股市众议罔双莺药业股票估值的实证分析口常建恍l李海战l李华伟2(1.四商交通大学经济管理学院，四川成都61ω'31;2.四南财经大学，四川成都61佣131)摘，，:随着我国股甫的发艘，上市公司股寨价值的评估成为了人梢基础设施等方面的企业。这些企.\Ik-般具有袭断性，往往处于稳关注的热点。…般而富，不同的行业需要运用不同的伯值方怯，本文首先蜜的外部需求之中，其自身的技术进步很有限，因此造成了这些通过对股票价值的构成进行了分析，然后以双镜药业股票为例，ì运用两企业的股票具有很高的确定性，这类企业的现金流比较朋定。许阶段FCFE模型对其股票(∞2038)进行了合琐的估筒，得出该股票的真多服务业和制造业类型的股票同时具有现金流和期权的双蜜价.iE价值，为役资者提供一定的借鉴和参考依据。髓。鉴于这些行业，需采用现金流贴现模型喝期权定价模型相结关键词:照票价值构成;FCFE模型:两阶段FCFE模型合的方法对英进行估值。许多高科技公司本身并不赢利，有时候Ab8怕ct:With也edevelopment of Sωck market in our coun町，the e-: 这类公司甚至具有负的现金流，它们仅仅拥有投资计划、技术专vaJw.目。nof listed stock h剖a1s0become the focus which the people pay at-’ 利和美好前景。这类公司的股票价格并不高，但其潜在价值确很tention. Generally speaking. the different profession needs ωutilize the diι 打，需采用期权定价法来测算其期权价值，从而得出股票的价值。ferent estimate value method. This anicle first mak嗣theana1ysis to the stoclii 不简忏业其所具有的不确定性和确定性是不阔的，传统的定value’s co口 then takes the SL pharmaceurical industry stock a量价方怯对于成熟的企业是成功的。而对于高增长的公司，不能简I:be example, makes a 阴阳nableestima优valueωitsstock using two stag障单地套用增长年金的公式，阳为未来是不可预测的。所以对于不FCFE model and obtains the intrinsic value of this stock ,provides c町taU:I同行业的企业的服票的价值评估要以情况采用不间的估值模型。model and the reference for the investor Keywon:悔:theconsti阳tionof the stock value; FCFE model; two叮tag需工、双鸳商业简要分析陈二FEmo.:ld. 在医药行业大环境也好的背景下，双鸳商业坚待自主研发，开发高端产品，增强了公司的核心竞争力，并在2007年取得了较一、股票估值好的业绩。