财务报表分析
主讲人：陈德球主讲人：陈德球
专题二 资产质量分析
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资产质量分析
货币资金质量分析
债权（应收账款、应收票据、预付账款）
存货
长期股权投资
固定资产
无形资产
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反映企业所拥有的资源——资产
反映企业所负担的债务——负债
反映企业偿还债务的能力——偿债能力
反映投资者在企业持有的权益——所有者权益
反映企业未来的财务趋势
资产负债表的作用
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重点资产质量分析
重大项目和异动项目的识别
针对重大项目和异动项目制定个性化的分析方案
三项主要的流动资产：
货币资金、应收账款和存货
三项主要的非流动资产：
固定资产、无形资产和长期股权投资
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主要资产项目质量分析：
（1）货币资金质量分析
�货币资金规模的恰当性
�货币资金的自由度
�货币资金存量变动的原因——结合现金流量表进行分析
�降低货币存量的因素：
利润获现能力强，造血功能强；融资环境好
警告信号：占比下降——流动性紧张
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货币资金规模的恰当性
过低的货币资金持有量，会影响企业的正常经营活动、制
约企业发展并影响企业的商业信誉
过高的货币资金持有量，则浪费投资机会，增加企业的筹
资成本
货币资金如果停留在货币型态，则只能用于支付，其对企
业资产增值的直接贡献将会很小
如果企业的管理人员能够善于利用货币资金，从事其他经
营活动或投资互动，则企业获利水平有可能会提高
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企业过高的货币资金规模，可能意味着企业正在丧失潜在
地投资机会，也可能表明企业的管理人员生财无道
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分析货币资金持有恰当性，应该结合以下要素：
1.企业年末短期借款状况
2.企业经营活动产生的现金净流量
3.现金流量表中投资活动、筹资活动现金流状况
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货币资金规模恰当性分析——外运发展2008
母公司报表数据：
货币资金：亿元
资产总额：亿元
货币资金占资产总额的44%（规模合理性？）
公司盈利能力如何？
分析：
资金闲置——影响公司盈利能力；
目前尚未找到好的投资项目——影响公司盈利能力。
具体盈利数据：
营业利润：亿元
其中：投资收益：亿元（亿来自中外运敦豪；亿来
自金鹰国际的股权处置收益）：投资性资产
核心利润：亿元：经营性资产
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货币资金期末余额：亿元；期初余额：亿元
产生现金的能力如何？
分析：
经营活动产生的现金净流量：亿元
投资活动产生的现金净流量：亿元
（其中：收回投资收到的现金：亿元）
筹资活动产生的现金净流量：亿元
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企业高额现金持有动因概述
代理理论与企业高额现金持有
权衡理论与企业高额现金持有
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高额现金持有
以这一标准定义高额现金持有公司主要有以下原因。Kim
等( 1998) 的研究发现, 美国企业的现金持有量平均数为8 .
1% 。这646家样本公司在1998一2000年之间的平均现金持
有量( 中位数) 为11. 88 % ( 10 . 61 % ) , 因此, 无论是从国际
比较, 还是我国具体情况来看,
我们认为持有现金占总资产比重10 % 以上的企业持有现金
较高, 可以用10 % 作为高额现金持有的标准。
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注：美国数据来源于：US Data from Bates, Kahle, and Stulz, 2009. Why do .
