（产品管理）会计信息失真
与公共信息产品
会计信息失真和公共信息产品
本文于委托代理模型的基本框架下，具体分析了资本市场中出现的会计信息失真
问题。分析表明：企业运营业绩取决于代理人的努力和外部环境俩个方面。公司
治理机制和市场机制本身不可能生产足够的信息且有效地配置它们，使委托代理
关系总是处于壹种不完全信息状态。这将造成委托代理当事人之间相互“欺诈”
和“寻租”问题，且导致会计信息失真。本文的研究结论是资本市场缺乏壹个评
价企业业绩的公正标准及和其关联的制度，而这个评价标准是壹个公共信息产品，
应由政府提供。
壹、引言
近几年来，财务造假问题壹直困扰着中外资本市场，琼民源、银广夏、蓝田股份
等被揭露的上市公司财务造假案令人发指。相比之下，美国被认为有着完善的市
场经济制度和严密的监管，以及科学的会计制度，曾是我们学习和借鉴的对象之
壹。当下美国也出现了象安然公司、世通公司和施乐公司等若干起上市公司的财
务舞弊行为。作为壹种会计现象，笔者认为这且不仅仅是会计信息质量的问题，
仍暴露出目前资本市场的制度安排存于着严重缺陷。本文将从公司的委托代理关
系的角度来分析我国上市公司财务造假的制度方面的根源。这壹系列事件如何避
免和解决，将为我国这个新兴的证券市场的制度安排提供新的思路。公司的委托
代理理论实际上是对公司的契约组合理论的具体化。于委托代理关系中，壹方面，
由于人的“有限理性”和“机会主义行为”的存于，使契约当事人不可能完全掌
握委托代理契约的有关信息，另壹方面，信息作为壹种有价值的资源，不可能免
费提供。这样，公司治理机制和市场机制本身不可能生产足够的信息且有效地配
置它们，使委托代理关系总是处于壹种不完全信息状态。这将造成契约当事人之
间相互“欺诈”和“寻租”问题。比如委托代理契约中出现的道德风险和逆向选
择问题。为此，契约当事人必须为委托代理契约支付制度运行成本即交易成本，
于委托代理契约中表现为代理成本。
于现代公司制度下，所有权和运营权的分离导致代理成本的出现，使得代理人(主
要指企业管理当局)成为公司事实上的控制者，他们控制了公司的壹切运营活动,
包括提供会计信息。由于会计信息的其它来源不存于或即使存于也不为信息使用
者所用，致使会计信息的提供被代理人垄断控制。此时代理人利用其独特的垄断
地位来实现其利润的最大化，而不是社会效益的最大化。真实的会计信息能够反
映壹个公司特定时日的财务情况、特定期间的运营成果和现金流量情况。因此，
能够作为企业产出的替代变量，代理人凭借会计政策选择权，通过生产和方案有
利于自己决策的会计信息这个替代变量，供远离公司日常运营管理的委托人了解
情况，且据此实现自己的管理目标。会计信息的作用于于其能够降低委托人和代
理人之间的信息不对称性，从而达到改进决策效用，实现公司福利最大化目标，
促进社会资源趋利性流动，最终实现社会整体福利的最大化目标。换句话说，财
务会计信息是壹种能够影响经济运行效率的重要产品，是社会经济有效运行的重
要基础。近十几年来，我国的会计信息失真问题也很严重，引起了社会各界的普
遍关注。会计信息的真实性问题，不仅是会计学的
壹个中心论题，而且也是壹个关乎社会经济是否能够有效运行的重要问题。
公司中存于的基本的委托－代理关系是委托人（所有者）和代理人（运营者）之
间的关系，由于二者存于信息不对称，其利益目标也不相同，代理人可能制造虚
假的会计信息，以欺骗委托人，获得自身的最大利益。公司运营行为后果的产生
有俩个原因，壹个是实施运营行为的代理人的选择，即决策；二是由于外部环境
的原因。委托方只能观察到运营行为的后果而不能得知运营行为的过程本身。而
于事前辨别运营行为的后果到底是由于代理人的选择仍是由于外部环境作用的
结果几乎是不可能的，因为这样做成本极高。因此，委托方应当根据某些假设（如
