目录
1 商业银行：资产/利润增速上台阶，不良稳定且拨备增厚 .....................................................4
资产扩张快于18 年，存贷比已超75% ....................................................................................................4
息差延续回升之势，净利润增速上台阶 ................................................................................................5
从严认定+加强核销，不良稳定且拨备增厚 ..........................................................................................6
核心一级资本有赖于内生补充加强 ........................................................................................................7
2 分机构来看：扩张幅度有别，息差走势分化 ..........................................................................7
股份行扩张明显加快，城商行与去年基本持平 ....................................................................................7
大行/股份行利润增速环比下行，或因拨备计提加大 ...........................................................................8
城商行不良率现拐点，农商行不良生成或减速 ....................................................................................9
3 小微业务：大行/农商是增量主力，20 年目标不难实现 ......................................................10
4 投资建议：板块低估加剧，复工催化补涨 ............................................................................11
5 风险提示 ....................................................................................................................................13
图表目录
图表1： 商业银行总资产及其同比增速(按境内机构) ......................................................................................4
图表2： 银行总资产增速 19 年比18 年上台阶 ..................................................................................................4
图表3： 邮储并入后，商业银行总资产占比提升 ............................................................................................4
图表4： 15 年以来，商业银行存贷比持续上升 ...............................................................................................5
图表5： 商业银行流动性指标持续大幅改善 ....................................................................................................5
图表6： 商业银行净息差提升，利润增速上台阶 ............................................................................................5
图表7： 商业银行整体ROA 延续下降态势 .......................................................................................................5
图表8： 商业银行非息收入占比下行趋缓 ........................................................................................................6
图表9： 商业银行成本收入比略有回升 ............................................................................................................6
图表10： 商业银行不良率稳定，关注率下降 ................................................................................................6
图表11： 商业银行近年来不良认定趋严 ........................................................................................................6