firms hold so much more cash than they used to? The Journal of Finance 64,
1985-2021。中国数据来自于CSMAR数据库。
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（2）应收账款质量分析
着重周转性分析：
对债权的账龄进行分析
对债务人的构成进行分析
对形成债权的内部经手人构成进行分析
对债权的周转情况进行分析
应收账款周转率=赊销净额 / 应收账款平均余额
对坏账准备政策进行分析
金融资产发生减值的客观证据
应收账款的减值测试方法
警告信号：应收账款增长远远超过销售的增长！
（行业竞争加剧、竞争优势下降、造假！）
坏账准备相对于应收账款下降（粉饰）
如果一家公司应收账款高企、业绩对个别客户过于依赖，这
样的公司就存在粉饰报表的可能，
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商业债权、债务构成：公司议价能力分析
2009年海信科龙和格力电器部分年报数据：（单位：万元）
销售环节 海信科龙 格力电器 采购环节 海信科龙 格力电器
应收票据 1 002 应付票据 56 570
应收账款 51 70 应付账款 1 984
预收款项 38 939 预付款项 34 122
商业债权合计 85 1 196
商业债务合计 96 2 494
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泰丰液压首次公开发行股票并在创业板上市的招股说明书。招股书显示，泰
丰液压是国内液气密行业的骨干企业，在报告期内(2009-2011 年)营业收入
和净利润均保持着快速增长势头。在报告期内，公司的净利润分别为
万元、万 元和万元，2010年度和2011年度净利润年增长率分
别为%和%。同时，报告期内营业收入分别为万 元、
万元和万元，2010年度和2011年度营收增长率分别达到
%和%。在业绩增长的同时，泰丰液压的应收账款也与日俱增。报
告期内，公司应收账款净额分别达到万元、万元、万
元，增幅巨大。特别是2011年 比2010年增加万元，增幅%。值
得注意的是2011年公司最大客户太原重工为泰丰液压提供了万元的销
售额，而在2009及2010年度，太原重工对泰丰液压的采购额分别仅为
万元、万元，分别为泰丰液压该年度第3及第5大客户。可见，太原重
工在2009-2010年度，对泰丰液压的采购一直较为平稳，甚至稍微有所下降。
而在2011年度，太原重工的采购额猛增至万元，增幅达144%。但值得
玩味的是在采购额猛增的背后是万元中包含了1290万元的应付账款，
公司虚增利润的嫌疑颇大。
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当我们看到上市公司的资产负债表上出现大量“应收账款
”，损益表上出现巨额利润增加，但现金流量表却没有出现
大量现金净流入时，就应该开始警觉：这家公司是不是在利
用赊账交易操纵利润？
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坏账准备金
对于应收账款数额巨大的企业，坏账准备金一个百分点的
变化都可能造成净利润的急剧变化。举个例子，波音公司每
年销售的客运飞机价值是以十亿美圆计算的，这些飞机都是
分期付款，只要坏账准备金变化一个百分点，波音公司的净
利润就会出现上千万美圆的变化，对股价产生戏剧性影响
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1999年之前，中国会计制度对坏账准备金规定很不严格，
大部分企业的坏账准备金比例都很低，有的甚至低到%，
远远低于国际惯例。1999年是中国会计政策的转折点，坏账
准备金比例明显增高，一般制造业企业的坏账准备金比例都
在3%以上。但是国家不可能硬性规定所有行业的坏账准备金
比例，留给企业自主操纵的空间还是很大的。
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从西方企业的实践来看，利用坏账准备金做假账有两种手
段——一种是多计，一种是少计。少计坏账准备金很容易理
解，这样可以增加利润，提高股价；多计坏账准备金则一般
发生在经营情况恶劣的年份或者更换CEO的年份，新任CEO往
往倾向于把第一年的业绩搞的特别差，把大量资金划入坏账
准备金，反正可以把责任推到前任CEO头上；由于第一年多
计了坏账准备金，以后几年就可以少计甚至不计，利润当然
会大大提高，这些功劳都会被记在新任CEO头上。这种做法
的实质是用第一年的坏成绩换以后多年的好成绩，在西方被
形象的称为“大洗澡”。中国有没有“大洗澡”的现象呢？
肯定有，而且为数不少
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应收账款之迷解释离奇
蓝田股份主营业务收入亿元，而应收账款仅857万元。
公司方面称，
公司似乎在上市公司中又创一项奇迹，即近18亿多主营
业务收入主要靠现金交易完成。
蓝田股份当年野藕汁、野莲汁等饮料销售收入达亿
元，难道饮料销售是因市场供不应求而未出现应收账款吗？
