4…ml1…明…一?!………………………………………………………………………••……………刷……翩瞄n如臼附’!幸而再帽怖mwmm………:ed…i…-…-………………在烘…川…川………………………川……忡…忡ife-……………:………………川………………川…………咄咄……………………川………川uWW……………UWJW…………Y………………i 趴……队…呻……= 一、报酬设计的研究意义1975年SteveKerr发表文章探讨公司业绩与薪酬制度之伴随着80年代公司收缩背景下的CEO报酬增长，间的关系就引起了很大的反响，这篇文章也在1995年以及90年代股市高涨给CEO带来的"横财"等问题，再次发表。对经营者报酬计划的研究一直是美国理论和实务界关我国上市公司高级管理人员激励问题也一直是各注的热点问题。 (1997)研究了二方关注的焦点。由于各方面的原因，我国上市公司的十世纪九十年代前七年中美国排名前六的管理会计方董事氏和总经理的行为一般都能对公司业绩产生举足面的152篇文章，发现与激励相关的文献为26篇。.轻重的影响。但是，从国内现有的研究结果来看，中Murphy (1999)研究发现与CEO报酬相关的文章由国管理人员报酬契约的主要问题在于激励不足与激励1985年的每年1-2篇增加到1995年的创篇。事实上，不当共存:报酬偏低，且大部分是贷币性报酬，尽管叫'P'..o-..o-..o-..o-喝'P'..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-...o.弘唱份喝'P'..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-喝tll'..o-..o-..o-..o-..o-..o-..o-喝伊喝'P'..o-喝'P'..o-非主营业务利润对其产生的影响。价值的能力增强，企业的价值增长潜力加大.每股净资产是反映企业账面价值的指标，从经济每股收益增长率=(今年每股收益-去年每股收益)1学的角度来说，企业的股价，即市场价格应该围绕企去年每股收益，每股收益作为衡量企业投资价值的综合业的每股净资产即价值波动，所以这也是企业价值衡性指标，它的增长率也可以表明企业的价值增长的潜力。量的最重要的指标之一。3.现金流指标(2)反映企业盈利稳定性的财务指标现金流指标是用每股现金流和对企业的财务指标资产负债率，反映了企业的综合偿还债务的能力，的真实性进行班别。