⚫ 2023 年 10 月 19 日，交易商协会发布《关于明确混合型科创票据
相关机制的通知》，对混合型科创票据在产品界定、运作模
式、发行主体、信息披露等方面作出具体规定，进一步规范
了混合型科创票据发行机制。其中有三点值得关注：
一是严格限制募集资金投向，要求募集资金应不低于 50用
于科技创新领域；二是明确了“变现或质押财产权模式”、“匹
配企业投资退出安排模式”、“转换企业股权或基金份额模式”
三种基础条款设计模式，同时给予市场主体在基础框架下自主
设计发行条款的灵活空间；三是要求发行期限应在 3 年及以上，
可设计为“N+N”的期限结构，意在为科技型企业提供更多的长
期、稳定资金。
⚫ 混合型科创票据的最大创新之处在于通过引入股债混合属性
的条款设计，使债券投资者也能参与科技型企业成长，实现
从债到股的光谱效应，为科技型企业提供更多股债混合性资
金。从已发行混合型科创票据来看，相关条款设计还比较严
格，预计随着这一创新品种的逐步推广，未来其发行条款和
结构设计还将有很大的持续创新以及优化调整空间，从而不
断提升这一创新品种对投资者的吸引力，引导更多资金精准
流向科技创新领域。
⚫ 此外，目前混合型科创票据发行主体结构还比较单一，均为国
有企业且直接由科技型企业发行的比例较低。未来需要鼓励
更多的科技型企业，特别是民营企业参与发行，这必将带来
主体资质的下沉。在这种情况下，如何提升市场信心，缓解
投资者对信用风险的担忧，可能是未来这一创新品种走向大
规模落地阶段需要面对的问题。
核心观点
2023 年 10 月 19 日，中国银行间市场交易商协会发布了《关于明确混
合型科创票据相关机制的通知》（以下简称《通知》），对混合型科创票
据发行在产品界定、运作模式、发行主体、信息披露等方面作出具体规定，
进一步规范了混合型科创票据的发行机制。对此，我们作如下分析：
一、何为混合型科创票据？
混合型科创票据是在科创票据基础上进一步创新的品种。2022 年 5
月 20 日，交易商协会将科创类融资产品工具箱升级为科创票据，鼓励科创
企业新增注册各类债务融资工具，完善发行人科创票据新增注册及既有
额度管理，并开辟对应的注册评议“绿色通道”。混合型科创票据是在科
创票据基础上进一步创新的品种。与普通科创票据相比，其主要创新之
处在于通过股债混合属性的条款设计，使债券票面收益可以在一定程度
上与科技型企业的未来成长挂钩，引导债券投资者以股权投资思维参与
科技型企业发展。目的在于填补债券市场股债混合性资金缺口，更好满
足科技型企业对长期、稳定、混合属性资金的需求。
自 2023 年 7 月 20 日首批混合型科创票据挂网以来，截至 10 月 24
日，已成功发行 9 只，合计发行规模为 亿元。发行人覆盖四川、江苏、
上海、湖北、陕西、安徽等省市，均为地方国企，主体评级以 AAA 级为主。
从债券类型看，有 8 只中票和 1 只定向工具，发行期限包含 3 年期、5 年期、
3+2 年期、2+1 年期等，期限相对较长，能够与科技型企业成长期和股权
投资周期相匹配。
表 1 截至 2023年 10月 24日，已发行混合型科创票据基本发行条款
债项名称 发行人
企业
性质
债券
类型
发行
期限
发行额
(亿元)
主体
级别
担保
情况
募集资金用途
23 陕投集团MTN005(混
合型科创票据)
陕西投资集团
有限公司
地方
国企
中票 3+2 10 AAA 无担保
6 亿元用于置换发行人一年内对创
业投资基金和子公司股权的出资，4
亿元用于偿还发行人有息债务
23 宜宾发展MTN001(混
合型科创票据)
宜宾发展控股
集团有限公司
地方
国企
中票 3 AAA 无担保
亿元用于置换发行之日起一年内
发行人及下属子公司向科创领域股
权直投的自有资金投入， 亿元用
于偿还发行人及子公司存量有息债
务
23 湖北路桥MTN002(混
合型科创票据)
湖北省路桥集
团有限公司
地方
国企 中票 2+1 AA
专利权
质押
全部用于偿还发行人及其子公司有
息债务
23 川发展MTN002(混合
型科创票据)
四川发展（控
股）有限责任
公司
地方
国企 中票 3 AAA 无担保
亿元用于置换发行人一年内科
技创新领域的自有资金并购价款，
亿元用于偿还公司债务本利息
23 南京交建MTN001(混
合型科创票据)
南京市交通建
设投资控股
（集团）有限
责任公司
