理论篇 1.股指据《期期货货对管现理货条市例场》的将影于响 4 月 15 日实施，至此股指期货的推出已没有法律上的障碍。我中们金认所为高管层理的层表提示到，根 的“目前关于股指期货的各项准备已基本完成”。因此按照目前的进度， 股指期货的推出对“股争票取现今货年市上半年推出股指期货”有望成为现实。 四个方场的影响主要体现在波动性、流动性、走 势和成分股溢价 长货的关期面推于对。股市 出导致指场期波货动对性现影货市响场不波大动 性影响的研究，目前理论上存在三种不同观点，即股指期 都认为股指期现货货不市会场导的致波现动货性市减场小波、动波性动的性增不加变。如以 C及波动性增大。其中大部分的研究结果 一书中收集了近年来指数期货方面的许多研究成harles Sutcliffe在《 Stock Index Futures》 票一指例数。波动性实证分析表明，波动性不变的占果，其中 13 个学者针对股指期货市场对股 8 例，波动性减少的占 4 例，波动性增加的仅 对股股指市期流货动的推性出的短影资产组合进行重新配置，期响从可有而能限减会 少影对响现股货票市市场场的交直易接量投，现资 有，对投于资现者可能需要调出部分资金对 负面影响。但在股指期货推出的初期，由货市场的流动性有一定的 现象不会出现，于交易量的规模相对有限，主力机构大规模分流的 从中长期看不，股会 指对期现货货将市会场运行构成较大影响。 显著增长。由于股指期货的推出使对股场外票资市场金获形成得吸了一引种效风应，险使管股理票的市工场具和，期原货市场交易量均 资者将会提高在股市的投资比例。同时套利和套期先风险厌恶型投 活跃程度。海外市场的经验保值等新机制的产生，将提高现货市场的 量在也表明了这一点，香港1986 年推出恒生股指期货后，股票交易股当市年决就增长了后股票交易量不断增加。 60％，随如标准全普球尔主定要股股指指期期货货推 出过程中，并没有发生股指期货左右影响了股票市场走势的情况。 500 指数期货和恒经上济涨危了生指数期货推出后，股 市延续上涨趋势，推出一年内指数分别 前 38推.31K%O和SP %。这主要是由于两股市当时都处于牛市初期。相反韩国在亚洲金融 I200 股指期货后指数大幅下跌，其 主要原因是亚洲金融经济危机对股票市
场的影因响此。我 来自 中国最大的资料库下载定股市走势的们永认为远两是市者场的核的心基本是面股市和决估值定水股指平期。货，股指期货只是对指数带来扰动影响。决 境不存在逆转的迹象，同时当前沪深从目前 A 股的基本面来看，良好的外部环 明显的高估，因此我们有理由判断股 指30期0 货指的数推 20出07不 年会的对市盈率在 2223 倍左右， A 也不存在 响。 股向上运行的趋势产生实质影 成股分指股期有货溢的推价出效会应 套期保值等功能，将增加使标标的的指指数数成成分分股股的相需对求非。标机的构指投数资成者分投股资获标得的更指多数的成机分会。指 数期货 风险将大大的降低，从而吸引更多的资金集中于有稳定基本面股所面临的 股指期货推出前，标的指数成分股有溢价效支持的大盘蓝筹股上。因 此在 指期股投货指资策期略应。 的预期货 ，推使出 得对对 A沪 股深的影响可以分为两个方面：一是推出前，市场的上涨来自于对股 如果大盘股被过度炒作，短 期30就0指会数存中在的做权空重的股动的能需，求由增此加我，们推 也动可大以盘判上断涨，。股二 指是期在货推推出出后， 市场延续上涨势头，推出后有可能前 按照股指期货推出预期对回调整理。 的大盘市场的影响带来的阶段性特征，以 沪深 300指数样本股为代表 仓位将蓝基筹本价决值定股能将否成在为二投季资度者取最得为良关好注的的投焦资点收益，那。 