第十四章 资产配置与绩效评估
က�က� 投资人的特征与目标
က�က� 投资组合的构造与资产配置策略
က�က� 共同基金及其投资策略
က�က� 投资规划实例
က�က� 单项资产与资产组合绩效评估
က�က� 投资组合调整
一、投资人
（一）投资的目的
实现财务上的自主、自有
应付财务紧急状况或财务危机的需要；
က� 满足未来特定支付的需要，比如购房支出、汽
车支出等；
က� 为退休做准备；
က� 留给后代继承的财产。
…………??
（二）投资人的特征
财务生命周期
က�累积阶段（period of accumulation）
က�巩固阶段（period of preservation）
က�支出阶段（period of the use of the investor’s
assets）
1、累积阶段投资者特点
က�有相对稳定的收入来源
က�住房、交通、教育的支出往往超出收入，投资
者的债务增加
က�开始积累资产，而净资产值则较小
က�具有较长的投资期限和不断增长的盈利能力
က�会进行一些风险较高的投资以期获得高于平均
收益的收入
2、巩固阶段投资者特点
က�က�收入超过了支出
က�က�开始减少债务，积累资产，为未来的退休提供
保障
က�က� 巩固现有资产与积累资产并重
က�က� 投资具有长期性，中等风险的资产对他们更具
有吸引力
က�က� 在获得收益的同时，保住现有的资产
3、支出阶段投资者特点
က�已退休，不再有薪水或工资收入
က�其生活费用由社会保障收入和先前投资收入来
补偿
က�会选择低风险的投资来保住储蓄的名义价值
က�尽管投资组合总风险要比巩固阶段低,但是仍然
会进行一些风险较高的投资,例如普通股,以抵补通
货膨胀对资产造成的损失
一生中净财富的升涨情况
（三）处于不同阶段个人的投资目标
1、影响投资决策的因素
က�财务状况的差别
——对财务状况的考察包括对资产、负债、人力资本
（未来收入）的分析
က�投资态度
——投资者对风险的不同态度，决定了其在不同的金
融工具和不同的期限间进行选择
时间
——长期投资具有很高的时间价值
က�税收
——不同的金融工具具有不同的税收特征，投资者在
做出投资决策时，会把税收作为收益的减项加以考虑
2、投资者风险承受能力的影响因素
က�က� 投资者本人的工作收入情况及其工作的稳定性；
က�က� 投资者配偶的工作收入情况及其工作的稳定性；
က�က� 投资者及其家庭的其他收入来源；
က�က� 任何可能的继承财产；
က�က� 投资者年龄、健康、家庭情况及其负担情况；
က�က� 任何对投资本金的支出计划，如教育支出、退休支出或
任何其他的大宗支出计划；
က�က� 生活费用支出对投资收益的依赖
3、可承受投资风险的问卷调查
က�问卷包括的内容如下：
——基本资料：姓名、性别、年龄、婚姻状况、家庭子女
数。
——投资状况：需要规划的整笔投资金额与定期定额投资
额。
—— 理财倾向测验：衡量投资人主观的风险偏好。
—— 流动性需求：两年之内可能需要变现的投资额占总
投资的比例。
——理财目标弹性：可接受投资变现时间的上下限区间。
分数分配，总分100，
—— 年龄部分占40分，25岁以下给40分，每增加一岁减1分，65岁以
上给0分。反映年龄越大，越不应该冒太大风险的客观事实。
—— 理财倾向测验占20分，以“保本”为首要考虑给5分，“愿意承
担有限风险”给10分，“愿意冒高风险追求高报酬”者给20分。
—— 流动性需求30分，两年之内可能需要变现的投资额占总投资额
比例，50％以上者10分，20％～50％者20分，20％以下者30分。
—— 理财目标有弹性者10分，无弹性者0分。
က�分数越高，表示风险偏好越高。分数最低15分，最高100分。
—— 15～39分可定义为仅能承受极低度风险者，
——40～59分可定义为可承受中低风险者，
—— 60～79分可定义为可承受中高风险者，
——80分以上定义为能承受极高风险者。
可承受投资风险的问卷调查
案例：BMO投资者模型
案例：BMO投资者模型
က�投资原因：你的目标是什么？
□ 为养老保险攒钱。
□ 为其他目的攒钱。
案例：BMO投资者模型
က�时间跨度：你在多久之内需要这些钱？
□ 两年之内
□ 2～5年
□ 6～9年
□ 10 ～ 15年
□ 15年以上
案例：BMO投资者模型
က�时间跨度：需要这些钱时，你会在多长时间取
走？
