第四章
国际金融和汇率预测中的平价条件
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本章概览
一、套利和一价定律
二、购买力平价定理
三、费雪效应
四、国际费雪效应
五、利率平价定理
六、远期汇率和未来即期汇率的关系
七、汇率预测
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一、套利和一价定律
1. 一价定律
同质资产在全球售价相同。
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一、套利和一价定律
2. 理论基础
如果经汇率调整后资产价格在不同市场
上有所不同，则全球范围的套利活动确保
了资产价格最终一致。
套利通常定义为在不同市场上同时买卖
同样的资产，从价差中获利的行为。
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一、套利和一价定律
3. 套利活动产生了五大重要经济关系
(1) 购买力平价定理(PPP)
(2) 费雪效应(FE)
(3) 国际费雪效应(IFE)
(4) 利率平价定理(IRP)
(5) 远期汇率作为未来即期汇率的无
偏估计量(UFR)
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一、套利和一价定律
3. 套利活动产生了五大重要经济关系
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一、套利和一价定律
3. 套利活动产生了五大重要经济关系
如果预计来年墨西哥的通货膨胀率比
美国的通货膨胀率高出3％，则墨西哥比
索相对于美元会贬值约3％。同理，一年
期的远期墨西哥比索相对于美元按贴水3
％出售。同样，墨西哥的一年期利率应
比美国相同、风险水平证券的一年期利
率高出3％。
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一、套利和一价定律
4. 五大平价条件的关联
(1) 各种利率、汇率、价格进行
通胀调整
(2) 货币对实际变量无影响
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一、套利和一价定律
5. 通胀与本币贬值
(1) 由国内货币供给增长决定
(2) 与国内货币需求增长相关
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一、套利和一价定律
6.一价定律
- 通过国际套利实现
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二、购买力平价定理
1. 购买力平价学说
即期汇率将随各国通胀率的差异
而变化
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二、购买力平价定理
2. 绝对购买力平价定理
(1) 用同一种货币表示的物价水平在世界
各个角落都是相等的。
(2) 一单位本币在世界各地的购买力是相
等的。
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二、购买力平价定理
3. 相对购买力平价定理
(1)本币和外币之间的汇率水平经调整将
反映两国的物价水平的变化。例如，如果
美国的通货膨胀率为5％，日本为1％，则
以美元表示的日元应升值4％，从而使得
两国商品的美元价格达到一致。
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二、购买力平价定理
(2) 数学表达式：
其中 et = 未来即期汇率
e0 = 即期汇率
ih = 本币通胀
if = 外币通胀
t = 时期
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二、购买力平价定理
(3) 如果购买力平价定理成立，则未
来即期汇率的最佳预期值为：
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二、购买力平价定理
(3)常用近似式：
即某一时期内汇率变动幅度近似等于同
一时期的通货膨胀之差。
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二、购买力平价定理
(4) PPP说明
相对于通货膨胀率低的货币，通货膨胀率高
的货币应该贬值。
汇率的变化只表示各国实际通货膨胀率的不
同。因此就货币变动对公司相对竞争力的影响而
论，考察的重点应是一种货币相对于其他货币的
实际购买力水平的变化，而非名义汇率的变化。
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二、购买力平价定理
4. 实际汇率
是指从某一基期开始，根据每种货币
的相对购买力水平变化进行调整后的名
义汇率。
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二、购买力平价定理
4. 实际汇率
(1) PPP指出，汇率经通胀调整后，
实际汇率不变。
(2) 各国公司的竞争地位不受影响。
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三、费雪效应
1. 费雪效应:
名义利率(r)是实际利率(a)和预期通
胀率(i)的函数。
(1+r) = (1+a)(1+i)
近似式：
r = a + i
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三、费雪效应
2. 实际利率
(1) 费雪效应认为，套利活动使各国的实际
收益率相等。如果预期一种货币的实际利率
高于另一种货币的实际利率，资本就会从第
二种货币流向第一种货币。只要政府不加干
涉，这种套利活动就会持续进行，直到预期
实际收益率相等为止。
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三、费雪效应
2. 实际利率
(2) 在没有政府干预的情况下，均衡时名义利率
之差应大致等于两种货币预期的通货膨胀之差：
精确表达式：
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三、费雪效应
3. 费雪效应表明，相对低通货膨胀率的货
币，高通货膨胀率的货币的利率水平应
较高。
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三、费雪效应
4. 套利活动不受限制，使得资本市场一
体化，这意味着实际利率水平是由全球
资金总供给和总需求来决定的。而资本
市场分割情况下，实际利率水平是由当
地的信贷状况决定的。
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三、费雪效应
4. 在分割的资本市场上，美国的实际利率水平
aus，是由国内的资金需求水平Dus和资金供给水
平Sus决定的。而其他国家的实际利率水平arw，
则是由其他国家的资金供给水平Srw和资金需求
水平Drw来决定的。在此例中，美国的实际利率
水平高出其他国家的水平，即aus > arw。
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三、费雪效应
1. 4. 一旦美国市场对外开放，美国的实际
利率水平将会下降至新的世界水平aw，
同时其他各国实际利率的水平将上升至
aw， aw是由世界对信贷的总供给
Sw(Sus+Srw)和世界总需求Dw(Dus+Drw)决
定的。均衡机制使得资本流入美国，从
而也使其他各国的实际利率水平提高。
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三、费雪效应