么我 能否在沪深 300 指标股中给予合理的 低进行配置，增长预期更明确、预期增长率更高的上市们公建司议是不主能要完的全投以资在依指据数。中的权重高 2.股指期货可提高市场抗风险一个股复指杂期系统货，作而为复一杂个系重统要通的弹常金性来融 讲衍多生个产子品系，是统 金构融成市，场的重要组成部分。现代金融市场是 导致系统受损而停止运行，因此复杂任何一个子系统出现问题，都可能会 是复杂系统是一个自系统抗冲击能力会比简单的系统差受到更大的冲击。但 功能远远高于简单系组统织。现的代系金统融，市是场从是无一序个、随典机型向的有复序杂运系作统的，而系股统指，复期杂货作系统为可以完成的 场的对冲工具之一，是构筑证券市场的抗冲击能力的重要组成证券现货市 我们可以从一些实际的数据来观察股指期货对于增加金融部市分场。弹 的性，计作分用析。来以，其上平证均综指为例，以该指数增 强其抗冲击能力 2006年 1 月 1日至 2007 年 2 月 28 日以来波动率的统 10日的年波动率居然达到 ％，这是一个非常惊人的波动率，而在 2
月来自 中国最大的资料库下载券 市27场 日因出此现了单日 点的单日跌幅，如此巨大的波动，为十年来的单日最大波动，证 我们再而来遭比受较重一大下冲周击。 综指在这几年的波动率明边显一高于些美主要国证、韩券国市、场日在本相、同香时港段和内台的湾波等动地情的况股，从指 中，特可别以发是目现前上全证 球股指当期然货，这交和易沪量深最证大券、市最场成相熟对的 还 S&不P够50成0 熟指有数关，系其波。但动我率们最小，从而形成了强烈的反差。 的过大也起到一定的作用。这也非常容易理解，在认为，股指期货对抑制波动率 风险的唯一途径就是抛售手中的股票，仅有现货市场的证券市场中，投资者回避 越多，抛售的投资者越多这会导致价格进入自我反馈，即价格越低，抛售的人 可能最终因此导致价格越低，如此往复，最终将导致波动幅度日益加大，而系统 受意外冲击而而价进格入走崩低溃时状，在态期。但货 如市果场市上场进提行供了股套指期期保货值这的样投一资种者风，其险现对货冲头工寸具由，在系统遭 指空头的保护，因而不会急于在现货市场抛售股票，这 就有效减缓于受到股 系统崩溃的可能性，从而为证券市场提供了系统化的抗价格持续自我反馈而导致 股指期货的推出可以提高我国证券市场抗击风险的风弹险性的。首弹 先性由。 系指统期风货险为的我工国具的，单投边资市者场可提以供通了过做股空指机期制货，进行套期保值，从而提高于抗股风指险期能货力提；供此了外规，股避 风险积累过度才释放，从 而为系统风险的疏通提供了渠道，而 不必造成系统 更加灵活便利，而多样化的减投小资市组场成的，波也动是；构最 成后证，券股 市指场期弹货性丰的富另了一投重资要者因的素投，资多组样合化工的具， 资组合，一定会比单一类型的组合更具有风险分散的功能。投 3.股指目期前货我丰国富大机部构分盈基利金模都式采 基金持有的重仓股价格下跌，基用金精资选产个组股合、的重调仓整持相有当的投资策略，一旦市场热点发生变化， 期格货高等位金时融卖衍空生股工指具期来货对，以冲现货资本市场上的风险，即 困在难股。票国价际格上低投时资买基入金股经票常，运在用股股票指价 随之增加，期货防止股价回落造成的损失，如果股票价格继续上涨，股票的市价 期货，上可在高位继续卖空以摊薄成本。当指数下跌到一定程度时，可以平仓股指 股以指所期得货收推益出弥后补，我股 国票证现工具成熟的套利与对冲策略，券货规投的资损基失金。也 可以复制国际投资基金应用股指期货等金融衍生 的单边市场，一些采避市场风险。首先获益的将是指数型基金，在缺乏避险工具 就可以采取对冲的方取式被回动避投风资险的。指数型基金只能任由基金面值下降，而股指期货推出后，
