债市专题研究REITs投资手册（一）：发行篇.pdf

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证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 1/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2026 年 04 月 27 日 REITs投资手册（一）：发行篇 ——债市专题研究 核心观点 当前 REITs 一级市场受关注度正持续提升，核心得益于其收益确定性高、风险可控 的突出优势，已成为固收类产品增厚收益的重要抓手。本文重点介绍 REITs 一级市 场概况及打新策略，为投资者提供参考。 q REITs发行概况 1、REITs发售流程详解 REITs从发起到上市需经历申报、注册及发售三大阶段。发起人完成项目筹备后 向省级发改委报送材料，省级发改委 10个工作日内完成审核后转报，国家发改委 委托评估后向证监会推荐。 进入注册发行阶段后，管理人联合网下投资者询价并与战略投资者签署配售协议， 公告认购价格后完成分层认购，发售流程主要涵盖信息披露、战略配售、网下询 价定价、网下配售及公众认购五个环节。 2、一级市场形成“首发+扩募”双轮驱动格局 我国公募 REITs一级市场已形成“首发+扩募”双轮驱动格局。自 2021年首批 9 单公募 REITs设立以来，市场稳步扩容，截至目前累计成立 81只、发行规模 2089 亿元。2024年受政策推动发行节奏提速，三四季度发行规模分别达 148亿元、262 亿元；2025年因底层资产质量走弱及监管趋严，首发节奏放缓。 扩募与首发共同构成双轮驱动，作为已上市 REITs的市场化再融资机制，其流程 与首发类似，目前已有 9只产品完成扩募、总金额 122亿元。 扩募注入的优质资产具备更强的稳定现金流创造能力，且收购定价相对公允合 理，其静态分派率通常优于二级市场已溢价的存量份额，可直接增厚基金整体可 分派现金流。以已披露扩募后 2026 年现金分派率预测值的 5 只 REITs 为例，扩 募后现金分派率平均提升 %，对于投资者而言 REITs扩募会带来重要的投资机 会。 3、REITs的一级投资者有哪些？ REITs一级市场投资者可分为战略投资者、网下投资者和公众投资者。结合当前 已上市的 79只公募 REITs产品发行数据统计，上述三类投资者获配份额占比呈现 显著分化，其中战略投资者配售占比达 72%，网下投资者配售占比为 20%，公众 投资者配售占比为 8%，机构资金主导一级市场配售的特征较为突出。 从公募 REITs一级发行配售机制来看，战略投资者、网下投资者、公众投资者在 资质定位、定价权、配售规则与持仓约束上存在核心差异： 战略投资者多为原始权益人、长期机构及产业资本，属于长期锁仓型资金，配售 份额占比最高，核心作用是稳定发行、绑定产业资源，通常设有锁定期，无定价 权，按网下询价结果定价认购，侧重长期持有获取稳定分红与资产增值。 网下投资者为券商、基金、保险等专业机构，具备定价话语权，发行价通过其询 价确定，配售份额次之，锁定期较短或无强制锁仓，是定价中枢的核心决定方。 公众投资者含个人及小额零散机构，门槛最低、无资质限制，配售份额占比最小， 全程比例配售，无锁定期，上市即可交易，参与便捷但中签率偏低，投资以小额 配置、短期交易为主，对发行定价无直接影响。 券商与保险是公募 REITs最主要的机构投资者。从一级市场配售结构观察，以中 金安徽交控 REIT为例，原始权益人及关联方是最主要的战略投资者，获配占比达 72%；其余战略配售份额主要由机构持有，其中券商及保险机构均占据 8%的较高 分析师：唐嵩 执业证书号：S1230524020003 tangsong@ 相关报告 1 《固收+扩容浪潮下的转债配 置变局——26Q1 公募基金持仓 分析》 2 《资金面“三问三答”》 3 《从 30-10 年国债利差理解本 轮债市行情》 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 2/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 比例。网下配售层面，券商自营与保险资金分别获配 39%与 31%，为网下投资者 中的核心配置力量。 4、如何衡量 REITs一级市场热度？ 与债券市场相似，认购倍数是观测公募 REITs 一级市场申购情绪的常用指标。 受 REITs投资者结构分层机制影响，其认购倍数可划分为网下认购倍数与公众认 购倍数，两类指标整体走势较为趋同。自 2021年首批 REITs上市以来，认购热度 与上市首日涨跌幅整体呈现显著正相关关系： 一方面，高认购倍数往往对应市场情绪偏积极，该类情绪会向二级市场传导，进 而支撑首日价格上行。 另一方面，高认购倍数对应较低的获配比例，大量未获配资金在上市首日于二级 市场持续买入，进一步推升价格表现。历史数据亦显示，在 2022 年、2025 年及 2026年等认购热度较高的阶段，REITs上市首日平均涨幅亦相应偏高。 发行折溢价率是一级市场认购热度在定价端的直接映射。受行业景气度、底层资 产质量、市场情绪及二级市场表现等多重因素影响，公募 REITs的发行价与底层 资产估值存在偏离，进而呈现出折价或溢价发行。 从已发行的 81只公募 REITs来看，其中 58只为溢价发行、4只为平价发行、19 只为折价发行。整体来看，REITs发行溢价率走势略滞后于中证 REITs全收益指 数。2021-2022年，市场处于快速扩容初期，供给阶段性不足叠加投资者配置热情 高涨，发行溢价率走高。2023-2024年，二级市场表现偏弱，情绪传导至一级市场， 发行溢价率整体处于低位，折价发行现象频现。2025年下半年，发行溢价率曾阶 段性抬升，对应 6 月询价窗口市场情绪相对回暖；但随着二级市场再度走弱，一 级市场溢价率也未能持续修复。 q REITs打新策略解析 1、什么是 REITs打新策略？ REITs 打新策略是指投资者在公募 REITs 首发阶段，通过网下认购或公众认购 渠道参与基金份额申购，并在基金上市初期择机卖出，核心赚取一、二级市场间 定价差异的事件驱动型策略。REITs 打新策略的收益核心依赖于产品上市初期的 价格表现，而其波动主要集中于上市首日，首日涨跌幅基本决定了打新的整体收 益水平。 从历史表现来看，REITs 上市首日破发现象较少，至今仅 5 只产品出现破发。涨 幅在 5%以内的数量占比最高，达到 40%，其次为涨幅在 25%-30%区间的标的， 其中触及首日 30%涨幅上限涨停的产品数量已达 15只。 2、如何测算 REITs打新净收益？ REITs打新策略的净收益取决于获配比例、上市初期涨跌幅和资金成本。REITs 打新收益来源可拆分为两部分：一是获配份额在上市后相对发行价实现的价差收 益；二是未获配资金自退款日至上市卖出前一日可产生的闲置资金收益。相应地， 打新成本主要体现为自缴款日至上市卖出前一日的资金占用成本。 从测算结果来看，公募 REITs 网下打新平均收益率为 %，公众投资者打新收 益率为 %。该收益水平与上市首日涨幅存在显著差距，核心原因在于较低的 获配比例显著摊薄了整体收益。REITs打新虽单轮绝对收益水平不高，但具备胜 率较高、风险可控、可规模化运作等优势，是固收+产品实现收益增强的重要工 具。 q 风险提示 1）REITs相关政策出现变化；2）REITs发行进度不及预期；3）历史经验不代表 未来。 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 3/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 REITs发行概况 ............................................................................................................................................ 