基于分形市场金融理论的利率风险研究
1 引 言
选题背景及意义
纵观我国市场经济发展的历程，自从 1978 年改革开放并进行市场
经济制度改革起，过去计划经济的一系列经济政策开始松动修改。但是，
众多的改革主要侧重于商品市场一端，我国的金融市场的改革推进具有一
定的滞后性。2007 年 1 月 4 日上海同业拆借市场正式开业运行，标志
着我国对于利率市场化开始进行探索及布局。2013 年 7 月 19 日，央行
宣布自 2013 年 7 月 20 日起全面放开金融机构贷款利率管制，取消金
融机构贷款利率 倍的下限。之后在央行 2015 年 10 月 23 日宣
布，对商业银行和农村合作金融机构等不再设置存款利率浮动上限。央行
一系列的行动为中国进行理论市场化铺平了道路。也就是说，从此银行可
以自己决定存款利率，不再受到央行管制。因此，对于完全利率市场化之
下和利率风险的识别及其防范的相关研究又重新出现在了人们的视线当
中。我认为这些研究具有较强的学术意义和现实意义。中国放弃存贷款利
率管制的政策改用市场化利率管制，首先是因为我国已经基本达到了利率
市场化的基本要求；其次，我国金融市场目前需要更好的发挥资源配置的
作用，但是固定利率政策明显会限制这一作用的发挥，因而我们需要内生
性的利率政策来推动市场进步。由于近年来科技进步、互联网发展及其与
金融的不断融合，一些创新型的金融理财产品迅速发展，民营金融机构的
不断壮大发展，以及互联网金融，例如 P2P 理财，新型保险等的推出和
大家的踊跃相应，都不断对传统金融，尤其是以大型商业银行和保险公司
为代表的金融机构造成了极大的冲击，对传统客户群做了一次分流。就目
前中国的市场经济现实情况来看，我国基本实现了构建一个高度自由，具
有多层次市场参与主体的经济市场。对这个市场而言，其中的利率已经不
是单一的银行存贷利率，在同一时间点下，不同期限，不同渠道，不同借
贷主体的利率是不同的。从同业拆借利率的变化可以看出利率的波动是非
常剧烈的，从 P2P 网贷利率可以发现不同渠道和时间的利率高低差别非
常大。总体而言，利率的决定是复杂的，多重的，非线性的。而这复杂的
利率市场对于习惯于非市场利率的我国金融机构而言是充满风险的，因而
如何识别和防范利率市场化将是金融机构未来的主要风险防控方向之一。
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国内外研究现状
利率风险管理是一个古老而又新兴的论题。早在重商主义时代，在
利率决定理论中就有关于其的讨论。威廉.皮特开创了利率理论，并将其
并入货币理论。之后，NicholasBarbon、Dadley North、David Hume、李
嘉图和 John Sruart Mill 等各自建立了古典利率决定理论学派，从各自
不同的角度阐述了利率的决定因素。之后到了近代新古典主意学派的凯恩
斯提出了流动性偏好理论。其论点提出了货币的供给和需求决定了利率的
高低。总体来看，由于欧美主流资本主义国家早在上个世纪就开始了利率
市场化的改革和实验。以及其大型商业银行和个人很早就开始在浮动利率
环境中承受利率风险。所以其对利率风险极其识别管理有较多的研究，尤
其是成功实习了利率市场化的国家。通常我们认为费雪是利率风险管理领
域的最早的倡导者，其提出的利率期限理论和之后的纯粹预期理论均是后
来学者继续深入研究的根基。随着新世纪开始，全球化水平大幅上升，资
金的拆借和融通已经不单纯限制在某一个单个地区，而是在全球水平大范
围的迁徙。因此，利率水平大幅度上升，利率波动越发的剧烈，利率风险
不断提高。之后学术界对于利率风险的研究也主要开始集中在了存款类金
融机构的身上。比如典型的美国储贷协会危机。
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2 利率风险相关理论
利率风险的定义及类型
利率风险是由市场利率的变动以及变化波动而引发的相关银行的亏
损。1997 年,巴塞尔银行组织把利率风险归纳为:利率的变动所获收益同
现实状况有出入,并且现实低于预期时其将蒙受亏损。巴塞尔的有关机构
对其予以了如下分类：重新定价风险、基准风险、收益率曲线风险和期极
