外汇期权能够满足不同客户的不同需求，解决以下两大问题：
→ 给风险厌恶型的客户提供：规避汇率风险，外汇保值的功能
→ 给追求高回报的客户提供：双向投资功能，实现投资收益最大化★ 规避汇率风险
以美元对日元为例，客户投资 1,000 美元按即期汇率 美元/日元=1 一三 买入 1 一三,000 日元
为了规避美元可能上涨带来的风险：
买入 10 个美元看涨（日元看跌）期权合约，执行价格: 1 一三，期权费： 美金，到期日：
2006-9-21
支付期权费：ｘ10＝
情形 1 情形 2
美元上涨，日元下跌，到期汇率为 美元/日元＝
120
美元下跌，日元上涨，到期汇率为 美元/日元＝
110
日元资产价值为： 1 一三,000/120 = 美金，
减去初始投资 1,000 美金，净亏损 美金
日元资产价值为：1 一三,000/110 = 1, 美金，
减去初始投资 1,000 美金，净赚 美金
但看涨美元外汇期权价值上涨到 =
美金
减去期权费： 美金
总计亏损（期权费）： 总计赚取： 美金
★ 双向投资功能
看涨美元：买入美元看涨期权合约 (USD/JPY 看涨 )
买入 10 个美元看涨期权合约，执行价格:1 一三 ，期权费： 美金， 到期日：2006-9-21
支付期权费： ｘ10＝ 美金
情形 1 情形 2
美元上涨，日元下跌，到期汇率为 美元/日元＝
120
美元下跌，日元上涨，到期汇率为 美元/日元＝
105
看涨美元外汇期权价值上涨到 =
美金，减去初始投资 10 美金
期权费：从 跌到近似为零，投资失误
总计赚取： 美金 总计亏损（期权费）：
看跌美元: 买入美元看跌期权合约 （USD/JPY 看跌）
买入 10 个美元看跌期权合约，执行价格: 1 一三，期权费： 美金， 到期日：2006-9-21
支付期权费：ｘ10＝ 美金
情形 1 情形 2
美元上涨，日元下跌，到期汇率为 美元/日元＝
120
美元下跌，日元上涨，到期汇率为 美元/日元＝
105
期权费：从 美金跌到近似为零，投资失误 看涨美元外汇期权价值上涨到 =
美金，减去初始投资 10 美金
总计亏损（期权费）： 美金 总计赚取： 美金
走近外汇期权
当您看中一套当前标价 100 万元的房子，想买但担心房价会下跌，再等等吧，又怕房价继续
涨。如果房产商同意您以付 2 万元为条件，无论未来房价如何上涨，在 3 个月后您有权按 100 万
元购买这套房，这就是期权。
如果 3 个月后的房价为 120 万元，您可以 100 万元的价格买入，120 万元的市价卖出，扣除 2
万元的支出，净赚一八万元；如果 3 个月后房价跌到 95 万元，您可以按 95 万元的市价买入，加
上 2 万元的费用，总支出 97 万元，比当初花 100 万元买更合算。
因此，期权是指期权合约的买方具有在未来某一特定日期或未来一段时间内，以约定的价格向
期权合约的卖方购买或出售约定数量的特定标的物的权利。买方拥有的是权利而不是义务，他可
以履行或不履行合约所赋予的权利。
在上例中，您拥有的是“购买”房产的权利，这就是看涨期权。如果您在支付了 2 万元后，允许
您在 3 个月后以 100 万元“卖出”房产，这样的权利则是看跌期权。
在金融市场中，以外汇汇率为标的资产的期权合约成为外汇期权合约。与上述例子相似，价
值 100 万元的房产，类似外汇期权中的标的汇率；约定房产购买价格为 100 万元，在外汇期权中
称为执行价格；为获取购买的权利所付的 2 万元，在外汇期权中称为期权费；支付 2 万元后拥有
的按约定价格购买房产的权利，在外汇期权中称为看涨期权；购买的权利能在 3 个月后行使，在
外汇期权中称为到期日。
1982 年，美国费城股票交易所(PHLX)成交了第一笔的外汇期权合约。从那以后，伴随着金融
衍生品交易的不断成长，期权交易也进入了一个爆炸性的增长阶段。美国期货业协会的统计数据