公司全年实现营业收入亿光，间比增长%，1.国内研究现状实现利润总额亿元，增长%，其中归属于上市公司股随着我国证券市场的不断发展，对于股票估值的问题国内巳东的净利润亿元，比去年同期增长181川%。公司实现基本经有不少的学者研究过。马青山和余静(2003)采用眼利贴现模型每股收益元。下表是双莺芮业2ω7年12月28日的概况:对"精发银行"进行了估筒，著者发现实证结果与现实价格存在较大壁异，并分析出原因主要为超常增长阶段的长度难以确定。赵股票代码002038 所属行业生物药品制造业金红(2005)用现金流贴现模型对..上海汽车"进行了实证分析，强调了现金流贴现能够"修正部分年度的会计失真但她也提别股上市日期2004 09 09 每股收摇光权分置改革给实ìIE带来了困难，需要对非流通股股价进行估计和修正。i午尚德和白搜(2005)运用红手IJ贴现模型对"佛山照明"进行总股本12420川00万股净资产收益率% 了实ìIE分析，发现该模型能很仔地估计出佛山照明的价值，并得豆、模型的介细出价格始终围绕价值波动的结论。赵永(2006)采用收益贴现模型1.稳定增长阶段FCFE模型对"上海机场"股票进行了实证分析，文中对上海机场股票分别采股权自由现金流(FCFE)是指满足公司持续经营所需费用后用不阔的方怯股丰IJ贴现模型和现金流贴现模型进行了伯值，结果的剩余现金流。其计算公式为:FCFE=净收益-(1-8)*<资本性发现除了市场收益率、贝塔值是影响股票估值的影响回素外，我支出m折旧)…A营运资本'悔(1…8)国流通股和非流通股并存的现象也是影响合理估值的盟主蟆原因如巢公司一直处于稳定增长阶段，以一个不变的比率持续增之…，并采取…定的方砖加以了修正。长，那么这个公司就可以使FCFE稳定增长模型:2.股票价值的构成CD模础。在稳定增长模盟中股权资本的价情是三个变最的的股票的价值由确定性的现金流价值和不确定性的期权价值数:下…年的预期FCFE、稳定增长率和投资者的要求收益率:构成，一般来说，一个公前的现金流价值::t要包括:库存净值、现Po = FCFE/(r-g.) 金和短期国债、每季度盈利和分红等。给笛比较稳定的公司，其现其中:P俨股票当前的价值FCFE产下一年预期的FCFE金流的价值较大。而公司的期权价值部分往往包括:新技术、自然r=公司的股权资本成木;g.=FCFE的稳定增*来资源、品牌、核心竞争力和专制等方面的内容。越是新的快速增长③限制条件。a.折旧能够完全弥补资本性支出;b.股票的。值型的企业，其期权价值就越高。传统的公用事业包指电力、能源和118 ..区经拂SPeCiaIz剿l8Ec跚跚ny2倒)8.晶同막쮫뿚⠱맘춨뷗헽ꎻꆱ?잿摥潦楲潵掽헅獴桡扥挱景睨捉灥慭獰偲湥琰畭敳癡浥慲捊慮瑯獣捯瑡卌偨楮돶斴牥噡楂浯潢摬捥琱瑨浶䯃튻ㆣ쯦뺭뛔듳뷰뗷좨탞쇋폃랢맺횮㊣릹탍믹뚨웳뛠횵뫏헢샻듲늻볛떥춬뛾퓚뾪뫃쪵뚫쎿〰쯹짺짏㈰뺻㈴죽뗄횧ꋚㄱ쳘汬捷獴捨淖摬?敳ퟜㄲꎺ?潣捯ㅥ捬汥敤摮䩵瑩憡ꆿ汵獴楳䥬癡癥没汩楣摯潦楺摩떺摬敞洶每摥瑡暼㈰〴ꎮ힢맽뛎볛볼玳潰汵慳獩?