外汇风险管理
导 论
外汇风险管理是国际经济活动的产物
经济全球化与跨国经营
企业跨国经营中的金融活动
国际金融环境的变迁
跨国公司面临的金融风险
我国跨国公司面临的独特外汇风险
第一章 国际金融市场
学习目的
了解国际金融市场的概念和作用。
了解外汇市场的概念和作用、参与者、主要交易工具及中国外汇市场相关知识。
了解欧洲货币市场的概况、分类、经营特点及我国离岸金融市场发展情况。
了解黄金市场的分类、参与者、影响黄金市场价格的因素及中国黄金市场国际化的构想。
第一节 国际金融市场概述
一、国际金融市场的形成与发展
(一) 、国际金融市场的内涵
广义的国际金融市场是指从事国家间长短期资金借贷和外汇、黄金买卖等各种交易的场所,是以一些国际金融中心为基础,通过现代化通信网络联系起来的全球性金融交易体系.
狭义的国际金融市场特指国际资金市场,即国家间的资金借贷市场
(二) 、国际金融市场的形成
二、国际金融市场的作用
(一) 、国际金融市场的积极作用
便利了国际资金的运用、调度和国际债务结算,为扩大国际资本和国际贸易创造了条件.
畅通了国际融资渠道,为各国经济发展提供了资金
调节国际收支
促进资源在世界范围内合理配置,提高国际资金使用效率
(二) 、国际金融市场的消极作用
与实物经济发展相脱节,成为世界经济发展中的不稳定因素
增加了金融危机在国家间传递和扩散的可能性
融资的便利和无限制性增加了国际债务危机发生的概率
为某些犯罪活动提供了有利的洗钱场所
第二节 外汇市场
一、外汇市场的概念和功能
(一) 、概念:外汇市场(foreign exchange market)是专门从事外汇买卖的市场,包括金融机构之间的同业外汇买卖市场(或称批发市场)和金融机构与顾客之间的外汇零售市场
(二) 、功能
实现购买力的国际转移,便于国际经济交易的清算结算
为套汇交易提供便利,使得”一价定理”能够在货币价格上得到体现
提供套期保值场所,有利于国际贸易的发展.
联结各国信贷和资本市场,便于国际资金融通
提供外汇投机的场所
二、外汇市场的参与者
商业银行
外汇经纪人和外汇交易员
外汇的实际供应者和需求者
外汇投机者
中央银行及政府主管外汇的机构
三、外汇市场的特点
变化的市场
无形的市场
开放的市场
全球化的市场
四、外汇市场交易工具
即期交易(spot transaction)
远期交易(forward transaction)
期货交易(future transaction)
期权交易(option transaction)
五、世界主要的外汇市场
伦敦外汇市场 纽约外汇市场 东京外汇市场 苏黎士外汇市场 香港外汇市场
六、我国外汇市场
(一) 、我国外汇市场的发展历程
(二) 、我国外汇市场的运行机制
(三) 、我国外汇市场的层次
1 、柜台市场
2 、同业市场
第三节 欧洲货币市场
一、欧洲货币市场概况
(一) 、欧洲货币市场的原因
(二) 、欧洲货币市场的规模
二、欧洲货币市场的经营活动
(一) 、欧洲货币市场的资金来源
(二) 、欧洲货币市场的资金运用
(三) 、欧洲货币市场的经营特点
三、欧洲货币市场的分类
欧洲资金市场 欧洲中长期信贷市场 欧洲债券市场
四、欧洲货币市场与国际金融领域的不稳定性
(一) 、欧洲银行具有更大的风险
1 、具有极其复杂的国家间的连锁关系
2 、借款数额巨大且缺乏抵押保证
3 、资金流动非常迅速,信息不对称
4 、存在比较突出的资产负债结构失调的问题
(二) 、证券市场动荡加剧
(三) 、影响各国金融政策的实施
五、我国欧洲货币市场业务
第四节、黄金市场
一、黄金和黄金市场
二、黄金市场的分类
三、黄金市场的参与者
四、我国黄金市场国际化的发展构想
(一) 、新加坡发展黄金市场的启示
(二) 、我国黄金市场国际化的思路
第二章、外汇及外汇风险基础知识
学习目的
理解外汇、汇率及外汇风险的基本概念。
掌握汇率标价法，汇率的种类，外汇的分类，外汇风险的种类。
了解外汇的收付、各种汇率制度、外汇风险的成因及其对微观经济的影响。
了解人民币汇率的变化过程，更好地认识人民币。
第一节 外汇概述
一、外汇的含义
外汇(foreign exchange):外汇是以外币表示的,用于国际结算的一种支付手段和以外币表示的资产,包括
外国货币,包括纸币、铸币
外币支付凭证,包括票据、银行存款凭证、邮政储蓄凭证
外币有价证券,包括政府债券、公司债券、股票等
特别提款权
其他外汇资产
二、外汇的供求
国际收支平衡表 国际收支与外汇供求
三、外汇的收付
四、外汇的作用
1 、实现了购买力在国家间的转移,促进国际贸易与世界经济
2 、作为国际支付手段
3 、作为国际储备手段
4 、作为财富的象征,实际是对国外债权的持有,并转化为其他资产
第二节 外汇汇率
一、汇率标价法
直接标价法(direct quotation)是以一定单位的外国货币为基准,折算出若干单位本国货币的标价方式
间接标价法(in direct quotation)是以一定单位的本国货币为基准,折算出若干单位外国货币的标价方式
市场惯例
二、汇率的种类
固定汇率与浮动汇率
官方汇率与市场汇率
基础汇率与套算汇率
即期汇率与远期汇率
电汇汇率、信汇汇率和票汇汇率
名义汇率、实际汇率
名义有效汇率、实际有效汇率
买入价、卖出价和中间价
单一汇率、多重汇率
三、汇率制度
(一)金本位制度
黄金作为最终清偿手段，是“价值的最后标准”，充当国际货币
各国货币由黄金铸成，且铸币有重量和成色规定，有法定含金量
金币可以自由熔化、自由铸造和自由输出入
辅币和银行券可按票面价值自由兑换为金币
金本位制度下的汇率决定
铸币平价
1英镑金币的含金量是1美元金币含金量的倍，所以铸币平价为。若只考虑货币价值而舍弃其他因素，则铸币平价就等于英镑与美元间的汇率。
金本位制度下的汇率变动
供求关系及黄金输送点
出口↑－贸易顺差→对本币需求↑ →本币升值
进口↑－贸易逆差→对外汇需求↑ →本币贬值
(二)布雷顿森林体系
布雷顿森林体系建立了国际货币合作机构，规定了各国必须遵守的汇率制度以及解决各国国际收支不平衡的措施，从而确定了战后国际货币秩序。与美元挂钩的固定汇率制度是整个布雷顿森林体系的核心。
布雷顿森林体系下的汇率制度，概括起来就是美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩的“双挂钩”制度。
（三）浮动汇率制度
在浮动汇率制下，各国的货币不在固定地钉住一个国家的货币，保持一个固定的比价和维持一个统一的汇率波动幅度，而是可以根据外汇市场对外汇需求的情况，比价自由浮动，或将本国货币与某一浮动货币、一组浮动货币建立固定比价，随着浮动货币的汇率变化而变化。
四、汇率政策——新加坡案例
新加坡与中国一样，也选择的是有管理的浮动汇率制度，下面我们分析新加坡的汇率政策，从而了解有管理的浮动汇率制度下的汇率政策内容。
盯住一揽子货币
允许新元汇率在设定的波动范围内自由浮动
周期性进行主动调整
以主动干预为调整手段
从具体实践效果来看，新加坡金融管理局的“逆向干预”活动，基本上能够成功地将新元汇率控制在政策带之内。例如20世纪90年代的大部分时间，由于新加坡金融管理局的干预，新元汇率缓慢升值。与此相对应的是，亚洲金融危机期间，新加坡金融管理局的干预目标则在于支持新元不至于跌破政策带
新元有效汇率变动图
注： REER: 新元实际有效汇率；SGD NEER: 新元名义有效汇率。
2.以 1980年1月汇率水平为100
第三节 外汇风险
一、外汇风险概念
外汇风险（Foreign Exchange Risk），又称汇率风险，是指在不同货币的相互兑换或折算中，因汇率在一定时间内发生始料未及的变动，致使有关国家金融主体实际收益与预期收益或实际成本与预期成本发生背离、从而蒙受经济损失的可能性。
（一）外汇风险对象
（二） 风险构成要素
二、外汇风险种类
外汇交易风险
外汇折算风险
经济风险
国家风险
三、外汇风险的微观影响
（一）企业经营战略
（二）业务安排
（三）企业信用
四、外汇风险成因
（一）汇率制度
从当前的形势看，浮动汇率制种需要重点把握的是美元、欧元和日元的走向，这三种货币构成90%以上的国际储备和国际支付手段，其他国家的货币基本上钉住这三种货币
（二）会计制度
不同国家的会计制度往往在会计科目的划分、会计方法的选择、会计核算标准上存在差异。会计制度不同，折算风险的损益大相径庭。
（三）市场经济结构
外汇风险形成中，汇率波动是首要的，但汇率波动能否造成外汇风险或这种风险究竟有多大，主要取决于市场经济结构。
（四）国家政治体系
外汇风险中的国家风险是因国家强制力造成外汇交易、正常外汇业务中断而产生的风险，由此可知，影响国家强制力的因素必然影响国家风险。
第三章 外汇风险管理工具
学习目的
了解期货及外汇期货的一些基本知识及交易规则，重点掌握保证金制度和逐日盯市制度。
了解外汇期权的基本概念、分类、交易方式及外汇期权交易的特点和作用。
了解外汇互换交易产生的过程，互换交易的形式及其存在的风险、作用。
掌握期货价格和期权价格的决定及其影响因素。
理解外汇远期交易，期货交易，期权交易的异同。
第一节 期货交易
一、外汇期货交易简介
（一）外汇期货交易概况
外汇期货交易是一种交易双方在有关交易所内通过公开叫价的拍卖方式，买卖在未来某一日期以既定汇率交割一定数量外汇的期货合同的外汇交易。
（二）外汇期货交易的市场组织
（三）交易所在外汇期货交易中的作用
二、外汇期货交易规则
报价（Quotation）