□ 两年之内一次取完。
□ 2～5年之内。
□ 6～9年之内。
□ 10～15年之内。
□ 15年以上。
案例：BMO投资者模型
က�通货膨胀：商品和服务价格普遍上涨会极大的削弱您的
投资品的购买力。历史上收益率超过通货膨胀率的投资品
同时也是价值波动最大的。关于通货膨胀，你最认同下面
哪个观点？
□ 我偏好收益稳定的投资品，收益率跟通货膨胀率持平
或略高于通货膨胀率就可以避免损失。
□ 我偏好稳定收益，但是收益率也应该高于通货膨胀率。
□ 我希望收益率比通货膨胀率高很多，但是不希望投资
品的价值波动太大，也不愿意有损失。
□ 我希望最大化投资品的收益率，并可以接受其价值发
生较大的波动，甚至是经常性的贬值。
案例：BMO投资者模型
投资品选择：投资组合即为一篮子不同的投
资品。一个具体的投资组合的收益取决于其中投
资品的组合方式。下图显示了四种一年期投资组
合的收益（从好到差）。你最喜欢的投资组合是
哪个？
□ 组合A
□ 组合B
□ 组合C
□ 组合D
案例：BMO投资者模型
က� 波动性：某些投资者为了长期的投资回报，愿意
接受投资组合的定期贬值。对于下面的观点，你会
有那种反应？“投资品经常发生较大的贬值有助于
提高长期收益的可能性。”
□ 强烈同意
□ 同意
□ 不同意
□ 强烈不同意
案例：BMO投资者模型
案例：BMO投资者模型
က�投资多样性：一个好的多样化投资组合是在考察了该投
资者的理财目标和风险接受程度后，由以下三种资产合理
组成：现金、定期收入和股票。【假设你有一个10年来一
直表现优异的多样化投资组合，去年贬值了20%，你会采
取何种反应？】
□ 我不会改变我的投资组合。
□ 我会至少等一年看是否要换成更保守些的品种。
□ 我会至少等3个月看是否要换成更保守的品种。
□ 我会立刻换成更保守的品种。
案例：BMO投资者模型
က�本金的安全性：下面的观点描述了投资1万美元于5种投
资组合后可能的增值和损失概率。你会投资于哪一种？
□ 第一年末投资组合价值可能达到10,300美元，不会
发生任何损失。
□ 第一年末投资组合价值可能达到10,600美元，八年
中可能有一年发生损失。
□ 第一年末投资组合价值可能达到10,900美元，六年
中可能有一年发生损失。
□ 第一年末投资组合价值可能达到11,100美元，五年
内可能有一年发生损失。
□ 第一年末投资组合价值可能达到11,400美元，四年
内可能有一年发生损失。
案例：BMO投资者模型
က�某投资者的模拟投资建议结果：
二、个人或者家庭的资产配置
က�进行资产配置前首先需要考虑：
——现金储备
——保险规划
က�资产配置
က�证券选择
က�时机把握
（一）资产配置的重要性
က�国外的有关研究表明，投资收益中85％－95％
来自资产配置，证券选择、时机选择的贡献非常
小。
က�有的研究甚至得出时机选择、证券选择实际上
减少平均收益，同时增加收益的波动性的结论。
က�与之相对应的被动式的购买股票指数的投资策
略反而可获得高于上述策略的收益率。
（二）资产配置和文化差异
（三）各种资产的风险与收益的大致特征
资料来源：【美】凯斯·布朗弗兰克·瑞利著《投资分析与投
资组合管理》，第五版，辽宁教育出版社，1999年版
（四）各种投资工具的收益与风险情况
（五）不同风险承担能力下的资产配置
不同风险承担能力 / 风险偏好下适合选择的
资产组合
（六）资产配置策略
长期资产配置战略
——长期资产配置过程
——长期资产配置的方法
短期 / 战术性资产配置策略
1、长期资产配置过程
က�က� 投资者需要确定投资组合中合适的资产；
က�က� 投资者需要确定这些合适的资产在持有期间或
计划范围内的预期回报率；
က�က� 在对回报率和风险作出估计后，运用最优化技
术找出在每一个风险水平上能够提供最高回报率
的投资组合结构；
က�က� 在可容忍的风险水平上选择能提供最优回报率
的投资组合。
2、估计证券之间风险－回报率关系
的基本方法
假定未来与过去相似，可以根据过去的经历
推测未来；
က�情景法，包括建立适当的经济情景，并估计各
情景下的回报和风险。
3、长期资产配置的方法
က� 购买并持有法
确定恰当的资产组合，并在诸如3～5年的适当持
有时间内保持这种组合，对长期再平衡而言，这种方
法是消极型的，具有最小的交易成本和管理费用，但
不能反映环境的变化。
က� 恒定（比例）混合法
