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证券研究报告 | 行业专题报告
日用消费 | 纺织服装
韩国偶像产业的秘密
2016年09月08日 标准化工业与情感化营销的共舞 分享粉丝经济盛宴
上证指数 3092
行业规模
占比%
股票家数（只） 97
总市值（亿元） 9874
流通市值（亿元） 6539
行业指数
% 1m 6m 12m
绝对表现
相对表现
资料来源：贝格数据、招商证券
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韩流偶像在过去三十年走出国门，走向世界，引无数粉丝掏腰包，依靠的不仅是
光鲜的外表和包装，还有完整的从内容制造到宣传推广的成熟工业体系，以及稳
定的包括唱片、音源、演唱会、衍生品等多样变现渠道。韩流文化通过感情的绑
定促使铁杆粉丝反复消费，也通过有计划的国际化扩张扩大市场范围。韩流偶像
本地市场已明显饱和，但中国仍是一个偶像品牌缺乏的广阔市场。然而想复制中
国版韩流式偶像需要的不仅是表面的学习，更需要寻求韩国完善工业体系的全面
支持。通过对韩国偶像产业深入调研，我们认为中国上市公司与韩国娱乐公司全
面合作，应用韩国完整体系塑造偶像、打造以音乐影像内容为核心、成熟稳定的
变现渠道为支撑的偶像粉丝经济体系将是内地偶像市场培育和突破的重要方向。
完善的内容制造工业体系是韩流偶像产品核心，直播开辟新宣传路径。韩流
偶像团体的打造可以分为策划、音乐、视觉三个方面，韩国娱乐产业中，这
三方面内容都已经形成了较完善的工业体系，共同协作为偶像团体定位服务。
偶像团体宣传除了传统的电视节目资源的争夺外，因移动互联发展而起的明
星直播开辟了偶像直面粉丝交流的新渠道，V Live 明星直播平台已对接开通
249个团体、个人或娱乐公司的直播频道，最大单频道粉丝数已达到 294万人。
韩流偶像的价值来源于粉丝的着迷状态，韩流偶像产业变现形式多样且稳固。
韩流产业通过多种方法凸显偶像的个性才华，并设法使粉丝与偶像产生情感
关联和必须消费的责任感，同时持续且加深这种情感意识。建立情感关联后，
娱乐公司就会通过唱片销售、音源销售、演唱会、DVD销售、周边衍生品和广
告代言、商演等形式进行情感投入的变现。变现产品经过长期发展已经创造
出五花八门的形态，迫使粉丝在一年之中持续重复消费。代表性公司 SM 2015
年收入规模达到 19亿人民币，归母净利 亿人民币，5年收入 CAGR 18%。
从大公司三足鼎立，到后起之秀层出不穷，韩流本地竞争白热化。韩流发展
史从最初一两家大公司发展到今天，形成以三大公司为主导，各类小公司层
出不穷，激烈竞争的格局。韩流偶像的本土市场在最近十年内快速地成为红
海。代表公司 SM,JYP,YG 凭借高质量的偶像与练习生、优秀人才、技术、人
脉资源的聚集基本保持市场地位的稳定，而每年不断有新成立的公司对这一
市场发起进攻。韩国 2014年出道组合数为 66个，而 2009年出道组合数仅为
17个。韩流偶像向国际市场发展成为必然选择。
中国粉丝经济市场广阔，合作韩国成熟体系效果值得期待。中国偶像粉丝经
济市场处于刚刚起步的阶段，前景广阔。本土偶像 TFBOYS 和 SNH48 的极端
走红一定程度可以归因于优质本地偶像的稀缺。国内娱乐公司对模仿韩国模
式打造团体曾有过尝试，但多因借鉴不全面最终失败。若国内公司能与韩国
成熟体系全面合作，以中国少男少女为主体，打造本土偶像团体，将从团体
质量和民族情感两方面同时满足消费者需求，再借鉴并逐渐建立起成熟的粉
丝经济变现模式，培育符合中国市场情况的偶像粉丝经济，效果值得期待。
孙妤
010-57601717
sunyu2@
S1090511110003
-20
-10
0
10
20
30
40
50
Sep/15 Dec/15 Apr/16 Aug/16
(%)
(%
)
纺织服装 沪深300
行业研究
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正文目录
一、韩流偶像的崛起 ..................................................................................................... 3
二、内容打造：全方位策划和制作能力的结合 ............................................................. 6
1、策划：引人入胜的竞争力 ........................................................................................ 6
2、音乐:长久竞争力的核心 ........................................................................................... 6
3、视觉：内容的门面 ................................................................................................... 7
三、宣传：资源的战争.................................................................................................. 8
1、常规宣传：持续多年的传统路径 ............................................................................. 8
2、明星直播：颠覆偶像粉丝的沟通生态 ...................................................................... 9
3、大公司的资源战：新宣传手段的比拼 .................................................................... 10
四、着迷：韩流偶像的价值 ........................................................................................ 11
1、展现多样的偶像性格魅力 ...................................................................................... 11
2、突出多样的偶像才能 ............................................................................................. 11
3、塑造情感绑定的错觉 ............................................................................................. 12
五、粉丝经济的最后一环：着迷的变现 ...................................................................... 12
1、音乐及相关产品 ..................................................................................................... 12
2、影像产品 ................................................................................................................ 13
