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年内降准空间有多大？
宏观研究部
郭于玮
分析师
电话：021_22852641
邮箱：880210@
鲁政委
兴业银行 首席经济学家
华福证券 首席经济学家
摘要
4月央行降准并置换MLF，引发市场对年内继续降准的猜想。由于MLF
的主要持有者是大中型银行，降准释放的增量资金主要流向了城商行等小
型银行。
2016 年以来由于存款与同业负债增速面临下行压力，但信贷需求仍较
为旺盛，小型银行不得不通过消耗超储的方式支撑资产端的增长，导致超
额准备金率显著下降。2018 年 M2 增速可能继续低位徘徊、同业负债继续
面临收缩压力，但经济的平稳运行和表外融资寻求回表意味着信贷需求依
然不弱。据此，我们从小型银行资产负债表入手估算年内准备金率可能的
调整幅度。结果显示，年内或许仍有 至 个百分点的降准空间。
关键词：准备金率
宏观研究
专题报告
2018年05月09日
专题报告／宏观经济
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4 月 17 日，央行宣布从 2018 年 4 月 25 日起，下调大型商业银行、股份制
商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金
率 1 个百分点；同日，上述银行将各自按照“先借先还”的顺序，使用降准释
放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF）。此举引发了市场对年内继续
降准的种种猜想。央行指出，操作当日偿还 MLF 约 9000 亿。而从 MLF 存量
数据来看，偿还后还剩余约 4 万亿的 MLF，其中约 万亿将于年内到期。这
意味着，年内或许仍然有降准置换 MLF 的空间。
那么，究竟年内央行是否会继续降准置换 MLF 呢？如果继续降准，降准
的空间有多大？本文将对此进行分析。
图表 1 MLF 到期量
资料来源：WIND，兴业研究
值得注意的是，与普通的降准相比，置换 MLF 的降准具有明显的偏向性。
我们在 2017 年 3 月发布的报告《流动性的总量与结构：从中央银行到商业银
行》中指出，通过公开市场操作投放基础货币的方式造成了明显的流动性分层，
逆回购和 MLF 释放的流动性更多地流向大型银行和其他一级交易商。因此，
在降准当日持有 MLF 的大型银行需要以降准资金偿还 MLF，获得的增量资金
较少；而城商行和非县域农商行由于持有的 MLF 较少，获得的增量资金反而
更多。央行有关负责人也表示：“以 2018 年一季度末数据估算，操作当日偿还
MLF 约 9000 亿元，同时释放增量资金约 4000 亿元，大部分增量资金释放给了
城商行和非县域农商行。”①
在降准并置换 MLF 时，城商行和非县域农商行的部分法定准备金转化为
超额准备金，其超储率得到改善，但大型银行超储率受到的影响较小。因此，
分析是否会继续降准并置换 MLF，需要关注城商行等规模较小的金融机构的
流动性情况。
① 资料来源：
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亿
中期借贷便利(MLF):到期量:月
专题报告／宏观经济
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1、从商业银行资产负债表认识准备金率
商业银行的资产包括库存现金、存放于央行的准备金存款、发放的贷款和
同业资产等；商业银行的负债包括存款、同业负债、发行的债券等。其中，准
备金存款取决于存款和准备金率的变化。由于资产恒等于负债与权益之和，我
们可以得到下式：
（α+β）*存款+库存现金+贷款+同业资产+国外资产+其他资产=存款+同
业负债+发行的债券+所有者权益
其中α和β分别表示超额准备金率与法定准备金率，二者之和在此定义为
实际准备金率。由此可得：
1-α-β=[总资产（不含准备金）-非存款负债（含所有者权益）]/存款
可见，当商业银行资产扩张速度较快，而存款和其他非存款负债扩张速度
相对较慢时，其实际准备金率将面临下降的压力。这种下降可能通过两种方式
来实现，一是法定存款准备金率的下调，二是超额准备金的消耗。
图表 2 商业银行资产与负债
资产 负债与权益
库存现金 存款
准备金存款 同业负债
贷款 债券发行
同业资产 国外负债
国外资产 其他负债
其他资产 所有者权益
资料来源：兴业研究
据此，我们可以通过分析商业银行资产负债变化来认识法定准备金率的调
整和超储水平的变动。考虑到降准置换 MLF 仅影响城商行等规模较小的银行
的超储水平，下文将主要基于中资小型银行②进行分析。这里用小型银行准备金
存款与对非金融机构与住户负债的比值来衡量实际准备金率。数据显示，小型
银行总资产（不含准备金）与非存款负债之差的增速和存款增速的差值的变化，
与实际准备金率的变动基本一致。
② 中资小型银行是指本外币资产总量小于 3000 亿的中资银行，包括恒丰银行、浙商银行、渤
海银行、小型城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行。
专题报告／宏观经济
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图表 3 中资小型银行资产负债变化与实际准备金率
注：中资小型银行包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小型城市商业银行、农村商业银
行、农村合作银行、村镇银行。数据截止 2017 年第三季度。
资料来源：WIND，兴业研究
2、小型银行准备金率的历史变动
上图显示，2014 年以来小型银行实际准备金率持续下降。这一下降过程可
以分为两个阶段：在第一阶段，即 2014年至 2015年，实际准备金率下降的主
要驱动力是法定准备金率的下调。2014 年 6 月涉农及小微贷款占比达标的商业
银行获得 个百分点的定向降准。2015 年中小存款类金融机构法定准备金率
