证券研究报告
2015年 7月 28日
主题研究
相互保险：分享保险行业成长性机会的切入口
观点聚焦
投资建议
中国拥有适合相互保险发展的土壤，我们相信随着政策的放开，
相互保险将迎来快速发展时期。相互保险将成为切入保险行业的
一个重要入口，这一保险形式有望借助互联网的力量在认同群体
中迅速低成本展业，积累长期优质客户，从而为下一步发展奠定
基础。泛华保险、腾邦国际、新国都、汤臣倍健和博晖创新等上
市公司正在筹划开展相互保险业务。相互保险发展，意味着保险
牌照的进一步放开，这可能会对不具备成本优势和客户基础的中
小保险公司带来挑战。
理由
相互保险在发展前期竞争优势明显。相互保险由于实现了“股东”
和“客户”的身份统一，相对于股份制保险公司具备了产品价格
低廉、获客优势明显和客户忠诚度较高等优势。这些优势在历史
上一度推动相互保险成为保险行业的最主要组织形式，1947年人
寿相互保险公司的市场份额占到全世界人寿保险公司的 69%。从
历史经验看，相互保险优势在发展前期更能得到极致地发挥，随
着相互保险公司的规模扩大和金融行业的竞争加剧，其利用资本
市场的能力有限等短板也会随之显现。
中国相互保险前景广阔。目前，全球相互保险的市场份额约为
27%，而中国的市场份额则仅有 %左右。我们认为中国相互保
险的前景广阔，因为：1）中国保险市场目前比较混乱，民众对保
险缺乏信任，这为相互保险提供了现实条件；2）中国传统的集体
文化为相互保险发展提供基础；3）监管政策明确，解除了相互保
险的法律障碍。根据我们的测算，十年后，相互保险的市场份额
有望达到 10%，市场空间为 7,600亿元左右。
相互保险是分享保险行业成长性机会的入口。目前，在中国掀起
了一股“相互保险热”，我们认为主要由于：1）相互保险公司设
立门槛低，进入较容易；2）参与设立的机构可树立良好的企业公
益形象和获得大量优质客户；3）在后期，通过相互保险转制为股
份制保险，享有前期相互保险发展的成果。目前设立相互保险应
该寻找比较合适的切入口，以更好的利用相互保险的优势实现更
顺利的发展，其中包括：1）从发展滞后、有痛点的保险品种切入；
2）从关系紧密的群体切入；3）从互联网互助平台切入。相互保
险切入后，可通过自身内生性的增长，并结合与其他相互保险公
司合并的途径，实现后续的快速扩张。目前，泛华保险设立“E
互助”网络互助平台，并在申请相互保险牌照，新国都、汤臣倍
健、腾邦国际和博晖创新四家公司已宣布发起设立相互保险公司。
风险
政策落实低于预期。
分析员 毛军华
SAC 执证编号：S0080511020001
SFC CE Ref：AMJ527
@
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中金公司研究部：2015年 7月 28日
目录
相互保险优势在公司发展前期更突显 .............................................................................................. 4
相互保险特点：实现了“股东”与“客户”双合一 ......................................................................... 4
相互保险发展现状 ............................................................................................................... 4
相互保险竞争优势分析 .......................................................................................................... 6
相互保险竞争劣势分析 .......................................................................................................... 7
竞争优势在发展前期更突显 .................................................................................................... 9
中国相互保险前景广阔 ............................................................................................................. 11
中国相互保险处于十分初级的发展阶段 ..................................................................................... 11
中国拥有适合相互保险发展的土壤 .......................................................................................... 12
政策东风吹燃相互保险发展 .................................................................................................. 13
中国相互保险空间巨大 ........................................................................................................ 14
相互保险是分享保险行业成长性机会的绝佳入口 .............................................................................. 15
相互保险吸引力巨大 .......................................................................................................... 15
保险行业正出现“相互保险热” ............................................................................................. 16
中国相互保险公司发展模式探讨 ............................................................................................. 17
中金公司研究部：2015年 7月 28日