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案例分析——四川长虹
四川长虹公司各年应收账款明细表
单位:万元
年 份 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
应收账款 255，862 120，785 311，183 182，145 288，278 422，356 508，351 218，029
坏账准备 768 362 113 316 919 1，392 10，353 ？
其他应收款
计提比率(‰ ) 3 3 ？
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案例分析——四川长虹
对于以生产电视为主的企业来说，彩管是重要的原材料。
1998年彩管大战的时候，长虹的应收账款增加是正常的，但
是1998年以后应收账款不跌反升。长虹没有按照程序计提坏
账准备。
对于不计提应收账款坏账准备，长虹的解释是：这些应收帐
款都在1年之内，根据经验都可以在第二年收回。根据长虹的
报表，我们发现2000年有%，2001年有%，2002年
有％的一年期应收帐款都不计提坏账准备，而这些应收
帐款从来没有收回来过。
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早在2003年3月，媒体就刊登出《传长虹在美遭巨额诈骗
》一文，由此还引起了轩然大波。人们也在2003年的长
虹年报中发现了APEX拖欠长虹应收账款44亿元的事实。
APEX拖欠货款的理由：你的产品质量有问题！
后来，担任APEX董事长兼总裁的季龙粉已经被捕，但问
题是：所拖欠的44亿货款何时能如数收回？
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案例分析——四川长虹
长虹为什么要储备这么多的可计提资产呢？
等到MBO时机成熟的时候，一起计提，使长
虹成本上升，造成企业亏损假象，股价下跌，企
业净资产下降，倪润峰可以低价收购。
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案例分析——四川长虹
深层原因分析——MBO（管理层收购）
MBO:（Management Buy out）是指公司的管理者或经理层利用
杠杆收购的方式，利用借贷融资买断或控制公司的股份，旨于改
变公司的所有者结构、控制权结构和资产结构，使企业原经营者
变成企业所有者的一种收购行为。
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案例分析——四川长虹
长虹对APEX欠款纠纷公司计提的坏账准备高达 25亿元，而
正是这一占据了其所有计提大半壁江山的巨额坏账准备的计
提，使得四川长虹的2004年成为了其上市以来的首次亏损年，
并且是“不亏则已，一亏惊人”。
而当2005年刚刚过完一个季度，四川长虹就一改每股亏损
元的2004年年报颓势，而一举拿出了扭亏为盈的报表2005年
前3个月已赚亿元，每股收益达到元，达到“轻装上
阵”的目的。
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资本结构政策 股利政策
——适度负债 ——股东利益至上
如何发挥负债效益？ 是否发放股利？
如何控制负债风险？ 如何发放股利？
企业价值
营运资本政策 投资政策
——提高资产流动性 ——提高投资效益
如何减少应收款？ 寻求什么投资机会？
如何降低库存？ 投资项目效益如何？
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（3）存货质量分析
存货构成分析：原材料、在产品和产成品
周转性分析：
存货周转率=营业成本 / 存货平均余额
盈利性分析：
毛利率=（营业收入-营业成本）/ 营业收入
存货周转与应收账款周转的协调性：看销
存货规模与应付账款、预付账款规模的协调性：看付款方式
上述分析可以概括为：
采购环节（议价能力）、生产环节（生产能力——效率）、销售环节（盈利能力—
—效益）
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存货的进一步分析
拓展视角：
固定资产 —— 存货 —— 销售成本 —— 核心利润 —— 经营现金净流量
生产能力 市场能力 盈利能力 盈利质量（获现能力）
警告信号：
存货增长远远快于销售增长、销售成本增长、应付账款增长
（可能存在积压滞销情况——竞争优势下降、低转成本（粉饰）
等现象）
存货跌价准备相对于存货下降（粉饰）
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蓝田股份上市后的业绩增长令人惊叹，该公司1995年净利润
万元，1996年上市当年翻番实现5927万元，1997年
至1999年三年分别为万元、万元和
万元。蓝田股份的业绩增长就似"放卫星"，几乎年
年实现翻番增长，直到2000年后才出现萎缩，降至
万元。蓝田股份的业绩主要来自"神奇"的鱼塘效益，原总经
理瞿兆玉曾在去年3月称，几年来产品始终处于不愁销的状
态。瞿兆玉继而介绍，洪湖有100万亩水面可以开发，蓝田
股份现在只开发了30万亩，而高产值的特种养殖鱼塘面积只
