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美国债务危机的经济学探析
doi:
尽管在依靠庞大的对外举债以
支撑国内经济增长和社会福利需求
之路上美国已经走得很深很远，但
这一全球头号债务大国并不会停止
或者放慢在世界范围内超发债券的
步伐。对于美国政府而言，能否在一
次又一次调高国债发行上限的自我
驱动中谋求对债务富有成效的管
理，就成为其最终可否走出债务窠
臼且避免伤及无辜的关键。
从债权国沦为债务国
在人类近代历史上，依靠对外
举债最终赢得了美利坚合众国的建
立既是美国人的创造，也是这一西
方民族的骄傲。在 1870年代的独立
战争时期，由于当时缺少战争经费，
政府不得不发行“大陆币”和债券为
战争融资；而到了战争后期，美国人
将从法国借来的贷款进行抵押，通
过再贷款为战争的最后胜利提供了
财政支持。可以肯定地说，美国靠举
债赢得了独立和生存。
对于独立之后的美国国债市场
的创建与美国国债信用的确立，亚
历山大·汉密尔顿应当是居功至伟。
这位出身卑微且 34岁就出任美国
政府第一任财长的年轻人完全靠他
一人之智慧、辩才和文采,不仅说服
了包括华盛顿、杰斐逊等在内的众
多建国元老和国会领袖, 让他们相
信一个健全完整的金融货币体系对
未来美国的崛起和强大具有最高重
要性，而且用 8年不到的时间迅速
建立起年轻合众国的货币、银行、金
融、税收体系,其中最为传神之笔就
是搭建起了美国国债市场，为百年
后美元货币金融霸权的兴起铺垫了
厚实的路基。
第一次世界大战的爆发为美国
赢得全球债权人的合法身份打开了
方便之门。在战争中，美国通过向西
方盟友发放 60亿美元战争贷款，一
下由当时欠债 30亿美元（大部分欠
英国）的穷亲戚摇身一变成为手握
30亿美元净债权的大财主；而战后
美国支持欧洲重建的 30亿美元贷
款又进一步巩固了美国世界第一大
债权人的地位。与此相联系，在当时
美国债权额几乎相当于其国民生产
总值 8%的金融背景下，美元得以
取代英镑成为国际金融系统的核
心，而且美国作为世界最大债权人
的身份持续保持了 70多年。
上世纪 70年代初布雷顿森林
体系确立起来的美元霸主地位进一
步突显了美国在国际金融活动中呼
风唤雨的王者力量。虽然布雷顿森
林体系后来在尼克松总统宣布“美
元与黄金脱钩”的声音中为牙买加
体系所替代，但国际市场上“各国货
币与美元挂钩”的传统汇兑制度还
是得到了延续，原来的“美元—黄金
本位制”过渡到了“美元本位制”。在
这种情况下，美元已经不再是单一
的主权货币，而是被赋予了全球“信
用本位”的职责。质言之，美元霸主
地位的确立为日后美国对外输出美
元和美国国债奠定了非常坚实的货
币与信用基础。
发生在 1980年代初的第二次
石油危机引发了美国国内的产业
变局，同时也引起了美国持债角色
的转换。伴随着石油危机下生产成
本的大幅扬升和通胀压力的剧增，
美国国内企业破产倒闭成风。在这
种情况下，美国政府废除了利率上
限管制，由此导致了美元利率的迅
速飙升。美元的快速升值无疑使美
国企业获得了对外投资的强烈冲
动，加之为了规避国内居高不下的
经营成本，美国制造业开始大规模
向亚洲等劳动力成本低的国家转
移，最终留在美国本土的主要是金
融和高科技等产业。石油危机引致
的美国“去制造业”不仅造就了美
国国内产业结构的重组，同时也强
化了美国对其他国家进口品尤其
是劳动密集型产品的依赖, 并最终
带来了美国贸易的失衡和贸易逆
差的产生。
应当说，美国政府对于当初的
贸易逆差不仅没有产生异样的反
应，相反还乐见其成。一方面，美国
可以不断地印刷美元以换取国内消