关于代理人偏好和外部冲击的分布函数等信息），根据运营行为的结果为代理人
确定壹个报酬方案。委托方应当使得于这个方案下，代理人将不但最大化自己的
效用，同时也最大化委托人的效用。这样，委托人和代理人有了经济利益上的壹
致性基础，使得利益关系清楚，减少利益冲突，改善双方的“激励相容性”，从
而减少由于利益冲突原因而产生的会计信息失真问题。
二、壹般模型分析
下面我们将通过几个委托－代理模型来分析研究会计信息失真的深层次问题。为
了分析方便，我们采用壹些参数化的委托－代理模型，这些模型是于霍姆斯特姆
和米尔格罗姆（HolmstromandMilgrom,1987）模型的基础上的改进和扩展。为了
研究方便，于不影响结论准确性的基础上，作如下假设：
假设 1假定代理人的努力变量为 a，壹维变量，努力的产出函数取线性形式，且
以企业的净资产报酬率 R(a)表示产出形式，a是指努力程度：π=R(a)+ε，ε～
N(0,σ2)。假设 2假定委托人是风险中性的，代理人是风险规避的。假设代理人
的效用函数具有不变绝对风险规避特征，即μ＝－exp(-ρw)，其中，w是实际货
币收入，ρ为代理人的风险规避量，即 Arrow-Pratt绝对风险规避度。
假设 3假设最优激励合同具有线性形式。Weitman提出了采用线性契约的合理性，
Holmstrom和 Migrom证明了线性契约是能够达到最优的。于是委托人可设计如下
激励契约：s(π)=α+βπ，其中α为代理人的固定收入，β为代理人对利润的
分享系数，且０≤β≤１，π为利润函数。
假设 4假定代理人努力的成本 c(a)，c(a)能够等价于货币成本，进壹步，为简化
起见，假定 c(a)＝1/2bR2(a)，这里 b>0代表成本系数；则 w＝s(π)－c(a)。那
麽代理人的确定性等价（certaintyequivalence）收入为：
w－1/2ρβ2σ2＝s(π)－c(a)－1/2ρβ2σ2
其中 1/2ρβ2σ2是代理人的风险成本。这样代理人的期望效用函数为：
E[w]－1/2ρβ2σ2＝E[s(π)－c(a)－1/2ρβ2σ2]＝α+βR(a)－1/2bR2(a)―
1/2ρβ2σ22）
假设 5于信息不对称条件下，委托人需要通过壹定的途径来获得有关代理人行动
信息，从而加强对代理人的激励监督。假定于监督中委托人的选择变量是有关代
理人行为的观测信息的方差σ2，对代理人加强监督就是要降低σ2。可是监督是
要化成本的，监督成本函数为 M(σ2)。σ2为监督的困难程度（σ2越大，监督
越困难，监督成本越高）。
委托人的期望效用函数为：
E［V(π－s(π)－M(σ2))］=E［π－α－βπ－M(σ2)］=(1-β)R(a)－α－
M(σ2)
2
委托人对代理人实施监督是为了得到更多有关代理人行动选择的信息，来减少代
理人的风险成本，增加代理收益。于对称信息条件下，代理人付出的努力水平是
能够观测的，不存于不对称信息，最优风险分担和激励没有矛盾。
（壹）委托代理模型壹（信息对称）
霍姆斯特姆和米尔格罗姆（ＨolmsaromandＭilgrom,1987）认为于信息对称条件
下，委托人能够观测代理人的努力水平 a，此时激励约束ＩＣ不起作用，任何水
平的a均能够通过满足参和约束IR的强制契约实现。委托人的问题是选择（α，β）
和 a解下列最优化问题：
Max[－α＋（1－β）R(a)]
.（IR）α+βR(a)－1/2bR2(a)－1/2ρβ2σ2≥w0
解上述最优化问题，得最优化的壹阶条件为：R(a)*＝1/b，β*＝0
于信息对称条件下，委托人总效用为：
ν*(π)＝R(a)*－1/2b（R(a)*）2－1/2ρβ2σ2－w0＝1/b－1/2b（1/b）2－w0
＝1/2b－w0