地方
国企 中票 5 AAA 无担保
扣除发行费用后，7620 万元（占募
集资金总额的 %）可置换发行
之日起一年内发行人用于科创领域
投资的自有资金投入，剩余募集资
金用于偿还发行人子公司有息债务
及利息
23 临港经济MTN001(混
合型科创票据)
上海临港经济
发展（集团）
有限公司
地方
国企
中票 3+2 3 AAA 无担保
1 亿元用于置换发行之日起一年内发
行人下属子公司向科创领域相关基
金的自有资金投入， 亿元用
于置换发行之日起一年内发行人及
下属子公司科创领域的直接股权投
资的自有资金投入， 亿元用
于归还金融机构借款
23 兴泰金融PPN001(混
合型科创票据)
合肥兴泰金融
控股(集团)有
限公司
地方
国企
定向
工具 2+1 2 AAA 无担保 -
23 金合盛MTN002(混合
型科创票据)
苏州金合盛控
股有限公司
地方
国企
中票 2+1 2 AA 有担保
1 亿元用于偿还有息负债，1 亿元通
过置换前期基金出资的自有资金，
支持科技创新企业发展
23 锡交通MTN001(混合
型科创票据)
无锡市交通产
业集团有限公
司
地方
国企 中票 2+1 AAA 无担保
亿元用于置换发行人一年内自
有资金对无锡市车城智联科技有限
公司股权投资， 亿元用于偿还
发行人有息债务
资料来源：
二、《通知》对混合型科创票据相关机制作出哪些具体规定？
《通知》对混合型科创票据的产品界定、运作模式、发行主体、信息披
露等相关发行机制进行了明确。
（一）产品界定
《通知》明确界定，混合型科创票据是指企业发行的募集资金用于
科技创新领域的，通过浮息含权条款、收益分成挂钩、股债联结转换等
方式实现差异化组合式设计的债务融资工具。因此，混合型科创票据本
质上仍为债务融资工具，发行人需按期还本付息，但通过条款设计和增
信方式创新，投资者也可分享科技型企业成长红利，从而具备了股债混
合属性。
（二）运作模式
1、募集资金用途：《通知》要求募集资金应不低于 50用于科技创
新领域。这一要求并未区分主体类或用途类，表明即便是具有科技创新
称号的企业发行的主体类混合型科创票据，募集资金也应有不低于 50 的
部分用于科创领域。而对于普通科创票据而言，仅要求用途类募集资金
不低于 50用于科创领域，对主体类募集资金用途并未作严格限制。
值得一提的是，在《通知》发布前已发行的混合型科创票据中，仅有1
只为主体类，发行人被认定为高新技术企业，而募集资金全部用于偿还存量
有息债务，并未说明是否投向科创领域。可见，《通知》对混合型科创票
据募集资金投向科创领域的要求不仅比普通科创票据更加严格，也较前
期试点实践进一步收紧，意在加强资金对科创领域的精准支持。
不过，《通知》也列明了募集资金用于科创领域的方式，包括“可用于
具有科技创新称号的科技型企业生产经营活动，也可用于投资科技型企
业的股权，对标的公司实现控制或参股，以及通过基金投资于科技创
新领域，且基金需满足合规性要求”，其中，“可用于具有科技创新称号的
科技型企业生产经营活动”，意味着主体类混合型科创票据募集资金可
以用于发行人自身的生产经营活动，资金使用上仍有一定的灵活性。
2、条款设计：条款设计是混合型科创票据创新性和股债混合属性的
主要体现。《通知》明确，基础条款设计包括但不限于三种模式，即变现
或质押财产权模式、匹配企业投资退出安排模式、与转换企业股权或基
金份额模式，同时给予市场主体基于股债结合、收益分成原则，在基础框
架下自主设计发行条款的灵活空间。同时考虑到股债混合属性条款的复杂性，
《通知》还强调要发挥中介机构作用，协助发行人共同确保条款设计的合理
性和合规性。
表 2 混合型科创票据三种基础条款设计模式
基础条款设计 发行主体 具体方式 发行实例
通过质押专利权、商标权、著作权等财产权，实现
增信作用
23 湖北路桥MTN002（混合型科创票据）
模式一：变现
或质押财产权
模式
科技型企业或
有股权、基金
投资需求的企
业
采用浮动利率挂钩企业财产权收益，给予投资人额
外收益
23 陕投集团MTN005(混合型科创票据)
23 川发展MTN002(混合型科创票据)
23 南京交建MTN001(混合型科创票据)
23 金合盛MTN002(混合型科创票据)
23 锡交通MTN001(混合型科创票据)
模式二：匹配
企业投资退出
安排模式
企业或 SPV