这个比率越高，企业偿还债务的能力越差，企业存在每股现金流=经营活动的现金净流量僧通股数。破产的风险就越大。由于我国证券市场的相关法规对上市公司的配股、退《川响比忖旱吟》利息收益倍率，是企业税前利润除以利息费用，市等有严格的规定，而净资产收益率就是衡量的一个重反映企业经营所支付的债务利息能力.如果这一比率要的指标，所以，很多上市公司就利用注销存货、借钱给太低，说明企业难以保证用经营所得来按时按最支付客户、预期销售收入，关联交易等造假手段，虚构公司利债务利息，引起债权人的担心，有被申请破产的可能.润。而现金流指标与前述指标相对应，如果指标的变动NOSh2.企业盈利成长性财务指标方向在一定性质上相符，则财务信息的真实性有一定保该项指标的选择，利用比较财务报衰，通过对企证，如果前述指标向良性方向变动，而现金流指标并没节业财务状况的趋势进行分析，找到反映盈利持续性和有同步变动，则财务指标的真实性值得怀疑。ZU(-mv成长性指标。主要有净资产年增长率，主营收入年增主要参考文献长率，主营业务利润年增长率等指标。:rishnan，τnomas V sluation of pennanent, 坝、/十阳'当净)资产增长率=(今年每股净资产-去年每股净资transitory ,and price-让relevantcomponents of reported 产)只去年每股净资产，该指标反映企业的股东账面价值earnings,Journal of Accounting 1991 的增长速度，可以用来了解企业的发展趋势和盈利能力。2.刘力.多元化经营对企业价值的影响.经济科学.主营收入增长率今年主营收入-去年主管收入〕3魏刚.主营业务利润、核心竞争和公司价值.经/去年主营收入济管理.主营利润增长率今年主营利润-去年主营利润)4.张卫国、袁芳、陈宇.上市公司多元化战略与严去年主营利润，经济绩效关系实证分析.重庆大学学报.我们知道，主营收入和主营利润是反映企业持续5.).王康悉.ì王.氏模型.丰f每财经大学出版社.盈利的指标，所以，这两个增长指标是最能反映企业作者单位:南方证券与期货研究中心价值的持续增值的指标。这一比率高，表明企业创造责任编辅:句ß良勋?췲랽쫽뻝튻냩틔뛔힢䒣쪮쏦䵵ㄹ䭥볤퓙컒랽뚭쟡맺늻슿럇쎿톧튵솿⠲헢웆샻랴첫햮㊣룃돉뎤뺻닺뗄훷ꎯ펯볛좥탔㎣쿖평쫐튪뿍죳횤폐ㆣ噳灥瓆灲捯潦牥敡䅣볃㒣폮뺭㖣ퟷ퓰⠨潦汵楣浰灯捯㥬깒浩ꆢ쯦벰뺭뗄깓쫀뷭㠵㜵牲듎맺맘쫂훘맜떱훷막⦷닺룶쾢펳뗍컱껆쿮닆뎤싊⦣퓶펪좥쏇샻횵쓪횸껏뷰헦폚뗈뮧ꆣ쿲ꎬ춬튪껁껎껕ꎮ볃껍헟죎즺?