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主讲人：熊 华 强
SIFM 高级分析师 教 授
xhq8866@
18970087279
股票期货期权在企业
财务管理中的应用
2011年公司理财（注册企业理财师）
---纳税人俱乐部
明智者节税
精明者避税
糊涂者漏税
愚昧者偷税
野蛮者抗税
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小故事: 透彻理解金融工具
小明是个小朋友，他的同学小甲会制作弹弓，于是他就花了10块钱向小甲买了个弹弓玩，不久就玩腻了，于是小明就以12元的价格把弹弓卖给了小乙，可后来小明又想拿弹弓弹人家玻璃，于是想问小乙买回，小乙趁机喊价14元，小明不得不多花2元买下，不久他又玩腻了，于是以16元的价钱卖给了小丙。我们的问题是：小明最终赚了多少？
A：小明最终不赚不亏；
B：小明最终赢利2元；
C：小明最终赢利4元；
D：小明最终赢利6元。
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正确答案应该是：赢利4元。因为小明其实只做了两笔交易，第一次10元买入12元卖出，第二次14元买入16元卖出，分别获利2元。错误答案中选择B的比例较大，他们在计算的过程中，把小明12元卖出后14元买入算作了2元亏损，于是得出赢利2元的答案。
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小甲原本做弹弓就是爱好，但他后来以10元的价格把弹弓卖给了小明，这个过程称之为IPO，即首次公开发行弹弓，如果小甲原本不认识小明，而是通过邻居二狗子牵线搭桥才做成的交易，那么邻居二狗子就被称作上市承销商，或者叫保荐机构，由二狗子保证这个弹弓是能弹玻璃的好弹弓。
大部分投资银行的主要收入来源就来自二狗子做的事。二狗子如果是个聪明人，他就会在每年的二、三月份把各种玩具介绍给小孩子们买，因为那时候小孩手里压岁钱较多，能卖出好价钱。
所以我们会看到，但凡牛市总会伴随着大量的IPO，而熊市很少有IPO。如果小甲主动找二狗子要求他帮忙推销弹弓的，那这个过程称之为“路演（Road-show）”，英文字面意思就是小贩们在路边展示货色好坏。
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现在二狗子被小甲说服了，打算帮他推销弹弓，于是找到小明试探他愿意出多少钱买，这个过程称之为“公开询价”，他们问下来觉得一个弹弓差不多能卖8-10元（价格区间）钱，但由于当前正好是三月份，小孩子们手里压岁钱很多，于是最终价格是区间的上限——10元。
此后弹弓就转手到了小孩子们的手里，其中小明、小乙和小丙都是投资者，但他们之间也有区别。小明要买弹弓是为了玩，这相当于很多投资者买股票是为了拿到固定的分红，只要分红比银行利息高就会一直持有；小乙纯粹是个投机分子，他买到弹弓之后很快就高价脱手了，还赚了两块钱；小丙以16元的高价买下了弹弓，假设他没办法脱手，那他就是最后的倒霉蛋，被深度套牢。我们的例子大大简化了，现实中的小明、小乙和小丙何止千千万万。
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中国的情况还有点特殊，小甲最初的那些弹弓以及制作弹弓的工具是别人送给他的，并不是他劳动赚来的，在他想卖出弹弓的时候就遇到了很多反对声，居委会大妈跳出来说：你卖掉弹弓就是国有资产流失。小甲争辩说：可是我一个人玩不了这么多弹弓啊，最后这些东西还是要烂在我手里。大妈说：这我不管，你要是卖了，你就有钱了，有钱就会腐化堕落，就会学坏，去网吧、去游戏机房，何况凭什么你有这些宝贝别人却没有，大家一样都是人啊，根本就不公平嘛，我就是不喜欢！
小甲有些失望，他发现弹弓的价钱和自己无关了，因为反正他也不可能再卖弹弓，但小孩子们的需求很大，他们要更多更好的弹弓。小甲两手一摊，说：你们爱找谁找谁，反正我这儿是没有。就这样，弹弓熊市来了。
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二狗子一看没了收入来源可不答应了，他动员爷爷出来说句公道话。爷爷说：玩弹弓嘛，是好事。那个居委会大妈就当她不存在，反正她也不能拿你们怎么样。以前的陈年旧帐别去管它，天天翻旧帐还做不做事情了，我们要向前看嘛，小甲你还是继续卖弹弓，这算是老店新开张，但之前别人买过你10个弹弓，你就再送人家3个，大优惠之后呢，你再恢复原价。于是“股改”开始了，大优惠活动又被称之为“支付对价”。
小甲能继续制造弹弓，而且他手头也还有一大批弹弓，他忽然发现最近弹弓非常流行，但凡是个小男孩都要买一个，于是他可以做两件事：第一，他可以制作更多的弹弓卖给大家，这就是“增发新股”，如果他把弹弓全部卖给二狗子而不卖给别人，那就是“非公开的定向增发”；第二，他可以把手头现有的弹弓脱手，这就是“大股东减持”，一般是他觉得弹弓价格太高了，想要马上套现。如果只能卖一点点，就是“小非”，很多的话就是“大非”了。
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弹弓市场日渐火爆，精明的二狗子又想到了赚钱的好办法，他注意到小孩子们需求的多样化，有些小孩现在没钱，可几个月后会有钱，但他们担心到时候就买不到便宜弹弓了；还有些小孩预期自己几个月后就会对弹弓失去兴趣，希望玩腻了还能高价卖掉。
于是二狗子立马找到小甲，告诉他有个靠卖白纸就能赚钱的好办法，小甲很感兴趣。二狗子说：“你在一张白纸上写‘保证你半年后能以10元的价格从我手里买弹弓’，另一张写‘保证你半年后能以8元的价格把弹弓卖给我’。只要这么写了，白纸也能赚钱。”小甲半信半疑，但还是照做了。
果然，两张白纸上市当日就被抢购一空。他还隐约从小孩子们口中听到“认购权证”、“认沽权证”之类的词，二狗子告诉他，这就是指那两张白纸
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不久之后，弹弓市场的火爆程度已经超出了所有人的预想。忽一日，二狗子东游，见两小儿辩斗，问其故。
一儿曰：“我以当下弹弓价高，而三月后价廉也。”
一儿曰：“我以当下弹弓价廉，而三月后价高也。”
二小儿互不能决，问二狗子，二狗子亦不能决。
二小儿笑曰：“孰为汝多知乎？”二狗子大惭不能言。
二狗子回到家一拍脑袋想到个赚钱妙计，他发现那两个小孩并没有在玩弹弓，他们只是坐在路边谈弹弓的价钱会涨还是会跌，于是他找到爷爷，要求爷爷借给他一间房，二狗子要开个赌局，把路边的小孩请进来，让他们在赌局里赌涨跌。现在这个赌局已经开张了，大门口写了四个大字“股指期货”。
“认购权证”、“认沽权证”和“股指期货”都属于衍生品交易，言下之意是他们都是衍生出来的东西，交易的对象并不是那个弹弓，但多少总和弹弓有关。
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高效率的资金（资本）管理
资金管理
以增强资金使用效率、保障资金安全为重心
资本运营
以产业扩张，增加新的利润点为重心
产融帝国
金融、实业一体化，最大化企业价值，创建企业帝国
结算中心、内部银行
资金集中控制管理
上市、并购、收购
财务公司
控股银行
CFO——当个资本家
第一章 财务管理人员应掌握的股票基础知识
第一节 股市寻宝图
混沌和次序循环，
股价循环运动，
生命的新陈代谢，
实战运用图谱，
股市周期运动，
投资心理演化历程。
第二节 股票的概念与特征
股票-----股份证书的简称，是股份公司为筹集资金而发行给股东作为持股凭证并借以取得股息和红利的一种有价证券。每股股票都代表股东对企业拥有一个基本单位的所有权。股票是股份公司资本的构成部分，可以转让、买卖或作价抵押，是资金市场的主要长期信用工具。
股票的作用
（1）股票是一种出资证明，当一个自然人或法人向股份有限公司参股投资时，便可获得股票作为出资的凭证；
（2）股票的持有者凭借股票来证明自己的股东身份，参加股份公司的股东大会，对股份公司的经营发表意见；
（3）股票持有者凭借股票参加股份发行企业的利润分配，也就是通常所说的分红，以此获得一定的经济利益。
股票的特征
1．稳定性
2．风险性
3．责权性
4．流通性
第三节 股票的种类
股票种类很多，可谓五花八门、形形色色。这些股票名称不同，形成和权益各异。股票的分类方法因此也是多种多样的。
按股东权利分类，股票可分为
普通股
优先股
后配股
1．普通股
普通股是随着企业利润变动而变动的一种股份，是股份公司资本构成中最普通、最基本的股份，是股份企业资金的基础部分。
普通股的基本特点是其投资收益(股息和分红)不是在购买时约定，而是事后根据股票发行公司的经营业绩来确定。公司的经营业绩好，普通股的收益就高；反之，若经营业绩差，普通股的收益就低。普通股是股份公司资本构成中最重要、最基本的股份，亦是风险最大的一种股份，但又是股票中最基本、最常见的一种。在我国上交所与深交所上市的股票都是普通股。
2．优先股
优先股是"普通股"的对称。是股份公司发行的在分配红利和剩余财产时比普通股具有优先权的股份。主要分类有以下几种：
(1)累积优先股和非累积优先股。
(2)参与优先股与非参与优先股。
(3)可转换优先股与不可转换优先股。
(4)可收回优先股与不可收回优先股。
3.后配股
后配股是在利益或利息分红及剩余财产分配时比普通股处于劣势的股票，一般是在普通股分配之后，对剩余利益进行再分配。
后配股一般在下列情况下发行：
(1)公司为筹措扩充设备资金而发行新股票时，为了不减少对旧股的分红，在新设备正式投用前，将新股票作后配股发行；
(2)企业兼并时，为调整合并比例，向被兼并企业的股东交付一部分后配股；
(3)在有政府投资的公司里，私人持有的股票股息达到一定水平之前，把政府持有的股票作为后配股。
第四节 股票的作用
1.对上市公司的好处
(1)股票上市后，上市公司就成为投资大众的投资对象，因而容易吸收投资大众的储蓄资金，扩大了筹资的来源。
(2)股票上市后，上市公司的股权就分散在千千万万个大小不一的投资者手中，这种股权分散化能有效地避免公司被少数股东单独支配的危险，赋予公司更大的经营自由度。
(3)股票交易所对上市公司股票行情及定期会计表册的公告，起了一种广告效果，有效地扩大了上市公司的知名度，提高了上市公司的信誉。
(4)上市公司主权分散及资本大众化的直接效果就是使股东人数大大增加，这些数量极大的股东及其亲朋好友自然会购买上市公司的产品，成为上市公司的顾客。
(5)可争取更多的股东。上市公司对此一般都非常重视，因为股票多就意味着消费者多，这利于公共关系的改善和实现所有者的多样化，对公司的广告亦有强化作用。
(6)利于公司股票价格的确定。
(7)上市公司既可公开发行证券，又可对原有股东增发新股，这样，上市公司的资金来源就很充分。
(8)为鼓励资本市场的建立与资本积累的形成，一般对上市公司进行减税优待。
2.对投资者的好处
(1)挂牌上市为了股票提供了一个连续性市场，这利于股票的流通。证券流通性越好，投资者就越愿意购买。不过，在交易所挂牌股票的流通性却不如场外市场上股票的流通性。这里多数股票都在场外流通的一个重要原因。
(2)利于获得上市公司的经营及财务方面的资料，了解公司的现状，从而做出正确的投资决策。
(3)上市股票的买卖，须经买卖双方的竞争，只有在买进与卖出报价一致时方能成交，所以证券交易所里的成交价格远比场外市场里的成交价格公平合理。
(4)股票交易所利用所传播媒介，迅速宣布上市股票的成交行情。这样，投资者就能了解市价变动的趋势，作为投资决策的参考。
(5)证券交易所对经纪人所收取的佣金有统一的标准，老少无欺。
第五节 股票的价值
股票是虚拟资本的一种形式，它本身没有价值。从本质上讲，股票仅是一个拥有某一种所有权的凭证。股票所以能够有价，是因为股票的持有人，即股东，不但可以参加股东大会，对股份公司的经营决策施加影响，还享有参与分红与派息的权利，获得相应的经济利益。同理，凭借某一单位数量的股票，其持有人所能获得的经济收益越大，股票的价格相应的也就越高。
股票的价值可分为：面值、净值、清算价格、发行价及市价等五种。
股票市场
（一）股票的发行市场
1、股票市场的参与者：主要包括发行股票的股份公司、购买股票的投资者（股东）、为发行股票提供服务的金融中介机构。
2、股票的发行方式：是指股份公司发行的股票转移到认购者手中的操作办法。
（1）根据股票发行是否限定认购对象来划分，发行方式有公开发行和不公开发行两种。
（2）根据股票发行是否通过金融中介机构推销，发行方式有直接发行和间接发行两种。
（3）根据股票认购者是否实际缴纳股金来划分，发行方式有有偿增资、无偿增资和搭配增资等三种。
当前，世界各国采用最多、最普遍的方式是公开发行、间接发行和有偿增资。
3、股票的发行价格：是指新股票发售时的实际价格，股票发行价格有以下几种：
（1）平价发行，即以股票的票面金额为发行价格。
（2）时价发行，既不是以面额，而是以流通市场上的股票价格（即时价）为基础确定发行价格。这种价格一般都是时价高于票面额，二者的差价称溢价。
（3）中间价格发行，即股票的发行价格取票面额和市场价格的中间值。
（4）折价发行，即发行价格达不到票面额，二者的差价称折价。
（二）股票流通市场：是已发行股票的转让交易市场，又叫二级市场。
（1）股票流通市场的基本组织形式有两种：
① 场内交易：一般是竞价交易。竞价交易有三种情况
拍卖、标购和双向竞价。
② 场外交易：是指在证券交易所之外所从事的交易活动，
常见的有非正式市场、自由市场、店头市场或柜台市场、 第三市场、第四市场等。
（2）股票流通市场的交易方式主要有以下几种：
① 现货交易
② 期货交易
③ 信用交易
④ 期权交易
⑤ 股票指数期货交易
⑥ 股票指数期权交易