5 REITs发售流程详解 ............................................................................................................................................................. 5 REITs首发+扩募推动市场规模提升 .................................................................................................................................. 6 REITs的一级投资者有哪些？ ............................................................................................................................................. 7 如何衡量 REITs一级市场热度？ ....................................................................................................................................... 9 2 REITs打新策略解析 .................................................................................................................................. 12 3 风险提示 ..................................................................................................................................................... 16 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 4/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： REITs申报及注册发行流程 .................................................................................................................................................. 5 图 2： REITs询价及认购流程 .......................................................................................................................................................... 6 图 3： 2021年以来产权类和特许经营权类 REITs首发规模 ........................................................................................................ 6 图 4： 不同资产类型 REITs累计首发规模 ..................................................................................................................................... 6 图 5： REITs扩募流程 ...................................................................................................................................................................... 7 图 6： REITs累计扩募规模 .............................................................................................................................................................. 7 图 7： REITs扩募后分派率变化 ...................................................................................................................................................... 7 图 8： REITs投资者获配份额 .......................................................................................................................................................... 8 图 9： 中金安徽交控 REIT战配结构 .............................................................................................................................................. 9 图 10： 全部 REITs网下投资者结构 ............................................................................................................................................... 9 图 11： REITs网下认购倍数与公众认购倍数 ................................................................................................................................ 9 图 12： 不同资产类型 REITs网下认购倍数 ................................................................................................................................. 10 图 13： 不同资产类型 REITs公众认购倍数 ................................................................................................................................. 10 图 14： REITs发行折溢价走势 ...................................................................................................................................................... 