根据拟投企业分红或股权退出收益，设置浮动利率
或支付条款，与投资人约定分摊比例；期限设置可
采取分期偿还，偿还比例与股权退出安排匹配
23 宜宾发展MTN001（混合型科创票据）
模式三：转换
企业股权或基
金份额模式
企业或 SPV
设置转股条款，约定投资人在转股窗口期可将持有
的债券转换为科技型企业的股权或基金份额
23 临港经济MTN001（混合型科创票据）
资料来源：交易商协会官网，，东方金诚整理
当2024年估值增长率在5%-20%时，
估值增长率为x%，第3年票面利率上
调xbp
当2024年估值增长率＞20%时，
第3年票面利率上调20bp
当2024年估值增长率≤5%时，第
3年利率保持不变
浮动利率挂钩发行人所并购科技型公司
2024年估值增长率，估值为经审计的净
资产，估值增长率=（2024年末估值
-2023年末估值）/2023年末估值
前2年固定利率+第3年浮动利率
表 2 展示了《通知》所列明的三种基础条款设计模式、各模式所适用
的发行主体和具体方式，以及已有的发行实例。从已发行混合型科创票
据
1
条款设计来看，这三种模式均已有实践：
（1） 模式一：在 8 只公开发行的混合型科创票据中，有 5 只为模式一
下的“采用浮动利率挂钩企业财产权收益”，定价机制为“前 n 年固定利率
+从第 n+1 年起浮动利率”。从第 n+1 年起，票面利率是否上调以及上调的
幅度均有明确的、可量化的触发机制，浮动利率挂钩标的为投资标的公
司的估值增长率或募集资金所涉及的股权投资收益率、基金现金分配收
益率等。此处，以“23 川发展 MTN002”为例作具体说明（见图1）。值得
一提的是，尽管采用了相似的条款设计，但这 5 只债券在所挂钩指标测算
方法、触发利率上调的条件、利率上调的区间范围等方面的具体约定不
尽相同，体现了自主灵活的原则。
图 1 23川发展 MTN002（混合型科创票据）浮动利率条款设计
1 23 兴泰金融 PPN001(混合型科创票据)为私募品种，未公开披露募集说明书，故此处未作统计。
投资实现退出且投资收益率达到
600%，票面利率上调30bp
投资实现退出且投资收益率达到
450%，票面利率上调20bp
投资实现退出且投资收益率达到
300%，票面利率上调10bp
只要在第2个计息年度付息日前投资实现退出且
投资收益率达到目标，第3年票面利率会相应上
调；标的公司IPO后，发行人出售90%及以上所
持股票即视为实现退出
前2年固定利率+第3年浮动利率
模式一下的另一条款设计“通过质押专利权、商标权、著作权等财产权，
实现增信作用”在已发行混合型科创票据中也有实践。作为已发行的唯一主
体类混合型科创票据，“23 湖北路桥 MTN002”的发行人主体资质较弱（主
体评级仅为 AA 级），故以发行人所持有的 135 项专利权为债券提供质押
担保。
（2） 模式二：已发行混合型科创票据中，“23 宜宾发展 MTN001” 采
用的也是“前 2 年固定利率+第 3 年浮动利率”的定价机制，但其条款设计属
于模式二“匹配企业投资退出安排模式”（见图 2）。
图 2 23宜宾发展 MTN001（混合型科创票据）浮动利率条款设计
（3） 模式三：已发行混合型科创票据中，“23 临港经济 MTN001”
采用的是模式三“设置转股条款”，即通过附转股权的条款设计来实现股债联
动。具体为，债券投资人在转股窗口期可将所持有的债券转换为标的基
金的份额，从而转变为基金份额持有人，以此间接持有标的科技型公司
的股权。
3、期限安排：《通知》明确混合型科创票据发行期限应在 3 年及以
上，可设计为“N+N”的期限结构——这意味着可以嵌入赎回、回售等权
利。已发行的混合型科创票据均符合这一期限要求，其中有 6 只债券含
权。我们关注到，普通科创票据以超短融为主，加权平均发行期限仅在 1
年左右。因此，混合型科创票据需为不短于 3 年的中长期债券，能够与
发行期限较短的普通科创票据形成补充，在拉长科创票据整体发行期限
的同时，也能够为科技型企业发展提供更多的长期稳定资金。
（三）发行主体
《通知》明确混合型科创票据的发行主体有两类：一是具有科技创新称
号的科技型企业；二是行业地位显著、市场认可度高、主体资质优良具有股
权投资需求的企业。两类发行主体可分别对标普通科创票据的主体类发
行人和用途类发行人。
表 3 混合型科创票据适用发行主体
发行主体 具体要求