有1万亩，这种精养鱼塘每亩产值可达3万元，是粗放经营的
10倍。
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据有关报道称，蓝田股份在精养鱼塘推行高密度鱼鸭配套
养殖技术，每亩平均产成鱼由350公斤提高到1000公斤，加
上养鸭收入，每亩平均收入由1400元提高到近万元，养殖成
本降低20%.另外，蓝田股份在洪湖饲养的红心野鸭蛋供不应
求，实现原料自给后，每枚可增加毛利元。而同样是在
湖北养鱼，去年上市的武昌鱼在招股说明书中称，公司
万亩鱼塘的武昌鱼，养殖收入每年五六千万元，单亩产值不
足1000元。蓝田股份创造了武昌鱼30倍的鱼塘养殖业绩，其
奇迹有多少可信度？如今已越来越遭怀疑。
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存货的疑问在于其主要构成是在产品，年报没有说明在产
品的构成，很有可能是鱼塘里的鱼，由于在鱼塘里，我们根
本不清楚其实际的品种、数量和重量
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利用调节存货手段操纵利润实例：
蓝田股份的异常毛利率问题
美国著名的蔬菜油骗局
1963年，40个储油罐一个出口，全部灌满海水。创造了价
值亿英镑的假蔬菜油。
美国法尔莫公司缔造的药品帝国
炮制虚假利润达10年之久，最终法尔莫本人被判入狱5年
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对存货质量分析的主要视角
经营性的债权债务和存货的动态关系管理
1.购货付款安排：预付款项、应付票据、应付账款
2.折旧和人工费用（应付职工薪酬）：料、工、费
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采购付款安排—特变电工
2010年年末 2010年年初
合并数 本公司 合并数 本公司
存货 2627 171 928 322 2766 083 859940
预付账款 1377 217 686 636 1378 587 589 103
应付票据 1417 263 481 909 1155 634 323 747
应付账款 3358 962 912 530 2136 164 623 999
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赊销是手段，而不是目的，企业赊销的目的是获得利润
保持存货周转、贷款回收和盈利规模之间的动态平衡关系
应收账款周转率=营业收入/平均应收账款
营业收入是由谁推动呢？
营业收入含销项增值税吗
平均应收账款如何计算
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如何考察销售回款状况呢
第一，看债权的回款情况
第二，看债权结构的变化
第三，考察预收款项年末与年初的变化
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海信科龙电器部分资产数据—收款安排
本公司年末 本公司年初
应收票据 311 687 2586
应收账款 560 693 513 352
存货 1 052 606 331 716
预收款项 847 068 384 738
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2010年年末 2010年年初
合并数 本公司 合并数 本公司
应收票据 315 000 161 840 404 777 304 742
应收账款 2 640 314 682 691 1 918 636 239 112
存货 1 903 101 1 052 606 1 141 028 331 716
预收款项 2 012 848 536 338 2 964 056 829 308
特变电工部分资产数据—收款安排
注：母公司当年营业收入为 4 216 452 元，比上年4 230 725 元
略有减少；合并报表当年营业收入为17 770 288 元，比上年的 14 574
293 元有大幅增长
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（4）固定资产质量分析
周转性分析：生产能力和利用效率
固定资产周转率=营业成本/ 固定资产平均余额
固定资产分布和配置的合理性分析
固定资产规模的增加情况以及在建工程的规模与增减情况
未来的发展方向及潜在的生产能力变化
减值提取情况分析——固定资产的管理质量
警告信号：
固定资产规模急剧增加，而存货和收益没有明显增加，用战
略解释不了！（费用资本化、掩盖现金流入的不足（造假））
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固定资产
（原值）
存货 营业成本 核心利润 经营净现金
年初 年末 年初 年末 年初 年末 年初 年末 年初 年末
固定资产的规模结构与效应及质量
单位：亿元
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1、固定资产是否超前，形成固定资产的闲置？