来自 中国最大的资料库下载年金等股资指产期货管推理出公后司可，资进金入入我市国渠股道票与市投场资的工资具金将规进模一也步将拓会宽有，空社前保的基扩金大、保险资金和企业 益性的这些资产管理公司亟需股指期货来优化其资产配置，。追 求安全性与收 从容面强化价值投资的理念，从而能够 金对融市市场场的的系复统杂风化险。 公司盈利模式的个性化特以及点基，未金来与资的产各种管基理公金司与资总产规管模理的迅公速司扩不再张是，决单 定一了的基盈金利与模资式产。管 理 投资宽从度操来作看时，间有上指来数看型，将基会金有，也长有线行持业股基数金年、的地基域金板，也块会基有金短；从线投追资逐标市的场热点的基金；从 基金，也有成长型基金等。而资产管理公司管理的资产也有各来看，有重组型 金与资产管理公司，操作风格多样，投资个性丰富自的特征。这些不同类型的基 利模式，而股指期货作为极其重要的风多彩，都将会形成自己的一套有特色的盈 司的投资组合，促进基金险对冲工具，将 在很大程度上丰富基金与资产管理公 理公司特色，与资产管理公司理财产品设计进入个性化时代，彰显基金与资产管 股指期货基将金助与基资金产运管作理方公司的产品创新将进入“花样年华”。 自从国内有开放式式多样化：一、为新的开放式股票基金建仓提供了重要工具。 题。股基金以来，如何控制好建仓期的股票仓位，一直是困扰基金经理的一大难 放大功指效期，货基的金推可出以为通新过的股开指放期式货股和票现基金金来建模仓拟提股供票了组重合要，这的样工就具可。由以于在股现指期货具有资金 的情况下基本达到理想的基金净值表现结果。当然，由于建仓期金头寸相对较大 业绩也会出现较快的分化，对股指期货使用的正确与引入了股指期货，新基金的 二、机构投资者利用申购和赎回股票基否会很大程度影响到基金的投资业绩。 推出后，机构投资者可以利用股金来调整持仓结构的短线操作会减少。股指期货 良影响有望减弱。指期货来快速获得股票仓位，机构投资者对于基金净值的不 4.股指《期期货货投交资易资管金理管条理例技月》巧已 在 2007 年 2 月 7 日国务院第 168 次常务会议通过，自今年 4 深 15 日起施行，条例中第三十八条对期货公司强行平仓做了详细的规定。投资者为保证沪 外 ，3还00要 指效的资金保数管持期理一货目定合标的约是可持，用仓在资不防金至范，因被但次动是日平存指仓放数的大大前量幅提的波上保动尽证触量金发意强味平着线丧而失意许外多出机局会，成除本了，开因仓此资，有金 发强平保证金”，即投资者账户上要存入减少可用保证金，笔者定义为“防止触 保证金总额=开仓保证金+防止触发的强保平证保金证总金额；为开：仓 保证金=买入点（或前日结算价
格来自 中国最大的资料库下载动）指数×合点约×合乘数× 保证金比例× 买入合约张数；防止触发强平保证金=当日指数最大反向变 可见，客约乘数× 买入合约张数。 持仓日最大反户向从波有动效幅配度置来资计产算的。为角了度计看算，投持资仓一日张可股能指出期现货的合最约大的反最向少波资金，应通过估计 一个变动幅度，以下引入 最量大：变 动比例=次日指数最大波动指数点/（10 日最高价格10日最低价格） 客户开20仓05后 年， 1在 月账4户 日上到留 2有00根7 年据 最3月大 变13动 日比的例沪为深 300指数的数据统计结果显示（ 参见表 1）， 户持仓日内不会意外触发强平 时估算的“防止触发强平保证金”，则客 行获取利息点的概率超过 99%，客户可将多余保证金调作他用或存在银 数期货指的数现期。