3、演唱会 ................................................................................................................... 14
4、广告代言 ................................................................................................................ 14
5、周边衍生品 ............................................................................................................ 15
6、商演、成员其他活动 ............................................................................................. 15
六、代表公司：前三大三足鼎立、小公司异军突起 .................................................... 16
1、韩流鼻祖 SM Entertainment ................................................................................. 17
2、从国民到国际 JYP Entertainment ........................................................................ 18
3、HIPHOP 之光 YG Entertainment ......................................................................... 20
4、乐队也有春天 FNC Entertainment ....................................................................... 21
七、粉丝经济的地理复制——韩流偶像的海外扩张 .................................................... 23
1、海外市场目标地 ..................................................................................................... 23
2、攻克海外的方法 ..................................................................................................... 23
3、海外市场扩张案例 ................................................................................................. 24
八、结语 ..................................................................................................................... 25
行业研究
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图表目录
图 1：韩流偶像代表团体 .............................................................................................. 5
图 2：韩流偶像整体策划的连续性专辑 ......................................................................... 6
图 3：韩国音源网站有完善的收费、统计和排名制度 ................................................... 7
图 4：少女时代 《Lion Heart》造型 ............................................................................ 8
图 5：AOA《Like A Cat》造型 ..................................................................................... 8
图 6：Sistar《I Like This》造型 ................................................................................... 8
图 7：GOT7《Fly》造型 .............................................................................................. 8
图 8：韩国 SBS 电视台“人气歌谣”公布某周第一位团体及歌曲 ............................... 9
图 9：V Live 平台粉丝数前六的明星频道 ..................................................................... 9
图 10：V LIVE 会在直播完成后很短时间内为视频内容配上中英双语字幕 ................ 10
图 11：YG 新男团出道生存战 WIN ............................................................................. 10
图 12：JYP 新女团出道生存战 SIXTEEN .................................................................. 10
图 13：男团团体综艺力求搞笑 ................................................................................... 11
图 14：男女偶像出演《我们结婚了》吸引大量关注度 ............................................... 11
图 15：偶像专辑签售会上与粉丝互动 ........................................................................ 12
图 16：签售时的眼神交流为粉丝产生满足感 ............................................................. 12
图 17：EXO 新专辑有九个成员封面的九种版本 ........................................................ 13
图 18：GOT7 专辑 USB 特别版（7 个成员版本） ..................................................... 13
图 19：由一次专辑发行衍生出的写真集和 DVD ........................................................ 13
图 20：东方神起演唱会 .............................................................................................. 14
图 21：少女时代演唱会 .............................................................................................. 14
