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证券研究报告 | 行业深度报告
日用消费 | 医药生物
推荐（维持） 上海药品带量采购回顾和启示
2018年08月17日 医药生物行业专题深度报告
上证指数 2669
行业规模
占比%
股票家数（只） 271
总市值（亿元） 34589
流通市值（亿元） 26836
行业指数
% 1m 6m 12m
绝对表现
相对表现
资料来源：贝格数据、招商证券
相关报告
1、《医药生物行业周报（）
—关注医保局政策动向，推荐不受政
策影响板块》2018-08-12
2、《医药生物行业周报（）
—前期高收益使医药板块连续调整，
但中报行情下可能回归医药，首选高
增长低估值板块》2018-08-05
3、《医药生物行业周报（）
—聚焦业绩高增长公司》2018-07-29
本篇报告详细回顾了 14 年来上海市 3 次带量采购的过程，对带量采购的品种所处
的领域、市场规模大小、中标后的降价幅度等做了系统性梳理，对带量采购对招
标品种的整体市场和自身销售的影响做了深度剖析。
上海市公立医疗机构的带量采购走在了全国前列，具有代表性。14 年 12 月
启动第一批，三批采购品种分别为 3、9 和 20 个。第三批慢病药物和大金额
品种占比明显增加。三批带量采购评标分为第一轮的质量评审和第二轮的价
格竞争，质量评审利于通过一致性评价品种中标。
带量采购以价换量，对于企业而言，减少了销售费用。第一批和第二批中标
品种中，降价幅度普遍在 50%以上。三批由于大金额品种较多，各企业降价
的意愿明显减弱，但降幅 20%和 10%以上的品种占比仍然有 60%和 80%，价
格降幅明显。
从中标品种的销售上看，上海带量采购具有其特殊性。1、三批带量采购大部
分中标品规都是希望借助独占效应快速获取市场（原来品种在上海没有市场
份额），结果证明确实做到了，而且是独占；2、我们估计个别带量采购品种
由于受没有降价的类似药物的替代，造成带量采购品种被“挤出”，导致医
院采购量不达预期（上海带量采购文件中，实际采购量没有硬性保障）。
上海带量采购的一些启示。普遍意义上：1、整体来看，带量采购的药品，必
须是生产厂家较多（至少 3~4 家）而且用量较大的仿制药；2、过去靠首仿或
优质优价来实现较高份额的仿制药药品，可能受带量采购负面影响最大；3、
批文多（特别是通过一致性评价品种多）但销售弱的仿制药药企，如华海药
业等，带量采购是一个快速切入市场的途径，短期最为受益；4、长期来看，
带量采购会加快药企淘汰，但剩余的仿制药龙头可能也只能赚取微利。这意
味着创新药企业和仿制药企业的估值差距会越来越大。对于近期医保局组织
的针对通过一致性评价的品种在 11 市的带量采购的借鉴意义：相较上海一个
品种独占的局面，我们认为，国家局组织的带量采购更希望看到 3 仿制+1 原
研分享市场的局面，由于目前通过一致性评价超过 3 家企业的品种不多，因
此，降价幅度将远远小于上海，这也可以鼓励企业加快一致性评价进度。但
是，3+1 的模式也就意味着入选后企业的销售推广能力仍然不容忽视。
风险提示：招标降价风险，产品销售不达预期。
吴斌
wubin11@
S1090517040001
研究助理
李点典
lidiandian@
重点公司主要财务指标
股价 17EPS 18EPS 19EPS 18PE 19PE PB 评级
仁和药业 强烈推荐-A
老百姓 强烈推荐-A
益丰药房 强烈推荐-A
昭衍新药 强烈推荐-A
正海生物 强烈推荐-A
通化东宝 强烈推荐-A
云南白药 强烈推荐-A
资料来源：公司数据、招商证券
-20
-10
0
10
20
30
40
Aug/17 Dec/17 Apr/18 Jul/18
(%)
医药生物 沪深300
行业研究
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正文目录
一、上海市公立医疗机构药品带量采购发展历程 ......................................................... 3
1、14 年底开始第一次带量采购 第三次已经公布中标结果 ......................................... 3
2、第三批带量采购慢病用药、大金额品种占比明显增加 ............................................ 3
3、质量评审利于通过一致性评价的仿制药通过 ........................................................... 4