A、这种方法是按长期保持投资组合中各类资产的恒
定比例而设计的。
B、为维持这种组合，要求在资产价格相对变化时，
进行定期的再平衡和交易。
C、市场时机选择（即战术性资产配置）可以被看作
是恒定混合法的一个变种，因为这种方法试图通过从高估
资产到低估资产的再配置而相对改变资产价值。这种再配
置战略以估值评价为基础，而不仅仅是一种机械法则。
က� 投资组合保险
这种方法在本质上最具有动态性，所需要的再平
衡和交易的程度最高。其目的是在获得股票市场的预
期高回报率的同时，限定下跌的风险。但有效地实施
这种方法是一个难题。
က�三种方法都有明显特征，并能给投资者带来特定的
收益。然而，没有哪一种方法明显优于其他方法。
4、三种战略的简单比较
5、战术性资产配置策略
က� 战术性资产配置是一种积极的资产管理方式：在既
定的战略资产配置策略下，一旦某些资产出现套利机
会，通过改变这些资产的分配以提高投资组合收益。
完成套利后恢复到原来战略规定的配置比例。
က� 套利一般都依靠“均值回复”原则。假设股票市场
的平均市盈率显著低于历史平均水平，就可以加大股
票的投资。套利一旦结束，重新回到战略配置。
5、战术性资产配置策略
က� 套利机会也可能出现在资产之间的价格出现相对高
估 / 低估的情形，这时可以卖出相对高估的资产同时
买入相对低估的资产套利。套利一旦结束，重新回到
战略配置。
က�战术资产配置策略需要做大量的统计分析，评估各
种类别资产收益率以及它们之间的相关关系，一旦出
现套利机会，要构造适当的投资组合，期待获得额外
的报酬。
三、投资实例：证券投资基金及其投资介绍
က�က� 证券投资基金
က�က� 证券投资基金类别
က�က� 证券投资基金的投资
（一）基金概述
1、基金的概念
က�基金“foundation”和“fund”的区别。
က�投资基金在不同国家或地区称谓有所不同，美国称为“
共同基金”或“互惠基金”（Mutual Funds），英国和香
港称为“单位信托基金”，日本和台湾称为“证券投资信
托基金”。
က�我国的证券投资基金，是一种利益共享、风险共担的集
合投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者手中的资
金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，
以获得投资收益和资本增值的投资方式。
2、基金的特征
က�က� 品种多Variety of Mutual Funds
က�က� 专业管理Professional Management
က�က� 分散投资Diversification
က�က� 流动性Liquidity
က�က� 方便性Accessibility
က�က� 门槛低Affordability
က�က� 专业服务Shareholder Services
（二）基金的分类
က�က� 公司型基金
က�က� 契约型基金
က�က� 开放式基金： ETF、LOF
က�က� 封闭式基金
က�က� 收入型基金
က�က� 成长型基金
က�က� 平衡型基金
က�က� 股票基金
က�က� 债券基金
က�က� 货币市场基金
က�က� 混合型基金
က�က� 主动型基金
က�က� 被动型基金
က�က� 私募基金
က�က� 公募基金
1、公司型和契约型基金的区别
2、开放式与封闭式基金的区别
3、ETF与LOF
4、按照投资风险与收益目标划分
က� 收入型基金以追求为投资者带来高水平的当期收人为目的，投资于各
种可带来收入的有价证券。它可分为固定收入型基金和股票收入型基金。
က�成长型基金以追求资本的长期成长为投资目的，主要投资于成长型公
司的股票，这种股票的价格预期上涨速度快于一般公司的股票。它又可
分为稳定成长型基金和积极成长型基金。
– 稳定成长型基金一般不从事投机活动，当证券市场出现异常时这种基
金会采取选择权交易的方式回避风险。
– 积极成长型基金追求资本的最大增值，把基金的资产投资于有高成长
潜力的股票或其他证券，这种基金的投机性相当高，适合愿意承担高风
险的投资者。
က�平衡型基金是指以支付当期收入和追求资本的长期成长作为共同目的
的投资基金。平衡型基金在以取得收入为目的的债券及优先股和以资本
增值为目的的普通股之间进行权衡，这类基金稳定性较好，股利和股息