表明，1973 年期权交易创始之初，其年成交量还不足 1 亿张，2005 年已扩大发展为 亿张。
外汇期权的基本概念
★ 期权
期权是指期权合约的买方具有在未来某一特定日期或未来一段时间内，以约定的价格向期权合约的卖方
购买或出售约定数量的特定标的物的权利。买方拥有的是权利而不是义务，他可以履行或不履行合约所
赋予的权利。
★ 期权费
期权的买方为了获得这种权利，必须向期权的卖方支付一定的费用，所支付的费用称为期权费，又称为
期权的权利金，也叫期权的价格。
★ 执行价格
在期权合约中，约定的买卖标的资产的价格称为“执行价格”，又称“敲定价格”或“履约价格”。
★ 标的资产
期权合约中所约定的特定标的物称为期权的“标的资产”，又称“基础资产”，在外汇期权中可以称为“标的
货币”。
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★ 到期日
期权的买方所拥有的买卖标的资产的权利是有一定的时间限制的，这种权利只在规定的时期内（或规定
的日期）有效，其中期权到期的日子称为到期日或期满日。期权买卖日至期权到期日的时间为期权的有
效期限。
★ 欧式期权
是指期权持有人仅在期权到期日才有权行使其交易权利。
★ 美式期权
是指期权持有人在期权到期日以前任何一个时点上都有权行使其交易权利。
★ 看涨期权
指赋予合约的买方在未来某一特定时期以交易双方约定的价格买入标的资产的权利。
★ 看跌期权
赋予合约的买方在未来某一特定时期以交易双方约定的价格卖出标的资产的权利。
★ 对冲比率 δ
指即期汇率每变动一个基本点，外汇期权价格变动的幅度。反映外汇期权价格对即期汇率变动的敏感度。
★ 波动性
是一个衡量标的资产价值变动幅度与速度的指标，更是对标的资产价格未来变化不确定性程度的度量标
准。标的资产价格波动性越大,标的资产价格出现异常高（低）的可能性越大,期权持有人获利的可能性也
越大，期权的价格一般也就越高。
★ 场内期权市场与场外期权市场
根据交易市场的不同，外汇期权分为交易所场内市场(The Exchange-Traded Market)与场外市场(The
Over-the-Counter Market)两类。
场内期权交易是指在交易所内成交的期权交易。这种期权交易的期权合同都是标准化的，所有合同要素
都是由交易所制定；只有交易所会员才有权成交，非会员不得直接参与。
场外期权交易是指在交易所外成交的期权交易。交易由买卖双方自行决定金额、交易期间、价格等合同
内容，只要买卖双方同意即可。场外期权交易的主要优点是合同名义本金额大小及条件灵活，可依客户
特殊需要而订定(tailored－made)。
外汇期权的投资风险
由于外汇期权投资具有的高杠杆特性，投资者只需支付较少的期权金，就可以获得与较多资金投资于
现货市场相同的收益，但投资期权损失最大时，会亏蚀为购买期权合约支付的全部期权费。举例而言，
投资者买入看跌欧元、行使价为 以及到期日为 2006 年 7 月 31 日的期权合约，如到期日欧元美元
汇率低于 ，投资者所持有的以 汇率买入美元的权利将变得没有任何价值，而投资者亦损失
所付期权费。
因此投资者在投资期权产品前，应充分考虑其损失的可能性和自己的风险承受能力，并在对市场进行
认真研究后，才进行投资。
什么决定外汇期权的价格？
★ 期权价格的构成
期权价格即期权费，是指外汇期权买方支付给卖方的费用。一般来说，外汇期权价格主要分为内在价
值与时间价值两部分。
内在价值是指外汇期权的执行价格与标的货币远期汇率的差额，按照内在价值的大小可将期权分为价
内期权（In the Money）、平价期权（At the Money）和价外期权（Out of the Money），其中“内在价值
>0”的期权称为价内期权，“内在价值＝0”的期权为平价期权，“内在价值<0”的期权为价外期权。