10 图 15： 不同资产类型 REITs发行折溢价 ..................................................................................................................................... 10 图 16： REITs上市首日平均涨跌幅 .............................................................................................................................................. 12 图 17： REITs上市首日涨跌幅分布情况 ...................................................................................................................................... 12 图 18： 网下 REITs打新的收益构成与成本 ................................................................................................................................. 13 图 19： 2021-2025年 REITs网下和公众打新收益率 ................................................................................................................... 15 表 1： 战略投资者、网下投资者和公众投资者对比 ..................................................................................................................... 8 表 2： 公募 REITs发行折溢价与认购倍数 ................................................................................................................................... 10 表 3： 某公募 REITs各类型投资者认购费率 ............................................................................................................................... 13 表 4： 公募 REITs网下与公众打新收益 ....................................................................................................................................... 13 表 5： 当前在审首发 REITs项目 ................................................................................................................................................... 15 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 5/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 REITs 发行概况 REITs发售流程详解 REITs 从发起到上市需经历申报、注册及发售三大阶段。在申报阶段，发起人完成项 目筹备后，向项目所在地省级发改委报送申报材料，省级发改委 10个工作日内完成受理审 核，对符合条件的项目报送国家发改委，中央企业可直接报送。其次，国家发改委委托咨询 评估机构开展评估，符合要求的由国家发改委向证监会推荐。进入注册发行阶段，管理人联 合网下投资者开展询价，同时与战略投资者签署配售协议，最终公告基金份额认购价格，面 向战略投资者、网下投资者及公众投资者完成分层认购。 图1： REITs 申报及注册发行流程 资料来源：发改委，上交所，浙商证券研究所 REITs发售流程包括发行人信息披露、战略配售、网下询价定价、网下配售和公共投 资者认购。具体来看： ①在询价日前 8个工作日，基金管理人提交业务申请文件和信息披露文件，交易所在收 到申请材料之日起 5 个工作日内对材料进行核对，审核通过后基金管理人对拟定的询价日 期进行确认，次日发行人披露询价公告、基金合同和招募说明书等材料。 ②在询价日前 1个工作日，发行人在询价平台完成首轮剔除，剔除异常账户、限制账户、 询价禁入账户，主要包括中国证券业协会发布的《REITs配售对象限制名单》所列机构，以 及根据规则要求剔除原始权益人及其关联方、基金管理人、财务顾问、战略投资者等与定价 存在利益冲突的主体。在询价日当天，网下投资者最终确认本次询价的账户信息，并进行询 价申报。网下投资者可为其管理的不同配售对象分别报价，每个配售对象只能提供 1 个报 价，同一网下投资者全部报价中的不同拟认购价格不得超过 3个。此后，发行人可登陆发行 人系统查看加权均价和中间价（剔除前），剔除低于认购价格的申报，确认网下投资者认购 价格和网下发售份额总量。 ③认购起始日前 4个工作日，网下投资者通过投资者系统可查询配售对象的认购价格、 认购数量上限、询价报价的拟认购数量、是否被剔除及原因。 发起人 报送 注册地省级发 改委 注册地省级 发改委 项目所在地 省级发改委 跨省 不符条件项目 10日内退回 报送 国家发改委 咨询评估机构 委托 报送 证监会 管理人 网下投资者 战略投资者 询价 配售协议 公告基金份额 认购价格 公众投资者 认购 申报阶段 注册发行阶段 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 6/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图2： REITs 询价及认购流程 资料来源：发改委，上交所，浙商证券研究所 REITs首发+扩募推动市场规模提升 自 2021年 6月 7日首批 9单公募 REITs正式设立以来，我国公募 REITs市场规模稳步 扩容，截至目前累计成立产品 81只，合计发行规模达 2089亿元。2024年 REITs发行节奏 显著提速，核心驱动因素为 2024年 7月国家发改委印发《关于全面推动基础设施领域不动 产投资信托基金(REITs)项目常态化发行的通知》，政策层面明确鼓励 REITs常态化扩容，直 接带动发行规模放量，2024 年三季度、四季度发行规模分别达 148 亿元、262 亿元。随着 2025 年底层资产质量边际走弱叠加监管审核标准趋严，公募 REITs 发行节奏明显放缓。分 项目属性来看，产权类和特许经营权 REITs累计发行 1212亿元和 877亿元。分资产类型来 看，交通基础设施类 REITs发行规模最高，主要由于高速公路 REITs单只规模较大。 图3： 2021 年以来产权类和特许经营权类 REITs 首发规模 图4： 不同资产类型 REITs 累计首发规模 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 扩募作为 REITs 产品的重要属性，与首发上市共同构成我国 REITs 市场双轮驱动的 发展格局。