最小变动价位（Minimum Fluctuation Tick）
交易单位（Trading Unit/Contract Size）
每日价格最大波动限制（Daily Limit Moves）
公开叫价（Open Outcry）
保证金与逐日盯市制度（Margin &Marked to Market）
结算（Settlement）
交割（Delivery）
保证金与逐日盯市制度（Margin &Marked to Market）
期货交易的保证金除了起到防止交易各方违约的作用外，还是票据交易所结算制度的基础。按其交纳的时间和金额比例不同，可将履约保证金分为初始保证金和追加保证金两类。
所谓逐日盯市制度，是指结算部门在每日闭市后结算、检查保证金账户余额，通过适时发出保证金追加单（Margin Call），使保证金余额维持在一定水平之上，防止负债发生的结算制度。
举例:
IMM日元期货合约规模12 500 000日元，某交易者于2001年4月27日购入一个日元期货合约（六月交割），价格为，如表所示：
保证金账户盈亏表
注：追加保证金一栏正号表示合约头寸市值的增加计入了保证金账户，投资者可以提走的部分，而负号表示投资者必须交纳的保证金余额。
日期 4月27日 4月28日 4月29日
头寸 +1 +1 +1
持有价格
结算价格
浮动盈亏 + +
初始保证金 250 000日元
维持保证金 200 000日元 200 000日元 200 000日元
追加保证金 +37 500日元 -75 000日元 +25 000日元
交割（Delivery）
空头票据交换会员
IMM结算机构
多头票据交换所
IMM开户行
空头交割行
多头收款行
三、外汇期货的价格
(一)交易所报价解读
（二）期货价格与远期汇率的关系
从理论上来说，如果市场是完全竞争市场，所有的交易者都是价格接受者，没有交易费用、保证金和税收要求，没有违约风险，外汇期货的价格应该等于或非常接近于远期外汇的价格，即远期汇率，因为如果不这样的话，聪明的投资者可发现并利用此机会套利。
四、外汇期货交易操作
（一）外汇期货的套期保值交易
3月20日，美国进口商与英国出口商签订合同，将从英国进口价值125万英镑的货物，约定4个月后以英镑付款提货。
时间 现货市场 期货市场
汇率 3月20日 GBP1＝ GBP1＝
9月20日 GBP1＝ GBP1＝
交易
过程 3月20日 不做任何交易 买进20张英镑期货合约
9月20日 买进125万英镑 卖出20张英镑期货合约
结果 现货市场上，比预期损失×125－×125＝万美元；
期货市场上，通过对冲获利×125－×125＝万美元；亏损和盈利相互抵消，汇率风险得以转移。
（二）利用外汇期货投机
某投机者预计3个月后加元会升值，买进10份IMM加元期货合约（每份价值100 000加元），价格为CAD1＝ 5。如果在现货市场上买入，需要支付716 500美元，但购买期货只需要支付不到20％的保证金。
五、外汇期货交易与远期外汇交易比较
交易方式不同 合约细则不同
报价方式不同 履约方式不同
履约保证不同 结算方式不同
交易成本不同 信息成本不同
第二节期权交易
一、期权概述
（一）期权的含义
所谓期货期权（Futures Option），是期货合约选择权（Option on Futures Contracts），即在事先规定的日期或期限内，按照事先约定的价格（Exercise or Strike Price），选择拥有约定数量的期货合约的权利。
（二）期权交易的发展过程
（三）外汇期权合同芝加哥商业交易所欧元期权介绍
Ticker Symbol Quarterly and serial options: EC Weekly options: 1X-5X AON Code: UG
Pricing Conventions & Calculating Cash Premiums A Euro FX option price quoted as is equivalent to x = when the price is quoted in full. Similarly, an Euro FX option price quoted as is already quoted in full. The cash price of the option is x 125,000 (contract size) = $2,.
Underlying Instrument Quarterly, Serial and Weekly Options: the nearest futures contract in the March quarterly cycle (March, June, September, December) whose termination of trading follows the option's last day of trading by more than two Exchange business days.
Minimum Price Fluctuation (Tick) $.0001 per Euro = $ also, trades may occur at $.00005 ($), $.00015 ($), $.00025 ($), $.00035 ($), and $.00045 ($), which are less than five ticks of premium.
Exercise (Strike) Prices $.005 per Euro, ., $, $, $, and so on.
Contract Listings Quarterly Options: the first four months in the March quarterly cycle. Serial Options: two serial options are listed at any time. Their expirations precede that of the underlying futures contract by one and two months. For example, following the expiration of the March futures and options cycle, April and May serial options on the front June futures contract are still available for trading. Consequently, the serial option expirations fall in January, February, April, May, July, August, October and November. Weekly Options: four weekly options are listed at any time.
Trading Hours (Central Time) Monday through Friday GLOBEX: 2:30 .-7:05 . the following day; on Sunday trading begins at 5:30 . Open Outcry: 7:20 .-2:00 .
Expiration/ Last Trading Day Quarterly and Serial Options: the second Friday immediately preceding the third Wednesday of the contract month. Weekly Options: the four nearest Fridays that are not also terminations for quarterly and serial options.
Listing of Exercise Prices Initial put and call strike prices listed at nearest strike to previous day抯 settlement price and ?4 strikes higher and lower. New strikes added next day at next unlisted level higher or lower as underlying futures prices occur within a half-strike interval of the 24th higher or lower strike prices.
Exercise/ Assignment All in-the-money options are automatically exercised at expiration in the absence of contrary instructions. All American-style CME foreign exchange currency options may be exercised until 7:00 . Central Time on any business day the option is traded.