（二）委托代理模型二（信息不对称，只包含代理人努力变量的信息）
而于实践中，努力水平 a不可观测的，此时委托人需要激励和监督代理人。假定
于市场
条件下，代理人追求自身效用最大化，根据假设 4，其目标函数为：
Max[α+βR(a)－1/2bR2(a)―1/2ρβ2σ2]其壹阶条件为：α＝β／b，
委托人的最优激励契约和最优监督水平就是选择（α，β），解下列最优化问题：
Max[－α＋（1－β）R(a)－M(σ2)]
.（IR）α+βR(a)－1/2bR2(a)－1/2ρβ2σ2≥w0
（IC）R(a)＝β／b
将参和约束 IR和激励约束 IC代入目标函数，解之得该模型的最优化壹阶条件为：
β＝1/(1＋bρσ2)＞０
于此非对称信息条件下，委托人的总效用为：
ν1(π)＝R(a)－1/2bR2(a)－1/2ρβ2σ2－w0＝β/b－1/2b（β/b）2－
1/2ρβ2σ2－M(σ2)―
w0
本文把委托人对代理人激励和约束监督而发生的费用定义为“代理成本”。事实
上，于
信息对称条件下委托人总效用和非对称条件下委托人总效用之差，即为代理成本
（下同）
AC2＝ν*(π)－ν(π)＝（1－２β）/２b＋β2/2b＋1/2ρβ2σ2
＝ρσ2/2(1＋bρσ2)＋M(σ2)＞０
（三）委托代理模型三（信息不对称，增加另壹个可观测和外生变量ε有关
的变量）
接下来我们考虑于上述模型中再增加壹个和代理人努力程度无关的新的可观测
信息变
量，进壹步改善委托人和代理人之间的信息不对称问题。令 v为另壹个可观测的
变量。假定
v和努力水平 a无关（如 v是资本市场上所有公司的平均净资产报酬率），但 v可
能和外生
变量ε有关从而和π关联。假定 v具有正态分布，均值为零（Ev＝０），方差为δ
2。考虑下
列线形合同：
s(π，z)=α+β（π＋γv）
其中γ表示代理人的收入和信息变量 v的关系。委托人的问题是选择最优的α、β
3和
γ，使得委托代理关系激励程度最强，代理成本最小。
于这个假设下，代理人最大化下面目标确定性等价收入：
E[α+β（π＋γv）＋p－1/2bR2(a)―1/2ρβ2var（π＋γv）]
＝α+β（R(a)＋γv）－1/2bR2(a)―1/2ρβ2（σ2＋γ2δ2＋２γcov(π，v)）
上式最大化的壹阶条件为：
R(a)＝β／b
则委托人的最优激励契约和最优监督水平可描述为：
Max[π－α－β（π＋γv）－M(σ2)]＝Max[－α＋（1－β）R(a)－M(σ2)]
.（IR）α+βR(a)－1/2bR2(a)－1/2ρβ2var（π＋γv）≥w0
(IC)R(a)＝β／b，r(e)＝（１－β）／h，其中０≤β≤１
最优化的俩个壹阶条件为：
1／b－β／b－ρβ（σ2＋γ2δ2＋２γcov(π，v)）＝０
γδ2＋cov(π，v)＝０
进而解之得：
β＝1/（1+bρ（σ2-cov2(π，v)/δ2））
γ＝－cov(π，v)/δ2
注意，因为σ2δ2≥cov2(π，v)，所以０＜β＜1。
模型中加入新的可观察的信息变量之后，委托人的总效用为：
ν3(π)＝R(a)－1/2bR2(a)－1/2hr2(e)－1/2ρβ2var（π＋γv）－M(σ2)－
w0
＝β/b－1/2b（β/b）2－1/2h（（１－β）/h）2－1/2ρβ2var（π＋γv）－
M(σ2)－w0
则此时加入新的信息变量之后总代理成本为：
AC3＝ν*(π)－ν3(π)＝ρ(σ2-cov2(π，v)/δ2))/2(1＋bρ(σ2-cov2(π，
v)/δ2))＋M(σ
2)
上述结果能够进壹步推广：对于任何可观测到的和 a或ε有关新的变量，只要将
其写进代理契约就能够降低代理成本。当然，这里的前提假设是观测没有成本，