慴斡潮牴畮慭湧놨ퟅ㤰펪죈浥볍ㄵ桹쓪랢맘짏힢뎤뗄샭릲뺻뷇쎿ퟮ듓뢺뇈쫕웳ꎬ샻횸컱탔닺꿈횪뇪횽쇷쪵컒폐ꆢ뛸퓚죧늽닎몸엎벨떥뇠楯ꩩ敮敤瑩慫慮玣떼ꎬ쿖?楴牦瑳湧돪㠰쓪헟뗣汤뻅㋆⠱뗄獴뇭쾵쫐뫍펰죋듦튵뛈막훘돆햮싊럧틦쮵쾢뗓뇪ힴ횸훷퓶ꗄ쯙죫죳뗀돖쓜탔맺퇏풤튻맻뇤뾼ꚣ햣ꎮ삹킧뗭캻벭物걊敬敮첷짨쓪듺놨컊猨쪮㤹쎿敶컄뻍ꆣ릫붹ퟜ쿬풱ꎺ컱닺살뺻튪싊풽쿕놶뺭쏷ꎬ꿀뗄뿶뇪펪뎤뛈퓶탸솦쫕쯼뷸횤룱웚뚨잰뚯꺶껖㈰瑱맘꺣슿뷰獨潲敖潵볆듺막돪쳢ㄹ쓪쓕㤩?헂틽쮾뗣뺭ꆣ놨샻쫇쮵뗄뗓ꎬ룟뻍싊펪웳﮳톡튵뾹뎤쫕훷퓶틦뢱탐좯쯹쿺쇷탔쫶쿗慮〲ꋔ쾵껍쓏?湡璣浡샤슿쇷禣?뗄릫쫐볆ꆣ㤷듺슣퇐泒첽웰룟샭떫돪죳랴ꎬ닺횸꿀풽쯹튵즳퓱쟷훷컱㴨즾뿉싊죫펪횵잿퓶?폃헧맦틔쫛훊퓲溣ꪻꎮ겷뛠쪵랽솼?⤩걔퇐쮾룟뮮䵩⧑잰겷뺿묲쳖쇋벶평뗄쫇웵욫뛔펳웳벴뇪듳횧쓑햮ꓐꎬ쫆튪샻뷱믗틔㴨쫕쎿뎤뇰뎡뚨짏닆꾾뗎?벡풪횤쿄톫슿㶾걡桯乯뺿쫕헇뗄捨킾웟ꋏ랢욪릫뫜맜폚탐ꎬ풼뗍웤웳튵볛횮좶쇋ꆣ뢶틔좨풲샻뷸폐죳쓪쪲폃뷱죫횸막싊폫쿠쿲컱귓ꊳ뮯럖ꏐ좯슿귓浡䩬틢쯵룸퇐慥뿁쓪훓쿖퓶쮾듳샭룷캪듓뗄ꎬ닺튵횵튻꣐웳뎥놣죋웎폃탐뺻쎿画살뫍헢뇪쫕튲쿠뛸뛠잰럻솼횸ꪶ?햽컶춣폫潵?틥놳䍅뺿?쮶훐폫볓튵뗄죋랽튻맺훷쟒짺헋막늨ꆣ풵뮹쮰햮횤뇈럖퓶겸쇋솽쎿틦뿉뷰ꪻ맘뺻짏쫶ꎬ탔뇪퓆싔ꎮ껉웚쫩뺰澴튻?쏀꓀䍅떽벨랴풱쏦냣쓚튪듳뗄볛뚯쒲햮잰컱폃떣뢱뷏컶닺뎤뺻쏖뷢펪룶헢막ퟷ틔쇷램쫐솪횸퓲랽ꊺ폫훘쾺쇞슿춤쿂횱맺澱ㄹ폫쿬벤뗄뚼쿖컊늿펰볛ꎬ웎ퟛ컱샻뺭탄?닆쓪싊뢱웳쫕퓶튻횵캪뇭뫍맦닺릫붻뇪쿲헦떼쯐쟬ꎲ퇐슿꾵죏뗄뒵쫇업ꢳ㤵킽ꎬ샸풭쓜폐쳢럖쿬횵벴쯹뫏죳쾢펪컱헒퓶뗈닺튵죫뎤뇈틦뫢쏷뛔쫕쮾틗쿠뇤쪵?쒾듳욾뺿䍅쒡쏀쏻?쓪돪헢컊틲뛔뗄퓚쫇ꆣ쫐틔뢱뎥쓜돽쯹폐놨떽뎤횸튻듓싊솿웳짏틦뻍뗈탅뚯탔떵뫕톧궴훐ꎬ쓏澱낺맺잰쓎뗄훆욪쳢ꎬ릫퇐폚듻횸뎡헢?뮹솦틔뗃놻뇭랴싊뇪좥돆랢룟잱웳튵쫐샻퓬펦쾢횵쓓了톧탄돛슿횽ꢳ샭쇹쓏?㘰뛈컄튲컒쮾뺿벤뇒뇪볛햮풽샻ꆣ살짪ꎬ펳쓪햹쫇솦튵뗄릫뻍폃볙뛸뗃냏춹놨Ꭓ욡싛뗄ퟎ쓎욪횮헂튻맺튵뷡샸탔ꎬ룱쫇컱닮쾢죧내쟫춨펯훷쎿떵쟷웳ퟮ뇭볓춶볛닆쮾힢쫖헦쿖뮳ꯋꎮ슿놵뫍맜ꨲ쓕ꆣ튲횱짏벨맻늻놨듓펦웳뗄ꎬ럑쪱웆맽샻펪막쒹쫆튵쓜쏷듳횵컱뫢쿺뛎쪵뷰틉꺾뺼㈰㺶ꎬ믁꒣죎쪵샭㛆싓쫂퓚쫇쫐닺살ퟣ돪뺭룃튵쓜웳폃헢내뛔돖쫕뺻즶뫍샻랴ꆣ볛퓶횸엤솿듦ꎬ탔쇷궼?〲띈?쫌컱믡ꪡ쪵ㄹ룷릫짺뾴폫ꎬ슿볃캧볛솦튵튻솿뗄웳탸죫ꯕ펯죳펳틦횵뎤뇪막믵탩폐횸쎿떣ꎮ긲볡뷧볆ꍋ짏㤵쮾뻙ꎬ벤뺡죆횵듦뇈횧뿉탔쓪쯃샻?웳뒴⦣뗄ꆢ튻릹뇪웑꺾ㅬ〰뾽튻?맘랽ꎮꎬ쓪뗄ퟣ훐샸맜웳뫢퓚싊뢶쓜뫍퓶튵퓬ퟛ잱췋룶뷨릫뇤뚨늢ꞣ㊣슿䪣ꆣ?솦뫏훘잮쮾뚯놣쎻긱긶?ꆣ룸샻㤹틆ꢹ㞣짊긳ﶡ뮤?ꎬ슿슿슿슿ꎬ슿뗧뿳틆슿틆ꎬ슿틆컣뗧傣곂뾡ꫂ?