股权证券估价
（一）普通股估价
1、红利贴现模型
股票价值=期望未来股利的现值
2、市盈率=市价/净利=每股市价/每股净利
目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业的每股净利
经济附加值=权益资本×（权益报酬率—权益资本成本）
（二）优先股的估价
优先股的价值=优先股每股股利/必要投资回报率
第二章 财务管理人员如何理解中国的股市
第一节 股票市场对中国经济社会发展贡献巨大
中国股票市场的基本决定机制
劳动力市场
（劳动政策）
工资率
产品市场
（物价政策）
物价指数
金融市场
（货币政策）
利率
政府部门
（财政政策）
税率
国际市场
外汇政策）
汇率
销售收入
消费支出
储蓄
投资
间接税
直接税
政府购买
转移支付
进出口
资本往来
居民进口
厂商部门
家庭部门
中央银行
市场操作
利率：现金率目标
存款和货币
资金供给
信贷条件
信贷成本与可得性
地方政府支出
商业投资
房地产
经济：产出，就业，收入，价格
债券与股票价格
家庭的净资产
进出口价格
汇率
消费支出
贸易
资金需求：政府赤字和商业投资
对通货膨胀和产出的预期
货币政策传导
股市需求：股市中的资金是怎么来的
政治体制
经济体制
金融体制
银行体制
数量：政府的民间的
质量：期限和稳定性
股市资金
融资体制
股票需求决定机制：
直接取决于金融体制
政治体制
经济体制
金融体制
银行体制
股市资金
融资体制
股票供给决定机制：
直接取决于企业制度
政治
体制
经济
制度
企业
制度
国有
企业
上市
公司
股票市场主要有六大作用
第一，股票市场作为现代金融的核心，推动着中国经济的持 续快速增长。
第二，股票市场加快了社会财富特别是金融资产的增长。
第三，资本市场为中国企业特别是国有企业的改革和机制转型提供了天然的市场化平台，从而极大地提升了中国企业的市场竞争力。
第四，股票市场推动了中国传统金融体系的变革，进而使其逐渐向现代金融体系演变。
第五，股票市场发展培育了数以千万计的具有风险意识的投资者，极大地提高了中国投资者群体的金融意识、民主意识和政策观念。
第六，资本市场给全社会提供多样化的、收益风险在不同层次匹配的、可以自主选择并具有相当流动性的证券化金融资产。
第二节 影响未来中国股票市场的因素
第一个因素或背景，未来的资本市场，已经进入一个真正意义上的全流通时代。
第二个是货币背景，这个货币背景就是通货宽松时代的来临。
第三个是融资背景，或者说巨大的融资压力。
第四个是经济背景，即中国经济的高增长和模式转型的时代已经来临。
第五个是开放的背景，即把中国资本市场建成全球新的金融中心。
公司在进行股票投资最重要的十点建议必须考虑：
1. 股票投资不是购买股票，而是购买股票代表的公司。
选择某一股票的惟一原因必须是该公司具有盈利性。
3．购买无利润的公司的股票，那不是投资，而是投机。
4．不能把所拥有的全部资产都投资到股票上。
5．某些情况下，例如严重的市场低迷，，股票不是一项好的投资选择。
6．股票价格依赖于公司的运营状况。因此，公司的外部环境，例如消费者情况、行业状况、整体经济形势，以及政治因素等，都是股票投资不可忽视的方面。 ‘
7．在选择股票的过程中，个人的投资灵感和逻辑分析的重要性不亚于专家的多建议。
8．要时刻保持清醒的头脑，明白“为何投资股票”以及“为何选中了某只股票”。
9．不能预测公司前景的时候，务必要记得止损。
10．即使选择了“长线投资”策略，也应该时时追踪股票动态。
第三节 财务管理人员应该具备的操作心态
（一）动机分析
（二）心理与行为分析
1、心态决定成败
2、战胜自己最重要
（三）休息也是投资
第三章 财务管理人员如何对股票的基本面进行分析
第一节 宏观经济挑股票
一、宏观经济运行分析
（一）经济政策分析
1.财政政策分析
2.货币政策分析
3.收入政策分析
二、经济指标分析
1.国民生产总值与经济增长率2.财政收支
3.国际收支4.失业率5.通货膨胀6.利率7.汇率
第二节 行业背景选股票
一、行业的市场类型可分为四种类型：
完全竞争、垄断竞争、寡 头垄断和完全垄断。
二、行业的生命周期：初创期、成长期、成熟期、衰退期
三、政府、社会倾向及技术对行业的影响
（一）政府的产业政策
（二）社会倾向对行业的影响
（三）技术因素对行业的影响
（四）相关行业变动因素的影响
第三节 财务状况识股票
公司基本面分析的四要素：
利润额：该指标应该至少比上一年提高10%。
销售额：该指标应该高于上一年。
负债额：该指标应该低于上一年水平，或者至少与上一年持平。同时，它还必须低于公司资产。
股东权益：该指标应该高于上一年。
最好的财务评估方法：
市盈率（P/E）：对于大盘股来说，该指标应该在20以下。对于全部股票来说，（包括增长型股票、小盘股以及投机型股票），该指标也不应超过40。
股价与销售额比率( PSR)：该指标应该尽量接近1。
权益报酬率(ROE)：该指标每年至少应该提高10%。
利润增长率：与上一年相比，该指标应该增长10%以上，并且连续保持几年。
负债与资产比率(debt-to-asset ratio)：负债应该在资产的50%以下。
第四章 财务管理人员如何对股票的技术面进行分析第一节 技术分析概述
一、技术分析的特点：
基本分析选股，技术分析选时。
二、技术分析的理论基础
假设：1、市场行为涵盖一切信息；
2、价格沿趋势运动，并保持趋势；
3、历史会重演。
三、技术分析的基本要素
包括价格、成交量、时间和空间。
第二节 技术指标分析
技术指标法的含义
应用一定的数学公式，对原始数据进行加工处理，计算出指标值，并将指标值绘成图表，从定量的角度对股市的变化趋势进行预测的方法。这里的原始数据指开盘价、收盘价、最高价、最低价、成交量和成交金额，有时还包括成交笔数。
技术指标有很多，下面着重介绍比较实用的
移动平均线法
移动平均线(MA):(Moving Average)是以道.琼斯的"平均成本概念"为理论基础，采用统计学中"移动平均"的原理，将一段时期内的股票价格平均值连成曲线，用来显示股价的历史波动情况，进而反映股价指数未来发展趋势的技术分析方法。它是道氏理论的形象化表述。
移动平均线依计算周期分为短期（如5日、10日）、中期（如30日） 和长期（如60日、120日）移动平均线。
移动平均线依算法分为算术移动平均线、线型加权移动平均线、阶梯形移动平均线、平滑移动平均线等多种，最为常用的是算术移动平均线。
按照以下这几点操作,就看4条均线，赚钱概率就大
1、 60日均线下的股票坚决不碰
2、股票在30日均线之上并且均线是向上的
3、10日均线向上,5日均线向下交叉10日均线，买入
4、股票以买入当日为准,买入日加上前一天和后一天,这三天当中的最低价为准,破掉就做止损
5、上涨超过10%就以进场价做止损价，直到不涨卖掉，然后每上涨10%提高止损价10%
第五章 公司如何利用股票进行投融资运作
第一节 公司利用股票进行兼并收购
一、公司收购的形式
所谓上市公司的收购是指为取得或巩固对某一上市公司的控制（控股或兼并）而大量购入该公司发行在外的股份的行为。实施收购行为的人称为收购者，被作为收购目标的公司称为被收购公司，也叫目标公司。
并购（mergers and acquisition）包括兼并和收购，两者有一定的区别和联系。但是，随着全球化经济大发展，实业界的创新活动层出不穷，企业兼并和企业收购的界限越来越模糊。
并购在中国也成为企业发展越来越普遍的发展模式，从理论而言，目前收购兼并有以下几种模式：
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美国著名经济学家乔治.斯蒂格勒曾说过：
“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要是靠内部积累成长起来的。”
上市公司收购的形式多种多样，依照不同的标准可以作以下不同的分类：
1、控股收购和兼并收购
2、全面收购和部分收购
3、自愿收购和强制收购
4、场内收购和场外收购
二、上市公司收购的一般规则
（一）收购方式
上市公司收购可以采取要约收购或者协议收购的方式。
要约收购是指收购方通过向被收购公司的管理层和股东发出购买其所持该公司股份的书面意思表示，并按照其依法公告的收购人约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。要约收购不需要事先征得目标公司管理层的同意。
协议收购是指收购人通过与目标公司的管理层或者目标公司的股东反复磋商，达成协议，并按照协议所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。协议收购必须事先与目标公司的管理层或者目标公司的股东达成书面转让股权的协议。
（二）持股披露规则
第一、通过证券交易所的证券交易，投资者持有一个上市公司已发行的股份的5％时，应当在该事实发生之日起3日内，向国务院证券监督管理机构、证券交易所作出书面报告，通知该上市公司，并予以公告；在上述规定的期限内，不得再行买卖该上市公司的股票。关于书面报告和公告的具体内容有：①持股人的名称、住所；②所持有的股票的名称、数量；③持股达到法定比例或者持股增减变化达到法定比例的日期。
第二、投资者持有一个上市公司已发行的股份的5％后，通过证券交易所的证券交易，其所持该上市公司已发行的股份比例每增加或者减少5％，应当按照前述规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内， 不得再行买卖该上市公司的股票。
（三）强制要约规则
当进行收购的投资者，通过证券交易所的证券交易，持有一个上市公司已发行的股份的30％时，继续进行收购的，应当依法向该上市公司所有股东发出收购要约。但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外。
在市场经济条件下，公司为扩大自己的实力，改善自己的经营结构 或吃掉自己的竞争对手，往往需要通过收购和兼并其他公司的方针，来扩大自己的实力。
而在一般情况下，目标公司原来的大股东及经营管理人员是不愿意放弃自己对公司的控制权，不愿意看到公司被人控制、兼并。
因而进攻性公司与目标公司围绕收购与反收购、兼并与反兼并展开激烈的斗争往往难以避免，从而使敌意收购成为股市中一种常见的收购方式。
恶意收购来看，主要有两种方法，第一种是熊式拥抱(Bear Hug)，第二种则是狙击式公开购买。
熊式拥抱---是一种主动的、公开的要约。收购方允诺以高价收购目标公司的股票，董事会出于义务必须要把该要约向全体股东公布，而部分股东往往为其利益所吸引而向董事会施压要求其接受报价。在协议收购失败后，熊式拥抱的方法往往会被采用。而事实上，对于一家其管理部门并不愿意公司被收购的目标公司来说，熊式拥抱不失为最有效的一种收购方法。
狙击式公开购买----一般指在目标公司经营不善而出现问题或在股市下跌的情况下，收购方与目标公司既不做事先的沟通，也没有警示，而直接在市场上展开收购行为。狙击式公开购买包括标购、股票收购及投票委托书收购等形式。
第二节 公司运作IPO和MBO
首次公开募股（Initial Public Offerings，简称IPO），是指企业透过证券交易所首次公开向投资者增发股票,以期募集用于企业发展资金的过程。
好处：
募集资金
流通性好
树立名声
回报个人和风投的投入
坏处：
费用，（可能高达20%）
公司必须符合SEC规定
管理层压力
华尔街的短视
失去对公司的控制
MBO是“Management Buy-outs”的缩写，中文意思就是“管理层收购”。
它是二十世纪七十年代西方成熟市场在传统并购理论基础上发展起来的一种新型并购方式。主要指目标公司的管理层或经理层利用借贷所融资金购买本公司的股份，从而改变公司股东结构、资产结构和控制权结构，进而达到重组公司的目的。 通过MBO使企业的经营者变成了企业的所有者。
MBO的几种方式:
1、收购上市公司
●基层经理人员的创业尝试
●对实际或预期敌意收购的防御。
●作为大额股票转让的途径。
●公司希望摆脱公司上市制度的约束。
2、收购集团的子公司或分支机构
●卖主出于非财务目标的考虑。比如，若卖给第三者会损害卖主的形象，或希望尽快平稳地脱手，卖主往往更原意选择MBO。
●管理者已拥有目标公司很大比例的股份，或掌握了不为卖方和外部竞争者所知晓的重要内幕消息。
●与集团分离后，新独立的企业与原母公司还保持一定的贸易联系，管理者寻求与母公司合作的愿望一般强于外部购买者。
3、公营部门私有化的MBO
●将国有企业整体出售。
●将国有企业分解为多个部分，再分别卖出，原企业成为多个独立的私营企业。
●多种经营且业务庞杂的公众集团出售其边缘业务，继续保留其核心业务。
●地方政府或准政府部门出售一些地方性服务机构。
第三节 公司高管利用股票了解估值的技术方法，做出重要的决策
一、合并与收购
二、资产剥离
三、项目分析和下跌风险
四、高管薪酬
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税务问题始终是影响企业并购的重要因素，企业并购方案的设计常需要进行税务筹划，以降低并购成本，或达成并购目的（避税）。
问题主要产生于：
—— 被并购企业资产评估溢价和股权转让溢价收益；
—— 并购公司与目标公司之间的税务分配关系；
—— 企业间所处国籍/区域不同引起的税务差异；
——新老企业税务关系的承接。
特别是跨国并购
目的：防税；避税；缴税
并购中的税务问题
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1. 并购税法
主要税务法规和部门规章
1．修订的《中华人民共和国税收征收管理法》及其《实施细则》有关实体和程序规定；