2、固定资产的利用状况：营业收入与固定资产原值之间的
关系。固定资产投入生产后形成的不是产品的产值，而是存
货的生产成本。
3、效益质量：经营净现金流量较为理想的规模是相当于核心
利润的倍
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固定资产质量分析
1.固定资产的规模、结构及其利用状况
结合现金流量表与合并现金流量表中包含的构建固定资产、无形资产和
其他长期资产所支付的现金规模的差异来看上市公司自身固定资产增加
的情况
上市公司固定资产规模与结构是否优化？企业是否村将在“处置固定资
产、无形资产收到的现金？”构建固定资产中的现金支出是否会提高公
司的在建工程项目？结合企业固定资产规模的变化与当年营业收入的变
化看固定资产周转状况
2、企业的折旧政策
3、固定资产减值准备与固定资产的质量。企业年度内有没有增加固定
资产减值的计提
财务报表分析
通过固定资产投资粉饰现金流量表：
老牌“绩优”公司，入选180成分股指数指标股
毕马威长期为其出具标准无保留意见。
锦州港董事会2002年10月22日发布公告称，日前公司收到
财政部下达的《关于锦州港股份有限公司的行政处罚决定
》，要求公司对不符合《会计法》和会计制度的行为限期
整改，予以纠正，同时处以罚款10万元。
财务报表分析
锦州港有关年份净现金流 单位：万元
2002(上) 2001 2000 1999 1998 合计
经营活动净现金
流 3 851 15 480 17 661 28 155 13 458 68 605
投资活动净现金
流 -8 650 -69 892 -23 625 -29 639 -17 200 -149 006
筹资活动净现金
流 -8 005 52 712 8 282 18 736 22 975 94 700
现金净流量 -12 804 -1 700 2 318 7 252 19 229 14 295
财务报表分析
锦州港有关年份债务情况 单位：万元
1996年12月31日
2002年6月30
日
短期借款 4 490 46 000
一年内到期的长期借款 6 316 7 392
长期借款 11 682 77 300
合计 22 488 130 692
自1997年以来，锦州港通过股权融资筹资40 919万元（A股23
400万元，B股17 519万元），而银行贷款净增108 204万元，
财务报表分析
不相称的资产与收入比例
截至2001年末，锦州港总资产亿元，其中固定资产
亿元；天津港（600717）总资产亿元，其中固定资产
亿元，但2001年天津港实现收入10亿元，而锦州港只有
亿元；与其邻近的次新股营口港（600317），2001年实
现收入2亿元，但总资产只有亿元，其中固定资产亿元。
锦州港固定资产周转率极慢，与同行平均值次相比，它
只有次。
财务报表分析
同行业公司的有关指标比较 单位：万元
上市公司 2001年主营收入
2001年12月31日
的固定资产净
值
固定资产周转率
（主营业务收入/固定资
产净值）
上港集箱 213 847 374 049
营口港 20 391 34 204
重庆港九 10 297 41 701
天津港 100 067 149 635
深赤湾 47 585 118 886
盐田港 38 341 105 441
合计 430 528 823 919
锦州港 28 653 137 291
财务报表分析
同行业公司相关年份固定资产周转率
上市公司 2002（上） 2001 2000
上港集箱
营口港
重庆港九
天津港
深赤湾
盐田港
平均值
锦州港
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《中国证券报》率先发现:
锦州港自1998年以来，一直有巨额投资性现金净流出，累计
高达149，006万元。
上市之后，锦州港通过股权融资40，919万元（A股23400万元，
B股17519万元），
银行贷款净增108，204万元。
钱投到哪里去了？
固定资产由1997年的70，702万元增加到2002年中期的187，
757万元。
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从固定资产投资效率异常看投资规模的真实性：
2002年同行业总资产周转率是次，而锦州港仅有次；
2001年同行业总资产周转率是次，而锦州港仅有次。
同行业固定资产周转率是次，而锦州港只有次。
次数越低说明运营效率越低。
是管理问题？还是根本就没有这么多资产？
虚假的收入——虚假的现金流量——“大进大出”的假象！
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由于锦州港固定资产及在建工程主要构成是码头及辅助设
施，很多固定资产不像房产、设备那么直观，锦州港到底在
码头投了多少钱极难验证。"锦州港与蓝田股份一样，采取'
虚增经营性现金流入，同时虚增投资性流出'的手法，虚增
收益同时虚增固定资产。"这种手法的高明之处在于，港口
固定资产作假比较难查，因为航道等有关设施都是"水底下
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锦州港股份有限公司业务部的一位工作人员也说："航道挖
了3米还是5米，做审计的又不能到水下去看进展。“
