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[Table_IndustryAndDate]
证券研究报告 | 投资策略报告 | 电子 | 2026/06/24
[Table_Title]
电子行业 2026 年中期策略
AI 创新与存储周期
[Table_Invest]
行业评级
买入
[Table_Summary]
AI 创新：Agent 时代到来，AI PCB 市场快速增长。随着模型能力持续提升、推理成本快速下降，大
模型正加速迈向规模化商业落地，AI 推理拐点已至，Agent 时代到来。Harness 赋予模型行动能力，
数据飞轮强化 AI 闭环，重构 AI 硬件消耗与上游产业链格局。模型厂商 ARR 指数级增长，云厂商云
收入&利润均环比增长，云厂商 CAPEX 持续高增。AI PCB 市场成长迅速，CCL 成长与涨价共存。
算交光存共同驱动，AI PCB 市场成长迅速。随着 Rubin 系列新增 midplane/CPX/正交背板、ASIC 架
构不断升级、交换机端口速率持续提升、光模块需求旺盛叠加技术升级以及 AI 存储模组 PCB 规格显
著升级，AI PCB 成长空间广阔。PCB 制造工艺革新，mSAP 迎来 HDI 时刻。光模块速率提升驱动
工艺升级，mSAP 线路精度高、信号损耗低。DDR5 引入 mSAP 工艺，SOCAMM2 模组放量打开成
长空间。mSAP 支持高密度布线，有效提升芯片封装集成度。mSAP 厂商产能加速扩张，产业链同步
受益。PCB 核心材料升级，CCL 成长与涨价共存。CCL 中 M8 成为 AI 主流，低端 CCL 持续涨价，
行业头部产能加速投放，高端材料国产替代趋势明确。
存储周期：LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性大。AI 存储需求持续高增长，供需缺口持
续到 27 年。单 GPU 对应的 DRAM 存储容量、产能不断提升，DRAM 新增产能释放节奏偏慢，短期
难以匹配需求增长。Agent 等应用增加 NAND 需求，单 GPU 对应的 NAND 存储容量不断提升。海
外原厂投入收缩&升级损耗双重挤压，加大 NAND 供需紧张态势。存储价格已涨至高位，LTA 锁价维
持高毛利。AI 服务器需求支撑 2026Q2 存储器合约价上行，LTA 价格支撑存储原厂高毛利率，海外
存储原厂 CY26Q2 业绩指引环比持续上行，资本开支陆续上修。国产存储厂商崛起，扩产带动设备
材料弹性大。国内存储厂商上市在即，扩产进程和产能释放有望加速。长鑫全品类矩阵落地，长江存
储技术迭代进阶。在自主技术与资金双重加持下，国产存储龙头产能加速扩张，有力带动上游设备材
料需求释放。设备端：3D NAND 推动高深宽比刻蚀设备和薄膜沉积设备价值跃升。DRAM 制程微缩
拉动多重曝光及配套设备需求提升。材料端：CMP 材料需求随存储制程复杂度提升而增长。电子特
气与前驱体需求受高深宽比刻蚀和沉积工序增加拉动。
投资建议。Agent 时代到来，AI PCB 市场快速增长。随着模型能力持续提升、推理成本快速下降，
大模型正加速迈向规模化商业落地。Harness 带来的长复杂任务模式，重构 AI 硬件消耗与上游产业
链格局。AI PCB 市场成长迅速，CCL 成长与涨价共存。mSAP 迎来 HDI 时刻，产业链同步受益。
CCL 中 M8 成为 AI 主流，低端 CCL 持续涨价。存储 LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性
大。AI 存储需求持续高增长，供需缺口持续到 27 年。存储价格已涨至高位，LTA 锁价维持高毛利，
存储原厂资本开支陆续上修。国内存储厂商上市在即，扩产进程和产能释放有望加速。扩产带动设备
材料弹性大。建议关注算力、PCB 和存储产业链相关标的。
风险提示。下游需求不及预期的风险，新品研发不及预期的风险，行业竞争加剧。
[Table_PicQuote]
相对市场表现
[Table_Author]
王亮
SAC 执证号：S0260519060001
SFC CE No. BFS478
gfwangliang@
耿正
SAC 执证号：S0260520090002
gengzheng@
谢淑颖
SAC 执证号：S0260520080005
xieshuying@
张大伟
SAC 执证号：S0260523050001
zhangdawei@
王钰乔
SAC 执证号：S0260524070006
SFC CE No. BWW531
wangyuqiao@
蒲得宇
SAC 执证号：S0260525070005
SFC CE No. BNO719
jeffpu@
夏雅梦
SAC 执证号：S0260525090002
SFC CE No. BSS651
aliciaxia@
请注意，耿正,谢淑颖,张大伟并非香港证券及期货事
务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监
管活动。
[Table_DocReport]
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06/25 09/25 11/25 01/26 04/26 06/26
电子 沪深300
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
[Table_impcom]
重点公司估值和财务分析表
股票简称 股票代码 货币
最新 最近
评级
合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%)
收盘价 报告日期 （元/股） 2026E 2027E 2026E 2027E 2026E 2027E 2026E 2027E
胜宏科技 CNY 2026/06/17 买入
广合科技 CNY 2026/06/04 买入
鹏鼎控股 CNY 2026/05/20 买入
京东方A CNY 2026/05/05 买入
龙旗科技 CNY 2026/04/30 买入
歌尔股份 CNY 2026/04/30 买入
纳芯微 CNY 2026/04/28 买入
沪电股份 CNY 2026/04/28 买入
华勤技术 CNY 2026/04/22 买入
北方华创 CNY 2026/04/20 买入
澜起科技 CNY 2026/04/08 买入
炬芯科技 CNY 2026/04/06 买入
京仪装备 CNY 2026/02/10 买入
兴福电子 CNY 2026/02/03 买入
斯达半导 CNY 2025/12/29 买入
影石创新 CNY 2025/12/04 买入
伟测科技 CNY 2025/11/03 买入
思瑞浦 CNY 2025/10/29 买入
工业富联 CNY 2025/10/31 买入
传音控股 CNY 2025/09/20 买入
紫光国微 CNY 2025/09/10 买入
金海通 CNY 2025/08/27 买入
兆易创新 CNY 2025/08/26 买入
峰岹科技 CNY 2025/08/20 买入
盛美上海 CNY 2025/08/10 买入
富创精密 CNY 2025/08/07 买入
芯联集成-U CNY 2025/07/25 买入
数据来源：Wind、广发证券发展研究中心
备注：表中估值指标按照最新收盘价计算
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目录索引
一、AI 创新：Agent 时代到来，AI PCB 市场快速增长 ....................................................................................................................................... 6
（一）AGENT 时代到来，模型厂商 ARR 指数级增长 .................................................................................................................................... 6
（二）AI PCB 市场成长迅速，CCL 成长与涨价共存 .................................................................................................................................. 10
二、存储周期：LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性大 ..................................................................................................................... 23
（一）LTA 锁价维持高毛利，资本开支陆续上修 ........................................................................................................................................ 23
（二）国产存储厂商崛起，扩产带动设备材料弹性大 ................................................................................................................................. 31
三、投资建议 ................................................................................................................................................................................................... 36
（一）AI 创新：AGENT 时代到来，AI PCB 市场快速增长 .......................................................................................................................... 36
（二）存储周期：LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性大 ........................................................................................................... 37
四、风险提示 ................................................................................................................................................................................................... 38
（一）下游需求不及预期 ........................................................................................................................................................................... 38
（二）新品研发不及预期 ........................................................................................................................................................................... 38
（三）行业竞争加剧 .................................................................................................................................................................................. 38
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图表索引
图 1：推理拐点已至 ...................................................................................................................................................................................... 6
图 2：Agent 时代到来 ................................................................................................................................................................................... 6
图 3：HARNESS 架构图 ............................................................................................................................................................................... 6
图 4：Model–Harness 训练循环 .................................................................................................................................................................... 6
图 5：大模型时代前后对比 ............................................................................................................................................................................ 7