2．《中华人民共和国发票管理办法》及其《实施细则》、《增值税专用发票使用规定》相关规定；
3．《税务登记管理办法》相关规定；
4．分税种暂行条例及实施细则相关实体规定。
5. 《关于外国投资者并购境内企业的规定》（商务部等六部委[2006]第10号令）
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征管层面 （普适） (1)《国家税务总局关于股权转让不征收营业税的通知》(国税函[2000]961号)；
(2)《国家税务总局关于转让企业产权不征营业税问题的通知》(国税函[2002]165号)；
(3)《财政部、国家税务总局关于股权转让有关营业税问题的通知》(财税[2002]191号)；
(4)《国家税务总局关于企业改革中有关契税政策的问题》(财税[2001]16l号)；
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2. 流转税
针对收购涉及的资产权利变更
增值税：存货进项余额并入收购方，予以抵扣；存货评估减值作进项 税额转出；
资产收购中出售固定资产按4％税率减半征收，不抵扣进项税。
营业税：
不动产、无形资产等资产使用权有偿转让的，缴纳营业税。
鼓励并购的优惠政策：
整体转让，不征增值税、营业税
股权转让，不征营业税
以资产投资入股，不征营业税。
（财税[2002]191号、国税函[2002]165号、国税函[2002]420号）
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3. 所得税
—— 被并企业以公允价值转让，计算资产转让所得，缴纳所得税；
被并企业以前年度亏损，不得结转到并购企业弥补；并购企业可以评估值确认并入资产成本。
—— 与并购支付方式有关：如果对价以并购企业股权加非股权（现金、有价证券、其他资产）支付，非股权支付份额不高于股权支付的帐面价值20％，则
（1）被并企业不确认资产转让所得，不缴纳所得税；既往亏损未过期的，并购企业可继续用对应于该并入资产的所得进行弥补；
（2）并购企业接受被并企业全部资产的计税成本，以原帐面净值确定。
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4. 有关重要的税收征管规定
为防止逃税，《税收征管法》规定：
—— 合并、分立时，被并企业应主动报告，依法缴税。未缴清税款的，由合并、分立后的企业承担连带责任；
—— 欠缴税款较大的纳税人在处分其不动产或大额资产时应报告；
—— 欠税纳税人由怠于行使、放弃到期债权，或无偿、明显低价转让财产的（有转移财产之嫌），税务机关可行使代位权、撤销权。
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5. 产业并购的税务效果
横向并购
税种、纳税环节没有变化，小规模纳税人可变为一般纳税人
纵向并购
变外部市场交易为内部结算，减少流转税纳税环节
混合并购
会引起税种、纳税环节的变化
案例一：创始人必读：当当背后美股上市13条潜规则
2010 年，42家中国企业赴美上市
优酷网成了百度之后中国最牛的互联网平台级公司，当当网一改10年煎熬困境成为当年新上市公司亚军。
光鲜背后，另有隐情！
身家暴增至亿美元的当当网联合总裁李国庆在微博上用摇滚歌词和投行对骂，只为投行压低发行价；博纳影业创始人于冬则在为上市首日股价大幅下跌懊恼，这背后存在投行分股不当等诸多原因。
两位创始人不爽，都因为这赴美上市有潜规则，而这潜规则的本质就是投资人创始人矛盾的终极爆发，就是“中国式折价”。
但你还是得去华尔街，真正的中国创业板在纳斯达克在纽交所，这目前还没法改变。
我们所能做的是，在你去挤华尔街这班地铁前，告诉你真实的13条美股上市潜规则。
不要轻易接受对赌、期权、认股权证和可转债等额外条件，那会对后续再融资产生重大影响，坏的对赌可能让创始人倾家荡产。(参见飞鹤乳业因业绩不达标向红杉资本增发万股，红杉持股比例上升至13%)
上市前你得格外留心你与联合创始人及配偶的法律关系。(参见土豆网创始人王微IPO前夕的离婚劫。与前妻杨蕾的离婚财产分割纠纷对土豆网上市造成了灾难性的意外障碍)
选择投行伙伴时，一定要自己拿主意，而不要被领导或其他人请托左右你的选择。(参见当当网及博纳IPO教训。投行是最关键的上市伙伴，如果你对他们的能力和道德缺乏足够信任，将遗患无穷)
别被投行竞标时的高估价迷惑，逗你的，IPO之前一定会压价。
你可能觉得找你谈项目的投行人很牛，但真正为你服务的可能是另外一拨人。选投行时，最好同时指定具体的项目负责人。
不要以为投行在IPO过程中完全站在你的立场上。他们和你是“一夜情”，和买你股票的投资者客户却更像长期的夫妻。
把握IPO时间窗口很重要，市场繁荣，股票才有可能卖出好价钱。(参见中国绿色农业在2008年12月底加紧完成融资，在目标2600万美元的情况下融资2051万美元，如果当时不能完成，融资时间最起码拖延一年多)
搞定在公司所处行业特别权威的投资人，只要他们接受你的故事，其他人也会跟随接受。
直接向投资人讲述你的生意的本质，而不要简单对标美国同类公司；如果非要对标，请选择好对标公司。(参见博纳影业路演时把自己对标成上世纪三十年代的好莱坞八大电影公司，但八大之一的米高梅刚刚破产重组)
上市前夜你一定要亲自给认购者派分股票，不要完全假手投行和CFO。其他人可能都有私心，只有你自己最关心公司未来的股价，所以要尽量多给长期投资者而不是关系户派股票。(参见《创业家》优酷与博纳影业的故事)
上市后头两个季度的业绩非常关键，不要在招股书里把业绩预期写得太好。一旦被怀疑业绩造假，噩梦就开始了。(参见麦考林诉讼案)
上市不是终点，上市后的第一年是创始人高危期。这一年，你不能和你的投行进行口水战，不能出丑闻，不能被做空者盯上。(参见中国绿色农业被做空，公司正全力应对)
用每个季度的业绩数字证明你自己，永远不要失信。
案例二：谷歌在美国上市
陈志武，华人著名经济学家、耶鲁大学终身教授。生于1953年7月，福州人。曾获得过墨顿·米勒奖学金。他的专业领域为股票、债券、期货和期权市场以及宏观经济
继互联网股破灭之后，谷歌是美国上市的最大的互联网公司，全世界都注视着这一重大事件。2004年4月，谷歌雇用摩根士丹利和我所在的瑞士信贷作为主要承销商。到5月中旬，谷歌又向SEC（美国证券交易委员会）发出文件修正案，新增加29家金融机构作为它的分销商，准备集资27亿美元。而瑞士信贷预计谷歌上市的交易量将达到平常的三倍。为确保交易系统的正常运行，公司特别成立了一个专门团队，陈志武负责前台交易系统。
但到了8月中旬，谷歌公司一改传统的上市操作规则，决定以荷兰式拍卖的方法出售股票，希望将下赌的舞台留给小投资者，允许感兴趣的投资者们竞相投标，按他们愿意出的价格购买股票，谁的投标高，谁就是赢家。
这下热闹了，谷歌破常规的股票销售方式，使装满了鲜美肉汁的火车出了轨———售出低价股票得来的利润，被投资者和公司的高级执行长官们活生生地吞没了，只给华尔街留下残羹剩饭。
假如谷歌这一方法得以成功，将严重损伤华尔街投行的势力和影响力，华尔街的担心超过了愤怒。他们的出击活动包括警告公众谷歌的股票价格被高估，投资谷歌不但不增值，反而会缩水。
中国人常说“近水楼台先得月”，这在美国也适用。瑞士信贷作为谷歌指定的承销商，参与上市的每个员工都可以通过“Greenshoe Option”（绿鞋期权，新上市公司给承销商的一种权利。即在上市后，承销商可以以指定价格买入该股票，然后按市场价格出售。比如谷歌给瑞士信贷绿鞋子期权的指定价格是100美元，当的谷歌市价到150美元时，瑞士信贷若执行这个期权，每股则可获利50美元。绿鞋子期权法律上的名称是“Over-Allotment Option”）购买100股比市场优惠40美元的股票。可众多参与上市的员工因华尔街的警告而失去了一次极好的投资机会。
比如陈志武当时就很看好谷歌的股票，可问遍公司所有相识的同事，他们异口同声都说不能买。原因有二：第一，那时离互联网股泡沫破灭仅三年，大家在这上面亏损的钱还没捞回来，都赔怕了，可谓“一年被蛇咬，十年怕井绳”；第二，华尔街希望谷歌股票上市失败，各种原因不言自明———谷歌的做法威胁了华尔街的利益。
上市公司可以在拍卖的形式中得知市场的需求量，自己做主定价位，将留下最少的钱放在桌面上，不再保证第二次上市股票升值的空间带给承销商喜欢的大客户。拍卖的方法可能要经过很长的过程才能消除大客户，因为交易的支配权已转到网上那些散户的手中。假如谷歌发现有迹象表明市场还有需求量，公司有预留权增加更多的股票流向市场。华尔街根本不愿去想这种可能性。这就是为什么我们不能信任华尔街有关谷歌的话，太多的利益冲突失去了他们说话的可信度。
案例三：曲线MBO：掩饰不了的暗箱操作和内幕交易
管2005年4月国资委、财政部联合颁布的《企业国有产权向管理层转让暂行规定》曾有国有大型企业暂不实行MBO之说，并且，同年12月的证监会《上市公司股权激励管理办法》试行稿规定，上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。但迄今为止的情况表明，不仅有关MBO的口水之争从未平息过，事实上，当时禁令里的“暂”字，无形之中也等于预留了一个口子，遂有曲线MBO的大行其道。
从问世的第一天起，MBO就回避不了与生俱来的难题：“内部人控制”。西方的MBO在以反对或防御“敌意收购”、保护中小股东利益的名义给了个多少还说得通的理由的同时，并没否认或忽略防范“内部人控制”。在美国，“白衣骑士”作为收购主体平等的一方，同时又是具有内部信息优势的不平等的一方，不仅受到“要约收购”规则的严格规制，还受到“内部人交易法”的约束。而中国的MBO由于一开始贴上的是股权激励的标签，为了解决国有企业所有权和经营权的分离，所以关注的是尽快尽早地将“所有者缺位”的国有企业产权明晰到企业管理层的头上，于是“内部人控制”、“内幕交易”被有意无意忽略不提了。而在国有资产出资人监管角色尚未到位的情况下，大规模实行管理层持股的MBO，至少会给企业带来定价环节中的行政干预、因信息不对称而暗箱操作、收购者融资渠道不明、运作不规范、收购主体合法性不能保证五大风险。而所有这些风险，说到底，无一不是内幕交易的风险。
曲线MBO的收购主体，其实跟早先那些“一阵风”的MBO一样，多是原来行政任命的管理层，而不是通过市场方式按照经营能力和业绩来选择的，或在与众多收购者竞争之后脱颖而出的佼佼者。中国MBO所特有的以保证原来企业高管优先权为前提的政策性特征，事实上始终是内幕交易推动下的MBO，包括曲线MBO最重要特征之一。尽管这些没有能像当初的MBO幸运者那样一口气就名正言顺地完成取原来“一股独大”的国有股东而代之的MBO，从当时的政策环境来看，原因可能比较复杂，但经过长达数年对股权关系的翻弄，企业控制权百转千回，最终还是回到了企业内部人的控制之下，所显示的则远不仅仅是企业内部人攫取企业控制权的意志。如果说早期许多地方中小型国企包括部分上市公司的MBO还可以说是“在法律缺位下的合法改制”的话，那么，后来大行其道的曲线MBO，则只能说是法律折旧的代价。
曲线MBO的另一个显著的特点，在于借道和接力以战略投资者面目出现的国际资本，很多在政策框架内看来行不通的事，一借老外的光，或到境外去转了个圈子，就变成路路通了，这不可避免地带有着令人难以言表的诡异。不过，不管是借政策规范的名义还是借外资的名义，内部人控制下的曲线MBO，不仅常常必须预设各种超国民待遇的条件去限制其他人购买，而且在很多关节点上，更需要用尚未披露的内幕信息作为对价或用对赌的方式去换取国际资本的支持。凡此种种，怎么也掩饰不了暗箱操作和内幕交易的本质。
当下中国的资本市场，信息不对称，曲线MBO尤其如此。比如某上市公司，对于MBO所导致的实际控制人变更，不仅可以在IPO招股说明书中隐瞒，而且一瞒就是6年之久。长达8年的曲线MBO路径也一直拖到几年后的2009年年末才姗姗来迟地告之于众。这一切，显然不是轻描淡写的信息披露“瑕疵”所能说明得了的。而管理层的调查、交易所的谴责，居然都触痛不了试图掩盖内幕交易倾向的不对称信息披露的神经。这也告诉国人，过于拘泥于形式公平或合规的审视，有时候未必有助于对MBO的内幕交易本质及其危害性的了解和认识。
内幕交易最大的要害是内部人控制下的利益交换和利益输送。以近期轰动一时的某曲线MBO案例为例，虽然该企业管理层一再表白低于当时市场价甚至净资产值的管理层收购价和外资收购价，在定价程序上合法合规，但该企业在启动MBO后的长达数年里不顾企业持续发展的留成需要连续不断高比例分红，不正是利益交换和利益输送之链的大暴露么？
根据国资委最新的提法，国资委将以部分央企位于中关村国家自主创新示范区内高新技术和院所转制企业为试点开展分红权激励。将股权激励机制还原到岗位分红权或项目收益分红方式的本义。这是不是能在一定程度上或有利于将人们关注的视线从对股权期权的过度追求转移到与业绩更紧密挂钩的利润分配范畴的分红权来，还有待在实践中作进一步探究。对曲线MBO，除了终结于对内幕交易推手的严厉打击之外，别无其他选择。
第六章 期货交易基础知识与交易流程
第一节 期货交易与现货交易、远期交易与证券交易的关系
期货交易与现货（actuals）交易
期货交易与现货交易的联系
现货交易：是指买卖双方根据商定的支付方式 与交货方式，采取即时或在较短时间内进行实物商品交收的一种交易方式。
现货交易覆盖面广，不受交易对象、交易时间、交易空间等方面制约，随机性大。由于没有特殊限制，交易灵活方便。
期货交易：是指在期货交易所内集中买卖期货合约的交易活动。其交易对象是标准化的期货合约。
期货合约是指由期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量和质量商品的标准化合约。