䙃톪국潣摤꺹ꎮ㓉獯憼摵곟ꆢퟅ폐ꆰ닮뫬쇋럖헽쪵늻쿖쇷튻욱돉뫍풴뗄뒡튵럾ꆣ샠ꎬ춬랽뗘탐튽랢막쫴컯쫐기껎좨돶쿞텫旑?浥汳污뽶慧瑯匶汵쪣敡瑩쫐뒨汯탟깬珆?溣抺?晥潤牳瑵磻湧䙅沣楮殣멲첲㌸ꆪ㐵막㐲뎣뗄뛔䙣횵듊没瑥獪攷潭?榳彄瑬斣ꎻ醙짆쿹ꪸ컷쏒潣ꅡ珮성막컒늻웖틬⠲쿖훃ꆣ횤룱짏춬돽춨ꎬ뛌ꆢ웳짨췢컱본랽릫쏀탨탐램쳗튵쮫튩룟샻뺻쫕듺죕㧔닺쒣좶ퟔ튻훆灮懊?깇湴ꎮ?摯汣䥭걡거敮〹ꎥ汤뭆폠쟸瑨흩놾ィ죈막䙅ꎬꎺꍰ歩?扬뻉捷?놼훚ꋻ汥꽯?敲周溣湤牯捥潮䍆浯쓏ꪣ毴掼깳灬瑥욱맺짙랢ꎬ〰뷰룄탭럖쪼몣뗄쇋막늢볛튻웚욷튵쪩늿폚램쮾뫃닉뛔폃탐뛋벨죳샻틦싫쫕탍꣔평헛쳵붨?狋뗣욱쒣캪막뷐䊣澡킾?쿖갰汬?汥楳꺹ꆢ냗〹䥬﹩붻뫋걌둤瑯斣맀횤뗄틸늢㔩쇷룯짐컶훕믺랽쫐뫍닉횵냣맺없뗈탨헢뛔짵잰폃웤폚퓶웳튩튵닺ퟜ죳ㆣ훆틦쿖볾틩ꆣ볛탍춶욱棏?건憡牡쉤ꎬ면ꩳ操뿏떵〰뷰?늨뺭?춨牬湹돶捡捫곭楤좯톧탐럖폃쳹룸뗂ꎬ캧뎡램럇좡평살햮뷏ꆢ웤랽쟳뻟훆킩훁뺰웚쯹돉뎤튵듳욷릫뛮ㆣ기퓬싊뷩꒽뷰ꆣ튻횵뛔볛?믨桥瑡훗쒹ネ풰잣桥敮敳슡듳냣뗄웤헟횵ꆾ?당쫐ꆱ컶쿖쪵뫍랢죆막쫕쇷튻릳좷쮵ꆢ뫋웚쏦횮폐퓬탐뷸뻟ꆣ좨쫬쓪볲뮷ꎬ쮾ㆣ긳㧔튵짜ힶ憣㇀瑨튩뛸릹막쳡?톧특整敳뎡퇐뷸돶뷰쓜횤랶쿖볛샻틦춨뚨ꎬ쎿ꆣ탄좨뗄훐뫜튵탐폐헢튪뺳퓶좫긴㗒ꪡ칆⡆껕볃췲랽쫽뻝죧뎤ꋙ쫽倰웤爽㊡맻쒣ꎺ㵆훐릫?쓇탍쿂䍆ꎺ쮾쓪쎴ꆣ䕉倰㛔뻉튻퓚쓪ꎯ㶹막⧒횱룶컈뗄⡲짆좨뮡뒦릫뚨풤몯놵폚쮾웚뇇놾멷ꇜ?퇔돉욱릩斴뺭調뗄뺿탐풭쇷릻듸늨룃횵쳹싊막탔튻벾뛸뺺볛웳ꎬ룟샠맀뢺럖쟷잿쓪㧒?ꏏ䍆捆웤컈뻍뎤䙃낵?ꎬ뷸⠨튻ꎻ槑⏒볃짊ꅢ늻맽쇋틲쳹ꆰ살⠲쒣늨뷸쿖ꆢ늢랽뗄룶뛈릫헹횵튵웤탍탨램컶뫃쪵?ꪣ슱䗄䔩쯗뚨뿉䙅쒼놾진볆ꎲ늻탐⥦뚨䙣叉튵맜킵ꩤ늣뛏ꆣ맀훷쿖탞〰탍뚯탐쒣놴듦램릫펯쮾솦뻍ퟔ좷닉살쫇쪽볛ꪣ겱ꏐ쪱퓶틔ꆢ?ꎻ?춬쇋⤲뗄䙅牥쯣꠱샭쒷랢십횵튪헽삧㔩쓜쇋탍쯾볓뷰쮾샻뫍풽헢짭뚨막폃탭닢돉ꎬ놳펪곔죈쟋?횸뻇뎤쪹훐컈떣떺믍뗄럖〳뷨쒣汥겣릫湴톧ꋕ탐컶㠩본탍햹쟠ꎬ캪늿쓑퓋뫜뷡쪵뫍횵쿖틔쇷뗄웚룟킩탔욱뛠막쯣릦틲움뺰튵ꗄ꯰싺휨뷗䙃뚨뭆㵆빚샮쪽튵ꎬ뷸뫍ꎻ믈풺릣즽훸뎬뛔럖ꆣ폃뫃싛횤쿖쫇쿳쇋볛좨샻웳벼춬뷰룟욱웤뗄캪맀쿂뫋쫕ꐱ?ퟣㆡ뛎䙅퓶䍆捆ꯃ막탨좻탐닎솽캪ꎬ곉뛔뫍헟뎣ꆰ쓪뫬뗘ꆣ럖뷰펰튲탞횵볛뗈뒫튵쫵헢쪱쇷뿆쯼웚좷캴튪탄죫㘹곆꧒릫컈뎤䖡䖵횲뮪튪뫳쇋뾼뷗潮ꎺ쯄쿊폚폠랢퓶짏뛈튪샻맀헔컶쇷쿬쫇헽뫍뗈횵랽춳튻뷸샠뻟쳹벼쏇룱좨뚨뛸살틔쮫뺺㊣ꎮ?딲쮾?놾싊ꌽ쓎맗퓋틔뫏틀뛎캰ꏋ뒨킹막뺲쿖뎤몣뗄뛔쳹볆폀ꎬ펰ꆣ늻볛늿쏦냣늽웳폐릫뷶늢탔쫇쟩헹긳㌴〰돖䙃튻퓶뫍쿂좶쪱폃쮫샭뻝䙣욱돉ꯋ욱⠲쪵뷗웻믡럇쿖돶컄쿬좷횵뺭럖릫뻟뫜튵쒣쮾뷶쫇폚뿶튩솦㣒ꎥꐱ㟄탸룶뎤볛춶튻꣔뻐敫늻뗄ꆣ䙅퉧?뚼뺹춬튩맀쒣〰횤뛎뎵볆쇷런훐뫏뚨훷펪췹쓚폃폐뗄뷰탍놾펵룟ꎬ늻뿉닉튵?㠱뺭횵쓪퓖㶾淃뗄튵횵탍㘱짆㌩뷡ꆱ쪧춨즽㘩뛔샭탔튪뇈췹죝쫂슢쿞쿖쇷뫈짭폐ꎬ듓춬퓶풤폃볡늢ꪣ웤ꎮ㋔펪뇤쫇헟꓂Ꭓ믊矋맀막ꎬ〰놼뗄닉맻뎤뷸헦뛔헕짏냼뷏ꆣ튵뛏뷰뫍웚늢춶떫뛸닢늻돖퓚곍훐㜱숲쯹ꎺ죽?횵욱뗃헒㌱?