都较高，但成长潜力不大。
5、按照投资对象划分
က�股票基金是指以股票为投资对象，投资目标以追求资本
成长为主，投资收益较高但风险也较大，风险主要来自所
投资股票的价格波动的基金。
က�债券基金是指以债券为投资对象的投资基金。这类基金
能保证投资者获得稳定的投资收益，而且风险较小。一般
情况下定期派息，回报率较稳定，适合长期投资。
က�货币市场基金是指投资于各类货币市场工具的基金，如
大额定期存单，银行承兑汇票，商业票据，短期国债等。
由于货币市场工具期限短风险低，收益相对较为稳定。
က�混合型基金是指同时以股票、债券等为投资对象，以期
通过在不同资产类别上的投资，实现收益与风险之间的平
衡的基金。
6、依据投资理念的不同，可分为主动型基
金与被动（指数）型基金
က�主动型基金是一类力图取得超越基准组合表现的基
金。
က�与主动型基金不同，被动型基金并不主动寻求取得
超越市场的表现，而是试图复制指数的表现。被动型
基金一般选取特定的指数作为跟踪的对象，因此通常
又被称为指数型基金。
7、按照资金募集方式划分
က� 公募基金是指以公开方式向不确定的社会公众投资者募集资金
而设立的基金。
က� 私募基金是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个
人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理
人通过私下与投资者协商进行的，一般以投资意向书（非公开的
招股说明书）等形式募集。
——私募基金的主要构成形式是对冲基金（hedge fund），是为
谋取最大回报的投资者而设计的合伙制私募发行的投资工具。
——由于私募基金容易发生不规范行为，一些国家的法律法规明
确限定私募基金的最高认购人数，超过最高认购人数必须采用公
募发行。
8、按照资金来源和运用地域划分
က�က� 国际基金
က�က� 海外基金
က�က� 国家基金
က�က� 区域基金
（三）契约型基金各关系人之间的关系
က�基金关系人之间的关系由基金契约所确立。
က�基金投资者是基金资产的所有者，是基金信托资产的委托人又是
基金信托资产的受益人。他的利益始终是第一位的，别的当事人
都是为了基金投资者的收益而服务的，各方当事人努力的目标就
是使投资人的利益最大化。
က�基金管理人处于日常经营管理活动的中心，负责基金的日常投资
决策与管理，他不仅发起设立基金而且负责基金投资的决策，他
们是专注于投资的专业人士，通过管理投资者的资金而获得报酬。
က� 基金托管人与基金管理人之间相互监督，分工协作。他们之间
的相互监督与相互制衡体现了保护投资者利益的内在要求。
က�基金承销人承担了一个代理人的角色，他作为管理人的代理人与
投资人进行基金单位的买卖活动，方便基金的销售和赎回。
契约型基金各关系人之间的关系
（四）基金投资风险
က�က� 市场风险
က�က� 流动性风险
က�က� 管理运作风险
က�က� 道德风险
က�က� 与具体产品有关的特殊风险
1、基金投资的市场风险
က�基金实行组合投资可以分散风险和降低风险但不能完全
消除风险。
က�证券价格波动造成的风险可以分解为系统风险（市场风
险）和非系统风险。
– 系统性风险是由于整体宏观经济的波动或者证券市场
政策变动等因素造成的市场整体的波动，这种风险通过分
散投资是无法避免的。
– 非系统风险主要指个别证券的价格波动给基金资产带
来的风险，一般可以通过投资组合技术分散和化解，因而
对投资基金的影响不大。
2、流动性风险
က�封闭式基金无法赎回，只能通过证券市场卖出回收资金。
由于封闭式基金的交易价格主要由基金单位的净值和市场
供求状况决定，那么投资者在急于出售封闭式基金时就不
得不被动地接受市场价格。而且，目前在我国市场上封闭
式基金的折价尤其严重，最初的投资者在赎回时很难避免
损失。
က�开放式基金的投资人在当日进行申购、赎回基金单位时，
所参考的单位资产净值是上一个基金交易日的数据，而对
于基金单位资产净值在自上一交易日至交易当日所发生的
变化，投资人无法预知，因此投资人在申购、赎回时无法
知道会以什么价格成交，这种风险就是开放式基金的申购、
赎回价格未知的风险。相对于短期投资人来说，这种风险
对于长期投资人要小得多。
3、管理运作风险与道德风险
က�基金管理人的研究水平、投资管理水平、判断
能力直接影响基金的收益水平