期货市场是专门买卖标准化期货合约的市场。期货市场是以现货交易为基础，在现货交易发展到一定程度和社会经济发展到一定阶段才形成与发展起来的。
期货交易与现货交易互相补充，共同发展
期货交易与现货交易的区别
期货交易中，交易双方必须缴纳一定数额的保证金，并且在交易过程中始终要维持一定的保证金水平。
期货交易必须在高度组织化的期货交易所内以公开竞价的方式进行。
期货交易中，套期保值者的目的是通过期货交易转移现货市场的价格风险，投机者的目的是为了从期货市场的价格波动中获得风险利润。
期货交易的对象是标准化合约。
期货交易中，发生了商流与物流的分离。
现货交易主要采用到期一次性结清，或货到付款和分期付款等方式；
结算方式
不同
现货交易可以在任何场所与对手交易；
交易的场所
与方式不同
现货交易的目的是获得或让渡商品的所有权；
交易目的
不同
现货交易的对象主要是实物商品；
交易对象
不同
现货交易中，商流与物流在时空上基本是统一的；
交割时间
不同
期货交易与远期交易
期货交易与远期交易的联系
远期交易：
是指买卖双方签订远期合同，规定在未来某一时间进行实物商品交收的一种交易方式。
远期交易的基本功能是组织远期商品流通，进行的是未来生产出的、尚未出现在市场上的商品的流通。而现货交易组织的是现有商品的流通，因而远期交易在本质上属于现货交易，是现货交易在时间上的延伸。
期货交易与远期交易的相似之处：
两者均为买卖双方约定于未来某一特定时间以约定价格买入或卖出一定数量的商品。
远期交易是期货交易的雏形，
期货交易是在远期交易的基础上发展起来的。
期货交易与远期交易的区别
期货交易有特定的保证金制度，通常是合约价值的5%～10%。
期货交易以保证金制度为基础，每日进行结算，信用风险较小。
期货交易有实物交割与对冲平仓两种履约方式。
期货交易的主要功能是规避风险和发现价格。
期货交易的对象是标准化期货合约，不涉及具体的实物商品。
远期交易是否收取或收取多少保证金由交易双方商定；
保证金制度
不同
远期交易具有较高的信用风险；
信用风险
不同
远期交易主要采用实物交收的履约方式；
履约方式
不同
远期交易在一定程度上也能起到调节供求关系、减少价格波动的作用，但其价格的权威性、分散风险的作用较小；
功能作用
不同
远期交易的对象是非标准化合同，所涉及的商品没有任何限制；
交易对象
不同
期货市场与股票市场的区别
第二节 期货价格理论及经济功能
期货价格理论
即持有成本理论，或称仓储价格理论，是由美国著名的期货研究专家沃金在其经典著作《仓储价格理论》一文中提出的。
持有成本理论认为，期货交易平抑价格波动的功能是建立在正仓储报酬和负仓储报酬的基础上。
正仓储报酬是期货价格高于现货价格，又称正向市场（Contago Market）。
负仓储报酬是现货价格不正常地上升，从而超过了期货价格，负仓储报酬市场又称反向市场（Inverted Market）。
持有成本价格理论是为了稳定农产品价格，在比较合理的现货价格基础上提出的，能够说明期货调节现货供求的原因所在。
假设收获期的商品现货价格为P，储存期为t，储存成本为C，期货价格为F，则有：
F=P+Ct
即商品期货价格等于即期现货价格加上合约到期的储存费用（即持有成本）。
持有成本包括储藏费用、利息、保险费、损耗费。
期货市场功能
期货交易可规避现货价格风险
期货交易具有价格发现功能
期货交易可缓解价格的波动
第三节 期货市场的组织结构
期货交易所
结算机构
期货经纪公司
期货市场
的
组织结构
第四节 期货合约
期货合约的基本概念
期货合约（futures contract）是指由期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量和质量商品的标准化合约。它是期货交易的对象。
期货合约是在现货合同和现货远期合约的基础上发展起来的；它们最本质的区别在于期货合约条款的标准化。
期货合约的基本条款（specification）
合约名称（product）
交易单位（trading unit）
报价单位（price quotation unit）
最小变动价位（tick size）
每日价格波动幅度限制（daily price limits）
交割月份（delivery months）
交易时间（trading hours）最后交易日（last trading day）
交割日期（days of delivery）
交割等级（deliveryable grades）
交割地点（delivery points）
保证金（margin）
交易手续费（trading fee）
交割方式（delivery methods）
交易代码(trading symbol)
第五节 我国主要期货交易品种与期货合约
铜及铜的期货合约
伦敦金属交易所铜的期货合约
上海期货交易所铜的期货合约
上海期货交易所黄金期货标准合约
第六节 期货市场基本制度
保证金制度
保证金制度，就是指在期货交易中，任何交易者必须按照其所买卖期货合约价值的一定比例缴纳资金，作为其履行期货合约的财力保证，然后才能参与期货合约的买卖，所交的资金就是保证金，这个比例通常是5%～10%，（如我国铜、铝、小麦保证金为5%），合约规定的保证金是最低的保证金。
保证金的分级：
会员保证金：期货交易所向会员收取的保证金。
客户保证金：期货经纪公司向客户收取的保证金。
我国保证金制度与国际上通行的保证金制度的区别
国际上各期货交易所保证金为初始保证金（initial margin）和维持保证金（maintenance margin）。
初始保证金是初次合约成交时应交纳的保证金，相当我国的交易保证金或保证金；
维持保证金是在期货价格朝购买合约不利方向变化时，初始保证金一部分用于弥补亏损，剩下的保证金所达到的某一最低水平的保证金，即维持保证金。
交易所通知经纪公司或经纪公司通知客户追加保证金，追加后的保证金水平应达到初始保证金标准。
我国的保证金是按合约面值的比例来收取，而国际上通常是每张合约收取一定的金额。
例如：芝加哥期货交易所小麦的初始保证金为每张合约540美元，维持保证金为每张合约400美元，如果客户买进1张小麦期货合约，应交纳初始保证金540美元，当价格下跌时，客户发生亏损，假如亏损了140美元，此时，客户的保证金只剩下400美元，经纪公司就会通知客户追加保证金。400美元是经纪公司能接受的最低保证金水平，即维持保证金。
国际上对净头寸（net positions）收取保证金，而我国对双边头寸同时收取保证金。
例如：某人买进9月份铜的期货合约100张，同时在另一价位卖出9月份铜期货合约50张，国际上按50（100－50）张收取保证金，而我国按150（100+50）张收取保证金。
对于投机头寸和套期保值头寸，美国的保证金收取比例不同，如芝加哥期货交易所的小麦，套期保值头寸每张初始保证金和维持保证金均是400美元。英国没有投机者与套期保值者之分，自然在保证金收取上一视同仁。
对于套利者，国际上收取的保证金一般是投机头寸保证金的1/2～1/4 倍，我国目前交易所对套利保证金的收取与投机保证金相同，期货经纪公司对套利保证金的收取比投机保证金稍低，各期货经纪公司对套利保证金的收取没有统一标准。
平仓（liquidatation）制度
平仓指在交割期之前，卖出（或买进）与先前已买进（卖出）相同交割月份、相同数量、同种商品的期货合约的交易行为。
持仓限额制度
持仓限额制度，是指期货交易所为了防范操纵市场价格的行为和防止期货市场风险过度集中于少数投资者，对会员及客户的持仓数量进行限制的制度。超过限额，交易所可按规定强行平仓或提高保证金比例。
持仓限额制度的规定：
交易所根据不同的期货合约、不同的交易阶段制定持仓限额，从而减少市场风险产生的可能性。
交易所可以按照“一般月份”、“交割月前一个月份”、“交割月份”三个阶段依次对持仓数额进行限制。
大户报告制度
大户报告制度，是指当会员或客户某品种持仓合约的投机和套利头寸达到交易所对其规定的头寸持仓限量80%以上（含本数）时，会员或客户应向交易所报告其资金情况、头寸情况等，客户须通过经纪会员报告。是与持仓限额制度紧密相关的又一个防范大户操纵市场价格、控制市场风险的制度。
通过实施大户报告制度，可以使交易所对持仓量较大的会员或客户进行重点监控，了解其持仓动向、意图，对于有效防范市场风险有积极作用。
强行平仓制度
强行平仓制度，是指当会员或客户的保证金不足并未在规定时间内补足，或者当会员或客户的持仓量超出规定的限额时，或者当会员或客户违规时，交易所为了防止风险进一步扩大，实行强行平仓的制度。是交易所对违规者的有关持仓实行平仓的一种强制措施。
信息披露制度
信息披露制度是指期货交易所按有关规定定期公布期货交易有关信息的制度。它包括即时、每日、每周、每月的交易信息。
即时交易信息
是指交易者在交易屏幕上看到的即时行情信息。
包括：(1)商品的名称。（2）最新价。（3）即时成交量（现手）。（4）最高买价（买价）。（5）最低卖价（卖价）。（6）买量。（7）卖量。（8）成交量。（9）涨跌。（10）持仓量（仓/额）。（11）仓差。（12）结算价。（13）开盘价。（14）最高价。（15）最低价。
例：
某客户在2006年5月2日买入上海期货交易所7月份铜10手，成交价格45,000元/吨，当天平仓5手，平仓价格为45,200元/吨，当天的结算价为44,900元/吨，计算当日实际盈亏和当日浮动盈亏。
实际盈亏：5×5（45,200－45,000）=5,000元，盈利5,000元
浮动盈亏：5×5（44,900－45,000）=－2,500元，亏损2,500元
如果同时买卖几种商品期货，分别将实际盈亏和浮动盈亏总和。
第七节 期货交易流程
选择经纪公司
注意事项：
应选择一个能提供准确的市场信息和正确的投资方案的经纪公司。
应选择一个能保证资金安全的期货经纪公司。
应选择一个运作规范的经纪公司。
1.开户 2.下单 3.竞价 4.结算
第七章
第一节 套期保值交易
套期保值的概述
套期保值的概念
套期保值就是通过买卖期货合约来避免现货市场上相应实物商品交易的价格风险。
具体操作方法是：在期货市场上买进（卖出）与现货市场品种相同、数量相同的期货合约，以期在未来某一时间在现货市场上买进（卖出）商品时，能够通过期货市场上持有的期货合约的平仓盈利来冲抵因现货市场上价格变动所带来的风险。
套期保值需遵循的原则
品种相同原则：即期货合约代表的标的资产与需保值的现货资产的品种、质量相同，例如铜期货合约对现货进行铜保值。
数量相等原则：即期货合约代表的标的资产数量与需保值的现货资产数量相等，如200吨铜在上海期货交易所需用40张铜期货合约来保值（5吨/张）。
方向相反原则：即在同一时刻，现货市场交易方向应与期货市场交易方向相反。
时间相同原则：即期货交易应与现货交易同步，在现货交易开始时买入（卖出）期货合约，而现货交易结束时，将期货合约平仓。
套期保值交易方式
按首先在期货市场买卖方向的不同，套期保值可以分为买入套期保值和卖出套期保值。
买入套期保值又称多头套期保值，卖出套期保值又称空头套期保值。
买入套期保值
买入套期保值的概念
套期保值者由于将来需要买入现货，首先在期货市场买入相应期货合约，在实际需要买入现货时，将期货合约平仓的交易行为称为买入套期保值。
买入套期保值的操作过程
例：
某铜材加工厂，1月签订了6月交货的加工合同，加工期为一个月，需买进原料5,000吨，合同签订时原材料价格为19, 000元/吨，该厂认为该价格较低，欲以此价格为原材料成本，而该厂又不愿1月份买进原材料，而是决定5月份再买进原材料加工。由于担心到那时原料价格上升，于是在期货市场上做了买入套期保值。
假设5月份的现货价格及买入和卖出的期货合约的价格如下表所示，则买入套期保值操作过程如下。
买入套期保值操作过程 （单位：元/吨）
由上表的分析可知，该厂以期货市场盈利300元/吨抵补了现货市场成本300元/吨的上涨，则实际的购原料成本为19,300-300=19,000（元/吨），达到了既定的19,000元/吨原材料价格套期保值目标。如果不进行套期保值，该厂将亏损：5,000×300=1,500,000元。
买入套期保值的利弊
能够促使现货合同的早日签订。
节省了仓储费用、保险费用和损耗费用。
提高了企业资金的使用效率。
买入套期保值交易会失去价格下跌的好处。
在买入套期保值操作中，则失去了由于价格下跌而可能获得低价买进商品的好处。
能够规避原材料价格上涨所带来的风险。
弊
利
买入套期保值适用对象
加工制造企业为了防止日后购进原料时价格上涨。
供货方已经跟需求方签订好现货合同，将来交货，但供货方此时尚未购进货源，担心日后购进货源时价格上涨。
卖出套期保值
概念 套期保值者由于将来需要卖出现货，首先在期货市场卖出相应期货合约，在实际需要卖出现货时，将期货合约平仓的交易行为称为卖出套期保值。
卖出套期保值的操作过程
例：
某农场5月种植大豆时，大豆的现货价格是2,500元/ 吨，该农场认为以该价格出售将有好的利润，由于担心11月收获大豆时价格下跌，该农场对将要收获的大豆进行卖出套期保值交易以保持利润。
假设11月份的大豆的现货价格及大豆卖出和买入的期货合约价格如下表所示，则卖出套期保值操作过程如下。
卖出套期保值操作 （单位：元/吨）
由上表的分析可知，该农场由于准确地预测了价格变化趋势，果断地入市套期保值，成功地以期货市场盈利200元/吨弥补了现货交易的损失，实际销售价格为2,300+200=2,500元/吨，保证了目标利润。
卖出套期保值的利弊
有利于现货合约的顺利签定。
卖出套期保值交易者在锁定销售价格的同时，得付出机会成本。
能够帮助生产商、销售商和农场规避未来现货价格下跌的风险。
弊
利
卖出套期保值适用象
对有库存产品尚未销售或即将生产出来产品的生产厂家和种植农产品的农场，担心日后出售价格下跌，需要进行卖出套期保值交易。