图表12： 商业银行贷款拨备额同比增速下滑 ................................................................................................7
图表13： 商业银行拨贷比持续提升 ................................................................................................................7
图表14： 商业银行核心一级资本充足率较年初略降 ....................................................................................7
图表15： 商业银行各类机构总资产同比增速 ................................................................................................8
图表16： 19 年末商业银行分机构总资产(万亿) .............................................................................................8
图表17： 商业银行分机构总资产占比 ............................................................................................................8
图表18： 19 年末商业银行分机构总资产(万亿) .............................................................................................9
图表19： 商业银行分机构 ROA 变化趋势 .......................................................................................................9
图表20： 商业银行分机构净息差情况 ............................................................................................................9
图表21： 商业银行分机构不良率 ..................................................................................................................10
图表22： 商业银行分机构次级贷款比例 ......................................................................................................10
图表23： 商业银行分机构拨贷比 ..................................................................................................................10
图表24： 商业银行分机构拨备覆盖率 ..........................................................................................................10
图表25： 银行业19 年小微贷款增速并不太高 .............................................................................................11
图表26： 19Q2 以来，小微增量主要是普惠型 ............................................................................................11
图表27： 商业银行普惠性小微贷款存量(万亿) ............................................................................................11
图表28： 19Q4 单季增量都降了，尤其大行 ................................................................................................11
图表29： 银行(中信)指数 PB 位于历史低位(截至) .....................................................................12
图表30： 36 家上市银行 PB(LF)-ROE 分布图(截至) ..................................................................12
图表31： 银行(中信)板块年初至今涨幅落后(截至) ...................................................................13
1 商业银行：资产/利润增速上台阶，不良稳定且拨备增厚
资产扩张快于 18 年，存贷比已超 75%
19 年总资产扩张快于 18 年。18 年商业银行总资产增速 %，19
年升至 %。从 19 年开始，邮储银行作为国有大行，并入商业银行