二、带量采购对品种市场和企业的当期和中长期影响 .................................................. 6
1、上海带量采购的降价幅度逐批减少 .......................................................................... 6
2、由于上海带量采购品种有限，个别产品反倒被没有参加带量采购的同适应症药品“挤
出”，造成采购量不达预期 ............................................................................................. 7
3、带量采购对于不同企业产生的效果有明显差异 ....................................................... 8
图表目录
图 1：上海带量采购发展历程 ....................................................................................... 3
图 2：第三批中瑞舒伐他汀钙片的质量审评项目 .......................................................... 5
表 1：上海市三批带量采购品种、采购量及样本医院销售额 ........................................ 4
表 2：上海市三批带量采购中标品规、降价幅度、对应品种和品规上海样本医院销售情
况 .................................................................................................................................. 6
表 3：上海市第一、二批带量采购中标品种全国和上海样本医院销售额情况 .............. 7
行业研究
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一、上海市公立医疗机构药品带量采购发展历程
1、14年底开始第一次带量采购 第三次已经公布中标结果
上海市公立医疗结构的带量采购先于国办发〔2015〕7 号出台，走在了全国前列。2014
年 12 月 12 日，上海市医药集中招标采购事务管理所发布了上海市医疗机构集中带量
招标采购公告(编号：SH-DL2014-1)，邀请国内合格的投标人前来投标，当时招标的一
共 3 个品种。2015 年 2 月 9 日，国务院办公厅发布了《国务院办公厅关于完善公立医
院药品集中采购工作的指导意见》（国办发〔2015〕7 号），基本确定了 15 年这一轮招
标“分类采购”的基本原则。文中特别指出要落实带量采购，要求“省级药品采购机构
应根据医院用药需求汇总情况，编制公开招标采购的药品清单，合理确定每个竞价分组
的药品采购数量，并向社会公布”。由此可见上海市公立医疗结构的带量采购从启动上
来说是走在了全国前列，过程和影响都具有代表性。
截止 18 年 8 月一共启动了三次带量采购，目前处在第三次阶段，采购品种逐渐增加。
第一次是 14 年 12 月启动，15 年 5 月公布拟中标结果，共采购 3 个品种；第二次是 15
年 12 月启动，16 年 6 月公布拟中标结果，共采购 6 个品种；第三次是 18 年 1 月启动，
18 年 6 月公布拟中标结果，共采购 20 个品种。三次采购所有品种都有中标，细分的个
别规格有出现没有中标的情况，一般从启动到公布结果需要半年时间。
图 1：上海带量采购发展历程
资料来源：上海阳光医药采购网、招商证券
2、第三批带量采购慢病用药、大金额品种占比明显增加
三批采购中，全部 29 个品种都是口服制剂。
从治疗领域看，第一批和第二批共 9 个品种中，抗微生物药物占了 4 个，高血压 2 个。
第三批 20 个品种（29 个品规）中，10 个品种是慢病用药（糖尿病、高血压、高血脂、
精神病等），只有 4 个品种是抗感染类药物，慢病药物占比大幅增加。
从全国销售金额来看，第一批和第二批共 9 个品种中，样本医院全国销售额超过 5000
万（对应全国销售 2-3 亿左右）的只有头孢呋辛酯片（上海地区样本医院只用注射剂和
溶液剂）。第三批 20 个品种中，样本医院全国销售额超过 5000 万的品种高达 7 个，大
金额品种占比明显增加。
行业研究