审计人员只看固定资产折旧方面是否规范就行了。
固定资产就不会没有形成在建工程而直接转入固定资产的，
而对于在建工程的各种支出，审计人员应该是非常了解的；
另外大工程都有预算、可行性报告，并经董事会甚至股东大
会通过才行。
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固定资产投资效率
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无形资产质量分析
无形资产会计披露特点
无形资产：企业外购的无形资产
开发支出：已经成功的开发支出
开发分为两个阶段：
研究阶段：支出计入当期损益，即费用化
开发阶段：如果能够满足相关条款的规定，进行资本化处
理，计入无形资产
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中央企业负责人经营业绩考核暂行办法公布
在计算基本业绩考核指标之一的经济增加至时，将企业当
期发生的研究与开发费（含当期确认为无形资产的研究开发
支出）作为“研究开发费用调整项”加回到净利润之中，从
而使得研发支出不影响中央企业经理人的业绩评价，以鼓励
中央企业加大研发投入。
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著名跨国公司可口可乐总裁曾说，即便可口可乐公司所有
工厂在一夜之间被大火焚毁，只要有可口可乐品牌在，就会
重造一个可口可乐公司，立即重新恢复生产供应。现代企业
的资产已经不能仅用账面资产来衡量，包括品牌在内的无形
资产也发挥着不容忽视的影响力。
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与可口可乐的假设相反，三聚氰胺这把“大火”使三鹿等
涉案企业的品牌遭受了非常现实的重创。“毫无疑问，所有
涉案企业的无形资产都因该事件发生了巨额贬值。” 资本
市场就该事件对涉案上市公司股价做出的强烈反应早已佐证
了他的观点。产品被检验出含有三聚氰胺的蒙牛乳业，在香
港股市恢复交易后，股价暴跌60%，每股由之前的20港元下
跌至港元。
对外经济贸易大学 64
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此前有报道引用业内人士的话说，三鹿无形资产已“荡然
无存”。娃哈哈董事长宗庆后也曾公开表示，娃哈哈不打算以
“股权收购”的方式收购三鹿，因为他认为三鹿“现在的无形
资产不值钱”。那么，三鹿的无形资产是否真的一文不值？
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衡量一个企业的无形资产到底有多少，应从两方面考察。
从会计计价角度，企业的无形资产就是其在资产负债表中显
示的数额。按照会计准则的规定，自创无形资产按自创成本
入账，外购无形资产按外购价格入账。因此，反映在会计账
簿中的无形资产一般不会很大。比如无形资产中的商标，只
是设计商标、申请商标等费用的数额，反映在会计账簿中可
能也就是几千块钱。
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财务报表分析
而人们通常所说几十亿、上百亿无形资产，是企业在发生
转让、改制等特定经济行为中所显现的价值，是需要通过中
介机构的评估来完成的。“无形资产的评估值从来都不是虚
的概念，也不是在任何时候都有用，它是服务于某个经济行
为的评估基准日的数字。
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财务报表分析
从1985年开始，三鹿就开始实施品牌战略，注册了“三鹿”商标。
无可否认，三鹿的品牌战略曾经是成功的。经过二十多年的努力，
三鹿品牌已成为中国乳业的一面旗帜，在广大消费者心中拥有较高
的知名度、美誉度。三鹿集团是中国企业500强，三鹿奶粉、三鹿
液体奶均为国家免检产品，并双双蝉联“中国名牌”称号，三鹿商
标是中国驰名商标。三鹿奶粉产销量连续十几年高居全国第一位，
液态奶居全国前三位。在2006年，三鹿品牌价值经评估一度高达
149．07亿元，位居乳品行业前列。而在三聚氰胺事件之后，三鹿
最终走上了破产不归路，而一度有意整体收购三鹿的三元股份在
2008年10月开出的收购价格只有7亿元，这一价格暗示出曾经近150
亿的三鹿品牌价值已经因三聚氰胺事件而丧失殆尽。
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财务报表分析
有形资产提供物质基础 无形资产创造真正价值
年底了，算算账，你拥有多少资产。但是房屋、汽车、家
具等等这些有形资产就能代表你这个人的全部价值吗？只有
你的大脑知识能力智慧都是真正的主宰，决定如何利用这些
有形资产创造出更大的价值，所以这些无形资产才是你最有
价值的资产。正如道德经第11章所说：有之以为利，无之以
为用。
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财务报表分析
公司最重要的资产不是房屋设备等有形资产，而是公司品
牌专利技术管理等无形资产，这些无形资产把有形资产有机
地结合充分地利用创造出更多更好的产品服务，为公司赚取