费之所需，另一方面，美国政府可以
借助美元的全球性“信用本位”地位
对外发债以达到美元的回流。然而，
伴随着美元作为国际储备货币被其
他国家越来越多地“窖藏”起来和美
国国债发行数额的扩大，美国的贸
易赤字和经常帐赤字与日剧增，至
1985年，美国终于从净债权国的位
置上跌落下来；10年之后，美国再
一次创造了人类金融的历史———沦
落为全球最大的债务国，而且至今
无人能越。
■ 毕 夫 广东技术师范学院天河学院
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债务雪球越滚越大
从最大的债权国沦为最大的债
务国，美国丝毫没有感觉到从高峰
到谷底的摔跌之痛，相反发债成瘾。
2004年，美国成为世界第一大债务
国的时候，其对外负债额仅为国内
生产总值的 22%，然而仅仅过去 6
年时间，该数值飙升到了 96%。据
美国财政部公布的数据，截止到
2010年底，美国的国债突破 14万
亿美元，人均 万美元，相当于每
个纳税人 万美元，而且至 2011
年年底，美国国债将自“二战”以来
首次超过经济总量。
一般而言，一国对外债的清偿
能力主要取决于其财政收入，而恰
恰在这一关键问题上，美国一直挺
不起腰杆。资料显示，过去 20年时
间里，美国联邦政府依靠税收每年
从纳税人那里进账 2万多亿美元，
但在预算开支完毕后，仅有从 1998
到 2001年的 4年时间财政略有盈
余，其余年份都入不敷出。资料表
明，在美国成为最大债权国的 2004
年，美国联邦政府赤字已高达 4770
亿美元，而 2010年，联邦财政赤字
增至 万亿美元，预计 2011财年
的赤字规模将达到 万亿美元。
在美国，社会保障与医疗保险
支出被称为是造成巨大财政窟窿的
最大“吞钱机”。据 2010年白宫财政
预算案显示，美国本财年支出的社
会保障支出和医疗保险支出分别是
6950亿美元和 4530亿美元的，两项
合计超过总支出的 49%。问题的严
重性在于，随着战后“婴儿潮”一代
退休，这两项支出还将暴增，到 2035
年可能占到政府总开支的 63%。不
仅如此，社会保障与医疗保险支出
在美国历来属于政府的法定性支
出，因此，无论是民主党还是共和党
执政，他们都不会拿美国国民的高
福利待遇开刀以影响自身的得票。
公共部门雇员的薪酬和福利对
于财政支出形成的现实压力丝毫不
逊于法定支出。以 2010年 190万联
邦公务员人均 万美元的平均薪
酬计算，联邦政府仅此一项的财政
支出就高达 万亿美元，薪酬总
量和人均年薪酬都高出私营部门雇
员的 倍。不仅如此，联邦政府公
共部门雇员每年都会得到加薪，90%
的政府雇员能享受终身退休津贴，
从而对财政支出会产生新的需求。
庞大军费开支成为了不断销蚀
财政收入的另一支重要力量。以最
近三年而论，美国每年的国防与军
事投入都在 6000亿美元之上，其中
2008年为 6070亿美元，2009年为
6110亿美元，2010年高达 6637亿
美元。与 2000年只有 3017亿美元
的军费开支相比，过去 10年间美国
军费增加的绝对数额至少在 万
多亿美元之上，而在所有的军费开
支中，美国用于伊拉克战争的开支
高达 7600亿美元,超过越南战争和
朝鲜战争的费用 , 平均每天耗费
亿美元。
为抗御金融危机而向市场的大
量“输血”使得本已千疮百孔的美国
财政雪上加霜。据美国对冲基金公
司 Bridgewater 估计, 金融危机以
来，美国政府和美联储向市场注入
了 万亿美元 (相当于当年美国
GDP的 65％)的资金。美联储的资
产负债表规模也从 2008年 9月以