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表 1：上海市三批带量采购品种、采购量及样本医院销售额
批
次
治疗领域 品种 规格/片
计划采购量
（万片/粒）
样本医院销售额(万元）
17年全国 14 年上海 17 年上海
第
一
批
细菌感染 阿莫西林口服常释剂型
450
2180 319 50
900
细菌感染 头孢呋辛酯口服常释剂型 3000 6422 0 118
高血压 依那普利口服常释剂型
5mg 850
625 112 13
10mg 650
第
二
批
细菌感染 地红霉素口服常释剂型
125mg 350
571 618 35
250mg 80
病毒感染 伐昔洛韦口服常释剂型
150mg 120
3900 923 229
300mg 130
脑功能改善 茴拉西坦口服常释剂型
100mg 1650
464 347 16
200mg 110
炎症 尼美舒利口服常释剂型
50mg 50
1117 333 54
100mg 550
抗凝血 阿魏酸哌嗪口服常释剂型
50mg 1800
1284 183 58
100mg 510
高血压 赖诺普利口服常释剂型
10mg 270
63 105 5
20mg 55
第
三
批
高血脂 瑞舒伐他汀钙片
10mg 1800
64214 8084 11452
5mg 1300
高血压/心绞
痛
富马酸比索洛尔片
260
20622 2327 3071
5mg 2300
糖尿病 格列美脲片 2mg 3700 19225 2270 2505
病毒感染 拉米夫定片 100mg 280 9931 3532 2188
骨质疏松 阿法骨化醇软胶囊
1000
9212 1595 1643
250
精神分裂 阿立哌唑片
10mg 9
9013 1801 2295
5mg 300
细菌感染 克拉霉素片 250mg 340 6136 1201 1359
真菌感染 氟康唑胶囊
150mg 6
4219 290 415
50mg 20
真菌感染 氟康唑片 50mg 45 295 63 160
抗过敏 氯雷他定片 10mg 450 3401 823 504
抗过敏 氯雷他定胶囊 10mg 40 0 0 0
糖尿病 格列吡嗪控释片 5mg 1800 2819 790 626
高血脂 辛伐他汀片 20mg 510 2585 1400 602
神经损伤 尼莫地平片
40mg 90
2578 453 367
30mg 330
高血压 盐酸特拉唑嗪片 2mg 300 2543 280 333
化痰 盐酸氨溴索片 30mg 1000 2364 816 599
失眠 右佐匹克隆片 3mg 150 2237 217 516
便秘 聚乙二醇 4000 散 10g 56 1664 129 79
失眠 佐匹克隆片 60 1222 55 72
高血压 吲达帕胺缓释片 450 1040 121 115
精神分裂症 利培酮口崩片 1mg 85 768 0 0
细菌感染 盐酸克林霉素棕榈酸酯颗粒 75mg/5ml 150 377 86 134
糖尿病 格列吡嗪片 5mg 300 205 39 44
资料来源：上海阳光医药采购网、米内网、招商证券
3、质量评审利于通过一致性评价的仿制药通过
带量采购的竞标分为两个阶段，首先是质量评审，通过的品种报价，价格最低者中标。
质量评审阶段，有 3 个必须满足的条件，分别是前一年的产销量证明、产品注册批件和
GMP 证书。后两者基本都满足，但投标企业投标的药品前一年度全年的产销量达到本
次招标数量（按标的物计）2 倍以上（目前本市已中标药品且向招标人正常供应时间＞
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1 年的除外）这一条件并不是所有企业都能达标。此外还有 7 选 1 的选择性满足项，
其中原研药、通过一致性评价的仿制药等直接满足；不是原研药或没有通过一致性评价
的仿制药则需要满足多个质量相关的条件。质量评审环节对原研药和通过一致性评价的
仿制药来说是一个有利条件。
以第三批带量采购中瑞舒伐他汀钙片的质量评审为例，所有企业都满足 GMP 和注册批
件要求，我们估计阿斯利康的原研药虽不能提供产销证明，但由于其之前在上海中标且
正常供货 1 年以上，也视为满足该条件。在 7 选 1 的选择性满足项中，阿斯利康、正大
天晴和京新药业的产品为原研或者通过仿制药一致性评价的产品，直接过关；海正的满
足3个质量标准，过关；而鲁南贝特的产品未能满足3个质量标准而未能通过质量评审。
图 2：第三批中瑞舒伐他汀钙片的质量审评项目
资料来源：上海阳光医药采购网、招商证券
