2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
新能源车之国产整车产业链跟踪：
比亚迪 VS 长城汽车 VS 广汽集团，爆款车型？销量？
今天，我们对国产整车产业链近期的增长情况做跟踪，本次重点对比三家：比
亚迪、长城、广汽。由于对比家数所限，新势力（蔚小理）暂不包括在内，后
续再另做报告跟踪。
这条产业链的各个环节，包括：
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：产业链图谱
来源：塔坚研究
上游——零部件供应商，包括电池、结构件、内外饰等，代表企业有福耀玻
璃、宁德时代。 中游——整车厂，代表企业有比亚迪、长城汽车、广汽集团
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
等。 下游——汽车经销商或汽车运营商等。
从产业链上的参与者近期的增长情况来看：
比亚迪——2022 年一季报，实现营收 亿元，同比+%，实现
归母净利润 亿元，同比增长 %。
长城汽车——2022 年一季报，实现营收 亿元，同比+%，归母净
利润为 亿元，同比%，环比%。
广汽集团——2022 年一季报，实现营业收入 亿元，同比+%；
归母净利润 亿元，同比分别+%。投资净收益 亿元，同
比分别+%。
从机构对产业链景气度的预期情况来看：
图：wind 机构一致预期增长和景气度情况
来源：塔坚研究
看到这里，有几个值得思考的问题：
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
1）行业近期的增长变化有什么异同点，背后体现出怎样的经营逻辑？
2）从关键经营数据看，什么样的业务布局，能在中长期更加具备竞争优势？
（壹）
首先，我们先从收入体量和业务结构对三家公司，有一个大致了解。
以 2021 年收入为例，比亚迪（ 亿元）＞长城汽车（ 亿
元）＞广汽集团（ 亿元）
从整车销量来看，长城汽车（128 万辆）＞比亚迪（ 万辆）＞广汽集
团（ 万辆）。（广汽不包括广汽本田及广汽丰田）
从收入构成看：
长城汽车——以整车销售为主，占比 %，零配件销售占比 %，提
供劳务占比 %。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
从车型结构来看，长城有五大品牌阵营：哈弗、WEY、皮卡、欧拉等。
2021 年传统品牌哈弗、WEY 两大主要品牌销量及占比下降，新能源车品牌
欧拉等品牌销量占比明显上升。2021 年，欧拉销量达 万辆、同比增长
140%。
从新能源车来看，2021 年长城新能源汽车占比 %，高于 2020 年的
%，可见新能源汽车渗透率有明显提升。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图左：车型销量图右：新能源车渗透率
来源：塔坚研究
广汽集团——收入来自整车销售，%来自商贸。整车销售收入中，主要
来自为“传祺“乘用车与“埃安“新能源车两大品牌，广汽本田和广汽丰田为合
资企业，不计入广汽集团收入。
广汽埃安是广汽集团孵化的智能电动车品牌，作为广汽新能源汽车品牌单列
运营，预计 2022 年完成混改，未来择机上市。
图：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
从车型来看，广汽集团主要有传祺（乘用车 SUV）和埃安（新能源）两大品
牌。
2021 年，新能源车埃安放量。广汽埃安全年累计总销量达 万辆，同
比增长 %，占总销量比重达 27%。
从新能源车来看，广汽的新能源渗透率增速较快，从 2020 年的 17%提升
至 2021 年的 27%，主要依靠的是埃安品牌驱动。
图左：车型销量图右：新能源车渗透率
来源：塔坚研究
比亚迪——52%来自汽车，40%来自手机部件组装，其次是二次充电电池，
占比 %。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：收入结构（单位：亿元）
来源：塔坚研究
从车型来看，销量及占比明显提升的是插电混动车型，2021 年同比增长
437%，占比约 46%。插混代表车型主要是秦、宋 DMi 系列。
从新能源车来看，比亚迪的新能源车进度很快，2021 年新能源汽车渗透率
已经高达 %，远高于 2020 年的 %。
可见，比亚迪 2022 年宣布停产燃油车，其实对其影响不大，到 2022 年 4