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
3
图表
图表 1: 相互保险公司与股份制保险公司的主要区别 .......................................................................... 4
图表 2: 美国教师退休基金会的盈余分配 ........................................................................................ 4
图表 3: 目前相互保险发展稳定，市场份额在 07年后逐渐上升 ............................................................. 5
图表 4: 寿险与财险相互保险规模相当，寿险相互保险司发展更稳定 ....................................................... 5
图表 5: 2007~2012年相互保险发展快于整个保险行业 ..................................................................... 5
图表 6: 各个地区相互保险占比 ................................................................................................... 6
图表 7: 全球最大的 10个保险市场的相互保险份额 ........................................................................... 6
图表 8: 全球相互保险市场份额最高的 10个国家 .............................................................................. 6
图表 9: 阳光农业相互保险公司的综合费用率明显低于其他可比公司 ....................................................... 7
图表 10: 相互保险公司转型主要由于利用资本市场能力有限 ................................................................. 8
图表 11: 日本第一生命保险转为股份制保险后展开了一系列的并购事件 ................................................... 8
图表 12: 部分非互助化的大型保险公司 ......................................................................................... 8
图表 13: 相互保险公司组织架构图 ............................................................................................... 9
图表 14: 60年代日本和美国的相互保险市场份额 ........................................................................... 10
图表 15: 非互助化前后相互保险公司和股份制公司数量变化对比 ......................................................... 10
图表 16: 非互助化前后相互保险市场份额变化 ............................................................................... 10
图表 17: 阳光农业相互保险的保费增长情况 .................................................................................. 11
图表 18: 中国互助保险的市场份额非常低 .................................................................................... 12
图表 19: 中国目前面临着与美国 19世纪末 20世纪初相似的保险发展环境 ............................................. 13
图表 20: 中国消费者对保险公司满意度较低 .................................................................................. 13
图表 21: 中国出台的相互保险相关政策 ....................................................................................... 14
图表 22: 欧洲相互保险监管与相互保险市场份额的关系 .................................................................... 14
图表 23: 相互保险市场空间测算 ............................................................................................... 14
图表 24: 相互保险公司与股份制保险公司设立条件对比 .................................................................... 15
图表 25: 相互保险公司商业利益的实现路径举例 ............................................................................ 16
图表 26: 相互保险公司和组织名单 ............................................................................................. 17
图表 27: 中国健康险占比仍较低 ............................................................................................... 17
图表 28: 互联网互助平台构建自组织、自管理的互助模式 ................................................................. 18
