估值报告：
方法：自由现金流折现方法
第一节：算加权平均资本成本 Rwacc
一．权益资本成本的计算
1 贝塔值。根据 resset 数据库，挑选了 36 个月的_流通市值加权_累
积收益_Beta。
选择 36 个月平均 beta 的原因：
原因一，信雅达上市了近十一年，主要的资产结构、主营构成、盈利能力外部经济环
境都已经发生变化，因此质地已经明显变化，不能选择 11 年的数据进行平均。但这三
年来，宏观经济较为稳定，信雅达自身的盈利能力也在稳步提升，资产结构等变化不
大，有很大的可比性，因此选择这三年的贝塔值。
原因二：之所以将 36 个月的 beta 值进行平均化处理，主要原因是防止某一月份或者说
某一时间段内因特殊事件造成的股价的异常波动。
在计算这些贝塔值的平均值，得出，贝塔=
2. 市场收益率 Rm。信雅达 2002 年 11 月 1 日上市，上市时上证指数 1510 点，到 2013
年 9 月 30 日， 点，上证市值 139000 亿。深证指数起初 2002 年 11 月 1 日 3050，
2013 年 9 月 30 日，8514，平均增长率为 %，深证流通总市值 60500 亿。进行加权
平均计算，原因：虽然信雅达在上海证券交易所上市，但是上证指数主要受市场中的
大盘股影响，沪深 A 股市值前 20 家的企业中，有 19 家是在上海证券交易所上市，这
些大盘股中又有相当一部分是国资委控制，这些国企在近几年里业绩表现不佳，影响
大盘整体的收益率，而信雅达作为金融 IT 行业的亿元，市值只有约为 26 亿（最新数
据），应该综合考虑沪深 A 股指数的收益率的加权平均，权重为相应的市值占比，得
出几何平均收益增长率 %。
3. 无风险收益率：直接选用一年期定期存款的央行指定利率 3%。原因一，一年期定
期存款利率是无风险利率的主要选择标准之一。原因二，在我国居民主要的货币以存
款形式保存，因此选择一年期的定期存款利率作为无风险利率。
4 权益资本成本
Rs=Rf+β（Rm-Rf）
代入数据，权益资本成本：%
二，债务资本成本
信雅达的主要债务为短期借款，其基本情况如下表
单位：万元 2010 2011 2012
年初借款余额 9600 14740 7210
年末借款余额 14740 7210 6530
借款平均值 12170 10975 6870
利息支付 1189 1153
借款利率 % % 17%
三年平均借款额 11350
三年平均借款利率 %
债务资本成本 Rb 为 %
三．加权平均资本成本 Rwacc。
Rwacc =
B
B + S
∗ Rb ∗ (1−T) +
S
B + S
∗ Rs
其中，负债总额：3 亿 2717 万 ，但实际需要支付债务资本成本的债务额为 11350 万元，.
权益总额 5 亿 8475 万。企业所得税率为 25%。
最后得出，信雅达的加权平均资本成本 Rwacc 为 %。
第二节：计算自由现金流
一．财务数据资料：
项目 2008 2009 2010 2011 2012 平均增长率
ROE(%) %
净资产
（百万元）
%
净利润
（百万元）
（主要是
环保部门亏损
了 3 千万）
%
收入
（百万元）
（环保
部门收入下降
8 千万）
%
利润总
额
%
根据之前章节部分中的介绍，以及以上的图表，可以看出，从 2008 年以来，信雅达的
主要的一些财务数据都实现了很高的增长率，其中利润总额的几何平均增长率达到了
%，为稳妥起见，我们假设，信雅达的利润总额乐观估计将保持 25%的增长率。
二．财务报表主要数据的预测。
1．利息支出：
年份 2010 2011 2012
利息支付（单位：万） 1189 1153
平均利息（单位：万） 1170
由上表可看出，信雅达的利息支付在这几年保持在 1170 万元。虽然该数值保持着稳定，
但我们小组为了稳健起见，保持现有的资产负债比的情况下，认为随着营业利润高速
增长，负债和资产要保持同样的增长率，因此其中利息支付也要保持与利润总额相同
的增长率。
2.折旧：
年份 2010 2011 2012
折旧额（单位：万） 817 819 913
平均折旧（单位：万） 850
从上表中可以看出，从 2010 年开始到 2012 年，折旧额增长幅度不大，这三年的年平
均折旧额大约在 850 万元左右。作为一家软件服务企业，信雅达的固定资产数量并不
是很多，但同样是出于稳健性的原因，防止价值估计的偏差，我们认为每年必须要有
现金流补充固定资产折旧后的资产减值，防止固定资产净值过低，而且这个现金流要
保持与营业利润相同的增长率。
3 所得税：