REITs扩募是已上市公募不动产投资信托基金在存续期内，依规新增发行基金份 额募集资金，用于收购符合政策导向与监管要求的优质基础设施不动产，以优化资产组合、 增厚现金流分派能力的市场化再融资机制。公募 REITs 首发上市满 6 个月后可向发改委申 报扩募，扩募流程也与首发类似：管理人履行内部决策并经持有人大会审议通过后，新购入 项目经发改委推荐，提交交易所审核；审核通过后报证监会完成变更注册。随后按规则实施 向特定对象和不特定对象发售，完成资金募集与资产收购，最后申请扩募份额上市。 发售申请与处理 网下投资者询价 认购 管理人提交申请 管理人确认询价日 披露询价公告 X-8 X-4 X-3 完成首轮剔除 确认询价账户信息 确认认购价格和发售份额 X~X+K X X-1 网下投资者查询认购情况 确认认购日期 投资者认购 L-4 L-4 L-M 注：X日为询价日，L日为认购起始日，M日为认购终止日 0 50 100 150 200 250 300 350 20 21 Q2 20 21 Q3 20 21 Q4 20 22 Q1 20 22 Q2 20 22 Q3 20 22 Q4 20 23 Q1 20 23 Q2 20 23 Q3 20 23 Q4 20 24 Q1 20 24 Q2 20 24 Q3 20 24 Q4 20 25 Q1 20 25 Q2 20 25 Q3 20 25 Q4 20 26 Q1 20 26 Q2 亿元 产权类 特许经营权类 0 100 200 300 400 500 600 700 800 交 通 基 础 设 施 园 区 基 础 设 施 消 费 基 础 设 施 仓 储 物 流 能 源 基 础 设 施 保 障 性 租 赁 住 房 新 型 基 础 设 施 生 态 环 保 水 利 设 施 市 政 设 施 亿元 发行金额 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 7/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图5： REITs 扩募流程 资料来源：发改委，上交所，浙商证券研究所 截至目前，全市场中已有 9只 REITs完成扩募，扩募总金额为 122亿元。从效果上看， 新增优质成熟基础设施资产具备更强的稳定现金流创造能力，且收购定价相对公允合理，其 静态分派率通常优于二级市场已溢价的存量份额，可直接增厚基金整体可分派现金流。以已 披露扩募后 2026 年现金分派率预测值的 5 只 REITs 为例，扩募后现金分派率平均会提升 %，因此对于投资者而言 REITs扩募会带来重要的投资机会。 图6： REITs 累计扩募规模 图7： REITs 扩募后分派率变化 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所（注：分派率为 2026年预测值） REITs的一级投资者有哪些？ REITs一级市场投资者可分为战略投资者、网下投资者和公众投资者。结合当前已上 市的 79只公募 REITs产品发行数据统计，上述三类投资者获配份额占比呈现显著分化，其 中战略投资者配售占比达 72%，网下投资者配售占比为 20%，公众投资者配售占比为 8%， 机构资金主导一级市场配售的特征较为突出。 初步磋商 尽职调查 专业机构出具意见 内部决策程序 披露临时公告 向新购入项目所 在地省级发改委 报送材料 报送国家发改委 证监会 交易所 变更注册批复 无异议函 提交基金份额持有 人大会投票表决 基金在决议生效公 告日前停牌 持有人大会表决 通过 实施交易方案 向特定对象发售 向不特定对象发售 申请扩募份额上市公告上市交易公告书 0 20 40 60 80 100 120 140 20 23 -06 20 23 -08 20 23 -10 20 23 -12 20 24 -02 20 24 -04 20 24 -06 20 24 -08 20 24 -10 20 24 -12 20 25 -02 20 25 -04 20 25 -06 20 25 -08 20 25 -10 20 25 -12 20 26 -02 20 26 -04 亿元 0% 2% 4% 6% 8% 10% 中航京能国际能源REIT 华夏基金华润有巢REIT 国泰海通东久新经济REIT 国泰海通临港创新产业园REIT 华夏北京保障房REIT 扩募前 拟扩募资产 扩募后 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 8/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图8： REITs 投资者获配份额 资料来源：Wind，浙商证券研究所 从公募 REITs一级发行配售机制来看，战略投资者、网下投资者、公众投资者在资质定 位、定价权、配售规则与持仓约束上存在核心差异： 战略投资者多为原始权益人、长期机构及产业资本，属于长期锁仓型资金，配售份额占 比最高，核心作用是稳定发行、绑定产业资源，通常设有锁定期，无定价权，按网下询价结 果定价认购，侧重长期持有获取稳定分红与资产增值。 网下投资者为券商、基金、保险等专业机构，具备 REITs定价话语权，发行价通过其询 价确定，配售份额次之，锁定期较短或无强制锁仓，是定价中枢的核心决定方。 公众投资者含个人及小额零散机构，门槛最低、无资质限制，配售份额占比最小，全程 比例配售，无锁定期，上市即可交易，参与便捷但中签率偏低，投资以小额配置、短期交易 为主，对发行定价无直接影响。 表1： 战略投资者、网下投资者和公众投资者对比 战略配售 网下投资 公众发售 构成 项目原始权益人及其关联方、长期战略合 作的机构 证券公司、基金管理公司和保险公 司等专业机构投资者 普通个人投资者及一般机构投资者 定位 长期稳定资金 价格发现 流动性补充 发售比例 原始权益人或其关联方：≥20% 其他专业机构投资者：基金管理人确定 ≥（1-战略配售比例）×70% 1-战略配售比例-网下投资比例 认购顺序 第一顺位 第二顺位 第三顺位 锁定期要求 原始权益人或其关联方：20%的部分不少 于 60 个月，超出 20%的部分不少于 36 个 月 无 无 是否有定价权 无 有 无 资料来源：上交所，证监会，浙商证券研究所 券商与保险是公募 REITs最主要的机构投资者。从一级市场配售结构观察，以中金安 徽交控 REIT为例，原始权益人及关联方是最主要的战略投资者，获配占比达 72%；其余战 略配售份额主要由机构持有，其中券商及保险机构均占据 8%的较高比例。网下配售层面， 券商自营与保险资金分别获配 39%与 31%，为网下投资者中的核心配置力量。 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 2021 2022 2023 2024 2025 2026 亿份 战略投资者 网下投资者 公众投资者 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 9/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图9： 中金安徽交控 REIT 战配结构 图10： 全部 REITs 网下投资者结构 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 如何衡量 REITs一级市场热度？ 与债券市场相似，认购倍数是观测公募 REITs一级市场申购情绪的常用指标。受 REITs 投资者结构分层机制影响，其认购倍数可划分为网下认购倍数与公众认购倍数，两类指标整 体走势较为趋同。