图表 29: “E互助”会员数量快速增长 ....................................................................................... 18
图表 30: 荷兰 Achmea相互保险公司通过合并逐步发展壮大为世界 500强 ............................................ 19
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4
相互保险优势在公司发展前期更突显
相互保险特点：实现了“股东”与“客户”双合一
相互保险公司与股份制保险公司是世界保险业的两种基本形态。相互保险公司实际是投
保人基于相互保障的原则设立并共同拥有，为投保人自己经营保险业务的法人组织。因
此，与股份制保险公司相比，相互保险实现了“股东”和“客户”的身份统一，这有利
于避免一般股份制保险公司中存在的保险人股东与被保险人之间的利益冲突，即保险人
有冲动赚取更多的利润，从而忽略甚至侵害被保险人的利益，出现“理赔难”等众多问
题。“股东”与“客户”双合一是相互保险的最大特点，这也决定了相互保险公司的非盈
利性，相互保险的资本主要来源于会员，同时运营的盈余成果在偿还借入资金后将最终
由会员享有。
图表 1: 相互保险公司与股份制保险公司的主要区别
资料来源：中金公司研究部
图表 2: 美国教师退休基金会的盈余分配
资料来源：公司网站，中金公司研究部
相互保险发展现状
目前，全球相互保险的市场份额约为 27%，呈现稳定且有所增长的局面。
从整个相互保险市场来看：2007~2013年，全球相互保险增长 %，年均复合增长率
%，快于全球保险行业的增长速度，市场份额也从 2007年的 %提升至 %，
增长 个百分点。
从险种来看：寿险和财险规模基本相当，寿险略大于财险，且发展更稳定。
相互保险公司 股份保险公司
股东组成 会员，会员与保险参加者是同一人 股东，股东并不限于保险参加者
权力机关 会员大会或会员代表大会 股东大会
董事选举 不以会员为限 只能是股东
资本来源 会员 股东
运营目的 互助性 营利性
保费形式
资金剩余时分别向会员摊还，不足
时向会员征收
确定保费，剩余时计入营业利
润，不足由股东填补
利益处理
公司的盈余必须先支付借入资金及
其利息之后，才能由会员享有
股东对公司利益享有股东权益和
表决权
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5
从地区来看：北美地区的市场份额最高，为 35%左右，欧洲为 30%左右，而亚洲和大洋
洲则在 20%左右，拉丁美洲和非洲最低，分别仅占 11%和 2%左右。
从国家来看：澳大利亚相互保险的市场份额最高，超过 60%，荷兰、丹麦、法国、日本
等国家的相互保险市场份额也高于 40%，而美国的相互保险市场份额也占到 36%左右。
图表 3: 目前相互保险发展稳定，市场份额在 07年后逐渐上升
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
图表 4: 寿险与财险相互保险规模相当，寿险相互保险司发展更稳定
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
图表 5: 2007~2012年相互保险发展快于整个保险行业
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
950
1050
1100 1,135
1,213 1,248
1,258
22%
23%
24%
25%
26%
27%
28%
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
全球互助保险保费 全球互助保险市场份额
502
550
580
610
656 654
636
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
100
200
300
400
500
600
700
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
互助寿险
互助寿险保费 互助寿险市场份额
483
540 535 545
556 568
622
28%
28%
29%
29%
30%
30%
31%
31%
0
100
200
300
400
500
600
700
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
互助非寿险
互助非寿险保费 互助非寿险市场份额
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
行业 互助保险
总体 寿险 非寿险
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图表 6: 各个地区相互保险占比
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
图表 7: 全球最大的 10个保险市场的相互保险份额
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
图表 8: 全球相互保险市场份额最高的 10个国家
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
相互保险竞争优势分析
逆向选择和道德风险较低。相互保险作为一个互助性组织，往往专注于某个特定群体，
这个群体对自身的风险有更清楚的认识和评价，能很好地克服信息不对称的问题，从而
更好地防止逆向选择。其次，成员之间相互了解，且利益相关，有较强的道德氛围，产
生道德风险的可能性比较低，从而规避骗保等风险。
产品价格低廉。相互保险往往能拥有更低廉的产品定价。首先，相互保险公司是非盈利
性的，投保人不必像股份制保险公司一样，为了股东要求的利润而额外付出过多保费；
其次，由于信息较对称，很多相互保险公司可省去一部分核保和核赔的费用；最后，由
于逆向选择和道德风险相对较低，相互保险公司不必在定价中过多体现这方面的风险。
在美国，相互保险公司在业务竞争中曾经大幅度降价，一直降至股份制保险公司无法与
之竞争的水平。
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
北美 欧洲 亚洲&澳洲 拉丁美洲 非洲 总计
2007 2013
变化百分比
2013 2012 2011 2010 2009 2009-2013
1 美国 % % % % % %
2 日本 % % % % % %
