产
项
目
数据 数据（亿
元）
动 （ 亿
元）
债
项
目
数据（亿
元）
度 数 据
（亿元）
动 （ 亿
元）
国
外
资
产
2186
2186
-
. 储
备货
币
3040
3241
201
汇
2123
2123
-
币
发
行
7933
8259
325
金
2855
.63
2855
.63
0
他
存
款
性
公
司
2098
2260
161
存
款
他
国
外
资
产
3466
.77
3465
.84
-
金
融
机
构
存
款
1478
1529
502
.6
. 对
政府
债权
1525
1525
0
. 不
计入
储备
货币
的
金
4649
.48
4574
.4
-75
融
公
司
存
款
. 对
其他
存款
性公
司债
权
1081
1177
950
.
国
外
负
债
1105
.79
841.
77
-
. 对
其
5534
.41
4623
.39
-
. 政
府
4206
3241
-
他
金
融
公
司
债
权
存
款
. 对
非金
融性
部门
债权
----
-
—— —
— .
自
有
资
金
219.
75
219.
75
0
. 其
1547
1486
-
.
1001
7884
.49
-
他
资
产
其
他
负
债
券
发
行
1010 1020 10
资
产
3630
3711
805
负
债
3630
3711
805
一． 资产端分析
资产端的扩张主要是因为央行加大了公开市场操作，对其他存款 性
公司债权增加了 亿元。从 WIND 的统计数据看，央行在 12 月的公
开市场活动操作中，净投放了资金 317265 亿元。11 月只净投放了309000 亿。
图 1：月度央行公开市场操作统计
14000
6750
0
-7750
-15000 2019-08-01 - 2019-08-31 2019-10-01 - 2019-10-31 2019-12-01 - 2019-12-31
数据来源:
资料来源： 研究所 央行 WIND
而其他资产萎缩了 亿元。
对其他金融公司债权在 11 月上升基础上，再度下降，减少了 亿
元。
国外资产项目 12 月缩小了 亿元，其中，其他国外资产下降了
亿元，外汇占款小幅下降了 亿元。先前公布的 12 月外汇储备以
美元计算的外汇储备增加而以 SDR 计算的外汇储备却减少，由此推断，
外汇储备的下降除了汇率和境外债券收益率的影响外，尽管也有一定的
央行结售汇因素，但影响依旧不大。12 月商业银行结售汇小幅顺差。
黄金占款因为 12 月央行没有增持黄金，故保持不变。
二． 负债端分析
负债端最大的变动依旧是储备货币的变动，即基础货币的变动，12 月
增加了 亿元，其中，货币发行增加了 亿元。货币发行包
括 M0 和库存现金两部分，央行先期公布的数据显示，12 月 M0 同比增加
了 %，环比增加了 亿元。
(亿
元
)
其他存款性公司存款增加了 亿元。最新公布的央行超储
率从 2 季度的 2%降低到三季度 %。但去年同期为 %。估计新的超
储率又有回升。一方面可能说明市场流动性有所改善；另方面也说明货
币信贷的传导渠道依旧不畅。
储备货币环比快于M2 环比回升，货币乘数有所回落。货币乘数从
倍小幅回落到 倍。
图 3：货币乘数高位小幅回落
货币乘数回落
330000
325000
320000
315000
310000
305000
300000
17-Q2 17-Q3 17-Q4 18-Q1 18-Q2 18-Q3 18-Q4 19-Q1 19-Q2 19-Q3 19-Q4
货币乘数 货币当局:储备货币(基础货币)(右轴) M2
数据来源：
资料来源： 研究所 央行 WIND
政府存款减少了 亿元，意味着 12 月政府继续加大了财政支出。
债券发行增加了 10 亿元。央行网站披露，央行 11 月在香港离岸市场发
行了 100 亿元人民币离岸票据，并进行了 60 亿元的 CBS 操作。而 9 月发行
到期的 3 个月 CBS 为 50 亿元，另有 6 个月的 100 亿元离岸票据到期。
倍 倍
2000000 亿 元
1950000
亿元
1900000
1850000
1800000
1750000
1700000
1650000
12 月央行资产平衡表大幅扩表，资产端主要通过公开市场操作，负债端主要
表现为储备货币增加，货币发行大幅增加；基础货币的增加导致货币乘数高位
回落；政府存款大幅下降，显示出政府支出大幅增加；外汇占款微幅减少，
印证外汇储备总体稳定。
由于央行在一月降低了准备金，估计一月公开市场操作力度减少，根据央
行的先前的解释，在降准当月或次月基本为缩表，即扩表不意味着宽松，缩
表不意味着紧缩，保持流动性的合理充沛是货币政策的目标。从历史数据看
12 月也是个传统的扩表月份。
（ 研究所 20200120）