Position Accountability A person owning/controlling a combination of options and underlying futures contracts that exceeds 10,000 futures-equivalent contracts net on the same side of the market in all contract months combined shall provide, in a timely fashion, upon request by the Exchange, information regarding the nature of the position.
Trading Venue Open Outcry, GLOBEX and AON
二、期权价格的决定
（一）期权价格的构成
期权价格是由期权的买方支付给卖方的费用，即期权费.构成期权价格的因素有两个：内在价值（Intrinsic Value）和时间价值（Time Value），期权价格等于内在价值与时间价值之和。
期权费
时间价值
内在价值
时间
（二）影响期权费的基本因素
期权合约的到期时间
货币利率水平
协议日与到期日的差价
外汇汇率的波动性
（三）期权定价模型
1.传统期权定价方法
其中P(x，t)表示t时刻股票价格为x时期权的价值，
x表示股票价格，k表示期权的执行价格，Φ表示
标准正态分布函数，表示标准正态分布密度函数。
其中参数π是市场“价格杠杆”的调节量，
α是股票预期收益率（不是无风险收益率），
这一模型也没有考虑资金的时间价值。
2. Black-Seholes期权定价方法
Balck-Seholes的期权定价理论假设条件如下：
（1）标的资产价格变动比例遵循一般化的维纳过程，该假定等价于标的资产价格服从对数正态分布，标的资产收益的方差不变；
（2）买卖期权没有交易成本和税收的限制；
（3）允许使用全部所得卖空衍生资产，卖空没有限制；
（4）不存在无风险套利机会；
（5）无风险利率 r为常数且对所有到期日都相同；
（6）期权是“欧式的”，即期权只能在合约的到期日才能被执行；
（7）市场连续运行。
Black-Seholes期权定价方法的基本思想是：
衍生资产的价格及其所依赖的标的资产价格都受同一种不确定因素的影响，二者遵循相同的维纳过程。如果通过建立一个包含恰当的衍生资产头寸和标的资产头寸的资产组合，可以消除维纳过程，标的资产头寸与衍生资产头寸的盈亏可以相互抵消。由这样构成的资产组合为无风险的资产组合，在不存在无风险套利机会的情况下，该资产组合的收益应等于无风险利率，由此可以得到衍生资产价格的 Black-Seholes微分方程。
其中P(x，t)表示t时刻标的资产价格为x时看涨期权的价值，T表示期权的有效期限，
r表示无风险利率，2表示标的资产收益率变化速度的方差，描述的是标的资产价
格的易变性。k表示期权的执行价格.通过求解偏微分方程（3）可得到欧式看涨期
权的定价公式：
其中Φ(x)是标准累积正态分布函数
同理，可以得到欧式看跌期权的定价公式为：
三、外汇期权的分类与交易方式
（一）外汇期权的分类
场内交易和柜台交易的外汇期权
美式期权（American Options）和欧式期权（European Options）
看涨期权（Call Options）看跌期权（Put Options）
标准外汇期权和奇异期权 （Exotic Option）
（二）外汇期权交易方式
1. 外汇现货期权交易
外汇现货期权交易又叫即期外汇期权，指期权买方有权在期权到期日或以前，以执行价格购入或售出一定数量的某种外汇现货。这是外汇期权的最基本的交易方式。
2. 外汇期货期权交易
外汇期货期权交易是指期权买方有权在到期日或之前，以协定的汇价购入或售出一定数量的某种外汇期货，即买入看涨期权以使期权买方按协定价取得外汇期货的多头地位，买入看跌期权以使期权买方按协定价建立外汇期货的空头地位。
3. 期货式期权交易
外汇期权也可以以一种期货的形式进行交易
四、外汇期权交易双方风险与损益分析
（一）期权合同买卖双方的风险
买方,最大的风险是交易双方的信用风险
卖方,面对的主要是市场风险
买卖双方,都面临清算风险 ,所谓清算风险，就是指合同一旦被执行，双方不能按约定金额交换约定货币的风险。
（二）看涨期权买方与卖方损益
（三）看跌期权买方与卖方损益
五、外汇期权交易的特点
优点:风险小 ,可综合保值 ,灵活性强 ,具有执行合约与不执行合约的选择权
不足:（1）经营机构少。发达国家除少数大银行、大财务公司经营外，一般中小银行尚未开展此项业务，期权市场还有待于进一步充实扩大。
（2）期权买卖的币种及金额有时存在一定的限制，不能按照客户所需的金额进行买卖。
外汇期权、外汇期货及远期外汇比较
内容 外汇期权市场 外汇期货市场 外汇远期市场
交易性质 买者有交割权利，卖者有完成合约的义务 买卖双方都有履约的义务 买卖双方都有履约的义务
合同规模 标准化 标准化 决定于具体交易
交割日期 在到期或到期前任何时间交割 标准化 决定于具体市场
交易方式 在注册的证券交易所以公开拍卖方式进行 在注册的证券交易所以公开拍卖方式进行 买卖双方通过电话、电传方式直接联系
发行人和保证人 期权清算公司 交易所的清算所 无
参加者 被批准进行期权交易的证券交易所的参加者及其一般客户 注册的交易所会员及其一般客户 主要是银行和公司
保证金或存款 买者只付期权费、卖者按每日市场行情支付保证金 有固定数目的原始保证金及按每日市场行情支付保证金 无，但银行对交易另一方都保留一定的信用限额
六、外汇期权交易的作用
（一）防险保值
（二）期权用于投机获利
一是购买期权
二是差价交易
三是跨权交易
第三节 互换交易
互换交易（Swap）又称掉期交易，是指交易双方按照预先约定的汇率、利率等条件，在一定期限内，相互交换一组资金，达到规避风险的目的。
两大类：货币互换（Currency Swap）和利率互换（Interest Rate Swap）。
一、货币互换的产生
（一）平行贷款和背对背贷款
（二）互换业务的诞生
二、互换交易的定义
三、货币互换的种类
1 固定利率货币互换,浮动利率货币互换 ,分期支付货币互换
2 即期对远期的互换交易 , 即期对即期的互换交易 , 远期对远期的互换交易
四、货币互换案例分析
货币互换是不同货币间的交换，货币互换交易一般有三个基本步骤：
第一步，本金的初期交换。这是指在互换交易初期，双方按协定的汇率交换两种不同货币的本金，以便将来计算应支付的利息再换回本金。初期交易一般以即期汇率为基础，也可按交易双方协定的远期汇率做基准。
第二步，利率的互换。指交易双方按协定的利率，以未偿还本金为基础，进行互换交易的利率支付。
第三步，到期日本金的再次互换。即在合约到期日，交易双方通过互换，换回期初交换的本金。
货币互换第一步
货币互换第二步
货币互换第三步
五、互换交易的作用
（一）调整商业银行外汇资金的构成和外汇头寸的不平衡
（二）为赚取利润在外汇市场进行资金运用
（三）回避外贸结算业务所伴随的汇率风险
（四）进出口商可以利用互换交易进行套期保值
六、互换交易风险分析
（一）利率风险（Interest Rate Risk）和汇率风险（Exchange Rate Risk）
（二）信用风险（Credit Risk）
（三）市场风险（Market Risk）
（四）交割风险（Delivery Risk）
（五）国家风险（Sovereign Risk）
七、我国货币互换交易状况
（一）经济主体缺乏融资渠道
（二）金融市场发展不够成熟完善
（三）银行的信息活动能力欠缺
（四）高资信的客户缺乏
第四章 汇率决定理论
学习目的
学会如何计量汇率波动，以及分析影响汇率波动的因素。
全面掌握利率平价理论，购买力平价理论，国际费雪效应，汇率超调模型，资产组合平衡理论以及合理预期模型。
能够应用这些理论进行实际的汇率预测。
第一节 汇率波动及其衡量
一 汇率波动的衡量
贬值----基准货币的币值相对于报价货币下跌
升值----基准货币的币值相对于报价货币上涨
通常用波动方向和波动幅度来描述、衡量汇率波动
当我们对两个确定时点的即期汇率进行比较时，距现在最近日期的即期汇率记作，上一期的即期汇率记作。外汇波动幅度可计算如下：
外汇波动幅度 =
图4-1和图4-2分别描述了1982-2001年美元和日元对特别提款权（SDRs）的波动情况
图4-1 美元币值波动图
图4-2 日元币值波动图
二 均衡汇率
在每一笔特定的交易中，外汇供求双方都会决定一个汇率，市场总供给与总需求相等时决定的汇率就是均衡汇率，均衡汇率代表了该时点的外汇市场均衡时价格。
图4-3 均衡汇率决定示意图
三 影响均衡汇率的因素
﹙一﹚相对通货膨胀率
（二）相对利率
（三）相对收入水平
（四）政府管制
（五）预期
（六）各种因素的相互影响
图4-4 通货膨胀率、利率及收入水平对均衡汇率的影响示意图
第二节 利率平价理论
一 国际套利种类和作用
地点套利---利用不同地区的银行同一时间对同种外汇的报价不同进行套汇
三角套利---某两种货币的汇率与其以另一种货币计算的套算汇率之间存在差异，就出现了三角套利的机会
抛补套利---利用不同货币的利率差异，通过远期外汇买卖，消除汇率波动风险，获取无风险套利收益。
三角套利
假如有两种非美元货币X和Y，通过他们各自的美元汇率可以轻易地计算出他们之间的套算汇率：
如果报价高于套算汇率,那么买入Y卖出X,可以获得套汇收益