也有的企业设立了考核标准，但不能很好的与经营者业绩效之间的确存在一定的正相关关系，但这种正相关性的努力程度相联系，更没有体现出企业的战略标准z没有理论预测的那么明显，即收入决定因素中，存在绩效报酬高低的标准主要与职位的高低相联系，报酬契约以外的其它决定因素。其它一些比较重要的影响因素包括更多的是诸如在职消费等隐性契约。此外，高管人员企业规模、企业绩效、相对绩效、职位普升和收入的相互促的年度报酬与上市公司的经营业绩之问并不存在显著进作用、经理职位的接管与解雇、政治因素的干扰。三、报酬设计的理论的正相关关系。由于灰色收入问题以及CEO薪酬决定代理理论和预期理论是主流经济学对工作动机与因素的复杂性，因此即使在美国，CEO的薪酬也仅与业绩存在微弱的正相关关系，而我国上市公司高管人绩效问题的基本理论。这两种理论之间既有相互重叠的员薪酬设计的不合理性却是很明显的。内容，也有互补的内容。综合这两种理论可以更好地解释理论而言，一项行之有效的薪酬机制需要具备囚主管人员报酬支付的问题。预期理论从心理学角度出发，个特征:对内的公正性、对外的竞争性、对个人的激重点考察奖励制度对参与者的激励效果:代理理论则更励性以及易于管理性。有价值的薪酬设计不仅应当具多从经济与会计的角度考虑带有激励内容的报酬合同.有激励作用，而且应当在股东收益最大化和主管人员其它如体制理论在某种程度上也有助于我们理解的薪酬政策之间建立起联系。在这一点上，我国上市报酬理论，但是这种理论更经常的用于解释预算问题。公司的努力显然是不够的。因此，本文试图通过分析体制理论的基本观点是"组织的生存要求组织尽可能执商管人员薪酬设计的理论与实务，为我国上市公司的行符合社会标准的行为，以达到高层次的生产效率.因此，组织的正式结构、政策和程序的很多方面都是为了实践起到积极的作用。二、报酬设计的内容证实组织行为与组织规则的一致性和组织行为的合法1.报酬的水平与结构性，帮助组织继续获得社会的支持"。从完整报酬的结构来说，报酬可以分为内在报酬权变理论更多的是对管理控制系统的解释。但是和外在报酬两种。前者包括参与决策、较大的工作自由于报酬设计属于控制中的激励的一部分，因而它对报囱、较大的责任、较有兴趣的工作、个人成长的机会酬设计也有很大的影响，尤其是国外研究报酬决定因素和活动的多元化。后者包括直接薪酬、间接薪酬和非和绩效关系的实证研究。经济报酬。