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证券研究报告·行业动态
新冠疫苗一期临床数据披露：安
全有效，支持进一步研究
行业动态信息
《Lancet》在线发表陈薇院士团队新冠疫苗 1 期临床试验数据
5 月 22 日晚，国际学术期刊《Lancet》在线发表陈薇院士团
队与康希诺生物联合研发的重组新型冠状病毒疫苗（腺病毒载
体）（“Ad5-nCoV”）1 期临床试验初步结果。
1 期临床试验初步结论：1）Ad5-nCoV 疫苗接种后 28 日可耐
受并具免疫原性；2）接种后的第 28 日体液免疫达到峰值；3）
特异性 T 细胞应答在接种后第 14 天达到峰值；4）初步结果支持
Ad5-nCoV 疫苗的进一步研究。
Ad5-nCoV 2 期临床试验揭盲在即，后续研发进程情景推演
Ad5-nCoV 2 期临床试验正在进行，4 月 28 日已有报道完成志
愿者接种，考虑 28 天观察期及整理数据，预计 6 月揭盲。
Ad5-nCoV 2 期临床试验揭盲在即，后续研发进程情景推演：
1）2 期临床试验数据理想，并顺利于海外开展 3 期临床试验，预
计耗时较长；2）2 期临床试验数据理想，但海外疫情高点已过无
法开展 3 期临床试验，类比埃博拉病毒疫苗研发进程补充动物保
护性攻毒实验，有条件获批用于国家战略储备；3）2 期临床试验
数据不理想，研发失败。
全球新冠疫苗研发进展扫描：多种技术路线同步推进，我国企业
处于领跑地位
根据 WHO 数据，截至 2020 年 5 月 22 日，全球范围内共计
124 项新冠疫苗研发项目正在同步推进，其中 10 款新冠疫苗进入
临床研究阶段，其余 114 项新冠疫苗项目仍处于临床前研究阶段。
我国康希诺生物研发的腺病毒载体新冠疫苗率先进入 2 期临床研
究，有望 6 月揭盲；我国武汉所、北京所、科兴生物、医学生物
学研究所的新冠病毒灭活疫苗处于临床 1/2 期合并或 1 期临床试
验阶段；欧美的 Moderna、BioNTech、Novavax、牛津大学、Inovio
新冠疫苗处于临床 1/2 期合并或 1 期临床试验阶段。
投资建议
疫苗研发对遏制新冠疫情意义重大，建议关注新冠疫苗布局
企业：康希诺生物（港股）、复星医药、康泰生物、智飞生物、
沃森生物、万泰生物、华兰生物。
风险提示
疫苗行业系统性风险、产品临床试验进度及数据低于预期、
研发投入短缺、感染人群数量减少、审评审批进度低于预期、产
品研发失败风险。
维持 强于大盘
贺菊颖
hejuying@
010-86451162
执业证书编号：S1440517050001
香港证监会牌照中央编号：ASZ591
刘若飞
liuruofei@
010-85130388
执业证书编号：S1440519080003
发布日期： 2020 年 05 月 25 日
市场表现
相关研究报告
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医药生物 沪深300
医药生物
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医药生物
行业动态研究报告
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《Lancet》在线发表陈薇院士团队新冠疫苗 1 期临床试验数据
5 月 22 日晚，国际学术期刊《Lancet》在线发表陈薇院士团队与康希诺生物联合研发的重组新型冠状病毒
疫苗（腺病毒载体）（“Ad5-nCoV”）1 期临床试验初步结果。试验结果表明，Ad5-nCoV 疫苗接种后 28 日可耐
受并具免疫原性。接种后的第 28 日体液免疫达到峰值，特异性 T 细胞应答在接种后第 14 天也达到峰值。初步
结果支持 Ad5-nCoV 疫苗的进一步研究。
Ad5-nCoV 2 期临床试验正在进行，4 月 28 日已有报道完成志愿者接种，考虑 28 天观察期及整理数据，预
计 6 月揭盲。
1 期初步结果表明：Ad5-nCoV 接种后 28 日可耐受并具免疫原性
Ad5-nCoV 的 1 期临床试验方案为：1）年龄、性别：18-60 岁健康成人，男女比例约 1:1；2）分组：共 108
人登记入组，并分配到低、中、高三个剂量组（5×1011，1×1011 和 ×1011 病毒颗粒）中，进行肌肉注射
疫苗；3）主要临床终点：接种疫苗后 7 天的不良反应事件；4）次要临床终点：接种后 28 天安全性评估；通过
ELISA 试验检测特异性抗体；通过 SARS-CoV-2 病毒中和及假病毒中和测试检测由疫苗诱导的中和抗体免疫应
答；通过 EliSPOT 和流式细胞仪测定来评估 T 细胞反应。
图表1： Ad5-nCoVⅠ期临床试验方案要点梳理
研究疾病 新型冠状病毒肺炎(COVID-19)
研究目的 评价 18 至 60 周岁健康成人接种重组新型冠状病毒疫苗（腺病毒载体）的安全性和耐受性
研究实施时间 2020 年 3 月 16 日至 2020 年 12 月 31 日
组别设置 低剂量（5×10¹⁰ VP）组 36 人，中剂量（1×10¹¹ VP）组 36 人，高剂量（×10¹¹ VP）组 36 人，共 108 人