图 6：Anthropic ARR vs OpenAI ARR .......................................................................................................................................................... 8
图 7：亚马逊 AWS 业务营收（亿美元）和利润率 ......................................................................................................................................... 8
图 8：谷歌云业务营收（亿美元）和利润率 ................................................................................................................................................... 8
图 9：Azure 和其他云服务业务营收（亿元）和利润率 .................................................................................................................................. 9
图 10：海外 CSPs（十亿美元） ................................................................................................................................................................... 9
图 11：国内 CSPs（十亿美元） ................................................................................................................................................................... 9
图 12：PCB 产业链 ..................................................................................................................................................................................... 10
图 13：VR NVL144 CPX Compute Tray 拆分 ............................................................................................................................................. 11
图 14：Google TPU v7 Ironwood 机架 ........................................................................................................................................................ 11
图 15：Google TPU v7 Ironwood Tray 架构 ................................................................................................................................................ 11
图 16：AWS Trainium3 NL32x2 JBOG Tray 架构 ....................................................................................................................................... 12
图 17：AWS Trainium3 NL72x2 Compute Tray 架构 .................................................................................................................................. 12
图 18：2014~2029 年数据中心交换机市场规模占比 ................................................................................................................................... 12
图 19：2021~2031 年 100G 及以上速率以太网光模块及 CPO 市场规模 ..................................................................................................... 13
图 20：2024~2027 年 AI PCB 市场规模 ...................................................................................................................................................... 14
图 21：PCB 减成法、改良半加成法（mSAP）、半加成法（SAP）制程步骤对比 ...................................................................................... 15
图 22：光模块结构拆分 ............................................................................................................................................................................... 16
图 23： 光模块产品结构图 ................................................................................................................................................................... 16
图 24：DDR5 内存模组关键元件分布 .......................................................................................................................................................... 17
图 25：LP5 SOCAMM2 存储模块架构 ........................................................................................................................................................ 17
图 26：CoWoS 与 CoWoP 封装架构对比 .................................................................................................................................................... 17
图 27：PCB 与 CCL 成本构成 ..................................................................................................................................................................... 19
图 28：CCL 分层结构拆解示意图 ................................................................................................................................................................ 19
图 29：CCL 工艺流程图 .............................................................................................................................................................................. 19
图 30：2024~2027 年全球 CCL 市场规模 ................................................................................................................................................... 22
图 31：2024~2027 年全球 AI CCL 市场规模 ............................................................................................................................................... 22
图 32：存储投资框架 .................................................................................................................................................................................. 23
图 33：单 GPU 对应的存储容量不断提升 .................................................................................................................................................... 24
图 34：单 GPU 对应的存储容量不断提升（单位：GB） ............................................................................................................................. 24
图 35：单 GPU 对应的存储产能需求不断提升（单位：GB） ...................................................................................................................... 24
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
图 36：单 GPU 对应 SSD 需求测算 ............................................................................................................................................................ 26
图 37：DRAM、NAND 价格走势................................................................................................................................................................. 27
图 38：闪迪 PRO（剩余履约义务） ............................................................................................................................................................ 28
图 39：2025Q1-2026Q1 海外存储原厂毛利率 ............................................................................................................................................ 29
图 40：2023-2027 年 DRAM 与 NAND Flash 产值估计 ............................................................................................................................... 30
图 41：2025-2027 海外存储原厂资本开支（单位：百万美金） .................................................................................................................. 31
图 42：全球 DRAM 收入市场份额（2025Q1-2026Q1） .............................................................................................................................. 32