컊폃폫뛈탐ꆱ막ꆰ쏷몣펰횵웚삨컈풽냼탔틲쇷좨늻웤뗃ꎬ뗄춬ퟔ㈰겱맩ꎥ㣈탨뇈룶튪뭢랽캪돶ꎺꝹꎻ떵쳢막쿖쓑쇋ꎬ볛런뗄쫕믺쿬좨ꎺ뚨쫇삨듋뇈펯볆잱돶뒫릫ꆣ훷〷죔쫴햵럑싊뇤쟳䙃ꎮ램샽룃헍묨횵㊣쓆맺샻쪵틔떫뷸즽볛틦뎡맀틲훘뿢뗄탂뗧췹퓬뷏뮮퓚춳쮾쯹퇐쓪폚릫쒸폃돖솿쫕䙅ꎬ막껎삹놾퓋욱쓚쳹볛좷횤쯽탐헕횵막쯘튪듦릫벼뗄솦췹돉만쮫쒣ꎬꆢ틔랢좡ꐶ짏쮾얿뫳늷탸틦컄폃뗄삳틑쿖룱뚨럖튲맀쏷ꎬ욱췢풭뺻쮾쫵뿬ꆢ뒦쇋훘탍폐벼횵늻뛔쒣뗃㊣쫐쪵퓶몯싊㠩쫗솽헦ꆧ쾲짎쒣듦ꆣ컶쳡볆ꆱ늢럖뷡ꎬ틲횵ꆢ쯙쓜폚헢볛쿠쪱쫵좷탍쇋긵릫쿖?ꎺ䋖뗄살쿈욾꫁탍퓚헔ꎬ떽뫍뷸뗃뇰맻컒ꆢ웤ퟔ퓶풴컈킩탭뷡뫲뫜횵볲늻ꆣ뷏㖣쮾믹?ꋴ⣗궴쯈뷏잿막탐닉쿖좻뎤뫍ꆣꖡ놾ꎻ쪱?쪵뻐ꞣ?㽫?곋⯈쒴횤ꢳ즶밶뷔럖〳붣ㄩ겡컶혿ꇬ죧탚涡뺷??
近似为10利用资本资产定价模型(CAPM)对民值进行确定肌吠「咱③模型的适用性。该模型适用于股投资本自由现金流以不变很喃喃RJ的比率持续增长的、处于稳:æ增长阶段的公司。其中:氏，为股票i的预期收益率，也为无风险收益率，氏"为2.两阶段FCF院模型市炀组合的预期收益率，但为贝塔羔数。FC阳两阶段估价模型适用于那些预计会在-:æ时间段盟快第…，凡值的确定:评估荔准回5年期阁债利率为%，速增长，然后再进入稳定增长阶段的公司。换算为复利为白，即%。①模型。股票的价值由两部分组成t…是越常增长时期每年第二，估算资本市场平均收益率，确使市场风险描价。目前FC阳的现筒，工是简常增长时期结束时期来价值的现髓。我国尚未形成并发布权威的资本市炀平均收益率，为{市第资本市股票价值Po=高速增长阶段FC阳的现值+期末价值现值场平均收益，此次试图通过对一段时期内证券市炀投资组合的收益率进行分析，得出证券投资组合的收放率，作为资本市场平均LFCFE/(l忖)呻.1(1十。"收旋率的参照筒。为使i证券投资组合足够大.以至于可以反映资其中:FCFE，::::第t年的FCFE;民=高速增长阶段期来的股本市场平均收益率，故选上ìIE综合指数和深圳综合指数作为研究票价格对象:为了减少证券市场受政策性或突发性事件影响产生的短期r=高速增长阶段内股权性资者的要求收益率大幅度波动对收益率的"噪音"影响，选取10年(1997吃∞6年)期末价销P.…锻使用永续稳定增长模型来计算:凡2的指数月收益率作为参考依据，具体伯算过程如下:FCFE，叫I(r.-ω①收集上ìIE指数和深圳指数1996年12月吐ω6华12月没其中:gn=第二阶段稳定增长阶段的增长事;m=稳定增长阶月月末收市指数丸，计算出当月指数收益率:I.=(S. -S...I)/s".., 段内股权投资者的要求收据率。②计算算术平均年收益率。将上证指数1997年4ω6年各②计算期末价值。在应用稳J:Ë增长模型的时候，我们仍然l!1Z月的收益率进行算术平均，计算出平均月收益率，然胎换算成平该考虑在上一节中提刮过的能意黎明，另外.我们在估计高速增均年收益率。根据上海证券交易所附站和深切|证券交易所阴站公长阶段期末FC目的时候，往往已结使用了对第…阶段的假定，布的数据计算得出上i正指数算术平均年收益率为%、深ìIE因此这些假定也应与稳定增长阶段的假设相…致。比如说，公司综合指数的算术平均年收益率为%。在姐常增长阶段内的资本性支出可能会远远大于折旧，但当公司③计算几何平均年收益率。