时间价值则为期权费高于期权内在价值的部分，其实质是在期权合约的有效期内，期权内在价值的波
动给予其持有者带来的预期价值，一般来说，期权剩余有效期越长，时间价值越大。随着距到期日时间
的减少，时间价值也不断降低，直到到期日时减少为零。
★ 期权定价模型
外汇期权的定价模型是由 Garman 和 Kohlhagen（1983）基于 Black-Scholes 的期权定价模型所发展出
来的。假设 S 表示标的货币即期汇率，X 表示标的汇率的执行价格，rf 表示外国的无风险利率，rd 表示
本国的无风险利率，t 表示距离到期日的所剩天数， St 表示标的资产的到期价格， 表示标的资产的波动
率，C(S,t,X)代表标的货币即期汇率为 S，执行价格为 X，距离到期日时间为 t 的看涨外汇期权价格，其
定价模型如下：
同理，假设 代表标的货币即期汇率为 S，执行价格为 X，距离到期日时间为 t 的看跌外汇期权价格，
其定价模型如下：
★ 影响因素
从外汇期权的定价模型可以看到，影响期权价格的主要因素有：
－ 期权的执行价格与市场即期汇率
－ 到期时间（距到期日之间的天数）
－ 预期汇率波动率大小
－ 货币对利率差
各因素对期权价格的影响原理方向如下：
期权类型
影响因
素
看涨
期权
看跌
期权
注释
即期汇
率 S
＋ － 即期汇率上升，看涨期权的内在价值上升，期权金越大；而看跌期权的内在价
值下跌，期权金变小。
执行价
格 X
－ ＋ 看涨期权，执行价格越高，买方的盈利可能性越小，期权价格越低。看跌期权，
执行价格越高，买方的盈利可能性越大，期权价格越高。
到期时
间 T
＋ ＋ 到期时间的增加将同时增大外汇期权的时间价值，因此期权的价格也随之增加。
汇率波
动率 σ
＋ ＋ 汇率的波动性越大，期权持有人获利的可能性越大，期权出售者承担的风险就
越大，期权价格越高；反之，汇率的波动性越小，期权价格越低。
货币对
利率差
＋ － 外汇期权合约中规定的卖出货币，其利率越高，期权持有者在执行期权合约前
因持有该货币可获得更多的利息收入，期权价格也就越高。
外汇期权合约中规定的买入货币，其利率越高，期权持有者在执行期权合约前
因放弃该货币较高的利息收入，期权价格也就越低
注：“＋”指期权价格与影响因素之间成正向变动关系，“－”指期权价格与影响因素之间成反向变动关系
这里需要注意的是，期权价格与影响期权价格的因素之间并不是成比例的。唯一确定的，仅仅是影响的
方向。
期权价格的敏感度分析
从外汇期权价格的影响因素可以发现，外汇期权的价格受包括标的汇率的即期价格、到期日的远近、
标的汇率波动率大小以及利率水平等多个因素的影响。但是我们也同时发现，期权价格的变化与影响因
素的变化之间并不是成比例的，那么具体的影响力度与程度是多少，如何确定呢？下面表格简单介绍每
个期权技术指标的价值公式与变动特点：
技术指标 价值公式 变动特点
Delta（δ） 即期汇率变动 1 个基本点，期权价格的变
动幅度
Gamma（γ） 即期汇率变动 1 个基本点，外汇期权的
Delta 值的变动幅度
Vega（ν） 标的货币波动性变动 1％，期权价格的变
动幅度
Theta（θ） 每一天时间的消逝所损耗的期权价值
Rho(ρ) 无风险利率变化 1％，期权价格的变动幅
度
★ 标的货币即期汇率变化的影响――Delta（δ）与 Gamma（γ）
Delta（δ）
Delta 反映期权费（P）变化对相关货币即期汇率（S）变化的敏感性，数值上即期汇率变动 1 个基本点，
期权价格的变动幅度。定义公式如下：
换句话说， 是衡量外汇期权对相关即期汇率变动所面临风险程度的指标，因此非常重要。 的取值范
围在-1 到+1 之间，它与期权内在价值的关系如下表：
δ 值
价内期权 平价期权 价外期权