月其新能源车销量占比达到 %，燃油车占比不到 2%。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图左：车型销量 图右：新能源车占比
来源：塔坚研究
综上，三家企业：
1）三家产品均处于结构升级期，2021 年新能源车占比明显高于 2020 年。
2）新能源车渗透率进度差异较大，比亚迪已经完成电动化，远快于长城汽
车和广汽集团。
3）新能源汽车渗透率由高至低依次是：比亚迪（97%）＞广汽集团（27%）
＞长城汽车（%）。
（贰）
一、收入增长
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图上：季度收入增速（单位：%）
来源：塔坚研究
根据收入公式，整车销售收入=整车销量*单车价值量 ASP。所以，收入增
速取决于整车销量增速，和单车价值量。
我们将各家汽车销量及增速从三家车企销量增速看，对应至销售额上，趋势
大致一样。
图左：汽车销量 图右：单价
来源：塔坚研究
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
整车销量增速，比亚迪＞长城汽车＞广汽集团。
比亚迪远高于长城及广汽，主要原因是近期有多款爆款车型，销量大幅增长。
从 2021 年全国新能源车销量排名来看，其有三款车型排名前十。其中，
2021 年推出的混动 DMI 车型凭借高性价比，整体增速高达 400%以上。
2021 年，比亚迪陆续推出了几款搭载 DM-i 技术的主力车型：秦、宋
PLUSDM-i 其凭借在价格以及油耗方面的优势，迅速成为爆款车型。其中，
秦 PLUSDM-i 表现较好，全年售出 万辆，全球销量排名第五。
混动 DMI 成为爆款车型，原因可以总结为以下几点：
1）混动性能优化，解决了过去混动亏电油耗高的问题；热效率达到 43%，
高于丰田 IMMD 油电混动 41%，有效降低油耗。
2）高性价比，刀片电池缓解了部分电池成本压力，且产业链纵向一体化模
式下带来了成本优势。
3）错位竞争。选择新能源车型较少的 10-15 万元价格区间。该价格区间以
自主品牌长城长安吉利日系燃油车为主，而我国新能源车品牌则主要集中在
10 万以下，20-25 万价格带。
以秦 DMI 为例，价格区间定位在 15 万以内：10~15 万元细分市场消费者
较为关注油耗经济性能等性价比指标，从百公里油耗来看，秦 PLUS 要远低
于其他国产车型领克、哈弗 H6 及长安 CS75 等。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图:车型大小及百公里油耗对比
来源：东吴证券
此外，由于其混动车型占比提升，导致 2021 年平均 ASP 同比下降 %。
混动车型由于平均带电量低于纯电动车型，因此整车价格也相对较低。从其
官网来看，同一款车型宋 PLUS 混动 DM-i 售价低于纯电动 EV 售价约 2000
元。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：纯电 VS 混动车型价格
来源：官网
长城汽车，2021 年收入增速明显提升，主要还是欧拉等系列爆款车型带动。
2021 年，其新能源车欧拉 万辆，同比增速达到 137%，2021 年推出
的全新系列越野车系列全年分别销量达到 万辆，2020 年销量为 0。
越野系列均价在 20 万元以上，单车价值量远高于哈弗、WEY 等主打系列，
带动其单车均价同比增长 15%，为三家中唯一一家单车均价上升的车企。
广汽集团，2021 年收入增速略低于其他两家，其收入增长主要靠广汽埃安
驱动。
广汽埃安起初核心是 AION S，主打运营车。由于这款车销量过于依赖 B 端
出租车和网约车市场，抑制了 C 端消费。2021 年其相继推出 AIONY、V 系
列，主打潮流设计，凭借大后座空间、弹夹电池等卖点打开 C 端市场，成为
其 2021 年销量增长主力。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：埃安车型销量
来源：塔坚研究
综上可见，收入增长驱动主要靠爆款车。其中，
比亚迪爆款车型较多，所以增速更快；长城有欧拉和越野车型驱动，增速其
次；广汽主要靠埃安驱动，增速低于其他两家。
二、归母净利润增长
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：归母净利润增速（单位：%）
来源：塔坚研究