如果报价高于套算汇率,那么买入Y卖出X,可以获得套汇收益
三角套利有助于迫使汇率回到均衡状态。
抛补套利
假设一个美国投资者有80 000美元，他计划投资于90天的大额存单，市场上英镑大额存单的利率为4%，而美元大额存单的利率为2%。他还了解到英镑的即期汇率为美元，90天远期汇率也为美元；该投资者于是决定进行抛补套利。具体做法如下:
第一步，将80 000美元兑换成50 000英镑（$80 000/），购买90天的英镑大额存单；
第二步，在同一天与银行签订一份远期合约，出售90天的远期英镑，英镑数额为大额存单到期的利本和52 000英镑[£50 000×（1+4%）]；
第三步，在90天后，按照远期合同规定的汇率把英镑兑换成美元，得到83 200美元（£52 000×）。
第四步，确定套利的比较收益。如果投资者购买美元大额存单，其利本和为81 600美元 [$80 000×（1+2%）]，选择高利率的英镑大额存单获得的利差收入为1 600美元（$83 200-$81 600），即2%的套利收入。
二 利率平价理论
（一）利率平价的理论假设
资金在各个市场中自由流动
汇率由市场供求状况决定
金融市场比较发达，外汇交易成本可以忽略不计
市场的预期是合理的
投资者都是风险中立者
（二）利率平价理论的核心观点
利率在短期内影响国际间套利性资本流动，从而影响到汇率，利率和汇率存在着密切的关系。
两国利率存在差异的情况下，资金将从低利率国流向高利率国，因此低利率国的现汇汇率上浮，货币贬值；高利率国的现汇汇率下浮，货币升值。
在套利的过程中，为了避免高利率货币远期贬值，套利者就会将套利与互换业务结合进行，具体说就是在即期市场上卖出低利率货币，买进高利率货币；同时在远期市场上按照约定汇率买进低利率货币，卖出高利率货币，轧平头寸。因此，在远期市场上，低利率货币远期升值；高利率货币远期贬值。
三、利率平价公式及含义
ρ≈i-i*
远期升（贴）水率约等于国内外利差。
1. 外币的汇率波动率取决于本外币的利率水平，利率是影响汇率波动的市场固有的力量。
2. 如果本币或者外币的利率发生了变化，使本币利率高于（或者低于）外币利率，利率较低的货币远期汇率必然升水，利率较高的货币远期汇率必然贴水。
3. 汇率波动幅度与利率之间存在着一定的数量关系，应该遵守利率平价，即约等于本外币的利差。
利率平价的图表分析
代表利率平价的点都在利率平价线上，A点B点表示外国利率超过本国利率，远期汇率表现为贴水
C点D点表示外国利率低于本国利率，远期汇率升水
Y点表示较高的远期升水大大弥补了投资者在外国投资中较低利率的损失，所以本国投资者应选择对外投资
Z点表示较高的远期贴水大大超过了投资者在外国投资中较高利率的收益，所以外国投资者应选择在本国投资
利率平价线右边的各点，可以从对外投资中获得高于本国投资的利益，该区域代表有利的对外投资区域。
利率平价线左边的点适合外国投资者到本国来进行抛补套利交易，同样，当外国投资者利用这种套利机会时，这些点也将移向利率平价线。
六、利率平价是否存在的检验
在过去一段时间里，无数的学术研究对利率平价进行了经验检验。尽管有些偏离，但这一偏差没有大到引起抛补套利行为，实际中远期汇率升水与利率差价之间的关系基本上支持了利率平价。
投资费用包括交易成本、货币限制和不同的税法等,会导致抛补套利不一定有正收益
第三节 购买力平价理论
一、一价定律
一价定律(The law of one price)。即同质商品无论出现在哪里，或采用什么货币标价，其价格必须相同。
一价定律为不同货币之间的购买力比较奠定了基础。
二、购买力平价
（一）绝对购买力平价
S＝P／P f
P和P f分别表示本国和外国以各自的本币计算的价格指数，S为外币的即期汇率。两种货币之间的比价或汇率，是由他们各自代表的商品购买力决定的。
（二）相对购买力平价
假设两国t0期的价格指数为P、P f，I、I f分别表示t1期本国和外国的通货膨胀率，两国t1期的价格指数用通货膨胀率方式可分别表示为P(1+I) 和P f (1+I f)
汇率的波动是由两国物价水平变动引起的；
通货膨胀率较高的货币，其未来的币值将下跌，相反，通货膨胀率较低的货币，其未来的币值将上升；
某一时期汇率的变动率略等于两国通货膨胀率之差。
购买力平价的图表分析
图中B点和C点位于购买力平价线上，此时对外国商品的购买力与对本国商品的购买力相同
A点表示外国通货膨胀率超出本国通货膨胀率,外币贬值，本币对外国商品的购买力大于对本国商品的购买力，造成外币升值的压力，促使A点移向购买力平价线，最终在购买力平价线上达到均衡。总之，购买力平价线左边或上面的各点，都表示本币对外国商品的购买力超过了对本国商品的购买力，外币存在被低估的可能。
D点表示本国通货膨胀率高于外国通货膨胀率，但是本币贬值的幅度高于该通货膨胀率差额，本币对外国商品的购买力低于对本国商品的购买力。本国消费者会减少对外国商品的购买，即减少进口，增加出口，使外币供给增加，进而外币贬值，达到相对购买力平价水平。总之，购买力平价线右边或下面的各点，都表示本币对本国商品购买力大于对外国商品的购买力，外币存在被高估的可能。
五、购买力平价的统计检验
六、造成购买力平价不成立的原因
存在其它因素的影响,通货膨胀差额、利率、收入水平以及政府的外汇管制等
缺乏足够的贸易替代商品
存在技术上的难题 ,如价格指数的选定问题。
第四节 国际费雪效应
一、国际费雪效应的核心思想
货币汇率波动幅度应该等于两种货币之间的名义利率差额。
由费雪效应，即名义无风险利率=实际收益率+预期通货膨胀率 和购买力平价推理得出
二、国际费雪效应的公式
如果将公式（4-8）中的分母视为1，可以得到更简化但不太精确的国际费雪效应公式:
国际费雪效应公式的含义
即期汇率波动是由货币之间不同的名义利率差异引起的；
较高名的义利率反映了较高的预期通货膨胀，所以具有较高名义利率的货币会对外贬值，相反，具有较低名义利率的货币会对外升值；
汇率波动的幅度大体等于两种货币名义利率之间的差额。
三、国际费雪效应的图表分析
从本国投资者角度看，国际费雪效应线上所有的点反映了为抵消利率差额汇率波动进行调整，不论投资于本国还是外国，将得到同样的收益。如F点和T点。
国际费雪效应线下面的各点，反映了外币升值幅度超过外币利率低于本币利率的差额，投资外币资产在利率上的损失小于外币汇率升值带来的收益，投资于外币资产可以得到更高的收益，是本国投资者对外投资的区域
第五节 汇率超调模型
资本市场和货币市场外汇供求变化的规律有所不同，由此出现了长期均衡汇率和短期均衡汇率波动不一致，即汇率超调现象。
一、汇率超调的原因
只要商品市场、资本市场、货币市场中某一个市场均衡不能完成瞬时调节，就可能出现其余两个市场的“超调”。 经济均衡体系中的某些变量发生变化时，商品市场调节的滞后性，必然会导致货币或资本市场的汇率超调，汇率的最初变动幅度将大于它长期的变动幅度，随后会出现一系列反方向变动，从而在长期中维持与包括商品市场在内的货币市场均衡变化幅度。
二、基本模型
e代表汇率（以本币表示的外币的价格）变动率；λ、￠分别代表货币需求
的利率弹性和收入的利率弹性(λ、>0)；P代表商品即期价格的变动率
e横和 p横 代表长期均衡利率、商品长期均衡价格的变动率。
三、制约汇率超调的因素
1. 货币需求的利率弹性。
2. 收入的利率弹性。
3. 短期价格与长期均衡价格变动率之间的偏差。
4. 市场参与者的理性预期。
四、汇率超调理论的实例
第六节 资产组合平衡理论
一、资产组合平衡理论的假设前提
1. 资本自由流动
2. 各类金融资产之间不能完全替代
3. 投资者都是理性的
4. 投资者所持有的金融资产不仅包括本国货币和本国证券，还包括外国货币和外国证券
5. 存在资产市场对汇率的超调现象
二、主要观点
人们之所以愿意持有证券（包括债券和股票），是因为证券能够提供利息或股息收益，但同时还得承受证券的违约风险和市场风险；持有货币无需冒风险，但得不到任何收益。
出于交易性或谨慎性动机，私人部门愿意持有一定量的货币
证券投资中除国内证券外，还包括以外币表示的国外证券。
考虑到资产持有人的偏好、总财富量的多少、国内外利率水平、对外币未来价值的预期、国内外通货膨胀率等因素，资产持有者会选择一个能使其在收益性、风险性和流动性各方面综合满足程度最大化的资产组合。
由于投资者各自都持有一个多样化的资产组合，只有当每一种资产的供求都同时处于均衡时，整个金融市场的供求总量才可能平衡.。
三、基本模型
W表示私人部门持有的财富净额(资产与负债的差额)；
M表示私人部门持有的本国货币数量；
Np表示私人部门持有的本国证券组合的金额；
e表示汇率(以本币表示的外币价格)；
Fp表示国外资产。
W=M+Np+eFp
M=α(i，i f)W
Np=β(i，if)W
eFp=λ(i，if)W
W=M+Np+Fp
α、β、λ分别表示私人部门愿意以本国货币、本国证券和
国外资产形式所持有的财富比例
四、资产重组与汇率波动
1. 本外币利差（i-if）。当i-if<0时，λ的数值提高，α、β的数值相应下降。私人部门将减少本国货币和证券的持有额，增加国外资产的持有额，本外币资产之间的这种替代导致外币升值。反之，当i-if>0时，公众减少Fp的资产组合调整，将导致外币贬值。
2. 国外资产净额（Fp）。通常，当一国经常账户出现盈余时，私人部门持有的国外净资产(Fp)就会增加，致使Fp/W的比例λ大于私人部门意愿持有的比例，人们将超额的外汇净资产兑换为本国货币和证券，结果外汇供给增加，外币贬值。反之则相反。