前的近 万亿美元扩张至目前的
万亿美元, 在不到三年的时间
内扩大了 3倍之多。而且从目前美
国经济的基本状况来看，美联储不
会简单停止量化宽松政策，作为美
国政府的最大债权人，美联储的持
债数量还将继续膨胀。
显然，在每年只有 2万亿多美
元财政收入和财政入不敷出的前提
下，美国政府只能靠对外不断借入
债务才能维系正常的支出需要，并
最终在发新债还旧债的道路上越走
越远。
美国会赖账吗？
美国政府尽管可以进行财政透
支，但最终支出的数额都必须得到
国会的批准；不仅如此，由于财政支
出的很大一部分需要依靠对外发债
来维持，因此美国国会还对政府的
发债额度进行了明确的限制。因此，
一个非常紧迫和严峻的问题是，美
国国会确定的 万亿美元的最
新债务上限已经在今年的 5月 16
日所触及，美国财政部目前只能通
过冻结对联邦退休基金和残疾人基
金的投资等特殊手段来维持联邦政
府的正常开支和确保在 8月前美国
继续拥有融资能力。基于此，奥巴马
政府已向国会提出了无条件调高债
务上限至 万亿美元的要求。否
则，不仅政府正常的财政开支被阻
断，而且届时到期的 300亿美元国
国债也无法还本付息，美国由此可
能出现债务违约。
无疑，美国到时是否真的会出
现债务违约就成为了最揪心的问
题。从目前来看，奥巴马政府从国会
手中拿到继续发债的“尚方宝剑”需
要的是要与共和党人在财政紧缩法
案上取得一致。作为突破债务上限
的交换条件，共和党人提出白宫必
须在未来 10年内削减 4万亿美元
的财政赤字，然而，在执政的民主党
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政府看来，在金融危机尚未完全过
去且国内经济增长非常疲弱的情况
下，接受共和党的条件无异于政治
自杀。显然，任何一方的坚持都有可
能使债务上限的突破进程辍步不
前。
深入地分析后不难发现，财政
紧缩的分歧仅仅是白宫与国会山掰
腕的表面性文章。由于美国 2012年
总统大选日益临近，共和党希望借
助国会众议院中的多数席位来抑制
现任民主党政府的施政能力，特别
是其通过更多支出计划促进美国经
济复苏的能力；但问题是，无论是民
主党还是共和党都不想背上触发
“债务危机”的黑锅而影响自己的政
治声誉，因此，共和党和民主党最终
还是会在提高政府的举债上限问题
上达成一致。而一个极有可能出现
的情景是：共和党会答应小幅度但
频繁地提高债务上限，而民主党将
承诺削减财政支出，但幅度同样不
大。
事实上，美国的公共债务的上
限从来就是形同虚设，历史上美国
国会应政府要求上调法定债务上限
已经不止一次，美国也因此从未发
生过因债务上限限制而导致的债务
危机。资料显示，自 1960年以来，美
国的债务上限已上调 78次，特别是
过去 10年上调过 10次。因此，从历
史规律来看，美国国会再一次应允
政府上调举债上限已没有悬念。
更重要的是，即使是新的债务
“天花板”姗姗来迟，美国财政部也
会竭尽全力地采取拆东墙补西墙的
办法来维系公共开支的需求和美国
的融资功能，以避免出现债务违约
的后果。一方面，目前美国国债依然
维持较低的利率水平，说明全球投
资者比较认同一种判断———美国有
能力解决其当前面临的巨额债务问
题，同时一定程度上也反映出金融
市场对美国的信心。另一方面，作为
全球最有竞争力的大型经济体，美
国发行的国债暂时仍被认为是最为
安全的金融资产之一，加上美元在
国际货币体系中的独特地位，国际
热钱和各国持有的巨额外汇储备，
除了继续购买美国国债，似乎并没
有更好的、大体量的投资渠道。因
此，正是能够获得后续增量资金的
支持，美国国债还能保持着强劲的