手头有库存现货尚未出售的储运商，已签订以某一具体价格买进某一商品但尚未销售出去的贸易商，担心日后出售价格下跌，需要进行卖出套期保值交易。
担心库存原料下跌的加工制造企业，需要进行卖出套期保值交易。
套期保值实现的条件
期货价格与现货价格走势一致（价格平行性）
价格平行性是指期货价格与现货价格的变动方向相同，变动的幅度也大致相同。
期货价格与现货价格到期聚合（价格收敛性）
价格收敛性是指随着期货合约交割月份的逼近，期货价格收敛于标的资产现货价格。
套期保值的避险效果及影响因素
套期保值的避险效果
以期货市场上的盈利弥补现货市场上的亏损，实现持平套期保值。
期货市场上的盈利弥补现货市场上的亏损有余，实现有盈套期保值。
期货市场的盈利不足以弥补现货市场上的亏损，实现减亏套期保值。
套期保值的避险效果的影响因素
时间差异 对一个品种进行套期保值时，往往有若干不同月份的期货合约可供选择。
期货价格与现货价格的波幅时常不一致，特别是对于那些具有明显生产周期的农产品来说，季节性供求关系的剧烈变动对两个市场的影响程度不一样。
地点差异 同种商品在不同地区其现货交易价格并不相同。
品质规格差异
数量差异
第二节 实物交割
实物交割
实物交割方式
集中交割方式
即所有到期合约在交割月份最后交易日过后一次性集中交割的交割方式。
滚动交割方式
即除了在交割月份的最后交易日过后对所有到期合约全部配对交割外，在交割月第一交易日至最后交易日之间的规定时间也可以进行交割的交割方式。
交割结算价
集中交割方式的结算价
上海期货交易所的铜、铝、天然橡胶、燃料油四个品种的交割结算价为相应期货合约最后交易日结算价；
大连商品交易的交割结算价，则是该合约自交割月份第一个交易日起至最后交易日所有结算价的加权平均价。
滚动交割方式的结算价
交割商品最后交割的实际价格是以交割结算价为基准，再加上不同等级商品质量升贴水以及异地交割仓库与基准交割仓库的升贴水。
实物交割的程序
集中交割方式的交割程序
上海期货交易所集中交割日期为16～20日
大连商品交易所集中交割日期为11～17日
郑州商品交易所集中交割日期为19～28日
以上海期货交易所集中交割程序为例介绍集中交割程序：
买方申报意向。
卖方交付标准仓单和增值税专用发票。
交易所分配标准仓单。
买方交款、取单。
卖方收款。
滚动交割方式的交割程序
滚动交割方式实行“三日交割法”。
以郑州商品交易所为例予以介绍。
交割配对
交割通知
实施交割
期货转现货
期货转现货（以下简称“期转现”，exchange of futures for physicals，EFP）是实物交割式套期保值的一种延伸。
期转现交易是指持有同一交割月份合约的买卖双方之间达成现货买卖协议后，变期货交易为现货交易的交易。
期货市场的实物交割，买卖双方买卖的是期货合约规定的标准交割商品或其替代品。而期转现是现货贸易商品利用期货市场进行非标准仓单的期转现，一方面实现套期保值的目的，另一方面避免了违约的可能。
期转现的具体操作
交易双方达成协议后共同向交易所提出申请，获得交易所批准后，分别将各自持仓按双方达成的平仓价格由交易所代为平仓。
同时，买卖双方按达成的现货买卖协议进行与期货合约商品种类相同、数量相当的现货交换。
现货买卖协议中一般都以某日的期货价格为基础，商定一个差额，以此来确定现货买卖价格。
期转现交易的优越性
买卖双方加利用期转现可以节约期货交割成本，灵活商定交货品级、地点和方式。
买方企业可以根据需要分批分期地购回原料，减轻资金压力，减少库存量；卖方企业可以提前回收资金。
期转现使买卖双方在确定期货平仓价格的同时，确定了相应的现货买卖价格，达到更好的套期保值避险效果。
期转现比远期合同交易和期货交易更有利，远期合同交易有违约问题和被迫履约问题，而期货交易存在交割品级、交割时间和地点的选择等灵活性差的问题，而且交割成本较高。期转现能有效地解决上述问题。
期转现应注意的问题
确定平仓价和交货价的差额
确定交收货物与期货交割标准品的差价
第三节 基差
基差的概念及其变化
基差的概念
基差（basis）是指在某一时间、同一地点、同一品种的现货价格与期货价格之差。
基差＝现货价格－期货价格
基差的变化
如下图所示，基差的变化有基差变强和基差变弱两种变化趋势。
若基差沿双箭头方向变动，则称为基差变强；若基差沿单箭头方向变动，则称为基差变弱。
基差变强
基差负值缩小
基差由负变正
基差正值增大
基差变弱
基差正值缩小
基差由正变负
基差负值增大
基差变化对套期保值结果的影响
基差变动的情况下买入套期保值者套期保值的效果（单位：元/吨）
一般套期保值状况
基差风险与基差交易
基差风险
基差交易
基差交易的概念
基差交易是指以某月份的期货合约价格为计价基础，以期货合约价格加上双方协商的基差来确定双方买卖现货商品的价格的交易方式。
基差交易的种类
买方叫价交易：确定的权利属于买方
卖方叫价交易：确定的权利属于卖方
基差交易的操作过程
买方叫价交易的操作过程 （单位：元/吨）
第四节 套利交易
套利（Spread）交易概述
套利交易的概念
套利交易指的是在买入（卖出）某种期货合约的同时，卖出（买入）相关的数量相同的另一种期货合约，并在某个时间同时将两种期货合约平仓的交易。
套利交易的原理
两种期货合约的价格大体受相同的因素影响，因而在正常情况下价格变动虽存在波幅差异，但应有相同的变化趋势。
两种期货合约间应存在合理的价差（价格差异）范围，但外界非正常因素会使价格变化超过该范围（大于或小于合理的临界值）。在非正常因素影响消除后，期货价格最终会回复到原来的合理价差范围。
两种期货合约间的价差变动有规律可循，且其运行方式具有可预测性。套利交易的实质是对两种期货合约价差的投资行为，由于期货合约间价差变动是可预测的，所以获得利润的可能性较大。
套利交易的特点
套利交易风险较小
成本较低
套利交易的作用
套利交易不仅有助于期货市场有效发挥其价格发现功能，
也有助于使被扭曲的价格关系回复到正常水平。
套利交易可抑制过度投机。
套利交易可增强市场流动性。
套利交易的类型及操作
期现套利
是指现货商人在期货和现货市场间的套利行为。
跨市套利
是在两个不同的期货交易所同时买进和卖出同一品种同一交割月份的期货合约，在未来两期货合约价差变动有利时再平仓获利的交易行为。
跨市套利操作过程 （单位： 美元/蒲式耳）
跨商品套利
是指利用两种不同的、但相互存在关联的商品之间的期货合约价格差异进行套利。
跨商品套利操作过程 （单位：美元/蒲式耳）
跨期套利
是指在同一交易所同时买进和卖出同一品种的不同交割月份的期货合约，在有利时机同时将这两个交割月份不同的期货合约平仓的套利行为。
买近卖远、卖近买远套利：
买近卖远套利：
是指买进近期月份期货合约，同时卖出远期月份期货合约，在一定时期后再平仓近、远期期货合约的跨期套利形式。
卖近买远套利：
是指卖出近期月份期货合约，同时买入远期月份期货合约，在一定时期后再平仓近、远期期货合约的跨期套利形式。
蝶式套利：
蝶式套利的概念
是由两个共享居中交割月份的买近卖远套利和卖近买远套利组成。
蝶式套利的原理
套利者认为中间交割月份的期货合约价格与两旁交割月份期货合约价格之间的相关关系将会出现差异。
蝶式套利的特点
第一，蝶式套利实质上是同种商品跨交割月份的套利活动。
第二，蝶式套利由两个方向相反的跨期套利构成。
第三，连接两个跨期套利的纽带是居中月份的期货合约。在期货合约数量上，居中月份期货合约等于两旁月份期货合约之和。
第四，蝶式套利必须同时下达三个开仓指令和三个平仓指令。
第八章 商品期货与金融期货
第一节 商品期货价格的预测
一、商品期货的供给与需求
（一）商品期货的供给
1、前期库存量-----又称期初库存量，是指上期（年、季、月）积存下来可供社会消费的商品。
2、期内生产量 ----- 是指某种期货商品在期货交易期间内的产量。期内生产量是一个变量，期货买卖的是未来商品，在此期间，商品生产者可能受各种因素的影响减少或增加产量。
3、期内进口量----- 是指某种商品在期货交易期间内进口的数量。一般而言，往往由于种种不可预测的政策因素，使商品的实际进口量与原计划进口量产生很大的偏差，从而影响商品期货价格。
（二）商品期货的需求
1、期内消费量
是指某种商品在期货交易期间消费的数量。期内消费量也是一个变量。
影响期内消费量的因素有
整体行业发展状况
消费者购买力的变化
商品新用途的发现
替代品的增减
替代品价格水平等
2、期内出口量
在产量一定的情况下，某种商品出口量的变化会引起商品期货价格的波动。在预测出口量对商品期货价格影响时，不仅要分析国内年度出口计划的变化趋势，更重要的是密切注意分析已签订合同的实际出口量与计划出口量之间差额及出口商品合同的订约期和交货期。除此以外，尽可能掌握国家出口政策、国际市场商品供求趋势、进口国外贸政策等。
二、经济因素
1、货币供应量
2、利率
3、贴现率
4、汇率
三、政治因素
四、自然因素
五、大户操纵因素
第二节 外汇期货
外汇和汇率
外汇
外汇是外国货币或以外国货币表示的能用来清算国际收支差额的资产。
一种外币成为外汇的前提条件
自由兑换性：
普遍接受性：
外汇汇率：是指一国货币表示的另一国货币的价格，即两种不同货币的比价。
外汇的标价方法：
在主要货币中，英镑、欧元采用间接标价法。
世界上大多数国家采用直接标价法，我国也是。
是指固定本国货币的单位数量，一单位本国货币能兑换外国货币的多少来表示外币的价格。
间接
标价法
是指固定外国货币的单位数量，以本国货币来表示外国货币的价格。
直接
标价法
汇率的
影响因素
其他因素
国际收支状况
相对利率
相对通货膨胀率
宏观经济政策
外汇储备
经济实力
汇率的影响因素
套期保值交易
外汇期货的套期保值交易，是指利用外汇期货交易确保外币资产免受汇率变动所带来的损失或确保负债不因汇率的变动而增加。
买入套期保值
例：美国进口商5月5日从德国购买一批货物，价格125,000欧元，1个月后支付货款。为了防止汇率变动风险（因欧元升值而付出更多美元）。该进口商5月5日在期货市场买入1张6月期的欧元期货合约，面值是125,000欧元，价格是美元/欧元。其他价格及整个操作过程如下表所示。
因利用期货市场套期保值，使进口商蒙受的损失减至125美元。如果欧元贬值，期货市场的亏损就由现货市场的盈利来弥补。最后的结果可能是少量的亏损，或少量盈利，也有可能持平。
买入套期保值操作过程
卖出套期保值
例：美国一出口商7月8日向加拿大出口一批货物，加元为计价货币，价值100,000加元，议定2个月后收回货款。为防止2个月后加元贬值带来损失，该出口商在期货市场卖出1张9月期加元期货合约。加元面值100,000加元，价格美元/加元，其他的价格及整个操作过程如下表所示。
如果该出商未进行套期保值交易，他将因为加元贬值亏损500美元。由于进行了套期保值交易在期货市场却盈利550美元，使他净盈利50美元。
卖出套期保值操作过程
交叉套期保值
例：德国一出口商5月5日向英国出口一批货物，计价货币为英镑，价值625,000英镑，1个月收回货款。5月5日现汇市场英镑对美元汇率为美元/英镑，欧元对美元汇率为 美元/欧元，则英镑以欧元套算汇率为欧元/英镑（美元/英镑÷ 美元/欧元）。为防止英镑贬值，该公司决定对英镑进行套期保值。由于不存在英镑对欧元的期货合约，该公司可以通过出售10张英镑期货合约(625,000÷62,500)和购买7张欧元期货合约（625,000英镑×欧元/英镑÷125,000欧元＝），以达到套期保值的目的。现汇汇率、期货交易价格及具体操作过程如下表所示。
该出口商在现货市场上损失122,875欧元，在期货市场上盈利150,000美元。如6月5日欧元对美元的现汇汇率为美元 /欧元，则期货市场上盈利折合125,000欧元。期货市场上的盈利弥补了现货市场上的亏损，并有净盈利2,125
（125,000－122,875）欧元。
交叉套期保值操作过程
投机和套利交易
投机交易 外汇期货投机就是通过买卖外汇期货合约，从外汇期货价格的变动中获取利益。当投机者预测某种外汇期货合约价格将要上涨时，则买入该种期货合约；相反，当投机者预测某种外汇期货合约价格将要下跌时，则卖出该种期货合约。
例如，当欧元期货的价格为1欧元=美元时，某投机者预测欧元将会下跌，于是卖出1张欧元期货合约，如果该投机者预测正确，欧元下跌为1欧元=美元，那么该投机者将获取625美元的利润，即（－）×125,000=625美元。
投机交易
跨期套利：概念、交易形式与交易策略同商品期货的跨期套利。
跨市场套利：与商品期货的跨市场套利原理及交易策略相同。
跨币种套利：
是指交易者通过对同一交易所内交割月份相同而币种不同的期货合约的价格走势的研究，买进（卖出）某一币种的期货合约，同时卖出（买进）另一币种相同交割月份的期货合约的交易行为。在买入或卖出期货合约时，金额应保持相同。
盯住一揽子货币的
管理浮动汇率制度
建立在银行结售汇制度基础上的
以市场调节为主的管理模式
建立在外汇留成与上缴制度基础上的
计划与市场相结合的管理模式
统收统支的高度集中的计划管理模式
2005年
1994年
1979年
我国外汇期货交易
第三节 利率期货
利率期货概述
债券的基本要素
债券的面值
是指债券的票面价值，包括面值币种和面值大小两方面的内容。
面值币种取决于发行的需要和债券的种类
国内债券的面值币种为本国货币
国外债券的面值币种为债券发行地国家以外的货币
债券的票面利率
是指债券票面所载明的利率，是债券利息与债券面值之比。
债券票面利率分为固定利率和浮动利率。
债券的市场价格
是债券票面利率的年利息收入与市场利率之比。
例：
某一债券的票面面值为1000元，票面年利率8%，市场利率9%，则：
债券市场价格＝ ＝元
如果市场年利率变为5%，则：
债券市场价格＝ ＝1600元
由此可见，债券市场价格与市场利率呈反比关系，市场利率提高，债券市价将变小；反之，则变大。
第四节 股指期货
股指期货概述
股指计算方法与世界主要股价指数
股指计算方法