က�基金管理人可能的操作失误与违规运作风险
က�系统运行风险：指基金管理人、基金托管人、
注册登记机构或代销机构等当事人的运行系统出
现问题时，给投资者带来损失的风险
က�委托－代理关系下可能存在损害投资者利益的
道德风险
（五）基金的发行方式与销售渠道
က�我国基金的发行方式主要有两种：
– 上网发行方式：是指将所发行的基金单位通过与证券交易所交易系统联
网的全国各地的证券营业部，向广大的社会公众发售基金单位的发行方式。
主要是封闭式基金的发行方式。
– 网下发行方式：是指将所要发行的基金通过分布在一定地区的银行或证
券营业网点或者基金公司网点，向社会公众发售基金单位的发行方式。主
要是开放式基金的发行方式。
က�我国基金的销售渠道主要有两种：
– 基金管理公司自行销售。基金公司的自行销售是指基金的股份不通过任
何专门的销售组织而直接面向投资者销售。这是最简单的发行方式。
– 通过承销机构代为销售。基金的代销是指通过承销商来发行基金的一种
方式。
– 目前，我国开放式基金主要通过基金管理人的直销中心、商业银行以及
证券公司三个渠道进行销售。
（六）买卖基金的基本程序
က�က� 开户
က�က� 查阅基金有关资料
က�က� 认购或申购基金
က�က� 卖出或赎回基金
（七）投资基金之前：帮助客户进行自我
评测
က�က� 帮助客户进行收支状况的评估，以决定适合的基金投资
预算
က�က� 帮助客户明确投资目的和投资目标以及对风险/回报的
期望，以选择适合的基金类别
က�က� 投资者在投资基金方面所犯的一个很大错误就是在进行
基金投资后才发现所购买基金的投资目标与自己的投资目
标不相吻合
က�က� 基金网站已有一些帮助投资者进行风险偏好分析的工具
可资利用
က�က� 没有最好的基金，只有适合的基金
1、基金如何不同？
က�က� 不同的投资目标
က�က� 不同投资对象与地域
က�က� 不同的投资哲学
က�က� 不同的投资风格与操作策略
က�က� 不同的管理者
က�က� 不同的费率设计
က�က� 不同的服务种类
က�က� 不同的投资表现
2、基金投资选择应考虑的主要因素
က�က� 基金管理公司和基金经理
က�က� 过往业绩和风险
က�က� 基金投资组合
က�က� 费用和税收
3、基金的费用和税收
က�基金投资人买卖基金单位的费用：
——封闭式基金：在发行时的认购费，可以从招募说
明书中查阅；在交易所交易时的交易佣金，一般为成
交金额的％，不足5元的按5元收取。
——开放式基金：在发行时的认购费，可以从招募说
明书中查阅；在日常申购时的申购费用，一般不得高
于申购金额的5%；在日常赎回时的赎回费用，一般
不得高于申购金额的3%；此外，还可能涉及到基金
转换费等。
3、基金的费用和税收
က� 基金运营费用
——管理费是指基金管理人管理基金资产而向投资者收取的费用。管理年
费通常从基金的股息、利息收益中，或从基金资产中扣除，不另向投资者
收取。目前，国内封闭式基金管理费率为%，股票型开放式基金约为1%
%，债券型开放式基金通常低于1%。
——托管费是基金托管人为托管基金资产而收取的费用。托管费费率国际
上通常为%左右，我国一般为%。
——还有证券交易税费、信息披露费用、持有人大会费用、会计师费和律
师费、其他费用等，直接从基金资产中扣除。
က�基金的税收
—— 对基金管理者的税收
—— 对基金投资者的税收
—— 对于机构法人投资基金的税收
4、申购份额与赎回金额的计算
申购份额的计算：
选择交纳前端申购费用，则申购份额的计算方法如下：
က�က� 净申购金额＝申购金额－申购费用
က�က� 申购费用＝净申购金额×申购费率
က�က� 净申购金额＝申购金额/［1＋申购费率］
က�က� 申购份额＝净申购金额/申购当日基金单位净值
选择交纳后端申购费用，则申购份额的计算方法如下：
က�က� 申购份额＝申购金额/T日基金份额净值
赎回金额的计算：
申购时选择交纳前端申购费用，则赎回金额计算方法如下：
က�က� 赎回总额＝赎回份额×T日基金份额净值
က�က� 赎回费用＝赎回总额×赎回费率
က�က� 赎回金额＝赎回总额－赎回费用
申购时选择交纳后端申购费用，则赎回金额计算方法如下：
赎回总额＝赎回份额×T日基金份额净值
က�က� 后端申购费用＝赎回份额×申购日基金份额净值×后端申购费
率
က�က� 赎回费用＝赎回总额×赎回费率
