>经营探索<Pilot Operation后 “债市风暴”时期的反思与启示文 / 陈林部会议，要求各银行限时对债券交易违规券，获取大额非法利益，然后再通过高买情况进行清理和上报，并酝酿出台新的管低卖等形式向A、B输送利益。理规则。这一现象震惊债券市场，被业内（三）一级市场不当拿券称为“债市风暴”。通过私人关系、向承销商行贿、给予回扣等方式拿到债券，或者在债券招投标债市舞弊现象过程中泄露边际价格。例如一些丙类账户背后常常是由债券（一）代持养券投资经理私下建立，或者是以投资咨询的所谓“代持养券”，是指以现券方式方式担当其顾问，首先这些丙类账户利卖出债券后，再与交易对手私下签订协用其人脉关系，从承销商手上以低于公允议，或口头约定在将来某一时点重新买回价格的价格拿到一些优质抢手的债券；其该笔债券，这种融资方式体现在市场中是次再将这些债券卖给银行，帮忙代持，并两次真实的债券交易。付给银行一定的资金拆借成本；再次银行通过债券代持，相关机构和个人会获以公允的价格卖给基金、券商这些乙类机得如下利益：构。由此，基金以公允价格得到了债券，一是金融机构在报表关键时点上把贬并且未与丙类客户直接交易，但由于丙类值的债券交由他人代持，从而在财务报表账户在一级市场低价拿券并找银行代持，上暂时掩盖亏损；二是金融机构运用买卖银行则获得了资金拆借利率，承销商的主时间差异进行低卖高买的操作，实现非法管人员拿到了分成。摄影：胡卫东利益的输送；三是放大融资杠杆，获得高（四）一级半市场套利额回报。由于债券从发行到上市，中间需要一2013年4月中旬，由审计署牵头，联（二）对敲交易段时间，在这段时间内卖出申购的债券套合公安部、中国人民银行、证监会、银监交易者以特定价格卖出（或买入）某利，便是一级半市场。简而言之，一级半会四部委对银行间债券市场进行了检查,一债券，并在随后的一段时间内买回（或市场的套利来自于一二级市场的价差。剑指代持养券等违规行为。4月24日，中卖出）此种债券，与代持养券不同的是例如一支即将发行的城投债，其规模国人民银行召开银行间债市监管高级别内该类交易的目的在于引导市场价格，创10亿元，期限7年，评级AA，票面利率是造交易量，使交易价格大幅7%，同期二级市场上7年期AA城投债收益图1：对敲交易流程图偏离市场价格，利用银行间率普遍在%，中间就存在50个基点的价1、A与B进行对敲交易，打债券市场的询价模式和熟人差，或者说500万元的低风险乃至无风险套压或抬高债券价格A方（银B方（银行、信用行、信用交易，赚取不当利差。对敲利空间。在此过程中，承销商以及与之关社等资金社等资金充裕的金充裕的金交易典型的流程如下（见图联的机构和个人，都有望参与分利。融机构）融机构）2、第三方买入（打压时）1）：（五）“过券”交易或卖出（抬高时）债券在对敲交易中，A、B“过券”的交易模式是：A账户低价3、第三方3、第三方双方一般充当坐庄的角色，过券给B账户，B再高价过户给C账户。这事后通过事后通过市场中的不公允交不公允交第三方当控制市场价格以后，由相样，B账户就获得了利益输送。“过券”易向A转易向B转移移利益利益关利益方大肆买入或卖出债交易的主要流程如下（见图2）：56农村金融研究October 2013
