春节后债市波动幅度明显加大 到期收益率下降的空间或有限
——2026 年 1~2 月债券市场利率分析
宏观经济部 孙田原 郭文硕
摘要： 2026 年 1 月，债市到期收益率呈现先快速上行后震荡下行趋势。2
月以来，主要券种延续小幅下行趋势，但春节假期后，债市在上海房产新政和中东
局势急剧升级等事件影响下波动幅度明显加大。发行利率方面，在市场流动性充
裕情况下，主要券种加权平均发行利率以下降为主。考虑到央行在最新货币政策报
告中“促进社会综合融资成本低位运行”的表述，政策利率进一步下降的空间或已相
对有限，而物价水平的回升和权益市场对债市资金的分流将成为债券市场收益率上
行的推动力量。后续需重点关注 3 月发布的经济物价数据和权益市场走势，若经
济基本面和物价表现超预期，或权益市场继续升温，债市到期收益率预计将再度
上行。
一、 主要券种到期收益率先上行后震荡下行，到期收益率曲线小幅陡峭化
2026 年 1 月，债市到期收益率呈现先快速上行后震荡下行趋势。上中旬权
益市场再度升温，上证指数创下“17 连阳”历史纪录，“股债跷跷板”效应下债券市场
快速调整，10 年期国债到期收益率于 1 月 7 日再度触及 %左右的阶段高点。此
后随着权益市场降温、央行结构性降息（下调各类结构性货币政策工具利率
个百分点），主要券种到期收益率震荡回落。2 月后，人民币对美元显著升值，市
场对央行宽松的预期升温，主要券种延续小幅下行趋势。春节假期后， 债市波动明显
加大。2 月 25 日，上海发布房地产新政，对房地产市场回暖的预期带动主要券
种到期收益率上行；2 月 28 日，中东局势快速升级，市场避险情绪快速升温，
到期收益率重回下行趋势。
2 月末和 1 月初相比，1 年期、10 年期国债到期收益率分别下降 、
，30 年期国债到期收益率上升 ，收益率曲线小幅陡峭化。信用券
主要券种中，1 年期、3 年期、5 年期 AAA 级中短期票据到期收益率分别下降
、、，5 年期、7 年期 AAA 级企业债到期收益率分别上升
和下降 。均值方面，1~2 月 1 年期、10 年期、1 年期、3 年期、5
年期 AAA 级中短期票据、5 年期 AAA 级企业债、7 年期 AAA 级企业债到期收
益率均值分别较 2025 年 12 月下降 、、、、、
、，30 年期国债到期收益率均值则上升 。
1 年期同业存单 %
270 天短期融资券（主体AAA） %
1 年期短期融资券（主体AAA） %
3 年期 AAA 级中期票据 %
5 年期 AAA 级中期票据 %
5 年期 AAA 级公司债 %
信用债
7 年期 AAA 级企业债 — —
数据来源：新世纪评级，Wind
三、经济基本面仍有待提振，PPI 在多重因素带动下持续改善
从经济数据对债市的影响看，2026 年 1 月公布的年度 GDP 数据基本符合市
场预期，且债券市场到期收益率走势依然由“股债跷跷板”行情主导，故债市对相关
数据的反应较平淡。2 月则处在数据真空期。后续需关注合并发布的 1~2 月经济
数据表现和物价走势，若经济基本面表现超预期，且物价持续回暖，不排除债市
到期收益率再度上行的可能。
（一） 经济基本面仍有待提振，居民消费能力仍有待修复
由于春节假期原因，2 月处数据真空期，1~2 月消费、投资和出口等数据将
在 3 月合并发布。从公布的 PMI 数据看，1 月制造业 PMI 为 %，位于荣枯线
以下且弱于季节性趋势。其中，新订单和新出口订单指数均较上月有一定幅度下滑，
显示内外需均走弱；生产指数仍处扩张区间，但同样较上期下滑。此外， 由于 1 月
原油、有色金属等大宗商品价格明显上涨，主要原材料购进价格指数大幅升至
%，但由于下游需求偏弱，原材料价格的上涨并未顺畅向下游传导， 出厂价
格指数仅小幅升至 %。预计部分中下游行业利润空间将被挤压，或不利于后续
生产和投资积极性的提高。
文旅部发布春节假期居民出行和消费数据。2026 年春节假日 9 天，全国日
均出行 亿人次，较 2025 年同比增长 %；全国出行人员日均消费
亿元，同比增长 %。春节假期期间居民出行意愿较强，但居民日均消费金额
增速略低于日均出行人数增速约 个百分点，显示消费能力仍有待修复。
（二）CPI 涨幅受春节错月影响回落，PPI 在多重因素影响下持续改善
2026 年 2 月 11 日公布的物价指数显示，1 月 CPI 同比上涨 %，前值上涨
%；CPI 环比上涨 %，前值上涨 %。CPI 同比涨幅回落，主要受春节错
月因素的影响。核心 CPI 环比上涨 %，涨幅创下近 6 月新高。一方面，存储
设备和金饰品价格延续上涨趋势，对核心 CPI 形成较强支撑；另一方面，春节假
期临近，交通工具和美容美发等部分服务价格出现季节性上涨。
1 月 PPI 同比下降 %，前值下降 %；PPI 环比上涨 %，前值 %。
PPI 环比创下 2023 年 9 月后的最大涨幅，主要受三大因素的影响。一是 1 月国际
原油、有色金属等价格上涨，输入性因素带动国内相关行业价格上行；二是“反内卷”成