几何平均年收益率=[(2006年12进入稳定增长阶段后，工者之间的主是脏应该减小。月指数11996年12月指数)飞1I10)-1J，得出上ìlE综合指数的几四、双莺药业股琪的估值的实证分析何平均年收益率为%，深证锦合指数的几何平均年收益率…般而言，在医药行业中，企业的价值最终来源予所生产的为%。商品的价值，而这些商品的生产义包含辛苦企业想有的专利权。所④根据中阔证监会公布的沪深股市的市筒比壤，沪探股市市以企业的价值一搬由以下几部分组成:①那些已经应用于商品生健校1在分别为和.计算出两股市的加权算术平均产的专利权所带来的现金流;②企业已经拥有但是尚未应用到生年收益率为%，加权几何平陶年收益率为•取二者权产当中去的专利权的价值;③企业预期在未来一定时期内可以获重各50%得到综合平均年收能率为%。得的任何新的专利权的期盟价饵，这些新的专利可能是当前正在@市场风险j品价。根据上述计算结果，最胎确定市场风险描进行的研究成巢。价MRP=%%=%。企业的价值=生严的商品的价值+巴络存在的专利的价值+第三，但值的确定。以双莺药业股票和上ìIE综合指数2004年(未来可以获得的新的专利的价值4获得这些专利的成本)9月30日军2007年12月28日的周交易数据作为样本，远用我们运用传统的现金流模型可以估计公式中第)项"生产的SPSSt3进行回归，回归结果为防=，参数的F检验、t检验均通商品的价值飞首先估计出现存产品商业周期内的预期现金流，然过。将各数据代人CAPM模型可得队，-肌哺队r问=%+后将这些现金流按照适当的资本成本贴现到当前期就可以得到*%=% 这些产品的价值。第二顶"巴结存在的专利的价儒"可以用为专利2.估计股票的价值J:Ë价的期权定价模型分别为企业拥有的不同的专利权估筒，然后从历年的财务数据及公词的发展现状来看，由于公司的财务加总计算得刑。该公式巾第三部分的价值基于对企业科研能力的结构比较稳定，并且随着公司逐步壮大以及公司增饪恕的变化.展望。某些特殊情况下，在未来一定时期内，研究开发的期望成本它的FCFE也会随之增长，故假也双鸳药业股票经过4年的高速与由该科研现自产生的专利权的价值相等，这时第三项组成部分增长，然胎从2012年开始将进入稳定增长阶段。故我们采用的价值为零。FC阳两阶段增长模型采对其股票进行估筒。以2佣7年12月281.民值的确定日为起点，双鸳药业高速增长时期的时间=4年?췲랽쫽뻝月句揭cial2刷晦Economy"区经济119 뷼ꋡ뗄㊣䙣쯙ꋙ막ꆯꋲꆢ㋆璡웤욱爽웚뛎ꋚ룃뎤틲퓚뷸쯄튻짌틔닺뗃웳⣎컒뫳헢뚨볓햹폫ㆣ샻⢡쫐뗚뮻뎡틦쫕놾뛔듳퓂뻹늼ퟛꋛ뫎캪ꋜ횵쓪훘ꋝ볛㧔卐맽ꆤ듓뷡쯼퓶䙃죕㊡뛹ꩬ?㖣㒣쯆뇈껁䙅퓶욱훐볛룟쒩쓚뾼뷗듋뎬죋ꆢ냣욷웳뗄떱탐튵듀쏇붫킩ퟜ췻평껊폃뽫뎡쯣뛾맺욽싊틦쫐쿳럹횸퓂쓪뫏룹좨룷䵒죽숳獓ꆣ꺹샺릹뎤캪쒣볆튻쫕?긲긱캪싊붽솽뎤뗄볛ꎺ룱쯙琫막싇뛎헢뎣컈쮫뛸튵훐죎뒿퓋닺볆ꆣ룃횵쿖ꆪퟩ짐뻹뷸뎡ꎻ뛈쫽쒩쫕횸뻝훘틦㔰倽ト氳붫삼쓪뇈䙣웰㚣탍捆쯣ꎬ벯ꎺ㢣쓪ꔽㆡ돖ힶ뷗ꎬꆣ쿖횵䙣퓶ㆣ펡좨퓚웚킩뚨퇔볛뗄샻좥뫎퇐짒폃욷쯣쒳뿆캪떵놾到뫏뢴맀캴쫕탐욽늨퓂틦뻝쫽벸ꎯ쓪훐럖싊㤶럧䋖헖뷸룷욹뷏䙅좻뗣뗄䖡웚ꎦ짏ꖡㄲ쫏㛔?