市场需求，短期内美国陷入债务危
机的可能性并不大。
世界经济的最大风险
尽管从一定的时间周期看美国
不会出现债务危机，但这并不等于
日益肿胀起来的美国债务不存在或
不会制造出任何风险。国际货币基
金组织（IMF）在每两年发布一次的
《财政监测》报告中指出，美国缺乏
稳定公共债务并阻止其越滚越大的
“可信战略”，按现行财政计划，美国
将成为到2016年公共债务依
然攀升的国家，对全球经济构成风
险。仔细分析不难发现，IMF的所示
风险其实主要来源于以下两个方
面：
一方面，庞大的综合债务规模
极易引起人们对美国主权信用程度
的质疑，从而减弱市场对于美债的
信心。事实上，除了目前相当于
GDP100%的国债之外，如果加上各
个州政府所欠下的 3万亿美元地方
债以及一些有美国政府背景的房屋
信贷机构（房地美、房利美等）的
万亿美元欠款，美国公共债务已经
相当于其GDP的 140%。国际历史
经验表明，当一国公共债务水平超
过 GDP的 90%时，就会引发系统性
问题，并且引起公众对政府偿还能
力的怀疑，国际评级机构将可能调
低其国家信用评级。从目前来看，不
排除国际评级机构对其作出进一步
下调的可能。
另一方面，日益放大的债务成
本很可能加剧人们对于美国还贷能
力的质疑，从而强化市场对于美债
的道德风险。从目前来看，美国债务
规模突破现有上限已不成问题，而
且未来还将继续扩充，至 2035年，
美国政府的欠款将占国内生产总值
的 180%；与此相对应，排除偿付的
本金外，美国财政部单是每年的利
息支出就达 4000亿美元左右,占美
国政府财政收入的近 1/6；而到
2020年，美国政府所支付国债利息
将增加到 2万亿美元。在还债成本
不断加大的前提下，美国政府“以债
养债”的路径终将越走越窄。特别是
当美国债务的本息偿还越来越依靠
扩大新债发行规模的时候, 未来任
何一期国债拍卖发行都存在流标的
可能, 人们也由此不得不担忧美国
主权债务的可持续性。
需要强调的是，与其他国家的
主权债相比，美国国债信用程度的
下降或者道德风险的强化对于全球
经济影响程度将格外巨大。某种意
义而言，美国债务问题已经上升成
目前影响全球经济和金融市场最大
的长期系统性风险。必须承认，以美
元为价值尺度的美国国债规模的扩
张向外界传递出的就是美国财政状
况疲弱的信号，如果失去强有力的
经济增长支撑，美元势必随着国债
规模的放大而不断走弱。特别是当
美国还债能力遭遇市场质疑的时
候，美国国债更多地将不得不依赖
于美联储的“自掏腰包”，这种国债
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的货币化将进一步驱动美元的贬
值。而美元的大幅贬值势必引起全
球范围内大宗商品价格的飙升，吹
大全球金融资产的价格泡沫，撑大
国际热钱的套利空间和加大国际金
融市场的剧烈波动。
必须指出，在美国主权信用遭
遇市场质疑以及美元不断贬值的生
态趋势中，美国国债的主要持有国
原来所秉持的信心正在发生动摇和
流失。资料显示，目前美国公共债务
中的 50%以上由外国政府所持有，
其中中国政府持有美国联邦政府债
权达 万亿美元，在美国联邦
政府全部债务中占比例达 12%；紧
追中国之后，日本持有美国国债达
9069亿美元，排名全球第二。显然，
由美债规模的扩张所引起的美元贬
值将使中国等债权国成为最大的受
害者，但为了“止损”，不排除一些债
权国在追求外汇资产多元化的前提
下大规模减持美元资产，从而驱动
美元进一步贬值。果真如此，将形成
“美元贬值———减持美元资产———
美元进一步贬值”的恶性循环，美元
崩盘的风险随时可能发生。
寻找债务管理的“金钥匙”