或者观测成本小于由此带来的代理成本的降低。如果观测所花费的成本大于由此
带来的效益时，是没有价值的。下面我们简要分析壹下上述三个模型，模型壹是
信息对称情况下的模型，此时委托人能够观测代理人的努力水平 a，代理人不需
激励（β*＝0），也能够达到帕累托最优结果α*＝1/b。委托人总效用达到最大ν
*(π)＝1/2b－w0，这是壹种极端的情况，实践中是不存于的。其它俩种模型均
是信息不对称情况下的模型，它们各自所包含的信息量是不壹样的，因此它们所
达到的激励程度β、代理成本 ACi(i=1,2,3)和监督成本 Mi(σ2)也是不同的。总
结上述三个
模型的结果如下：
表壹
模型壹模型二模型三
βi1/b1/(1＋bρσ2)1/1+bρ（σ2-cov2(π，v)/δ2）
ACi0ρσ2/2(1＋bρσ2)＋M(σ2)ρ（σ2-cov2(π，v)/δ2））/2(1＋bρ
（σ2-cov2(π，v)/δ2）)＋M(σ2)
Mi(χ)0M(σ2)M（σ2-cov2(π，v)/δ2））
由表壹可知，β2＜β3＜β1，AC2＞AC3＞AC1，这说明上述模型所包含的信息量
越多，则对代理人的激励程度βi越高，代理成本越少。另外，由于 Ri(a)＝βi
／b，R2(a)＜R3(a)＜R1(a)，该公司的净资产报酬率也越大。另壹方面由于模型
所包含的信息量的增多，公司产出的不确定性σ2将会降低，因此σ2将随着βi
的增大而减少，M(σi2)也随之降低，M2(σ22)4＞M3(σ22-cov2(π，v)/δ2)，
作为代理成本壹部分的监督成本也于逐渐降低。由于信息不对称的存于，模型壹
所描述的于实践中是无法达到的，模型二、三所代表的代理契约是有实践意义的，
之上分析说明委托代理模型中的信息含量越多，代理契约的激励程度越强，代理
成本越少。
于上述委托－代理基本的静态模型中，委托人和代理人的关系是壹次性的，壹个
委托人只面对壹个代理人，每个代理人只从事壹项工作。委托人和代理人之间的
信息是给定的。上面证明能够见出，如果委托人不能观测代理人的行动，为了诱
使代理人选择委托人所希望的行动，委托人只能根据可观测的行动结果来奖惩代
理人，这就是所谓的“显性激励机制”。而伦德纳（Radner,1981）使用重复博弈
模型证明，如果委托人和代理人之间保持长期的关系，双方均有足够的耐心（贴
现因子足够大），那麽帕累托壹阶最优风险分担和激励机制能够实现。也就是说，
如果委托－代理关系不是壹次性的而是多次性的，即使没有显性激励契约，“时
间”本身也会解决代理问题。（张维迎，1996）法玛的观点和伦德纳和鲁宾斯坦
不壹样。法玛（Fama，1980）认为，于竞争的经理人市场上，经理的市场价值决
定于其过去的运营业绩，经理必须对自己的运营行为（努力程度）负完全责任，
因此从长期来见，即使没有显性激励机制，经理也有努力工作的积极性。因为这
样做能够提高自己于经理人市场上的声誉，从而提高未来的收入。霍姆斯特姆
(Holmstrom,1982a)模型化了法玛的上述观点，即“代理人市场－声誉模型”。该
模型表明，如果管理者工作多期，除最后壹期的努力为零外，所有以前各期的努
力均为正，而且努力程度随年龄的增长而递减。该模型是假设企业过去的业绩完
全取决于代理人的努力程度，但事实上企业过去的业绩且不完全取决于代理人的
努力程度，而且取决于外部市场环境的客观随机冲击。也就是说完全以企业过去
的业绩作为决定代理人本期收入的评价标准会挫伤代理人努力工作的积极性。因
此说该模型的假设条件太强
了，该评价标准是有缺陷的。
当然我们且不否认企业过去的业绩包含着代理人努力程度的信息量。于外部环境
保持不变的情况下，企业过去的业绩和代理人的努力程度确实有关：代理人越努
力，好业绩出现的可能性越大，但“评价标准”也有可能随之提高。当代理人预