效进一步显现，部分重点治理行业价格维持上涨；三是 AI 浪潮下算力、存储芯片等
需求大幅增加，电子半导体材料、外存储设备及部件价格分别上涨%和 %。
由于 PPI 环比上涨，PPI 同比降幅也持续收窄。后续看，反内卷、AI 产业链相关
产品价格上涨的逻辑将继续，且 2 月底中东局势急剧升温，国际原油价格大幅上
涨，将对能源、化工产业链进行传导，预计 PPI 降幅有望进一步收窄。
（三）权益市场走强和外汇加快结转推升 M1 增速，居民和企业中长期贷款
均偏弱
央行于 2 月 14 日公布 1 月份金融数据。1 月末社融存量规模 万亿元，
同比增长 %，前值 %。1 月新增社融规模 万亿元，同比多增 1662 亿元。1
月末 M1、M2 余额分别同比增长 %、%，分别较前值提高 和 个百分
点。M1 增速提升明显，主要和 1 月权益市场走强有关，居民和企业定期存款加
速活化；同时，1 月人民币对美元快速升值，叠加春节假期临近，部分企业前期
积累的外汇收入加速结转，也对 M1 构成支撑。
信贷方面，1 月居民部门贷款整体同比多增，其中短期贷款多增 1594 亿元，
主要受节前消费需求增加和个人消费贷款财政贴息政策优化升级的影响；中长期
贷款少增 1466 亿元，主要受房地产市场调整影响。企业部门短贷同比多增，主
要受节前经营性资金需求增加所致，中长期贷款同比少增，企业在资本开支等方
面较为谨慎。
四、资金面整体平稳宽松，政策利率下降的空间或相对有限
（一）央行大力投放流动性下资金面整体平稳宽松
为应对春节资金需求，央行加大了流动性投放力度。1 月央行通过逆回购净
回笼资金 322 亿元；MLF 净投放 7000 亿元；国库现金定存回笼 600 亿元；买断
式逆回购净投放 3000 亿元；国债买卖净投放 1000 亿元。1 月各项公开市场操作
合计净投放 10078 亿元。2 月央行通过逆回购净回笼资金 1205 亿元；MLF 净投
放 3000 亿元；买断式逆回购净投放 6000 亿元；国债买卖净投放 500 亿元。2 月
各项公开市场操作合计净投放 8295 亿元。
1~2 月资金面整体保持平稳宽松的态势。尽管有税期、春节等季节性因素的扰
动，但在央行加大流动性投放的支持下，资金利率波动幅度较小。均值方面， 1 月
DR007 均值%，环比上涨，2 月均值为%，环比下降；
1 月 R007 均值%，环比下降，2 月均值为%，环比下降。
图表 3 R007、DR007 走势（单位：%）
数据来源：新世纪评级，Wind
（二）货币政策将更加注重灵活性和精细化，政策利率下降空间或有限
央行于 2026 年 2 月 10 日公布《2025 年度第四季度货币政策执行报告》。在
对宏观经济形势的判断上，较 2025 年第三季度相比，央行将外部主要矛盾进一
步明确，精准指出国际“贸易壁垒增多”、国内“供强需弱”等问题。央行强调要“继续
实施好适度宽松的货币政策”，新增“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，
把握好政策实施的力度、节奏和时机”“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”的表
述，意味着货币政策的实施将更加注重灵活性和精细化， 根据经济金融形势适时进
行操作。
此外，第四季度报告强调“引导金融总量合理增长、信贷均衡投放”，说明央
行不再过度关注信贷或社融等总量增长目标，而强调金融总量的增长与实体经济有
效需求的相适配，同时也引导商业银行在全年时段内将信贷均衡投放，避免商业
银行在年初或季末等关键时点“冲量”，造成信贷数据的大起大落。最后，央行将
第三季度报告中的“推动社会综合融资成本下降”改为“促进社会综合融资成本低位运
行”，表明政策利率已处于较低水平，进一步下降的空间或相对有限。
五、总结及展望
2026 年 1 月，债市到期收益率呈现先快速上行后震荡下行趋势。上中旬权
益市场再度升温，“股债跷跷板”效应下 10 年期国债到期收益率一度触及 % 左右
的阶段高点。此后在权益市场降温、央行结构性降息等影响下，到期收益率 震荡回
落。2 月以来，主要券种延续小幅下行趋势，但春节假期后，债市在“上海房产新政
和中东局势急剧升级等事件影响下波动幅度明显加大。发行利率方面，
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在市场流动性充裕的情况下，各主要券种加权平均发行利率以下降为主。
央行在第四季度货币政策报告中指出，要“促进社会综合融资成本低位运行”，表明
政策利率已处于较低水平，进一步下降的空间或相对有限。此外，PPI 降幅已连
续多月呈改善趋势，物价水平的回升和权益市场对债市资金的分流将成为债券市场
收益率上行的推动力量，后续需关注合并发布的 1~2 月经济数据和物价变化，若经
济基本面表现和物价回暖超预期，不排除债市到期收益率再度上行的可能。