3. 财富总额（W）。当私人部门收入或者财富总量增加时，增量的一部分必然落在国外资产上，对国外资产需求的增加，将导致外币升值。反之，财富总额的减少，必然会减少部分国外资产，国外资产供给增加，外币将贬值。
4. 预期汇率变动。当预期汇率（e）上升或下降时，私人部门将提高或降低持有外币资产的比例λ，相应降低（或提高）持有货币及本国证券的比例α、β。这种调整行为导致外币升值或者贬值。
资产组合平衡模型
利率、各种国内外资产存量变动、汇率预期等因素影响汇率的静态分析，可用以下简式来概括。
e =f (i-，if+) W+/Fp-
各项因变量上方的“+”或“-”表示汇率与所指因变量同方向或反方向变化
五、资产组合理论的缺陷
1. 没有将商品市场的失衡考虑在内，只考虑资本市场、资产组合的失衡，一旦资本市场的超条机制受阻，仅以资本市场外汇供求、资产组合收益对汇率的影响来决定均衡汇率，就会出现很大的偏差；
2. 用财富总额代替收入作为影响资产组合的因素，没有说明实际收入对财富总额的影响；
3. 实际应用中有诸多困难；例如，如何确定国外资产总额，单个投资基金比较容易确定外汇资产的供求，但是作为一个整体，没有现成的统计数据，很难将单个资产组合中汇率与资产收益率之间的关系推广到整个外汇市场均衡汇率的决定。
4.不能解释发展中国家货币汇率的波动
第七节 汇率的合理预期模型
一、数学期望值与市场有效性
二、汇率合理预期模型
交易主体的主观汇率预期与包含所有可公开得到的信息为条件的汇率的数学期望值相同，他的主观预期就转化为汇率合理预期。
汇率合理预期模型
合理预期的汇率是汇率的有条件数学期望值，由此可以建立如下汇率合理预期模型：
表示t-1时期做出的t时期即期汇率预测值；
表示t-1时期所有可公开得到的信息；
表示在得到所有的公开信息条件下，
t-1时期做出的t时期即期汇率的数学期望值，通常缩写为。
三、决定合理汇率预期的因素
（一）外汇的效用
（二） 影响外汇效用的因素
（三） 信息导向与外汇市场超调
四、汇率合理预期的局限
(一)人的主观预期可能会出现系统性偏差
(二)主观预期达到合理预期需要一个复杂的过程
（三）实质因素对汇率的影响不容忽视
各种汇率理论比较
理论 理论的主要变量 理论含义
利率平价理论 远期汇率升水（或贴水） 利率差异 一种货币与另一种货币的远期汇率包含两国之间利率差价决定的升水（或贴水）。结果，抛补套利提供的收益不会比本国高。
购买力平价理论 即期汇率波动率 通货膨胀差额 一种货币与另一种货币的即期汇率随着两国通货膨胀的差额而改变。结果，消费者对本国商品的购买力类似于对从国外进口商品的购买力。
国际费雪效应理论 即期汇率波动率 利率差异 一种货币与另一种货币的即期汇率会随着两国的利率差异而改变。结果，从本国投资者的角度看，外币资产的收益一般来说不会高于国币资产的收益。
外汇超调理论 即期汇率波动率 即期汇率与长期均衡汇率的差额 汇率是外汇供求均衡的产物，外币市场均衡包括商品市场均衡和资本市场均衡，这两个市场的价格调整速度差异悬殊，存在着资本市场均衡汇率对商品市场均衡汇率的超调，正是这种超调才保证了短期均衡汇率向长期均衡汇率的靠拢。
资产组合平衡理论 即期汇率波动率 风险报酬率差异 在每日的外汇交易中，资本交易占绝大部分，因此资本存量的调整应该是外汇市场供求关系变化的决定性因素。汇率应该是资产组合平衡的产物，国际间的资产组合遵守风险收益组合原则，分析结果表明，资产组合对即期汇率的形成至少有50%以上的作用。
合理预期理论 即期汇率波动率 信息差异 外汇买卖行为体现着人们的合理预期，合理预期的形成以有效市场为前提，反映了人们依据充分信息对汇率所作的主观预测的数学期望值。如果现行的外汇市场是弱式有效市场，交易主体获得的信息不充分或者不及时，拥有信息最多的人或机构就可以凭借信息牟利，因为它可以依靠更准确的汇率预测树立权威。在强式有效市场上，每个人获得的信息都一样充分、及时，汇率专家做出的判断不一定比你自己做出的预测更好。
第五章 汇率预测方法
学习目的
了解汇率理论在汇率预测中的运用
掌握一些基本的汇率预测方法
对汇率预测值的检验和应用有较为清楚的认识
第一节 汇率预测的意义和方法论
一 汇率预测的必要性
（一）个人需要预测汇率的原因
国外旅游 ,影响个人消费国外商品与劳务
（二）企业需要预测汇率的原因
汇率预测是企业外汇风险计量及企业战略调整的基础，关系到企业外汇风险管理的成败
（三）银行需要预测汇率的原因
银行的外汇交易与外汇风险水乳交融、密不可分
二、汇率预测的困难性
(一)一个故事
（二）多种因素共同作用的复杂性
三、汇率预测的方法论
第二节 基础因素分析预测法
基础因素分析预测法的主要步骤是：
确定运行汇率的经济变量及其关系；
建立具体的汇率预测模型；
对所建汇率预测模型进行检验；
依据模型进行预测
一 确定运行汇率的经济变量
（一）利率平价理论
（二）购买力平价理论
（三）国际费雪效应
（四）其他汇率理论
二、建立具体的汇率预测模型
（一）运用回归分析法建立模型
运用回归分析法建立回归模型的步骤如下：
1、确定解释变量即自变量和因变量
2、落实具体的数据
3、确定回归模型
（二）进行参数和模型的检验
1、回归参数的检验
通常参数的显著性被确定为5％,多元回归模型的重要结论：
（1）在多元回归模型假设成立的条件下，普通最小二乘估计量是最佳线性无偏估计量
（2）的无偏且一致估计可以表示为
（3）当误差项服从正态分布时，可用t检验来检验参数的显著性
2、 回归方程的检验——R2检验和F检验
R2表示被多元回归方程“解释”的Y的方差占总离差的比例。R2经常被非正式地用作拟合优度统计量，用来比较含有不同解释变量的回归模型结果的有效性。
大多数回归程序计算的F统计量都可以用来检验多元回归模型中统计量的显著性
二、建立多元预测模型需要注意的问题
（一）什么是多重共线性
模型中任何自变量之间存在精确的线性关系。如果这种线性关系存在，我们就说自变量是完全共线的或存在完全共线性。
（二）如何识别多重共线性
1. 理论判断法
2. 数学判断法。
（三）多重共线性对汇率预测的影响
多重共线性使得参数估计的方差变得很大，也就是说，预测误差很大。
一个可行的处理方法是，除掉具有相关性的两个变量中的一个，使得模型中的自变量不存在共线性。但是，这样的处理也会带来较大的预测误差
在建立多元汇率预测模型时，需要根据具体的情况，按照重要性原则选择自变量，控制自变量的数目
第三节 市场及时间序列预测方法
一、汇率市场预测法
（一）即期汇率预测法
如果某种货币的汇率波动比较小，外汇市场比较平稳，在预测该货币的短期汇率时，可以认为当期的即期汇率就是下一期的即期汇率，即：
ESt+1=St
ESt+1表示预期的第t+1期的即期汇率，
St为第t期的即期汇率
（二）远期汇率预测法
在国际金融市场套利机制的作用下，远期汇率应该是未来即期汇率的无偏估计，即：
ESt+1=Ft
ESt+1表示预期的第t+1期的即期汇率，
Ft表示第t期市场标示的第t+1期的远期汇率
二、时间序列预测法
时间序列法通常运用于以下两种情况：
（1）在很短时间内需要对多种货币汇率进行预测，而且无论在时间上和资源上都不允许使用正规的模型技术；
（2）有充分的理由认为某种货币汇率的时间序列有明显的趋势，不必使用更为复杂的模型。
（一）简单外推预测法
1.线性趋势模型
t代表时间，yt是 第t时期的汇率值。通常t在基期（第一个观察值）选择为１且每增加一个时期就增加１，c1表示与时间无关的汇率水平，c2表示每一期汇率的增长数量。可以对线性趋势模型进行扩展，增加一个二次项，建立二次曲线趋势模型：
2.指数增长模型
如果汇率以稳定的增长率增长，那么汇率序列yt的变化规律就表现为指数增长曲线，我们可以据此建立指数增长模型:
A和r可通过预测值y(t)和实际值yt之间的相关性最大化来确定。
3.自回归趋势模型
假设当期汇率仅受上一期汇率的影响，而且与上一期汇率之间保持一个固定的增长数量，可以得到自回归趋势模型：
（二）移动平均预测法
1、移动平均模型
运用更多的历史数据预测汇率并进行平滑处理的一种常用方法是移动平均模型。基本公式是：
指数加权移动平均模型（EWMA）基本公式为：
r是距离现在的期数， 0＜α＜１。α越大，或者α越接近于１，汇率的近期值的权数越大，表明近期汇率值越重要。
第四节 技术分析预测法
一、技术分析概述
（一）技术分析的三大市场假设
1. 市场行为涵盖了一切信息
2. 汇率变化具有一定的趋势
3. 历史是可以重复的
（二）技术分析的优劣
1. 技术分析更看重短期市场价格的趋势，主张根据短期价格波动逢高抛售、逢低吸纳，更灵活地运用资金，赚取更大利润。
2. 技术分析对价格变动中蕴含的市场上升或下降压力比较敏感，看重买卖双方对目前价格的心理反应及冲动，以此为依据进行汇率预测
3. 技术分析直接以汇率为对象，能够在第一时间反映汇率波动的是技术分析指标，在及时掌握信息的基础上做出的预测，具有更高的准确性。
4.技术性分析只能帮助我们了解汇率的趋势和方向
5.技术分析具有较为强烈的主观性
二、技术分析常用的图形和指标
（一）常用图形
常有的图表有线形图(Line Chart)、柱状图(Bar Chart)、阴阳烛图(Candle Sticks)和参考图 (Reference Chart)
（二）常用指标