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三、费雪效应
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三、费雪效应
5. 然而，实际利率之间的差异确实存在，原
因在于汇率风险或政治风险。
现实中，各国的实际利率有国际趋同的
倾向，表明套利活动确实存在；但各国
的实际利率仍然是各不相等，表明汇率
风险或政治风险确实存在。
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三、费雪效应
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三、费雪效应
5. 该图表明，名义利率越高的国家(隐含着
预期通货膨胀率和外汇风险也越高)，其
实际利率水平也越高，导致一些国家间
的实际利率水平相差越大。
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三、费雪效应
6. 资本市场在国际范围的加总
所有金融交易，无论多么复杂，最终都可归结为当前
商品和未来的商品之间的交换。
当你的消费小于你的产出时，你提供信贷(即资本)；
当你的消费大于你的产出时，你需要信贷。因此，信贷的
供给可被认为是商品的过量供给；而信贷的需求可看做是
商品的过量需求。
当我们把世界上各个资本市场加起来的时候，我们是
在加总商品的过量需求和过量供给。汽车依旧是汽车，不
管是以日元标价还是以美元标价。
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四、国际费雪效应
汇率的变动将会抵消通货膨胀差异的变
化(PPP)。因此，美国的通货膨胀率相对其
他国家的通货膨胀率上升，将意味着美元
贬值(PPP)，同时也意味着美国的利率将相
对于外国利率上升(FE)。
将这两个条件综合起来，就得到了国际
费雪效应(IFE)。
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四、国际费雪效应
国际费雪效应(IFE)
1. 预期汇率会根据各国利率的差异进
行调整。
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四、国际费雪效应
IFE = PPP + FE
其中： 为t期的预期汇率
可见，国内投资的预期收益
应等于境外投资的预期本币收益
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四、国际费雪效应
2. IFE的假设
(1) 名义利率之差应反映通胀率之差。
(2) 在没有政府干预的情况下，各国
预期收益率相等。
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四、国际费雪效应
3. IFE简化形式
(若rf相对较小)
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四、国际费雪效应
4. IFE的内涵
(1) 相对于高利率的货币，低利率的
货币将升值。
(2) 国际费雪效应的精髓是：在金融
市场上以国际间资本流动为主要形式的
套利活动，使得两国的利率之差可作为
未来即期汇率变动的无偏估计量。
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五、利率平价定理
套利活动将即期汇率与远期汇率密
切相连，又与不同货币的利率相连。利
用两种货币利率之差，资金在货币间流
动是决定即期汇率与远期汇率买-卖汇
差的主要因素。
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五、利率平价定理
1. 利率平价定理(IRP)：相对于较高利
率的货币，较低利率的货币远期升水。
更具体地说，在没有交易成本的有效市
场上，利率之差应(近似)等于远期汇率
之差。当此条件成立时，可以说远期汇
率处于利率平价(interest rate
parity)状态，货币市场处于均衡状态。
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五、利率平价定理
2. 公式：
其中 rh = 国内利率
rf = 外国利率
f1 = 远期汇率
e0 = 即期汇率
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五、利率平价定理
3. 近似公式：
其中 rh = 国内利率
rf = 外国利率
f1 = 远期汇率
e0 = 即期汇率
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五、利率平价定理
4. 利率平价定理表明，一种货币的高利
率与远期贴水是相互抵补的，而低利率
与远期升水相互抵补。
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五、利率平价定理
5. 抵补利差套利
(1) 条件：利率之差大于远期升水/贴水。
(2) 资金流向利率高的国家。
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五、利率平价定理
6. 在市场压力下：
(1) 即期货币需求增加，远期货币供
给增加。
(2) 流入的资金降低了利率之差。
(3) 最终达到平价。
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五、利率平价定理
7. 小结:
利率平价定理指出:
1. 一种货币的较高利率由汇率远期
贴水抵消。
2. 一种货币的较低利率由汇率远期
升水抵消。
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六、远期汇率和未来即期汇率的关系
市场若不受政府的干扰，即期汇率和
远期汇率都会在很大程度上受到当前对
未来事件的预期的影响；即期和远期汇
率通过利率之差相联系且一起变动。利
率之差的变化等新信息几乎立刻就反映
在即期和远期汇率的变化中。
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六、远期汇率和未来即期汇率的关系
假设预期英镑将贬值，英镑的收受者将会
卖出远期英镑，而在英镑区的美元赚得者将会
推迟出售远期美元，这样对远期英镑价格造成
打压之势。同时，银行会出售即期英镑以轧平
其在英镑远期市场上的多头头寸。另外，英镑
区美元的收受者会推迟将美元兑换成英镑，英
镑的赚得者会加速收款和英镑的兑换。这样，
来自远期外汇市场的压力将会传到即期市场，
反之亦然。
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六、远期汇率和未来即期汇率的关系
撇开风险因素不谈，只有当远期的差
异等于汇率的预期变动时才会达到均衡。
在均衡点上，人们不再有任何动力去买
卖远期货币。
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六、远期汇率和未来即期汇率的关
系
无偏远期汇率(unbiased nature of the forward
rate，UFR)：远期汇率应等于远期合约交割日
的预期未来即期汇率。
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七、汇率预测
1. 汇率预测者必须：
2. 使用一套独一无二的一流的预测模型
3. 能比其他投资者更早地、持续地获悉信息
4. 利用失衡状态下的微小且暂时的偏差
5. 能够预测政府干预外汇市场的性质
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