图 22：BIG BANG 演唱会 .......................................................................................... 14
图 23：2PM 演唱会 .................................................................................................... 14
图 24：金秀贤代言的食品饮料类品牌产品 ................................................................. 15
图 25： 新女团 TWICE 代言某品牌手提包 ................................................................ 15
图 26：突破传统衍生品周边品类的 EXO 泡面 ........................................................... 15
图 27： SM 开设的周边专卖店 .................................................................................. 15
图 28：SM 公司韩国国内收入分类 ............................................................................. 16
图 29： SM 公司海外收入分类 .................................................................................. 16
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图 30：三大娱乐公司及其创始人 ................................................................................ 16
图 31：SM 旗下偶像及歌手 ........................................................................................ 17
图 32：2014 年之前出现行业性的竞争激烈化 ............................................................ 18
图 33： SM 公司历年估值水平 .................................................................................. 18
图 34：JYP 旗下偶像及歌手 ....................................................................................... 19
图 35：JYP 经过内部改革 2014 年扭亏为盈 .............................................................. 20
图 36： JYP 恢复盈利后的估值水平 .......................................................................... 20
图 37：YG 旗下偶像及歌手 ........................................................................................ 20
图 38：YG 2015 年开大量演唱会拉动业绩 ................................................................ 21
图 39： YG 历年估值水平 .......................................................................................... 21
图 40：FNC 旗下偶像及歌手 ...................................................................................... 22
图 41：FNC 近年营收和净利润情况 ........................................................................... 22
图 42： FNC 上市以来估值水平 ................................................................................ 22
图 43：率先出道的 NCT 韩国分队 .............................................................................. 24
图 44： NCT 计划出道地及顺序-从左到右................................................................. 24
图 45：FNC 与苏宁环球在内地成立合资公司 ............................................................ 24
图 46：GOT7 中的非韩国籍成员 ................................................................................ 25
图 47： TWICE 中的非韩国籍成员 ............................................................................ 25
图 48：截止 2015 年韩国内全年新出道组合数，以及当年出道后较成功的团体 LOGO
.................................................................................................................................... 25
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一、韩流偶像的崛起
韩流偶像从九十年代起开始走出国门，走向亚洲甚至全世界。韩国娱乐公司创造出的偶
像与粉丝经济在近三十年的发展中不断延伸，最终形成一条成熟的工业体系和盈利价值
链条。在韩国爱豆（idol，即偶像，专指韩国娱乐公司经过训练打造的以流行和受欢迎
为目的的偶像）粉丝基数不断扩大的进程中，造就了韩国三大娱乐公司的辉煌，又在近
年促进了许多小公司的异军突起。至今，韩国娱乐产业已经成为韩国的支柱产业之一。
韩国娱乐公司生态经过鼻祖级公司的拓荒年代（SM, DSP, JYP），到形成业界公认的三
大公司（SM, JYP, YG）、现象级团体集中出现的鼎盛时期，最后到市场高度饱和偶像
组合层出不穷、竞争激烈的近年，整个市场环境发生着巨变的同时，韩娱影响力也逐渐
扩大，在东南亚、日本和北美开拓出一片天地。以韩流偶像为载体和基础发展的粉丝经
济也发展出既定的体系结构和变现手段，以韩国本土为中心向其他市场地区输出。
图 1：韩流偶像代表团体
资料来源：网络资料、招商证券
各年代韩流代表性偶像团体及歌手：
90 年代：HOT（SM）, 水晶男孩（DSP），GOD（JYP），BoA 宝儿（SM）
