全国中文核心期刊·财会月刊阴控制性股东与中小股东的代理成本模型分析万立全渊博士冤渊河南财经学院郑州450002冤【摘要】从追求自身利益最大化的角度出发，控制性股东往往会安排公司做出某些投资决策、规模扩张以及控制权转移等非效率选择行为，从而产生代理成本。控制性股东在公司中所占所有权的比例越小，代理成本就越大，控制性股东在公司中的所有权与控制权的分离是此类代理成本产生的根本原因。【关键词】代理成本所有权控制权私人收益Jensen等（1976）将代理成本分为三类：委托人的监督费Y的总价值；于B约B，即控制性股东从项目X中得到的XY用、代理人的担保费用和委托人的剩余损失。这种代理成本主私人收益小于从项目Y中得到的私人收益。控制性股东该要是针对所有权广泛分散下的股东与经营者、股东与债权人如何选择呢？作为理性的经济人，控制性股东追求的是自之间的代理冲突而言的，其产生的原因是信息分布的不对称、身收益的最大化。控制性股东从项目X中得到的总收益为契约的不完全以及代理人的道德风险与逆向选择等。随着研琢（V-B）+B，从项目Y中得到的总收益为琢（V-B）+XXXYY究的深入，学者们发现，世界上大多数国家中所存在的委托代B，其中琢为控制性股东所占公司所有权的比例。Y理冲突主要是所有权集中下控制性股东与中小股东、所控制因为V跃V，所以公司应该选择项目X进行投资。但XY公司之间的代理冲突。这种代理成本产生的原因与Jensen等是，考虑到公司在控制性股东的控制之下，控制性股东会从自（1976）所界定的代理成本产生的原因有所不同。但目前的研身收益最大化的角度进行公司的投资决策，其通过比较琢（V-X究文献对这种代理成本并无一个明确的定义，更没有解释清B）+B与琢（V-B）+B的大小来决定应选择的投资项目。XXYYY楚其产生的原因。本文试图利用数学模型从控制性股东追求如果琢（V-B）+B约琢（V-B）+B，则控制性股东会选XXXYYY自身利益最大化的动机以及控制性股东分离所控制公司的所择项目Y。整理琢（V-B）+B约琢（V-B）+B，可得：XXXYYY有权和控制权的角度说明控制性股东与中小股东的代理成本V-V约［（1原琢）/琢］伊（B-B）（1）XYYX（下文除非特别说明，代理成本均是指这种代理成本）产生的可见，虽然V跃V，但是如果V与V之差小于［（1原XYXY原因。琢）/琢］伊（B-B），那么控制性股东会选择项目Y。YX代理成本可以理解为控制性股东对中小股东的不利影当琢为变量时，［（1原琢）/琢］伊（B-B）对琢求导，可得（-1/YX2响，或者说是控制性股东对中小股东利益的掠夺，这种掠夺的琢）伊（B-B）约0，可见，给定投资项目的分布情况，随着控制YX相关证据可从控制性股东所进行的关联方交易、利润操纵和性股东所占公司所有权比例的减小，控制性股东选择无效率实施的股利政策等方面去寻找，因而很多实证研究从控制性的项目Y的可能性将增加。控制性股东在无效率的项目Y和股东控制下的公司的股利政策、关联方交易、盈余管理等角度有效率的项目X间的私人收益的差距越大，公司的价值损失间接研究代理成本。但是，这些研究并没有说明代理成本产生就越大。假定B-B越，当琢越时，只有当项目Y和YXX的真正根源。控制性股东通过交叉持股等方式分离其所控制项目X的总价值之差小于项目X的总价值的3豫时，控制性公司的所有权和控制权，这样他们只拥有公司的少量所有权股东才会放弃更有效率的项目。但是，当琢越时，除非两个就掌握了公司的实际控制权。笔者认为，可从投资决策的非效项目的总价值之差超过项目X的总价值的27豫，否则，控制率选择、公司规模扩张的非效率选择以及控制权转移的非效性股东会拒绝更有效率的项目。率选择三个方面对代理成本加以说明。二、公司规模扩张的非效率选择一、投资决策的非效率选择假定不考虑资金的利息，并且不存在控制性股东的情况假设公司可以从两个投资项目X和Y中选择一个进行下，公司是将利润分配给股东还是进行再投资主要取决于新投资。如果投资项目X，其总价值为V，V分为两部分：所的投资项目是否能产生更多的利润。但是，如果公司存在控制XX有股东都可以分享的所有权收益S以及只能由控制性股东性股东，由于控制性股东可以从投资项目中获得私人收益，则X享有的控制权私人收益（以下简称“私人收益”）B，可知V=公司规模扩张的决策可能因其为了攫取私人收益而改变。也XXS+B。同样，投资项目Y，其总价值为V，并且V越S垣B。就是说，即使公司没有好的投资项目，控制性股东也可能迫使XXYYYY假定：淤V跃V，即投资项目X的总价值大于投资项目公司将利润投资于难以盈利甚至可能亏损的项目，而不是将XY援下旬窑23窑阴