主要临床终点 接种后 0-7 天不良反应事件情况
次要临床终点
安全性：接种后 28 天安全性评估；免疫原性：1）ELISA 检测特异性抗体水平；2）中和试验检测 SARS-CoV-2
中和抗体水平；3）EliSPOT 和流式细胞仪检测 T 细胞反应；
其他研究指标
剂量-反应关系（体液免疫/细胞免疫）、抗 S 蛋白抗体持久性分析、剂量反应关系（细胞免疫）、细胞感染的持续
性分析、时间-剂量-反应关系（细胞免疫）等
采集人体标本 血清、外周血淋巴细胞
原始数据公开时间 试验完成后 6 个月内公开
资料来源：Lancet，，中信建投
1 期临床试验初步结论：1）Ad5-nCoV 疫苗接种后 28 日可耐受并具免疫原性；2）接种后的第 28 日体液免
疫达到峰值；3）特异性 T 细胞应答在接种后第 14 天达到峰值；4）初步结果支持 Ad5-nCoV 疫苗的进一步研究。
安全性结果：大多数不良反应为轻中度且持续不超过 48 小时，无严重
不良反应事件
不良反应统计数据显示：1）在 108 位参与者中，有 87 位（81％）在接种疫苗后的前 7 天内报告了至少一
种不良反应：低剂量组为 30 人（83％），中剂量组为 30 人（83％），高剂量组 27（75％）人；2）最常见的注
pOsRrPwPrQqQrOoNtMqMpOaQdN7NtRoOsQpPfQmMsPlOsQpR8OoMoNMYnQwONZoOoN
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医药生物
行业动态研究报告
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射部位不良反应是疼痛，共报告 58 人（54％）；3）总体上最常见的系统性不良反应为发烧 50（46％）人，疲
劳 47（44％）人，头痛 42（39%）人和肌肉疼痛 18（17%）人；4）大多数不良反应为轻度或中度，不良反应
在接种后 24 小时内发生，持续不超过 48 小时；5）剂量组之间的不良反应或整体不良事件的发生率无显著性差
异；6）28 天内未报告严重不良事件；7）高剂量组 3 级不良反应事件数量多于低、中剂量组。
图表2： 0-7 天内所有不良反应统计 图表3： 注射部位 0-7 天内不良反应统计
资料来源：Lancet，中信建投 资料来源：Lancet，中信建投
图表4： 0-7 天全身不良反应统计
资料来源：Lancet，中信建投
83% 83%
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低剂量组 中剂量组 高剂量组 总体
任何不良反应 3级不良反应
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疼痛 硬结 红 肿 痒 肌无力
低剂量组 中剂量组 高剂量组 总体
0%
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低剂量组 中剂量组 高剂量组 总体
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医药生物
行业动态研究报告
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图表5： 0-7 天 3 级全身不良反应统计 图表6： 0-28 天内所有不良反应统计
资料来源：Lancet，中信建投 资料来源：Lancet，中信建投
2 期临床试验预计 6 月揭盲，研发进程存在三种情景推演
2 期临床试验方案放开年龄上限同时取消高剂量组设置，预计 6 月揭盲。根据 clinicaltrials 披露 Ad5-nCoV
的 2 期临床试验方案与 1 期临床试验方案相比：1）年龄是 SARS-CoV2 感染相关严重疾病的非独立危险因子，
因此取消 1 期临床试验方案 60 岁年龄上限，增加对 60 岁以上人群使用疫苗的安全性及免疫原性评估；2）由于
1 期临床试验 28 天安全性数据显示高剂量组 3 级不良反应事件数量多于低、中剂量组，因此 2 期临床试验方案
取消高剂量组并引入安慰剂对照组。4 月 28 日已有报道 Ad5-nCoV 2 期临床试验完成 508 名志愿者接种，考虑
主要临床终点最长观察期为 28 天及统计数据时间，预计 Ad5-nCoV 2 期临床试验于 6 月揭盲并获得初步数据。
图表7： Ad5-nCoVⅡ期临床试验方案要点梳理
研究疾病 新型冠状病毒肺炎(COVID-19)
研究目的 评价 18 周岁及以上健康成人接种重组新型冠状病毒疫苗（腺病毒载体）的免疫原性和安全性
研究组长单位 江苏省疾病预防控制中心
研究实施时间 2020 年 4 月 12 日至 2021 年 1 月 31 日
研究实施地点 武汉市：武警特勤疗养中心、湖北省疾控中心、武汉大学中南医院
组别设置 低剂量（5×10¹⁰ VP）组 125 人，中剂量（1×10¹¹ VP）组 250 人，安慰剂组 125 人，共 500 人
主要临床终点 接种 0-14 天发生不良反应事件