图 43：全球 NAND 营收份额（2025Q1-2026Q1） ..................................................................................................................................... 32
图 44：DDR5 及模组 .................................................................................................................................................................................. 32
图 45：LPDDR5/5X .................................................................................................................................................................................... 32
图 46：晶栈®Xtacking®技术详解................................................................................................................................................................ 33
图 47：3D NAND 沟道孔高深宽比刻蚀挑战 ................................................................................................................................................ 34
图 48：3D NAND ONON 堆栈薄膜沉积挑战 ............................................................................................................................................... 35
图 49：多重图形化工艺路线 ........................................................................................................................................................................ 35
图 50：3D NAND 堆栈增加下的 CMP 步骤变化 .......................................................................................................................................... 36
表 1：100G、400G、800G 及 交换机 PCB 规格 ................................................................................................................................ 13
表 2：400G、800G 及 光模块 PCB 规格 ............................................................................................................................................. 13
表 3：存储模组 PCB 规格 ........................................................................................................................................................................... 14
表 4：传统减成法、mSAP 和 SAP 的特性对比 ........................................................................................................................................... 16
表 5：PCB 厂商 HDI/mSAP 扩产规划 ......................................................................................................................................................... 18
表 6：CCL 材料等级分类 ............................................................................................................................................................................ 20
表 7：NV PCB 与 CCL 规格 ........................................................................................................................................................................ 20
表 8：ASIC PCB 与 CCL 规格 ..................................................................................................................................................................... 21
表 9：主要 PCB 原材料供应商自 2025H2 开始陆续涨价 ............................................................................................................................. 21
表 10：建滔积层板涨价情况 ........................................................................................................................................................................ 22
表 11：全球头部 CCL 厂商年产能统计全球头部 CCL 厂商年产能统计 ........................................................................................................ 23
表 12：不同 GPU 代际-出货量（百万颗）对于 DRAM 需求的敏感性测算 ................................................................................................... 25
表 13：新产能规划预计将优先满足 HBM 供给 ............................................................................................................................................ 25
表 14：海外存储厂商业绩会表述对比（26Q1 价格方面） ........................................................................................................................... 27
表 15：海外存储厂商需求指引描述（DRAM、NAND、HBM） ................................................................................................................... 28
表 16：长鑫存储募资投资项目概况 ............................................................................................................................................................. 33
表 17：等离子刻蚀与 ALD 沉积关键材料应用 ............................................................................................................................................. 36
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一、AI 创新：Agent 时代到来，AI PCB 市场快速增长
（一）Agent 时代到来，模型厂商 ARR 指数级增长
1.推理拐点已至，Agent 时代到来
随着模型能力持续提升、推理成本快速下降，大模型正加速迈向规模化商业落地。从能力端看，今年以来，中
美厂商模型能力差距持续收窄，国产大模型逐步跻身全球前沿梯队；从成本端看，受益于硬件性能提升、模型
架构优化和系统工程改进，推理成本不断下探，进一步打开 Token 放量空间。能力提升与成本下降形成正向
循环，有望加速 Agent、AI Coding 及企业流程类应用走向规模化应用。
图 1：推理拐点已至 图 2：Agent 时代到来
数据来源：Nvidia GTC、广发证券发展研究中心 数据来源：Nvidia GTC、广发证券发展研究中心
Harness 赋予模型行动能力，数据飞轮强化 AI 闭环。Harness 为围绕 AI Agent 搭建的一整套工程基础设施，
由五个子系统组成：指令、工具、环境、状态、反馈。Harness 将模型从通用对话入口升级为任务执行系统，
并在真实场景中形成“数据-模型-应用”的正向飞轮。Harness 驱动 Agent 在解决实际问题过程中产生数据，这
些高质量增量数据反哺模型训练，持续提升其推理、拆解、工具调用等核心能力。模型能力的增强又进一步优
化 Agent 的执行体验与场景覆盖，从而沉淀更多维、更丰富的真实数据，形成“越用越强、越强越用”的自我强
化飞轮。
图 3：HARNESS 架构图 图 4：Model–Harness 训练循环
数据来源：LANGCHAIN、广发证券发展研究中心 数据来源：LANGCHAIN、广发证券发展研究中心
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
Harness 带来的长复杂任务模式，重构 AI 硬件消耗与上游产业链格局。Harness 消耗海量 Token，拉高总算
力需求；记住状态和执行代码，需要高性能存储和 CPU；多智能体协同，高速互联芯片变得非常关键，AI 全
产业链迎来全新机遇。
图 5：大模型时代前后对比
数据来源：拾象科技、广发证券发展研究中心
2.模型厂商 ARR 指数级增长，云厂商 CAPEX 持续高增
模型厂商 ARR 指数级增长。Anthropic 与 OpenAI 的 ARR 均呈爆发式增长，标志着 AI 应用正从流量验证阶
段进入任务付费阶段，商业化闭环初步形成。根据 Anthropic 官网，截至 2026 年 4 月，Anthropic ARR 已超
300 亿美元，连续三年保持超 10 倍年增速，并于 2026 年 2 月和 4 月分别达到约 140 亿美元和 300 亿美元，
Anthropic 收入增长非单纯依赖 Chatbot 流量变现，而是由主要由企业产品、API 调用和 Claude Code 等开发
者工具拉动。Claude Code 等编程工具 ARR 已超 25 亿美元，企业收入占比过半。Claude 模型在复杂推理、
长文本处理和代码任务中形成了较强用户心智，Claude Code 的快速增长进一步强化了其在 AI Coding 场景
中的商业化能力。OpenAI 方面，2026 年 2 月 ARR 约 160 亿美元，3 月月收入达 20 亿美元，增速约为 Alphabet
和 Meta 等互联网及移动时代巨头的 4 倍；公司 API 每分钟处理 Token 已超过 150 亿，面向编程场景的 Codex
周活用户三个月内增长约 5 倍。消费端方面 ChatGPT 周活用户已超过 9 亿，付费订阅用户超 5000 万。当前
企业级市场收入占比已超四成，并有望在 2026 年底前实现与消费级业务的并驾齐驱。
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图 6：Anthropic ARR vs OpenAI ARR
数据来源：Reuters、The Information、Anthropic funding disclosures、OpenAI revenue reports、Sacra、AI Business Weekly、Epoch AI (2026)、广
发证券发展研究中心
云厂商云收入&利润均环比增长。云收入方面，谷歌、亚马逊和微软三家云厂商 CY2026Q1 云收入合计超 900
亿美元，其中亚马逊 CY2026Q1 收入达到 376 亿美金，同比增长 28%，营业利润率维持在 38%的高位；谷歌
CY2026Q1 云业务收入达到 200 亿美金，同比增速达到 63%；微软 FY2026Q3 Azure 和其他云服务收入同比
增长 40%。
图 7：亚马逊 AWS 业务营收（亿美元）和利润率 图 8：谷歌云业务营收（亿美元）和利润率
数据来源：Bloomberg、广发证券发展研究中心 数据来源：Bloomberg、广发证券发展研究中心
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Anthropic ARR(亿美元) OpenAI ARR(亿美元) Anthropic QoQ 增速 OpenAI QoQ 增速