风险。收益率曲线是一类货币同信贷风险一致,只是周期有别的债券收益
率的曲线，其经由各类周期的债券的收益率所形成的一条直线。在常规状
况之下,收益率的走向同利率走向逼近,只是在极个别的状况下,收益率会
有同利率背道而驰的状况。因为债券收益率在各个阶段的走向各异,因而
极易产生向上弯曲及向下弯曲的曲线。倘若商业银行因为固有业务的因
素,存贷利率是国库券收益率为依照利率时,收益率曲线斜率的急速变动就
银行的利差收益所引发的相应层面的作用,便会形成收益率曲线风险。收
益率曲线其通常会依照经济周期的改变而变动。倘若其所表现的是收益类
的,如此则不会造成该类风险的产生。只是倘若其为负债类的，如此便会
产生该类的风险。
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分形市场相关理论
对分形理论而言，于 1970 年前后由美国合理家 Mandelbrot 创
立，专著《Fractal:Form, Chance and Dimension》。则是其出现的产
物。分形理论自创立而来，就展现出了顽强的奋斗精神，如今依然是如今
非线性合理中一类极其灵活的构成。值得注重的是于计量机合理科技的极
速发展与全面应用下，分形的思维和办法在模式辨别、自然图像模拟、讯
息讯号处置及艺术制造等方面硕果累累。其为探究相关的非线性体系而构
成的不光滑、不规则的几何形体，当中的主导则是分形几何、自类似性。
分形市场定义与特征
身为当下金融理论后盾的有效市场假说(EMH)，其历经多次的验证表
明其与实际背离，而所创立的分形市场假说，其借助于流动性和投资起点
完美的就相关假说不能诠释的各类市场状况予以诠释。经由定性和定量剖
析表明，其仅是其中的一类个别情况，通常只显现于个别时期当中。分形
市场假说，其以为资本市场为多类根基各异的投资者组建而成，讯息就各
异投资者的贸易期限的用处极大，与测算的期限内贸易并非是匀称的，加
之投资者并非是绝对理智的，并非依从理性预期的办法处置。在对讯息的
展现上，有些人接收到讯息立刻与以反映，不过半数以上人会等着认定讯
息，并且不等到走向已经极其显著便不予以反应。Peters 在就资本市场
的价位变动的正态性验证着手，应用重标极差剖析法(RescaledRange
analysis，简称 R/S 剖析办法)验证了资本市场上的资产价位，收益同分
数布朗运动、有偏的随机游动技巧相匹配。且经由资本市场相关空间予以
重置，测算了相关的分形维和李雅普诺夫指数，由此形成了对动力学的剖
析。
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3 对不同利率市场的分形效应验证...........14
利率市场选择及依据........14
分别判断是否为分形市场.........15
验证同业拆借市场为分形市场......15
验证 P2P 网贷市场为分形市场......18
对两个利率市场的动力学分析及其结论.......20
4 对两个利率市场的利率风险实证分析.......22
VaR 模型的相关理论与定义.........22
分形分布计算利率市场的 VaR.....22
以两个市场的数据构建 VaR 模型..........23
同业拆借市场的分形分布 VaR......23
P2P 网贷市场的分形分布 VaR......27
对 VaR 风险量化的结果进行分析.......30
5 基于实证结果探讨利率风险的防范...........32
金融机构的利率风险现状分析.....31
金融机构面对的利率风险的转变..........32
探讨复杂利率环境下风险量化......33
金融机构利率风险的规避方式的转变.......34
5 基于实证结果探讨利率风险的防范
金融机构的利率风险现状分析
经营范围较窄，业务品种单一是我国各类商业银行普遍存在的现
象，中小型商业银行情况更为明显。由于我国商业银行的经营风格比较传
统，所以利息收入的占总收入的比重比较高，非利息性收入一直在营收表
中占比非常之低。直到近几年开始，一些新兴银行和外资银行才开始看重
非利息收入。而这种现象也直观的体现了我国商业银行的中间业务发展相