탸칆뛎좻막횵傡䙅뎤꼨㶵춶짏쒩볙퓶튩ꎬ볛좨뗄탂뺿풻뒫쿖뗃킩퇐쇣쓈샻쯣탎틦럖닎뻹쇋뚯쫕쫐쫵싊볆뫎ㄹ맺뇰캪쿕ꎮ떵섲탐쫽짆닆컈튲뫳?ꎮ쫊ꎣ쒩횵횤퓶䍆맀뫳욱ꎬꌽ琽뷗ꏒ牮?튻䙣뚨뎤튵퓚횵쯹뗄돉㷉춳ꆱ뷰볛떽쳘쿮ꆣ랶닺풤컶헕쫕복뛔틦횸욽뷸쯣㤶횤ㄲ틧㜴쓈〰믘뻝㈴놵컱믡듓쮫캪쉳폃꼨횸ꎥ뎤䗄볛퓙뗄뛾룟뗚뛎뮰ꆫﺽ헟뷚䙅튲뷗막튽뛸튻듸샻맻者쎵ꆣ쇷횵쫢쒿?뚨웚㖣놾늢듋ꎬ틦짙쫕싊쫽뻹탐룹뗃쫵쓪볠ィퟛꎥ랶㟄맩듺쒼쯦㈰막灥탔ㄫ횵좷쫽뗄ꏐ쒣뷸볛쫇쯙瓄쓚쟺ힶ훐펦뛎욱튩헢냣살좨샻ꆣ蝹쓐쿖쫗내룃쟩닺쫕긴쫐랢듎뗃싊횤틦ퟷ玡쓪쯣뻝돶욽ㄲ캪믡긷ㄶ뫏튻ꢡꎬ죫?늢횮욱ꆣꆢ?탍죫횵뎬퓶爩막맓컎튪쳡쪱폫뗄뫳탐킩평좨쓉습뷰쿈헕뗚릫뿶짺쒣틦뚨ィ뎡늼쫔돶캪ꎬ좯싊뫍ꎣ쫕쫵짏뻹퓂㠳ꎥ욽룹㖣ꏒ㋔믘䍁벰쟒쓪튵뒦쫊컈평뎣뎤쑆좨쏓좶쟳떽뫲ꎬ맀튵짌틔쿖볛뗄쳆쓗쇷뛾럖쪽쿂탍榵싊ꖣ욽춼횤쪹맊쫐닎겼틦몣쓪횸ꎮ늼㢺뻹뻝긴퓋숲맩偍릫쯦뾪살룟婯룃ꆮ퓚ꎺ짮폚폃뚨솽퓶뷗捆춶샐꣔쫕맽ꎬ놾뛾횵훐욷쿂뷰웚략ꣀ볆떱쿮뇰⡃꺼뻹췾춨좯횤톡뎡ꆰ뾼웋싊횸쫽㜴뗄촰볓쓪짏ィ꯰㣈뷡쮾ퟅ쪼뛔쯙쒣⭐펦쓔움?엂컈폚퓶늿뎤뛎䖣틦뗄췹탔헟ꎬ벸쇷ꎻ췻쒼﮵탍돶ꆰ캪뗚퓚샻䅐䋎둒쫕맽춶좯짏쫜퓫틀ꆣ쫽⦡ꎥ뮦ꎮ좨쫶ꔽ?햵맻릫맊붫웤탍ꎯ폃맀횸꓆⛶뚨쓇뎤럖쪱䙃뭐헟좶꒽싊힢췹횧횮쪵웳짺늿ꎻꋛ볛?쒼뿉쿖틑죽캴좨䴩ꪱ昽틦뛔춶횤헾틴뻝붫볆붻쯣벸긨ꎬ짮㈱㖣꧒쓖캪랢쮾볙뷸막쫊⠱컈믹쫽?퓶킩뷗ퟩ웚䙅䐽뗄꣔ힶꆣ틢틑돶컅횤튵닺럖ꋚ웳횵딫?틔듦놾뺭늿살뛔듋㖣싊튻ퟛ닟ꆱꎬ뇔짏쯣틗쫵캪뫎ㆣ짮막㘲긲떹?䈽뗃햹훰뚨죫욱쪱폃⭲뚨ힼㄹ뎤풤뛎돉뷡뗄룟튪캵쫂뺭뿉럖폖ퟩ웳튵ꎬ틑뗒맀닺듦펵튻볛쫏ﻏ긴쫐뫏탔펰뻟싖횤돶쯹욽㞣꼱캪㚣짆믒ㆣ쿖늽쮫컈뷸웚헒Ꞣ폚⦡퓶죕㤶뷗볆뗄ꎺ쫸쿖쯙쟳꓄쓔쿮쪹쓜닮컶볛냼돉튵풤헢뺭뮻욷놾퓚폐뚨횵뗊ィ좷뎡쪱뫏횸믲쿬쳥룊욽췸뻹긷〩ퟛ맻ꖡ놺긳㵒ힴힳ탐막뛎믡릫튻쪱횵?퓶쫕ꏐ뎤ꎬ폃볙뻠몬ꎺ틑웚킩듦짌쳹뗄볛쿠뷸ﶡ㗄ꖡ뚨욽ퟣ쫽춻맀쓪뻹햾㚣뫏쫐쯣ꎮ췉ﶾꆪ살듳튩쪣?뗄퓚쮾쫇웚⯆뎤틦췀꓂쇭쇋짨풶펦ퟮퟅꋙ뺭탂쏕쪽튵쿖늻횵뗈탐?쫐뻹쓚릻뫍랢톡쯣헒ㄹ퓂쫕ꖡㄱ횸돶㜴?닎烍뾴틔볤좨쒣ㄲ릫튻ꆣ뎬쒩?뷗싊뒼쪣췢뛔쿠풶룃훕웳쓇펵캴뗄훐훜떽샻춬믹쓚ꎬ좷겣뎡쫕횤듳짮탔좡맽㤷틦?쫽뇈솽ꎥ뫳ꓗ恵벰막㴴탍?퓂쮾뚨뎣볛ꦼ뛎웋뭭ꎬ뗚튻듳복살튵킩폐꧗웚떱뗄폚헢럧틦좯ꎮ?쫂돌쪣쓪싊뗃훘막ꆣ좷?ꆪ평릫욱틔ꛎ궼놾뗄𥉉縲ꆣ쪱퓶횵?웚㷎컒튻훂폚킡풴쿫틑떫샻ꣀ쓚잰볛뛔퇐쫏쿕싊쫐ퟷ틔ퟛ볾쓪죧멉횤캪㶡돶벸ꎬ뚨쿖鈴䚼到쮾뺭㈰ퟔ쪱껀〰?볤뎤뗄뗏쒩멐좶쏇뷗ꆣ헛폚폐뺭쫇뚨뿉﮵쿮웚횵샻웳뺿뗚㵒틧ꎬ뎡캪훁뫏펰⠱쿂㈰좯ㄳ븨짏뫎뮦㦣쫐룊뺣㴵릫퓶맽맊〷평뫲﯂㛄?뛎쪱쿖훖뗄ꆣ꣔퓚뇈뻉쯹펦짐쓜볛쒳ꆰ풤뻍ꆱ좨튵뾪죽ꎬ캪춶폚횸쿬㤹ꎺ㴨〶좻붻ꎮ㈰횤욽짮볓긳뎡ﴲ곔쮾뎤㓄컒쓪쿖ꎬ쫎샯웚횵?막맀뗄죧짺폃캴쫇즱뿉뿆랢쿮ꆣ놾쫽닺㝾厡쓪뫳틗㌷〶ퟛ뻹좨㊣럧〰쯓ꉴ㐰싊쏇ㄲ뷰뿬쎿ꆣ꒽컒볆볙쮵떫닺뫌폚펦쓚떱?븩쿖틔횵퇐뗄ퟩꨶ쒿쯣쫐ퟷ짺㈰㋔ꏒ룷뮻쯹ꎥ쓪뫏ꖣ쿕㓄볬닆쒸닉퓂헊쓪?룟뚨ꎬ떱뗄ꋲ짌폃뿉잰뷰뗃쓜웚돉뫏뎡랴캪〶뭓쯣췸ꆢㄲ횸쫕쫐쫵곈틧퇩⬱컱뇤?㈸쇷쏇ꎮ싃헒쯙ꎬ릫좨욷떽헽쇷캪좻솦췻늿놾뗄욽펳퇐뛌쓪돉햾짮쫽틦ꆶ뻹ꎮ뮯틔죔〱?퓶쮾ꆣ짺믱퓚ꎬ뫳뗄돉럖쫐쫕뻹뺿웚?ꎮ욽릫횤싊ﻕ춨늻좻ꎥ쯹좻샻놾⦣벸?쪣뇤펦ꎬ꽓?걫ꆣ캪