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谷歌云收入营业收入 谷歌云收入YoY
谷歌云营业利润率
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图 9：Azure 和其他云服务业务营收（亿元）和利润率
数据来源：Bloomberg、广发证券发展研究中心
云厂商 CAPEX 持续高增。随着模型厂商商业化闭环初步完成，AI 算力需求高持续释放，海外云厂商资本开支
持续加码，根据彭博预期，2026 年预计海外四大云厂商以及 Oracle 资本开支延续高增长态势，Meta、
Amazon、Google、Microsoft 和 Oracle 在 2026 年资本开支分别同比增长约 90%、58%、104%、78%和 213%，
预计 2027 年以及 2028 年，海外云厂商以及 Oracle 资本开支仍延续正增长。从需求侧看，头部模型厂商与
CSP算力合作协议持续落地，下游算力需求快速增长，为CSP持的持续资本开支扩张提供支撑。根据Anthropic
官网，Anthropic 与 Google、Broadcom 签署多 GW 级的下一代 TPU 容量协议，预计将于 2027 年开始上线；
同时，与 AWS 达成新协议，承诺未来十年采购超 1000 亿美元用于 AWS 技术，确保高达 5GW 的新增容量。
图 10：海外 CSPs（十亿美元） 图 11：国内 CSPs（十亿美元）
数据来源：Bloomberg、广发证券发展研究中心 数据来源：Bloomberg、广发证券发展研究中心
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Azure和其他云服务收入 Azure和其他云服务收入YoY
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2022 2023 2024 2025 2026E 2027E
Baidu BABA Tencent YoY
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（二）AI PCB 市场成长迅速，CCL 成长与涨价共存
1.算交光存共同驱动，AI PCB 市场成长迅速
PCB 应用领域广泛，覆铜板是核心原材料。根据红板科技招股说明书，PCB 行业上游为生产所需的原材料，
主要包括覆铜板、半固化片、铜球、铜箔、金盐、油墨等。其中，覆铜板主要担负着 PCB 导电、绝缘、支撑
三大功能，其性能直接决定 PCB 的性能，是生产 PCB 的关键基础材料，占直接材料成本比重最高。除了覆铜
板以外，铜球和铜箔也是 PCB 生产的重要原材料。PCB 行业下游为各类电子信息产品，产品应用覆盖通讯电
子、消费电子、汽车电子、工业控制、医疗电子、航空航天以及军事等领域。
图 12：PCB 产业链
数据来源：胜宏科技向特定对象发行股票募集说明书、Substack、Prismark、广发证券发展研究中心
服务器 PCB：Rubin 系列新增 midplane/CPX/正交背板，带来单 GPU PCB 价值量全面提升。Rubin CPX 将
机柜方案拓展为 VR200 NVL144、VR200 NVL144 CPX 以及双机柜三种形态。其中，Compute Tray 基本延
续前代配置，即一个机柜配置 18 个 Compute Tray，单个 Compute Tray 集成 4 个 R200 GPU；变化体现在
核心 HDI 主板层数增加，并在 CCL 与铜箔等级上采用了更高标准，以提升布线密度和高速信号完整性。Switch
Tray 结构设计与前代趋同，一个 Switch Tray 对应一个 NVLink Switch 模组板，搭载两个 NVSwitch 交换芯
片；变化主要体现在层数和工艺复杂度上的同步提升，以及采用更高等级材料以支撑更高速率互联。新增的
Midplane 则通过“无线缆”设计，解决了跨层飞线带来的故障隐患，并优化了机柜密度。同时，Rubin CPX GPU
需搭配专用的 CPX PCB，以 VR200 NVL144 CPX 中一个 Compute Tray 需搭配 8 个 Rubin CPX GPU 来算，
单机柜 PCB 用量实现激增。展望未来，Rubin Ultra NVL576 机柜中将引入正交背板方案，以取代大量高速铜
缆连接 Compute blade 和 Switch blade，不仅大幅提升了系统可靠性和空间效率，还可配合材料与工艺的迭
代，为未来更高带宽和复杂布线奠定了更具潜力的基础。
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图 13：VR NVL144 CPX Compute Tray 拆分
数据来源：Prismark、英伟达、广发证券发展研究中心
服务器 PCB：谷歌 TPU V7 架构升级，驱动 PCB 规格提升。谷歌 TPU V7 Ironwood 机架由 16 个 TPU 托盘、
16 个（液冷）或 8 个（风冷）主机 CPU 托盘，以及顶部架顶（ToR）交换机、电源单元和备用电池单元（BBU）
组成。每个 TPU 托盘包含一个 TPU 板，板上安装有 4 个 TPU v7 芯片；每个 TPU 芯片配备 4 个 OSFP 连接
器用于芯片间互联以及 1 个 CDFP PCIe 连接器用于与主机 CPU 通信。高度集成的机架架构和算力、内存等
关键指标的升级，对 PCB 提出了新的挑战，规格有望随之提升。
图 14：Google TPU v7 Ironwood 机架 图 15：Google TPU v7 Ironwood Tray 架构
数据来源：SemiAnalysis、广发证券发展研究中心 数据来源：SemiAnalysis、广发证券发展研究中心
服务器 PCB：AWS Trainium3 机架集成度进一步提升，加速 PCB 迭代升级。AWS Trainium3 提供风冷 NL32x2
Switched 和液冷 NL72x2 Switched 两种机架配置。风冷 NL32x2 Switched 机架采用分立式设计，每机架集成
16 个 JBOG 托盘和 2 个 CPU 托盘，其中一个 JBOG 托盘搭载 2 个 Trainium3 芯片，整个机架通过中部
NeuronLink 交换托盘实现全互联。液冷 NL72x2 Switched 单机架部署 18 个计算托盘和 10 个交换托盘，单个
计算托盘集成 4 颗 Trainium3 加速器和 1 颗 Graviton4 CPU，依托本地 PCIe 交换机实现芯片互连。更高的集
成度和更密集的信号通信需求促使 PCB 在规格和层数等方面持续提升。
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图 16：AWS Trainium3 NL32x2 JBOG Tray 架构 图 17：AWS Trainium3 NL72x2 Compute Tray 架构
数据来源：SemiAnalysis、广发证券发展研究中心 数据来源：SemiAnalysis、广发证券发展研究中心
交换机 PCB：交换机端口速率持续提升，驱动 PCB 规格升级。从市场规模占比来看，根据生益电子转引 Dell’Oro
预测，2025 年部署在 AI 后端网络中的交换机端口以 800G 为主，到 2027 年将过渡至 ，到 2030 年将达
到 。云服务市场数据中心交换机端口展现出更快的速率迭代，2029 年 及以上端口交换机的市场规
模占比将达到 70%以上。伴随数据中心交换机端口速率提升，交换机 PCB 规格也在不断升级。具体到层数上，
根据 AtlasPCB 和永续 PCB，伴随交换机端口速率从 100G 提升至 ，交换机 PCB 层数将从 22-28 层提升
至 46-52 层。
图 18：2014~2029 年数据中心交换机市场规模占比
数据来源：生益电子 2025 年年报、Dell'Oro Group、650 Group、广发证券发展研究中心
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表 1：100G、400G、800G 及 交换机 PCB 规格
规格 100G 交换机 PCB 400G交换机PCB 800G 交换机 PCB 交换机 PCB
层数 22-28 28-40 38-46 46-52
板厚（mm） —— ——
数据来源：AtlasPCB、永续 PCB、广发证券发展研究中心
光模块 PCB：需求旺盛叠加技术升级，光模块 PCB 迎来量价齐升机遇。在出货量方面，光模块承担着算力信
号高速传输的核心功能，其市场需求随 AI 算力密度提升呈现快速增长态势。根据迅捷兴转引 LightCounting 预
测，2026 年全球光模块市场规模预计达 180~300 亿美元，同比增长 35%~43%。其中， 光模块出货量将
突破 2000 万只，为 PCB 行业带来显著增量。在工艺方面，随着光模块传输速率由 400G 向 升级，PCB
在线路精度、层数及材料等方面均有所提升。与前一代 800G 光模块 PCB 相比， 光模块 PCB 层数升级
为 12 层任意互联 HDI，材料升级至 M8，线宽/线距缩窄至 25/25μm。伴随 及未来的 光模块持续渗
透，光模块 PCB 价值量有望进一步提升。
图 19：2021~2031 年 100G 及以上速率以太网光模块及 CPO 市场规模
数据来源：LightCounting、广发证券发展研究中心
表 2：400G、800G 及 光模块 PCB 规格
规格 400G 光模块 PCB 800G 光模块 PCB 光模块 PCB
层数 10层3阶HDI 8层3阶任意互联HDI 12层任意互联HDI
板厚（mm） ± ± ——
线宽/线距（μm） 76/102 64/76 25/25
材料 Syanmic 6+RTR铜箔 Synamic 8GN+HVLP2铜箔 M8+HVLP2铜箔
数据来源：迅捷兴 2025 年年报、红板科技招股说明书、广东省电路板行业协会 GPCA、广发证券发展研究中心
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存储模组 PCB：下游需求高景气，AI 存储模组 PCB 规格显著升级。存储模组 PCB 需求景气度较高，根据
TPCA，景硕受益于存储需求升温，2026 年平均稼动率将维持在 80%水平；健鼎以高层数与高速传输板切入
存储模组市场，受益于 DDR4、DDR5 及 NAND 用板需求持续升温，公司于 2026 年 1 月起调整报价，订单能
见度已延伸至 2026 年下半年；台表科预计，DRAM 模组将成为公司 2026 年营收成长的核心动能之一。在规
格方面，AI 存储模组 PCB 层数更高、材料损耗更低。具体来看，传统内存模组 PCB 线宽约为 75μm，采用中
等 Dk 材料。根据 SIMMTECH，下一代人工智能内存模组中，SOCAMM、LPCAMM 及 CXL 模组产品内 PCB
线宽最低缩窄至 50μm，并导入低 Dk、低 Df 及低 CTE 材料，线路精度及材料升级，有望带动价值量持续提
升。
表 3：存储模组 PCB 规格
规格 SSD 模组 PCB 内存模组 PCB SOCAMM PCB LPCAMM PCB CXL 模组 PCB
层数 10层 —— 16层（4-8-4） 10～12层 20层
板厚（mm） —— ——
线宽/线距（μm） 60/100 75/70 75/100 50/100 50/100
材料 中等Tg材料 中等Dk材料 低Dk、低Df、低CTE材料
数据来源：TLB、SIMMTECH、广发证券发展研究中心
下游需求持续增长，AI PCB 成长空间广阔。人工智能技术加速演进，服务器、数据存储及网络通信等下游行
业需求持续增长，为行业发展提供有力支撑。根据胜宏科技，AI PCB 是整个 PCB 行业最具确定性的增长细分
方向。根据我们测算，AI PCB 整体市场规模 2026 年预计为 亿美元，2027 年预计为 亿美元，同
比增长 111%。其中，AI 服务器 PCB 市场规模 2026 年预计为 亿美元，2027 年预计为 亿美元，
同比增长 100%；AI 交换机 PCB 市场规模 2026 年预计为 亿美元，2027 年预计为 亿美元，同比增
长 100%；光模块 mSAP PCB 市场规模 2026 年预计为 亿美元，2027 年预计为 亿美元，同比增长
178%。
图 20：2024~2027 年 AI PCB 市场规模
数据来源：广发证券发展研究中心
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
2024 2025 2026E 2027E
（亿美元）
AI服务器PCB AI交换机PCB 光模块mSAP PCB NPO mSAP PCB 存储mSAP PCB
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迎来 HDI 时刻，国内厂商积极布局
PCB 制造分为三大工艺，mSAP 迎来 HDI 时刻。PCB 工艺主要分为减成法、改进型半加成法和半加成法。减
成法技术成熟、成本低廉，但存在侧蚀问题，线宽/线距（L/S）最低可以做到 30μm，多用于中低端普通 PCB；
mSAP（改进型半加成法）采用超薄铜箔基材，经图形电镀、剥膜、闪蚀成型，线路垂直度与阻抗表现优异，
同时平衡工艺成本与量产能力，线宽/线距（L/S）可做到 20μm~25μm；SAP（半加成法）线路精度极高、线
宽/线距（L/S）可以做到 10μm，但工艺复杂、成本偏高，主要用于高阶 IC 封装载板等产品。过去，mSAP 工
艺主要用于手机 SLP 类载板领域。随着光模块、存储以及 CoWoP 对 PCB 的线宽线距要求越来越高，mSAP
渗透率持续提升，mSAP 迎来 HDI 时刻。
图 21：PCB 减成法、改良半加成法（mSAP）、半加成法（SAP）制程步骤对比
数据来源：Reservepcb、广发证券发展研究中心
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表 4：传统减成法、mSAP 和 SAP 的特性对比
特性 减成法 mSAP SAP
核心原理 蚀刻掉多余的厚铜箔 在超薄铜基底上电镀成型 在无铜介质层上沉积种子层并电镀
线路精度（线宽/线距） >30μm 20μm~25μm 10μm
截面形状 梯形（存在侧蚀） 近矩形 矩形
基础材料 标准覆铜板（CCL） 超薄铜箔 ABF（味之素积层膜）
主要应用场景 消费类PCB/主板 智能手机AP/高阶HDI板 AI加速器/CPU/GPU载板
成本与成熟度 低成本/高度成熟 中高成本/高端主流工艺 极高成本/前沿工艺
数据来源：Reservepcb、广发证券发展研究中心
光模块：速率提升驱动工艺升级，mSAP 线路精度高、信号损耗低。光模块速率持续提升，对 PCB 线宽线距
及传输损耗提出更高要求。根据 AT&S，mSAP 工艺能够实现载板级线宽线距，提升布线密度和图形精度，在