>经营探索<Pilot Operation图2：“过券”交易的主要流程如图2所示，“过券”交易实际操作交易均值，并不能知道市场的即时均值；中为了掩人耳目，经常是数个账户多次、三是获取相关信息成本较高，买家和卖家反复交易。图2中，A、B获得利益正输的报价以及成交信息并不在市场上广泛公ADE（10元）（12元）（9元）送、D、E获得利益负输送，C充当了中开，只是针对市场上的专业付费投资者局介人，该类交易中的低价或者高价常常只部公开，即便是机构投资者也需为此付出是元或元的差价，但是由于债市交较高的资金和人力成本。易量较大，涉及利益输送的金额也相当可市场透明度低、信息不对称，一方BCA（15元）（元）观，并且利益输出或输入的机构会不断的面不利于交易者全面及时了解市场的真发生变化。实供求，甚至扭曲对市场价格的共识，滋生异常交易；另一方面，也不利于交“债市风暴”原因分析易者对债券真实价值的准确预估，增加在于没有或私下签订回购协议，进而在会异常交易发生的概率，降低了债券市场计处理上作为两次真实的债券买卖交易。（一）债券登记结算制度设计的缺陷的资源配置效率。建议商业银行加强对该类业务的管理，对目前债市风暴主要集中在丙类账户（三）监管制度的盲点债券买卖交易进行分析判断，凡是具有回上，丙类账户是指账户持有人为非金融机目前丙类账户的监管主要由其结算代购实质的，一律按融出资金或融入资金处构法人的账户，其与甲、乙类账户的区别理人即甲类账户来进行。由于在甲类账户理，控制相关的利益输送。在于不能通过中央债券综合业务系统联网的交易对手中丙类账户占有相当比例，如（二）规范商业银行自营与理财、交易，必须通过结算代理人来交易。一是果对所辖丙类账户严格监管，势必会影响理财账户之间的交易由于丙类账户大多是非上市的中小机构，甲类账户的业绩和利益；同时，由于甲、建议加强商业银行自营户与理财户、报表上的名义盈亏对于投资者本身影响并丙类账户存在利益关联，甲类账户从主观理财账户之间交易的全面清理和内部控不大，因此大型金融机构经常找丙类账户上也不愿意对丙类账户进行严格监管。制，斩断内部关联交易的路径，封堵不透代持，以掩盖债券投资在季末、年末等关明交易和利益输送的可能通道。键时点的亏损。二是丙类账户以较少的后“债市风暴”时期商业银行（三）商业银行应建立价格验证体资金投入获得巨额的回报，实现空手套白的经营建议系，加强风险管理狼。一方面与目标交易对手谈好交易的品目前，银行间市场不是竞价交易，而种、价格、数量、时间，另一方面找到资（一）商业银行应加强对代持业务是对手交易，交易双方商量一致后即可买金雄厚的银行等甲类账户，由第三方出资交易行为的管理卖，价格存在不透明现象。建议商业银行按丙类账户投资人的指令与前述目标交易对商业银行而言代持养券等方式可带的风险管理部门应加强对前台交易的价格对手进行买卖交易。由于债券登记结算制来投资杠杆率的提高，并进而提升ROE水验证，重点排查不公允的交易，并跟踪该度设计的缺陷，为各种债券市场的乱象提平。同时商业银行可通过代持方式将债券类交易的后续回购情况。供了通道和温床。投资转往表外，有助于提高资本充足率，参考文献：（二）债券交易没有实现完全市场化美化资产负债表。1.陈果静.债市漏洞源于监管盲区[N]. 经济日我国银行间债券市场是典型的场外市但商业银行应该认识到代持业务也是报,2013-4-8.场，市场的透明度相对场内市场较低。具一把“双刃剑”，其最大风险在于是一种2.巴曙松，严敏.救赎债市当需正本清源[N]. 上海证券报，2013-5-7. 体表现为：一是交易价格的形成机制上，私下交易，没有正式的合同文本保障双方3.王琪.债市风暴对银行理财市场的影响[J].银行家，交易双方极少依靠交易系统报价，绝大多利益，一旦发生纠纷，除了道德约束，没2013（6）. 4.向鸿雁，董雪梅. 中国非金融企业债券市场监管的数债券交易仍旧是交易员之间私下交流达有其他维权措施。博弈论分析[J].金融监管，2011（6）.成意向；二是交易价格的披露上，投资者因此，鉴于代持养券等交易与质押式作者单位：中国农业银行财务会计部仅能在交易日结束后知道指定债券的当日回购、买断式回购等融资交易的本质区别October 2013农村金融研究 57