对于美国政府而言，未来既要
维护美国主权债的良好信用地位，
以保持美国的对外融资能力，又要
防止在债务规模扩充的时候出现债
务违约的危机，就必须对债务进行
科学而有效的管理，而这一工作的
的最终效果将由以下几个方面所决
定：
———经济增长。无论是从目前
还是长远来看，经济复苏进程和增
长速度都成为了化解美国债务风险
和决定其还债能力的关键。数据显
示，进入 2011年后的美国经济复苏
步伐明显加快，受经济增速的驱动，
5 月份联邦政府的税收收入增加
19%至 亿美元，而且这已经
是连续五个月的递增；相应地，5月
份财政赤字较上年同期下降逾一半
至 亿美元。但是，美国经济在
基本走出金融危机泥潭的同时也面
对着许多的不确定性，如美国国内
的失业率仍然徘徊在 9%以上的高
位，房地产市场依旧非常疲软，制造
业复苏进程极不稳定等。为此，需要
美国政府进一步从制度和政策层面
寻求刺激经济增长的新动力。只有
经济进入到持续稳定的复苏与增长
轨道，市场才会重新恢复对美元资
产的信心，美国的财政状况才得以
显著改善。
———减少财赤。削减债务无外
乎减赤和增收两大渠道，但在后者
面临着许多不确定性条件约束的情
况下，美国政府会从降低财政赤字
上寻求减轻债务压力的可能。事实
上，财政赤字与国债如同货币的两
面，如果赤字得不到控制，最终将导
致利率的大幅上升，迫使政府将更
多的税收用于偿还过去的债务，反
过来财政赤字的窟窿将越撕越大。
因此，根据奥巴马的最新减赤方案，
联邦政府将冻结未来 5年的总体预
算规模，同时冻结联邦政府雇员未
来两年的薪水。据此白宫预计在未
来 10年可削减 4000亿美元的财政
赤字，并将政府的盲目消费降低至
艾森豪威尔总统任期以来的最低水
平。同时，奥巴马还力推医疗改革新
方案，该方案希望将联邦医疗保险
支出的增长速度控制在国内生产总
值的 %的范围内，并在未来 10
年内节省开支 3400亿美元。另外，
为配合政府的减赤方案，美国国防
部已经宣布，国防部将从 2015年开
始裁减美军地面部队人数，裁军总
数最高将达 万人。此外，国防部
还将削减一系列武器项目，预计这
些努力在今后 5年内将总共节省
780亿美元军费。
———增加税收。按照美国财政
部的计算，即使落实了联邦政府的
全部减赤方案，最终所发生的效果
也只能占到政府财政预算的 12%。
因此，在减赤的同时，白宫将会实施
增税政策。考虑到总体提高税收会
伤及本已脆弱的经济机体，同时还
会招来共和党人的反对，联邦政府
很可能实施结构性增税。按照奥巴
马的设想，白宫将停止小布什时代
对富人的减税的政策，同时其最高
个人税率将上升至 %，藉此推
动国家财政的平衡。
———刺激通胀。由于未来美国
经济复苏、削减赤字或增加税收的
空间都十分有限，因此，通过美元
贬值和通货膨胀以稀释债务总量
将成为美国政府的不二的选择。资
料显示，仅过去 5年间，美国利用
货币贬值使其对外债务“蒸发”了
万亿美元。而根据相关测算，
如果美国通胀年率达到 6％，只要
经过四年，美国的国债余额 /GDP
比就可以下降 20％。当然，美元的
无序贬值可能动摇美元的信用基
础并招致债权国的反对，为此，美
国政府可能在国内采取其他常规
的债务管理思路，如政府可以更改
规定，要求养老基金必须持有更多
的低风险的投资，这将迫使他们通
过购买国债借钱给政府。以这种人
为的方式虽然可能影响到养老基
金的回报，但可以在增加国债需求
量的同时遏制利率的上涨，以达到
降低政府债务发行成本的目的。▲
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