更小尺寸内构造复杂电路。此外，根据《Use of Advance Packaging to Reduce Optical Module PCB Losses》，
mSAP 工艺可有效降低光模块功耗。因此，mSAP 正逐步成为高速光模块所采用的关键工艺。目前，800G 光
模块已开始部分采用 mSAP 工艺，随着 及更高速率产品加速渗透，mSAP 需求有望迎来快速增长。相较
于手机 SLP，光模块 PCB 对高密度布线及高频高速传输性能要求更高，所需 mSAP 板层更多、制造工艺更复
杂，单位价值量显著提升。
图 22：光模块结构拆分 图 23： 光模块产品结构图
数据来源：MPS 官网、广发证券发展研究中心 数据来源：GMT Global 官网、广发证券发展研究中心
存储：DDR5 引入 mSAP 工艺，SOCAMM2 模组放量打开成长空间。与减成法相比，mSAP 能够实现更精细
的线宽线距，更契合存储产品的技术升级需求。根据 THE ELEC，mSAP 已在 DDR5 产品中实现导入。随着
DDR5 向第三子代升级并逐步向 DDR6 演进，模组板对布线精度的要求持续提高，mSAP 工艺在服务器 DDR
内存条 PCB 中的渗透率有望加速提升。同时，英伟达 Vera CPU 所配套的 SOCAMM2 模组也需采用 mSAP
工艺，单颗 Vera CPU 需配套 8 个 SOCAMM2 模组及 32 个 LPDDR5X 封装基板。伴随 SOCAMM2 模组放
量，mSAP 市场空间有望进一步打开。
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图 24：DDR5 内存模组关键元件分布 图 25：LP5 SOCAMM2 存储模块架构
数据来源：Kingston Technology、广发证券发展研究中心 数据来源：ARGOSY、广发证券发展研究中心
CoWoP：mSAP 支持高密度布线，有效提升芯片封装集成度。根据 SemiVision，依托 mSAP 工艺，CoWoP
可实现超细线路互连，进而在 PCB 上集成逻辑芯片、HBM 及其他各类元器件。与此同时，根据 SemiVision
在 TPCA Show 2025 的报道，SCREEN 与 Resonac 联合展示的 CoWoP 解决方案已实现 L/S≤20μm 的高精
度 mSAP 线路制作能力。随着英伟达积极推进将 mSAP 工艺用于 Rubin Ultra，mSAP 作为核心工艺有望迎来
广阔的市场空间。
图 26：CoWoS 与 CoWoP 封装架构对比
数据来源：EET-China、广发证券发展研究中心
mSAP 厂商产能加速扩张，产业链同步受益。具有 mSAP 能力厂商主要有鹏鼎控股、深南电路、兴森科技、
方正科技、胜宏科技等，其中根据公司投资者关系资料，鹏鼎控股规划 26 年资本开支 168 亿元，重点涵盖类
载板、HDI 板以及高多层板；根据公司投资者关系资料，兴森科技 CSP 封装基板的总产能为 5 万平方米/月，
光模块产品板量产爬坡中；根据公司投资者关系资料，深南电路投资建设泰国工厂，具备高多层、HDI 等
PCB 工艺技术能力；根据公司官网披露，方正科技珠海 P8 工厂预计 26 年 11 月建成投入试生产；根据 25 年
年报披露，胜宏科技泰国、越南、马来西亚工厂在 25 年均投资建设生产线；根据公司投资者关系资料，红板
科技募投年产 120 万平方米高精密电路板项目；根据公司 26 年 5 月公告，景旺电子新建珠海高阶 HDI 工厂，
计划 26 中试产，泰国工厂预计 26 年内投产；根据公司 25 年年报，生益电子东莞项目预计 26 年正式投产，
泰国 25 年已完成厂房主体建筑封顶；根据公司投资者关系资料，广合科技工厂主要产能于 27 年释放。mSAP
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相关厂商正密集扩产，行业处于资本开支高峰期。mSAP 上游超薄可剥铜、ABF 树脂等高端核心材料长期由
海外企业垄断，存在较高技术壁垒与供给约束，目前正加速实现技术突破与国产替代，可满足高阶 mSAP 工
艺量产需求。建议关注：（1）具备 mSAP 量产能力的 PCB 厂商；（2）上游核心材料与设备环节中率先实现
国产替代的标的。
表 5：PCB 厂商 HDI/mSAP 扩产规划
公司 PCB 工厂 扩产计划
鹏鼎控股
类载板
&HDI&高
多层
淮安
根据公司 26 年 3 月投资者关系资料，26 年资本开支 168 亿元，主要投资项目包括淮安产业园区及
泰国生产基地建设；SLP 产品已切入 800G/ 高端市场并将实现量产出货， 产品已进入研发
阶段
根据公司25年年报资料，26年初与淮安经济技术开发区签署协议，拟未来投资110亿建设PCB项目
生产基地
泰国 根据公司26年4月投资者关系资料，26年正处于良率爬坡阶段，预计达产后新增产值十多亿元
深南电路
高多层
&HDI
泰国
根据26年2月发布投资者交流公告，泰国工厂总投资额为亿元人民币/等值外币，具备高多层、
HDI等PCB工艺技术能力
胜宏科技
高多层
&HDI
泰国&越南&马
来西亚
根据25年年报披露，泰国、越南、马来西亚工厂在25年均投资建设生产线，稳步布局东南亚PCB高
端产能
惠州
根据公司官网披露，厂房四已于2025年6月完工，厂房九已于2025年10月完工，进一步支撑了公司
高多层、高阶HDI PCB的产能释放
红板科技 HDI 整体
根据公司26年5月投资者关系资料，年产120万平方米高精密电路板项目，预计26年下半年投产，提
升高端产能与制程能力
兴森科技
CSP封装
基板
珠海
根据公司26年5月投资者关系资料，25年扩产万平方米/月产能处于爬坡阶段，总产能为5万平方
米/月
HDI 北京
根据公司26年5月投资者关系资料，光模块产品板目前正处于量产爬坡阶段，并在同步开展多
家客户的验证导入工作
景旺电子 HDI
泰国 根据公司26年4月投资者关系资料，已完成主体结构封顶，预计于26年内投产
珠海
26年5月公司发布公告，新建高阶HDI厂房60万平方米/年，总投资亿元，计划于26年中试产，
公司正在加快推进投产前的准备工作
方正科技 HDI 珠海 预计26年7月启动设备进场，9月完成设备机电联调，11月建成投入试生产
生益电子
HDI
东莞
根据25年报，25年底通过议案，投资金额约为20亿人民币用于人工智能计算HDI生产基地建设项目
高多层
根据25年年报，项目一期已试生产，产出产值达到预期目标，25年正式投产并进入产能爬坡阶段，
项目二期预计26年二季度投入使用
高多层 吉安
根据25年年报，25年通过智能制造高多层算力电路板项目议案，投资总金额约为19亿人民币，计划
在吉安二期项目现有厂房的部分楼层投资本项目，预计项目第一阶段将在2026年下半年试生产
HDI&高多
层
泰国 根据25年年报，25年底已完成厂房主体建筑封顶，26年进入设备调试与试生产的关键阶段
广合科技 HDI
黄石&泰国&广
州
根据公司26年3月投资者关系资料，26年预计黄石产值在15亿左右，泰国产值超10亿，广州60亿左
右，广州一二厂的持续技改项目、三厂新建项目，泰国一期第二阶段投资项目以及二期建设项目，
项目的产能释放主要体现在27年
数据来源：鹏鼎控股 2026 年 3 月 31 日投资者交流公告、鹏鼎控股 2026 年 4 月 9 日投资者交流公告、深南电路 2026 年 2 月 4 日投资者交流公告、胜
宏科技 25 年年报、胜宏科技公司官网、红板科技 2026 年 5 月 15 日投资者交流公告、兴森科技 2026 年 5 月 8 日投资者交流公告、景旺电子 2026 年
4 月 10 日投资者交流公告、景旺电子 5 月关于募投项目延期公告、PCB World、生益电子 2025 年年报、广发证券发展研究中心
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中 M8 成为 AI 主流，低端 CCL 持续涨价
CCL 是 PCB 的核心原材料，将铜箔层压合在由树脂、玻璃布、填料和其他化学品组成的绝缘层上制成的。生
产流程上，先将树脂、填料等制成胶液并均匀浸渍玻璃布后，将其烘制成半固化片，再按厚度需求与铜箔叠配，
经高温高压压合成型得到覆铜板。产品分类上，CCL 可分为刚性、挠性及特殊材料基；刚性板可进一步分为
纸基、复合基、玻纤布基，其中玻纤布基 CCL 具备 FR-4、M4~M9 的完整性能分级体系。
图 27：PCB 与 CCL 成本构成
数据来源：Substack、广发证券发展研究中心
图 28：CCL 分层结构拆解示意图 图 29：CCL 工艺流程图
数据来源：斗山官网、广发证券发展研究中心 数据来源：斗山官网、广发证券发展研究中心
AI 需求推动材料升级。伴随 AI 服务器、光模块等应用对信号完整性要求的持续提升，玻纤布基 CCL 通过改
良材料降低损耗，能够满足高频传输要求，CCL 向高频高速化演进。凭借更低的介电常数（Dk）和介质损耗
因子（Df），可有效减少信号衰减与失真。按松下 Df 损耗值划分，普通 FR-4 的 Df 约 ~；而 M4~M9
不同等级的高速低损耗材料可降至 ~，用于 AI 服务器、交换机、光模块等领域。
层压/组装
37%
焊球
7%
铜箔
7%
预浸料/半
固化
9%
铜箔
39%
树脂
26%
玻璃纤维布
18%
其它
15%
其他
PCB成本构成 CCL成本构成
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表 6：CCL 材料等级分类
材料等级/代号 介电常数 Dk 介质损耗 Df 玻璃化转变温度 Tg(℃) 行业公认损耗级别 核心应用场景
标准FR-4 ~ ~ 135~140 普通损耗
非高速层、电源层和控
制电路
高TgFR-4 —— ~ 170~175 中损耗 60%
M4 ~ ~ 170~210 低损耗 ——
M6 ~ ~ 185 超低损耗 PCIeGen5
M7 ~ ~ 200 极低损耗 400G/部分800G交换机
M8 ~ ~ 220 极端低损耗
112/224Gbps、
800G/交换机
数据来源：Panasonic 官网、iPCB、广发证券发展研究中心
AI CCL 材料等级持续升级，主流出货体系自 M7 向 M8、M9 迭代，高端 CCL 产品价值量显著抬升。根据
SemiAnalysis 以及英伟达官网披露，M8 等级 CCL 为英伟达的 GB 系列以及 Vera Rubin 系列 AI 服务器 PCB
的主流出货体系；随着 27 年 Rubin Ultra、Feynman 等新一代平台接力放量，有望进一步向 M9、M10 升级演
进；Google、AWS、Meta 亦遵循相同路径，均由 M6/M7 切换至 M8，CCL 高端化趋势明确。
表 7：NV PCB 与 CCL 规格
服务器
CCL 材料等级
以及规格
量产时间
NVIDIA
GB200/GB300
Compute Tray主板 M8
GB200：24Q4
GB300：25H2
Nvlink Switch模组板 M7/M8
中间板 M6
网卡板 M6
DPU板 M6
Vera Rubin
Compute HDI主板 M8
26H2 Nvlink Switch模组板 M8
Midplane M8
LPU
OAM板 M7+M4
—
UBB板 M9
Rubin Ultra
Compute Tray主板 —
27H2
Nvlink Switch模组板 —
Midplane —
CPX板 M8/M9
正交背板 M9+Q布/PTFE/M9+PTFE混压
数据来源：Prismark、英伟达官网、广发证券发展研究中心
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表 8：ASIC PCB 与 CCL 规格
服务器 CCL 材料等级 量产时间
Google
v5p M7 24Q1
v5e M7 23Q4
v7 M8+M6 25Q4
v8x +M6 26Q4
v8ax +M6 26Q3
v8p TBD 27Q3
v8e TBD 27Q3
AWS
T2
M8
24Q3
—
T3 M8 26H2
Meta
MTIA2 Athena M8+M2 26H1
MTIA3 Iris M8+M2 26Q4
数据来源：Google 官网、Amazon 官网、Trendforce、广发证券发展研究中心
CCL 原材料的价格进入上行区间。26 年 6 月，根据捷配官网，建滔积层板落地年内第五轮提价，CCL 和 PP
片一次性涨价 15%，涨价节奏提速。根据 Prismark 的测算，CCL 市场 CR10 为 80%，行业头部集中的格局
下，顺畅实现成本同步传导，缓解原料涨价带来的盈利冲击。
表 9：主要 PCB 原材料供应商自 2025H2 开始陆续涨价
公司 涨价情况
三菱瓦斯化学
宣布自2026年4月1日起，对全部CCL、PP及CRS产品提价30%，原因是原材料价格上涨以及人工、运输
成本增加
力森诺科
宣布自2026年3月1日起，对全部CCL及（PP）产品提价30%，原因是铜箔、玻纤布等原材料价格大幅上
涨，以及人工和运输成本增加
建滔积层板
宣布自2026年3月10日起，对全部CCL及PP产品提价10%，原因是环氧树脂、TBBA及天然气价格上涨；
随后于2026年4月28日再次提价10%
宏瑞兴科技 宣布自2026年3月10日起，对全部CCL及PP产品提价10%，原因是原材料成本上涨
南亚塑胶 宣布自2025年11月20日起，对全部CCL及PP产品平均提价8%，原因是上游原材料成本上涨
三井金属
宣布自2025年10月起，对AI服务器用高端VSP铜箔提价约15%，或每公斤上涨2美元，原因是AI需求增
长、人工及能源成本上升，以及产品结构优化
日东纺 宣布自2025年8月1日起，对玻璃纤维产品提价20%，原因是供给紧张、产能不足
数据来源：Prismark、广发证券发展研究中心
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表 10：建滔积层板涨价情况
涨价日期 FR-4 CEM-1/22F/V0/HB PP 板料 铜箔加工费
2025/12/1 +5% +10% +10%
2025/12/26 所有材料+10%
2026/3/10 +10% +10% +10%
2026/4/3 +10% +10%
2026/4/28 +10% +10%
2026/5/27 +20% +10%
数据来源：建滔积层板涨价函、捷配、PCBWorld、广发证券发展研究中心
AI CCL 市场规模持续增长。根据我们测算，全球 CCL 总市场规模预计 26 年为 亿美元，27 年为
亿美元；全球 AI CCL 市场规模预计 26 年为 亿美元，27 年为 亿美元；其中 AI 服务器 CCL 市场
规模预计 26 年为 亿美元，27 年为 亿美元；AI 交换机 CCL 市场规模预计 26 年为 亿美元，27
年为 亿美元；光模块 mSAP PCB CCL 市场规模预计 26 年为 亿美元，27 年为 亿美元。
图 30：2024~2027 年全球 CCL 市场规模 图 31：2024~2027 年全球 AI CCL 市场规模
数据来源：广发证券发展研究中心 数据来源：广发证券发展研究中心
行业头部产能加速投放，高端材料国产替代趋势明确。目前全球 CCL 制造厂商包括生益科技、南亚新材、台