2000 年后：东方神起（SM）、少女时代（SM）、Super Junior(SM)、Big Bang（YG）、
Wonder Grils（JYP）、2PM（JYP)、KARA（DSP）、2NE1(YG)、BEAST(CUBE)等
新生代：EXO(SM)、GOT7(JYP)、Red Velvet（SM）、TWICE(JYP)、防弹少年团（BIG
HIT）、Winner（YG）、ikon(YG)等
为什么韩流偶像有如此强的吸引力，韩流团体是如何通过完整的工业体系获利，韩国的
偶像粉丝经济又是如何让经纪公司实现变现的呢？
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二、内容打造：全方位策划和制作能力的结合
观众台前所见的光鲜亮丽的偶像团体中的少男少女们，经过层层选拔和多年训练后出道
的爱豆歌手，仅仅是韩流工业体系中最终呈现的一环。韩流偶像的生命力根源在于背后
强大的音乐创作、制作、影像拍摄、宣传策划等工业体系，和逐渐进步至今已经相当完
善的版权保护体系。
偶像组合推出的每一步至今已经形成较为成熟的模式，其中每一个环节都经过精密的策
划。从数年的练习生选择与训练、到确定出道团队、确定团队风格定位、收集主打曲目、
舞蹈编排、服装设计、宣传策略、唱片设计、出道后活动企划等，每个环节都在出道之
前提前讨论确定。
1、策划：引人入胜的竞争力
有一定实力的公司推出新团体，主打曲目会在出道前早早确定多张专辑的计划，以形成
专辑主打歌主题上的延伸和递进或团体形象和多面色彩的分步塑造，同时也便于出道后
在选定的时间点快速地回归（come back, 即再发行新专辑）保持曝光度和存在感。这
种步步为营的策略是韩流组合成长吸粉（吸引普通观众成为愿意为偶像花钱的粉丝）的
必备策略，通过不断为粉丝呈现递进的色彩和吸引力而使人入迷。
图2：韩流偶像整体策划的连续性专辑
资料来源：网易云音乐、招商证券
2、音乐:长久竞争力的核心
韩国的音乐制作工业发展至今已经形成蓬勃而多样的市场，版权保护得当使得大量小众
音乐人也能得以生存，大众音乐欣赏的长期培育形成了对多种风格音乐良好的包容性，
良性循环鼓励了行业的发展，其结果就是整个音乐工业体系得以为流偶像歌手提供流行
度高的高品质音乐。作为偶像团体走向更广阔大众的核心竞争力之一，一首脍炙人口的
神曲永远不可或缺，而要保持团队的受欢迎程度，音乐质量的持续性和一贯性更需要成
熟音乐工业体系的支撑。
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图3：韩国音源网站有完善的收费、统计和排名制度
资料来源：iChart、招商证券
3、视觉：内容的门面
偶像组合除了歌曲内核，最重要的就是所呈现的靓丽而具有冲击力的视觉效果了。韩国
在偶像团体服装造型、画报拍摄、MV 制作等方面都经过非常用心的策划，每一个步骤
都考虑和指向团体风格和定位，同时静态和动态的拍摄都具有较强的美化手段，使得偶
像歌手体现引人注目的高颜值和视觉魅力。从制作方面考量，不同组合的拍摄主题和后
期制作不仅为团体和歌曲的定位服务，更乐于运用新技术和手段达到让人眼前一亮的效
果。
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图 4：少女时代 《Lion Heart》造型 图 5：AOA《Like A Cat》造型
资料来源：招商证券 资料来源：招商证券
图 6：Sistar《I Like This》造型 图 7：GOT7《Fly》造型
资料来源：招商证券 资料来源：招商证券
三、宣传：资源的战争
1、常规宣传：持续多年的传统路径
在偶像歌手发行新专辑后，集体出席各大电视台的打歌节目、团体和个别成员通过公司
资源安排出演综艺节目，出演广播节目是韩流偶像团体持续十多年前的最常规的宣传方
法。各大电视台的打歌节目是偶像团体发行专辑后宣传的必经之站，打歌节目每周会根
据音源、销量、投票等因素综合评定榜单，获得打歌节目第一名对偶像团体发展具有重
要意义，是象征团体受欢迎的直接指标。而有能力获得多个一位的团体往往意味着有坚
实的粉丝基础或受到大众的广泛喜爱，可以为公司创造可观的收入和利润。
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图8：韩国SBS电视台“人气歌谣”公布某周第一位团体及歌曲
资料来源：爱豆 APP，招商证券
出身小公司的偶像由于公司资源不足，还会走上街头进行路边表演，不放过任何一个路
人来扩大团体的影响力。在天寒地冻的冬天，穿着清凉服饰在街头表演的女团并不鲜见。
也有团体通过街头表演被路人拍摄视频在网络上传播意外走红。
2、明星直播：颠覆偶像粉丝的沟通生态
随着移动互联的发展，直播在短短半年时间内迅速成为各偶像组合近距离和粉丝接触及
宣传的重要手段。韩国第一大搜索引擎 Naver 打造的 V Live 明星直播平台通过直接对
接韩国偶像团体和娱乐公司实现关注人数的迅速扩张。截止目前，V LIVE 平台上已开
通 249 个明星直播频道，其中最高关注人数的 BTS 直播频道已有 294 万人关注。
图9：V Live平台粉丝数前六的明星频道
资料来源：VLIVE APP, 招商证券
明星在 V LIVE 的直播内容非常多样化，大到将 V LIVE 作为唯一的新专辑发布会播放
渠道，小到满足粉丝窥探偶像日常的明星吃、喝、玩、工作等行程。直播平台一定程度
上极大地改变了偶像与粉丝沟通的生态，偶像团体不再受限于电视台提供的有限出镜机
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会，而是可以按照公司的策划和意愿更频繁地和粉丝交流，并呈现除了舞台之外的更丰
富的吸引力。
图10：V LIVE会在直播完成后很短时间内为视频内容配上中英双语字幕
资料来源：VLIVE APP、招商证券
3、大公司的资源战：新宣传手段的比拼
偶像的宣传实质是资源的战争，即使在常规宣传中的打歌节目、综艺节目也需要经纪公
司通过自身实力获取资源，才有机会让偶像歌手们露面。对于较大的娱乐公司，由于掌
握更多的资源因此衍生出了更多的宣传手段：
如与电视台合作举办出道生存战：将练习生竞争出道名额的全过程制作成节目播放，并
引入观众投票互动决定练习生的去留，这种类选秀模式下脱颖而出的偶像自带高关注度
和粉丝基础，正式出道的时候对比完全没有曝光过的新人有事半功倍的效果。拥有知名
前辈的大公司新人还可以通过在前辈演唱会中客串节目，或直接参与到前辈各类活动中
获得关注。
图 11：YG 新男团出道生存战 WIN 图 12：JYP 新女团出道生存战 SIXTEEN
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
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四、着迷：韩流偶像的价值
不熟悉韩流偶像文化和粉丝经济链条的人也许会疑惑，为什么小小的韩国，楼面并不引
人注意的各家娱乐公司可以创造如此大的价值，吸引全球粉丝源源不断又心甘情愿地将
钱包送上？答案很简单，着迷就是韩流偶像的价值，娱乐公司所做的一切努力都是为了
让普通观众变成愿意为偶像掏腰包的粉丝，粉丝再变成死忠，同时牢牢地固化粉丝防止
他们的流失。
吸引粉丝并让人着迷除了上面提到过的产出优质的音乐和视觉产品，并进行广泛宣传以
外，还有很多手段让更多不同萌点（爱好）的人群都成为粉丝。
1、展现多样的偶像性格魅力
在专业包装的音乐和视觉产品面前，大多数人对偶像的印象是失去个性。同个团体甚至
不同团体间又唱又跳的年轻人都被包装成了闪闪发亮的艺人，但观众无法通过这些产品
感受到他们的性格。因此娱乐公司通过其他手段向观众展现偶像们真实（或部分真实）
的个性。最常用的手段是拍摄团体综艺（新团体常用）或是参加到电视台的综艺节目中，
现在还可以通过明星直播，以及在 Instagram 和 Twitter 上发布生活日常。通过向观众
传达偶像也是普通人，也有不同于舞台魅力的平凡的可爱之处，也有独特的性格来拉近
偶像与粉丝的距离，让粉丝更容易地带入自设的和偶像的关系之中。