算术平均法
计算方法是股票的平均价格等于组成该指数各个股票价格的平均值。具体计算公式为：
式中：P：股票平均价格；
Pi：组成股票价格指数的某种股票的价格；
n：组成股票价格指数的股票个数。
加权平均法
加权平均法能反映其中各种股票对股票指数的影响程度，常以股票交易量为权重。具体计算公式为：
式中：P：股票加权平均价格；
Pi：组成股票价格指数的某种股票的价格；
Wi：某种股票的交易量。
股指期货合约与股指期货交易行情
股指期货合约
芝加哥商业交易所标准普尔500股指期货合约
香港交易所恒生指数期货合约
股票指数期货交易实际操作
套期保值交易
套期保值类型
买入套期保值
例：
某香港公司在9月1日预计3个月后将会收到一笔3,000,000万港元的还款，并计划收到这笔资金后用它买入汇丰控股股票。目前该股价格为150港元/股。经综合分析后，该公司认为港股大盘正处于上涨趋势，汇丰控股在3个月以后股价可能上涨许多，使届时的入货成本大增。为规避此种风险，该公司在恒生指数期货市场进行多头套期保值。具体操作过程见下表。
可见，期货市场的盈利抵消了大部分的现货市场损失，较好地达到了套期保值的目的。
买入套期保值操作过程
卖出套期保值
例：
某基金经理持有一组由50只美国公司股票组成的股票投资组合，1月1日总市值为1,000,000美元。该基金经理分析美国整体经济形势后，认为股市可能即将面临一个较长的下调期，而根据该基金的总体投资计划，必须在股市中保留上述投资组合作长期策略性投资。为避免股市整体下调产生的股票市值损失，该基金经理在S&P500股票指数期货市场进行了空头套期保值。具体操作过程见下表。
可见，期货市场的盈利基本上抵消了股价下跌带来的损失，达到了套期保值的目的。
卖出套期保值操作过程
最佳套保比率
最佳套保比率是达到完全套期保值效果时持有股票指数合约的价值与所需保值的股票价值之比。
对股票套保的最佳套保比率来说，只要计算出最佳套期保值合约张数即可。
在股票投资中，其风险主要是价格波动风险，通常由系数β来确定。 β系数表明一种股票的价格相对于大市上下波动的幅度，即当大市变动1%时，该股票预期变动百分率。
几种股票组合的β系数为其各种股票的β系数的简单加权平均数，其权数等于投向某种股票的资金与总资金之比。
式中： ：股票组合的β系数；
Xi：某种股票权数；
βi：某种股票的β系数。
最佳套期保值合约张数N可用下式计算：
式中： v： 股票组合的总价值；
m： 股价指数每变动一点的价值；
p ：股价指数的点数；
：股票组合的β系数 。
例：
若股票组合总价值为1,000,000美元，且该股票组合
系数等于，当时S&P500种股票价格指数为1200点，则最佳套期保值合约张数为：
=2张
当股市看涨，投资者希望持有一些β系数大的股票；当股市看跌，则希望持有一些β系数小的股票。投资者可以用买卖股票指数期货代替调整股票构成以增加或减少股票（或股票组合）的β系数。计算方法如下：
当预料股价下跌时，即要求β减小，β>β*时，则需要卖出期货合约，其张数为：
当预料股价上涨时，即要求β增大，β<β*时，则需要买进期货合约，其张数为：
式中：β：原投资组合的β系数；
β*：目标的投资组合β系数。
投机和套利交易
投机交易
投资者如果预测股指将上涨，于是买入某一月份的股指期货合约，一旦股指上涨，就卖出先前买入的股指期货合约，从中获取差价。反之，亦然。
例：
某投资者预测近期美国股票将会上涨，于是买入1张1月期的S＆P500股指期货合约，指数点为1,000，1张合约价值为1000×250=250,000美元。不久行情果然上涨，该投资者在1,100点卖出合约平仓，售价为1,100×250=275,000。通过交易共获利25,000美元。
套利交易
股指期货的套利交易主要有跨期套利、跨市套利和跨品种套利。跨期套利交易出现较多。
例：
5月15日，美国S&P500指数期货6月份合约的指数价格为1092点，9月份合约的指数价格为1094点，某投资者通过市场分析后认为，股市已过峰顶，正处于下跌的初期，且6月份合约下跌更快，于是他决定售出6月份指数期货合约100张，同时，他又购进9月份该指数期货合约100张，这样他就采取了卖近买远套利的策略。与该投资者的预期一致，股市开始下跌，不久，交易所内6月份合约的指数价格下跌到1012点，9月份合约则下跌到1042点。6月张合约指数价格下跌幅度为80点，而9月张合约下跌幅度为52点，近期变化幅度大于远期变化幅度，两个合约的价格变动之差为28点，则该投资者获得的利润为700,000美元(250×28×100)。
利用商品期货来构建期股投资组合
2009年12月8日到12月9日，铜业股票和沪铜期货价格均出现了较大幅度的下跌。以云南铜业（000878）股票和沪铜1003期货为例。
12月8日至12月9日，云南铜业价格下跌2．67%，沪铜1003价格下跌2．2%。
投资者A与投资者B分别进行了如下交易：
方法一：投资者A只进行股票投资交易。
1、投资者A在12月8日通过证券公司买入50手云南铜业股票，成交均价32．65元，其证券账户投入资金32．65×5000＝163250元。
2、12月9日云南铜业股价大跌，A为了防止股票价格的进一步下跌所带来的损失，在31．3元卖出全部股票。
3、当日交易结算，如果不计算交易相关的手续费用，此时，证券账户资金亏损6750元，收益率为－4．1%。
方法二：投资者B同时进行股票和期货投资交易
1、投资者B在12月8日通过证券公司买入50手云南铜业股票，成交均价32．65元，其证券账户投入资金32．65×5000＝163250元；与此同时，B卖出1手沪铜1003合约，成交均价56060元，期货保证金1×5×56060×14％＝39242元。
注：为更好的控制风险，期货公司要求的保证金会高于合约要求，同时，选择做一手铜，合约总价为56060×5＝280300，可以对股票账户进行套期保值。
2、12月9日云南铜业和沪铜1003价格大跌。投资者B在31．3元卖出全部股票，并在54550元买入1手沪铜1003合约平仓。
3、当日交易结算，如果不计算交易相关的手续费用，此时，证券账户资金亏损6750元，期货账户资金盈利7550元，期股组合投资实现资金净盈利800元，收益率为0．4%。
选择上述投资者策略是基于股市单边下跌的情况下，A股市场的交易制度不完善等现实原因，投资者所能选择的投资工具有限，无法很好的规避投资风险。期货市场给投资者提供了对冲风险的场所，在发达的金融市场中，对冲基金早已将这一策略运用于实践。当然，随着国内金融市场的逐步完善，投资者所能选择避险渠道终将日渐丰富。
第九章
期权交易基础知识
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期权市场
金融期权（option）,是指赋予其购买方在规定期限内按买卖双方约定的价格（简称协议价格（striking price）或执行价格(exercise price)）购买或出售一定数量某种金融资产的权利的合约。期权购买方为了获得这个权利，必须支付期权出售方一定的费用，称为期权费。
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期权的意义
我们很难准确预测市场在未来会出现什么样的新信息，因此，无法击败其他投资人，我们并不比他们聪明。套利很难实现。
但是，在未来出现新信息的时候，应该拥有采取行动的权力，这样才对我们有利。
现代股票期权制度最初产生于20世纪50年代的美国，当时主要是为规避管理人员高额的个人所得税，70年代后股票期权的实践是由美国硅谷的高技术知识型创业公司大范围发起的。据有关资料统计，1996年《财富》杂志评选出的全球500家大工业企业，有89%的公司在高级管理人员中采取了经理股票期权制度。到1999年，美国几乎100％的高科技公司、大约90％的上市公司都实施了股票期权计划。我国1997年开始有企业率先尝试这一制度，随着国家相关制度的出台，2006年被认为是我国股权激励元年，截止至2009年10月，A股上市企业中已有150多家公布了股票激励计划，约占上市企业总数的10%。可以预见，股票期权激励制度将在我国企业中不断推行，并逐步呈现快速发展的趋势。
有趣的是，这种激励思想并非是现代管理的特有产物，在历史上早已有之，并获得了极其成功的应用。
我国早在约2300多年前，便有一项影响中华民族进程的股权激励计划产生。
公元前361年，秦国新国君秦孝公即位。当时的秦国，已陷入四面楚歌之绝境，辎重耗尽，兵源匮乏，国力虚弱。这位年轻的新秦主嗟恨：“诸侯卑秦，丑莫大焉！”遂发布了著名的“求贤令”， 向天下才彦发出邀约：“本公即位，常思国耻，悲痛于心，今赢渠梁明告天下，但有能出长策奇计，而使秦国恢复穆公霸业者，居高官，领国政，与本公共治秦国、分享秦国。”这个震憾的分享激励计划一出台，时在魏国难施身手的卫鞅为之所动，西入访秦，四见孝公，终一拍而合，秦孝公给卫鞅戴上了金手铐，并许诺“你我君臣相知，终我一世，绝不负君。”其后便有了改变秦国命运直至影响中华民族历史进程的商鞅变法。自此秦国走向强盛，为最终统一中国奠定了基础。公元前340年，已被周天子赐封为霸主的秦孝公兑现承诺，封卫鞅为列侯，号商君。
大约1800年后，迄今约500年前，同样是一份重大的股权激励计划的达成，改变了世界历史。1492年，统一西班牙后的伊莎贝尔女王在最后时刻改变主意，接见了准备离开的哥伦布。经过三个月的谈判，双方达成协议：西班牙赞助哥伦布的西航寻找大陆的计划，并任命他为发现地的统帅，可以获得发现地所得全部财富和商品的十分之一，且一律免税；对于以后驶往这一属地的船只，哥伦布可以收取其利润的八分之一。由此，这一年成为西班牙历史上最伟大的年份。
哥伦布的探险队经过70天航行之后，终于到达北美洲的巴哈马群岛，为这个新成立的国家带来不尽财源和广阔的拓展空间。伊莎贝尔女王也完全履行了当初的约定。此后一个世纪，西班牙依靠广阔的海外领地和源源不断的黄金输入，确立了世界霸权。
这两个历史案例，与当代股票期权的思想并无二致，都是以未来收益的资产所有权分享，激励高级人才为组织长远目标全情投入。同时也印证，管理的基本规律就是尊重人性规律，尊重人性共通的根本需求，古今中外，概莫能外。
第一节 期权交易的产生与发展
期权的产生与发展
1973年4月26日世界上第一个期权交易所——芝加哥期权交易所（Chicago Board Options Exchange，CBOE）成立，标志着以股票期权交易为代表的真正意义上的期权交易开始进入了完全统一、标准化、管理规范化的全面发展的新阶段。
同年，著名的布莱克－斯科尔斯（Black-Scholes）期权定价模型被交易所采用，由于该模型很好的解决了期权的定价问题，从而使期权交易量迅速放大，故期权交易在美国得到迅猛发展，使得美国成为了世界期权交易中心。美国期权交易的迅速崛起和成功，带动了世界期权交易的形成与发展。
第二节 期权交易的基本概念
期权的定义及特点
期权的定义
期权（options）：
是指在某一限定的时期内按事先约定的价格买进或卖出某一特定金融产品或期货合约（统称标的资产）的权利。
这种权利对买方而言是一种权利，而对卖方而言则是一种义务。
本质上来说，期权就是指一种“权利”的买卖。
期权的分类：
期权的特点
期权是一种权利的买卖；
期权买方要获得这种权利就必须向卖方支付一定数额的费用（权利金）；
期权买方取得的权利是未来的；
期权买方在未来买卖的标的资产是特定的；
期权买方在未来买卖标的资产的价格是事先确定的（即执行价格）；
期权买方根据自己买进的合约可以买进标的资产（看涨期权）或卖出标的资产（看跌期权）。
期权的交易双方
期权的买方
期权买方（Options Buyer）是指买进期权合约的一方，是支付一定数额的权利金而持有期权合约者，故期权买方也称期权持有者。买进期权即为期权的多头。
期权买方只是买进期权合约的一方，而不一定就是买进标的资产的一方。
执行看涨期权，期权买方就会买进相应数量的标的资产；而执行看跌期权，期权买方就是卖出一定数量的标的资产。
期权的卖方
期权卖方（Options Seller）是指卖出期权合约的一方，从期权买方那里收取权利金，在买方执行期权时承担履约的义务。期权卖方也称期权出售者。卖出期权即为期权的空头。
期权卖方只是卖出期权合约的一方，而不一定就是卖出标的资产的一方。
执行看涨期权，期权卖方就必须卖出相应数量的标的资产；而执行看跌期权，期权卖方就必须买进一定数量的标的资产。
权利金
权利金（Premium）即期权的价格，是期权买方为了获取权利而必须向期权卖方支付的费用，是期权卖方承担相应义务的报酬。
在实际交易中，权利金是买卖双方竞价的结果。权利金的大小取决于期权的价值，而期权的价值取决于期权到期月份、所选择的执行价格、标的资产的波动性以及利率等因素，投资者在竞价时会考虑这些因素对期权价值的影响。
权利金的重要意义在于：对于期权的买方来说，可以把可能会遭受的损失控制在权利金金额的限度内；对于卖方来说，卖出一份期权立即可以获得一笔权利金收入，而并不需要马上进行标的物的买卖。
执行价格
执行价格（Exercise Price）又称敲定价格（Strike Price）、履约价格、行权价格，是期权合约中事先确定的买卖标的资产的价格，也即期权买方在执行期权时，进行标的资产买卖所依据的价格。
执行价格在期权合约中都有明确的规定，通常是由交易所按一定标准以渐增的形式给出，故同一标的的期权有若干个不同的执行价格。
每一种期权有几个不同的执行价格，投资者在期权投资时必须对执行价格进行选择。一般的原则是，选择在标的资产价格附近交易活跃的执行价格。当然，可以根据自己不同组合交易策略来选择执行价格。
第三节 期权的分类
看涨期权与看跌期权
按期权所赋予的权利不同，可分为看涨期权、看跌期权。
看涨期权（Call Options）