光电子、联茂电子、华正新材、建滔积层板等，根据 26 年 5 月投资者关系资料，生益科技预计全年新增覆铜
板产能约 2850 万平方米；根据募集说明书申请版，南亚新材预计项目达产后新增 720 万张高阶高频高速覆铜
板；根据中山日报，台光电子拟新增购地 270 亩用于 AI 高性能计算及先进半导体核心材料研发；根据中国台
湾中央社报道，联茂电子将于 26Q4 扩充泰国厂第二期，预计 30 万张月产能；根据发行股票预案，华正新材
预计项目达产后新增 1200 万张高端覆铜板；根据 25 年年报，建滔积层板围绕玻璃纱、玻璃布及铜箔等上游
核心材料持续扩产。具体来看，高端 M8 材料长期由海外及中国台湾厂商主导，生益科技已实现突破，在英伟
达 CCL 供应体系中占据关键位置，在 M8 等当前主力高端材料上具备量产能力，国产替代优势显著。
2024 2025 2026E 2027E
（亿美元）
AI CCL市场规模 非AI CCL市场规模
2024 2025 2026E 2027E
（亿美元）
AI服务器CCL AI交换机CCL
光模块mSAP PCB CCL NPO mSAP PCB CCL
存储mSAP PCB CCL
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表 11：全球头部 CCL 厂商年产能统计全球头部 CCL 厂商年产能统计
工厂 扩产计划
生益科技
江西二期、
常熟、泰国
根据26年5月投资者关系资料，公司江西二期、常熟及泰国项目陆续投产，全部投产后预计全
年新增覆铜板产能约2850万平方米
江西二期
根据25年年报及26年5月投资者关系资料，江西二期投资13亿元，全部投产后可实现年产
1800万平方米覆铜板及3400万米商品粘结片的新增产能
松山湖
根据26年5月投资者关系资料，松山湖投资总额约52亿元，预计年产能4,800万平方米及
10,000万米商品粘结片，于2026 年下半年启动
南亚新材 南通
根据募集说明书申请版，公司募集资金投资亿元，拟建设年产能720万张高阶高频高速覆铜
板和1,600万米粘结片，该项目第三年开始试生产，至第五年达产，预计可实现净利超亿元
台光电子 中山
根据中山日报，公司新项目拟新增购地270亩，建设AI高性能计算及先进半导体核心材料研发
制造基地，达产后公司整体年营业收入预计突破200亿元
联茂电子 泰国 根据中央社报道，公司将于26Q4扩充泰国厂第二期，预计30万张月产能
华正新材 珠海
根据发行股票预案，公司募集资金，预计总投资10亿元建设高等级覆铜板项目，达产后新增
年产1200万张高端覆铜板产能
建滔积层板
广东韶关
根据25年年报，公司于广东省韶关市建设的年产70,000吨电子玻璃纤维纱及年产9,600万米电
子玻璃纤维布将于26年下半年投产
广东清远
根据25年年报，公司将于26年上半年增加三个年产各500吨的窑炉生产第二代低介电常数及低
膨胀系数电子玻璃纤维纱，并计划再增建八个年产各500吨的窑炉生产低介电常数、低膨胀系
数及石英电子玻璃纤维纱，令园区生产特种电子玻璃纤维纱窑炉总数增至十二个
广东
根据25年年报，公司于广东省内筹建新铜箔厂以提高铜箔厂产能，预期新铜箔厂年产量万
吨，预计于27年年中投产
数据来源：各公司投资者关系记录表、各公司年报、广发证券发展研究中心
二、存储周期：LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性大
图 32：存储投资框架
数据来源：广发证券发展研究中心
（一）LTA 锁价维持高毛利，资本开支陆续上修
存储需求持续高增长，供需缺口持续到 27 年
单 GPU 对应的 DRAM 存储容量、产能不断提升。（1）容量：根据英伟达及 SemiAnalysis 数据，随着 GPU
架构迭代，单 GPU 可配套的 HBM 与 CPU DRAM 容量均呈现显著上升趋势，具体来看，B200、B300、Rubin、
Rubin Ultra 单 GPU 对应的 HBM 容量分别为 192GB、288GB、288GB 和 1024GB；对应的 CPU DRAM 容
量分别为 242GB、242GB、768GB 和 1536GB。根据 2026 年 6 月 SemiAnalysis 报告，Nvidia Rubin NVL72
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每柜 SOCAMM DRAM 容量可能从约 55TB 降到约 28TB，降配后 B200、B300、Rubin、Rubin Ultra 单 GPU
对应的 CPU DRAM 容量分别为 242GB、242GB、393GB 和 786GB。（2）产能：根据 SemiEngineering 数
据，由于采用 TSV堆叠、Base Die 及先进封装工艺，HBM在单位容量维度下的晶圆消耗显著高于传统DRAM。
HBM 每 bit 所消耗的晶圆产能约为传统 CPU DRAM 的 3 倍。因此，根据 2026 年 6 月 SemiAnalysis 报告，
B200、B300、Rubin、Rubin Ultra 单 GPU 减配后对应的等效 DRAM 产能消耗分别提升至 818GB、1106GB、
1257GB 和 3858GB，分别增长 20%、35%、14%、207%，呈现明显的代际跃升趋势。
图 33：单 GPU 对应的存储容量不断提升
数据来源：英伟达官网、Semianaysis、广发证券发展研究中心
图 34：单 GPU 对应的存储容量不断提升（单位：GB）
图 35：单 GPU 对应的存储产能需求不断提升（单位：
GB）
数据来源：英伟达官网、Semianaysis、广发证券发展研究中心 数据来源：英伟达官网、Semianaysis、广发证券发展研究中心
DRAM 新增产能释放节奏偏慢，短期难以匹配需求增长。（1）需求端，AI 服务器用 DRAM 为下游最大增量
应用环节。根据 TrendForce 数据，受益于 AI 服务器部署节奏加快，预计 2026 年 DRAM 需求增速为 26%。
H100（SXM） H200 B200/GB200 GB300（Ultra） VR200 CPX VR300（Ultra） Feynman
80GB 141GB 192GB 288GB 288GB 1024GB
HBM3 HBM3E HBM3E HBM3E HBM4 HBM4E
GDDR GB / / / / / 128GB GDDR7 / /
CPU Memory GB
480GB
LPDDR5X
480GB
LPDDR5X
GB300 VR200 VR200 NVL576
NVL72 NVL144 NVL144 CPX Rubin Ultra
GPU数量 个 8 8 72 72 72 72 144
CPU数量 个 36 36 36 36 144
HBM TB 14 21 21 21 147 /
GDDR TB / / / / / / /
CPU Memory TB 17 17 28 28 111
SSD TB 612
DGX H100 DGX H200 GB200 NVL72 GB300 NVL72 VR200 NVL144
VR200 NVL144
CPX
NVL576 Rubin
Ultra
HBM GB 80 141 192 288 288 288 1024 /
GDDR GB / / / / / 65 /
CPU Memory GB 256 256 242 242 393 393 786
SSD GB 4352 4352 8704 /
DGX H100 DGX H200 GB200 NVL72 GB300 NVL72 VR200 NVL144
VR200 NVL144
CPX
NVL576 Rubin
Ultra
HBM GB 240 423 576 864 864 864 3072 /
GDDR GB / / / / / 65 /
CPU Memory GB 256 256 242 242 393 393 786
SSD GB 4352 4352 8704 /
单个GPU对应产能需求
CPU配置 Grace CPU Vera CPU
2
34
单个GPU对应容量需求
768GB SOCAMM
单个机柜 DGX H100 DGX H200 GB200
GPU配置
HBM GB /
Next-Gen
HBM
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
2000
HBM GB GDDR GB CPU Memory GB
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500
4000
4500
HBM GB GDDR GB CPU Memory GB
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在不同 GPU 代际与出货假设下测算，若 VR200 出货量达 1400 万颗，对应 DRAM 容量需求约 ，AI
服务器正成为 DRAM 需求增长的最大下游应用。根据海外存储原厂公司 CY26Q1 业绩会 transcript，DRAM
方面，美光表示数据中心 DRAM+NAND 位需求占比预计 2026 年首次超过 50%，目前客户需求远超供给，部
分客户仅能满足 50%-66%需求；三星表示 CY27 的供需缺口预计将比 CY26 进一步扩大。HBM 方面，海力士
表示 HBM4E CY26H2 提供样品，CY27 年量产，HBM 未来三年客户需求已经远超产能。三星表示 CY26HBM
的销售额将同比增长三倍以上，CY26Q3 HBM4 销售额将超过 HBM 总销售额的 50%，HBM4E 样品预计从
CY26Q2 出货。（2）供给端，根据 TrendForce 数据，DRAM 行业资本开支预计由 2025 年的 537 亿美元增
至 2026 年的 613 亿美元，同比增长约 14%，但新增产能集中在 2027 年及以后释放。具体来看，三星为优先
满足 HBM4 生产需求，计划在平泽 P4L 工厂生产 1c DRAM，预计 2026 年开始量产；SK 海力士预计于 2025Q4
投产的 M15X 晶圆厂专注于生产 HBM 和先进 DRAM；美光预计新晶圆厂 ID1 将在 2027 年上半年启动晶圆投
产。总体来看，2026、2027 年 DRAM 行业将呈现需求快速上行、供给释放滞后的结构性错配格局，AI 驱动
的 DRAM 供给紧张态势有望持续。
表 12：不同 GPU 代际-出货量（百万颗）对于 DRAM 需求的敏感性测算
1000 1200 1400 1600 1800 2000
B200/GB200
GB300（Ultra）
VR200
VR300（Ultra）
数据来源：英伟达官网、Semianaysis、广发证券发展研究中心
表 13：新产能规划预计将优先满足 HBM 供给
公司 新晶圆厂 地点 状态
三星 P4L 韩国
三星的生产空间目前来自 NAND Flash 的洁净室，计划于 2025 年完成 DRAM 洁净室的建
设，随后于 2026 年启动生产。
SK 海力士
M15X 韩国
M15X 位于 M15 旁边，M15 部署了一些 TSV 设备，这将更有利于 HBM 的生产。该晶圆厂计
划在 2025 年底前实现大规模量产。
Yongin 韩国
第一阶段计划于 2025 年启动建设，预计 2027 年第二季度完工，并可能在 2027 年底前开始
部分贡献产出。
美光
A5
中国
台湾
由于 HBM 所需设备增加导致空间受限，目前计划在 2025 年进行动土典礼，重点是扩展中国
台湾晶圆厂的 HBM 堆叠产能。
ID1 美国
新晶圆厂位于爱达荷州博伊西的美光研发中心旁。动土典礼于 2024 年进行，预计新晶圆厂将
在 2027 年上半年启动晶圆投产。
ID2 美国 第二阶段晶圆厂将在第一阶段晶圆厂完工后开始建设，并比纽约晶圆厂更早进入大规模生产。
. Fab 美国
该场地仍处于准备阶段，计划于 2025 年底进行动土，预计在 2030 年前进入大规模生产阶
段。
南亚
Hiroshima
New Fab
日本 建设计划于 2026 年开始。该晶圆厂将用于 HBM 相关生产。
5A
中国
台湾
该晶圆厂的动土典礼已于去年完成，新厂的建设计划于 2026 年完成，但生产计划安排在
2027 年。整个晶圆厂的产能计划为 45K。
数据来源：TrendForce、广发证券发展研究中心
Agent 等应用增加 NAND 需求，单 GPU 对应的 NAND 存储容量不断提升。AI 正在彻底重塑整个运算堆栈，
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随着生成式 AI 迈向具备长期推理能力的代理型系统，AI Agent 在执行任务时需频繁存取庞大的矢量数据库以
进 行检索增强生成（RAG），相关数据量庞大且具高度随机存取特性，将显著推升对高 IOPS 企业级 SSD 的
需求。 根据 TrendForce 数据，受益于 AI 服务器部署节奏加快，预计 2026 年 NAND 需求增速为 21%。根据
我们外发的报告《AI 的进击时刻 24：AI 推理上下文存储平台利好 SSD》，英伟达推出 AI 推理上下文存储平
台，单个 GPU 对应的 eSSD 容量增长显著。经过我们测算，H100 对应的 eSSD 需求为 4TB，B100/200 对
应的 eSSD 需求为 8TB，乐观情况下，Rubin 对应的 eSSD 需求为 24TB。在不同 GPU 代际与出货假设下测
算，若 VR200 出货量达 1400 万颗，对应 NAND 容量需求约 336EB，AI 服务器正成为 NAND 需求增速最大
的下游应用。
图 36：单 GPU 对应 SSD 需求测算
数据来源：英伟达官网、广发证券发展研究中心
海外原厂投入收缩&升级损耗双重挤压，加大 NAND 供需紧张态势。（1）供给层面，产能面临着多重约束：
根据 TrendForce 数据，海外原厂投资不再用于大规模新建晶圆厂以增加晶圆投入，而是高度集中于 HBM 和
先进制 程迁移，NAND 投入较为审慎。NAND Flash 资本支出预计从 2025 年的 211 亿美元小幅增长至 2026
年的 222 亿美元，年增仅约 5%。三星优先满足 HBM4 生产需求，SK 海力士预计于 2025Q4 投产的 M15X 晶
圆厂专注 于生产 HBM 和先进 DRAM，两家公司均将缩减或限制 NAND Flash 资本支出，优先将投资转向
HBM 和 DRAM 领域；美光资本开支更专注于先进 DRAM，NAND 领域投资维持在较低水平。同时，在 QLC
产线改造推进、且良率阶段性偏低的背景下，NAND 有效产能存在一定损耗，进一步加剧供需偏紧格局。
2.存储价格已涨至高位，LTA 锁价维持高毛利
AI 服务器需求支撑 2026Q2 存储器合约价上行。（1）DRAM 方面，根据 Trendforce 数据，预估 2026Q2 整
体 DRAM 合约价格 QOQ+58-63%，其中 LPDDR4X 平均销售单价（ASP）将至少季增 70%-75%，LPDDR5X
季增 78%-83%。具体来看，DRAM 原厂积极将产能转向 Server（服务器）相关应用，尽管部分终端需求面临
下修风险，整体供给持续紧缩、价格仍维持上行趋势，2026Q2 Mobile DRAM 合约价持续大幅上扬，智能手