က�က� 赎回金额＝赎回总额－后端申购费用－赎回费用
5、如何管理基金投资
关注基金变化
– 风格变化
– 公司管理层变化
– 基金经理变化
– 规模变化
– 费用变化
– 持股变化
申购和赎回时机的选择
选择基金构造投资组合
– 选择不同投资风格的基金进行组合
– 选择不同投资对象的基金进行组合
6、基金投资方法
က�固定比例投资法
——按固定的投资比例分散买进几只不同种
类的基金，定期进行调整。
——当某类基金价格涨得较高时,卖出该基金，
补进价格下跌的基金品种。
平均成本法（定额定期投资）（基金定投）
——每隔一段固定的时间（如一个月或半年）
以固定的金额去购买某种基金。
——当价格较低时,可以买到较多的基金份额；
而当价格较高时,只能买到较少的份额，长此以往
可以降低所购买基金的单位平均成本。
——要求：持之以恒并具有长期稳定的资金
来源。
7、基金投资的优缺点
က�优点
– 组合投资，分散风险
– 规模经济
– 专业管理
– 种类繁多,服务全面
– 业绩透明
က�缺点
– 投资的风险性：不同于银行存款，证券投资基金并不保证本金安
全，也不提供最低收益保障
– 代理投资风险：“委托－代理”关系
– 成本支出
– 投资控制权的丧失
8、基金业绩评价
က�基金单位净值（NAV）
– 从基金的总资产中扣除各种费用和负债, 余额即为基
金的净资产
– 基金单位净值= 基金净资产/发行在外的基金单位数
基金的投资收益率
– R =(NAV1 + C - NAV0) / NAV0
经风险调整之后的基金业绩评价指标
– 特雷诺（Treynor）比率
– 夏普（Sharpe）比率
– 詹森（Jensen）比率
9、基金评价机构
က�晨星公司（Morningstar）在2004年8月推出了
其第一份中国基金评级结果。
က�中信证券研究咨询部推出了中信基金评级系统。
က�中国银河证券基金研究与评价中心。
10、股票型基金投资风格
11、债券型基金投资风格
12、基金的投资风格
က�က� 成长型基金的投资目的在于追求资本的长期成长，而现
金及红利收入被当作第二目标。因此基金将资产主要投资
于资信好、长期有赢余或有发展前景的公司的普通股。
က�က� 价值型基金顾名思义就是发掘价值被低估的股票，也就
是说该股票的内在价值要高于目前股票市场的市价，其收
益主要通过公司价值的回归来实现。价值型投资强调价值
发现，注重风险控制，适当追求成长。
က�က� 平衡型基金综合了两者的特点把当期收入和追求资本的
长期成长作为共同目的。正因为如此，平衡型基金收益的
稳定性较好。
13、晨星公司对基金的分类：投资对
象
က�က� 股票基金
က�က� 配置型基金
က�က� 债券基金
က�က� 保本型基金
က�က� 货币市场基金
晨星如何为基金评级?
我国基金市场的发展、现状及趋势
က�က� 1997年10月前投资基金的发展状况
က�က� 封闭式基金发展阶段
က�က� 开放式基金发展阶段
က�က� 目前中国证券投资基金的主要特点
– 法律法规不断完善，监管力量加强
– 基金规模日益扩大，对市场的影响也日益重要
– 基金品种日益多样化，投资风格逐渐凸现
– 基金业竞争激烈，已经出现了分化
– 开展广泛的对外合作，合资基金公司不断涌现
四、投资规划实例
基本情况与收支状况：王灿, 女,29岁,本科毕业,外贸
专业，现在某私营皮革外贸企业工作, 拥有30多万元存款,
单身,常年在外出差,现在每月收入至少12000多元，加上奖
金，平均年收入近20万元,但没有住房、汽车，养老、失
业、医疗保险均没有建立。每年的衣食住（房租）行医乐
开支9万，继续教育1万。
က� 现在的资产配置：她的资产差不多都是存款，大部分是
1、2年定期，有少量活期。没有购买任何保险。她还有
万美元存款，但是，她没有注意到人民币升值的潜在
影响。
投资规划实例
投资偏好；由于没时间关注股市债市行情，她
基本上不愿意购买股票和债券。
她希望做一些操作简便的投资，最好能远程控
制。
投资目标：她给自己设定的目标是积累一笔钱，
33岁做百万富翁，开创自己的公司，或出国继续
学习。
投资规划实例
က�分析
——假设她到33岁时，收入仍然稳定在20万元/年，那么
今后四年的年收入合计为80万元。去掉每年生活、消费、
教育等各项开支共10万元，四年为40万元，节余达40万元，
加上已有的存款30万元，名义上合计可达70万元，离目标