测到他的努力将提高“评价标准”时，他努力的积极性也就下降。这种评价标准
随业绩上升的趋势被称为“棘轮效用”。“棘轮效用”实际上是指出了委托人的道
德风险问题。从长期的委托代理关系来见，当观测到的产出高时，委托人应该支
付给代理人高的报酬，但委托人可能谎称产出不高而逃避履约责任，从而把本该
支付给代理人的收入占为己有。换句话说，于委托－代理关系中，不仅存于代理
人的道德风险问题，而且也存于着委托人的道德风险问题。因此，现实中激励机
制设计面临着壹个非常重要的问题是如何建立代理人业绩的评价标准，上述模型
也说明了这壹点。委托人和代理人均希望评价标准尽可能客观壹些，因为评价标
准越客观，有助于委托人和代理人之间的信息交流，降低俩者之间的信息不对称
程度，对代理人努力水平信息的判断越准确，激励机制就越强，代理成本越少。
三、分析和结论
上述三个模型说明委托人和代理人之间的信息不对称的程度越低，公司的运营效
率越高，代理成本越小。模型三说明如果能找壹个和努力变量 a无关而和外生变
量ε关联（正的或负的）的可观测的变量 v，且观测 v又不需花费成本，将 v写
进代理契约能够使代理成本减少，激励程度增强。模型中假设 v是资本市场上所
有公司的平均净资产报酬率，接下来我们分析壹下变量 v和ε的关联性问题。ε
是指影响利润π的外生不确定性因素，实际上也就 5是公司于运营过程中所面临
的风险。我们知道公司于运营过程中面临的风险包括系统性风险和非系统性风险
俩个方面。系统性风险是指对大多数公司产生系统性影响的不确定因素，只是不
同公司受影响的程度不同而已，如战争、通货膨胀、经济衰退、高利率等；非系
统性风险是指对某壹特定公司发生影响的不确定因素，如法律诉讼、工人罢工、
营销计划的成败、主要合同签约和否等等偶发事件而引起的。换句话说，非系统
风险是由代理人的能力及其努力程度引起的不确定性。上面模型四中增加的可观
测变量 v就是包含系统性风险信息的变量（比如，于经济繁荣时期，大多数公司
的业绩均会上升；当经济不景气时，大多数公司的业绩将下滑。）。因为上面分析
我们知道资本市场中的每壹个公司所面临的系统性风险是壹样的，因此每壹个公
司的净资产报酬率以及所有上市公司的平均净资产报酬率均包含系统性风险的
信息，这壹点也能够从大多数股票彼此之间有正关联的关系得出。因此模型三中
增加的可观测变量 v（资本市场上所有公司平均利润的信息）确实和ε关联。综
上所述，于公司的代理契约中增加信息量 v能够作为评价代理人努力工作的评价
标准，该标准是客观公正的。它能够改善公司的信息不对称程度，降低代理成本。
市场经济条件下的公司运营的目的是为了获得利润。各公司总是力图用同量资本
获得更多利润。为了获得更多利润，资本不仅于同壹行业内部进行激烈的竞争，
而且于不同行业之间也进行激烈的竞争。这样，由于不同行业之间的竞争，各不
同行业的企业净资产报酬率趋于平均，形成了平均资产报酬率。马克思指出，由
于各个部门（行业）利润率不同，“资本会从利润率较低的部门抽走，投入利润
率较高的其他部门。通过这种不断的流出和流入，总之，通过资本于不同部门之
间根据利润率的升降进行的分配，供求之间就会形成这样壹种比例，以致不同的
生产部门均有相同的平均利润”。因为所有企业所面临的系统性风险是相同的，
所以平均净资产报酬率所包含的系统性风险的信息和上述单个企业是壹样的。这
样说来，又出现了另壹个问题：既然把变量 v能够降低委托人和代理人之间的信
息不对称，为什麽到目前为止没有壹家上市公司观测计算此变量，且把这壹关联
内容写入代理契约呢？这是因为上面假设变量 v的观测成本不为零，而且这壹变
量的观测成本很高。对于每壹个公司来说，其单独搜集资料且计算这壹变量的成