0
5
10
15
20
25
30
H100 B200/GB200 VR200
VR200（乐观）
（TB）
本地SSD TB 网络SSD TB
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机品牌面临更沉重的成本压力。其中，韩系两大原厂价格策略出现分化：Samsung 倾向一次到位，涨幅相对
显著；而从 SK hynix 目前提供的临时报价来看，涨幅相对温和，采取循序垫高的策略，预估五月下旬完成定
价。（2）NAND 方面，根据 Trendforce 数据，预估 2026Q2 NAND Flash 合约价格 QOQ+70-75%。NAND
Flash 产能向 Enterprise SSD（企业级 SSD）倾斜，消费应用因价格压力缩减规格。具体来看，2026Q2 NAND
Flash 原厂虽通过制程升级、调升 QLC 比例提高位元产出，但增加幅度有限。来自 AI Server 的需求保持强
劲，PC、智能手机厂商则被迫缩减产品容量，以抑制 NAND Flash 需求量。即便 PC 需求不见好转，但 PC、
智能手机厂商预期 Client SSD 价格将持续上行，且担心产能遭 Server 完全排挤，出现库存回补需求。然而供
应商为追求营业利益最大化，持续缩减对 Client SSD 的供给，第二季价格涨势不减。
表 14：海外存储厂商业绩会表述对比（26Q1 价格方面）
产品 价格相关描述
DRAM 海力士：价格环比增长 60%；美光：价格环比增长 60+%；三星：价格环比增长 90%；
NAND 海力士：价格环比增长 70%；美光：价格环比增长 70+%；三星：价格环比增长 80+%；
数据来源：各公司 Transcript、广发证券发展研究中心
图 37：DRAM、NAND 价格走势
数据来源：TechInsights、广发证券发展研究中心
LTA 锁价维持高毛利&价格。（1）DRAM 方面，根据 trendforce 数据，原厂考量 Server DRAM 的获利居各
类产品之首，优先分配位元产出至此。目前原厂也正与主要客户洽谈长期协议（LTA），作为未来扩产依据，
然而短期供给仍维持紧缩。（2）NAND 方面，根据 trendfore 数据，NAND 供给方面，2026 年将明显缺货，
新产能预计要到 2027 年底或 2028 年才能大规模开出。CSP 为确保供货稳定，愿意接受涨价并签订 LTA，更
增添原厂上调价格动力。根据闪迪 26Q1 业绩会，公司引入软件行业常用的 RPO（剩余履约义务），这个季
度签了 3 份合同，RPO 420 亿美金。（3）HDD 方面，希捷表示仅全球排名前三的云服务提供商 CSP 的 RPO
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就几乎翻了一番至 万亿美金，敲定 FY27 财年末的定制合同，明确配置、定价。西部数据表示推出可延期
至 29 年的 LTA。
图 38：闪迪 PRO（剩余履约义务）
数据来源：闪迪官网、广发证券发展研究中心
表 15：海外存储厂商需求指引描述（DRAM、NAND、HBM）
公司 需求指引描述
美光
数据中心需求：数据中心 DRAM+NAND 位需求占比预计 2026 年首次超过 50%，目前客户需求远超供给，部分客户仅能满足 50%-66%需求；
长协：已签署首份 5 年期 SCA（战略供货协议），相较传统 LTA 由一年期升级为多年期供需绑定，目前正与多家大客户推进更多协议；
海力士
DRAM 公司：Q1 DRAM bit 环比持平，ASP 环比 mid-60%； Q2 bit 预计环比增长 10%;
HBM 公司：HBM4E CY26H2 提供样品，CY27 年量产； HBM 未来三年客户需求已经远超产能
NAND 公司：Q1 NAND bit 环比约 -10%、ASP 环比 mid-70%； Q2 bit 预计环比增长 10%。 公司已推进 321L QLC、HBF。
三星
DRAM 行业：CY27 的供需缺口预计将比今年进一步扩大；CY26Q2 dram bit 环比增长个位数，
HBM 公司：CY26HBM 的销售额将同比增长三倍以上，CY26Q3 HBM4 销售额将超过 HBM 总销售额的 50%，HBM4E 样品预计从 CY26Q2 出货；
NAND 公司：CY26Q2 nand bit 环比增长维持较低个位数；
闪迪
NAND 公司：长协 NBM，已经签了 5 份多年期，最长 5 年，涵盖 2027 财年（今年 3Q/4Q，明年 1Q/2Q）超过 1/3 的 bit 数，未来目标 50%，引入软件行
业常用的 RPO（剩余履约义务），这个季度签了 3 份合同，RPO 420 亿美金。合同有明确的金融保障，4 亿美元预付款+110 亿美元金融担保，约束力显著
增强 。定价上，近期以固定价格为主，远期增加可变比例。
铠侠 NAND 行业：CY26 供不应求，预计供应受限的情况下 CY26 bit 增速仅为 10%。
西部数据 HDD 公司：HAMR 与四家客户认证，正在与三家客户进行 40TB ePMR 硬盘认证，有望在 cy26h2 开始量产； 已推出可延期至29 年的 LTA。
希捷 HDD 公司：全球排名前三的云服务提供商 CSP 的 RPO 就几乎翻了一番至 万亿美金 敲定 FY27 财年末的定制合同，明确配置、定价。
数据来源：各公司 Transcript、广发证券发展研究中心
LTA 价格支撑高毛利率，海外存储原厂 CY26Q2 业绩指引环比持续上行。AI 发展从大型模型训练转向以推理
为核心的 Agentic AI（代理式 AI）应用，驱动存储器需求结构性扩张，由于供给缺口短期无法补足，LTA 价格
支撑高毛利率，海外存储原厂 CY26Q2 业绩指引环比持续上行。（1）美光指引 CY26Q2 中值收入 335 亿美
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元，qoq+%，中值毛利率 81%，环比+；（2）闪迪指引 CY26Q2 中值收入 80 亿美金，qoq+%，
中值毛利率为 80%，qoq+；（3）西部数据指引 CY26Q2 中值收入 亿美元，qoq+%，中值毛
利率 %，qoq+。（4）希捷指引 CY26Q2 中值收入 35 亿美元，qoq+%。
图 39：2025Q1-2026Q1 海外存储原厂毛利率
数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心
3.存储市场规模大幅增长，资本开支陆续上修
根据 TrendForce 数据，预计 2026、2027 年 DRAM 与 NAND 合计产值为 8893、12827 亿美元，yoy+296%、
+44%，其中 DRAM 产值分别为 6187、9033 亿美元，yoy+303%、+46%，NAND Flash 产值分别为 2706、
3794 亿美元，yoy+281%、+40%。
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
%
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25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1
美光 三星 海力士 闪迪 铠侠 西部数据 希捷
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图 40：2023-2027 年 DRAM 与 NAND Flash 产值估计
数据来源：TrendForce，广发证券发展研究中心
存储原厂资本开支进入上行区间。全球存储巨头的资本开支在 2024-2025 年进入回升通道，根据彭博一致预
期，海外 7 家原厂均在 FY26 加大资本开支力度，并且在 FY27 年延续趋势。根据各公司 CY26Q1 法说会，
AI 存储需求持续强劲，供需缺口预计延续至 CY27。具体来看，（1）美光：公司 FY26 Capex 为 258 亿美元，
FY27 预计将进一步提升。其中，ID1 厂预计 CY27 年中开始出片，NY 厂处建设早期阶段，新加坡新建 NAND
晶圆厂预计 CY28 年下半年投产，收购的台湾铜锣厂预计 CY28 年贡献产出。（2）三星：公司库存紧张且现
有供应远不能满足需求，预计仅从预订需求来看，CY27 年供需缺口将较 CY26 年进一步扩大。（3）铠侠：
公司预计 CY26 行业 bit 高十位数增长，公司 bit 增速至少与市场一致、实际产出或略高于市场；CY26 及 CY27
供需预计持续紧张。
38
36%
80%
39%
296%
44%
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2023 2024 2025 20226E 2027E
（百万美元）
NAND Flassh DRAM YoY
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
图 41：2025-2027 海外存储原厂资本开支（单位：百万美金）
数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心
（二）国产存储厂商崛起，扩产带动设备材料弹性大
1.国内存储厂商上市在即，扩产进程和产能释放有望加速
全球存储市场景气上行，国内存储厂商表现亮眼。2026 年一季度全球存储市场迎来高景气，产品供不应求、
价格大幅上涨，带动市场扩张加速，同时国内存储厂商市场份额稳步提升。DRAM 方面，根据 Counterpoint
报告，26Q1 全球 DRAM 营收创下 970 亿美元历史新高，其中长鑫存储营收同比暴涨 %，经营现金流
更是同比增长超 212 倍，成为全球增速最快的 DRAM 厂商，同时根据长鑫科技招股书，26Q1 实现营业收入
508 亿元，净利润 亿元，同比增长 %，归母净利润为 亿元，同比增长 %，公
司预计 2026 年 1-6 月营业收入将达 1100-1200 亿元，同比增幅 %%；净利润、归母净利润及
扣非归母净利润均实现由负转正，同比增幅分别达 %%、%%、%-
%，盈利弹性显著释放。NAND 方面，根据 Counterpoint 报告，26Q1 全球 NAND 闪存季度营收达
460 亿美元，规模大幅攀升，长江存储营收同比大增近 445%。份额方面，根据 Counterpoint，26Q1 DRAM
市场中，长鑫存储份额翻倍至 8%，稳居全球第四；同期 NAND 市场中，长江存储份额由 8%升至 13%，跻身
第一梯队。
15,857
25,810
37,558
33,446
47,924
51,588
19,368
29,314
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20,000
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2025 2026 2027
美光 三星电子 海力士 闪迪 铠侠 西部数据 希捷 合计-yoy
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
图 42：全球 DRAM 收入市场份额（2025Q1-2026Q1） 图 43：全球 NAND 营收份额（2025Q1-2026Q1）
数据来源：Counterpoint Research、广发证券发展研究中心 数据来源：Counterpoint Research、广发证券发展研究中心
长鑫全品类矩阵落地，自主技术筑牢竞争根基。长鑫存储已构建起完整的全品类 DRAM 产品矩阵，产品线涵
盖 DDR4、DDR5、LPDDR4X、LPDDR5/5X，并配套布局先进封装与各类存储模组，全部核心技术均实现自
主研发，产品性能达到国际先进水准。新一代 DDR5 在带宽、可靠性上表现突出；LPDDR4X 主打低功耗优
势，顺利进入小米、OPPO、vivo 等主流手机品牌供应链，升级后的 LPDDR5/5X 进一步兼顾高速、低功耗与
高安全性，已供货小米、传音等厂商。同时公司掌握 PoP、FlipChip 等先进封装技术，以及多类型存储模组方
案，相关产品均已实现规模化量产。目前公司 DRAM 产能位列国内第一、全球第四，丰富的产品组合可覆盖
服务器、消费电子、智能终端等多元化应用场景，能够为下游客户提供一站式存储解决方案。叠加成熟的智能
制造体系、稳定的产品品质与交付能力，长鑫存储已然成为全球 DRAM 市场中具备核心竞争力的重要参与者。
图 44：DDR5 及模组 图 45：LPDDR5/5X
数据来源：长鑫存储公司官网、广发证券发展研究中心 数据来源：长鑫存储公司官网、广发证券发展研究中心
长江存储技术迭代进阶，创新实力凸显。长江存储 与迭代升级的 ，是其 3D NAND 技
术两代核心成果，先后斩获全球存储行业顶级盛会 FMS 奖项。 为完全自主研发架构，采用翻转键
合设计搭配 BSSC 工艺，实现 232 层有效堆叠、总栅极层数 253 层。建立在该技术基础上，长江存储率先推
出商用 232 层 3D NAND 闪存，技术进度领先全球同行，其产品适配固态硬盘、手机、平板等主流终端，推动
国内半导体突破外部技术限制。迭代而来的 创新引入超链接架构，在存储密度、传输速率、能效、
器件可靠性上全面升级，衍生出 1Tb TLC、2Tb QLC 产品，可满足企业级与消费级存储需求。两代技术的迭
代升级，充分展现了企业的创新能力，为各类存储产品发展筑牢技术根基。
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图 46：晶栈®Xtacking®技术详解
数据来源：长江存储公司官网、广发证券发展研究中心
技术升级打开上游空间，资本化加速筑牢扩产底座。长江存储与长鑫存储产品性能的全面跃升，在筑牢国产存
储核心竞争力的同时，也为上游半导体设备与材料打开了更大的市场空间。为此，国产存储龙头正加速资本化
进程。长江存储自成立以来已完成多轮融资，已于 5 月 19 日在湖北证监局办理辅导备案登记，拟首次公开发
行股票并上市。据胡润研究院《2025 全球独角兽榜》，长江存储估值达 1600 亿元，位列中国十大独角兽第 9
位、全球第 21 位，为半导体行业估值最高的独角兽企业。长鑫科技也已于 5 月 27 日在科创板 IPO 申请正式
通过上交所上市委审议，于 6 月 12 日获证监会批复同意，成为科创板试点 IPO 预先审阅机制后的首单过会项
目。长鑫科技此次拟募资 295 亿元，为科创板史上第二大 IPO。
技术资金双重加持下，国产存储龙头产能加速扩张。长江存储三期项目于 2025 年 9 月宣布正式动工，2026 年
1 月已经开始安装洁净室，计划年内建成投产，该项目设计月产能为 10 万片，预计 2027 年可实现月产能 5 万
片。同时，长鑫存储通过 IPO 募资，计划将募集资金净额全部投入主营业务相关两大产能升级项目，其合计
设备投资超 220 亿元，主要投向刻蚀、薄膜沉积、清洗等关键工艺设备采购与安装调试，具体投向包括三大板
块：存储器晶圆制造量产线升级项目总投资 75 亿元，全额使用募资，工期 3 年，计划 2028 年上半年完成验