图 13：男团团体综艺力求搞笑 图 14：男女偶像出演《我们结婚了》吸引大量关注度
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
2、突出多样的偶像才能
韩流偶像团体中的成员在团体地位稳定后会进行多方向的个人发展，成员们多数也各自
有不同才能。这些才能在组合活动的初期为了服务于团体定位塑造以及紧密的行程无法
单独展示，但娱乐公司会在合适的时点推进有相关能力的成员出演电视剧、电影、热门
综艺，负责团体专辑的作词、作曲、担任制作人，与其他歌手和偶像进行单次合作等展
现从前在团体活动中没有发挥的才能。当一个团体成员多方面发展后，将从不同喜好的
人群中源源不断地导流观众成为粉丝。例如，电视剧观众因喜爱某个角色的演员，经过
了解成为了这个偶像演员所在团体的粉丝。
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3、塑造情感绑定的错觉
让粉丝产生与偶像有深刻情感关联甚至形成责任感的错觉是粉丝入迷的最关键一步，在
优质的音乐和视觉产品以及偶像性格魅力展现的铺陈之下，一旦粉丝产生了与自己偶像
的情感关联，就会为几乎一切与偶像相关的消费买单，并且带着喜悦的心甘情愿。从偶
像方面看，各类 fan service(粉丝服务)不断强调偶像与粉丝亲密的关系，例如“我们今
天所有的一切都是因为你们”“永远爱你们，请不要离开”“我们一起走下去吧”“你们
都是我的女朋友”类似的话语，会让粉丝产生与偶像有情感关联的错觉。在一些专门服
务粉丝的高价活动，例如签售会、secrete fan meeting 中，粉丝可以与偶像击掌、握手、
聊天、获得带有粉丝自己名字的祝福语签名等，多次参与的粉丝更容易产生偶像从今以
后会认识我、记得我的错觉。
图 15：偶像专辑签售会上与粉丝互动 图 16：签售时的眼神交流为粉丝产生满足感
资料来源：网络资料、饭拍、招商证券 资料来源：网络资料、饭拍、招商证券
在奋斗初期的新人团体，由于多从关注度不大起步，需要在销量、音源以及电视台打歌
节目中获取一位等方面交出合格的答卷（韩国在专辑销量、音源销量和电视台一位等方
面的统计和评选制度非常成熟并有强大的公信力，是公认的偶像及歌手成绩评价指标），
在适当的引导下，粉丝容易产生偶像的成绩与自己消费行为密切相关的责任感，如“他
什么都没有，只有我们了”的责任感会在粉丝群体中传播。同一个粉丝会为了偶像的成
绩购买大量相同专辑，花费时间和钱财为偶像投票等，当粉丝和偶像的共同努力达到成
功的目标，粉丝便会认为自己一切的消费行为是值得的。这类粉丝在偶像成功上位出名
后会产生成就感和更深刻的情感关联心理，是“陪偶像一路走来”“相互依靠”的关系，
他们更容易长时间地陪伴偶像，源源不断地为娱乐公司产生收益。
五、粉丝经济的最后一环：着迷的变现
一旦粉丝进入迷恋的状态，娱乐公司五花八门的变现手段就会成为源源不断的现金造血
机。一个现象级的偶像团体甚至可以养活整个公司，并支撑公司未来的发展和投入。
1、音乐及相关产品
包括普通实体专辑、线上音源（韩国完善的版权制度使得每一次线上播放都能为创作者
及娱乐公司产生收入，称为音源销量或收入）、改版专辑等。前面提过，入迷的粉丝由
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于在意偶像的成绩，对音乐产品的消费就不仅是出于欣赏音乐的目的。粉丝会购买大量
重复的专辑并且不停地在线上播放偶像的主打歌曲以提升专辑和线上音源的销量。娱乐
公司也乐得在专辑活动结束后，加入一首新单曲重新制作改版专辑，或在发行之初就采
取多版包装和封面，甚至推出特型专辑，如限量版 USB 形式专辑、限量版黑胶唱片等，
这类产品虽然普通大众不会购买，但对于粉丝均会一一照单全收，全部买下，即使各种
形态的专辑里包含的音乐内容是完全一样的。
图 17：EXO 新专辑有九个成员封面的九种版本 图 18：GOT7 专辑 USB 特别版（7 个成员版本）
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
2、影像产品
包括演唱会、团体综艺、MV、团体周年纪念见面会等各种相关影像的 DVD，偶像各种
活动纪实的 Photobook 等。一次专辑策划、发行及活动可以衍生出相当多的影像产品，
摄影师跟拍的照片可以制成 Photobook 贩卖，影像可以制作成 DVD 放入改版专辑。举
办演唱会后，DVD 和 Photobook 也极受粉丝欢迎，可以弥补大量无法达到现场的粉丝
的遗憾。同样这类产品，对于入迷的粉丝来说，均愿意买单。
图19：由一次专辑发行衍生出的写真集和DVD
资料来源：网络资料、招商证券
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3、演唱会
演唱会收入是受欢迎的团体，特别是男团的重要收入来源，是知名度和粉丝基础达到一
定高度以后最迅速最有效的变现手段。韩国现象级男团和部分大势团体均有能力在亚洲
甚至全球范围内开设场均人数万人左右甚至更多的巡回演唱会，每场演唱会能给公司带
来百万甚至千万级别的销售收入。而演唱会的前排票价通常能炒作到五位数人民币的水
平。由于系列演唱会投入相对固定，每场流程设置基本相同，巡演场次越多利润就越丰
厚。而有经济能力的粉丝们，甚至会跟着自己的偶像巡演满世界跑，每一场都入场观看。
图 20：东方神起演唱会 图 21：少女时代演唱会
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
图 22：BIG BANG 演唱会 图 23：2PM 演唱会
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
4、广告代言
偶像获取代言的最大决定因素是在广泛大众中的认知度，因此，某个团体就算愿意为其
进行高额重复消费的粉丝不太多，但在普通大众中有广泛的认知度和好感度，依然可以
获得各种广告代言。因此以广告代言收入见长的多为女团、演员、主持人等。当某个偶
像团体受或艺人受欢迎程度达到一定高度时，广告代言的聚集效应就会集中爆发，例如
2013-2014 年，金秀贤不仅在韩国国内，在中国也横扫数十个广告代言，以及 2016 年
新人女团 TWICE 出道 8 个月就获取了 10 个广告代言。
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图 24：金秀贤代言的食品饮料类品牌产品 图 25： 新女团 TWICE 代言某品牌手提包
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
5、周边衍生品
韩流偶像经济经过多年的发展已经衍生出了丰富多样的周边产品，品类涉及生活日用的
方方面面，甚至有公司邀请设计师为旗下团体专门设计卡通形象，并以此为基础大量发
行周边。韩流偶像的官方周边均存在很高的品牌溢价，售价在普通同类品的几倍甚至十
几倍是非常正常的现象，而粉丝愿意为此买单，因为粉丝们认为购买周边是支持偶像的
一种行为，可以为自己的偶像带来直接收入，购买周边品的目的不单纯是为了获得商品
本身。因此，有价格优势的仿制品对于粉丝毫无吸引力，他们购买的初衷多是为了支持
偶像的收入。同理，为了直接支持偶像，粉丝几乎只会在官方指定的渠道购买周边。而
价格合理的明确标注的非官方粉丝自制周边品通常也有一定市场。偶像衍生品不仅在品
类上扩张到了食品饮料的范围，部分娱乐公司甚至专门开设了门面十分吸引人的实体店
铺，在其中销售旗下偶像的各种商品和周边。
图 26：突破传统衍生品周边品类的 EXO 泡面 图 27： SM 开设的周边专卖店
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
6、商演、成员其他活动
偶像团体除了常规宣传活动和自己团队的演唱会，也会出席各种商业演出和拼盘演唱会
给公司带来收入。团队中个别成员单独受邀出演电视节目或电影电视剧也可以创造部分
收入。