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二、带量采购对品种市场和企业的当期和中长期影响
1、上海带量采购的降价幅度逐批减少
上海市第一批带量采购和第二批带量采购中标品种中，中标价相比原来上海的中标价或
相同厂家相同品规的全国均价（有的品种之前没有在上海中过标）降幅都在 50%以上，
降价幅度可以说是非常大。第三批由于大金额品种较多，各企业降价的意愿明显减弱。
20 个中标品规中，降价幅度超过 50%、20%-49%、10%-20%、0-10%的占比分别为
30%、30%、20%、20%，总的来说降价幅度较为明显（10%以上的降幅已经较大，第
三批中占比为 80%）。代表品种中，京新药业的瑞舒伐他汀钙片降幅 22%左右。
表 2：上海市三批带量采购中标品规、降价幅度、对应品种和品规上海样本医院销售情况
批
次
药品通用名 规格包装 生产企业名称
带量
采购
中标
价
（元）
降价
幅度
上海样本医院
该品种口服剂
型销售额(万
元）
上海样本医院
该企业该品规
销售额（万元）
上海样本医院
该企业该品规
销售占比
14 年 17 年 14 年 17 年 14 年 17 年
第
一
批
阿莫西林胶囊 *24 粒 瑞阳制药 80% 319 50 0 50 0% 100%
头孢呋辛酯片 *12 片 白云山天心制药 55% 0 118 0 116 0% 98%
马来酸伊那普利片 5mg*30 片 石药欧意 81%
112 13
0 1 0% 8%
马来酸伊那普利片 10mg*20 片 石药欧意 82% 0 12 0% 92%
第
二
批
赖诺普利片 10mg× 14 片 山东潍坊制药厂 84%
105 5
0 1 0% 20%
赖诺普利片 10mg× 14 片 上海长城 86% 0 3 0% 60%
地红霉素肠溶片 125mg× 16 片 赤峰蒙欣 54% 618 35 0 35 0% 100%
盐酸伐昔洛韦片 300mg× 7 片 上药信谊 79%
923 229
142 159 15% 69%
盐酸伐昔洛韦片 150mg× 6 片 成都倍特 73% 0 16 0% 7%
盐酸伐昔洛韦片 300mg× 12 片 成都倍特 66% 0 48 0% 21%
尼美舒利分散片 50mg× 20 片 湖北舒邦 51%
333 54
0 1 0% 2%
尼美舒利分散片 100mg× 10 片 湖北舒邦 57% 19 45 0% 83%
尼美舒利胶囊 100mg× 20 粒 湖北舒邦 58% 0 0 0% 0%
尼美舒利胶囊 100mg× 30 粒 湖北舒邦 59% 0 0 0% 0%
阿魏酸哌嗪胶囊 50mg× 50 粒 成都亨达 -
183 58
95 58 52% 100%
阿魏酸哌嗪胶囊 100mg× 60 粒 成都亨达 74% 0 0 0% 0%
茴拉西坦片 50mg× 60 片 亚宝药业 86%
347 16
0 0 0% 0%
茴拉西坦片 100mg× 48 片 亚宝药业 85% 0 16 0% 100%
第
三
批
瑞舒伐他汀钙片 10mg*12 片/盒 浙江京新 22%
8084 11452
- 1916 - 17%
瑞舒伐他汀钙片 5mg*12 片/盒 浙江京新 22% - 0 - 0%
富马酸比索洛尔片 5mg*10 片/盒 山德士（中国） 59% 2327 3071 - 0 - 0%
格列美脲片 2mg*24 片/盒 贵州天安 79% 2270 2505 - 0 - 0%
拉米夫定片 100mg*28 片/盒 中孚药业 79% 3532 2188 - 0 - 0%
阿法骨化醇软胶囊 *20 粒/盒 上海信谊延安药业 34% 1595 1643 - 16 - 1%
阿立哌唑片 10mg*24 片/盒 江苏恩华 0%
1801 2295
- 0 - 0%
阿立哌唑片 5mg*14 片/盒 上药中西 13% - 265 - 12%
克拉霉素片 250mg*6 片/盒 丽珠制药厂 38% 1201 1359 - 145 - 11%
氟康唑片 50mg*6 片/盒 科伦药业 60% 353 575 - 0 - 0%
氯雷他定片 10mg*6 片/盒 万全万特 93% 823 504 - 0 - 0%
利培酮口崩片 1mg*20 片/盒 常四药 13% 0 0 - 0 - 0%
格列吡嗪控释片 5mg*28 片/盒 北京红林 18% 790 626 - 0 - 0%
辛伐他汀片 20mg*10 片/盒 山德士（中国） 12% 1400 602 - 0 - 0%
尼莫地平片 30mg*100 片/盒 山东新华 2% 453 367 - 0 - 0%