给出了合理建议。口参考文由t:[1]周洛华.资产定价学[问J.上海:上海财经大学出版社，2004.[2]AswathDamodaran(美)著.(投资估价)(第二版)[问].林谦净资产收益率=%(ROE) (2004-2007年ROE的平均(加)译.北京:清华大学出版社，2004.值)，营运资本保持为经营收入的28%，预期增长率=%=[3] (美)阿沃斯·达英达让(A?Damodaran)著，婪万军译.深入价%。值评估[问].北京:北京大学出版社，2005.假设资本性支出以-24%增长、折旧以35%增长、净收益以[4]黄良文.投资估价原理[M].北京:科学出版社，%增长。[5]金永红，叶中行，英玉芹编著.价值评估[M].北京:清华大学出版社，2004.稳定增长时期:预期增长率=%(连续11年的GDP平均[6]马青山，余静.股利贴现模型及实例分析[J].云南金融与经济增长率)大学学报，2003，(06).稳定增长阶段的。=;股权的成本=仍价%=[7]火颖.张汉飞.FCFE模型进行估价的方法应用-一-膏岛啤酒股% 禀价值分析[J].山东社会科学，2004，(05)，价值的第一个组成部分是高速增长阶段内预期FC目的现(8]赵金红.贴现模型价值投资的实证分析[J].漂河职业技术学值。计算如下(数字为每股数值): 院学报.2005.(04). 年份[9]许尚德.范波.红利贴现模型应用实证分析[J].大众科技.2005,(10), 2008 2009 2010 2011 2012 口0]赵永.收益贴现模型及其在中国证券市场的应用一一以上海净收益 机场股票为例的实证分析[J].世界经济情况，2007，(02). [11 ]李锋，张剑霞.中国股票市场的估值体系探讨[J].中国证券，-(资本性支出-折旧)(1-11) 。2006, (02). -å营运资本(1-5) [12]周都.中国股票市场估值研究[JJ.经济理论与经济管理，2005, (11). =FCFE [13]张东伟.股票估值的专业性[JJ.股市动态分析，2005.现值(%) (09). [14]郑义彬.对我国股票内在价值模型的研究[J].审计月刊.高速增长阶段FCFE的现僵=+++=(元)2006, (07). 在高速增长阶段末(2011年末)股票的期末价值可以用稳定[15]姚鑫，用德昕.价值投资型"股票估价方法研究[J].商业研增长模型来估计:究，2003，(20).期末价值=预期下-年FCFE/命= (元)师。由于当时公司所获得的专利都已进入生产，而且其产品已经李华伟，西南财经大学2006级产业经济学硕士研究生。为公司盈利做了很大贡献，其价值在第一部分已体现，旦公司还没有尚未使用新的专利，故第二部分的价值为零。前面已经有所提到，一般而言公司的第三部分价值为零。故双鸳药业有限公司2007年12月28日的股票价值为每股元，而当时股票的市场价格为每股元，显然该公司的价值大于价格，具有投资价值。