本太高，是不经济的，而且得出的信息变量 v不具有权威性。即使具有权威性，
它仍存于“搭便车”的问题。因此任何壹个公司均不愿花费成本来计算和披露变
量 v的信息。换句话说，变量 v的信息是壹个公共信息产品，只有政府提供才具
有权威性，而且比较经济，又能够避免由于“搭便车”而导致的供给不足的现象。
由于所有上市公司的平均总资产报酬率这壹指标是比率指标，也具有可比性。另
壹方面，于资本市场上，对代理人运营业绩的评价没有壹个统壹的硬性标准，作
为委托人的投资者的收益包括现金股利和资本利得俩部分，而现实中不论是委托
人仍是代理人均比较见重股票价格的走势（资本利得），而不重视现金股利。可
是由于会计技术的复杂性，壹些管理者对于利润“大冲洗”(Bigbath)的滥用，
通过商誉的摊销、存货的后进先出法以及递延所得税等项目，隐藏本期费用，储
备利润以增加今后年度的收益等等诸如此类的问题，因此于目前的会计准则下会
计利润很容易造假，会计报表容易失真。而股票价格的走势则容易随着虚增的会
计利润而上涨，至少虚假的会计信息能够于壹定时期内支持股价上涨，不被发现。
综上所述，资本市场上的投资者如果主要通过股票价格的涨跌来评价企业代理人
的业绩，容易产生财务舞弊行为，那麽如何评价呢？实际上马克思早于《资本论》
中已经对企业运营业绩的评价作过精辟的论述：他认为企业资本循环的全过程是
Ｇ－Ｗ…Ｐ…Ｗ‘－Ｇ’•Ｇ－Ｗ…Ｐ…Ｗ‘－Ｇ’……
也就是说，马克思认为企业资本循环完成壹个全过程是从货币 G到货币Ｇ’的过
程，因
6
此，企业的运营业绩应该见管理层为股东创造了多少现金Ｇ’，Ｇ’比 G增加了
多少。而不应该只见股票价格上涨了多少。我们知道，现金是无法造假的，即使
造假也无法长期造假。于资本循环仍没最终完成以前，企业所创造的产品或提供
的服务仍没得到消费者的认可，但此时尽管企业没有创造多少现金Ｇ’，却可能
通过会计造假使股票价格上涨。换句话说，虚假的会计信息能使股票价格上涨，
却不能帮助企业完成资本循环，为股东创造且实现现金Ｇ’。虚假的会计信息不
能长久的保持下去，壹旦被曝光，将给投资者造成巨大的损失。之上分析就是目
前美国资本市场和我国资本市场出现的若干起上市公司的财务舞弊行为的制度
上的原因。
因此，如果国家提供了公共信息产品――企业平均净资产报酬率之后，资本市场
上委托代理双方对公司运营业绩的评价应以现金股利为主，以资本利得为副。上
市公司应以公司平均净资产报酬率发放每年的现金股利，当然也不排除公司某年
由于投资机会的缘故而停发当年的现金股利，能够累积到以后年度发放。对于公
司创造的超额利润部分的现金，公司能够用于再投资，也能够按适当的比例于股
东和管理者之间进行分配。由于信息不对称和会计技术的复杂性，上述做法尽管
能够规避壹方面财务造假，但可能会形成另壹种造假行为，即公司的现金利润可
能会来自股本的变现，因此股东和注册会计师应从资本保全的角度关注壹下现金
的来源。另外，如果政府没有同时强制性规定发放现金股利的关联制度措施，则
这壹公共信息的提供于实践中是没有效果的。由于信息不对称以及影响股票价格
的因素复杂性，管理层有可能通过披露虚假的会计信息操纵企业的净资产报酬率，
而作为投资者的股东短时间内又很难发现管理层的操纵行为，即使最终被发现，
巨额损失可能是不可避免的。如果政府强制性规定上市公司每年必须按照企业平
均净资产报酬率发放现金股利（也可累积发放），则上市公司无法长期造假，因
为通过会计造假是无法实现现金Ｇ’，也就无现金发放现金股利。这样做就能够
从根本上规避上市公司的财务造假。由于是壹个新兴市场，我国的证券市场存于
着监管体系薄弱，监管手段落后，监管人员不足的现象，如果能按照上述结论规
范我国的资本市场，中国上市公司的财务造假问题将会得到有效遏制。