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以上就是六种娱乐公司运营韩流偶像最主要的变现方式，然而不同类型的团体侧重的收
入不同。例如男子团体由于女性粉丝更感性更入戏，在销量和演唱会以及衍生品方面较
为突出；而女团由于歌曲柔和悦耳更易受到大众广泛喜爱，因此音源收入、广告代言是
大多数成功女团的主要创收方法。当然，大势的成功团体，不论男女，在六个方面都能
大量收入。
图 28：SM 公司韩国国内收入分类 图 29： SM 公司海外收入分类
资料来源：网络资料、招商证券（单位：十亿韩元） 资料来源：网络资料、招商证券（单位：十亿韩元）
六、代表公司：前三大三足鼎立、小公司异军突起
提起韩流偶像就不得不提韩流历史发展中的代表公司，尤其是目前手握最多资源，推出
过现象级团体的三大公司SM,JYP,YG，以及后来异军突起的后起之秀 FNC，CUBE, BIG
HIT 等。较大的代表性公司不仅打造偶像及歌手，还涉及签约演员、综艺人，制作电视
剧等。不同的公司发展轨迹和管理风格有着巨大的差异，这也影响着公司及旗下团体的
命运。
图30：三大娱乐公司及其创始人
资料来源：网络资料、招商证券
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海外 CD 海外 数码音源
海外 演出收入 海外 广告代言
海外 其他（包含衍生品）
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1、韩流鼻祖 SM Entertainment
SM 公司是由歌手出生的李秀满于 1989 年成立，至今已经发展为旗下韩流偶像组合最
多、收入体量最大、盈利性最好的韩国娱乐公司。SM 的发展过程中曾经受到政府方面
的支持，在关键时刻帮助其成长壮大成韩国第一。SM 公司有着非常成熟的练习生制度
和歌手包装打造系统，组合的打造已经接近流水线式生产，且长久以来保证极高的质量。
SM 曾经推出过多个现象级团体，包括 HOT，东方神起，Super Junior，少女时代，EXO
等，这些团体在世界市场的巨大成功为 SM 公司积淀了相当大基数的粉丝基础，使得
SM 推出新团的关注度始终遥遥领先于其他对手，家族粉丝的延续性也十分有效。除了
以上现象级团体，SM 近年推出的 SHINee，f(x)也很受欢迎，目前正在培育的新女团
Red Velvet 和新概念团体 NCT 也具有大势的潜力。SM 的偶像在公司实力的保证下，
即使不能在出道后立刻大红大紫，也始终能在某一时点爆发上位，可以说 SM 公司团体
的成功是必然的。
图31：SM旗下偶像及歌手
资料来源：SM 官网、招商证券
SM 公司团体的共同特点在于包装极其精致到位，为观众呈现的形象堪称完美，偶像团
体的综合实力也十分强。然而，正因为 SM 这种风格，导致其艺人管理方面一直过于严
苛。长久以来，SM 公司就不断面临偶像团员与其的合约纠纷及主动脱离团队的纷扰。
从东方神起的三位团员，到 Super Junior 的韩庚，甚至到 EXO 的鹿晗、吴亦凡、黄子
韬，这些成员都指 SM 公司的专属合约无效力，在工作中过度压榨团员，收入分配不合
理，存在国籍歧视等问题。除此之外少女时代的 Jessica，f(x)的雪莉都以令人哗然的方
式退出了组合。虽然 SM 强大的多团体矩阵和多团员构成保证了公司经营和收入不受团
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员离队过多影响，但旗下团体成员与公司闹翻往往使得一部分粉丝流失，也证明 SM 公
司艺人管理的问题始终存在。对于未来组合国际化发展中添加国外成员的必然选择，SM
需要找出与偶像合适的沟通方式来避免国外成员的再次流失。
图 32：2014 年之前出现行业性的竞争激烈化 图 33： SM 公司历年估值水平
资料来源：Bloomberg、SM 公司年报、招商证券（单位：十亿韩元） 资料来源：Bloomberg、SM 公司年报、招商证券
2、从国民到国际 JYP Entertainment
JYP 公司晚 SM 公司 8 年，由韩国著名歌手、制作人朴振英于 1997 年成立。朴振英是
一个执着的歌手，曾因为其貌不扬在 SM 面试被拒绝，后来通过不断地努力成为可以词、
曲、编曲、编舞包办的歌手和制作人，并创办了自己的公司。JYP 公司打造的艺人，除
了最新一代的个别团体，全部都由朴振英词曲甚至编舞一手包办，包括鼻祖级韩流偶像
GOD，Rain，Wonder Girls, 2PM, missA, 2AM 等。
朴振英个人的创作能力曾经把旗下艺人和 JYP 公司带到韩流的顶峰，获得全国民的信
任和喜爱，同时也让 Wonder Girls 凭借 Nobody 这首歌成为第一组闯入欧美流行乐坛
的韩国歌手（首次上榜 billboard 的韩国歌手）。然而，随着时代的变化，凭借一人的判
断打造偶像和歌曲已经不一定能让大众照单全收，伴随公司整合和管理上的一些问题，
JYP 在 2013 年开始进入低谷期。原有歌手回归成绩不理想，新人迟迟无法推出。直到
2015 年下半年和 2016 年初，情况才得到根本性的好转。在此期间，公司内部进行了
多项调整，最关键的就是建立了新的市场判断体系，通过合理的数据分析决定偶像打造
的方案，而不再由一人或两人独断。在两年多的时间里，JYP 公司重整长期计划，完善
原有的管理和业务团队，并计划创办了高品质音乐厂牌 Studio J。各项调整的最终成果
最终得以在 2016 年显现：2016 年，公司新一代团体 GOT7, TWICE 取得了非常优秀的
成绩，厂牌 Studio J 旗下的高品质歌手也在音源榜上表现十分突出，老团体的回归和个
人活动也如火如荼地开展，旗下团体的国际化也不断扩张。
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图34：JYP旗下偶像及歌手
资料来源：JYP 官网、招商证券
说到管理风格，JYP 在三大公司、甚至整个韩娱圈中都独树一帜，其与旗下歌手偶像沟
通顺畅，关系良好在业界知名。JYP 公司目前尚无出现任何起诉解约的事件，偶像的去
留基本都能自己决定并和平解决。从 JYP 离开的歌手，几乎都能与公司保持非常良好
的关系，甚至在想再次回归公司的时候能顺利被接纳。JYP 艺人的发展和成长方向同样
是在沟通中进行，朴振英本人一直期望自己培养的偶像能成长为能独当一面的实力艺术
家，而不是永远接受包装的载体，因此也给成熟团体的团员很多发展机会。目前出道时
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间久的团体中，很多团员已经蜕变为能自己完成词曲创作并制作的制作人或是成为受欢
迎的演员等。
图 35：JYP 经过内部改革 2014 年扭亏为盈 图 36： JYP 恢复盈利后的估值水平
资料来源：Bloomberg、JYP 年报、招商证券（单位：十亿韩元） 资料来源：Bloomberg、JYP 年报、招商证券
3、HIPHOP之光 YG Entertainment
YG 公司由歌手梁铉锡于 1996 年创办，是韩国拥有最多 HIPHOP 歌手的公司。梁铉锡
曾经是 90 年代当红团体“徐太志和孩子们”的团员，该组合是韩国 HIPHOP 风格的开
山鼻祖，后来梁铉锡创办 YG 将 HIPHOP 作为公司的整体风格。在 YG 成立之前，
HIPHOP 风格在韩国并不十分流行，但 YG 公司打造的 BIG BANG, 2NE1 的相继成功，
尤其是 BIG BANG 作为现象级团体受到的前所未有的欢迎使得韩国国民对 HIPHOP 风
格歌曲的欣赏逐渐培育了起来。在 BIG BANG 之前，YG 也曾培养出过一些成功的团体
和个人如 Jinusean 和 SE7EN 等，但一直到 BIG BANG 的成功，才使得 YG 真正成功
跻身三大娱乐公司，并获得了超大规模的收入和利润。BIG BANG 是 YG 至今最成功的
团体，在核心人物权志龙和其他有着各自不同魅力的团员以及 YG 优秀作曲家的共同努