移动平均线、市场导向指数、布 历 加 通 道 (Bollinger Band)、相对强弱指数 (RSI)、随机指数 (K/D) 、汇聚分散移动平均数 (MACD)
三、技术分析法进行汇率预测的一些技巧
（一）移动平均线相交
（二）趋势逆转
（三）区域突破
技术分析预测法仅仅依靠汇率过去的变动趋势来判断汇率的未来走向，没有考虑什么其它的信息，鉴于这一特点，这种方法一般只适合于1个月内的短期汇率预测。
第五节 德尔菲专家预测法
一、德尔菲法概述
（一）德尔菲预测法的特点
德尔菲预测法依据系统的程序，采用匿名发表意见的方式，专家之间背对背，彼此不见面，也不知道对方是谁，不得互相讨论，不发生横向联系，只能与调查人员发生关系，通过多轮次调查专家对问卷所提问题的看法，经过反复征询、归纳、修改，最后汇总形成专家基本一致的看法，作为预测的结果。这种预测方法具有广泛的代表性，较为可靠，而且成本低廉，预测速度比较快。
（二）德尔菲预测法的具体实施步骤
组成专家小组
向所有专家提出所要预测的货币及有关要求 ,由专家做书面答复
各个专家提出自己的预测意见，并说明自己是怎样利用这些材料并提出预测值的
将各位专家第一次判断意见汇总，列成图表，进行对比，再分发给各位专家，让专家比较自己同他人的不同意见，修改自己的意见和判断。
逐轮收集意见并为专家反馈信息是德尔菲法的主要环节
对专家的意见进行综合处理，形成最终的汇率预测结果
（三）德尔菲预测法的科学性
1. 专家决策
2. 考虑因素比较全面
3. 引入了适应性调节机制
德尔菲法的主要缺点是过程比较复杂，花费时间比较长
第六节 汇率预测的检验
一、进行汇率预测检验的意义
为了确保预测的准确性，以便为外汇风险管理提供科学的依据，我们必须对所采用的汇率预测方法或者预测模型进行检验，选择偏差最小的预测方法，采用预测效果最佳的模型。
（一）选取最好的预测模型
（二）有助于系统纠偏
二、 模型检验方法
如果我们采用时间序列模型预测汇率，建立的是AR模型（随即误差是一阶自相关的），即形式如 的模型
（一）散点图法:就是作出对和对的散点图，然后分析的独立性
（二）估计相关系数法:计算项与和项与之间的相关系数来分析判断
三、测量模型的预测准确度
（一）最小误差法
（二）图形检验法
四、选择最佳预测模型
（一）预测模型比较
（二）混合模型预测
五、预测值调整
汇率预测值调整的步骤如下：
用预测模型求得一组预测值。
计算预测值与实际值的相关系数，并进行参数检验。
计算具体的系统偏差。
根据预测的系统偏差进行预测值调整。
第六章 汇率风险计量
学习目的
了解汇率风险无关论和汇率风险相关论的主要观点。
了解交易风险的定义及计量方法。
了解经济风险的定义及计量方法。
了解折算风险的定义及计量方法。
第一节 外汇风险是否相关
一、外汇风险无关论
（一）购买力平价成立
（二）存在充分的套期保值
二、外汇风险相关论
（一）债权人具有低风险偏好
（二）现金流稳定的重要性
第二节 交易风险计量
外汇交易风险是指企业或个人未了的债权债务因汇率变动后进行外汇交割清算时所出现的风险。 计量交易风险需要两个步骤：
（1）确定各外币预计的流入量或流出量净额；
（2）确定这些货币的总体风险。
一、“净”现金流量带来的交易风险
跨国公司的“净”现金流量
净现金流量=现金流入量－现金流出量
正值代表净流入，负值代表净流出。
任何外币的交易风险不仅取决于该货币的未抵消头寸（即净现金流量）的数量
二、币值波动性带来的交易风险
（一）计算币值波动性
方差或者标准差是衡量货币波动性的标准，货币的标准差越小，意味着在某一时期内货币围绕其均值上下波动的幅度越小；货币的标准差越大，意味着其波动性越大。
（二）币值波动性的可变性
通过评估货币的波动性，跨国公司完全可以找出价值很稳定或变化无常的货币来。跨国公司至少可以在其经营中，减少使用那些波动性很强的货币，更多地使用波动性比较小、币值比较稳定的货币，从而控制外币的交易风险。
三、货币相关性带来的交易风险
（一）货币相关性对净现金流量的影响
相关性低或者负相关的货币组合，由于各货币不会同时以同样的幅度向同一方向波动，存在抵消效应，有利于减少组合整体现金流量的波动性，使得长期组合总体波动更稳定。
（二）货币相关关系的计量
1. 不同货币之间的相关性有很大的差异，一些货币组的相关性比其他货币组高得多
2. 货币之间的相关性不是一成不变的，经常随时间发生化
3. 自1993年以来，主要货币对美元波动之间的相关系数多表现为负相关 ,货币波动更加无规律可循
汇率的经济风险（economic exposure）是指汇率波动对企业未来现金流量现值的影响程度。
第三节 经济风险计量
汇率波动的经济风险
影响公司本币流入量的交易 本币升值对交易的影响 本币贬值对交易的影响
本国销售（与在本国市场上
的外国竞争者相比） 减少 增加
以本币标价的出口 减少 增加
以外币标价的出口 减少 增加
对外投资的利息收入 减少 增加
影响公司本币流出量的交易
以本币标价的进口 无变化 无变化
以外币标价的进口 减少 增加
应付外债的利息 减少 增加
一、本币升值的经济风险
（一）本币升值对跨国公司现金流入量的经济风险
1. 预期本国销售收入（在公司所在国内）会因本国货币升值而减少
2. 以本币计价的出口的现金流入量可能会因本国货币升值而减少
3. 以外币计价的出口也有可能因本国货币升值而出现现金流入量减少
4. 对外投资的利息或股利因本币走强而兑换较少的本币，造成现金流量减少的经济风险。
（二）本币升值对跨国公司现金流出量的经济风险,反之
二、 本币贬值的经济风险
（一）对现金流入类业务的影响
1. 由于本币贬值，本币对外国商品的购买力比较低，国内消费者将减少对外国进口品的购买，跨国公司在本国市场的竞争力增强，销售会上升，现金流量将增加。
2. 跨国公司以本币计价的出口现金流量将增加。
3. 以外币计价的出口也会增加现金流量。
4. 对外投资的利息和股利也将兑换成较多的本币，其现金流量将增加。
（二）对现金流出类业务的影响
三、间接经济风险
本币对外价值波动往往对一些业务的现金流量并不产生直接的影响，但是它会通过一些渠道对跨国公司的现金流入类和流出类业务产生间接的影响，导致这些业务的现金流量偏离预期水平
四、国内企业的经济风险
不能忽略一个事实，即纯粹的国内企业也会受到本币波动带来的经济风险的影响
五、经济风险的计量
（一）利润对汇率的敏感度
计量跨国公司经济风险的一个方法是将现金流量体现为不同的损益表项目。首先确定一个基准汇率预测值，并主观地确定与此汇率对应的损益表每个项目的数值，然后，考虑汇率发生波动的情况，确定几个可能的汇率值，按照这些变化了的汇率值修正损益表中各项目的预测值。通过观察先前由基准汇率确定的利润额如何随汇率波动而改变，跨国公司就可以确定某种货币币值变动对其利润及现金流量的影响
（二）现金流量对汇率的敏感度
表示第t期以企业本币计量的、扣除通货膨胀后的现金变动率；
表示第 t期外币汇率变动率；
表示随机误差，而且有E=0。
表示截距，是不受汇率影响的现金流变动部分；
表示斜率，是汇率波动与企业现金流量波动之间的相关系数。
=
第四节 折算风险计量
折算风险（translation exposure)是指跨国公司合并财务报表所面临的汇率波动风险
一、折算风险的重要性
拥有国外子公司的跨国公司的合并利润受到折算风险的影响。由于利润直接影响股价，是股东和投资者评价企业经营状况的核心指标，因此折算风险能间接地影响企业的价值。跨国公司、特别是上市的跨国公司都不得不高度重视折算风险
二、决定折算风险的因素
（一）在国外经营的程度
（二）国外子公司所在地
（三）会计方法
第七章 外汇风险管理战略及其评估
学习目的
学会如何选择外汇风险管理战略。
了解外汇风险管理的基本程序与主要方法。
掌握不同风险的管理方法的比较及选择依据。
理解不同业务类型、不同发展阶段的企业进行外汇风险管理的差异。
了解我国的外汇风险管理战略。
第一节 外汇风险管理的战略选择
一、外汇风险管理原则
（一）全面重视原则
（二）管理多样化原则
（三）收益最大化原则
二、外汇风险管理战术
（一）全面套期保值战术
（二）消极保值战术
（三）积极保值战术
三、外汇风险管理程序
（一）风险识别
（二）风险衡量
（三）风险管理方法选择
（四）风险管理实施
（五）监督与调整
四、外汇风险管理手段
（一）风险控制手段
(1) 减少外汇风险业务 ;(2)提高外汇风险预防能力
（二）风险融资手段
（1）自留；（2）购买保险合同；（3）套期保值
（三）内部风险抑制手段
（1）分散化；（2）信息投资
第二节 外汇风险管理的经济分析
一、交易风险管理方法
（一）套期保值的因素
企业管理层的风险偏好，比较保守的公司倾向于更多的套期保值；
汇率预测，汇率预测显示企业将受到汇率波动的不利影响，企业就会乐意进行套期保值，相反，如果汇率波动带来的将是好处，企业就不会进行套期保值。
（二）短期交易风险的套期保值方法
1. 期货合同套期保值
对未来支付的外币账款进行套期保值的企业希望买入期货合同，相反，对未来支收的外币账款进行套期保值的企业希望出售期货合同。
2. 远期合约套期保值
是否使用远期合约规避外币头寸风险，可以通过比较套期保值前后的现金流量或者套期保值的实际成本来做决定。
RCH=NCH－NC
其中，RCH代表套期保值的实际成本，
NCH代表进行套期保值的名义成本，
NC代表不进行套期保值的名义成本
如果RCH＞0，意味着套期保值的成本高于不进行套期保值的成本，套期保值没有经济价值；如果RCH＜0，意味着套期保值的成本低于不进行套期保值的成本，套期保值具有经济价值更有利