口径，于是看到 19 年 1 月商业银行资产规模有跳升。但是，银保监
会披露的总资产同比增速，则是已经做了回溯调整。19 年的逆周期政
策下，银行发力较多，银行扩表明显好于“去杠杆”的 18 年。
图表1： 商业银行总资产及其同比增速(按境内机构)
240
230
220
210
200
190
180
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
商业银行总资产(万亿) YoY(右轴，已回溯调整)
资料来源：银保监会，
银行业资产规模 6 年间已翻倍。银行业总资产达290 万亿，其中，
商业银行达 239 万亿；分别是 13 年末的 倍、 倍，近乎翻倍
（法人口径下）。19 年商业银行总资产增速略快于银行业整体，邮储
并入后，其在银行业总资产占比跃升至%。
图表2： 银行总资产增速19 年比18 年上台阶 图表3： 邮储并入后，商业银行总资产占比提升
25%
20%
15%
10%
5%
0%
83%
82%
81%
80%
79%
78%
77%
76%
75%
银行业金融机构 商业银行
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
存贷比持续提升，已超 75%。15 年 6 月修订后的《商业银行法》
删去“存贷比不得超过 75%”的规定；此后，商业银行的存贷比便一路
上行。近年来在监管鼓励下，银行资产端向贷款回归，到 19Q4 存贷
比已达 %，对净息差起到有效对冲。同时，各项流动性指标持
续改善。流动性比例和 LCR 分别升至 %、%，皆为 i 二阶段
高点，银行业经营稳健性在提升。
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图表4： 15 年以来，商业银行存贷比持续上升 图表5： 商业银行流动性指标持续大幅改善
78%
76%
74%
72%
70%
68%
66%
64%
62%
60%
60%
55%
50%
45%
40%
160%
150%
140%
130%
120%
110%
流动性比例 LCR(右轴)
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
息差延续回升之势，净利润增速上台阶
商业银行净息差提升。从17 年到18 年，受益于资产端结构调整、
去杠杆推动资产利率上行，净息差上行了8BP；从18 年到19 年，存款
利率上行趋缓、同业负债利率下行对冲LPR 下行影响，净息差仍上
行了2BP。净利润增速上台阶。受益于总资产扩张加速、净息差改善，
19 年商业银行净利润增速高达 %，显著高于 18 年 %的水平。
ROA 延续下降态势。从 18 年的 %下行 3BP 至 19 年的 %，自
11 年的阶段高点%已充分下降，后续或企稳。
图表6： 商业银行净息差提升，利润增速上台阶 图表7： 商业银行整体 ROA 延续下降态势
20%
15%
10%
5%
0%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
净利润增速 净息差(右轴)
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
非息收入占比下行趋缓。资产端近几年侧重贷款、资管新规、信
用卡投放收紧，使非息收入占比持续下行；19 年同比仅下降 pct，
下降速度已趋缓。成本收入比略有回升。19 年商业银行成本收入比
%，较18 年上行 pct，但与发达经济体银行也比较，整体仍处于
低位。
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图表8： 商业银行非息收入占比下行趋缓 图表9： 商业银行成本收入比略有回升
25%
24%
23%
22%
21%
20%
19%
18%
17%
16%
15%
36%
35%
34%
33%
32%
31%
30%
29%
28%
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
从严认定+加强核销，不良稳定且拨备增厚
不良率保持稳定。商业银行 19 年末不良率为 %，环比持平，
较年初提升 3BP。16Q1 到 18Q1，商业银行不良率一致保持在 %附
近，在逾期 90 天进全部要进不良的监管要求之下，不良率上行到
%一线。近两年，不良率上行主要在于认定趋严。18Q2 和 19Q3不
良率均有上行，而该上行幅度与次级率的上行高度重合，更多由位于
关注和次级临界状态的贷款分类从严所致。
关注率大幅下降后，也进入稳定期。商业银行关注率从 16Q3 的
%的阶段高点，下降了 pct 到19Q2 的%，19 年末下幅下降
至%，不良潜在生成压力减轻。
图表10： 商业银行不良率稳定，关注率下降 图表11： 商业银行近年来不良认定趋严
5% %
4% %
3%
%
2%
1% %
0% %
关注率 不良率 次级比例 可疑比例 损失比例
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
拨贷比持续显著提升，拨备额大体保持增长。14Q2 的%提升
至 19Q4 的 %，表明拨备增速显著快于贷款增速，拨备计提水平显
著上升了，风险抵补能力增强。拨备覆盖率相对稳定，或因主动暴露
不良。16 年以来，尽管拨贷比持续上行，但拨备覆盖率大致保持在
175%-190%的区间，未见显著上行；这说明不良额增速较高，另外，
核销力度也较大，故从分子分母两方面压制了拨备覆盖率上行。
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2012
2011
2010
图表12： 商业银行贷款拨备额同比增速下滑 图表13： 商业银行拨贷比持续提升
40%
30%
20%
10%
0%
-10%
-20%
-30%
310%
290%
270%
250%
230%
210%
190%
170%
150%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