累计下调 个百分点，涉农及小微贷款占比达标的城商行和非县域农商行累
计获得 1 个百分点的定向降准。
第二阶段，即 2016 年以来，小型银行实际准备金率的下降主要表现为超
储率的下滑。以实际准备金率与法定准备金率③之差估算超额准备金率，可以发
现 2016 年以来小型银行超额准备金率出现下降趋势。到 2017 年第三季度，小
型银行超额准备金率仅为 %，较 2015 年同期低约 个百分点。不考虑货
币政策偏紧、准备金率多次调升的 2011 年，与 2012 年至 2015 年同期相比，
2016 年超额准备金率平均较历史均值低 个百分点，2017 年前三个季度这一
差值进一步扩大至 个百分点。偏低的超储率使得小型银行流动性较以往更
为脆弱，因此 2017 年多次出现了银行间流动性紧张的局面。
③ 考虑到部分城商行和非县域农商行享受了定向降准，我们依据定向降准的时间和幅度调减计
算时使用的法定准备金率。在 2014 年 6 月定向降准时，央行指出“此次定向降准覆盖大约 2/3
的城商行、80%的非县域农商行和 90%的非县域农合行”。考虑到城商行和非县域农商行的规模
较大，这里假设规模占比约 70%的小型银行享受了定向降准。
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总资产（不含准备金）与非存款负债之差的增速-存款增速
实际准备金率变动(RHS，逆序）
专题报告／宏观经济
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图表 4 小型银行实际准备金率与法定准备金率
注：小型银行资产负债数据仅更新至 2017 年第三季度。
资料来源：WIND，兴业研究
图表 5 小型银行超额准备金率
资料来源：WIND，兴业研究
造成这一现象的原因，是 2016年与 2017年小型银行存款增速与同业负债
增速双双低于总资产增速，使小型银行不得不通过消耗超额储备来支撑资产的
增长。从负债端看，M2 增速的放缓使小型银行存款增速从 2015 年的 %略
微下降至 2017 年前三个季度的 %，金融去杠杆使小型银行同业负债增速
从 2015 年的 %大幅下降至 2017 年前三个季度的 %。从资产端看，2016
年以来经济的回暖使贷款需求较为旺盛，同业资产增速虽然显著放缓却仍然在
20%以上。
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超额准备金率与历史均值（2012至2015年）之差（RHS）
中资小型银行超额准备金率估计值
专题报告／宏观经济
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图表 6 小型银行资产负债变化
注：取季度资产负债同比变化的年度均值。
资料来源：WIND，兴业研究
3、年内降准空间展望
展望 2018 年，经济运行有望维持相对平稳，加之表外融资有向表内转移
的动力，信贷需求较为旺盛。央行发布的银行家问卷调查结果显示，2018 年第
一季度贷款需求指数为 %，较去年同期提高 个百分点。然而，在稳健
中性的货币政策基调下，M2 增速难以出现明显的回升，同业负债也将继续面
临收缩的压力。这意味着，如果不降低法定准备金率，小型银行已然偏低的超
额准备金将被继续消耗，出现流动性风险的可能性显著增加。这或许是促使央
行选择在经济运行仍然相对平稳的情况下将法定准备金率大幅调低 1个百分点
的重要原因。
那么，年内准备金率是否有继续下调的空间？我们可以从小型银行资产负
债表的角度进行分析。从存款来看，小型银行存款增速与 M2 增速密切相关。
尽管到 2018 年 12 月 M2 增速可能在低基数的影响下出现一定程度的跳升，但
在年内大部分时间里 M2 增速可能继续徘徊在 9%以下的水平。因此，2018 年
小型银行存款增速可能略低于 2017 年。
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
%
对非金融机构及住户负债同比 同业负债同比 总资产同比
专题报告／宏观经济
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图表 7 小型银行存款增速与 M2 增速
资料来源：WIND，兴业研究
从贷款角度来看，一方面，2018 年经济运行总体平稳，但正如我们在 2018
年 4 月发布的《开启常态化降准新时代——中国季度经济数据预测更新》中所
指出的，受货币条件收紧的影响下半年经济增速可能面临小幅下行的压力，进
而影响融资需求。另一方面，表外融资存在向表内转移的动力。此外，在增加
对小微企业融资支持的政策指引下，与小微企业联结更为密切的小型银行的贷
款增速仍有支撑。总体来看，2018 年小型银行贷款增速可能接近 2017 年的水
平。
从同业业务角度来看，在监管政策收紧与 MPA 考核的引导下，2018 年商
业银行同业资产与负债仍将面临收缩的压力。
据此可以估算不同情境下小型银行实际准备金率水平的变化。假定小型银
行 2018 年存款增速较 2017 年放缓，但贷款增速接近 2017 年，同业资产和非
存款负债增速显著放缓，实际准备金率需要较 2017 年低 至 个百分点。
实际准备金率的变化既包括法定准备金率的变化，也包括超额准备金率的变化。
考虑到 2017 年超额准备金率水平已经偏低，2018 年继续降低的空间不大，实
际准备金率的这种变化更有可能是法定存款准备金率变化带来的。由于 2018年
4 月已经调低法定准备金率 1 个百分点，年内或许仍有 至 个百分点的
降准空间。
图表 8 不同情境下 2018 年小型银行实际准备金率变动
存款增速
（%）
非存款负债
增速（%）
贷款增速
（%）
同业资产增
速（%）
实际准备金
率变动(%)
流动性偏松情境
中性情境
流动性偏紧情境
注：存款和贷款增速分别依据对非金融机构及住户负债和对非金融机构和其他居民部门债权增速
估计。
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