接种后 28 天抗 SARS-CoV-2 S IgG 抗体水平（ELISA）
接种后 28 天 SARS-CoV-2 中和抗体水平
次要临床终点 接种后 0-28 天不良反应事件
接种后 0-6 个月严重不良反应事件
接种后 0、14 天和 6 个月抗 SARS-CoV-2 S IgG 抗体水平（ELISA）
接种后 0 和 6 个月 SARS-CoV-2 中和抗体水平
接种后 0、28 天和 6 个月 Ad5-vector 中和抗体水平
接种后 0 和 28 天检测 IFN-γ ELISpot 对 SARS-CoV-2 穗突蛋白应答
采集人体标本 血液、尿液
原始数据公开时间 试验完成后 6 个月内公开
资料来源：，中信建投
0%
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6%
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发烧 疲劳 肌肉痛 关节痛 呼吸困难
低剂量组 中剂量组 高剂量组 总体
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50%
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低剂量组 中剂量组 高剂量组 总体
任何不良反应 3级不良反应
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医药生物
行业动态研究报告
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Ad5-nCoV 研发进程存在三种情景推演：1）：假设前提是 2 期临床试验数据理想，海外新冠病毒流行病学
数据符合条件且病毒长期自然存在。创新疫苗 3 期临床试验一般要观察临床保护率指标，因此预计 3 期临床试
验为大样本长时间随访的 3 期临床试验（预计在海外进行），预计耗时相对长一些，我们看到康希诺的新冠疫苗
已经在加拿大获批临床；2）：假设前提是 2 期临床试验数据理想，海外新冠病毒流行病学数据不符合条件且病
毒无法保证长期自然存在。依托相同技术路线并成功上市的 Ad5-EBOV 在需要进行 III 期临床试验时埃博拉病
毒病在塞拉利昂已经不再流行，因此无法进行 3 期临床试验研究，在完成两期临床试验及保护性攻毒试验后采
取有条件获批上市作为国家战略储备品种供应急使用。借鉴 Ad5-EBOV 研发历程，如果未来 Ad5-nCoV 无法开
展 3 期临床试验并进行为期 2-3 个月的动物保护性攻毒试验有条件获批作为国家战略储备品种，若一切顺利预
计年底前可以上市；3）：临床试验数据未达终点，研发失败。
图表8： Ad5-nCoV 与 Ad5-EBOV 疫苗研发进程对比
资料来源：中国临床试验注册中心，公司公告，中信建投
获得食药监
总局药物临
床试验批件
重组埃博拉病
毒病疫苗获得
军队特需药临
床研究批件
I期临床
试验完成
Ⅱ期临床
试验完成
“重组埃博拉病
毒病疫苗（腺病
毒载体）”新药
注册受理
我国首个重组
埃博拉病毒病
疫苗新药注册
申请获批
Ⅱ期临床
试验启动
Ⅱ期临床
试验完成
为期2个月
动物保护性
攻毒研究
年1月底
获批进入临
床研究阶段
疫情爆发后，迅速
开展临床前研究
达到I期临床试验主
要终点，并行开展Ⅱ
期临床试验研究
月
Ⅱ期临床试
验研究揭盲
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医药生物
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全球新冠疫苗研发进展扫描：多种技术路线同步推进，我国企业处于
领跑地位
根据 WHO 数据，截至 2020 年 5 月 22 日，全球范围内共计 124 项新冠疫苗研发项目正在同步推进，其中
10 款新冠疫苗进入临床研究阶段，其余 114 项新冠疫苗项目仍处于临床前研究阶段。我国康希诺生物研发的腺
病毒载体新冠疫苗率先进入 2 期临床研究，有望 6 月揭盲；我国武汉所、北京所、科兴生物、医学生物学研究
所的新冠病毒灭活疫苗处于临床 1/2 期合并或 1 期临床试验阶段；欧美的 Moderna、BioNTech、Novavax、牛津
大学、Inovio 新冠疫苗处于临床 1/2 期合并或 1 期临床试验阶段。
图表9： 全球新冠疫苗研发进程梳理
资料来源：WHO，NEJM（2020），中信建投
图表10： 全球处于临床研究阶段新冠疫苗梳理
平台 候选疫苗种类 开发者 靶标
当前临床试验/监管状态所处阶
段
同平台非冠状病毒候选
疫苗
非复制型病毒载
体
腺病毒 5 型载体 康希诺生物/军科院 SARS-CoV2
二期临床 ChiCTR2000031781
一期临床 ChiCTR2000030906
埃博拉
DNA
DNA 质粒疫苗电穿孔装
置
Inovio/艾棣维欣/康泰生
物
SARS-CoV2 一期临床 NCT04336410
拉沙热、尼帕病毒；
HIV；丝状病毒；HPV；
癌症；寨卡；乙肝