看涨期权 0 < δ < + δ = + + < δ < 1
看跌期权 < δ < 0 δ = -1< δ <
举例而言，某投资者考虑买入执行价格为 ，面值为 100 欧元的欧元美元看涨期权合约。现在市
场欧元美元汇率为 ，该外汇期权的 值为+。这就是说，如果市场欧元美元汇率涨至 －－
上涨 美元，那么该期权价格将上涨+××100＝ 美元。
价外程度很深的外汇期权 很小，接近于 0。这就是说市场即期汇率的变动对期权价格的影响很小，或
者说期权价格几乎不受市场汇率变化的影响。相反，价内程度很深的外汇期权 很大，接近于±1。也就是
说，任何即期汇率的变动将导致期权价格差不多同等幅度的变动，这导致投资者所面临的风险与持有等
额标的资产的风险一模一样。如下图：
需要注意的是，外汇期权的 Delta 并不是一个静态概念，它将随着到期时限、即期汇率水平以及期权
价格水平的不同而随时发生变化。这就意味着，只有在即期汇率发生微小变化时，Delta 预测的结果才是
有效的。
Delta 的妙用――Delta 套期保值（Delta Hedging）
Delta 反映持有期权相对于标的资产价格变化的敏感性。也就是说，要达到套期保值的目的――投资组
合在市场价格波动时总体价值保持不变，投资组合的 Delta 必须为零（这就是套期保值策略中最普遍的
“Delta 中性”的概念）。
假设投资者现拥有 10 万欧元，为使欧元在美元汇率波动时保持价值不变，投资者买入 2000 手面值为
100 欧元的看跌期权，对美元的现价和执行价格均为 。由于该看跌平价期权的 Delta 为，也就是
说当投资者的现货欧元下跌至 ，损失 1000 美金时，该看跌期权价值将上升 2000×100×（）×（－
）＝1000 美元，投资组合总体价值不变。
Gamma（γ）
Gamma，指外汇期权的 Delta 值变动幅度与即期外汇市场价格变化幅度的关系。定义公式如下：
如一个期权 Gamma 为 ，意味着市场汇率变化 1 个基本点，其 δ 也将变化 个基本点。对外汇期
权的买方而言，Gamma 始终大于零，也就是说，在其它因素不变时，其 Delta 值都将随即期汇率的上涨
而增加；相反，对外汇期权产品的卖方而言，Gamma 值则始终小于零。当期权处于平价状态附近时，Gamma
值相达到最大值，即期权的 Delta 对即期汇率的变化比较敏感；当期权处于较深的价内或者价外时，
Gamma 值接近于零，即期权的 Delta 对即期汇率的变化不敏感。Gamma 的变动特点如下图：
★ 标的汇率波动性的影响――Vega（ν）
Vega，指期权费（P）变化与标的汇率波动性（Volatility）变化的敏感性。定义公式如下：
对于外汇期权的买方而言，Vega 值始终大于零，说明标的汇率波动性的增加将提高外汇期权的价值；
相反，对于外汇期权的卖方而言，其 Vega 值始终为负。同样，当外汇期权处于平价状态时，Vega 值最
大；当期权处于较深的价内或者价外时，Vega 值接近于零。
★ 到期时间的影响――Theta（θ）
Theta，指期权费（P）对时间（t）变化的敏感性，具体体现为在其它因素不变的情况下，每一天时间
的消逝所损耗的期权价值。定义公式如下：
对于外汇期权的买方来说，Theta 值总是负的。也就是说，随着时间的推移，外汇期权距到期日越来
越近，期权的价格将随时间价值将不断减少而变小，我们称之为时间价值的损耗；并且愈接近到期日，
Theta 值的绝对值越大，时间价值的衰减速度越快。除了与期权到期时间有非常直接的关系外，外汇期权
的 Theta 值与期权的波动性、内在价值的状态也有着十分密切的关系：外汇期权的波动性越大，Theta 值
越大；平价外汇期权的 Theta 值大于价内与价外期权状态下的 Theta 值。
★ 利率水平的影响――Rho(ρ)