核心一级资本有赖于内生补充加强
核心一级资本的补充仍然较难。19 年末，商业银行核心一级资本
充足率为%，较年初下降了11BP。自13 年此指标诞生以来，它就
大致在 %%的区间内波动；其间虽然各种外生补充力度不弱，
但一直难见到突破。核心一级资本充足率是信用扩张的主要瓶颈，外
生补充的手段较为缺乏，目前主流就是 IPO、定增、可转债转股等方式，
还是要靠内生补充。为保证银行支持实体经济的力度，其盈利能力需
有一定的保障。
图表14： 商业银行核心一级资本充足率较年初略降
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
资料来源：银保监会，
2 分机构来看：扩张幅度有别，息差走势分化
股份行扩张明显加快，城商行与去年基本持平
股份行总资产增速上行 pct。18 年为 %，19 年升至 %，
升幅达 pct；主要是承接了来自城商行的部分新增信贷需求；此外，
其 18 年的增速较低，故也有基数效应的因素。大行和农村金融机构
总资产增速上行 pct。大行承担了逆周期调节下的基建信贷需求，
地方债配置也较多，支撑了扩表；农村金融机构则收益于监管对民企
小微业务的定向支持。城商行总资产增速仅上行 pct。19 年几家城
商行作为高风险金融机构被处置，扩表受到同业负债成本的阻碍。
拨备覆盖率 拨贷比(右轴)
核心一级资本充足率
资本充足率
一级资本充足率
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图表15： 商业银行各类机构总资产同比增速
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
大行 股份行 城商行 农村金融机构
资料来源：银保监会，
总资产格局：大行 40%、股份行 18%、城商行 13%、农村金融
机构 13%、其他金融机构 16%。16 年以来，该格局变化极小。从 19
年开始，邮储银行从其他金融机构转移到大行，除此之外，各类银行
的占比较为稳定。
图表16： 19 年末商业银行分机构总资产(万亿) 图表17： 商业银行分机构总资产占比
50%
40%
30%
20%
10%
0%
大行 股份行 城商行
农村金融机构 其他金融机构
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
大行/股份行利润增速环比下行，或因拨备计提加大
大行、股份行 19 年净利润增速低于 19Q3。根据银保监会披露口
径（按法人口径统计的“净利润，与上市银行经审计的并表口径“净利
润”可能存在差异），大行和股份行 19 年全年的净利润增速分别为
%、%，较 19Q3 下行了 pct、 pct，可能是 19Q4 拨备计
提力度加大所致。股份行 ROA 逆势上行。上面我们看到商业银行整
体 ROA 有所下行，但分拆来看，大行/城商行/农商行的 19 年 ROA 较
18 年分别下行了 6BP、4BP、2BP，而股份行却逆势提升了 2BP，良
好的机制和管理，带来相对更优异的资产负债管理。
其他金融机构,
47 , 16%
农村金融机
构, 37 ,
13%
大行, 117 ,
40%
城商行, 37 ,
13%
股份行, 52 ,
18%
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图表18： 19 年末商业银行分机构总资产(万亿) 图表19： 商业银行分机构 ROA 变化趋势
13%
11%
9%
7%
5%
3%
1%
-1%
%
%
%
%
%
%
大行 股份行 城商行 农商行 大行 股份行 城商行 农商行
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
净息差走势分化。股份行/城商行 19 年净息差较 18 年分别上升
20BP、8BP，大行/农商行则分别下行 2BP、21BP。农商行以 %的
净息差，仍然远远高于其他三类银行，其他三类银行的净息差非常接
近，聚集于%一线。
图表20： 商业银行分机构净息差情况
%
%
%
%
%
%
%
%
大行 股份行 城商行 农商行
资料来源：银保监会，
城商行不良率现拐点，农商行不良生成或减速
大行不良分类趋严。从18 年初到19 年中报，不良率下行；再到
19 年末不良率上行，先下后上，幅度几乎一致。这和次级类贷款比例
变化趋势和幅度高度拟合，说明更多源自五级分类从严的结果。股份
行不良率变化不大。主要是一手加大暴露，一手加大核销，效果相抵，
不良率和次级率均较稳定。城商行不良率从 18Q1 到 19Q3 上行了 95BP，
其中，次级率仅上行36BP，表明不良后三类比例均有升高，资产质量
全面恶化的因素居多。所幸，19Q4 已看到城商行不良率的拐点。从
18Q2 到19Q4，农商行不良率自阶段高点下行了 39BP，而次级率下行
了55BP，说明了次级迁徙到可疑类及损失类之后，并无更多的关注类
迁徙到次级类。农商行出现不良生成减速的迹象。
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图表21： 商业银行分机构不良率 图表22： 商业银行分机构次级贷款比例
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大行 股份行 城商行 农商行 大行 股份行 城商行 农商行
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
四类银行拨贷比均呈现上行趋势。农商行拨贷比处在 %%
的区间，大行/股份行/城商行则聚集在 %附近，二者形成明显区隔。
但整体来看，四类银行的拨备水平都较为充足。四类银行拨备覆盖率
出现分化。拨贷比=拨备覆盖率*不良率。农商行 18 年不良率陡然升
高，故拨备覆盖率下探到 130%一线。而 18 年以来，大行的不良率下
降，城商行的不良率升高，股份行不良率稳定，尽管三类银行拨贷比
相近，但拨备覆盖率却出现分化。