3 英国 % % % % % %
5 法国 % % % % % %
4 中国 % % % % % %
6 德国 % % % % % %
8 意大利 % % % % % %
7 韩国 % % % % % %
9 加拿大 % % % % % %
10 荷兰 % % % % % %
全球排名 国家
互助保险市场份额
增长率
2013 2012 2011 2010 2010-2013
1 澳大利亚 % % % % %
2 荷兰 % % % % %
3 斯洛伐克 % % % % %
4 丹麦 % % % % %
5 法国 % % % % %
6 日本 % % % % %
7 挪威 % % % % %
8 德国 % % % % %
9 匈牙利 % % % % %
10 罗马尼亚 % % % % %
2013年排名 国家
互助保险市场份额
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获客优势明显。相互保险能够有效地控制获客成本，并获得更多长期优质客户。首先，
由于非盈利性的特性使得客户更容易信任相互保险公司，从而降低了获客难度；其次，
相互保险专注于职业群体等特定的客户群体，往往有着特殊的销售渠道，比如与相关的
专业协会合作等，能快速直达客户，从而有利于降低销售成本；最后，由于客户的“主
人翁”意识，客户有更强烈的意愿去推荐公司和产品给其他客户，从而实现一个更强大
的“口口相传”的效应。
图表 9: 阳光农业相互保险公司的综合费用率明显低于其他可比公司
资料来源：保险年鉴，中金公司研究部
客户满意度和忠诚度较高。由于没有股东盈利的压力，相互保险公司往往能够开发符合
投保人长期利益但无法马上获益的险种，从而使得产品真正适合客户。其次，由于客户
即为股东，客户与公司的关系比较紧密，因此误导销售、理赔难等乱象将得到有效地改
善，相互保险公司会更注重对客户的服务质量。最后，“股东”身份的参与感也将进一步
加强这种忠诚度。综上所述，相互保险公司的客户满意度和忠诚度会相对较高。
管理未来的能力较强。股份制保险公司在制定保险费率时的假设若在未来发生负面的变
化（如长寿风险增加、投资收益率下降等），则可能直接影响到保险公司的偿付能力，严
重时可能导致保险公司破产。相互保险公司在保险定价上则有较大的回旋余地，可以使
保险费率高到保持足够的准备金，当情况更悲观时，可以最终通过投保人分摊（如增加
保费、减少保额等）加以解决；当情况更乐观时，则可清理过多的准备金，返还给投保
人。保险的主力产品终身寿险最初便是由相互保险公司引入并加以普及，而股份制保险
公司在相互保险公司推出终身寿险之前一般都只提供 1~7年的保单，相互保险公司通过
其自身的优势消除了消费者对过于长期保单不确定性的担忧。根据美国相互保险协会统
计，在美国相互保险公司的经营年限中位数为 120 年，这从一个侧面可见保险公司管理
未来的能力。
相互保险竞争劣势分析
利用资本市场的能力有限，并购和业务拓展难度较大。相互保险的保费兼具保费和资本
的性质，因此，相互保险的资本扩张与业务扩张往往合二为一，即在保户增加及保费增
加时，资本得以进一步增加。在实际运作中，一些相互保险公司也通过发债等其他途径
弥补了资本筹集等方面的不足。而股份制保险公司则通过增发股票等资本市场工具更加
灵活地向社会和股东募集资本。由于缺乏资本市场的支持，使得互助保险在并购和业务
拓展上受到束缚，无法通过资本运作快速应对市场变化。20 世纪 90 年代以来，由于各
国政府对金融业监管放松带来了金融竞争加剧，同时保险监管又要求保险公司保持更高
的资本准备金，这使得本来就资本金匮乏的相互保险公司陷入困境，相互保险公司出现
了转型为股份制保险的非互助化浪潮，以美国为例，美国寿险相互保险公司的市场份额
由 1986年的 50%降到了 2001年的近 15%。
年份 综合成本率 排名 综合成本率 排名 综合成本率 排名 综合成本率 排名
2009 % 1 % 2 % 3 % 2
2010 % 1 % 3 % 2 % 4
2011 % 1 % 2 % 4 % 3
2012 % 1 % 2 % 4 % 3
年份 综合赔付率 排名 综合赔付率 排名 综合赔付率 排名 综合赔付率 排名
2009 % 2 % 3 % 1 % 4
2010 % 3 % 2 % 1 % 4
2011 % 2 % 3 % 1 % 4
2012 % 2 % 1 % 4 % 3
年份 综合费用率 排名 综合费用率 排名 综合费用率 排名 综合费用率 排名
2009 % 2 % 3 % 4 % 1
2010 % 1 % 3 % 4 % 2
2011 % 1 % 3 % 4 % 2
2012 % 1 % 3 % 4 % 2
阳光农险 安华农险 安信农险 国元农险
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图表 10: 相互保险公司转型主要由于利用资本市场能力有限
资料来源：公司数据，中金公司研究部
图表 11: 日本第一生命保险转为股份制保险后展开了一系列的并购事件
资料来源：经济参考报，中金公司研究部
图表 12: 部分非互助化的大型保险公司
资料来源：中金公司研究部
容易形成内部人控制。法律上虽然赋予了保户所有权，且许多公司在形式上也建立了相
关的组织架构，但在实践中保户对于所有权的支配力往往比较薄弱，从而导致公司主要
由管理层进行经营和支配。这主要有两方面原因：第一，由于保户非常分散，存在交易
成本和“搭便车”的负向经济激励，保户实际上行使所有者权利的意愿并不高；第二，
由于缺乏资本市场等外部监督机制，公司经营业绩不会通过股价的变化反映在公众面前，
无法发挥公众的监督力，外部机构也无法通过资本市场收购相互保险公司，因此即使管
理层经营不善，他们也不会面临公司被收购后被撤换的风险。在实践中，保户大会无法
有效运作，所有权使用机会很少。
公司名称 转制时间 转为股份制保险公司主要原因
英国标准人寿 2004年
股票市场萎靡、低利率及产品受欢迎程度下降，导致保险公司资本金下降，再加上监管当局更高的资
金充足率要求迫使其转向资本市场筹集资金
日本第一生命保险 2008年 行业竞争加剧，解除管制，转制后希望更机动地从市场中募集资金，从而以亚洲为中心进行企业收
购，并向海外扩展
美国大都会 1999年 有利于更有效募集资金，进行业务并购和整合
时间 事件
2008年 收购财产和意外保险公司Philadelphia Consolidated Holding Corp，交易价值约47亿美元
2010年 12亿美元收购Tower Australia Group
2013年 亿美元收购印尼Panin Life40%的股权
国家 非互助化时间 公司名称
英国 2004 英国标准人寿保险公司（STANDARD LIFE）
英国 2010 英国保诚集团（PRUDENTIAL）
美国 2000 大都会人寿（METLIFE）