Rho 是指期权价格对无风险利率变化的敏感程度，定义公式如下：
一般来说，外汇期权买方的 Rho 是正的，随着无风险利率的增大，执行价格会下降，期权价值则会增
加。在其它因素不变的前提下，距离到期日的时间越长，外汇期权的 Rho 就越大。
相对于影响期权价值的其它因素来说，期权价值对无风险利率变化的敏感程度比较小。因此，在市场
的实际操作中，经常会忽略无风险利率变化对期权价格带来的影响。
★ 外汇期权与期货
买卖双方的权利义务不同
外汇期权交易中，期权买方只有以合约规定的价格是否买入或卖出期货合约的权利，但是没有一
定买入或卖出的义务；而外汇期货交易中，买卖双方具有合约规定的对等的权利和义务。
费用支付形式不同
外汇期货交易中，买卖双方以交纳交易保证金的形式投资期货合约。但在外汇期权交易中，买方
支付期权费，但不交纳保证金。卖方收到期权费，但要交纳保证金。
买卖双方的盈亏结构不同
期货交易中，随着期货价格的变化，买卖双方都面临着无限的盈与亏。期权交易中，买方潜在盈
利是不确定的，但亏损却是有限的，最大风险是确定的；相反，卖方的收益是有限的，潜在的亏
损却是不确定的。
★ 外汇期权与个人外汇远期“保证金”交易
外汇期权与个人远期“保证金”交易除了在产品投资灵活性、费用支付形式等方面有所区别以外，两者在
投资者损益的结算时间、合约到期清算方式上亦有所不同：
投资者损益的结算时间
外汇期权投资者如在期权到期前对持有期权进行平仓，所得收益或亏损将即时结算并入兑现。而
远期外汇买卖的每笔交易都有明确的资金清算交割日，并且根据远期交易的规则，即使客户进行
了对冲交易，投资所获得的盈利将要在交割日以后才能真正兑现，但如果交易亏损，亏损金额将
会从对冲交易日起冻结，到交割日才真正扣除。
合约到期清算方式不同
我行的个人外汇期权业务采取“差额清算”模式自动为客户提供到期清算，投资者无需提供交易本
金。但个人远期外汇业务的每笔交易都要求投资者提供本金进行全额清算，增大投资者的资金成
本。
基本交易技巧
作为国际市场成熟的理财产品，外汇期权能为不同类型，不同资产组合的投资者提供良好的投资或避险
工具。
一般来说，外汇期权的投资策略主要分为以下几类：
－ 若投资者预期某一货币有升值的潜力时，可买入该货币的看涨期权，称之为买进看涨期权策略；同样
投资者也可以卖出已持有的看跌期权；
－ 若投资者预期某一货币有贬值的潜力时，可买入该货币的看跌期权，称之为买进看跌期权策略；同样
投资者也可以卖出已持有的看涨期权；
－ 在投资的同时，外汇期权同时也是一种有效的风险管理工具。如投资者持有美元，为控制未来美元汇
率大幅下跌的风险，投资者可以进行买入看跌期权策略，以少量的期权金获取在到期日以预设价格卖出
美元的权利，锁定损失；
－ 同样，投资者也能通过外汇期权产品在锁定目前资产组合已得利润的同时，继续享有未来资产大幅增
值的机会。如投资者在 EUR/USD= 时买入欧元，在汇率上升到 时，由于未来汇率变动方向
充满较大不确定性，投资者可选择在外汇实盘交易中以 价位卖出欧元，但同时以少量期权金买入
执行价格为 的美元看涨期权，在实现收益的同时继续享有如美元上升带来的机会。
除了上述的基本投资策略外，投资外汇期权还有许多其它策略，如买权看多/看空价差，卖权看空/看多价
差，蝶式买权/卖权价差等。但由于这些策略的实施都涉及到卖空外汇期权，而卖空外汇期权，首先在目
前的国内投资环境中是不允许的；其次是卖空期权，理论上投资者承受的风险是无限大的，在目前无法
完整评估个人信用的前提下，个人卖空外汇期权也是不可能的。因此，目前国内期权的投资还是以上述
的基本投资技巧为主。
2023 年 6 月 21 日星期三 17:43:26
:4317:43: 时 43 分 5 时 43 分 26
秒 Jun. 21, 2321 June 20235:43:26 PM17:43:26