盐酸特拉唑嗪片 2mg*14 片/盒 海南绿岛 21% 280 333 - 0 - 0%
盐酸氨溴索片 30mg*20 片/盒 山东裕欣 69% 816 599 - 0 - 0%
右佐匹克隆片 3mg*7 片/盒 成都康弘 41% 217 516 - 381 - 74%
聚乙二醇 4000 散 10g*10 袋/盒 重庆华森 5% 129 79 - 0 - 0%
佐匹克隆片 *12 片/盒 齐鲁制药 5% 55 72 - 72 - 100%
行业研究
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资料来源：上海阳光医药采购网、米内网、招商证券
2、由于上海带量采购品种有限，个别产品反倒被没有参加带量采
购的同适应症药品“挤出”，造成采购量不达预期
三批带量采购大部分中标品规都是希望借助独占效应快速获取市场。第一批和第二批合
计 18 个中标品规中，14 年上海样本医院销售占比为 0，即 15 年之前没有在上海销售
的品规有 15 个，占比为 83%。第三批 20 个中标品规中，17 年上海样本医院销售占比
为 0，即 18 年之前没有在上海销售的品规有 14 个，占比为 70%。
从第一批和第二批中标品种 17 年销售额占比来看，通过带量采购快速获取市场的目的
是达成了的。第一批和第二批合计中标 9 个品种，18 个品规，中标品规 17 年上海样本
医院销售额较 14 年基本上都有所增长，达到了快速切入市场的目。此外，由于带量采
购的排他性，同剂型甚至同品种中，中标品规基本上取得了独占市场的效果：9 个品种
中，5 个品种的上海样本医院市场由带量采购品种独占（销售额占比 100%）；其他 4
个品种中，带量采购品种销售额占比也在 80%以上。
但是伴随快速市场切入，部分带量采购中标品种面临一个问题：我们估计部分带量采购
品种由于受没有降价的类似药物的替代，造成带量采购品种被“挤出”，导致医院采购
量不达预期。9 个品种中，1 个无法估算（该剂型 14 年没有销量）；6 个品种估算值和
实际值差距在 30%以内，我们判断这部分品种的采购量大概率是达到招标时的预设采
购量了的（我们调研也了解到部分这些品种的厂家在上海的销量达到了带量采购的预设
值）；2 个品种，地红霉素肠溶片和尼美舒利分散片，估算值远远大于实际销售值，我
们判断这两个品种的采购量不达预设值，大概率被类似效果的药品“挤出”原有市场。
表 3：上海市第一、二批带量采购中标品种全国和上海样本医院销售额情况
药品通用名
降价
幅度
上海样本医院该品种销
售额(万元）
全国样本医院该品种口
服制剂销售额(万元）
14-17 年全国
样本医院该品
种销售额复合
增长率（用药趋
势）
在 14 年销量基础上
考虑用药趋势，降价
后的中标品种独占市
场情况下 17 年上海
样本规模估算（万元）
估算的 17 年
上海样本医
院市场规模
和实际数值
的差距
2014 年 2017 年 2014 年 2017 年
阿莫西林胶囊 80% 285 50 1833 1876 1% 58 17%
头孢呋辛酯片 55% 0 118 9919 6422 -13% - -
马来酸伊那普利片 81% 112 13 803 626 -8% 17 28%
赖诺普利片 84% 105 5 192 69 -29% 6 21%
地红霉素肠溶片 54% 618 35 2469 788 -32% 91 159%
盐酸伐昔洛韦片 79% 923 229 4987 4415 -4% 172 -25%
尼美舒利分散片 51% 333 54 1280 1116 -4% 142 163%
阿魏酸哌嗪胶囊 74% 183 58 1297 1284 0% 47 -19%
茴拉西坦片 86% 347 16 1086 464 -25% 21 30%
资料来源：上海阳光医药采购网、米内网、招商证券
资
上海带量采购中，实际采购量没有硬性保障：在上海市第一批带量采购文件规定，对于
中标品种会优先使用，使用量原则上不低于上年同期水平，但这一规定并没有说明采购
量严重低于预设值时，医疗机构需要采购预设值一定比例或直接作出补偿，对于中标企
业的保障也只是限于将原来 12 个月的采购周期，在没有完成预设采购量的情况下延长
到 15 个月。客观上讲，用药谱的迁移也为实际采购量的执行增加了困难。
行业研究
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3、带量采购对于不同企业产生的效果有明显差异
通过分析上海带量采购的数据，我们认为带量采购给企业带来的效果视企业自身产品情
况而定，对于某品种已经有一定市场份额（20%以上）的药企来说，我们认为该品种的