100万元只差30万元。
——在这四年中，失业的可能性对她收入的影响是否也要
分析呢？
——如果全部收入仍然配置在存款上，考虑存款收益，假
设她现在的存款平均年收益率为%（税后），离目标
还差多少？
投资规划实例
က�分析（续）
—— 如果要达到33岁时拥有100万资产的目标，需要获得
多高的收益率？如果考虑收入不确定性（例如失业的不确
定性引起收入缩水10%），又需要多高的收益率？
——由于她有生活隐患，需要考虑储蓄一部分应急资金用
于医疗、养老、失业等，经分析要求15万用于紧急需要，
这15万基本上配置在银行活期存款上。
က�请你为她制订投资规划方案。
你认为以下两个方案可取吗？
က�方案1：房产投资
——理由：目前，上海的楼市已经开始调整，有的已经跌去30%，正逐步趋于理性。
以投资偏好分析，楼市比较适合她。
က�က� 具体计划：
—— 首先，考虑到她目前工作不稳定性因素多，有一定的失业可能性，应留足应急资
金以保障生活无忧。
——以其工作稳定性和年收入水平来看，她的投资额限定在100万元总价之内为宜，以
20万元首付，80万元贷款，月还款额4000元～4500元，年还款额不超过54000元。
——房屋不必装修或简单装修即可，可用于出租4年，年收取租金30000元，贴补按揭
支出。购房后实际每月支出仅多1200元，每年为24000元。只需控制一下日常开支，基
本不会影响每年10万元的节余。
—— 可以适当提前还款一部分，金额可在10万元左右，这样4年下来，仅提前还款就达
40万元，且按揭还款更轻松，年节余也更多。提前还款金额在后3年可以逐步增加。实
际上，4年后借银行的钱就不足40万元了。4年后，她可将房屋出售，为继续学习或开
公司筹集资金。
你认为以下两个方案可取吗？
က�方案2：合理分配金融资产
——理由：由于4年后，她需要要求变现资产用于求学或
经商，因此做些金融投资比较合适。
က�具体投资计划：
——首先，应将每年的生活支出控制在较合理的范围之内。
根据她的收入情况及工作需要，控制在4万元比较合适。
—— 其次，在现有的30万元存款中，保留2万元银行存款
(相当于6个月的生活支出)作为日常支出的备用金。
——而后，再提取3万元购买货币基金。货币基金收益比
一年期定期存款更高，平均年收益为%左右，且流动
性较高，可作为她的应急用款。
你认为以下两个方案可取吗？
က�具体投资计划（续）：
——其余的25万元存款，可购买平衡型基金。平衡型基金若长
期持有，平均收益率可维持在6%左右，特别适合工作忙，不了
解股票的投资者。此外，她每年节余的万元也可以定期定
额购买平衡型基金。
——由于她经常出差，建议购买适当的人身保险及医疗保险，
每年保障支出为万元，约占年收入的%。
——她从事外贸工作，准备开家外贸代理公司，因此外汇储备
是必须的。虽然人民币有升值的可能，但4年后的汇率还不确定，
她应以不变应万变，继续持有美元，投资于各大银行推出的外
汇理财产品。预计平均年回报率为6%。
——她应尽可能将其资金存入同一城市的一、两家银行，并通
过这几家银行购买理财产品，以方便资金调度。
做案例时，请遵循前述的投资规划七
步骤
五、单项投资绩效的评估
က�က� 信息收集
က�က� 投资绩效评估指标
က�က� 投资绩效评估
က�က� 投资绩效与投资目标比较
（一）信息收集
က�投资对象的收益数据
– 当期收益和资本利得
– 证券的每日报价、红利、利息和其他收入来源
– 各种收益税收情况
က�经济和市场表现
– 分析国际国内经济和市场发展情况
– 评价这些变化可能给投资收益所带来的潜在影
响或冲击
（二）投资绩效评估指标：个别VS整体
က�衡量股票、债券、共同基金、期货或期权等单一证
券的投资业绩基本上采用持有期收益率。
က�对于债券,还有当期收益率（Current Yield）、到期
收益率（Yield-to-Maturity）等指标。对于股票，还
有股利收益率（Dividend Yield）等指标。
က�与上述指标相比，持有期收益率衡量了某一项投资
在给定的投资期间实际获得的包括当期收益和资本增
值在内的总收益，是一个衡量投资实际业绩表现的更
好的指标。
案例：单一投资绩效评估
评估市场指数的业绩
က�为了反映某一投资的业绩在同一类型投资中的相对位置，
可以将其业绩与市场指数业绩进行比较。