直接薪酬包括基本工资、加班及节假日补权变理论在二十世纪六十年代和七十年代"在组贴、绩效奖金、利润分享和股票期权。间接薪酬包括织和业绩研究方面占据了统治地位飞到了八十年代，保健计划、有薪休假以及补贴和额外津贴。非经济报这种理论开始在理论和实证方面受到多种批评，因而其酬包括喜爱的办公室装潢、私人秘书等。但是，一般重点开始转向所谓的系统方法。这种方法不再认为好的认为经营者的报酬是由基本工资、年底奖金和长期激业绩是由一个或两个主要的情域变量决定的，而是多个励的一个恰当组合。互相作用的环境和结构因素的函数.报酬的总水平以及这儿部分的构成比例在国际间会计研究通常采用权变方法研究管理控制系统的存在较大的差异。一般来说，美国的CEO报酬最高，设计，其中一个重要的方面就是研究报酬设计与情境变《川啊悔翠吟》长期激励占的比重也最大z而日本和德国的CEO报酬量之间的关系，如战略和报酬设计的关系。过去的研究注相对较低，并且基本薪酬占较大比重。重考虑CEO的报酬结构，之后的研究则更多地在战略业2.报酬的决定因素务单元层展开.这种现象的一个原因是由于学者们认为影响薪酬制定的因素很多。有的文献将这些因素竞争优势最终是在战略业务单元层次定的，而报酬系统Mguh分为三类:外在环境因素，包括政府法令、经济、社是影响战略业务单元经理形成和实施战略的重要机制。四、业绩与报酬的关系会、工会、劳动市场、生活水平等g组织内在因素，节ZU在研究报酬与业绩关系时，可以从两个角度入手:包括财务能力、预算控制、薪酬政策、企业规模、比较工作价值、竞争力等;个人因素，包括年资、绩效、一是业绩对报酬的影响，二是报酬与业绩的相关关系对、机惧、/十阳坚业绩的影响。经验、教育程度、发展潜力和个人协调能力等。从发展过程来看，上个世纪50-60年代，主要是按在考虑报酬计划是否合理时，国外的学者更加关职位决定报酬。70-80年代则是职位加上个人表现。佣注经营者报酬和企业经营业绩的相关性。研究多以实证年代以后则主要根据个人表现决定薪酬。研究的方式进行，验证经营者报酬和企业业绩之间的相近10年来，研究薪酬决定因素与决定过程在两个关性强弱，但是这些研究的结论并不完全一致。方向展开。一类研究直接分析企业管理者如何使用各己有的实证研究都假设业绩受报酬的影响，但是种因素来做出薪酬决策。第二类是实证研究，从研究直接研究报酬与业绩的相关性对未来业绩的影响的文献实际的薪酬分布与员工特征、管理方式、组织特点等比较少。现有的经验研究也不足以支持报酬一一业绩敏感度的提高有利于提高业绩的假设。对这个方面的研究相关关系入手，推断出薪酬决定因素。从实i正研究的基本结果来看，高层经理的收入与企更多的是在SBU(战略业务单元〉层展开，如Fisher?췲랽쫽뻝