广汽集团 2021Q1 归母净利润同比增长 %，远高于当期收入增速
%，主要是实现投资收益大幅增长导致。其 Q1 投资净收益 亿元，
同比增长 %。
其投资收益增长，主要来自两家日系合资车企业绩修复。其中，广汽本田
21Q1 销量为 万辆，同比增长 %，广汽丰田销量为 万辆，同
比增长 %。
从广汽集团净利润结构来看，其盈利全部来自投资收益，自主业务仍处于亏
损状态。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
从 2017 年-2021 年，投资净收益占净利润比重从 77%提升至 160%。投资
收益主要来自两家日系车合资公司广汽丰田和广汽本田，两家分别贡献利润
57 亿元（占净利润比重 50%）、 亿元（占比 %）。
图：投资净收益
来源：塔坚研究
从财务数据来看，如果剔除了合资板块，在自主上的亏损还在加大。据财报，
广汽集团的自主板块亏损额为 亿元，同比扩大 %。
图：自主板块销量及利润
来源：中信证券
比亚迪 2021 年虽然收入高增，但其净利润负增长。2021 年全年实现净利
润 亿元，并且，其中还包括 亿元政府补助，占比 57%。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
关于净利润负增长，主要是原材料涨价及其产品结构变化。
1）原材料涨价：比亚迪解释称：“2021 年，由于全球卫生事件影响，电子
业务短期承压；受锂矿短期供不应求造成价格上涨等因素影响，导致整体成
本上升。“
2022 年一季度，面对原材料涨价等成本压力，比亚迪连续两次涨价，两次
分别上涨 1000 元-7000 元、3000 元-6000 元不等。从净利润来看，2022
年 Q1 净利润增速明显修复，同比增长 %。
2）产品结构。2021 年产品结构以高性价比混动为主，均价 10-15 万元，
价格较高的纯电比亚迪汉占比下降，主销车型是价格较低的混动，相对应地
利润空间就会变小。
三、现金流质量
从净现比来看，广汽集团经营性现金流为负，和其合资模式造成的投资收益
相关，投资收益不显示在经营活动现金流中，因而此处数据不具备参考性。
图：净现比
来源：塔坚研究
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
（叁）
对增长态势有感知后，我们接着再将各家公司的收入和利润情况拆开，看近
期财报数据。
一、广汽集团——2022Q1，实现营业总收入 亿元，同比+%；
归母净利润 亿元，同比分别+%。投资净收益 亿元，同
比分别+%。
1）从单季度利润增速来看，环比增速不及收入，原因是自主销量环比下降
以及电池等原材料上涨。
从自主品牌车型销量来看，2022Q1 广汽传祺销量 万辆，同环比分别
+%/% ； 广 汽 埃 安 销 量 万 辆 ， 同 环 比 分 别
+%/+%。广汽埃安仍表现较高增速，传祺整体销量仍保持低速
增长。
图：单季度收入、单归母净利润（单位：亿元%）
来源：塔坚研究
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
2）从历史业绩来看，
广汽集团净利润变化与收入增速变化存在较大差异。核心原因是，其收入来
自自主车型销量，即广汽传祺和广汽埃安；但利润是由两大合资车企贡献，
即广汽本田及广汽丰田。由于收入驱动力和利润驱动力差异，导致了二者趋
势变化不同。
二、比亚迪——2022 年 Q1 实现营收 亿元，同比增长 %，环
比下降 %，实现归母净利润 亿元，同比增长 %，环比增长
%。
1）从单季度业绩来看
2022 年 Q1，比亚迪汽车销量为 万辆，同比增长 180%，环比增长
%；其中新能源汽车贡献主要增量，2022 年 Q1 销量为 万辆，
同比增长 423%，环比增长 8%，主要受益于 DM-i 车型及纯电宋、元车型
销量持续高增。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
不过，其手机电子板块盈利承压，比亚迪电子 2022Q1 实现营收 亿
元，同比增长 %，实现归母净利润 亿元，同比下降 %，拉低
整体利润增速。
图：单季度收入、单归母净利润（单位：亿元%）
来源：塔坚研究
图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
三、长城汽车——2022 年一季报，实现营收 亿元，同比+%，环
比%；归母净利润为 亿元，同比%，环比%。
1）从单季度业绩来看，