具有科技创新称号的科技型企业
至少具备一项经有关部门认定的科技创新称号，包括国家企业技术中心、高新
技术企业、制造业单项冠军、专精特新“小巨人”、技术创新示范企业等
行业地位显著、市场认可度高、主体资质
优良具有股权投资需求的企业
央企及子公司、民营企业以及优质地方国企（符合相关行业政策要求，资产负
债情况、运营情况较好）等各类主体
资料来源：交易商协会官网
（四）信息披露
《通知》按照三类基础条款设计模式，对注册发行信息披露提出了差异
化要求（见表 4），以匹配不同的条款设计。对于存续期信息披露，在一
般性的信披要求之外，《通知》重点对募集资金使用情况的披露提出额外要
求，意在强化对发行人严格按照发行文件约定的用途使用募集资金的监
督，提高募集资金使用透明度，确保资金精准用于科创领域。
表 4 注册发行与存续期信息披露要求
信息披露要求
变现或质押财产权 需披露企业拟质押或挂钩的财产权情况、资质证书、质押安排（如有）、挂钩方式
（如有）、收益分成情况（如有）等内容
匹配企业投资退出安排
需披露拟投企业或基金的遴选标准、投资金额、投资周期、历史或预期收益（如
有）、挂钩标的、挂钩方式等内容
注册发行信息披露
转成企业股权或基金份额
需披露标的企业或基金的基本情况、转股条款（包括转股价格、转股行权期、价值
评估、转股份额等）、转股流程等内容
存续期信息披露
除根据《非金融企业债务融资工具信息披露规则》等相关自律规则披露信息外，还应于每年 4 月 30 日、8 月
31 日前披露年度/半年度募集资金使用情况、挂钩标的相关情况
涉及财产权质押的，应披露质押财产权的情况；
涉及挂钩股权、基金、项目等资产收益，以及未来转股、转换基金份额，应披露年度/半年度挂钩资产的
情况，包括但不限于资产运营情况、投资退出情况、逾期未退出情况等内容
资料来源：交易商协会官网，东方金诚整理；
三、总结
《通知》对混合型科创票据在产品界定、运作模式、发行主体、信息披
露等方面作出规定，有利于规范混合型科创票据发行。其中有三点值得
关注：
一是严格限制募集资金投向，要求募集资金应不低于 50%用于科
技创新领域；同时在存续期信息披露方面，对募集资金使用情况
的披露提出额外要求，意在提高募集资金使用透明度，确保资金
流向科创领域。
二是明确了三种基础条款设计模式，同时给予市场主体在基础
框架下自主设计发行条款的灵活空间。从已有实践来看，通过采
用浮动利率挂钩企业财产权收益，或者挂钩拟投企业分红或股
权退出收益，投资者不仅可以获得固定票面利率锁定的利息收
入，也有可能分享到所投科技型企业的成长红利，丰富投资收益
来源；通过设置转股条款，投资者可以选择将持有的债券转换为
科技型企业股权或基金份额，这使得银行间债市债务融资工具
的转股也具备了可操作性。此外，资质较弱的科技型企业能够以
专利权等财产权的质押担保作为发行混合型科创票据的增信措
施，提高发债成功率，降低发行成本。
三是要求发行期限应在 3 年及以上，可设计为“N+N”的期限结构，
从而能够为科技型企业发展提供更多的长期、稳定资金。
混合型科创票据的最大创新之处在于通过引入股债混合属性的条款
设计，使债券投资者也能够参与科技型企业成长，实现从债到股的光谱
效应，为科技型企业提供更多股债混合性资金。不过，从已发行混合型科创
票据情况来看，相关条款设计还比较严格，如触发利率上浮的条件较高
而约定的利率上调幅度相对较小。预计随着混合型科创票据的逐步推广，
未来其发行条款和结构设计还将有很大的持续创新以及优化调整空间，
从而不断提升这一创新品种对投资者的吸引力，引导更多资金精准流向
科技创新领域，更好满足不同发展阶段科技型企业的风险特征和具体需
求。
另外值得一提的是，目前混合型科创票据发行主体结构较为单一，均
为国有企业且直接由科技型企业发行的比例较低。从填补不同发展阶段
科技型企业混合性资金缺口的目的出发，未来需要鼓励更多的科技型企
业，特别是民营企业发行混合型科创票据，这必然将带来主体资质的下
沉。在这种情况下，如何多措并举提升市场信心，缓解投资者对信用风险的
担忧，例如通过加强无形资产质押的政策保障、强化担保增信作用、引入信
用保护工具、设置限制性条款等，是未来混合型科创票据走向大规模落
地阶段需要面对的问题。
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