灭活 灭活 国药控股/武汉所 SARS-CoV2 一/二期临床 ChiCTR2000031809
灭活 灭活 国药控股/北京所 SARS-CoV2 一/二期临床 ChiCTR2000032459
灭活 甲醛灭活+明矾 科兴生物 SARS-CoV2 一期临床 NCT04352608 SARS
灭活 灭活 医科院生物所 SARS-CoV2 一期临床
RNA 3 LNP-mRNAs
BioNTech/复星医药
/Pfize
SARS-CoV2 一/二期临床 2020-001038-36
非复制型病毒载
体
ChAdOx1 University of Oxford SARS-CoV2 一/二期临床 NCT04324606
流感，结核病，奇昆古
尼亚热，寨卡，MenB
蛋白亚单位
重组纳米颗粒疫苗（结合
Matrix-M 佐剂）
Novavax SARS-CoV2 一/二期临床 NCT04368988
RSV；CCHF，HPV，
VZV，EBOV
临床前研究
小规模临床试验
材料的生产
生产规模化 大规模生产
一期临床
安全性测试、剂量选择
二期临床
小规模有效性试验
三期临床
大规模有效性试验
获批
上市
114项在研
10项在研；
康希诺生物最快2期揭盲
0项在研 0项获批
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平台 候选疫苗种类 开发者 靶标
当前临床试验/监管状态所处阶
段
同平台非冠状病毒候选
疫苗
RNA LNP 封装 mRNA Moderna/NIAID SARS-CoV2
二期临床 IND submission
一期临床 NCT04283461
多种候选
资料来源：WHO，中信建投 截至 2020 年 5 月 22 日
投资建议
截止 5 月 24 日，新冠肺炎全球累计确诊达到 536 万人，累计死亡达到 34 万人，SARS-CoV2 传染率和重症
率较高，死亡率不低，全球疫情仍在持续，对全球民众健康及经济生产带来重大影响，新冠疫苗的研发显得尤
为重要。建议关注新冠疫苗布局企业：1）港股：康希诺生物，Ad5-nCoV 全球研发进展最快，即将迎来 2 期临
床试验揭盲；2）A 股：复星医药，与 BioNTech 联合开发的 mRNA 新冠病毒疫苗已进入一/二期合并临床试验
研究中；康泰生物，牵手艾棣维欣联合研发新冠病毒 DNA 疫苗，海外 Inovio 已进入 1 期临床试验阶段；智飞
生物，牵手微生物所合作开发重组蛋白亚单位疫苗，即将进入临床研究阶段；沃森生物：牵手艾博生物合作开
发新冠 mRNA 疫苗，处于临床前研究阶段；万泰生物，携手 GSK、厦门大学开发重组蛋白新冠状病毒候选疫苗，
处于临床前研究阶段；华兰生物，流感病毒载体新冠疫苗目前处于临床前研究阶段。
风险分析
疫苗行业系统性风险、产品临床试验进度及数据低于预期、研发投入短缺、感染人群数量减少、审评审批
进度低于预期、产品研发失败风险。
附录：关于临床数据的详细分析
免疫原性结果：接种后 28天体液免疫达峰值，接种后 14 天特异性 T 细胞应答达峰
抗体水平数据显示：1）第 14 天起，所有剂量组中均观察到 RBD 的快速结合抗体反应；2）第 28 天，更高
的接种剂表现出更高的抗体 GMT 水平；2）接种后 28 天，低、中、高剂量组分别有 97%、94%、100%参与者表
现出至少 4 倍抗 RBD 抗体增加；3）SARS-CoV-2 中和抗体水平在接种后第 0 天为 0，第 14 天增加，第 28 天达峰，
其中高、中、低剂量组滴度分别为 、 和 。低剂量组 18 人（50%）、中剂量组 18 人（50%）、高剂量
组 27 人（75%）的中和抗体滴度至少增加 4 倍。
Ad5 预存免疫影响整合抗体血清转化率。疫苗接种前，低剂量组 20 人（56%）、中剂量组 19 人（53%）、高
剂量组 16 人（44%）具有高的预存 Ad5 中和抗体滴度（>1:200）。低剂量组 20 人中只有 5 人（25%），中剂量组
19 人中有 7 人（37%），高剂量组 16 人中有 10 人（63%）在接种后第 28 天中和抗体滴度至少增加了 4 倍。多
变量分析显示：1）无论疫苗剂量高低，预存高 Ad5 中和抗体滴度都会影响中和抗体在疫苗接种后的血清转化率；
2）与年轻的受试者相比，年龄在 45 至 60 岁之间的接受者中和抗体的血清转化率似乎较低；3）接种疫苗后 Ad5
中和抗体显著升高。
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医药生物
行业动态研究报告
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图表11： ELISA 检测受体结合域（RBD）抗体 GMT 水平 图表12： RBD 抗体出现至少 4 倍增加人数比例
资料来源：Lancet，中信建投 资料来源：Lancet，中信建投
图表13： SARS-CoV-2 中和抗体 GMT 水平 图表14： SARS-CoV-2 中和抗体出现大于 4 倍增加人数比
例
资料来源：Lancet，中信建投 资料来源：Lancet，中信建投