会对信息对证容审褐作鸣纯利约闯京公司?余爱木 会计信息在证券市场上扮演着重要的角色，会计视角。本文想就此问题进行探讨。信息的客观缺陷或失真会影响证券市场的功能作用，一、证券市场与会计倍息市场经济的发展，离不开证券市场的培育和完善。进而影响社会经济效率。当上市公司利用会计信息证券是证券市场的产品，证券的发行者和投资者(购"制造丑闻"时，我们在探究原因和寻找方法的过程买者〉是证券市场的主体。有效的证券市场能发挥资中，对限制会计信息作用的因素分析往往缺乏全面的(1993)研究SBU的战略对报酬设计的影响，并且建立明CEO进行盈余管理或利润操纵的动机不应该是为了了7个假设:假设一:奖金相对于基薪的高比例更适用增加其公开薪酬，而应该是为了公开性薪酬之外的其于"建立"战略，而不是"收获"战略:假设二:奖它目的。金相对于基薪的高比例更适用于"差异化战略"，而不六、激励制度的负面影响是"成本领先战略"假设三:主观法更适合确定"建在公众性公司，由于股权过度分散，所有权与控立"而不是"收获"战略的SBU总经理的奖金;假设四z制权的分离变得日趋严重，因此很有可能出现经营者主观法更适合确定"差异化"而不是"成本领先战略"反过来控制公司的现象，这就是哥伦比亚大学教授马的SBU总经理的奖金:假设五:使命和竞争战略冲突的克·丁·洛所说的"强管理者弱所有者"现象。SBU一般绩效较低;假设六:对于"建立"和"低成本战在这种情况下，为了加强对管理层的控制与激励，略"组合来说，报酬设计考虑"建立"使命更为有效;假越来越多的公司开始通过利润分享计划和赠与管理层设七:对于"收获"使命和"差异化战略"来说，报酬设股票期权的方式将管理层的利益与公司和所有者的利计考虑"收获"使命更为有效。益联系起来.但是，对这种方式的过度依赖使得CEO五、国内对报酬问题的研究们为了经济目的而不择手段地抬高股票价格，甚至以当前我国上市公司的管理层物质激励的主要方式非法孚段如做假帐来操纵公司的股价。这是美国最近是现金报酬与持股。目前国内学者对上市公司管理层出现的一系列会计舞弊行为的重要原因。《川呐激励的研究多以代理理论为基础，综合国内的具体情我国上市公司应当特别关注这个问题。因为股票况，进行经验研究。多数研究都集中于研究现金报酬、期权激励在高管人员报酬设计中的普及以及我国股市υ-r翠咿》持股与企业业绩的相关性。