收，通过工艺改造、导入国产设备材料，推进供应链本土化。DRAM 存储器技术升级项目总投资 180 亿元，
其中募资投入 130 亿元，同样为期 3 年，旨在完成产线迭代、实现产品升级；前瞻技术研发项目投资 90 亿
元，全额使用募资，历时 3 年，聚焦先进 DRAM 技术攻关，夯实自主创新能力。
表 16：长鑫存储募资投资项目概况
序号 项目名称 项目投资总额（亿元） 拟使用募集资金金额（亿元） 实施主体
1 存储器晶圆制造量产线技术升级改造项目 发行人子公司
2 DRAM存储器技术升级项目 发行人子公司
3 动态随机存取存储器前瞻技术研究与开发项目 发行人
合计 ——
数据来源：长鑫存储招股说明书、广发证券发展研究中心
2.国产存储行业扩产和工艺升级共振，有力带动上游设备材料需求释放
扩产层面，存储芯片生产工序复杂，两家企业新建产线、扩充产能、迭代制程工艺的过程中，会产生大量涉及
工艺流程环节的半导体设备、材料的采购需求，直接拉动上游行业发展。工艺层面，3D NAND 层数持续提升，
使沟道孔高深宽比刻蚀、ONON 堆栈薄膜沉积等关键环节的工艺难度和设备价值量同步提高；DRAM 在先进
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制程推进过程中更多依赖 ArFi 叠加 SADP、SAQP 等多重图形化方案，使沉积、刻蚀、清洗、去胶和量测检
测步骤显著增加；刻蚀、沉积、平坦化等工艺强度提升进一步拉动 CMP 材料、电子特气、沉积前驱体等核心
耗材需求。
3D NAND 推动高深宽比刻蚀设备和薄膜沉积设备价值跃升。刻蚀设备：随着堆栈高度增加，沟道孔和狭缝需
要贯穿更厚的 ONON 薄膜结构，刻蚀深度由纳米级图形转移扩展至微米级深孔加工，同时仍需保持接近原子
尺度的轮廓控制。刻蚀过程中，顶部与底部关键尺寸差异、孔弓、孔形扭曲和底部欠刻蚀都会直接影响沟道一
致性和器件良率。高层数 3D NAND 对刻蚀设备的等离子体控制、射频功率、刻蚀选择比、硬掩膜耐受性和晶
圆面内均匀性提出更高要求，推动高端 ICP/CCP 刻蚀设备价值量提升。沉积设备：3D NAND 需要交替沉积
氧化硅/氮化硅等薄膜形成 ONON 堆栈，层数越高，单片晶圆所需沉积层数和沉积时间越多，对 PECVD、CVD、
ALD 等设备的产能配置和工艺稳定性要求越高。薄膜厚度、界面质量和应力累积会影响后续刻蚀窗口、图形
转移精度和器件电学性能，微小厚度波动在高层数堆栈中更容易被放大。3D NAND 从百层级向更高层数演进，
将持续拉动高均匀性、低应力薄膜沉积设备需求。
图 47：3D NAND 沟道孔高深宽比刻蚀挑战
数据来源：Lam Research、广发证券发展研究中心
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图 48：3D NAND ONON 堆栈薄膜沉积挑战
数据来源：Lam Research、广发证券发展研究中心
DRAM 制程微缩拉动多重曝光及配套设备需求提升。由于无法获取 EUV 光刻机，国内 DRAM 向 15nm 及以
下制程推进时，需要更多依赖 ArFi 浸没式光刻配合 SADP、SAQP 等多重图形化技术，以突破单次 DUV 曝光
分辨率限制。与单次曝光直接完成图形转移不同，SADP、SAQP 需要通过芯轴形成、侧墙沉积、侧墙刻蚀、
芯轴去除、硬掩膜转移等多轮工艺，将原本一步光刻可完成的关键层拆解为“沉积—光刻—刻蚀—清洗—再沉
积”等多个循环。随着关键层图形转移步骤增加，单片晶圆对应的刻蚀、薄膜沉积、去胶、清洗和量测检测次
数同步提升，刻蚀机、去胶机、单片清洗设备以及量测和缺陷检测设备需求有望呈现非线性放大。
图 49：多重图形化工艺路线
数据来源：Tokyo Electron、广发证券发展研究中心
CMP 材料需求随存储制程复杂度提升而增长。3D NAND 层数提升和 DRAM 多重图形化引入，使晶圆制造过
程中的平坦化步骤明显增加，其中 3D NAND 堆栈层数增加会带来更复杂的阶梯区结构和更多介质层处理需
求，DRAM 关键层多轮图形转移也会增加刻蚀后平坦化和清洗需求。随着单片晶圆 CMP 步骤数提升，抛光
液、抛光垫以及 CMP 后清洗液等耗材用量同步增加；在钨、铜、氧化硅、多晶硅及新金属材料引入过程中，
不同膜层对抛光选择比、缺陷控制和表面粗糙度提出更高要求，推动 CMP 耗材从用量扩张走向品类升级。
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
图 50：3D NAND 堆栈增加下的 CMP 步骤变化
数据来源：TECHCET、广发证券发展研究中心
电子特气与前驱体需求受高深宽比刻蚀和沉积工序增加拉动。3D NAND 层数提升后，沟道孔和狭缝刻蚀需要
在多层介质结构中实现高选择比、各向异性刻蚀和精确轮廓控制，对 C4F8、C4F6、CF4、CHF3 等含氟刻蚀
气体及 NF3、SF6 等清洗和刻蚀相关气体提出更高纯度和稳定供应要求。同时，ALD、CVD 等薄膜沉积步骤
增加，带动高 K 介质、金属栅、金属填充及新型金属材料相关前驱体需求增长，尤其是锆、铪基前驱体、钨前
驱体及金属靶材等高壁垒材料。随着国产存储厂扩产和先进制程推进，高纯电子特气、沉积前驱体和金属材料
有望成为材料国产替代的重要选择。
表 17：等离子刻蚀与 ALD 沉积关键材料应用
应用环节 工艺目的 代表性材料 关键性能
3D NAND 高深宽比
通道刻蚀
在多层介质结构中定义超高深宽
比沟道孔
C4F8、C4F6、CF4、
CHF3 等含氟刻蚀气体
对掩膜材料具备选择比；对不同介质材料具备选择比，能够在特
定膜层停止刻蚀；控制通道轮廓；支持高刻蚀速率各向异性工艺
CVD/PVD 腔体清洗
去除腔体内壁沉积物，保证工艺
重复性并降低污染导致的良率损
失
CF4、C2F6、C3F8、
NF3、F2 等清洗气体
用于去除腔体沉积残留，维持沉积工艺稳定性
ALD 沉积前驱体
提升金属沉积的均匀性、稳定性
和工艺可重复性
含 tfac、hfac 配体的过
渡金属化合物等前驱体
提升金属沉积均匀性和制程可重复性
数据来源：SIA、广发证券发展研究中心
三、投资建议
（一）AI 创新：Agent 时代到来，AI PCB 市场快速增长
随着模型能力持续提升、推理成本快速下降，大模型正加速迈向规模化商业落地，AI 推理拐点已至，Agent 时
代到来。Harness 赋予模型行动能力，数据飞轮强化 AI 闭环，重构 AI 硬件消耗与上游产业链格局。模型厂商
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
ARR 指数级增长，云厂商云收入&利润均环比增长，云厂商 CAPEX 持续高增。AI PCB 市场成长迅速，CCL
成长与涨价共存。算交光存共同驱动，AI PCB 市场成长迅速。随着 Rubin 系列新增 midplane/CPX/正交背板、
ASIC 架构不断升级、交换机端口速率持续提升、光模块需求旺盛叠加技术升级以及 AI 存储模组 PCB 规格显
著升级，AI PCB 成长空间广阔。PCB 制造工艺革新，mSAP 迎来 HDI 时刻。光模块速率提升驱动工艺升级，
mSAP 线路精度高、信号损耗低。DDR5 引入 mSAP 工艺，SOCAMM2 模组放量打开成长空间。mSAP 支持
高密度布线，有效提升芯片封装集成度。mSAP 厂商产能加速扩张，产业链同步受益。PCB 核心材料升级，
CCL 成长与涨价共存。CCL 中 M8 成为 AI 主流，低端 CCL 持续涨价，行业头部产能加速投放，高端材料国
产替代趋势明确。
建议关注
算力产业链：寒武纪（计算机组覆盖）、海光信息、沐曦股份、摩尔线程、天数智芯、壁仞科技、华虹宏力、
中芯国际、工业富联、华勤技术、澜起科技、思瑞浦、晶丰明源、南芯科技、甬矽电子、伟测科技、斯达半导、
芯联集成、天岳先进、盛合晶微、通富微电、芯原股份、灿芯股份、翱捷科技、盛科通信、华大九天、概伦电
子等。
PCB 产业链：鹏鼎控股、生益科技、沪电股份、深南电路、胜宏科技、广合科技、方正科技、生益电子、兴森
科技、建滔集团、南亚新材、华正新材、金安国纪、中国巨石（建材组覆盖）、方邦股份、泰金新能等。
（二）存储周期：LTA 锁价维持高毛利，国产厂商崛起扩产弹性大
AI 存储需求持续高增长，供需缺口持续到 27 年。单 GPU 对应的 DRAM 存储容量、产能不断提升，DRAM 新
增产能释放节奏偏慢，短期难以匹配需求增长。Agent 等应用增加 NAND 需求，单 GPU 对应的 NAND 存储
容量不断提升。海外原厂投入收缩&升级损耗双重挤压，加大 NAND 供需紧张态势。存储价格已涨至高位，
LTA 锁价维持高毛利。AI 服务器需求支撑 2026Q2 存储器合约价上行，LTA 价格支撑存储原厂高毛利率，海
外存储原厂 CY26Q2 业绩指引环比持续上行，资本开支陆续上修。国产存储厂商崛起，扩产带动设备材料弹
性大。国内存储厂商上市在即，扩产进程和产能释放有望加速。长鑫全品类矩阵落地，长江存储技术迭代进阶。
在自主技术与资金双重加持下，国产存储龙头产能加速扩张，有力带动上游设备材料需求释放。设备端：3D
NAND推动高深宽比刻蚀设备和薄膜沉积设备价值跃升。DRAM制程微缩拉动多重曝光及配套设备需求提升。
材料端：CMP 材料需求随存储制程复杂度提升而增长。电子特气与前驱体需求受高深宽比刻蚀和沉积工序增
加拉动。
建议关注
存储：长鑫科技、长江存储、兆易创新、北京君正、普冉股份、华润微、联芸科技等。
设备材料：北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科、盛美上海、京仪装备、中科飞测、精测电子、芯源微、
长川科技、金海通、富创精密、江丰电子、强一科技、矽电股份、兴福电子、安集科技、沪硅产业、鼎龙股份、
雅克科技、上海新阳、南大光电等。
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[Table_PageText1] 投资策略报告 | 电子
四、风险提示
（一）下游需求不及预期
电子行业受下游市场及终端消费市场需求波动的影响较大，如果未来终端消费市场需求尤其是增量需求下滑，
电子厂商可能会减缓扩张速度，将会对行业企业的经营业绩造成较大不利影响。
（二）新品研发不及预期
半导体行业属于典型的技术密集型行业，具有较高的技术门槛。国内企业技术水平与国际知名企业相比仍然存
在一定差距，如果不能在技术领域持续突破，并且充分关注客户多样化的个性需求，持续推出新产品，则将面
临订单进度不及预期风险。
（三）行业竞争加剧
电子行业竞争激烈程度的加剧容易导致价格战等问题，对营收与利润造成不利影响，而行业内企业均在进步，
因此行业内企业竞争加剧可能是风险点之一。
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[Table_PageText2] 投资策略报告 | 电子
[Table_ResearchTeam]
广发电子行业研究小组
耿 正 ：上海交通大学材料科学与工程学硕士，2020年加入广发证券发展研究中心。
王 亮 ：复旦大学经济学硕士，2014年加入广发证券发展研究中心。
谢淑颖 ：厦门大学电子工程学士、上海财经大学金融硕士，2018年加入广发证券发展研究中心。
张大伟 ：复旦大学电子与通信工程硕士，2021年加入广发证券发展研究中心。
王钰乔 ：上海交通大学硕士，2022年加入广发证券发展研究中心。
解丰源 ：香港科技大学电子工程学硕士，4年半导体产业技术经验，2026年加入广发证券发展研究中心。
刘倚天 ：复旦大学硕士，2025 年加入广发证券发展研究中心。
莫开寒 ：哈尔滨工业大学电子科学与技术学士、香港中文大学（深圳）金融硕士，2026年加入广发证券发展研究中心。
李镓伊 ：香港大学硕士，2026年加入广发证券发展研究中心。
[Table_Contacts] 联系人：
解丰源 13370200329
xiefengyuan@
联系人：
刘倚天 021-38003669
liuyitian@
[Table_ AuthorPic] 分析师及联系人
王亮 耿正 谢淑颖
SAC 执证号：S0260519060001
SFC CE No. BFS478
gfwangliang@
SAC 执证号：S0260520090002
gengzheng@
SAC 执证号：S0260520080005
xieshuying@
张大伟 王钰乔 蒲得宇
SAC 执证号：S0260523050001
zhangdawei@
SAC 执证号：S0260524070006
SFC CE No. BWW531
wangyuqiao@
SAC 执证号：S0260525070005
SFC CE No. BNO719
jeffpu@
夏雅梦
SAC 执证号：S0260525090002
SFC CE No. BSS651
aliciaxia@
请注意，耿正,谢淑颖,张大伟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。
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[Table_PageText2] 投资策略报告 | 电子
[Table_IndustryInvestDescription]
广发证券
行业投资评级说明
买入：预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。
持有：预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。
卖出：预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。
[Table_CompanyInvestDescription]
广发证券
公司投资评级说明
买入：预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。
增持：预期未来 12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。
持有：预期未来 12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。
卖出：预期未来 12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。
[Table_Address]
联系我们 地址 邮政编码 客服邮箱
广州市： 广州市天河区马场路 26 号广发证券大厦 47 楼 510627 gfzqyf@
深圳市： 深圳市福田区益田路 6001 号太平金融大厦 31 层 518026
北京市： 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层 100045
上海市： 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦 37 楼 200120
香港： 香港湾仔骆克道 81 号广发大厦 27 楼 -
[Table_LegalDisclaimer]
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