货货 较与指易数得到现，货又之是间现在金交交割割日，之套前利还成存本基较差低。基， 差大小与套利成本成正比，由于指 货虑与到期成货本价收格益差异%以内，即期货公司加收基的差不会太大。按照台湾经验，现 97%以上在 2 2%保证金可保证基差风险。考 却相差，最大变动比例选 和 时，达到强平点概率之差仅有 3%，但资金规模 自身资 40%，因此从客户资产有效配置角度看，建议小产配置效率，又 保证最大变动比例取 。这样既考虑客户 即最客户股指期货持仓%的概率不会出现日内触发强平点情况， 保可持用最资小金可应用按资下金式数计量算=（ 指数 10 日最高价格10 日最低价格）× 合约乘数× 5一.如、何套利期用保股值指一期般货原套理期 保值 商品的套期期货保合值约是指，进在而期无货论市场上买入（或卖出）与现货市场交易方向相反、数量相等的同种 另一个市场盈利的结果，并现且货亏市损场额价与格盈怎利样额波大动致，相最 值之所以能规避价格风险，是因为期货市场上存在以等终下，都基从能本而取经达得济到在原规一避个风市险场的上目亏的损。同套时期在保 （理： （1）、同种商品的期货（或股指期货）价格走势与现货（标的指数）价格走势一致。 （2）、现货市场与期货市场的价格随期货合约到期日的临近而趋于一致（最后结算价）。 二、套3）、商品（或投资组合）套期保值是用较小的基差风险替代较大的现货价格风险。 按期照保在值期的货类市型场 值。卖出套期保值是套上期所保持值的者头首寸先，卖股出指期期货货合套约期即保卖值空又，分持为有卖空出头套头期寸保，值以和保买护入他套在期现保货
券市商场等中采的用多。头买头入寸（股票投资组合），旨在避免价格下跌的风险，通常为基金、承销股票的 他在现货市场的空套头期头保寸值（是股套票期上保涨值者首先买进期货合约即买多，持有多头头寸，以保障 资金头寸较为紧张的机构 三、投资者采用。时资 金没有到位），旨在避免价格上涨的风险，通常为β 系数究，利通用股与指套期期货保进值行比套例期 保值时需要对投资组合中的所谓股票与指数之间的关系进行研 之间的常是计算出各个股票相对股票指数的 βi 值，然后计算出整个投资组合 P 与股票指数 假 定β。一 个组合P中有n个股票组成，第 i个股票的资金比例为X（i X1+X2+……+Xn＝1）； βi 为股第指 i 个期股货票的的套 期β 系保数值。则有：β=X1β1+X2β2+……+Xnβn 四、数量按照下式计算： ①锁股指期货套期保值应用 大机定构股者票一动般态在收股益票的上卖出套期保值 合。在有股指期货的情况下，投一入旦很判大断比大例势的不资妙金，买入了几只甚至几十只股票进行投资组 以满意的价格卖出，为了回避股票资产组合价格，下而跌手带中来的的股风票险因，仓位较重，难以在短期内 一定数量的股指期货合约，以锁定现货股票组合投资资产当前已经机获 构得投的资收者益可，以也通过卖出 所谓的卖出套期就是进行 ②锁定股票保建值仓。成 在另外一种情况下的势并且判断大盘短期内将，机买出构入现投套较资期大者保的需值上要 涨进，但行 由买于入前套期期大保势值。例如，机构投资者已经看好大 投到其他领域，短期内流动资金紧张，没有足够的资金立刻低大迷规期模间的将建股仓票，市因场上的资金转 指股期货以少量的资金先进行锁定建仓成本的买入套期保值，等 大资金到位后再此逐可渐以分利批用买股入 本票尽池可中能的小股的票目，的同。时逐渐分批平仓卖出股指期货合约，达到使组合投资中的股票的建仓成