美国 1999 JOHN HANCOCK
美国 1998 MUTUAL OF NEW YORK
美国 2001 美国信安人寿(PRINCIPAL)
美国 2001 THE PHOENIX COMPANY
日本 2004 三井生命保险(MITSUI LIFE INSURANCE)
日本 2010 日本第一生命保险（DAI-ICHI LIFE INSURANCE）
加拿大 1999 宏利人寿保险公司(MANULIFE)
加拿大 2000 加拿大永明人寿(SUN LIFE)
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9
图表 13: 相互保险公司组织架构图
资料来源：日本生命保险官网，中金公司研究部
缺乏有效的激励机制。股份制公司往往采用跟经营业绩挂钩的股权激励等方式，实行员
工和管理层持股计划，这有利于实现经营者和所有者的利益统一，从而减缓委托代理矛
盾，实现公司的发展合力。但由于利用资本市场能力的缺失，相互保险公司无法使用此
种工具对管理层和员工进行激励，虽然很多相互保险公司为了弥补无法上市的软肋，在
管理层的薪酬设计上对标股份制公司，对管理层进行类似激励，但仍难以实现股权激励
等效果。
竞争优势在发展前期更突显
相互保险在发展前期优势更明显。相互保险公司在发展初期往往针对某一个特定的群体，
群体规模小，群体成员之间往往有生活、工作等方面的联系，因而能极致地发挥相互保
险逆向选择和道德风险低，产品价格低，获客优势明显、客户忠诚度高等优势。而后，
随着规模的不断扩大，投保人数的扩张，相互保险公司的沟通成本、管理成本等逐渐加
大，到一定程度后，这些优势可能会逐渐减弱，而缺乏资本市场支撑等劣势则可能逐渐
显现。
相互保险的发展历史见证了优劣势转换。17世纪末期，英国出现相互保险概念，并于 1696
年设立第一家火灾相互保险公司，此后相互保险公司就表现出了强大竞争优势和生命力，
并在 20世纪中叶达到高峰，根据《Best's Insurance Reports, Life-Health》的统计，1947
年人寿相互保险公司的市场份额占到全世界人寿保险公司的 69%，相互保险在这一时期
已成为保险业的主要组织形式。而后，随着保险公司的规模不断扩大、资本市场不断发
展和金融业竞争加剧，相互保险出现了上文提到的非互助化浪潮，开始走下坡路。
中金公司研究部：2015年 7月 28日
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10
图表 14: 60年代日本和美国的相互保险市场份额
资料来源：《The Organization of Insurance Companies》，中金公司研究部
图表 15: 非互助化前后相互保险公司和股份制公司数量变化对比
资料来源：《The Organization of Insurance Companies》，中金公司研究部
图表 16: 非互助化前后相互保险市场份额变化
资料来源：《The Organization of Insurance Companies》，中金公司研究部
76%
24%
日本
相互保险公司 股份制保险公司
55%
45%
美国
相互保险公司 股份制保险公司
171 135
661
1,823
-
400
800
1,200
1,600
2,000
1954 1981
相互制保险公司 股份制保险公司
43%
57%
1983
相互制保险公司 股份制保险公司
69%
31%
1947
相互制保险公司 股份制保险公司
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11
中国相互保险前景广阔
中国相互保险处于十分初级的发展阶段
中国只有一家相互保险公司。2004 年 11 月，保监会批准成立黑龙江阳光农业相互保险
公司，探索中国农业保险发展道路和创新农业保险体制，这标志着我国第一家相互制保
险公司的诞生，也是目前保监会批准设立的国内唯一一家相互制保险公司
中国在相互保险领域的相关探索。除了阳光农业相互保险外，我国也陆续进行了相互保
险的探索，主要包括两种类型，一种是政府主导的类保障体系，作为政府保障体系的补
充，主要包括了 1993年由中华全国总工会创办的中国职工保险互助会等；一种是民间探
索的相互保险，主要包括 2011年由民间人士张马丁创办的“抗癌公社”网络平台和 2014
年泛华保险集团推出的“E 互助”网络互助平台等，目前这些平台规模还较小，且由于
没有牌照，处于比较尴尬的境地。
中国相互保险发展相比国外十分落后。根据 ICMIF的统计数据，目前我国相互保险的市
场份额只有 %左右，远低于全球 27%左右的水平。与亚洲和大洋洲其它国家相比，
也远低于澳大利亚、日本、韩国等国家，甚至低于印度的市场份额水平。我国的相互保
险仍处于十分落后的初级发展阶段。
图表 17: 阳光农业相互保险的保费增长情况
资料来源：公司数据，中金公司研究部
304
536
1,612 1,649
1,409
1,692
2,258
2,754 2,712
-50%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
阳光农业保费收入 阳光农业保费收入增速 行业保费收入增速
中金公司研究部：2015年 7月 28日
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
12
图表 18: 中国互助保险的市场份额非常低
资料来源：《ICMIF Global Mutual Market Share 2013》，中金公司研究部
中国拥有适合相互保险发展的土壤
中国保险业的信任危机为相互保险发展提供现实条件。从相互保险发展历史上来看，20
世纪初的信任危机导致了股份制保险公司纷纷“互助化”，而我国目前类似的保险市场环
境也将有力地推动相互保险的发展。
► 信任危机导致了历史上的互助化浪潮。20世纪初，保险界掀起一股股份制公司向相
互制保险转变的浪潮。推动这一转型的主要原因在于信任危机。19世纪，美国的保
险业快速发展，但保险市场却相当混乱，20世纪初，几个大型寿险公司更是爆出丑
闻，在这样的背景下，1905年纽约州成立了由参议员阿姆斯特朗为首的委员会，开
展对保险业的调查，揭露了许多不合理现象，如公司办公费用浪费惊人，误导销售，
保单持有人利益被忽视，代理人的佣金和公司官员的薪水太高等等。消费者对商业
股份制保险公司有强烈的排斥感，更信赖非盈利性的相互保险。在美国，1900 到
1936年间，至少 15家大型寿险股份公司转为相互制，其中包括最大的三家公司——
大都会、保平和保德信。
► 中国目前面临着与美国 19 世纪末 20 世纪初相似的保险发展环境。19 世纪中期到
晚期，美国寿险业从最初的几家公司发展到 1869年 80多家，而从 2002年到 2009