接种后 14 天特异性 T 细胞应答达峰，预存 Ad5 高免疫影响 T 细胞应答峰值：1）特异性 T 细胞应答在接种
后 14 天达到峰值；2）各个剂量组 T 细胞应答阳性者的比例在 83-97%之间，低、中、高剂量组中每 10 万个细
胞中斑点形成细胞的中位值分别 、 和 ；3）高剂量组的 T 细胞应答显著高于低剂量组，与中剂量组
无明显差异；4）第 28 天，各剂量组 T 细胞应答均有轻微下降；5）基线高水平的 Ad5 中和抗体滴度降低了所有
剂量组接种后的 T 细胞应答峰值，低剂量组尤为明显。
806
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低剂量组 中剂量组 高剂量组
第14天 第28天
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50%
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94%
100%
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40%
50%
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80%
90%
100%
低剂量组 中剂量组 高剂量组
第14天 第28天
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5
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低剂量组 中剂量组 高剂量组
第14天 第28天
28%
31%
42%
50% 50%
75%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
低剂量组 中剂量组 高剂量组
第14天 第28天
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医药生物
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图表15： ELISpot 检测特异性 T 细胞应答
资料来源：Lancet，中信建投
CD4+及 CD8+T 细胞因子统计数据显示：1）接种后第 14 和 28 天全部受试者都从 CD4+及 CD8+T 细胞检测到
INFγ；2）接种后第 14天低剂量组的 CD4+T细胞中表达的 TNFα显著低于高剂量组(P<)和中剂量组(p=)，
而高剂量组 CD8+T 细胞相比中剂量组(P=)和低剂量组(P<)有着更高的 TNFα表达；3）CD4+T 细胞表达
的 IL-2 高于 CD8+T 细胞。
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医药生物
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图表16： CD4+T 细胞和 CD8+T 细胞分泌 IFNγ、TNFα、IL-2 的统计比例
资料来源：Lancet，中信建投
CD4+T 细胞多功能表现高于 CD8+T 细胞，剂量越高多功能表现越多。CD4+及 CD8+T 细胞多功能表型比例统
计显示：1）记忆 CD4+T 细胞中检测到的多功能表型所占比例高于 CD8+T 细胞；2）疫苗剂量越高，多功能表型
的比例越高；3）预存 Ad5 中和抗体对 T 细胞反应的模式有负面影响；4）在疫苗接种后第 28 天，低剂量组 28
人（78%）、中剂量组 33 人（92%）、高剂量组 36 人（100%）表现出对刺突糖蛋白的阳性 T 细胞反应或对活的
SARS-CoV-2 的中和抗体的血清转化。
持续随访至少 6 个月收集数据梳理免疫机制，探索异源或同源初免-加强免疫方案突破 Ad5 预存免疫影响
由于目前仍然未知疫苗对 COVID-19 的保护作用，而且疫苗的体液免疫及细胞免疫机制尚不清楚，因此无法
肯定 Ad5-nCoV 的初步 1 期临床试验数据对人体的免疫保护作用。此前 SARS 及 MERS 疫苗研发经验表明，接种
后特异性抗体的增加是暂时的，在康复后患者体内特异性抗体同样迅速下降，而特异性 CD4+和 CD8+T 细胞应答
在免疫中起着至关重要的作用。COVID-19 感染者在康复后也观察到特异性抗体的快速下降，因此预计特异性的
细胞免疫和体液免疫在 COVID-19 疫苗的开发过程中同样发挥关键作用。因此未来会继续随访至少 6 个月，收集
更多数据进行研究。
研究发现 Ad5 预存免疫对疫苗效果存在影响：1）可以减慢对 SARS-CoV-2 的快速免疫反应速率并且还会降
低抗体水平峰值，尤其体液免疫；2）也可能对疫苗引发的免疫反应持续性产生负面影响。此前已有研究发现，
Ad5 载体疫苗的异源初免-加强免疫或同源初免-加强免疫方案能够在较高 Ad5 预存免疫的人群中诱导更强和持
久的免疫原性应答，因此未来将进一步探索异源或同源初免-加强免疫方案突破 Ad5 预存免疫影响。
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行业动态研究报告