力下，BB 成为了全球范围内最知名的韩流男子组合。BB 成功后 YG 又顺势推出了女子
HIPHOP 团体 2NE1，因为其在韩国娱乐圈女团中前所未见的风格受到极大欢迎。目前
YG 正在培育新一代团体，包括两个男团 Winner 和 ikon，以及刚刚出道的新女团
BLACKPINK。YG 在成功达到一定体量后开始考虑从 HIPHOP 延伸到更广泛的音乐风
格，例如新男团 Winner 的风格更偏向抒情流行就是一种尝试，另外 YG 也从选秀节目
中签约选手引进新的音乐元素（如乐童音乐家）。
图37：YG旗下偶像及歌手
资料来源：YG 官网、招商证券
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收入 归母净利 收入增速
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YG 公司的行事风格极受创始人梁铉锡的影响。梁铉锡本人非常热爱竞争，认为竞争是
获得成功和筛选人才的最佳方法，因此 YG 公司内部竞争氛围浓厚，气氛紧张。YG 新
推出的两个男团也是经过非常残酷的出道真人秀后才得以出道，然而竞争过程吸引了大
量观众，为新团体提供了不少早期粉丝。YG 在宣传策略上喜欢设置悬念，提高声势，
勾起大众的好奇心和注意力，并对旗下歌手的正面消息加强宣传。然而 YG 公司也存在
一些问题，BIG BANG 和 2NE1 的成员都曾涉嫌使用违规禁药，BIG BANG 凭借强大的
音乐影响力逐渐将该负面问题消化，但 2NE1 目前仍然因为此事组合活动无期限暂停中。
在新一代团体中，YG 公司如何管理好成员相关行为是一个不可忽视的问题。
图 38：YG 2015 年开大量演唱会拉动业绩 图 39： YG 历年估值水平
资料来源：Bloomberg、YG 年报、招商证券、（单位：十亿韩元） 资料来源：网络资料、招商证券
4、乐队也有春天 FNC Entertainment
FNC 是由音乐、戏剧总监韩胜浩于 2006 年创办的新生代娱乐公司。FNC 是第一个代
表性的培养乐队偶像的韩流娱乐公司，其一手打造培养的 FTIsland、CNBlue 都以乐队
形式在韩国偶像圈获得了史无前例的成功。这两个团体都在出道前在日本作为地下乐队
进行训练和实践表演，积攒了非常强的表演实力和演出经验。回到韩国后，在不同的前
期宣传预热后正式出道。两个乐队在自身受到广泛欢迎的同时使得原来对乐队形式关注
较少的韩国民众开始接纳并欣赏这一偶像表演形式。在两个男子乐队成功后，2012 年
公司推出了首个女子团体 AOA，活动初期团体侧重表现乐队属性，但成绩并不理想，
出道两年后重选路线开始侧重性感定位的唱跳女团重新归来终于获得成功。目前公司正
在培育新人乐队 以及酝酿公司第一个唱跳类型的男团 SF9，力图在不同于乐
队的领域取得突破。
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图40：FNC旗下偶像及歌手
资料来源：FNC 官网、招商证券
FNC 近年来发展迅速，特别是以郑容和为核心、多点开花的 CNBlue 和重新出发的 AOA
加速了公司的成长，使得其在 2014 年成为继三大娱乐公司后的第四家偶像娱乐上市公
司。公司上市后开始进军电视剧市场，制作了大热电视剧《Who Are You 学校 2015》；
又积极布局综艺人业务，签约了以刘在石为首的一批综艺主持人和搞笑艺人；同时引入
数位优秀演员签约，改变了公司旗下艺人只有偶像歌手的局面。2015 年 FNC 与中国苏
宁环球展开合作，未来将共同打造内地男团，推进 FNC 艺人进军内地业务等，有望在
中国大陆打开新的市场。
图 41：FNC 近年营收和净利润情况 图 42： FNC 上市以来估值水平
资料来源：Bloomberg、FNC 年报、招商证券、（单位：十亿韩元） 资料来源：网络资料、招商证券
除了以上四个成功上市的公司，近年来有很多成立时间不久、规模不大的小公司异军突
起，打造出大众喜爱的团体，如 CUBE(旗下拥有 Beast、4Minute, Apink、BTOB)、
Woolim(Infinite)、BIG HIT(防弹少年团)等。韩娱圈竞争的白热化催化了抓住机会的新
团体和小公司的快速发展，也对三大公司的蛋糕造成一定威胁，因此进一步走出去是韩
流未来必然的发展方向。韩国国内市场再成熟也逃不出体量的限制，而海外则是上百倍
体量的市场。
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2012 2013 2014 2015 2016
总收入 归母净利 收入增速 利润增速
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七、粉丝经济的地理复制——韩流偶像的海外扩张
1、海外市场目标地
偶像韩流向外扩张的首选市场就是日本。日本作为全球第二大音乐消费市场不仅有着完
善的版权制度和成熟的消费习惯，在文化和审美上也和同为亚洲国家的韩国趋同。大型
娱乐公司都十分重视日本市场并在此获得大量收益，韩国的证券分析师也视娱乐上市公
司在日本的销售能力为重要的分析指标。许多韩流团体会在日本正式出道，发行日语专
辑并在日本举行宣传巡演等。
除日本外，东南亚也是众多娱乐公司垂涎的市场，以泰国为中心辐射到马来西亚、新加
坡等地的东南亚近年来韩流风正劲。在泰国开设演唱会往往可以聚集数量极大的观众群
体，唱片销售和版权保护情况也总体优于中国内地市场。除了经济发展水平制约导致演
唱会票价等稍低外，东南亚仍是重要的市场。此外，北美由于有不少亚裔族群，已经培
育了固定的韩流偶像消费群体。
中国是一个特殊的市场，市场空间和需求明显可见，但由于版权保护制度不完善和演出
市场的不规范导致韩流团体最常用的变现方式受到阻碍。因此目前韩团在内地最常见的
活动形式是不频繁的演唱会，而非发行中文专辑。近一两年来国内的线上音乐收费制度
逐步建立起来，部分韩国娱乐公司也开始尝试在国内合作的音乐平台发行收费可听的音
源，相信随着版权保护制度的逐步完善，韩国团体能在中国内地获得更多的收益。
限韩令对目前韩国偶像活动打击有限，但可能延缓其影响力的扩张，因此打造本土出身
成员对接韩国工业体系的偶像更有前景。近期在网络受到热议的限韩令引起了各方极大
的关注，假设该限韩令确实存在并严格实施，受到打击最大的依次为合拍片投资方、合
拍片演员、韩国本土电视剧海外版权售卖业务等。韩流偶像团体活动由于本身相较于在
日本和东南亚等地，在内地活动参与不广不深，演唱会的开设规模也普遍较小且极不频
繁，受到的直接打击较为有限。然而限韩政策的不明确和不确定性有可能导致韩流团体
未来的发展和推进进程减慢。因此，在国内偶像品牌稀缺，韩流成熟品牌引进预计放慢
的背景下，以本土出身的年轻人对接韩国工业体系打造的偶像团体可能迎来较好的机会，
该类团体可以在获得成熟打造系统支持的情况下，以本土偶像的面貌给与内地消费者民
族情感上的满足，从实力、颜值、出身三方面争得优势，存在诞生内地新一代人气实力
偶像团体的可能性。
2、攻克海外的方法
海外市场虽然诱人，但有能力系统性走出去的公司并不多，仍然以三大公司为主。其余
公司多依靠旗下当红团体活动顺势输出。经过多年探索，韩国娱乐公司已经摸索出了一
套打造国际性韩流团体的方法
1. 人员构成：在一个团体中包含多国籍成员非常有利于推进团体在不同海外市场的业
务。海外粉丝自然地会关注和自己国籍和文化背景相同的成员，由此吸引最初的关注，
只要公司保证团体产品的质量优秀，被最初吸引的看客很容易转化为粉丝。
2. 语言培训：为拉近和各种海外粉丝的距离，表现诚意，如今的偶像会接受多种语言
的培训，包括日语、中文、泰语、英语等，到海外当地演出献上当地语言的歌曲和问候
对固化粉丝吸引新粉都十分有效。
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3. 针对性策划：不同海外市场由于文化背景、市场环境和审美不同，娱乐公司经常会
进行针对性的策划。例如在日本发行日语专辑为主，在中国则主要以演唱会形式活动并