多数结果指出，现金收入的不完善性将会使得这个问题一旦出现，就会对我国与ROE之间不存在显著的相关关系，而与企业规模有股市、企业和投资者产生非常严重的后果。NOSh较显著的正相关性。主要不足之处在于对企业绩效指主要参考文献:标的考虑不够全面，而且分析方法过于简单。," Contingency-based Research on 国内对报酬设计激励效果的研究较少。刘斌采用Management Control Systems: Categorization by Level 节否逐步回归和路径分析方法，检验了我国上市公司和of Complexity" .Joumal of Accounting Literature; Vol. U(CEO薪酬的激励制约机制和激励制约效果。他发现-53‘mvu(1)决定CEO薪酬增长的因素主要是营业利润率变动2.李苹利.经营者业绩评价:利益相关者模式.浙江机、/十阳当)决定下降的主要是总资产净利率变动，这说明存在一人民出版社.2∞1定的激励约束机制(2)增加CEO薪酬对提高企业的3.陈;奇泰等.公司薪到制度概伦.中国财政经济出版规模和股东财富均有一定的促进作用，但是降低CEO;Ì.土.2001薪酬圭11不仅不能提高企业规模和股东财富，而且还会4.魏刚.高级管理层激励与上市公司经营绩效.经济对其产生一定的负面影响，这不仅说明我国上市公司研究.2000年第3期的CEO薪酬具有"工资刚性"的特征，而且说明我国5.潘秀丽.业绩衡量标准与管理人员报酬契约.会计上市公司CEO薪酬仅有单方面的激励效果，而没有预研究.2∞2年第7期作者单位:湖南中烟工业公司期的制约效果(3)无论增加或降低CEO薪酬，CEO 责任编辑:王秋良均不存在盈余管理或者利润操纵的的机会主义，这表?믡쒼폾?췲랽쫽뻝튻폠쫓탅뷸쫐ꆰ횤훐싲⠱쏷쇋퓶폚쯼뷰쇹쫇퓚솢훆훷랴뗄뿋獂싔풽짨막볆틦컥쏇떱럇돶?벤컒뿶웚돖폫뷏뇪ㆣ䙩剥潮맺䵡䍯卹批䱥훰潦䅣䱩捅ㄴꎻ㊣뻶죋뚨⠲㎣맦짧ꎺ킽㒣뛔퇐㖣짏⠳ퟷ뻹퓰깊卥湴噥捯瑥ꎮ䥬獴볆뷇쾢ꆢ뛸뎡훆좯ꎬ헟㤹䍅㞸볓ꆰ쒿쿠릫ꆱ좨맛맽獂ꆤ痒헢살웟욱뾼솪캪잰램쿖샸맺막늻副쫐쿔튪뗄쓚늽濐⦾껀뚨⧔꺳쒣돪껎웤뺿捅⧎죎獨쏱껅낮潳慲牯?牮畮牡灰慧敭탅ꆣ뗄횤펰뺭퓬쫇뛔⧊㌩澽웤붨벤돉훚뛸램살痗뚡뮰훖ퟩ풽ꎺ웚싇쾵맺쇋컒쫖뷰짏뷸폫췪䗖ꆢ훸닎뾼믘붳쿂뫍㈰좴몸닺ꎮ濐릫훆?떥듦뇠数捨?瑩瑵㈴敲돶쯐敭玣쒾?火湧牥ꆪ쾢놾뿍좯쿬볃돳횤쿞쟖퇐?릫솢ꆣ폚샸탔늻럖룼뿘?ꆤ쟩뫏뛠뛔좨ꆰ웰쓚뺭맺뛎놨튻쫐탐웳짆꺼뗄뾼싇맩ꡃ므붵퍣막ぬ햣짺㈰붳쮾풼?