自 2021年首批 REITs上市以来，认购热度与上市首日涨跌幅整体呈现显 著正相关关系：一方面，高认购倍数往往对应市场情绪偏积极、定价预期偏乐观，该类情绪 会向二级市场传导，进而支撑首日价格上行；另一方面，高认购倍数对应较低的获配比例， 大量未获配资金在上市首日于二级市场持续买入，进一步推升价格表现。历史数据亦显示， 在 2022 年、2025 年及 2026 年等认购热度较高的阶段，REITs 上市首日平均涨幅亦相应偏 高。 图11： REITs 网下认购倍数与公众认购倍数 资料来源：Wind，浙商证券研究所 REITs一级市场认购倍数与底层资产现金流稳定性相关度较高。网下认购倍数与公众 认购倍数在各底层资产类型间的排序基本一致。其中，市政设施、保障性租赁住房、新型基 础设施及能源基础设施板块认购倍数居前，或源于政策支持力度较强、现金流稳定性突出、 抗周期属性明确，机构与公众投资者参与意愿普遍较高。相对而言，园区基础设施、消费基 础设施、生态环保及交通基础设施板块排名靠后，核心原因在于其底层资产表现高度依赖企 业入驻率、产业景气度及终端消费需求，项目运营存在一定不确定性，一级市场整体认购热 情偏弱。 原始权益人及关 联方 72% 券商资管 8% 保险 8% 私募基金 5% 券商自营 3% 原始权益人及关联方 券商资管 保险 私募基金 券商自营 企业 基金专户 信托 券商自营 39% 保险资金投资账 户 31% 集合信托计划 8% 券商资管 8% 基金专户 7% 私募基金 6% 券商自营 保险资金投资账户 集合信托计划 券商资管 基金专户 私募基金 信托自营 0 5 10 15 20 25 30 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2021 2022 2023 2024 2025 2026 % 网下认购倍数 公众认购倍数 上市首日涨跌幅，右 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 10/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图12： 不同资产类型 REITs 网下认购倍数 图13： 不同资产类型 REITs 公众认购倍数 资料来源：Wind，浙商证券研究所（注：市政设施、新型基础设施、水 利设施和生态环保 REITs数量较少，因此颜色上有所区分） 资料来源：Wind，浙商证券研究所 发行折溢价率是一级市场认购热度在定价端的直接映射。受行业景气度、底层资产质 量、市场情绪及二级市场表现等多重因素影响，公募 REITs的发行价与底层资产估值存在一 定偏离，进而呈现折价或溢价发行的结果。从已发行的 81只公募 REITs来看，其中 58只为 溢价发行、4只为平价发行、19只为折价发行。整体来看，REITs发行溢价率走势略滞后于 中证 REITs全收益指数。2021-2022年，市场处于快速扩容初期，供给阶段性不足叠加投资 者配置热情高涨，发行溢价率中枢持续上行。2023-2024年，二级市场表现偏弱，情绪传导 至一级市场，发行溢价率整体处于低位，折价发行现象频现。2025年下半年，发行溢价率曾 阶段性抬升，对应 6月询价窗口市场情绪相对回暖；但随着二级市场再度走弱，一级市场溢 价率也未能持续修复。 图14： REITs 发行折溢价走势 图15： 不同资产类型 REITs 发行折溢价 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 表2： 公募 REITs 发行折溢价与认购倍数 名称 上市日期 项目属性 资产类型 发行折溢价 网下认购倍数 公众认购倍数 中金普洛斯仓储物流 REIT 2021/6/21 产权类 仓储物流 % 红土创新盐田港仓储物流 REIT 2021/6/21 产权类 仓储物流 % 东吴苏州工业园区产业园 REIT 2021/6/21 产权类 园区基础设施 % 华安张江产业园 REIT 2021/6/21 产权类 园区基础设施 % 博时招商蛇口产业园 REIT 2021/6/21 产权类 园区基础设施 % 浙商证券沪杭甬高速 REIT 2021/6/21 特许经营权类 交通基础设施 % 平安广州交投广河高速公路 REIT 2021/6/21 特许经营权类 交通基础设施 % 中航首钢生物质 REIT 2021/6/21 特许经营权类 生态环保 % 富国首创水务 REIT 2021/6/21 特许经营权类 生态环保 % 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 新 型 基 础 设 施 保 障 性 租 赁 住 房 市 政 设 施 能 源 基 础 设 施 水 利 设 施 消 费 基 础 设 施 园 区 基 础 设 施 仓 储 物 流 交 通 基 础 设 施 生 态 环 保 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 市 政 设 施 保 障 租 赁 住 房 新 型 基 础 设 施 能 源 基 础 设 施 仓 储 物 流 水 利 设 施 园 区 基 础 设 施 消 费 基 础 设 施 生 态 环 保 交 通 基 础 设 施 600 700 800 900 1000 1100 1200 1300 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 21 -0 6 21 -0 9 21 -1 2 22 -0 3 22 -0 6 22 -0 9 22 -1 2 23 -0 3 23 -0 6 23 -0 9 23 -1 2 24 -0 3 24 -0 6 24 -0 9 24 -1 2 25 -0 3 25 -0 6 25 -0 9 25 -1 2 26 -0 3 点 发行折溢价均值 指数收盘价，右轴 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 生 态 环 保 新 型 基 础 设 施 能 源 基 础 设 施 保 障 性 租 赁 住 房 市 政 设 施 水 利 设 施 仓 储 物 流 园 区 基 础 设 施 消 费 基 础 设 施 交 通 基 础 设 施 发行折溢价均值 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 11/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 华夏越秀高速公路封闭式基础设施 REIT 2021/12/14 特许经营权类 交通基础设施 % 建信中关村产业园 REIT 2021/12/17 产权类 园区基础设施 % 华夏中国交建高速 REIT 2022/4/28 特许经营权类 交通基础设施 % 国金中国铁建高速 REIT 2022/7/8 特许经营权类 交通基础设施 % 鹏华深圳能源 REIT 2022/7/26 产权类 能源基础设施 % 华夏北京保障房 REIT 2022/8/31 产权类 保障性租赁住 房 % 红土创新深圳安居 REIT 2022/8/31 产权类 保障性租赁住 房 % 中金厦门安居保障性租赁住房 REIT 2022/8/31 产权类 保障性租赁住 房 % 华夏合肥高新产园 REIT 2022/10/10 产权类 园区基础设施 % 国泰海通临港创新产业园 REIT 2022/10/13 产权类 园区基础设施 % 国泰海通东久新经济 REIT 2022/10/14 产权类 园区基础设施 % 华泰江苏交控 REIT 2022/11/15 特许经营权类 交通基础设施 % 中金安徽交控 REIT 2022/11/22 特许经营权类 交通基础设施 % 华夏基金华润有巢 REIT 2022/12/9 产权类 保障性租赁住 房 % 华夏杭州和达高科产园 REIT 2022/12/27 产权类 园区基础设施 % 嘉实京东仓储基础设施 REIT 2023/2/8 产权类 仓储物流 % 