对缓慢，利润较低，商业银行提供和贩售的金融产品较为单一。此外，这
也从侧面体现了我国金融市场也缺乏创新，缺乏新型的金融工具来填充空
白。监管机构过于严格，金融机构也并没有大力开发金融产品来适应金融
市场的发展，防范利率风险。不可否认的是，自从我国成立商业银行开
始，存贷款业务一直是商业银行的主营业务。单一存贷收入的曾加一直强
有力的推动着我国商业银行的进步，但是从另一方面来看，这种业务结构
的单一性使得利息收入在营业收入中占有较高的比重，会让商业银行的风
险增加。由于利息收入占有绝对地位，所以完全市场化下的利率的变动对
于商业银行非常重要。一旦利率发生了重要不利变动，那样商业银行的收
入会大量减少，加大商业银行面临的风险。通过收集近几年上市商业银行
的公司年报可以看出，我国商业银行的收入中，存贷利差收入占绝大多
数。把这些数据综合到一张表中，构成了表 5-1 利息收入表。由表 5-1
看出，2008-2014 年我国上市商业银行利息收入占营业收入比重统计表可
以看出，虽然 2008-2014 年，各类商业银斤利息收入占营业收入的比重
呈下降趋势，但绝大部分商业银行都处于 75%从上的水平。有效防范和控
制巧率风险不仅需要管理当局转变意识、扩大经营范围，更需要进一步完
善我国金融市场，加快利率衍生品的创新和发展。目前从上市商业银行年
报可以看出，我国商业银行包括国有和地方商业银行的主要利率风险抵御
模式为被动式管理方式，即尽量减少风险头寸。由于我国资本市场上较少
的有关于利率的衍生产品，所以商业银行也较少的使用这些产品对冲风
险。同时受金融市场发展程度等方面的限制，我国金融市场上利率衍生品
比较少，可供利率风险转移的衍生品尚未大量出现，即使商业银行可以识
别和度量利率风险，对于利率风险的有效管理也是无法实现的，利率的频
繁波动需要市场推出更有效、更灵活的对冲工具。
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结语
本文应用近代物理学和控制论中的分形理论相关知识，分析了银行
间同业拆借利率（SHIBOR）以及 P2P 网贷利率指数的基础动力学分析以
及风险量化分析，并对利率市场化之后，利率确定机制的内生性属性改变
的天然优势做出了肯定。本文最大的贡献在于在我国已经完成利率市场化
改革之后，探讨了利率属性的合理发展。将复杂系统科学和控制论的相关
理论和方法应用于利率市场的研究中，为完全利率市场化之后的我国金融
机构如何分析和规避利率风险的方式探讨了新的方式，同时延展了复杂系
统控制论的相关理论迁徙到金融学研究的应用范围。本文的研究结论即创
新点如下:通过模型实证计算,发现同业拆借交易和 P2P 网贷交易具有明
显的复杂适应系统特征，可以将分形理论等复杂系统带入到金融研究之
中。本文将分形系统理论和利率风险相关理论相结合，通过构建联合
Hurst 指数的 VaR 模型研究模拟在完全利率市场化后可能对商业银行带
来的大宗资金批发利率风险以及个人小额网贷 P2P 市场存在的利率风
险。在金融机构利率风险测量方法上本文采用在险价值（VaR），通过这
种方法来测算我国金融机构和个人所面临的利率风险。并从开始就采用非
线性的量化机制，提出了金融机构在风险管理中的体位缺失，并进一步提
出了管理上的不足。本文使用复杂性系统中的分形理论和控制论理论对我
国利率市场进行分析，并着重使用同业拆借市场和 P2P 网贷市场数据进
行分析，但本文的研究工作不够深化。在本文的研究内容中，我认为在面
对利率市场化之后的资金市场时，参与交易的金融机构主体对于利率风险
的识别和规避方法选择上必须得到一个改良，对待利率风险的态度也要转
变。随着我国利率市场化机制的形成，以及形成了分形效应的复杂非线性
资金市场的中国资本市场。随着对这些内容的不断研究，未来很多研究方
向会有宽广的发展空间：一是预测方法的不断改良，即基于人工智能模拟
和改良后神经网络计算的资金利率的预测，即将利率构成为一个内生性变
量；二是基于小波分析的利率预测，目前的计量方法仍然存在一定的问
题，这需要我们使用更先进的计量方法来进行核算。
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参考文献（略）