年，中国保险公司数量从 42 家增长到 131 家，保费规模都快速增长；尽管当时美
国保险业发展迅猛，但许多批评家认为它是对生命的亵渎，而目前中国的老百姓对
保险的认知度也有待提高，中国人的“保商”仍不合格；19世纪后半期，美国出现
了佣金“回扣”、诱导转保、销售误导等混乱市场竞争现象，目前，中国市场的不当
竞争行为也逐渐增多，行业秩序也比较混乱，在销售、赔付等方面普遍存在服务质
量差的问题，消费者普遍对保险公司满意度不高。在这样的环境下，民众对股份制
保险公司的信任度较差，相互保险将更容易获得消费者的信任，为市场提供更好的
选择。
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日本
中国
韩国
澳大利亚
印度
2013 2007
中金公司研究部：2015年 7月 28日
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图表 19: 中国目前面临着与美国 19世纪末 20世纪初相似的保险发展环境
资料来源：杨明生《重温阿姆斯特朗调查对我国保险业发展和监管的启示》，中金公司研究部
图表 20: 中国消费者对保险公司满意度较低
资料来源：中国质量协会《2014年度全国财产保险行业用户满意度测评结果》，中金公司研究部
中国的集体文化为相互保险提供意识基础。从中国的文化来看，中国是一个讲究集体文
化的国度，提倡团结友爱互助的传统美德，例如中国很多宗族都设有“互助基金会”，提
倡族亲互助的风尚。中国的集体文化将使得互助保险的概念更容易与人们的观念对接，
使得人们更容易接受和理解相互保险的方式，从而为互助保险在中国的发展提供良好的
文化土壤。
政策东风吹燃相互保险发展
法律缺位一直是中国相互保险发展的最大障碍。1995年，在我国经济体制“转型”的背
景下产生的《保险法》中规定保险企业组织形式只能采取“股份制”和“国有独资”两
种形式。2002年，在《保险法》的第一次修改中，相互保险公司曾被写进修改草案，但
后来因与《公司法》冲突而最终删去。法律缺位成为相互保险发展的最大障碍，使得中
国相互保险的发展远远落后于其他国家。
政策放开将迎来爆发式发展。2014年 8月，国务院发布《国务院关于加快发展现代保险
服务业的若干意见》，明确提出“鼓励开展多种形式的互助合作保险”，正式将互助保险
的发展提上议程。2015 年 1 月，保监会出台《相互保险组织监管试行办法》，为相互保
险的设立、运行提供了法规依据，扫除相互保险的法规障碍。至此，相互保险的发展正
式获得“正统”身份。从国外的经验来看，政府的支持对相互保险的发展有着至关重要
的作用，对相互保险监管相对宽松的国家，相互保险的市场份额比较高，而采取限制甚
至禁止的国家，相互保险的市场份额往往比较低。目前中国的政策环境宽松，鼓励态度
明显，随着政策的逐步落实，我们预计压抑许久的相互保险将迎来爆发式发展。
环境 美国 中国
保险业高速发展
美国寿险业从1960年当初的几家公司发展到1869
年末的80多家公司；
寿险业的认可资产从1860年的亿美元迅速增
长到1900年的亿美元，接下来的10年更加迅
猛，至1910年已经翻番, 达到38. 76亿美元
从2002年到2009年，中国保险公司数量从42家增长
到131家；
保费收入增长倍达万亿，保险公司总资产增长
6倍多, 达到4. 8万亿
保险的社会认知度较低
当时许多批评家公然谴责它是对生命的亵渎，他
们认为保险把人们的生命变成了一件“商品”
当前中国民众对中国保险业的认知程度有待提高，
中国人的“险商”仍不合格
混乱的市场竞争
19世纪后半期，美国保险代理人通常会向客户支
付保费佣金“回扣”，且回扣比例不断攀升；
恶意诋毁竞争对手时常出现；
为了争取更多的客户，诱导转保、销售误导等恶
意竞争手段屡见不鲜
市场上的不正当竞争行为也日益增多, 保险市场秩序
混乱。割喉式的高手续费和佣金竞争便是其中之
一，并存在诈欺和误导消费者等行为
对保单持有人权益的侵害 存在诱导转保、“唐提式保单”等行为 存在假机构、假保单和假赔案，销售误导，理赔难
72
73
74
75
76
77
78
79
2013 2014
满意度指数
17%
38%
0%
10%
20%
30%
40%
2013 2014
客户抱怨率
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图表 21: 中国出台的相互保险相关政策
资料来源：中金公司研究部
图表 22: 欧洲相互保险监管与相互保险市场份额的关系
资料来源：《AMICE_European-Mutual-Insurance-Manifesto-2014》，中金公司研究部
中国相互保险空间巨大
随着中国对相互保险市场的放开，我们预计相互保险将可能出现井喷式的发展机会，除
了新成立的相互保险公司，不排除有部分已有的股份制保险公司互助化，当然前提是相
关政策允许。我们对相互保险未来十年的市场空间做了大致测算，我们选取了英国、韩
国和意大利三个市场作为基准，若 2024 年分别能达到相应国家目前的相互保险市场份
额，则中国相互保险市场规模将分别约为 5,700亿元、7,600亿元和 万亿元。其中，
由于韩国为亚洲相互保险市场的代表，市场份额与亚洲市场平均接近，且文化等各方面
因素也与中国更为接近，因此，7,600亿元的测算更具有参考意义。
图表 23: 相互保险市场空间测算
资料来源：中金公司研究部
时间 发文单位 法规 内容
2005年 保监会产险部
《关于相互制保险公司课题研究
及阳光农业相互保险公司发展若
干意见的函》
要求阳光公司坚持“先农险、后商险，先
局部、后放大”的原则，“立足垦区、覆
盖全省、走向全国”的三步走战略，承担
起探索中国农业保险发展道路和创新农
业保险体制的历史使命
2006年6月 国务院
《国务院关于保险业改革发展的
若干意见》
探索发展相互制、合作制等多种形式的
农业保险组织
2014年8月 国务院
《国务院关于加快发展现代保险
服务业的若干意见》
明确提出“鼓励开展多种形式的互助合作
保险”，鼓励保险业充分发挥经济社会发
展的稳定器和助推器作用
2015年1月 保监会 《相互保险组织监管试行办法》
对相互保险的设立、会员、组织结构、
业务规则和监督管理等做了细致规定
政策 国家 互助保险市场份额 市场份额排名
罗马尼亚 >40% 1
捷克 20%-40% 2
拉托维亚 10%-20% 4
保加利亚（仅寿险） 20%-40% 3
希腊（仅非寿险） 10%-20% 5
爱尔兰（仅寿险） 0-10% 9
立陶宛 10%-20% 6
爱沙尼亚 0-10% 7
马耳他 0-10% 8
塞浦路斯 0-10% 10
限制
禁止
允许
2014A 2024E
保险深度 A % %
保险深度增幅（百分点） B
GDP C 636,463 1,205,867
GDP CAGR D %
行业总保费规模 E=C*A 20,240 74,764