3. 货币市场套期保值
1）应付账款的货币市场套期保值
2）应收账款的货币市场套期保值
4. 货币期权套期保值
当到期外币升值时，可以行使买入期权，按约定价格买入外汇，否则就放弃这一权利，按当时的即期汇率买入外汇。同理，企业可以通过买入卖权对应收账款进行套期保值。
（三）长期交易风险的套期保值方法
1. 长期远期合同
2. 货币互换
3. 平行贷款
平行贷款，又名背对背贷款，指两方交换货币，承诺在未来的约定日按照事先商定的汇率再行换回，相当于一笔即期互换和一笔远期互换的组合
二、经济风险管理方法
（一）如何匹配收入和费用
未来费用比未来收入对汇率更具敏感性，该企业就应该增加对汇率敏感的收入，或者降低对汇率敏感的费用，从而降低经济风险,反之亦然
（二）经营重构需要注意的问题
1. 公司是否需要尝试在新的或现有的国外市场增加或减少销售？
公司是否需要提高或减少对国外供应商的依赖？
公司是否需要建立或取消在国外市场的生产机构？
公司是否需要增加或减少以外币标价的债务水平？
（三）经营重构方法
三、折算风险管理方法
第三节 企业经营特色与外汇风险管理战略选择
一、经营不同业务的企业
偶然从事出口贸易的企业
主要从事出口的企业
国际性企业或跨国公司
二、处于不同发展阶段的企业
（一）发展初期企业的风险管理
谨慎的货币选择
货币保值法
一种是保值条款保值法(硬通货保值和“一篮子 货币”保值)
一种是套期保值法
提前或延期结汇
（二）跨国公司发展的成熟时期
可以运用复杂的外汇风险管理技术，例如金融工程技术，制定更加有效、目标更高的外汇风险管理战略
除了可以使用发展初期的外汇风险管理方法外，跨国公司还可以考虑运用“货币互换”和“平行贷款”等方法来管理外汇风险
第八章 工商企业外汇风险管理技术
学习目的
了解工商企业交易风险管理的基本方法。
了解工商企业经济风险管理的基本方法。
了解工商企业折算风险管理的基本方法。
初步掌握外汇风险管理的实际应用。
第一节 工商企业交易风险管理
工商企业外汇风险管理的重点是交易风险和经济风险。交易风险是企业日常业务中经常面临的外汇风险，企业外汇交易风险的管理方法包括四大类：（1）衍生工具避险法；（2）货币市场保值法；（3）资产负债匹配法；（4）其他方法。
一、 衍生工具避险法
（一）远期外汇交易
运用远期合同最大的作用是让具有交易风险头寸的企业确定未来现金流量的价值 ，企业可以事先进行成本管理、确定销售价格以保证取得合理的利润率
缺陷：（1）企业的预测如果不准确，实际的套期保值成本支出可能高于不进行套期保值的成本 ; （2）银行就会要求企业提供一笔履约保证金，从而增加了资金成本 ; （3）只有主要国际货币可以进行远期交易
（二）外汇期货交易
1．空头套期保值
空头套期保值是指在期货市场上首先卖出某种货币期货合同，然后买进相同货币、相同数量的期货合同的套期交易
2．多头套期保值
多头套期保值是指首先买入某种货币期货合同，然后卖出相同货币、相同数量的期货合同的套期交易
（三）外汇期权交易
1.外汇期权交易概述
2.期权交易风险保值功能
其一，将外汇风险局限于期权保险费。
其二，保留获利的机会；
其三，增强了风险管理的灵活性。
（四）货币互换
货币互换是处在不同国家的两家公司进行即期货币兑换，并在将来的某个日期再进行反方向的兑换。它相当于一个即期外汇交易和一个远期交易的组合。最佳的货币互换对象是拥有相似但方向相反的融资或投资需求的企业。
二、货币市场保值法
（一）借贷法
当企业拥有以外币表示的应收账款时，可借入一笔与应收账款等额的外币资金，以达到防范交易风险的目的
（二）长期借贷及投资
平衡法
组对法
借软币、投资硬币
三、资产负债管理法
（一）原理及适用范围
1.资产负债管理法的原理
（1）转换外币资产或债务的币种，尽量持有硬币资产或软币债务
（2）调整外币资产或债务的期限，尽量减少资产或者负债的暴露头寸，从而有效地避免潜在的外汇风险
2. 资产负债管理法的适用范围
大型跨国企业或者企业集团，其资产、负债规模大，业务涉及的币种多，有足够的进行资产负债调整的空间
因币种限制或金融市场发育不成熟，没有可用的衍生工具，或者衍生工具市场过于狭小，成本过高，不能满足企业风险管理的需要
（二）具体措施：平行贷款和背对背贷款
1. 平行贷款与背对背贷款的区别
平行贷款是处在同一国家的当地企业和外国企业驻当地的分支机构之间签订的两个独立的贷款协议。它们分别具有法律效力。不得自动抵消
背对背贷款是处在不同国家的两个企业之间签订的直接贷款协议。尽管有两笔贷款，却只签订一个贷款协议。其特点是拥有抵消权
2. 平行贷款和背对背贷款的优点
（1）当企业无法通过正常途径获得资金时，平行贷款或背对背贷款提供了一个可供选择的资金来源；
（2）企业有时可以用低于市场利率的水平相互贷款，从而降低了子公司的借款成本；
（3）有效地消除企业进行海外投资的外汇风险。
四、其他方法
运用定价政策，其风险管理效果取决于企业对长期汇率趋势预测的准确性以及商品市场对销售价格变化的接受程度。企业可以将价格策略贯穿于日常的涉外业务活动中，以达到防范交易风险的目的。价格策略的具体措施包括：
1. 调整销售价格
2. 调整计价货币
3. 转移定价
第二节 经济风险管理
一、经济风险管理概述
企业的经济风险管理，就是制定营销、生产和财务管理等战略与对策，控制汇率变化所带来的经济风险 ,其特殊性如下:
1. 必须建立在汇率波动的长期影响基础上
2. 预测与衡量具有复杂性
3. 风险管理措施具有系统的、深远的影响
（三）经济风险管理的主要内容
在控制货币波动带来的经济风险时，跨国企业也有针对性地调整其营销策略、生产策略和财务策略
二、营销策略调整
（一）市场选择调整 汇率变动对企业市场战略的影响
对国际市场的影响 市场选择调整策略
出口企业 进口企业 出口企业 进口企业
本币升值 本国产品在贬值国市场因价格上涨而缺乏竞争力；国内市场受到国外同类产品的竞争；市场份额下降 外国商品的进口成本因本币升值而下降，外国商品的市场竞争力上升。 退出无利可图的贬值国市场，努力巩固本国以及其他非贬值国家市场 扩大中间产品或者替代品的进口力度；将中间产品的采购尽可能地转向货币贬值国。
本币贬值 本国产品在升值国因价格下降而增强竞争地位。在盯住升值货币的国家以及国内市场同样具有价格竞争优势。 外国商品的进口成本上升，在国内市场的竞争力下降，国内进口替代品具有竞争优势。 大力度拓展货币升值国市场，迅速提高市场份额；努力扩展本国和盯住升值货币国家的市场 放弃或减少进口品，转而采购本国的产品，或者与本国货币保持汇率稳定国家的产品。
1. 本币趋硬，具有长期升值趋势时的调整策略
2. 本币趋软，具有长期贬值趋势时的调整策略
（二）定价策略调整
1.市场份额与利润率之间的两难选择
2. 定价调整的一般方法
（1）在本币升值的情况下，企业提价的幅度一般应该低于外币贬值的幅度，企业将通过降低其出口利润率的方式承担其余部分外汇风险损失
（2）在本币贬值的情况下，企业的出口商品在世界市场上将拥有价格优势。出口商可以采取撇脂定价法或者渗透定价法
（3）需求的价格弹性越大，出口企业降低价格扩大销售的积极性就越大
（4）需求的价格弹性越小，企业越无必要降低出口品的外币价格
3. 价格调整频率
（三）促销战略调整
如果本币贬值，只要出口品的外币价格保持不变，企业促销开支的单位利润就会因其价格上的优势而上升，企业应该扩大促销开支。相反，本币升值可能降低促销开支的利润率，从而，要求企业对其产品政策进行根本性的改变
（四）产品战略调整
企业常常通过调整产品战略来应对外汇经济风险，主要的措施包括推出新产品、产品生产线调整以及产品创新
三、生产策略调整
（一）生产要素重组
（二）转移生产
（三）工厂选址
（四）提高劳动生产率
四、财务管理策略调整
（一）资产负债匹配
（二）业务分散化
（三）融资分散化
（四）营运资本管理
第三节 折算风险管理
一、折算风险管理的特点
（一）以母公司货币计价消除折算风险
（二）以子公司当地货币计价消除交易风险
二、折算风险套期保值基本策略和技巧
企业管理其折算风险的方法不外乎三种：调整资金流量、签订远期合同以及风险冲销
折算风险套期保值的基本策略
资产 债务
硬币（可能升值） 增加 减少
软币（可能贬值） 减少 增加
三、折算风险管理的局限
（一）管理对象难以确定
（二）远期合同的使用范围有限
（三）进行风险管理可能会增加企业的税收
（四）对折算风险进行套期保值时可能会增加其交易风险
四、结论
1、可供跨国公司用来降低其折算风险的有效方法十分有限。而且，跨国公司必须认识到，减少折算风险的同时会增加交易风险。
2、跨国公司管理折算风险的最佳方法是清楚测算并显示汇率波动对其合并收益的影响程度。
3、如果折算风险不对现金流量产生影响，折算风险根本就不必进行套期保值，因此，许多跨国公司对它们的折算风险根本不予管理
第四节 我国企业用金融产品管理外汇风险案例
一、银行提供的外汇风险管理产品
超远期外汇买卖
货币掉期（Cross Currency Swap）
掉期期权（Swaption）
二、我国企业外汇风险管理需要考虑的因素
（一）确定企业可以承受的程度
（二）确定产品、时机及管理比率
（三）动态管理
三、企业应用外汇风险管理产品案例分析
中国银行提供的风险管理产品及服务的案例
第九章 银行外汇风险管理技术
学习目的
了解银行交易风险的含义、种类及银行控制交易风险的方法
了解商业银行利率风险管理的方法