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图表17： CD4+及 CD8+T 细胞多功能表型比例统计
资料来源：Lancet，中信建投
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行业动态研究报告
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分析师介绍
贺菊颖：医药行业首席分析师，复旦大学管理学硕士，10 年医药行业研究经验。
2012-2013 年新财富医药行业第 6 名和第 3 名；2007-2011 年，新财富医药行业第 4、2、
5、2 名（团队），负责整体投资方向判断。
刘若飞：医药行业分析师，毕业于北京大学，生物技术硕士。2017 年加入中信建投证
券研究发展部
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医药生物
行业动态研究报告
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评级说明
投资评级标准 评级 说明
报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后 6
个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的 6 个
月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市
场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深
300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；
香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普
500 指数为基准。
股票评级
买入 相对涨幅 15％以上
增持 相对涨幅 5%—15％
中性 相对涨幅-5%—5％之间
减持 相对跌幅 5%—15％
卖出 相对跌幅 15％以上
行业评级
强于大市 相对涨幅 10%以上
中性 相对涨幅-10-10%之间
弱于大市 相对跌幅 10%以上
分析师声明
本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告, 结论不
受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。
法律主体说明
本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和
国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署
名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。
本报告由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。
一般性声明
本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。
本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评
估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和
标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩
不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收
益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。
本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方
面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承
担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，
中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的
任何直接或间接损失承担责任。
在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去 12 个月、目
前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地
反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因
撰写本报告而获取不当利益。
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