看涨期权又称买权、延买权、买入选择权、认购期权、多头期权，它是指期权的买方在交付一定的权利金后，拥有在未来规定时间内以期权合约上规定的执行价格向期权的卖方购买一定数量的标的资产的权利。
看涨期权有买方，也有卖方。任何一种标的资产有看涨的，也会有看跌的。
例：
某投资者购买了一份三个月期微软公司股票的看涨期权，到期的执行价格是100美元，权利金为10美元，股票市场价格为100美元。对买方来说，拥有这样一份期权的盈亏取决于到期时微软公司股票的价格。以下是几种可能的情况（不考虑手续费）：
①如果微软公司股票的价格在到期日低于100美元，那么买方就不会执行期权，这样他将损失权利金10美元，无论微软公司股票的市场价格下跌多少，他只损失10美元。
②如果微软公司股票的价格在到期日为100元，买方无论是否执行期权，仍要损失10美元。
③如果微软公司股票的价格在到期日高于100美元但低于110美元，买方将执行期权，买入股票，然后在现货市场再售出，这样，虽然他仍有损失，但损失小于10美元。
④如果微软公司股票的价格在到期日为110美元，买方执行期权，然后在现货市场再售出，他将不赔不赚。
⑤如果微软公司股票的价格在到期日高于110美元，买方执行期权，买入股票，然后在现货市场再售出，他将获得收益。下图显示了上述结论。
看涨期权的买方盈亏
卖出看涨期权，即期权的卖方的盈亏结果与看涨期权的买方的盈亏结果正好相反。这就是说，在到期日，出售看涨期权的卖方得到的利润（或损失）恰好等于看涨期权的买方的损失（或利润）。出售看涨期权的最大利润是所得到的期权价格，而最大损失则没有下限。下图说明了这一情况。
看涨期权的卖方盈亏
看跌期权（Put Options）
看跌期权又称延卖权、卖权、卖出选择权、认沽期权、空头期权，它指是的买方在交付一定的权利金后，拥有在未来规定时间内以期权合约规定的执行价格向期权的卖方卖出一定数量的标的资产的权利。
看跌期权的买方是卖出标的资产，而相应的看跌期权的卖方则买入标的资产。看跌期权有买方，也有卖方。
例：
某投资者购买了一份三个月期看跌期权的微软公司股票，执行价格为100美元，期权费为10美元。微软公司股票的市场价格为100美元。对买方来说，拥有这样一份期权的盈亏取决于微软公司股票的价格的变化情况。有以下几种可能的情况：
① 微软公司股票的价格在到期日高于100美元，那么买方就不会执行期权，这样他将损失权利金10美元，无论微软公司股票的价格上涨多少，他只损失10美元。
② 如果微软公司股票的价格在到期日为100美元，买方不管是否执行期权，仍要损失10美元。
③ 如果微软公司股票的价格在到期日低于100美元但高于90美元，买方将执行期权，这样虽然他仍有损失，但损失小于10美元。
④ 如果微软公司股票的价格在到期日为90美元，买方执行期权，他将不赔不赚。
⑤ 如果微软公司股票的价格在到期日低于90美元，买方执行期权，他将获得利益。下图显示了上述结论。
看跌期权买方盈亏
卖出看跌期权的结果与买入看跌期权的结果正好相反。这就是说，在到期日，卖出看跌期权的投资者得到的利润（或损失）恰好等于期权卖方的损失（或利润）。卖出看跌期权的最大利润是所得到的期权价格，而最大损失为资产价格为0时的损失。下图说明了这一情况。
看跌期权卖方的盈亏
欧式期权、美式期权和其它期权
欧式期权：是指期权的购买方只有在期权合约期满日（即到期日）到来之时才能执行其权利，既不能提前，也不能推迟。若提前，期权出售者可拒绝履约；而若推迟，则期权将被作废。
美式期权：是指期权购买方可于合约有效期内任何一天执行其权利的期权形式。超过到期日，美式期权也作废。
其他类别的期权：亚洲买方期权、或有期权、障碍期权。
第四节 期权合约
期权交易合约的主要条款
交易代码
标的资产
交易单位
最小变动价位
每日价格波动幅度限制
执行价格
合约月份
最后交易日
第五节 期权交易机制
指令的内容
买入或卖出
合约编号
标的资产
合约到期月份
执行价格
权利金限额
（如果有的话）
期权种类
（看涨或看跌）
有保护或无保护
（如果卖空）
客户的身份证明
Text
Text
期权交易指令
*除此之外，指令还必须说明这是第一次开仓交易还是平仓交易。
第六节 期权与期货的比较
指令的内容
Text
期权交易指令
期权与期货的联系与区别
两种交易的风险和收益有所不同。
履约保证金规定不同。
都具有杠杆作用。
都由统一的清算机构负责清算，清算机构对交易起担保作用。
买卖双方的权利与义务不同。
场内交易都采用标准化合约方式。
期权的标准化合约与期货的标准化合约有所不同。
区
别
都是在有组织的场所——期货交易所或期权交易所内进行交易。
联
系
期货买方与卖方的风险和收益结构图
期权双方风险与收益结构图
指令的内容
Text
期权与期货交易选择策略
假定投资者非常确信今后的价格走势将上升（或下降），应该
选择期货交易方式，而不应做期权交易，否则将白白损失支付
的权利金。
如果投资者非常肯定价格基本持稳，则可通过卖出期权获取权
利金；此时做期货可能无利可图。
如果投资者相信价格将上涨，但同时又担心价格会不变甚至下
降，则最好买入看涨期权，能充分利用期权的杠杆作用；同
理，如果相信价格将下跌，但同时又担心价格会不变甚至上
涨，则最好买入看跌期权。
如果投资者确信价格会大幅度上下波动，但不知道价格波动方
向，则最佳策略是同时买入看涨期权和看跌期权。
投资者可用期权作为期货头寸的跟踪止损措施。
第七节 期权的定价
影响期权价值的因素
期权价值的构成
内涵价值（intrinsic value）
是期权买方立即履行合约时可获取的收益，它等于期权合约执行价格与标的资产市场价格之间的差值。
对看涨期权而言，内涵价值＝标的资产市场价格－合约执行价格；对看跌期权而言，内涵价值=合约执行价格－标的资产市场价格。
实值期权的内涵价值大于零，虚值期权和平值期权的内涵价值等于零。
时间价值（time value）
是期权买方立即履行合约时可获取的收益，它等于期权合约执行价格与标的资产市场价格之间的差值。
时间价值对期权卖方来说反映了期权交易期间内的时间风险，对期权买方来说反映了期权内涵价值在未来增值的可能性。
期权合约剩余有效时间越长，即离到期日越远，期权的时间价值越大。期权时间价值的大小与期权有效长度成正相关，且在其它条件不变的情况下，期权临近到期日时，时间价值加速减少；到了到期日，期权的时间价值减为零。
期权时间价值图
影响期权价格的因素
影响期权价格的因素
标的资产
市场价格
执行价格
标的资产市场价格波动幅度
无风险利率
距离到期日
前剩余时间
股票分红
（S）
（X）
（V）
（r）
（T－t）
第十章 期权品种
第一节 股票期权
股票期权的产生与发展
股票期权是最早出现的期权，但长期以来只在场外进行交易。
1973年，芝加哥期权交易所成立并推出了以股票为标的物的看涨期权交易。场内股票期权开始出现。
1973年，布莱克和斯科尔斯发表了一篇关于期权定价的开创性论文，首次提出期权定价的一般均衡方程。同年，莫顿对其加以推广和完善。
1975年，美国股票交易所和费城股票交易所也开始股票期权交易。
1977年，证券交易委员会授权可以进行看跌期权交易，允许每个交易所挂牌交易5种看跌期权系列。
1983年，几个交易所引进了股票指数期权。
香港期货交易所和大阪证券交易所
亚洲
伦敦国际金融期货交易所、欧洲期货交易所、
欧洲证券交易所
欧洲
芝加哥期权交易所、美国股票交易所、费城股票交易所、太平洋股票交易所以及纽约股票交易所
美国
交 易 所
地区
世界主要股票期权交易所
目前，世界股票期权市场交易量达到了数亿份合约。其中美国市场占据了总交易量的一半以上，并且其交易量还在继续增长。
股票期权交易量最大的交易所是芝加哥期权交易所，2003年其交易量最大的股票期权为微软公司股票期权，交易量达517万张，另外通用电器公司股票期权交易量为338万张，IBM公司股票期权交易量为233万张。
股票期权的应用
股票期权的投机
买入股票看涨期权
例：
某投资者对未来股票市场看涨，于是他于2003年11月17日在芝加哥期权交易所买进了一份微软公司股票期权，执行价格为90美元，到期月为12月，支付的权利金为×100美元。
如果微软公司股票未来价格上涨，该股票期权的权利金就会上升，投资者既可以到时通过对冲平仓获利，也可以执行期权来获利。当然，如果微软公司股票未来价格不变甚至下跌，它就会遭受损失，损失额为期初支付的权利金。
卖出股票看涨期权
例：
某投资者认为微软公司股票未来价格会上涨时，他卖出一份微软公司股票看跌期权，执行价格为90美元，到期月为12月，获得权利金数额为×100美元。
当微软公司股票价格在未来时刻真的上涨，该看跌期权权利金价格会下跌，甚至会跌为0，投资者对冲平仓后会获利，也可以等待期权买方到期放弃执行期权，他就获得全部期初收入的权利金。如果价格不涨反跌，投资者将会受到损失，潜在损失可能会很大。
股票期权的套期保值
期权套期策略主要有Delta套期，所谓Delta套期，就是为了回避标的股票的价格风险，即通过在股票期权市场的适当交易，使得手中标的股票头寸的价值不受其价格St变化的影响。显然，最基本的Delta套期策略就是构造一个Delta中性组合，即Delta = 0或接近于0。
例：
假设某投资者手上拥有B股票3000股（即30手），该投资者为规避股票价格变动风险，准备进行看涨期权交易，该股票看涨期权的Delta为，股票当前价格为100元，期权价格为10元，试问该投资者该如何交易。
由 可以求出 ，即该投资者应该卖出50份看涨期权合约。
第二节 股票指数期权
股票指数期权的产生与发展
股票指数期权是在股票指数期货期权交易的基础上建立和发展起来的。股票指数期货期权在1982年上市后，获得很大的成功，但存在着缺陷。
1983年3月11日，美国芝加哥期权交易所推出了一种股票指数本身的期权交易，克服了股票指数期货期权交易的缺陷。
其后，美国股票交易所推出了主要市场指数期权，纽约证券交易所推出了综合指数期权等。
美国之外，伦敦国际金融期货期权交易所、新加坡交易所、香港期货交易所及韩国股票交易所都推出了股票指数期权。
第三节 利率期权
利率期权的产生与发展
1982年3月，澳大利亚悉尼期货交易所把期权交易运用到银行票据期货市场，这是利率期权的开端。
1982年10月1日，芝加哥期货交易所首先推出了财政长期债券期货合约的利率期权。
1982年10月22日，美国股票交易所推出了中期政府债券。
1982年11月5日，美国股票交易所又推出了短期债券期权。
目前交易活跃的利率期权有：
芝加哥商业交易所三月期欧洲美元利率期权；
欧洲证券交易所三月期欧元利率期权；
芝加哥期货交易所十年、三十年期政府债券期权；
欧洲期货交易所欧元债券期权。
第四节 外汇期权
外汇期权的产生与发展
1982年12月10日，世界上最早的外汇期权交易产生于美国的费城股票交易所。
随后，芝加哥期货交易所、芝加哥商业交易所都先后推出了外汇期货期权。
此外，英国的伦敦国际金融期货期权交易所、欧洲期货交易所及南美的巴西商品与期货交易所都推出了相应的外汇期权。
2002～2003年外汇期权交易量排名（单位：万张）
指令的内容
Text
外汇期权的应用
外汇期权的投机
例：
某私人投资者认为在未来两周内日元兑美元将出现升值，它准备建立等值于10,000,000美元的日元外汇期权头寸。他实际上无意持有这两种货币中任何一种，对日期的灵活性也没有要求，所以选择在期权交易所买入为期两周的欧式外汇期权。
现在他可获得的金融信息有：
美元/日元的即期汇率：
远期汇率：
指令的内容
该投资者在期权交易所买入的是一项期限为两个星期、买入日元出售美元的欧式期权，其交易数额为10,000,000美元。期权费按交易额的%计算，为60,000美元或6,600,000日元。假定，在该期权到期时，这项期权显示了相当大的盈利，即这项期权执行价格为1美元兑日元，现在的即期汇率为。
此时，投资者就会执行该期权，以1美元兑110日元的汇价卖出10,000,000美元，得到1,100,000,000日元，然后再在外汇市场上以1美元兑105日元的即期汇率，将1,100,000,000日元兑换成10,476,000美元。扣除期初支付的期权费 60,000美元，净利润为10,476,000–10,000,000 –60,000 = 416,000美元。
指令的内容
Text
外汇期权的套期保值
例：
某年10月1日，某家英国大公司从远东获得一张出口商品订单，交割和支付在3个月之后，而且是以美元支付的。公司不能肯定何时会收到这笔款项，而且担心公司在收到款项之前，美元价值可能会贬值，出口商品的发票金额为5,000,000美元。
该公司在10月1日准备采取相应的对策，卖出美元买入英镑，到期期限3个月（第二年1月1日）。
英镑/美元的即期汇率为：
3月期完全远期汇率为：
指令的内容
期权执行价格与货币的远期汇率相等，即为美元。假定这种期权的权利金是交易数额（以美元计算）的%，期权权利金总额为5,000,000×%=95,000美元。
如果美元如期入账，且美元已经升值，比如为美元=1英镑，那么期权由于无价值而被放弃，外汇交易将在即期市场上进行；如果美元已经贬值至美元= 1英镑，那么公司将执行该期权，即以美元= 1英镑的汇率卖出美元，买进英镑。执行期权时，公司必须交付5,000,000美元，按美元= 1英镑的汇率收取英镑，数值为2,949,英镑。
第五节 期货期权
期货期权的产生与发展
商品期货期权的产生与发展
1865年，芝加哥期货交易所就推出了标准期货合约。当时上市的主要是小麦、大豆以及玉米等农产品。后来逐渐推出了黄金、白银以及其他金属期货和石油、电力等能源期货。
现代商品期货期权交易开始于美国的芝加哥期货交易所。
1936年商品交易所法禁止了农产品期货期权交易。
1981年，商品交易委员会开始在每一个交易所都进行两种期货期权的试运行交易。