캻퓚벭볆ꎬ敮멃냦ꎻ㔳퓚컄맛쫐짧뗄컅좯훆뺿탓뾪ꆱ믹쇬릫쫇샫쫊귀싥꣐뿶살폚쫕뛔볃짏죧돪쾵뺭튵탔헽늻뫍쒼䕯ﮣ풼ꦵ뚫뷶꺸튻〰捅〲킧ꎺ펯?慴嘰ꆱ짧횤쿫좱뎡믡랢ꆱ쫐꿊卂꿓몼킽햽뛈쿈쮾ꆰ뇤뫏릫쯹ꞽ쿂쮵랽믱ꆣ놨쒿ퟶ폫쇐뛠퇩룟튵붫뮴뫍쿠쿗릻짨슷ㆣ꓀꺾훷쫸좣닆늻?뚨쓪?濐맻펻뫾폠췵敧捯瑹?ꎮ껒좯뻍쿝폫뺭햹쪱뎡볆킳喵?돪싔뗄햽ꎬ쫕뗃좷쮾쒽쮵쾵쪽ꆱ떫릫볙돖믡틔펦퇐맜벨춶맘ꎺ좫潲뺶귓튪믺꺹뢻쓜뚹뗚킡붳ꎻ쓏쟯탅滇楺㈰떼쫐듋믲믡볃ꎬ뗄탅ꆵ쓕?룟뢺싔평믱죕뚨놽춣캪놨뾪붫쪹쫇컊뛸쮾헊막볆듺떱뺿죋?탔쏦벤럖월퓶훆뛔ꯋ뻹쳡㏆낹㟆떵훐샭솼ꆱ慴뎡컊쪧볆킧샫컒닺쾢쓖뷂뮣뛸뇈쏦ꆱ폚쟷ꆰ쿖뮼쇋돪쪼맜쏼ꎬ쳢늻뗄살ꆣ컨샭쳘풱쿠뗃퓖헟逸샸컶벻뎤?ퟜぬꎻ쳡뻐폐룟?ꓗꢺ쵃퇌믲楯䩯짏쳢헦탅싊늻쏇욷ퟷ풶몽펦샽펰ꎻ막햽퇏닮쿳뮼잿?볓짨춨쪹샭룼뛔뗄퓱맜닙쒿뇗뇰뛠놨맘헢닺훷뛸킧랽𥳐떼룟붳튻웳쪸킵䕯릤헟敮쾢?냧뷸믡쾢ꆣ뾪퓚ꎬ폃풱놽룃쫇룼쿬볙좨싔훘틬?맜잿볆맽쏼닣캪헢퇐쫖샭ퟝ잰탐싛맘쫽돪탔룶쓏짺튪쟒맻램얾욺틲닺웳뚨튵꓀헐ꖷ킽샻捹뾱퇝탐펰떱횤첽뗄ꏓꢳ쫇ꆰ쫊짨맽ꎬ뮯헢샭念뛔뾼샻뫍폐훖뺿뛎닣릫맺캪힢퇐ꆣ컊럇늻럖춼쯘삼뺻튵욶맦풡뷃돪죳ⵢ慬ퟅ첽쿬짏좯뺿틲탐?캪쫕폃죽뛈卂ꆱ뻍헟몶맜싇죳ꆰ샻킧랽뗘컯쮾쓚뗄믹헢볆뛠쳢?뎣ퟣ컶퇐볬꓀훷?좸듙쒣놵ꎬ닙뛔慳볓훘쳖횤쫐풭뗄쯘ꞵ?퓓쇋믱폚ꎺ럖嗗듋뛸쫇뫊죵샭ꆰ닮틦ꆣ쪽첧훊톧뒡룶뚼훐쫽튻?퇏횮랽뺿퇩튪뫀싊엂뷸뫍쿊늻쓌쒼䍅ퟝ敤튪ꆣ좯릫뎡틲랢럖쓖욵쒶?ꆱꆰ훷즢?뫜늻룧맃쯹?닣붨쿭틬폫뗄룟벤막헟ꎬ컊벯뷡떩떣훘뒦램뷏쇋월쫇뇤?ퟷ킹뷶?꓀??뗄쫐쮾뫍탐컶쓓꾻類뾪햽닮맛ꎬ귀폐쫇싗ﲺ낽솢볆뮯릫맽막샸볛뛔풭뷡쳢훐웕맻돶겶퓚짙컒볐펪뚯껖폃뚫ꯋ쮵횤뷇뎡샻엠톰헟췹꿊냏者붵탔싔틬램쯹뿉ꆰ뇈춾ꣁ뿘ꆱ뮮햽쮾뛈욱뗄ꆣ짏틲뫏폚벰횸쿖뫳맺ꞹ튵ꎬ킹닆뺾쏷겶믺즫뗄폃폽헒뫍췹킳믓쒸킽ꎺ뮯룼폐쒽쓜돉퇇뫕ꆱꊡ훆쪹싔틀볛훷헢쫐ꆣ맺틲퇐틔돶ꎬ맻뛔볲쇵짏ﮡ샻?者떫뢻귓컒ﮣ믡쯔ꎬ릦믡뫍랽춶좱ꇄ겲ꚸ?돪볙햽쫊좨놽돶놾듳崙쿖놺폫쏼퓹ꆱ쯹삵룱튪쫇릫쓚캪뺿벰뻍ꆣ웳떥뇳쫐ꏋ죳?쮵웕ꪼ맺틋겶훷놱좯믡쓜볆췪램랦?ꋇ쏊죀횮짨싔뫏폫쿖쇬톧뷂쿳춡벤룼살폐쪹ꎬ랽쏀쮾뗄막컒떹튵ꆣ닉릫﮷싊ꏊ쏷ﺾ붵뛸꣐짏뗃틥ꢳ볆ퟷ탅짆뗄헟좫ꊻ튽쟎ﶸ췢뛾ꆱ좷뿘뮼뺭쿈뷌풳ꆣ낵샸캪맜쮵뗃짵쪽맺뻟욱뷰뛔벨폃쮾ꋏ뇤붣듦궼뗍쟒ꞣ쫐믓ꎬ폃쾢ꆣ맽⢹쏦폗ꣁ꫁ﳊ뗄ꎺꎬ뚨?펪햽쫚춳폐샭捅훁ퟮ쳥놨막쫕컒ꏓ킧뫍횣뚯껕퓚쎳䍅뮹꺾릫특탔헢쫐ꎬ돌?뗄쫓웤붱뛸ꆰ헟싔십뮵즱킧닣놨샻틔뷼쟩돪죫맺횸튻믡궼쮾뇭벣?늻붨쒣ꆱ뻕ꎻ돪ꆢ?볙짨꺻뎡?ퟷ폃뗄풼틲뚫럖탂