中航京能国际能源 REIT 2023/3/29 产权类 能源基础设施 % 中信建投国家电投新能源 REIT 2023/3/29 特许经营权类 能源基础设施 % 中金湖北科投光谷产业园 REIT 2023/6/30 产权类 园区基础设施 % 中金山高集团高速公路 REIT 2023/10/27 特许经营权类 交通基础设施 % 国泰海通城投宽庭保障性租赁住房 REIT 2024/1/12 产权类 保障性租赁住 房 % 华夏金茂商业 REIT 2024/3/12 产权类 消费基础设施 % 嘉实物美消费 REIT 2024/3/12 产权类 消费基础设施 % 华夏华润商业 REIT 2024/3/14 产权类 消费基础设施 % 嘉实中国电建清洁能源 REIT 2024/3/28 产权类 能源基础设施 % 易方达深高速公路 REIT 2024/3/29 特许经营权类 交通基础设施 % 中金印力消费基础设施 REIT 2024/4/30 产权类 消费基础设施 % 工银河北高速集团高速公路 REIT 2024/6/28 特许经营权类 交通基础设施 % 华夏特变电工新能源 REIT 2024/7/2 产权类 能源基础设施 % 华夏深国际仓储物流 REIT 2024/7/9 产权类 仓储物流 % 中信建投明阳智能新能源 REIT 2024/7/23 产权类 能源基础设施 % 华安百联消费 REIT 2024/8/16 产权类 消费基础设施 % 华夏首创奥特莱斯 REIT 2024/8/28 产权类 消费基础设施 % 博时津开科工产业园 REIT 2024/9/19 产权类 园区基础设施 % 华夏大悦城商业 REIT 2024/9/20 产权类 消费基础设施 % 易方达广州开发区高新产业园 REIT 2024/9/23 产权类 园区基础设施 % 招商基金招商蛇口租赁住房 REIT 2024/10/23 产权类 保障性租赁住 房 % 华泰紫金宝湾物流仓储 REIT 2024/10/29 产权类 仓储物流 % 华夏南京交通高速公路 REIT 2024/11/1 特许经营权类 交通基础设施 % 中金联东科技创新产业园 REIT 2024/11/5 产权类 园区基础设施 % 银华绍兴原水水利 REIT 2024/11/8 特许经营权类 水利设施 % 招商基金公路高速公路 REIT 2024/11/21 特许经营权类 交通基础设施 % 华泰紫金南京建邺产业园 REIT 2024/12/3 产权类 园区基础设施 % 工银蒙能清洁能源 REIT 2024/12/10 产权类 能源基础设施 % 中金重庆两江产业园 REIT 2024/12/11 产权类 园区基础设施 % 广发成都高投产业园 REIT 2024/12/19 产权类 园区基础设施 % 华安外高桥仓储物流 REIT 2024/12/25 产权类 仓储物流 % 平安宁波交投杭州湾跨海大桥 REIT 2024/12/26 特许经营权类 交通基础设施 % 招商科创孵化器 REIT 2024/12/31 产权类 园区基础设施 % 中航易商仓储物流 REIT 2025/1/24 产权类 仓储物流 % 易方达华威农贸市场 REIT 2025/1/24 产权类 消费基础设施 % 国泰海通济南能源供热 REIT 2025/2/17 特许经营权类 市政设施 % 华夏金隅智造工场 REIT 2025/2/26 产权类 园区基础设施 % 汇添富九州通医药仓储物流 REIT 2025/2/27 产权类 仓储物流 % 汇添富上海地产租赁住房 REIT 2025/3/31 产权类 保障性租赁住 房 % 南方顺丰物流 REIT 2025/4/21 产权类 仓储物流 % 华泰苏州恒泰租赁住房 REIT 2025/5/21 产权类 保障性租赁住 房 % 中金亦庄产业园 REIT 2025/6/26 产权类 园区基础设施 % 中金中国绿发商业资产 REIT 2025/6/27 产权类 消费基础设施 % 创金合信首农 REIT 2025/7/25 产权类 园区基础设施 % 中银中外运仓储物流 REIT 2025/7/29 产权类 仓储物流 % 华夏华电清洁能源 REIT 2025/8/1 产权类 能源基础设施 % 南方万国数据中心 REIT 2025/8/8 产权类 新型基础设施 % 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 12/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 南方润泽科技数据中心 REIT 2025/8/8 产权类 新型基础设施 % 中金唯品会奥莱 REIT 2025/9/12 产权类 消费基础设施 % 华夏凯德商业 REIT 2025/9/29 产权类 消费基础设施 % 华夏中海商业资产 REIT 2025/10/31 产权类 消费基础设施 % 中信建投沈阳国际软件园 REIT 2025/11/6 产权类 园区基础设施 % 华夏安博仓储 REIT 2025/12/19 产权类 仓储物流 % 华夏中核清洁能源 REIT 2026/2/2 产权类 能源基础设施 % 东方红隧道股份高速公路 REIT 2026/4/22 特许经营权类 交通基础设施 % 中航北京昌保租赁住房 REIT - 产权类 保障性租赁住 房 % 资料来源：Wind，浙商证券研究所 2 REITs 打新策略解析 上市初期的估值溢价是 REITs打新策略的适用前提。REITs打新策略是指投资者在公 募 REITs首发阶段，通过网下认购或公众认购渠道参与基金份额申购，并在基金上市初期择 机卖出，核心赚取一、二级市场间定价差异的事件驱动型策略。REITs打新策略的收益核心 依赖于产品上市初期的价格表现，而其波动主要集中于上市首日，首日涨跌幅基本决定了打 新的整体收益水平。从历史表现来看，REITs上市首日破发现象较少，至今仅 5只产品出现 破发。涨幅在 5%以内的数量占比最高，达到 40%，其次为涨幅在 25%-30%区间的标的，其 中触及首日 30%涨幅上限涨停的产品数量已达 15只。 图16： REITs 上市首日平均涨跌幅 图17： REITs 上市首日涨跌幅分布情况 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 REITs打新策略的净收益取决于获配比例、上市初期涨跌幅和资金成本。对于网下投 资者，REITs打新收益来源可拆分为两部分：一是获配份额在上市后相对发行价实现的价差 收益；二是未获配资金自退款日至上市卖出前一日可产生的闲置资金收益。相应地，打新成 本主要体现为自缴款日至上市卖出前一日的资金占用成本。打新净收益计算方法如下： 打新净收益 = 获配比例 × 上市首日涨跌幅 + 未获配部分资金收益 – 资金占用成本 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 21 -0 6 21 -0 8 21 -1 0 21 -1 2 22 -0 2 22 -0 4 22 -0 6 22 -0 8 22 -1 0 22 -1 2 23 -0 2 23 -0 4 23 -0 6 23 -0 8 23 -1 0 23 -1 2 24 -0 2 24 -0 4 24 -0 6 24 -0 8 24 -1 0 24 -1 2 25 -0 2 25 -0 4 25 -0 6 25 -0 8 25 -1 0 25 -1 2 26 -0 2 首日平均涨跌幅 0 5 10 15 20 25 30 35 破发 5%以内 5-10% 10-15% 15%-20% 20%-25% 25%-30% 只 数量 15只涨停 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 13/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图18： 网下 REITs 打新的收益构成与成本 资料来源：Wind，浙商证券研究所 公募 REITs 网下投资者参与认购通常无需缴纳认购费用，而公众投资者则需按规定支 付认购费用，当前市场主流认购费率为 %。