相互保险市场份额 F1 % %
相互保险保费规模 I=E*F1 212 5,682
相互保险市场份额 F2 % %
相互保险保费规模 I=E*F2 212 7,626
相互保险市场份额 F3 % %
相互保险保费规模 I=E*F3 212 17,121
情形三：10年后达到意大利相互保险现有市场份额
相互保险市场空间测算（单位：亿元）
情形一：10年后达到英国相互保险现有市场份额
情形二：10年后达到韩国相互保险现有市场份额
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相互保险是分享保险行业成长性机会的绝佳入口
相互保险吸引力巨大
进入门槛相对较低。在设立环节，相比股份制公司，相互保险公司的进入门槛更低，优
势更大：其所需的初始运营资金远远低于股份制保险公司的注册资本 2 亿元的要求，同
时，借款也可作为初始运营资金的来源；保险合同持有人即为相互保险公司的股东，而
股份制保险公司对股东要求苛刻。与此同时，在后续运营环节，股份制寿险公司背负着
“7年盈利魔咒”，一般需多年之后才能实现盈利，股东方需承担持续的投入和支持，对
于股东方压力不小。而对于参与设立相互保险公司的机构而言，则不存在类似的问题和
压力，这对于希望分享保险行业成长性机会的民营资本，无疑是一个十分有吸引力的入
口。
图表 24: 相互保险公司与股份制保险公司设立条件对比
资料来源：《相互保险组织监管试行办法》，《中华人民共和国保险法》，中金公司研究部
实现获客与公益的统一。由于相互保险的非盈利性特点，参与设立相互保险公司将有利
于提升企业的公益形象；同时，相互保险也将为合作机构带来客户等资源，兑现商业利
益。正是基于以上这些考虑，许多机构纷纷参与设立相互保险公司，并谋求与相互保险
公司建立紧密的战略合作关系。
► 有利于树立企业的公益形象。相互保险的公益属性较强，目前包括“抗癌公社”和
“E 互助”在内的相互保险探索，最初基本都是从公益的角度出发，提倡人人互助
的精神。这一特点将有利于参与设立相互保险的企业树立良好的公益企业形象。
► 有利于带来大量且优质的客源。相互保险公司的竞争优势将为相关机构带来大量的
长期优质客户，降低获客成本和难度，通过交叉销售等途径实现强大的协同效应。
“抗癌公社”的创始人张马丁表示：“公社中大量的具有同样属性的人的存在，就必
然会对企业商家产生吸引力，从而产生形式各异的广告和增值服务机会，同时也可
以借此为社员提供医疗服务”；“E 互助”在未来也可能通过论坛植入营销等方式推
荐理财产品和医疗服务；从国外看，许多相互保险公司充分利用客户资源开展与外
界的合作，如日本生命保险开展另外一家产险公司 AioiNissay Dowa Insurance的代
理业务，英国公平人寿将年金的业务引流到 Canada Life。
内容 相互制保险公司 股份制保险公司
一般相互保险组织：1亿元
专业性、区域性相互保险组织：1000万
涉农相互保险组织：不得低于100万元
初始运营资金可来源于捐赠或借款
主要股东：具有持续盈利能力，净资
产不低于人民币2亿元。
保险公司单个股东（包括关联方）出
资或者持股比例不得超过保险公司注
册资本的20%。
境内企业法人向保险公司投资入股：
财务状况良好稳定，且有盈利。
境外金融机构向保险公司投资入股：
最近三个会计年度连续盈利；最近一
年年末总资产不少于20亿美元；国际
评级机构最近三年对其长期信用评级
为A级以上
对股东要求
保险合同持有人即为股东，没有特别要
求。
注册资本的最低限额为人民币2亿元初始运营资金
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► 有利于进一步利用数据和资金等资产。随着相互保险公司的积累，大量的客户行为
数据、赔付数据等将形成宝贵的数据资产，为合作机构提供了开发相关业务的数据
基础。同时，相互保险公司也将聚集一大笔资金，这些资金成本低廉，且多为长期
资金，通过投资合作等方式将为合作机构开展其他相关业务提供强大的资金支持。
图表 25: 相互保险公司商业利益的实现路径举例
资料来源：《相互保险组织监管试行办法》，《中华人民共和国保险法》，中金公司研究部
未来实现非互助化。从 20世纪末兴起的非互助化浪潮中，我们可以看到相互保险公司在
未来的发展可能性。目前，我们可以看到相互保险发展的巨大成长空间，未来随着相互
保险的发展，只要非互助化对保户和管理层都有利，那么非互助化可能是未来发展的出
口。对于与相互保险公司建立长期紧密战略关系的企业，特别是与管理层有着密切关系
的企业，其承接该相互保险的转制可能性比较大，这无疑使得这些企业直接享有互助保
险前期发展带来的良好积累，为未来股份制相互保险公司的发展打下坚实的基础。
保险行业正出现“相互保险热”
随着保险行业的《相互保险组织监管试行办法》的出台，目前全国正掀起一波“相互保
险热”，争先希望分享保险行业快速发展的机会。目前，许多主体正在积极筹备和申请相
互保险牌照，包括上市公司、互联网互助平台，协会组织等各种类型的申请者。从目前
看来，申请设立的相互保险公司寿险居多，且集中在健康险等领域。
► 在上市公司方面，6月 10日，新国都、汤臣倍健、腾邦国际和博晖创新四家上市公
司各出借自有资金 5,000、5,000、5,000、4,500万元，发起设立信美相互人寿保险
公司（筹），初始运营资金 10亿元，出借资金后公司拟占初始运营资金的 5%、5%、
5%、%。
► 在互联网平台方面，“抗癌公社”、“E互助”和“壁虎”都在申请相互保险牌照，其
中，据媒体报道，“壁虎”更是在不到 4个小时征集到相互保险的创始会员 1,000名。
► 在协会组织方面，南开大学天津校友会 4 月宣布，该组织正筹备成立一家专业相互
保险公司“天津公能相互健康保险公司”（暂定），主要针对健康养老方面。
► 今年以来，在国家工商总局披露的预核准名称里面，已出现至少五家疑似相互保险
的公司，分别是汇友建工相互保险有限公司、国民互助保险有限责任公司、中海达
财产相互保险有限公司、众康互助保险有限责任公司和万诚相互人寿保险有限公司
等。
公司 商业利益的实现
日本生命保险
从事保险公司Aioi Nissay Dowa Insurance的车险和火险代理业务，从而为
Aioi Nissay Dowa Insurance输送了大批优质客户
英国公平人寿 与Canada Life合作，将自身未提供的annuity的业务引流到Canada Life
抗癌公社
随着社员人数的壮大，将产生各种广告和增值服务机会，同时也可以借此
为社员提供医疗服务；现在正在与大都会人寿合作赠保险
E互助 目前先积累客户，未来不排除通过论坛植入营销等方式为会员推荐理财产
品和医疗服务
腾邦国际
设立相互制人寿保险公司（或组织），通过与新型保险组织建立战略关
系，有利于公司积累长期优质客户，为公司带来稳定的收入，对公司未来