年份 2009 2010 2011 2013 年中期
纳税比例 % % 11% %
平均比率 14%
（刨除 2012 年的主要原因：2012 年公司享受国家规划布局内重点软件企业政策，享受低税率，年总纳税额为 265 万，因此刨
除这一年的特殊情况）
虽然国家规定企业的所得税率为 25%，但是在实体经济中，企业的应税所得计算是一
个复杂的过程，包含递延税款以及免税收入等诸多因素影响，而这些又与企业自身的
所处行业优惠政策、财务处理习惯有很大的关系，无法准确的去预测。相反从另一个
角度出发，用反向思维考虑，根据近几年来的财务报表中的纳税总额以及利润总额，
可以计算出纳税总额占利润总额的平均比例，虽然我们准确知道为何该税率与国家规
定的 25%有所区别，但是，数据本身反应了该企业的性质，而该种性质在短期内也不
会发生大的变化。因此我们根据这个比率预测未来的纳税数量。
4. 净资本支出：
年份 2009 2010 2011 2012 2013 中期
固定资产 9952 万 8934 万 6828 万 6082 万 5102 万
固定资产主 要组成：房屋及建筑物，通用设备，专用设备及运输工具。信雅达固定资
产的变化主要来源于房屋及建筑物的减少， 其它三项多年保持在 1655 万左右。而房屋
及建筑物在这几年持续减少，目前账面价值 3447 万元，占总资产比例 %，对于一
家企业来说，已经处于很低的水平，为保证正常的生产经营，我们认为企业会保持这
样的固定资产规模，因此，资本性支出主要由折旧构成。
5.净营运资本变动：
年份 2010 2011 2012
流动资产 47762 万 47282 万 57783 万
流动负债 36110 万 29028 万 34359 万
净营运资本 11652 万 18254 万 17424 万（实际值）
2012 年流动资产增多主要原因是购买了 6000 万的固定收益理财产品，该部分未对企业
的营业产生实质性的影响，刨除这部分的影响，实际的净营运资本的值为 17424 万元。
三．自由现金流 ：
自由现金流=经营性现金流-净资本支出-净营运资本投资
第三节，简单场景分析下的企业估值
企业市值=∑
∞
t=1
UCFt
（1 + Rwacc）t
为了更为准确的预测信雅达的市值，我们认为多个场景的分析，能够得出企业在最坏
的情况下的企业市值，给我们一个选择齐全。我们小组把未来的营业利润划分为三个
增长情况：
正常情况下，利润总额增长率以 25%增长三年，之后以 10%的增长率增长，八年后保
持永续的增长，该种情况下的市值估计为 亿元
正常估计下的企业市值：
乐观情况下，我们认为企业的利润总额保持 25%的增长率增长四年，以 10%的增长率
增长六年，之后十年保持永续增长，该种情况下的企业市值为 亿元。
乐观估计下的企业市值
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 永续
利润总额 7369 9211 11514 14392 15832 17415 19156 21072 23179 23179
税 265 1289 1612 2015 2216 2438 2682 2950 3245 3245
利息 1170 1462 1828 2285 2513 2765 3041 3345 3680 3680
折旧 850 1062 1328 1660 1826 2008 2209 2430 2673 2673
经营性现金流 9124 10446 13057 16321 17954 19749 21724 23896 26286 26286
资本性支出 850 1062 1328 1660 1826 2008 2209 2430 2673 2673
净营运资本 5170 3944 4930 6162 6778 7456 8202 9022 9924
0（有批
注）
自由现金流 5440 6799 8499 9350 10285 11313 12444 13689 23613
现值 5206 6227 7449 7843 8273 8712 9174 9633 370089
合计 432606（2012年底净值）
447174（2013年九月底净值）
悲观情况下，我们认为第一年，企业的利润总额以 25%的增长率增长，第二年以 20%
的增长率增长，第三年以 15%的增长率增长，之后三年以 10%的增长率增长。在该种
情况下的企业市值为 亿元。
悲观情况下的企业市值：
企业的总股本数为 亿股
企业的市值估价范围： 亿元 亿元
企业的股价估值： 元/股—— 元/股