本文通过对股票价值的构成的分析，从而针对医药制造业中的双鸳药业运用FCFE两阶段模型对其股票进行价值评估，得出了双鸳药业股票的真正价值，并对医药行业的股票价值评估方法120 ?췲"区랽蟹济쫽加뻝CiaIzone Economy 2(则每6月쎿ㆣ쇴侣㌵햮뇈뺻횵ㄸ볙컈퓶ㄱ볛쓪㈰튻ィ㵆쿖룟퓚웚㤴ꆯퟜ㴳평캪쎻쳡뎡놾뗄쇋ㄲ쳘룸뿚닎嬲牡⢼ꆮ嬳嬴嬵냦嬶듳嬷욱嬸풺嬹嬱믺⠰㕝뺿쪦ퟷ뎣샮ㆣ侣ィ㊣嬱쎿ㆣ컈〸〹ㄱㄲ긲긱긴?ꎥィꎮ기侣䍆길긶짧〵〶㤩럝쫕긴㊣⣗㚡뾼嵁渨팩崨温움嶻嶽巂톧巕巐뎡ㅝ㉝㍝㑝튦ꎬ막긹쎿ㆣ듦기싊⦣짨뚨뎤횵ꆣꇷ쯙룟쒩쿖폚릫폐떽〷볛컄쮫돶そ헟붨몣뮪긳侣ィ길뇈?긷㊣쟸巖?㖣ㄸ긲ꎮꆣ막기쫕탔뚨틦?긴쪱⠱ꨰ컄獷쏀틫훸맀웁톧횵풽놨샮훜헅횣㈰긱뺭㇔막기헛㛔닺곓㖣퓶뗄볆?펪쯙쒣볛㔳횵㜴떱쮾짐ꎬ쓪룱춨쇋헔볲늨캰ꖡ㚣?㈰⠱⠰뢺싊?뺻㛔죫틦횧퓶뻐㊣ꎮ뺭璣慴⧖⦰孈볎삺놨럖ꎬ킵쯚럦폎뚫틥〳〴〩㈩ㄩ㜩펪?㗔뻉쫕놾ꗔ뎤뗚쯣퓋퓶탍횵⣔㶸⬵쪱펯캴튻ㄲ캪맽튩뫏놣폀뷩ꎬ퓖긲〸桄놱ꋎ붪嶣쒣붣ꎬ컶㈰슣캪캰뇲훜?돶뎤ꎮ볃ꪣ놾?틦쯗탔쪱튻죧뷗뎤살㷔ꨩ뗄?㦣릫샻쪹냣퓂쎿뛔튵샭껕ꎮꎺ얮컷Ꭓ㒣㜩慭꺡뺩훋췲꺱껍껒껓㈰孊껌〵꺷샽헅훐ꎮ뗂⠲뷗껗싊쪱횧꒡웚룶쿂놾뛎뷗맀꓆쿖?긵쮾ퟶ폃뛸㈸막퓋붨얺쫕ꎬ쓏ꔩ?厰潤껍ꎺ릡뻼뛗뛖〳嶣紐ꎮ뚶뗄붣맺뛔〩뛎쪲㴱뺱돶?ꎺퟩ⣊믕⠱䙃뛎볆?횵㘽쯹쇋탂퇔죕㘰욱폃틩뛗쟥꒴틫ꦣ쪹탐늣ꎮ몷껉후⠰즣틦쪵쾼막컒컷붻닆襁뗄?쪹뮪몱삼킣꺹⠰붶ꏐ㐩꺺횤욱맀맺㢡ꎳ틔풤돉ꆪ䙅쒩ꎺ싒㴹꒽㘳믱뫜뗄릫ꎮ볛䙃ꆣ즣쳹쓏춨뺭ꢼ䈽줩摤삼듳ꪴ짮놾?껞지㘩ꯉ춼ꎮ럖훐쫐횵막ꌵ훎튻웚늿㠩뗄⠲믄㒣ힶꎮ뗃듳쮾막㗔횵䙅헦깆쿖붻?ㆣ⢲?톧죫ꦴ귀짓ꎮ?컶맺뎡뗄욱춶ꎥꪾ㈴퓶럖쿖〱긵칆㌨뗄릱샻욱ꪣ솽헽婯ꝛ䍆쒣춨톧뜸⢵돶쌨볛紐뗍孊막맀쓚긱䡝⡒귓ꎥ뎤쫇뾹횵㇄捆㎣풪쿗ꎬ뗚볛곏릹뷗䗄탍듳뺭㈰?엁?냦䄿Ꭓ䡝?후웑뛗嶣욱횵튵퓚탍ィꎮ潅퓶싊룟짊㴰䖣꼱䖵?샻ꎬ맊죽횵퓈돉뛎벰톧볃〶ﺰ짧䑡ꎮꏐꞡ쪵껊쫐퇐탔볛ꆱ뮹♯짏⤨허뎤㴸쯙ꎮꤩ꼨쓏뚼웤뗚늿캪뮸뗄쒣ꎬ浯놱춼춽ꌲ쓊췓삽뎡뺿孊횵막㈰맜벶몣질킸孈摡뺩꺼냊〰뗖ꛓ뗄孊嶣쒣욱㈰ꆢꎮ퓶딩㘵막狒ㄲ훖틑볛뛾럖쎿쎹탍늢퓚〶샭닺ꎺꢵ嶣〴갲ꎺ?뗀㒣꒷쏊궼맀꺹탍〴쐲헛㞣뎤ꎺ⬰욱믇㈴딫뷸횵늿볛막ꯋ컶뛔킹훐벶톧튵?짏쒳껁ꎮ〰뿆뗆ﶷ갨훎뗖쏇횵꺾짊뗄볛縲㢣뻉ꔨ뷗ꎮ뗄悔㐽웚죫퓚럖횵㘳뺵ꎬ웤튽몣삼맺쮶풺뺭㊡훇㖣톧삹훎〵꒷쳥궼킶퇐랽즱닆〰ꖣ틔솬뛎㠶웚㊣㔹쒩짺뗚뗄캪ꎮ쒼듓막튩?횤쪿뢱볃?돶쁛⦣䩝훎쾵쏀꿌뺿램븽?뺭㟄곔㌵탸쓚⬱쒩긳ꎮ볛닺튻쇣㏔?뛸욱탐쒷좯뷌톧냦䡝䩝?긲첽겷孊퇐㖣듳꓆ꎥㄱ풤ꎮ볛㖣㔶횵ꎬ늿ꆣꪣ떴헫뷸튵쓪짧붷䩝쫐〰쳖?훎嶣뺿쫚쮶톧긴ꎬ놱퓆뫓ꎮ㞣孊껉テ?퓶쓪웚〴횵꼨⣔뗄뛸럖캪맊겶뛔탐꣓뎡짺쪿㛔돶ィ㈰뺩쓏횰듳긨嶣궼갲ꖵ뎤뗄䙣⬱뿉侣ꨩ쿖쟒틑쇣쮫?튽볛막ꛓꆣ쮶퇐냦ꔫ?〲ꎺ뷰튵훚껖쎹〰월껉쓆꓂ꆢ䝄䙅ꎮ틔긱횵웤쳥ꆣ뇊?튩욱짧쎡펦쪿뺿ꎮ쟥죚벼뿆⦣킹?㖣슿쳒ㆣꎬ붾쨽뺻僆뗄ㄹ폃?닺쿖잰튩놹훆움볛ꪡ짺뮪폫쫵벼?𥳐꾣뗑긱㈰?ㆣ쫕붾쿖㴳컈욷ꎬ쏦튵짆겾퓬맀횵ꆪ떼ꆣ듳뺭톧ꎮァ〴깯틦?ꎮ뚨틑쟒폐놵?튵ꎬ움톧볃ꆪ꾣ꎮꌵ돶?澡틔㜴뺭릫쿞쓊탍훐뗃맀뫆ꎮꐱ⣔쮾폐릫?뛗돶랽ꆾ짏㈶㢣ꨩ뮹쯹쮾쪼램욹몣ꎥ긵??ꎥ?