因此对于公众投资者，打新净收益计算方法 为： 打新净收益 = 获配比例 × (上市首日涨跌幅 – %) + 未获配部分资金收益 表3： 某公募 REITs 各类型投资者认购费率 投资者类型 认购金额 认购费率 战略投资者 无认购费用 网下投资者 公众投资者 <500 万元 % ≥500 万元 按笔收取，1000 元/笔 资料来源：Wind，浙商证券研究所 从测算结果来看，公募 REITs网下打新平均收益率为 %，公众投资者打新收益率为 %。该收益水平与上市首日涨幅存在显著差距，核心原因在于较低的获配比例显著摊薄 了整体收益。以华夏中核清洁能源 REIT为例，尽管其上市首日涨幅高达 28%，但受市场认 购热度较高影响，网下及公众投资者获配比例均偏低，最终对应打新收益仅分别为 %和 %。总结而言，REITs 打新虽单轮绝对收益水平不高，但具备胜率较高、风险可控、可 规模化运作等优势，是固收+产品实现收益增强的重要工具。 表4： 公募 REITs 网下与公众打新收益 名称 资产类型 上市日期 网下获配比例 公众获配比例 上市首日涨跌幅 网下打新净收益 公众打新净收益 博时招商蛇口产业园 REIT 园区基础设施 2021/6/21 % % % % % 平安广州交投广河高速公路 REIT 交通基础设施 2021/6/21 % % % % % 红土创新盐田港仓储物流 REIT 仓储物流 2021/6/21 % % % % % 中航首钢生物质 REIT 生态环保 2021/6/21 % % % % % 华安张江产业园 REIT 园区基础设施 2021/6/21 % % % % % 浙商证券沪杭甬高速 REIT 交通基础设施 2021/6/21 % % % % % 富国首创水务 REIT 生态环保 2021/6/21 % % % % % 东吴苏州工业园区产业园 REIT 园区基础设施 2021/6/21 % % % % % 中金普洛斯仓储物流 REIT 仓储物流 2021/6/21 % % % % % 华夏越秀高速公路封闭式基础设施 REIT 交通基础设施 2021/12/14 % % % % % 建信中关村产业园 REIT 园区基础设施 2021/12/17 % % % % % 华夏中国交建高速 REIT 交通基础设施 2022/4/28 % % % % % 国金中国铁建高速 REIT 交通基础设施 2022/7/8 % % % % % 打新账户 参与打新 不参与打新 资金成本 获配部分 未获配部分 上市后初期涨跌幅 退款日至上市后卖出日的资金收益 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 14/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 鹏华深圳能源 REIT 能源基础设施 2022/7/26 % % % % % 华夏北京保障房 REIT 保障性租赁住房 2022/8/31 % % % % % 红土创新深圳安居 REIT 保障性租赁住房 2022/8/31 % % % % % 中金厦门安居保障性租赁住房 REIT 保障性租赁住房 2022/8/31 % % % % % 华夏合肥高新产园 REIT 园区基础设施 2022/10/10 % % % % % 国泰海通临港创新产业园 REIT 园区基础设施 2022/10/13 % % % % % 国泰海通东久新经济 REIT 园区基础设施 2022/10/14 % % % % % 华泰江苏交控 REIT 交通基础设施 2022/11/15 % % % % % 中金安徽交控 REIT 交通基础设施 2022/11/22 % % % % % 华夏基金华润有巢 REIT 保障性租赁住房 2022/12/9 % % % % % 华夏杭州和达高科产园 REIT 园区基础设施 2022/12/27 % % % % % 嘉实京东仓储基础设施 REIT 仓储物流 2023/2/8 % % % % % 中信建投国家电投新能源 REIT 能源基础设施 2023/3/29 % % % % % 中航京能国际能源 REIT 能源基础设施 2023/3/29 % % % % % 中金湖北科投光谷产业园 REIT 园区基础设施 2023/6/30 % % % % % 中金山高集团高速公路 REIT 交通基础设施 2023/10/27 % % % % % 国泰海通城投宽庭保障性租赁住房 REIT 保障性租赁住房 2024/1/12 % % % % % 嘉实物美消费 REIT 消费基础设施 2024/3/12 % % % % % 华夏金茂商业 REIT 消费基础设施 2024/3/12 % % % % % 华夏华润商业 REIT 消费基础设施 2024/3/14 % % % % % 嘉实中国电建清洁能源 REIT 能源基础设施 2024/3/28 % % % % % 易方达深高速公路 REIT 交通基础设施 2024/3/29 % % % % % 中金印力消费基础设施 REIT 消费基础设施 2024/4/30 % % % % % 工银河北高速集团高速公路 REIT 交通基础设施 2024/6/28 % % % % % 华夏特变电工新能源 REIT 能源基础设施 2024/7/2 % % % % % 华夏深国际仓储物流 REIT 仓储物流 2024/7/9 % % % % % 中信建投明阳智能新能源 REIT 能源基础设施 2024/7/23 % % % % % 华安百联消费 REIT 消费基础设施 2024/8/16 % % % % % 华夏首创奥特莱斯 REIT 消费基础设施 2024/8/28 % % % % % 博时津开科工产业园 REIT 园区基础设施 2024/9/19 % % % % % 华夏大悦城商业 REIT 消费基础设施 2024/9/20 % % % % % 易方达广州开发区高新产业园 REIT 园区基础设施 2024/9/23 % % % % % 招商基金招商蛇口租赁住房 REIT 保障性租赁住房 2024/10/23 % % % % % 华泰紫金宝湾物流仓储 REIT 仓储物流 2024/10/29 % % % % % 华夏南京交通高速公路 REIT 交通基础设施 2024/11/1 % % % % % 中金联东科技创新产业园 REIT 园区基础设施 2024/11/5 % % % % % 银华绍兴原水水利 REIT 水利设施 2024/11/8 % % % % % 招商基金公路高速公路 REIT 交通基础设施 2024/11/21 % % % % % 华泰紫金南京建邺产业园 REIT 园区基础设施 2024/12/3 % % % % % 工银蒙能清洁能源 REIT 能源基础设施 2024/12/10 % % % % % 中金重庆两江产业园 REIT 园区基础设施 2024/12/11 % % % % % 广发成都高投产业园 REIT 园区基础设施 2024/12/19 % % % % % 华安外高桥仓储物流 REIT 仓储物流 2024/12/25 % % % % % 平安宁波交投杭州湾跨海大桥 REIT 交通基础设施 2024/12/26 % % % % % 招商科创孵化器 REIT 园区基础设施 2024/12/31 % % % % % 易方达华威农贸市场 REIT 消费基础设施 2025/1/24 % % % % % 中航易商仓储物流 REIT 仓储物流 2025/1/24 % % % % % 国泰海通济南能源供热 REIT 市政设施 2025/2/17 % % % % % 华夏金隅智造工场 REIT 园区基础设施 2025/2/26 % % % % % 汇添富九州通医药仓储物流 REIT 仓储物流 2025/2/27 % % % % % 汇添富上海地产租赁住房 REIT 保障性租赁住房 2025/3/31 % % % % % 南方顺丰物流 REIT 仓储物流 2025/4/21 % % % % % 华泰苏州恒泰租赁住房 REIT 保障性租赁住房 2025/5/21 % % % % % 中金亦庄产业园 REIT 园区基础设施 2025/6/26 % % % % % 中金中国绿发商业资产 REIT 消费基础设施 2025/6/27 % % % % % 创金合信首农 REIT 园区基础设施 2025/7/25 % % % % % 中银中外运仓储物流 REIT 仓储物流 2025/7/29 % % % % % 华夏华电清洁能源 REIT 能源基础设施 2025/8/1 % % % % % 南方润泽科技数据中心 REIT 新型基础设施 2025/8/8 % % % % % 南方万国数据中心 REIT 新型基础设施 2025/8/8 % % % % % 中金唯品会奥莱 REIT 消费基础设施 2025/9/12 % % % % % 华夏凯德商业 REIT 消费基础设施 2025/9/29 % % % % % 华夏中海商业资产 REIT 消费基础设施 2025/10/31 % % % % % 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 15/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 中信建投沈阳国际软件园 REIT 园区基础设施 2025/11/6 % % % % % 华夏安博仓储 REIT 仓储物流 2025/12/19 % % % % % 华夏中核清洁能源 REIT 能源基础设施 2026/2/2 % % % % % 资料来源：Wind，浙商证券研究所 由于参与成本和获配比例等方面的差异，网下打新收益表现优于公众打新。其一，网 下投资者通常不需要缴纳认购费，而公众投资者需承担 %左右的认购费率，直接侵蚀净 收益；其二，公募 REITs发行份额向网下投资者倾斜明显，网下获配比例普遍高于公众投资 者，在相同上市涨幅下收益摊薄程度更低。 图19： 2021-2025 年 REITs 网下和公众打新收益率 资料来源：Wind，浙商证券研究所 结合当前公募 REITs 项目储备情况，后续多只基础设施 REITs 正处于不同审核阶段， 涵盖保障性租赁住房、交通、能源、仓储物流、市政及产业园区等多元资产类型，其中能源 类、交通类项目已进入 “通过” 或 “已反馈” 等关键节点，有望率先推进至发行环节。从打 新策略视角看，后续随着项目陆续落地，网下与公众投资者均有望迎来新一轮打新窗口，建 议重点关注底层资产现金流稳定性强、机构认可度高、市场认购热度相对可控的品种。 表5： 当前在审首发 REITs 项目 名称 资产类型 项目状态 更新日期 国泰海通中国建筑租赁住房封闭式基础设施证券投资基金 保障性租赁住房 已受理 2026/4/17 华夏湖北交投楚天高速公路封闭式基础设施证券投资基金 交通基础设施 已反馈 2026/4/14 建信天津临港发展集团港口封闭式基础设施证券投资基金 仓储物流 已反馈 2026/3/30 国金嘉泽新能源封闭式基础设施证券投资基金 能源基础设施 已反馈 2026/3/30 中航中核汇能新能源封闭式基础设施证券投资基金 能源基础设施 通过 2026/3/30 中航中核集团能源封闭式基础设施证券投资基金 能源基础设施 通过 2026/3/27 山证晋中公投瑞阳供热封闭式基础设施证券投资基金 市政设施 已反馈 2026/3/18 华泰三峡清洁能源封闭式基础设施证券投资基金 能源基础设施 已反馈 2026/2/9 博时山东铁投路桥封闭式基础设施证券投资基金 交通基础设施 已反馈 2026/2/3 中金厦门火炬产业园封闭式基础设施证券投资基金 园区基础设施 已问询 2026/1/28 平安西安高科产业园封闭式基础设施证券投资基金 园区基础设施 已问询 2026/1/8 中金厦门火炬产业园封闭式基础设施证券投资基金 园区基础设施 已申报 2025/12/26 资料来源：Wind，浙商证券研究所 % % % % % % % 2021 2022 2023 2024 2025 2026 网下 公众 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 16/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 风险提示 REITs相关政策出现变化； REITs发行进度不及预期； 历史经验不代表未来。 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 债券市场专题研究 17/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券投资评级说明 利率债：以报告日后的 3个月内利率债净价涨跌幅为评级标准，定义如下： 1.增 持：利率风险下降，净价存在上涨空间； 2.中 性：利率风险平稳，净价存在小幅波动； 3.减 持：利率风险上升，净价存在下跌空间。 信用债：以报告日后的 3个月内信用债净价涨跌幅为评级标准，定义如下： 1.增 持：信用风险下降，净价存在上涨空间； 2.中 性：信用风险平稳，净价存在小幅波动； 3.减 持：信用风险上升，净价存在下跌空间。 可转债：以报告日后的 3个月内转债价格相对于中证转债指数涨跌幅为评级标准，定义如下： 1.增 持：转债表现强于中证转债指数； 2.中 性：转债表现与中证转债指数持平； 3.减 持：转债表现弱于中证转债指数。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。建议：投资者买入或卖出相关债券取决于机构/个 人的实际情况及相应策略需求，如当前持仓结构、资金流动性需求等其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评 级进行单一决策。 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000） 制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公 司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没 有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投 资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对 依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见 及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产 管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全 部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。 未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729号陆家嘴世纪金融广场 1号楼 25层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8号富华大厦 E座 4层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621) 80108518 上海总部传真：(8621) 80106010 浙商证券研究所： 若有侵权，请联系删除。公众号：趣享财经 插入页面 插入页面 加入页码 插入页面 插入页面 加入页码