准备中文歌曲，在北美市场又以贴近粉丝的互动为特色。
3、海外市场扩张案例
（1）SM 公司今年推出的新概念团体 NCT（Neo Culture Technology）将以类 ABK48
的模式在全球不同地区和城市推出小分队，包含不同目标地国籍成员的小分队将发行多
种语言版本歌曲，并根植于各分队出道地点在当地活动，针对性发展当地粉丝经济。目
标市场包括日本、中国、东南亚和南美。
图 43：率先出道的 NCT 韩国分队 图 44： NCT 计划出道地及顺序-从左到右
资料来源：网络资料、招商证券 资料来源：网络资料、招商证券
（2）FNC 公司采取跨国成立新偶像团体的策略，与内地企业苏宁环球合资成立新公司，
并计划在本土挑选练习生后，用韩国成熟的体系进行训练和打造，最后推出完全针对中
国市场并兼备韩国偶像团体歌舞实力的新偶像。
图45：FNC与苏宁环球在内地成立合资公司
资料来源：苏宁环球公司公告、招商证券
（3）JYP 公司是偶像团体成员多国籍战略的成功践行者，2PM 中的泰国籍队员尼坤为
公司率先抢占泰国市场做出巨大贡献。在 JYP 的新一代团体中，偶像男团 GOT7 包含
来自中国香港、泰国的成员和美籍华人，非韩国籍人员比例达到 3/7；女子团体 TWICE
包含三位日本成员和一位中国台湾成员，非韩国籍人员比例达到 4/9。JYP 的偶像在语
言方面得到的培训在三大公司中效果较为突出，在市场目标地舞台可以自如地与粉丝用
当地语言交流。此外，JYP 也计划与内地企业合作推出华人偶像团体。
NCT
韩国 日本 中国
北京
上海
？
东南亚 南美
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图 46：GOT7 中的非韩国籍成员 图 47： TWICE 中的非韩国籍成员
资料来源：JYP 官网、招商证券 资料来源：JYP 官网、招商证券
除了以上例子外，越来越多的公司采取不同方式进军海外市场，并尝试向新人团体中加
入海外国籍成员，相应的制作策划和团体活动规划也越来越重视海外市场的针对性，总
的来说韩流的输出已经形成了强烈的趋势和有步骤的方法，未来会有更多团体被世界的
粉丝所熟知，而已经在韩国本土成熟建立的粉丝经济体系，将以国家和地区为单位，地
理式的复制和平移，在海外市场培养出一批又一批的新鲜粉丝，持续变现实现粉丝经济
的价值。
八、结语
韩流偶像是迷药一般的消费品，它让人着迷然后持续不断的收割铁杆粉丝的现金，用情
感绑定的错觉让粉丝腰包掏得心甘情愿，造就韩国成熟的粉丝经济体系。然而，激烈的
市场竞争环境已经让这笔诱人的买卖越来越困难，如今推出团体有着巨大的风险，每年
出道的数十个团体中仅有一两个能在大浪淘沙下存活并被大众所知，无数怀揣梦想的年
轻人可能在一张唱片之后演艺生涯就早早夭折。曾经红火一时的团体们也随时在经历着
新团体的挑战，稍一松懈许多粉丝就会变心流失，喜欢上其他团体。
图48：截止2015年韩国内全年新出道组合数，以及当年出道后较成功的团体LOGO
资料来源：根据网络资料统计、招商证券
虽然韩国市场已经饱和，但充满活力的粉丝经济体系模式仍然有效并随着时代变迁而进
化，将这种成熟模式移植到海外市场不仅是韩国娱乐公司的目标，也吸引了中国娱乐公
司的注意。广阔的中国市场是一块巨大的肥肉，凡是在团体中加入中国人的大势团体都
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因中国市场获利颇丰。
从数年前开始，就有内地公司想用中国年轻人打造韩流模式的偶像建立相似的粉丝经济
体系，然而至今还没有成功的案例。究其原因，也许与求教只学皮毛有关。之前打造的
不少仿韩团的内地团体，只是学习了团队人员构成、绚丽的 MV，醒目的服装等表面化
的包装效果（往往还学不到位），而完全忽视了强大的包括音乐制作、影像制作、宣传
和策划等在内的完整工业体系的支撑；同时，出道偶像质量也远远不及韩国，对比韩国
平均三年以上的全方位训练时间，练习短短几个月就匆匆出道，结果当然是无功而返。
因此，内地想要打造类韩流偶像团体的关键是全面借助韩国成熟的打造体系，与韩国有
实力的公司全面合作，脚踏实地的用中国本土年轻人打造真正实力强劲的男团女团，奠
定偶像粉丝经济中最核心的内容基石。目前已有上市公司察觉到韩国娱乐完整体系的价
值并展开全面合作，相信不久的将来我们也会拥有属于自己的高质量偶像，配合版权意
识和制度的进步，逐渐建立起较为成熟的偶像粉丝经济体系。
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page 27
参考报告：
1、《纺织服饰行业 08 年中期投资策略（服饰品牌研究第二卷）：时尚产业图谱，品牌
模式决高下》2008/6/22
2、《纺织服饰行业 2010 年中期投资策略（服饰品牌研究第五卷）-价值链管理 优选渠
道战略领先者》2010/6/8
3、《纺织服饰行业 2011 年中期投资策略（服饰品牌研究第七卷）-变革的时代 增长模
式的革命》2011/7/11
4、《纺织服饰行业 2013 年年度投资策略（服饰品牌研究第十卷）-行业增长的白银时
代 价格体系的长期重构》2012/12/28
5、《纺织服饰行业 2013 年中期投资策略（服饰品牌研究十一卷）-未来在哪？全渠道
模式和大数据运营的思考》2013/6/18
6、《纺织服饰行业 2014 年中期投资策略（服饰品牌研究十三卷）-谁是 O2O 突围者？
掌控好利益分配者将领跑量变》2014/7/3
7、《服饰电商平台发展的思考-强化聚商和聚客能力（服饰品牌研究第十四卷）》
2014/10/13
8、《纺织服饰行业 2015 年度投资策略（服饰品牌研究第十五卷）-紧握零售时代的转
型 寻求新突破的外延发展》2014/12/12
9、《服饰纺织行业 2015 年中期投资策略报告-多品牌到生态圈平台化发展之路》
2015/6/19: 本文梳理了品牌商近年来面临的困境及价值链优化的瓶颈，在业内首次提
出“多品牌到生态圈平台化发展”为品牌商探索新外延突破的必经之路，并系统性的梳理
了 LVMH 的发展路径及产业生态圈的评价体系。伴随行业投资/转型风起云涌，相关标
的估值显著提升，预计未来主题行情将有所分化，得生态圈者有望在长期内脱颖而出。
下半年投资策略关注“基本面领先+精选主题”两条主线。
10、《服饰纺织行业 2016 年度投资策略报告-变革大势下 自身价值突破及创新谋变促
发展》2015/12/3：面对当前的经济环境，炫耀式消费向大众化消费的转变，使性价比
问题成为制约国内品牌销售的主要因素，就此我们结合海外品牌发展经验，总结出未来
国内企业发展的潜在两大趋势，即高端更多需要通过构建或并购个性化符号较强的品牌
实现突破，而大众化则通过不断整合供应链强化性价比优势做大规模。其中，针对大有
可为的大众品市场，此卷重点分析了英国著名大众品牌 Primark 的成功要素，以此作为
国内企业强化性价比优势、扭转销售颓势的启示。
11、《网红经济深度报告-从“草根”到“明星” 网红经济崛起》2016/3/23：“Papi”
酱获得 1200 万元投资事件又一次引发了大众对于网红的关注，本文将对网红经济的发
展情况和目前国内外网红主要的变现模式进行梳理，并着重分析了时尚搭配类网红变现
的主要方式—红人电商、网红孵化器与网聚红人平台。目前网红经济市场规模过千亿，
短期内行业或将加速扩张，长期而言，实力不同的网红群体将出现内部分层，各自配合
不同的变现模式形成较为稳定的金字塔结构。
12、《服饰纺织行业 2016 年中期投资策略报告- 迎接需求升级大潮 供应链整合正当时》
2016/06/13：弱市环境下，零售端未见复苏趋势。面对当前消费需求升级及互联网化趋
势，无论大众品牌还是网红等个性化品牌均需要快速反应的供应链体系支撑，从而提升
大众品牌的性价比及个性化品牌差异化/多样化的快速上新需求。本文着重着重分析海
外供应链管理领先企业，就当前国内整合模式进行探究。我们认为当前产业互联趋势大
大降低了沟通对接成本，提升了供应链各环节的效率，某种程度上缓解了传统供应链因
反应低导致的产品性价比低、库存积压及占用资金等痛点问题。