比投入更高的产出价值。所以巴菲特说：“我关注得越来越
多的是那些无形的东西。”巴菲特最赚钱的股票都来自于可
口可乐、华盛顿邮报等无形资产价值巨大的优秀公司。
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财务报表分析
在一次晚宴聚会上，主人拿出一瓶红酒说：这是法国最名
贵的葡萄酒，价格非常昂贵，特意请巴菲特先生品尝。巴菲
特用手往杯子上一挡，回答说：“谢谢，不用给我倒酒了，
你还是给我钱吧。”
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财务报表分析
巴菲特不是从理论上而是在投资实践逐步认识到这一点的，
其中第一个成功案例是他收购的喜诗糖果公司。他在1983年
致股东的信中写道：“在1972年（现在也是如此），相对来
说，只有很少几家企业预计会像喜诗那样持续保持25%的有
形资产净值税后收益率，而且是在保守的会计政策和没有财
务杠杆的情况下。并非存货、应收账款或固定资产的公允市
场价值产生的如此之高的超额收益率，而是各种无形资产的
结合，特别是公司产品和雇员给消费者带来无数次愉快体验
的基础上形成的普遍认同的良好声誉
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财务报表分析
无形资产资本化运营
1.利用无形资产筹资
在现行的筹资活动中，如果是创业筹资，可以利用企业的
各项无形资产吸收风险投资取得企业的权益资本。
2.利用无形资产投资
3.无形资产可转化为有形资产
4.利用无形资产实现企业低成本扩张
5.利用无形资产实现跨国经营
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财务报表分析
（5）无形资产质量分析
高度不确定性
三鹿奶粉：无形资产评估150亿，出事后拍卖7亿元
能够作为抵押物的无形资产一般仅有土地使用权
无形资产质量在很大程度上会反映在有形资产的质量上
警告信号：
无形资产规模近期频繁扩大，与企业竞争力无关（费用资本化）
财务报表分析
企业资本投资两种类型比较
固定资产投资
研发投资（R&D）
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财务报表分析
长期股权投资
长期股权投资是企业为获取另一企业的股权所进行的长期投资，通
常为长期持有，不准备随时变现，投资企业作为被投资企业的股东。
与短期投资和长期债权投资不同，长期股权投资的首要目的并非为
了获取近期的投资收益，而是为了强化与其他企业(如本企业的原
材料供应商或商品经销商等)的商业纽带，或者是为了影响，甚至
控制其关联公司的重大经营决策和财务政策。股权代表一种终极的
所有权，体现所有者对企业的经营管理和收益分配投票表决的权利。
通过进行长期股权投资获得其他企业的股权，投资企业能参与被投
资企业的重大经营决策，从而影响、控制或迫使被投资企业采取有
利于投资企业利益的经营方针和利润分配方案。同时，长期股权投
资还是实现多元化经营，减少行业系统风险的一种有效途径。
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财务报表分析
（6）长期股权投资质量分析
投资性资产的比较
投资分类 在资产负债表上的披露 对公允价值变动的处理
交易性金融资产 公允价值
列入利润表
（公允价值变动损益）
可供出售金融资产 公允价值
列入资产负债表
（资本公积）
持有至到期投资 摊余成本 不确认
长期股权投资 按成本法或权益法核算的结果
永久性贬值计提减值准备，
但不得冲回
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长期股权投资的分类
影响程度 实际控制程度 核算方法
是否编制
合并报表
非重大影响 X≤20% 成本法 否
共同控制或重大
影响
20%<X≤50% 权益法 否
控制性影响 X>50% 成本法 是
财务报表分析
成本法：
长期股权投资=初始成本
投资收益=应收的已宣布的股利
权益法：
长期股权投资=初始成本+持股后被持股企业新增股东权益
非入资性净增长*持股比例-收取的现金股利
投资收益=持股后被持股企业新增净利润*持股比例
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财务报表分析
权益法确认的投资收益，永远导致利润泡沫。
确认的投资收益一般大于收到的现金股利，造成最后一定的
投资收益没有对应的现金流支撑。
成本法确认的投资收益，对应现金等额增加，是有支付能力
的投资收益
要关注长期股权投资的减值准备是否充分。对于没有市价的
长期股权投资，其价值是否发生减损，应当对被投资企业进
行综合调查分析。被投资企业的生产经营是否发生变更？是
否其产品市场价值份额在下降？现金流是否恶化？
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财务报表分析
长期投资决策评价方法特征
1.考虑货币时间价值
2.用现金流量作为效益
3.评价方法完全不同于一般的经营分析:传统的投资决策方
法：回收期法、净现值法和内部收益率法
投资现金流出量过于保守
对市场容量的估计过于乐观