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
其多款车型销量增速承压导致业绩下滑。20221-4 月，长城汽车销售 43 万
辆，同比下降 %，五大品牌中除了越野车型仍保持 60%以上高速增长
外，哈弗、皮卡、欧拉销量增速均累计同比下滑。其中新能源系列欧拉销量
万辆，累计同比下降 %。
图：单季度收入、单归母净利润（单位：亿元%）
来源：塔坚研究
图：季度收入（左）、归母净利润（右）（单位：亿元）
来源：塔坚研究
从 2022 年前 4 个月的 SUV 销量排行来看，长城汽车的核心车型哈弗 H6
出现明显下滑（同比%），同样销量下滑明显的，还有爆款 SUV 长安
CS75（同比-38%）、本田缤智（同比%），而同期增速较快的 SUV
仅有比亚迪宋 DMI 和特斯拉 ModelY。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
从价位区间来看，扣除补贴及税收优惠，比亚迪宋 PLUSDM-i、长安 CS75、
缤智、广汽传祺几款车同在 10-15 万元价位区间，属于中低档经济型车型，
主要的市场参与者就是自主品牌和日系合资。
此区间消费者对价格和油耗成本敏感度较高，而由于混动车型在油耗方便表
现较强的燃油经济性，同等价位下、在油价上涨期间，表现出较高性价比优
势。油价的上涨让许多消费者转战混动车型，导致国产自主及日系 SUV 市
场份额下降。
受此压力，各家的竞争焦点集中在混动平台上面。可以说，对国产传统车企
来说，是“得混动者得天下”——所以，长城柠檬 DHT、吉利 、长
安蓝鲸 DHT、奇瑞鲲鹏 DHT 等均计划在 2022 年推出混动车型。从长城柠
檬 DHT 定价来看，价位在 20 万元以上，性价比仍低于比亚迪 DMI。
单看 2022 年 Q1 业绩，三家车企出现边际变化有：
1）比亚迪继续保持国内市场绝对领先地位，销量破万且持续增长的车型有
6 款，宋 DMi、秦 PLUS、元（BEV）、汉、海豚、唐(PHEV)。其中除了
汉，基本全是 2021 年推出的新车型。
2）广汽埃安进入上升通道，AION Y 3 月度销量接近 1 万。
3）长城进入下滑通道，哈弗 H6 销量下降，欧拉 2 月由于部分车型盈利不
佳主动停止接单，销量下滑。越野车型仍保持高速增长。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：畅销车型月度销量
来源：塔坚研究
（肆）
对比完增长情况，我们再来看利润率、费用率的变动情况。
一、毛利率
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：毛利率（单位：%）
来源：塔坚研究
长城汽车整体毛利率有所提升，主要是低价位的哈弗品牌、皮卡品牌占比下
降，高价位的越野品牌占比提升，产品结构改善驱动毛利率提升。
2022年Q1哈弗品牌销量166756，同比下滑%，欧拉同比增长10%，
保持低速增长，但 WEY 品牌和越野车型同比分别增长 %和 %，
支撑整体利润率上升。新能源品牌欧拉销量增速降档，主要是其主动停止接
单导致。
根据欧拉品牌 CEO 董玉东，“欧拉黑猫、白猫给公司带来了巨额亏损。以黑
猫为例，单车售价仅在 5-7 万元之间，但在 2022 年原材料价格大幅上涨
后，黑猫单台亏损超万元，致使其停止接单。“
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
长城汽车规划，2022 年，计划推出 4 款欧拉车型，包括欧拉好猫、芭蕾猫、
闪电猫、朋克猫。售价区间分别在 10-15 万元、15 万~20 万元和 20 万元
以上。可见，长城设法通过高溢价的车型，扭转当前成本压力。
比亚迪毛利率明显下滑，主要是整车销售毛利率从 %降至 %，降
幅接近 8 个 pct。2021 年电池、芯片等原材料价格大幅提升，而其 2021 年
全年并未提价，导致整体毛利率下滑。
在高涨成本压力下，想通过高溢价车型提升毛利率的，不仅只有长城欧拉，
比亚迪在 2022 年推出的海洋系列，价位也有所提升。
其中，预售关注度较高的海豹，其定位于中型电动轿车，新车定价在 22-28
万元，车预计将在 2022 年 5 月份正式上市，价格对标特斯拉 Model3。
很明显，三家车企目前新能源车虽然增速高，但盈利能力均较弱。比亚迪才
微利，埃安和长城欧拉仍在亏损。
二、成本结构
整车制造属于重资产制造业，整车成本中主要是原材料和折旧。其中，直接