阴财会月刊·全国优秀经济期刊利润分配给股东。率转移方面。假设公司现在的控制性股东I拥有公司所有权这里涉及两个问题：一是公司是否会将利润用于扩大投的比例为a，公司价值为V，V可分解为所有权收益S和控III资以增大公司规模；二是公司是否会考虑将亏损的资产予以制权私人收益B，即V=S+B。控制性股东I的总收益为IIII出售以缩小公司规模。这两个问题对控制性股东而言是相同aS+B，即其所分得的共享收益与私人收益之和。如果控制II的：只要控制性股东从新增投资项目或从亏损资产中得到的性股东I为控制性股东域所取代，则公司价值为V，V也域域私人收益足够大，那么其就会迫使公司做出扩大投资或保留可分解为两个部分S和B，即V=S+B，控制性股东域域域域域域亏损资产的决策，这两种决策都是控制性股东对公司规模的的总收益为aS+B。域域非效率选择。当V约V时，即S+B约S+B时，控制权转移给控制性I域II域域假设：淤公司有一项资产产生的价值为V，V可分解为两股东域是有效率的。然而，如果a很小，则控制权转移的决策个部分，即由所有股东分享的所有权收益S和由控制性股东更多地取决于私人收益B和B的大小。也就是说，当存在I域独享的私人收益B；于出售该项资产得到的收入为P，P跃V；两个控制性股东时，控制权转移的充要条件为：盂琢为控制性股东在公司中所占所有权的比例。aS+B>aS+B（3）域域II如果公司存在控制性股东，尽管对公司来说出售这项资考虑两种情况：产是最优选择，控制性股东可能不会同意将公司资产出售并（1）V>V，即控制权从控制性股东I转移到控制性股域I将出售资产的收入分配给所有股东，因为，出售这些资产会使东域能够提高公司价值，控制权转移是有效率的。将V=S+II控制性股东失去从该项资产中所能得到的私人收益。另一种B和V=S+B代入不等式（3），整理可得：I域域域情况是一个独立的第三方有一份同样的资产，控制性股东为B原B<［琢/（1原琢）］（V原V）（4）I域域I了从中攫取私人收益B，可能会迫使公司以P的价格购买这这意味着，当且仅当不等式（4）成立时，有效率的公司控份并不能给公司带来利润的资产，而不会将P作为股利分配制权转移才会发生。给股东。对控制性股东来说，这两种决策是等价的，只要下列（2）V>V，即控制权转移后，公司的总价值减小，无效I域条件得以满足：率的公司控制权转移发生。a（V原B）+B>aP（2）将V=S+B和V=S+B代入不等式（3），整理可得：III域域域当V>P原［（1原琢）/琢］B时，控制性股东为了获得私人收B原B>［琢/（1原琢）］（V原V）（5）域II域益就会迫使公司做出扩大规模的非效率决策，效率损失为这意味着，只要不等式（5）成立，公司控制权的无效率转P原V=［（1原琢）/琢］B。移就会发生。2当综合这两种情况可以发现，控制权转移是否有效率主要a为变量时，［（1原琢）/琢］B对a求导可得：（-1/琢）B约0，意味着控制性股东所占所有权的比例越小，公司越有可能取决于私人收益之差与［琢/（1原琢）］（V原V）的比较，而这依I域做出非效率扩张的决策，代理成本会越大。而且，这种代理成赖于琢的大小。当琢为变量时，［琢/（1原琢）］（V原V）对琢求I域2本随着a的减小而加速增加。因此，如果控制性股东所占公司导，可得［1/（1-琢）］（V原V），因此，控制性股东所占的所有I域所有权的比例下降，会导致以下公司规模扩张的非效率选择：权比例越小，无效率的控制权转移发生的可能性越大，有效率一方面增加公司做出非效率决策的次数，即本应该出售的亏的控制权转移发生的可能性越小。损资产没有出售；另一方面导致公司的非效率扩张的程度加总之，通过上述三种情况的分析可以看出，代理成本产生深，即随着其所占所有权比例的下降，控制性股东会要求购买的根源是控制性股东对所控制公司的所有权与控制权的分方支付更高的价格才愿意出售资产。当a越时，控制性股东离，而且，控制性股东在公司中所占所有权的比例越小，代理选择无效率扩张的范围为（V，V+B），当a下降到时，该范成本越高。因此，要降低代理成本就有必须控制所有权与控制围变为（V，V+9B）。如果B为V的10豫，则当a越时，只要P权的分离程度，而增大控制性股东的直接持股比例、缩短控制超过资产价值的10豫，控制性股东就愿意出售资产。但当a下链条等都是切实可行的方法。降到时，除非获得一个超过公司资产价值90豫的价格，否主要参考文献则，控制性股东不愿意出售资产。Jensen袁:ManagerialBehavior袁三、控制权转移的非效率选择控制性股东的代理成本也可能表现在公司控制权的无效Economics袁1976曰3阴窑24窑援下旬