商品期货期权交易主要集中在美国的芝加哥期货交易所、中美洲商品交易所、芝加哥商业交易所，咖啡、糖和可可交易所及英国伦敦商品交易所。
股票期权、股票指数期权、外汇期权、利率期权、商品期货期权、金融期货期权
按期权的标的资产不同，期权可分为股票期权、股票指数期权、外汇期权、利率期权、商品期货期权、金融期货期权。
其中股票期权、股票指数期权、外汇期权、利率期权是金融现货期权，它们都是在证券交易所进行交易，而商品期货期权、上述金融产品的期货期权在期货交易所进行交易。
金融期货期权的产生与发展
股指期货期权：
1973年在推出股票期权不久，就推出了股票指数期货期权。
目前，最主要的股指期货期权是欧洲期货交易所的道•琼斯欧洲50 指数期货期权和芝加哥商业交易所推出的标准普尔500指数期货期权。
上市交易的股指期货期权还有标准普尔400中型股指数期货期权、罗素2000指数期货期权、主要市场指数期货期权、日经225指数期货期权和伦敦金融时报100指数期货期权等。
利率期货期权：
1982年3月，澳大利亚悉尼期货交易所第一个在期货市场上尝试利率期货期权交易。
1982年10月1日，美国芝加哥期货交易所推出长期债券期货期权。
随后，又推出了日本国债期货期权、东京股票指数期货期权、5年和3年期利率调期期货期权等。
目前交易最为活跃的是芝加哥商业交易所的3个月欧洲美元利率期货期权，芝加哥期货交易所的10年期国库券期货期权居次。
外汇期货期权：
1985年初，芝加哥商业交易所相继推出了英镑期货期权、瑞士法郎期货期权等。
目前，经营外汇期货期权的主要是芝加哥商业交易所、伦敦国际金融期货交易所、巴西商品与期货交易所。
期货期权的运用
以商品期货期权的套期保值交易为例说明
例：某铜冶炼厂1月份计划6月份生产出一批铜锭，当时的铜锭价格为25,800元/吨，该厂担心6月份铜锭价格会下跌，于是在1月下旬以25,900元/吨的期货价格，卖出6月份铜期货合约若干张，但是该厂又担心市场价格不会下跌反而上涨造成期货合约交易损失，他便买入了执行价格为25,700元/吨的铜锭6月份铜期货看涨期权若干张，支付了一笔100元/吨的权利金。
6月份，铜锭市场现货与期货价格下跌，且均下跌至25,300元/吨，于是，该厂便放弃了看涨期权，而以25,300元/吨的期货价格买进6月份铜锭期货合约与手中空头期货合约对冲，每吨获利600元（25,900－25,300），期货与期权交易每吨盈余500元（600－100）；价格下跌，铜锭现货贬值损失每吨500元（25,800－25,300），所以，该厂因期货与期权交易盈利正好冲抵了现货市场的亏损，起到了套期保值作用。
2011年，外汇市场交易品种扩容 人民币对外汇期权交易启动
获批交易品种为普通欧式期权，初期仅允许企业买入禁止卖出，为进一步丰富外汇市场交易品种，为企业和银行提供更多的汇率避险保值工具，日前，国家外汇管理局批准中国外汇交易中心在银行间外汇市场组织开展人民币对外汇期权交易。
第十一章 期权交易策略
期权的基本交易策略
买进看涨期权
买进看涨期权盈亏状况
S＞X+C：盈利 = 市场价格 – 执行价格 – 权利金
S = X+C：盈亏平衡价位 = 执行价格 + 权利金
X＜S＜X+C：亏损=市场价格 – 执行价格 – 权利金
S≤X：最大亏损 = 权利金
买进看涨期权盈亏状态图
例：
某日芝加哥期货交易所12月小麦期货合约价格为380美分/蒲式耳，某投资者买进一份执行价格为390美分/蒲式耳小麦期货的看涨期权，权利金为美分/蒲式耳，其盈亏状况如下：
若期权到期时期货价格高于（390 + ）美分/蒲式耳，如执行期权，则投资者获利，数额为（S– ）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格为美分/蒲式耳，该投资者达到盈亏平衡；
若期权到期时期货价格介于390～美分/蒲式耳之间时，投资者将亏损（S– ）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格低于390美分/蒲式耳，则该看涨期权价值为0，投资者将放弃期权，损失为支付的权利金美分/蒲式耳。
买进看涨期权的应用
赚取权利金
为空头头寸套期保值
维持心理平衡
卖出看涨期权
卖出看涨期权盈亏状况
S≤X：最大盈利 = 权利金
X＜S＜X+C：盈利=执行价格 + 权利金 – 市场价格
S = X+C：盈亏平衡价位 = 执行价格 + 权利金
S＞X+C：亏损 =执行价格 + 权利金 – 市场价格
卖出看涨期权盈亏状态图
例：
某日芝加哥期货交易所12月小麦期货合约价格为370美分/蒲式耳，某投资者卖出了一份执行价格为380美分/蒲式耳小麦期货的看涨期权，权利金为13美分/蒲式耳。其盈亏状况如下：
若期权到期时期货价格低于380美分/蒲式耳，则期权不会被执行，该投资者获得全部权利金收入13美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格介于380～393（380+ 13）美分/蒲式耳之间，投资者的盈利为（380+ 13 –S）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格达到393美分/蒲式耳，则投资者盈亏平衡；
若期权到期时期货价格超过393美分/蒲式耳，该投资者将遭受损失，损失为：（380+ 13 –S）美分/蒲式耳。
卖出看涨期权的应用
赚取权利金
各种策略的需要
买进看跌期权
买进看跌期权盈亏状况
S=0：最大盈利=执行价格 － 权利金
0＜S＜X–P：盈利 = 执行价格 － 权利金－市场价格；
S= X–P：盈亏平衡价位= 执行价格－ 权利金；
X–P＜S＜X：亏损=执行价格－ 权利金－市场价格；
S≥X：最大亏损 = 权利金
买进看跌期权盈亏状况图
例：
某投资者于某日买进芝加哥期货交易所12月份小麦期货看跌期权，执行价格为380美分/蒲式耳，权利金为美分/蒲式耳，其盈亏状况如下：
若期权到期时期货价格为0，投资者将执行期权，该投资者盈利最大，为美分/蒲式耳。当然这只是理论上的推算，在实际操作中，期货价格不可能为0；
若期权到期时期货价格低于（380–）美分/蒲式耳，该投资者获利为（380– – S）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格等于美分/蒲式耳，该投资者达到盈亏平衡；
若期权到期时期货价格介于380～美分/蒲式耳之间时，投资者将亏损（380– – S）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格高于380美分/蒲式耳，则该看跌期权价值为0，投资者将放弃期权，最大损失为支付的权利金美分/蒲式耳。
买进看跌期权的应用
赚取权利金
为多头头寸套期保值
保持心理平衡
各种策略的需要
卖出看跌期权
卖出看跌期权盈亏状况
S≥X：最大盈利 = 权利金；
X–P＜S＜X：盈利=市场价格 + 权利金 – 执行价格
S= X–P：盈亏平衡价位= 执行价格 – 权利金；
0＜S＜X–P：亏损 =市场价格 + 权利金 – 执行价格；
S=0：最大亏损 = 执行价格 – 权利金
卖出看跌期权盈亏状况图
例：
某投资者于某日卖出一份芝加哥期货交易所12月份小麦期货看跌期权合约，执行价格为390美分/蒲式耳，权利金为8美分/蒲式耳，到期其盈亏状况如下：
若期权到期时期货价格高于390美分/蒲式耳，则权期到期价值为0，期权不会被执行，投资者获得最大收益为权利金8美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格介于390～382（390 – 8）美分/蒲式耳之间，如果对方执行期权，投资者盈利为（S+ 8－390）美分/蒲式耳；
若期权到期时期货价格为382美分/蒲式耳，投资者达到盈亏平衡；
若期权到期时期货价格低于382美分/蒲式耳，投资者发生亏损，其亏损为（S+ 8－390）美分/蒲式耳
若期权到期时期货价格为0，投资者亏损最大，为382美分/蒲式耳。当然这只是理论上的推算，在实际操作中，期货价格不可能为0。
卖出看跌期权的应用
赚取权利金
获得标的物
各种策略的需要
1、利率期权套期保值实例
某投资者在未来将有一笔收入10万美元，准备投资政府债券，然而担心在其购买债券之前，市场利率可能会下跌，并导致债券价格上涨，于是决定买进看涨期权，以期保值，过程如下表：
2、股票期权套期保值实例
某股票目前的市场价格为43美元，投资者预计在以后的3个月内，该股票会下跌，由于某种原因，该投资者无法将手中所有的200股股票售出，因而决定购买看跌期权进行保值，过程如下表所示。
3、利率期权投机实例
某年3月初某投机者预测未来的几个月中，利率可能上调导致政府债券价格下跌，于是卖出看涨期权，以期将来债券价格下跌买入对冲，从而赚取期权手续费，过程如下：
3月初，卖出一份6月份到期、协定价格为86的长期国债期货期权合约，收取期权费2000美元。
6月份，该种国债价格下跌为84，因无利可图，合约购买者放弃行使权。结果：投机者得2000美元的投机收益。
4、股票期权投机实例
某投机者预测C股票由于经营失误可能导致股价下跌，于是卖出C股票的看涨期权，如果未来时日C股票下跌，期权买入者放弃期权的行使，即可得到相当于期权费的投机收入；如果预测失误，C股票上涨，期权合约被执行须以较高价格买入，其投机收入可能会少于其所得期权费，甚至亏损。其做法是：
卖出一份2000股C公司股票的3个月看涨期权，协议价为40元，每股期权费5元。3个月后，C股票价格变动可有如下几种情况：
预测正确:C股票跌到38元1股，期权合约未被执行，得投机收益2000×5＝10000元。
预测失误:C股票涨到45元1股，期权合约执行，以45元1股买入2000股，盈亏相抵(45-40)×2000股-2000×5＝0元。
预测失误:C股票涨至46元1股，合约执行(46-40)×2000股-2000×5＝-1000元。损失1000元。
第十二章 企业财务管理中的期权应用
第一节 期权在企业财务管理中应用的动因分析
一、企业外部环境的影响
1、利率。
2、汇率。
3、原材料价格。
4、金融资产价格。
5、政府或市场监管的约束。
二、企业内部因素的影响
1、流动性需要。
2、资产增值的需要。
3、公司治理的需要。
4、低成本融资的需要。
第二节 企业财务管理中的期权特征分析
一、企业投资决策管理中的期权特征分析
在企业投资决策管理的项目中大部分都具有期权的特征，那么企业在进行相关项目的投资管理决策分析中，就不能仅仅以项目的净现值作为决策的依据，还要考虑这个项目是否具有期权的性质。在隐含有期权的项目决策中，要保证决策的正确性，就不应仅仅要求净现值大于零，而是应进一步要求项目的净现值要大于其所隐含的期权的价值：如果忽略了这一点，那么企业很可能做出错误的决策，导致企业丧失了有利的投资时机和因此而可能占有的市场份额。
二、企业筹资决策管理中的期权特征分析
将企业的权益资本和债务资本视为基于企业价值的看涨期权对企业的管理者来说具有一些有益的启示：权益资本永远都具有价值，即使当企业的价值跌到债务面值之下时也不例外。因此，处于财务危机中的企业的权益资本由于其期权特性的存在而具有一定的价值，因为这个期权具有时间溢价（直到债务到期支付时为止），也就是说，在债务到期之前，任何一个事件或措施都有可能使企业重获生机，从而使企业的整体价值大于企业的债务。
三、企业价值评估中的期权特征分析
运用期权定价理论对高新技术企业面临巨大不确定性情况下的各种选择权进行定量分析，对高新技术企业的价值评估具有重要的意义，它避免了在传统企业估值方法下为了体现高度不确定性对企业的影响而盲目增大折现率的做法，从而使得最终对企业价值的估价更接近于实际。
四、企业融资风险控制中的期权特征分析
为了降低融资风险和保证所筹集资金的及时到位，企业往往通过发行带有期权性质的证券来实现融资风险的降低，达到吸引投资者的目的。带有期权特征的证券主要有可转换债权、可提前赎回债券等。
第三节期权理论在企业财务管理中的应用
一、期权理论在筹资管理中的应用
企业在筹资方式的决策中，选择一些附有期权的筹资方式，可起到筹资和避险的双重功效。这些筹资方式主要包括:认股权证、可转换债券、可赎回债券、周转协议贷款等
二、期权理论在投资管理中的应用
在投资项目的抉择中，人们通常考虑的情形是:①投资机会是现时的;②投资项目一旦实施，即按预期方案持续运行，中途不变更;③投资项目未来的现金流量可以准确预测。基于这些假设条件，通过计算投资项目的净现值、现值指数或内含报酬率来决定其取舍。事实上，投资项目很少是一成不变的确定性项目，仅以现时的预测结果进行静态的评价分析，很容易导致决策失误而丧失部分有利的投资机会。其实，大部分投资项目都具有期权特征，在相关的投资决策分析中充分考虑其期权价值，并根据环境因素变化进行动态决策，以补充和修正净现值等方法的决策结论，其决策会更加科学。
三、期权理论在薪酬管理中的应用
股票期权是股东将股票买人期权作为一种薪酬支付给经营者，赋予经营者在约定期限内以预定价格购买公司一定数额股票的选择权。股票期权对经营者可产生两方面的激励作用:
其一是“报酬激励”。
其二是“所有权激励”。
四、期权理论在风险管理中的应用
目前国内市场最常用的套期保值策略是利用期货避险，即按一定比例在期货市场进行与现货市场相反方向的操作以对冲风险。利用期货进行套期保值虽然避险成本相对较低，但是在外汇和商品价格处于历史高位时却很容易将成本锁定在高位，从而丧失了当套保标的价格发生有利变动时可能的收益，这对公司较为不利。然而，利用期权进行避险则可以有效解决这一问题。
一般而言，投资者可以从套期保值方向、头寸比例、投资和对冲策略及期权溢价率等方面进行期权避险策略的分析。
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