图表23： 商业银行分机构拨贷比 图表24： 商业银行分机构拨备覆盖率
%
%
%
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%
%
%
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300%
250%
200%
150%
100%
大行 股份行 城商行 农商行 大行 股份行 城商行 农商行
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
3 小微业务：大行/农商是增量主力，20 年目标不难实现
小微贷款增速较为正常，不必担心敞口过大。19 年小微企业贷款
增速为 %，高于 18 年的 %，但低于 16 年、17 年的增速；该增速
并未大幅高于总贷款增速。从 19Q2 开始，小微贷款的增量部分主要
是普惠型小微。19 年小微贷款增量 万亿，其中普惠性小微贷款
增量 亿，占比为 68%。的增量逐渐占到了主体部分。
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图表25： 银行业19 年小微贷款增速并不太高 图表26： 19Q2 以来，小微增量主要是普惠型
18%
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
小微季度增量(万亿) 小微增速(右轴) 2019/3/31 2019/6/30 2019/9/30 2019/12/31
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
2020 年小微增量目标较容易实现。银保监会表明，力争 2020 年
普惠型小微贷款新增 2 万亿元，这是个什么样子的目标呢？对商业银
行整体而言，普惠型小微贷款增速达到 %即可。比起 19 年已经实
现的增速 %，目标已经显著下调。另外，假设大行增加 20%，则
其他三类银行只需要 16%的增速即可，已经较为接近其当年整体贷款
增速。
图表27： 商业银行普惠性小微贷款存量(万亿) 图表28： 19Q4 单季增量都降了，尤其大行
农商行
城商行 股份行
大行
农商行 城商行 股份行
大行
资料来源：银保监会， 资料来源：银保监会，
4 投资建议：板块低估加剧，复工催化补涨
银行板块低估现象加剧。截至 2020 年 2 月 20 日收盘，银行(中
信)指数仅为 倍，自 18 年年初的高位持续下降，目前处于指数有
史以来较低位置。一般来说，一季度财报披露，会使银行每股净资产
出现 9%左右的增速，若估值稳定，指数价格应该出现同比例的上行。
然而，银行(中信)指数价格已经连续 3 年(18、19、20 年)没有同比例
上行，低估现象进一步加剧。
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贵阳
招商
青岛苏农
张行江阴
苏州
郑州
紫金
平安
无锡中信
交通
常熟
青农
西安
邮储
杭州
光大中国
上海浦发
江苏华夏 北京
工商渝农
民生
建设
浙商农业
长沙
兴业
成都
宁波南京
图表29： 银行(中信)指数 PB 位于历史低位(截至)
9000
8000
7000
6000
5000
4000
3000
2000
1000
0
资料来源：WIND，
部分优质标的估值便宜。招行、宁波、平安目前已经回到了 PB-
ROE 1：1 线的左侧，常熟降到 倍以下，邮储降到 1 倍以下；光大
在 倍以下，兴业在 倍以下。这些具有代表性的优质银行股，
在疫情担忧之下，估值均出现一定程度的下挫，当前位置已经明显低
估。
20
19
18
17
16
15
14
13
12
11
10
9
8
7
6
5
图表30： 36 家上市银行PB(LF)-ROE 分布图(截至)
资料来源：WIND，
20 年年初至今涨幅落后，补涨概率较大。从 2020 年年初到 2 月
20 日收盘，A 股涨幅前三的行业分别为电子 %、计算机 %、
电力设备及新能源 %。相较之下，银行跌幅%，跌幅仅次于钢
铁、煤炭，位居第三。
行情滞后，反映了市场对疫情影响银行经营的担忧。主要在3 个
方面：1）局部复工、线下活动减少，可能有损信贷需求；2）部分行
业、地区可能出现资产质量恶化；3）逆周期政策可能使银行向实体让
利加码。
) ( 轴)，右中信指数银行(L
F
P
B
指数行股和银P
B
图、
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图表31： 银行(中信)板块年初至今涨幅落后(截至)
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
-10%
钢 煤 银 房 交 石 建 食 电 消 非 家 商 纺 建 轻 有 综 机 综 基 农 汽 医 传 通 国 电 计 电
铁 炭 行 地 通 油 筑 品 力 费 银 电 贸 织 材 工 色 合 械 合 础 林 车 药 媒 信 防 力 算 子
产 运 石
输 化
饮 及 者 行 零 服
料 公 服 金 售 装
用 务 融
事
业
制 金 金 化 牧
造 属 融 工 渔
军 设 机
工 备
及
新
能
源
资料来源：WIND，
伴随着疫情转好、实体复工加快、政策落地银行让利不及预期，
银行板块补涨的理由会一步步加强。2 月 20 日，5 年期 LPR 仅下行
5BP，低于市场预期，表明央行及监管在银行让利上保持了克制。伴
随着政策逐步落地，银行承受的代价或较轻；实体复工加快带动经济
重回正常轨道；经济活动约束有望较早解除，并不必然导致资产质量
恶化。
下一步，银行大概率逐步迎来估值修复，补涨可期。我们主
推平安银行、常熟银行、邮储银行，战略明晰、成长逻辑较好、
alpha 属性较强；兴业银行、 ，经营持续改善、叠加市值管理诉
求、弹性较好；此外，作为穿越周期的核心资产，招行银行、宁
波银行因疫
情调整，性价比也有所提升。
5 风险提示
疫情约束经济活动时间较长；资产质量恶化；LPR 下行幅度较大。