持续发展也将产生积极的影响
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图表 26: 相互保险公司和组织名单
资料来源：相关公司和机构网站，中金公司研究部 注：由于信息披露不全，此名单可能不完整
中国相互保险公司发展模式探讨
从发展滞后、有痛点的保险品种切入。目前，中国保险行业险种发展不均衡，财险中车
险仍一头独大，占据行业 70%以上的市场份额，其他险种发展滞后；而寿险行业的健康
险和养老险也发展相当滞后。相互保险公司从这些发展滞后的险种切入，解决行业痛点，
难度可能会更小，发展可能会更顺利。以健康险为例，目前我国的医疗支付中，社保占
了约七成，个人自费超过两成，商业保险公司赔付仅占不到 2%，医疗支付有很大的缺
口，这正是由于健康险发展滞后带来的。2014 年健康险保费只有人身险保费收入的
%，往年基本都低于 10%，这与美国等发达国家寿险、养老年金、健康险三足鼎立
状态差距甚远。随着疾病年轻化趋势的加重，人们对健康重视程度的加强，健康险产品
的需求和供给矛盾将更加明显。正是在这样的背景下，“抗癌公社”和“E互助”等互助
平台诞生并迅速发展起来，相互保险具备逆向选择和道德风险相对较小等优势，可以很
好地发挥对投保人的保障作用，弥补健康险的发展不足。
图表 27: 中国健康险占比仍较低
资料来源：万得资讯，中金公司研究部
从关系紧密的群体切入。这种切入法属于相互保险公司的典型做法，国外许多相互保险
公司一开始便是从创始人身边的朋友、同事、村庄等切入，致力于为一个关系紧密的群
体提供互保。目前世界 500 强中的相互保险公司大部分便是这么起源的，如美国教师退
休基金会 1918年从学校的教师群体起步，目前覆盖了学术界、医药界和文化界等群体，
成为世界 500 强之一。关系紧密的群体往往有共同的纽带和类似的需求，彼此之间有信
任和道德约束，能将相互保险的相关优势发挥得更淋漓尽致。目前，国内已有机构开始
准备进行这方面的尝试，如南开大学天津校友会正筹备成立“天津公能相互健康保险公
司”，以更好地为校友提供养老健康服务。
建立时间 公司 参与筹建主体 主要保险内容 类型
是否申请相
互保险牌照
2004年 黑龙江阳光农业相互保险公司
农业互助保险，商业车险、财险、意
外险等
相互保险公司 NA
1993年 中国职工保险互助会
职工保障性质的寿险、健康险、意外
险等
政府主导类保障体系 否
2011年 慈溪市龙山镇伏龙农村保险互助社
短期健康医疗保险、意外伤害保险、
家庭财产险等
政府主导类保障体系 否
2013年 慈溪市龙山农村保险互助联社
短期健康医疗保险、意外伤害保险、
家庭财产险等
政府主导类保障体系 否
2011年 “抗癌公社”互助平台 重大疾病险 民间探索相互保险 是
2014年 “E互助”互助平台 泛华保险服务集团 重大疾病险 民间探索相互保险 是
2015年 “壁虎”互助平台 疾病、意外等 民间探索相互保险 是
正在筹建 天津公能相互健康保险公司（筹） 南开大学天津校友会 健康、养老等 民间探索相互保险 是
正在筹建 信美相互人寿保险公司（筹）
新国都、汤臣倍健、腾邦国
际和博晖创新
人身保险、再保险等 民间探索相互保险 是
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0%
2%
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8%
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14%
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
健康险占人身险比重
中金公司研究部：2015年 7月 28日
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从互联网互助平台切入。互联网极大地缩减了人们的地理距离和沟通成本，这为相互保
险在更大范围内聚集有相同需求的人提供了可能。同时互联网在运营上也将改变传统保
险的做法，构建了一种自组织、自管理的互助模式，摒弃中间环节和中间费用，从而提
高互助的运行效率，获得最高的性价比。与从关系紧密的群体切入相比，此种模式最大
的好处在于快速扩展用户，节省成本，更符合年轻一代的习惯，但由于成员来自陌生的
不同终端，道德约束力相对较差，而且这种模式更适合比较简单的互助计划。目前，国
外的相互保险公司也纷纷通过互联网改善运营效率，但拓展客户基本还是通过代理和其
他中介的渠道。国内已出现多个互助平台，包括“抗癌公社”、“E互助”和“壁虎”等。
图表 28: 互联网互助平台构建自组织、自管理的互助模式
资料来源：“壁虎”互助，中金公司研究部
图表 29: “E互助”会员数量快速增长
资料来源：公司数据，中金公司研究部
内生式成长+合并成长。从相互保险公司的发展历程来看，一方面，相互保险公司通过
不断吸收投保人，一步一步实现规模的增长，最终达到规模效应，实现内生式成长；另
一方面，也有许多相互保险公司为了追求更快的发展，与其他相互保险公司合并，从而
快速扩大规模，实现跨越式发展。例如荷兰 Achmea 相互保险公司，通过不断的合并志
趣相同的相互保险公司，从最开始 39个人的规模，经过 200多年的发展逐步成为今天的
世界 500 强。相互保险公司的合并不像股份公司收购企业那般灵活和简单，而需要双方
志趣一致，并经过复杂谈判才能达成。随着相互保险在中国的兴起和发展，未来合并也
将会是一大趋势。
-
5
10
15
20
25
30
35
2014/8/1 2014/10/1 2014/12/1 2015/2/1 2015/4/1 2015/6/1
e互助会员数量变化(万人)
中金公司研究部：2015年 7月 28日
图表 30: 荷兰 Achmea相互保险公司通过合并逐步发展壮大为世界 500强
资料来源：荷兰 Achmea相互保险公司网站，中金公司研究部
Achmea
合并GAK
1949 1985 1987 1990 1995 2005
Zilveren Kruis
39人组成的火险互
助组织
Zilveren Kruis
合并
Vereniging
Gezondheidszorg
Centrum Nederland
Avéro
多家相互保险公司
合并形成
AVCB
Avéro Verzekeringen
和
Centraal Beheer
合并形成
Achmea
Zilveren Kruis
和
AVCB
合并形成
1998
Achmea
合并
PVF pensioenen
2000 2007年以后
Achmea
合并
Interpolis
2007
Achmea
合并Agis
Vereniging Achmea
合并了大量相互保险公司
及健康保险基金后，形成
了Achmea社区