了解商业银行国家风险管理方法
熟悉一些银行汇率风险管理的案例，学以致用。
第一节 商业银行汇率风险控制
一、商业银行交易风险概述
（一）交易风险的含义
商业银行的交易风险是指以外国货币作为媒介或载体的经济交易所引致的不同币种的相互兑换中，因汇率在一定时间内发生始料不及的变动，致使商业银行的实际收益与预期收益或实际成本与预期成本背离，蒙受实际经济损失的可能性
平衡性外汇交易
投机性外汇交易
中介性外汇交易
套汇性外汇交易
（二）银行交易风险的主要种类
1. 交易结算风险，是指银行因经营企业和个人的外币存款和汇兑业务，必须随时买入或者卖出外汇而产生的风险。
2. 买卖风险，又称金融性风险，是指银行在进行外汇买卖及以外汇资金借贷时，因出现敞口头寸（多头或空头）而承担的交易风险
二、银行外汇头寸管理
（一）外汇头寸
如果银行买入某种外币大于卖出，则称为“多头”(Long Position)或超买；如果银行卖出某种外币大于买入，则称为“空头” (Short Position)或超卖
（二）银行外汇头寸管理方法
1. 即期头寸管理
2. 远期头寸管理
3. 综合头寸管理
三、外汇头寸管理中的利率风险问题
四、多种货币头寸管理
银行的外汇交易涉及到多种外币，需要把将非美元的外币头寸首先转换为美元头寸 ，对所有这些外币头寸都要进行抛补管理。
五、外汇头寸的灵活管理
六、银行资产负债“配对”管理
（一）匹配好远期头寸的到期日
（二）匹配好币种
（三）匹配好外币存贷款的到期日
（四）匹配好外币资产与负债的利率
（五）合理调整外汇资产负债期限结构
（六）银行资产负债“配对”管理手段
七、建立多层次的限额管理机制
（一）设定日间头寸限额（Intra-day Limit）
日间头寸限额，是指银行在每个营业日的时间内可持有外汇头寸的最大额度。具体可分为日间交易敞口总头寸限额和交易员日间头寸限额
（二）设定隔夜头寸限额（Overnight Limit）
交易员在日间所累计的未平盘头寸，保留到次一交易日，成为隔夜头寸（Overnight Position）
（三）设定止蚀限额（Stop Loss Limit）
规定的最大损失金额就是止蚀限额。止蚀限额常常被称为止蚀点
第二节 利率风险管理
一、利率风险管理是商业银行外汇风险管理的重点
利率风险是商业银行资产负债管理工作中面临的最难对付的风险之一
利率风险管理的主要目标之一是将银行的预期获利水平与市场利率变动带来的破坏性影响进行有效的分隔
银行对利率风险进行管理时考察的对象是净利差（NIM—Net Interest Margin）。
净利差=（利息收入—利息支出）/ 总生息资产
=净利息收入/总生息资产
二、利率敏感性缺口管理
利率敏感性缺口管理（Interest-sensitive Gap Management）是商业银行最常用的规避利率风险的方法
商业银行按照利率敏感度分类的资产和负债
项 目 实 例
敏感性资产 浮动或可调整利率贷款和债券、政府发行的短期债券（将到期）、短期贷款
敏感性负债 浮动或可调整利率存款、货币市场借款、短期储蓄账户
非敏感性资产 现金、固定利率长期贷款、固定利率债券、银行固定资产
非敏感性负债 活期存款、长期储蓄存款、股本金
（一）利率敏感性缺口的计量
敏感性缺口 = 利率敏感性资产-利率敏感性负债
敏感性资产的数量大于敏感性负债 ,正缺口（Positive Gap），处于资产敏感状态（Asset Sensitive）
敏感性资产的数量小于敏感性负债 ,负缺口（Negative Gap），处于负债敏感状态（Liability Sensitive）
利率敏感比率（或利率敏感度）的概念来衡量商业银行的资产负债对利率变化的敏感程度。
利率敏感比率 = 利率敏感资产/利率敏感负债
（二）影响银行净利差水平的主要因素
1. 利率水平的变化
2. 收益率曲线形状的变化
3. 银行生息资产（Interest-bearing Assets）数量的变化
4. 银行付息负债（Interest-bearing Liabilities）数量的变化
5. 银行资产和负债在利率结构、期限结构、以及种类上的变化
（三）缺口管理类型
1. 积极的缺口管理方法（Aggressive Interest-sensitive Gap Management）
2. 防御性缺口管理方法（Defensive Interest-sensitive Gap Management）
3. 加权式缺口管理方法（Weighted Interest-sensitive Gap Approach）
三、存续期缺口管理（Duration Gap Management）
（一）存续期缺口的计算和意义
存续期是一种对金融产品期限进行衡量的尺度
D=
D=
银行净值（Net Worth，NW）的变化幅度与其资产负债的期限有很大关系。银行的净值等于其资产价值（A）减去负债价值（L），即：
NW = A – L
银行的存续期缺口，是指银行的资产存续期与负债存续期之间的差额
为了完全规避利率风险，商业银行只须调整资产存续期或者负债存续期，只要二者基本相同，即存续期缺口近似为零，银行就不会蒙受什么利率风险了。如果资产和负债的存续期不相同，银行就会暴露在利率风险之下。存续期缺口越大，银行净值受利率波动影响而变化的敏感度就越大
（二）存续期缺口与银行净值变化
存续期缺口 利率波动 银行净值
正缺口 ↗ ↘
↘ ↗
负缺口 ↗ ↗
↘ ↘
零缺口 ↗ 无变化
↘ 无变化
预期对管理活动的影响
市场利率走势预期 管理层调整方向 可能结果
利率上升 缩短资产存续期，延长负债存续期（转向负存续期缺口） 银行净值上升
利率下降 延长资产存续期，缩短负债存续期（转向正存续期缺口） 银行净值上升
利率变化对银行净值所产生的影响程度大小取决于三个主要的因素：
存续期缺口的大小：缺口越大，银行所承担的风险度就越大；
银行资产负债的大小：银行的规模越大，所承担变化的绝对数就越大；
市场利率水平变化的大小：利率波动幅度越大，所带来的风险就越大。
存续期缺口管理有一个非常重要的假设，就是利率变化和资产负债价值的变化之间是一种线形关系
四、运用衍生金融工具管理利率风险
利率风险管理的具体目标有三个
（1）在利率上扬的市场中，保护固定利率资产的价值，使其不因资产市场价格下降而缩水；
（2）避免负债成本因利率上扬而增加
（3）在利率下跌的市场中，避免现有资产的未来收益下降
（一）利率风险管理常用的衍生金融工具
期货合同是最主要的利率风险管理工具
美国国债期货合同（The . Treasury Bond Futures Contract）、美国国库券期货合同（. Treasury Bill Futures Contract）、3个月期欧洲美元定期存款期货合同（Futures Contract on Three-month Eurodollar Time Deposits）、30天联邦基金期货合同（30-day Federal Funds Futures Contract）、1个月伦敦同业市场拆放利率期货合同（One-month LIBOR Futures Contract）
在利率风险管理中商业银行最常用的期权工具
美国国库券期货期权（. Treasury Bill Futures Options）、欧洲美元期货期权（Eurodollar Futures Options）、美国国债期权（. Treasury Bond Options）、伦敦同业市场拆放利率期货期权（LIBOR Futures Options）
银行运用最多的互换工具是固定利率调对浮动利率的货币互换
（二）卖出式和买入式利率风险管理策略
风险规避策略
市场情况 风险规避策略
避免借款成本的上升和资产价值的下降 使用空头规避法：现在卖出期货合约，未来再买回
避免未来再投资收益的下降 使用多头规避法：现在买入期货合约，未来再卖出
第三节 商业银行国家风险管理
一、国家风险的概念
国家风险也称政治风险（political risk），是指由于东道国或投资所在国国内政治环境或东道国与其他国家之间政治关系发生改变，即由于国家的强制力量而给外国的企业或投资者造成经济损失的可能性
二、国家风险的类别
三、国家风险的成因
四、国家风险的特征
（1）政府行为是国家风险产生的重要根源
（2）国家风险是个人和企业所无法抗拒的风险
（3）国家风险往往是国际经济活动中的歧视性风险
五、国家风险评估
（一）德尔菲专家咨询法
（二）政治稳定性评估
1.政治局势
2.社会现状
3.经济形势
4.宗教文化活动
六、银行的国家风险管理
（一）国家风险种类
1. 主权风险
主权风险是当主权国家政府或其政府机构和部门作为直接借款人时，出于自身利益的考虑，拒绝履行偿付债务或拒绝承担担保的责任
2. 转移风险
转移风险是指主权国家作为国家经济的管理者，所制定的政策、法规等限制商业银行的资金转移，包括外汇管制和资本流动的管制
（二）国家信用评级
1. 综合评价法
2. 评级参考法
目前国际上有三个机构对国家风险进行专门研究，并定期公布其研究结果，它们分别是商业环境风险信息研究所（BERI，Business Environment Risk Information Institute）、欧洲货币杂志（Euromoney）和机构投资者杂志（Institution Investor）
（三）银行对国家风险的额度管理
第四节 金融机构风险管理典型案例分析
一、巴林银行倒闭案
二、长期资产管理公司危机案
三、广东国际信托投资公司破产案