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财务报表分析
对外投资质量分析
1、投资的构成与方向
看地域结构
看业务结构
看持股结构
看年度内投资活动现金流出量以及吸纳少数股东入资的战
略信息
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财务报表分析
2、投资所消耗资源的含义
用现金资源对外投资：投资所支付的现金
用非现金资源对外投资：不涉及现金收支重大投资和筹资
活动：与企业核心竞争力联系比较密切
3、看效益：投资收益的产生渠道与获现能力
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财务报表分析
（6）长期股权投资质量分析
与短期投资（交易性金融资产和可供出售金融资产）的基
本差异：
短期投资的目的是货币增值，无控制目的；数量变化快；用闲置不用
的货币投资；投资收益为货币
长期股权投资的目的是实施控制战略，数量相对变化少，可动用非货
币资源，投资收益的确认对投资质量的影响较大。
投资构成与方向：
报表附注
年度内变化情况
投资收益的质量主要取决于投资的类型与所采用的方法
控制性投资的盈利性主要取决于子公司的盈利性
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预测对外投资活动的发展前景
由于企业控制性的对外投资活动所产生的效益主要取决于其子公司
经营活动的盈利能力，因此，企业可通过分析投资性资产所占用资
源的潜在盈利空间，来预测对外投资活动的发展前景：①对企业控
制性的投资性资产直接占用资源的规模及其潜在的盈利空间进行分
析（可以大体上根据长期股权投资项目的“母公司数”与“合并数
”之间的差额来确定）；②对企业控制的投资性资产间接占用资源
的规模及其潜在的盈利空间进行分析（可以大体上根据其他应收款
和预付款项等项目的“母公司数”与“合并数”之间的差额来确定）
。而对于子公司经营活动所进行的前景预测，可以比照前述对企业
自身经营活动的前景预测方法来进行。
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长江电力—股权投资
一、可售金融资产估值充分
根据09中报，长江电力共持有可交易金融资产62亿元，其中
建行H股10亿股是最大头，计价53亿元，占据该部分资产的
％，还有工行A股亿股，中信银行1724万股等，这
些资产都是随价变动，当前估值较为合理，因此也认为这部
分资产升值空间不大。
二、广州控股
在长期股权投资中，我们对单个持有公司权益进行分析，持
有广州控股亿股，成本亿元，目前广州控股每股交易
价格为元，约值亿元。
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财务报表分析
三、湖北能源
该公司借壳三环股份上市风闻已久，三环股份于9月18日发
布公告称，公司将全部资产与负债与湖北省国资委、长江电
力和国电集团持有的湖北能源合计100%的股份进行资产置
换。可见该事项进程应该在一两年内完成，湖北能源09年上
半年实现净利润亿元。长江电力目前持有％的湖北能
源股权，初始投资亿元，该部分净资产已经升至亿
元，按照湖北能源上市后2倍市净率计算，该部分股权价值
61亿元
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四、上海电力
持有上市公司上海电力亿股，目前按照亿股权益计入财报，该
部分股权已经解禁，价值约10亿元。
五、大冶有色
上述三个都是价值是比较确定的，但是就以旗下15亿元设立的投资公司
长电创投耗费10亿投资的大冶有色而言，则就不那么确定。大冶有色是
在港上市公司0661的策略股东，是国内五大铜原料基地。重组上市也有
风闻，不过确定性就无法保证了。08年的时候，公司承诺将以“超常规
速度”在两年内完成改制上市之旅。长江电力则目前投资10亿，持
％股权。
六、湖北鸿信和三峡财务
湖北鸿信和三峡财务分别投资亿元和亿元，其中持有的三峡财务
权益已经达到了亿元，可见三峡财务运营得不错
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财务报表分析
从这些投资来看，说明了：1、长江电力由于现金充足导致
投资能力较强；2、由于其大股东背景导致投资能力较强。
未来长江电力应该还会在现金充足的时候进行更多投资，在
2005年的时候，长江电力的长期股权投资仅为22亿元，其中
还有20亿元是建设银行的投资，在09年中报中显示，除了62
亿元的可出售金融资产外，长期股权投资达到了70亿元。
当然，有部分股权投资是出于公司发展需要，如广州控股和
上海电力，不排除是为了以后更多的发电能够被相关地方接
收下网以便处理和地方电企的利益关系。
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财务报表分析
五、对资产负债表的整体分析
了解必要的表外因素
关注资产总规模及其变化
关注资产总规模中揭示的盈利模式信息
关注主要不良资产区域
关注主要资产项目规模的重大变化及其方向性含义
关注对流动负债的保证
关注企业负债融资发展的潜力（对总负债的保障）