材料占比 90%左右，制造费用占比约 4%-6%。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：成本结构
来源：华创证券
三、期间费用率
长城汽车 2021 年研发费用增加的主要原因是报告期智能化、电动化、新车
型项目研发投入增加所致。
图：费用率（单位：%）
来源：塔坚研究
四、净利率
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：净利率（单位：%）
来源：塔坚研究
从净利润率来看，广汽集团＞长城汽车＞比亚迪。
广汽集团净利率高主要是投资收益高导致，如果单看新能源汽车业务。广汽
集团、长城汽车的新能源车仍处于亏损，比亚迪微利。
五、净资产收益率
长城汽车回报较高，主要是其净利润率及总资产周转率均处于较优水平。广
汽集团净利率较高，但总资产周转率低，主要是部分车型滞销导致整体周转
率低。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
图：ROE&ROIC(单位：%)
来源：塔坚研究
看完财务数据，我们可以发现，整车产业链已经发生较大的变化：
首先，同等价位下，燃油车有明显被新能源汽车尤其是混动车型替代的情况。
可见，新能源车已经形成了较强的产品力，已经跨过了相对燃油车的行业拐
点。这个拐点，类似于光伏的平价对行业的影响。
其次，对于整车厂而言，生意难点有两方面：1）如何持续推出爆款；2）如
何盈利。
（伍）
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
对汽车市场规模，我们采用量价法进行预测，公式为：
整车市场规模=汽车销量*单车售价。
考虑到整车行业市场空间，我们在产业链报告多次预测，本文我们重点来看
近期相关政策及产业景气度。
首先，我们来看一下行业近期的经营数据和政策变化。
一、整车行业景气度
定量来看，当前行业整体消费表现较为低迷——乘用车、商用车销量同环比
大幅下降。根据中汽协数据，2022 年 4 月汽车销售 万辆，同比下降
%、环比下降 %。受上海、长春地区卫生事件影响，国内整车销量
大幅下降。
2）新能源汽车方面
4 月新能源车销量 28 万辆，同比增长 %，环比下滑 42%，新能源车批
发渗透率 %。新能源发展同样受到当前卫生事件波及和冲击，环比出现
大幅下滑。
3）结构方面
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
插电式混动车型近几个月波动小，4 月份插电混动占比回升，根据中汽协数
据可知，纯电动车环比下降 %，插电混动车环比下降 %。插电
式混动占比再次上调至 20%以上。
图：纯电动及插电混动车型销量
来源：塔坚研究
4）车企方面
4 月新能源乘用车市场走势分化，表现好转的车企有奇瑞、吉利、长安、哪
吒、广汽。其中：
一梯队：比亚迪，月均销量在 9-10 万/月。
二梯队：上汽通用五菱、特斯拉，月均销量 2-3 万/月。
三梯队：奇瑞集团、广汽集团、吉利新能源车月度销量均超 1 万辆/月，三
家传统整车厂表现较优，销量及排名明显提升。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
四梯队：大众、长安、哪吒、长城、理想、蔚来，月均销量 5000-7000 辆
/月。
国内市场方面，CR3 由于销量遥遥领先，基本就比亚迪、特斯拉、五菱三家。
特斯拉受卫生事件影响影响严重。
三梯队、四梯队市场格局相对不稳定，并未完全拉开差距。其中，2021 年
表现较好的长城、理想、蔚来销量明显下滑，从三梯队掉入四梯队。而 2021
年新能源表现一般的吉利、长安，明显修复。
图：2022 年新能源车企销量排行榜
来源：雪球作者痛快舒畅
从整车景气度可见，传统燃油车销量严重低迷，新能源景气度有下滑但仍远
高于燃油车，根据产业链调研，这种情况主要系因卫生事件中断供应链，车
企优先保供新能源车造成。
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
此外，车企表现出现分化，比亚迪纯电动与插混双驱动夯实自主品牌新能源
领先地位；以奇瑞集团、吉利、广汽集团为代表的传统车企在新能源板块表
现相对突出。
接下来，对核心增长驱动力，以及关键竞争优势，我们来挨个拆解：
……
方案联盟
2022 年 6 月 9 日 并购优塾-专业的第三方投研机构
方案联盟