带量采购会带来三大风险：
1、不参加，市场被竞争对手独占；
2、参加了，降价太多，有可能导致销售额和利润没有实质增长；
3、医疗机构采购量不达预期。医疗机构预设的采购量没有强制性，当前市场环境下，
中标品种大幅降价后，医疗机构利益空间缩水，有可能被类似产品“挤出”（比如阿托
伐他汀替代瑞舒伐他汀），最终表现为采购量远远低于预设值。
对于原来某品种没有市场份额（销量占比 20%以下）的药企来说，带量采购是一个快
速切入市场的途径，但也存在被“挤出”的风险。
上海带量采购对于近期网传国家医保局组织 11 市的通过一致性评价品种的带量采购的
借鉴意义：
1、 由于一致性评价通过品种有限，通过品种都存在类似的替代药物，需注意降价后被
“挤出”的风险；
2、 如果国家医保局的政策中，对带量采购的中标品种有采购量的上的硬性保障（比如
保证采购量 80%或者采购不足直接补偿），则弥补了潜在的被“挤出”风险。
3、 上海市的带量采购基本上是一家企业的一个品种独占预设采购量的方式，N 选一的
模式也是导致了降价幅度较大原因之一。但网传国家医保局更愿意看到的是 3 仿制
+1 原研的竞争格局。同时由于目前通过一致性评价超过 3 家企业的品种不多，因此，
降价幅度将远远小于上海，这也可以鼓励企业加快一致性评价进度。
4、 价格确定的情况下（都是按照医保支付价销售），我们认为 3+1 模式下的市场份额
分割仍然要考虑企业的：i、进院能力；ii、科室推广能力；iii、最为重要的是能够单
独定价的、能够继续提供给医院利益空间的现有创新品种（比如阿利沙坦、艾普拉
唑等）。
普遍意义上，上海带量采购带来的启示有：
1、整体来看，带量采购的药品，必须是生产厂家较多（至少 3~4 家）而且用量较大的
仿制药；
2、过去靠首仿或优质优价来实现较高份额的仿制药药品，可能受带量采购负面影响最
大；
3、批文多（特别是通过一致性评价品种多）但销售弱的仿制药药企，如华海药业等，
带量采购是一个快速切入市场的途径，短期最为受益；
4、长期来看，带量采购会加快药企淘汰，但剩余的仿制药龙头可能也只能赚取微利。
这意味着创新药企业和仿制药企业的估值差距会越来越大。
行业研究
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分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬
的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
吴斌，中科院大学管理科学与工程硕士，武汉大学生物技术学士，8 年证券从业经验，2017 年加入招商证券，任
医药行业首席分析师。
邱旻，日本东京大学技术经营战略学硕士和药学学士，2 年一级市场投资经验，5 年证券从业经验，2018 年 5 月
加入招商证券，任医药行业分析师。
李勇剑，北京大学医学部药物化学系硕士，1 年医药行业经验，2013 年 7 月加入招商证券，任医药行业分析师。
蒋一樊，法国波城大学硕士，1 年海外一级市场投资经验，3 年证券从业经验，2017 年 4 月加入招商证券，任医
药行业分析师。
李点典，香港科技大学生化系硕士，2016 年加入招商证券，任医药行业分析师助理。
漆经纬，美国乔治华盛顿大学硕士，1 年美国私募对冲基金研究经验，1 年国内证券从业经验，2018 年 3 月加入
招商证券，任医药行业分析师。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起 6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数 5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起 6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务
资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析
基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券
买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定
必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司
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