က�对于普通股分析，在美国，经常使用的指数包括道琼斯
工业平均值、标准普尔500股票综合指数；我国经常使用
的指数是上证综合指数、深圳成份指数。
က�对于债券分析，在美国市场上，经常使用的指数包括道
琼斯公司债券指数；在中国市场上，经常使用的指数是企
债指数、国债指数。
က�对于共同基金，在海外金融市场上，经常使用利普指数
（Lipper Indexes）评价股票基金和债券基金；在中国，
基金指数可以作为基金业绩评价的参照物。
（三）投资绩效与投资目标比较
က�计算了每一项投资的持有期收益率之后，你应该将各项投资的实
际业绩表现与事先为客户设定的投资目标进行比较，这有助于你为
客户制定合理的投资决策，例如你建议客户应该继续持有哪项投资
或应该卖出哪项投资。
က�一般地，在下列情况下，你应该建议你的客户卖出某项投资：
（1）该项投资没有像预期表现那样好，并且预计业绩将不会出
现实质性改善；
（2）该项投资已经达到预定目标；
（3）当前有更好的投资可供选择。
六、投资组合绩效的评估
က�投资组合收益的测定
– 持有期收益率
– 时间加权收益率
– 金额加权收益率
– 经风险调整之后的收益率
က�投资组合收益与市场整体收益的比较
（一）投资组合的持有期收益率：案例
（二）时间加权收益率
က�时间加权收益率是各个时期的持有期收益率的平均
值。
က�根据计算平均值的方法不同，分为算术平均时间加
权收益率和几何平均时间加权收益率。
က�按照算术平均法计算各个时期持有期收益率的平均
值，被称为算术平均时间加权收益率。
按照几何平均法计算各个时期持有期收益率的平
均值，被称为几何平均时间加权收益率。
案例：时间加权收益率
（三）金额加权收益率
က�为了考虑各个时期投资金额的不同，需要使用金额加权
收益率方法来衡量投资业绩。
က�金额加权收益率，又称资金加权收益率，它是使得投资
组合在各个时点的现金流入的贴现值总和等于现金流出的
贴现值总和的贴现率。
က�它既考虑了投资组合在各个时点现金流的时间价值，又
考虑了不同时期投资金额不同对投资组合平均收益率的影
响。
က�实际上，金额加权收益率是使投资组合的净现值（Net
Present Value）等于零的内部回报率（Internal Rate of
Return）。
案例：金额加权收益率
（四）收益率计算方法的比较
က�金额加权与时间加权比较
– 金额加权收益率比时间加权收益率更准确。
– 时间加权收益率比金额加权收益率使用更频繁。
（四）收益率计算方法的比较
က�算术平均与几何平均比较
– 算术平均收益率采用单利原理，潜在假定每一期的当
期收益不进行再投资，而几何平均收益率采用复利原理，
暗含的假设条件是各期的当期收益要进行再投资。
– 对于相同的投资组合，算术平均收益率一般要比几何
平均收益率大。
– 由于算术平均收益率是预期收益率的无偏估计量，因
此，在选取样本预测投资组合的预期收益率时，我们常常
选用算术平均收益率而不是几何平均收益率。
（五）夏普(Sharpe)比率
က�
投资组合的预期收益超过无风险收益率的风险溢价，
与由标准差表示的收益变动性之间的比值。
က�为确定绩效的质量，可以把投资组合的夏普比率和市场
的夏普比率相比较。
က�高的夏普比率说明投资组合的管理者经营得比市场好。
က�低的夏普比率则说明其经营得比市场差。
（六）特雷诺（Treynor）比率
以证券市场线作为评价基准对投资绩效作出
评估。
က� 通过与市场平均水平的对比来判断：
– 如果投资组合位于证券市场线上方，说明投资
绩效是好的;
– 如果位于下方，则说明投资绩效是差的。
（七）两种业绩衡量比率的比较
က�Sharpe比率用标准差衡量全部风险，而Treynor
比率则仅仅考虑了用β值所表示的市场风险。
က�当投资人当前的投资组合为唯一投资时，用标
准差作为投资组合的风险指标是合适的；
က�当投资人除当前投资组合外，还有其他若干投
资组合，亦即投资完全分散化时，则选择β系数作
为当前投资组合的风险指标是合适的。
（八）詹森（Jensen）比率
က�
根据α值的方向，可以判断投资绩效的优劣。
က�如果投资组合位于证券市场线的上方，则α 值大于零，
说明投资组合收益率高于市场平均水平，可以认为其绩效
很好;
က�如果投资组合位于证券市场线的下方，则α 值小于零，
表明该组合的绩效不好。
（九）投资业绩的分解
က�က� 股票选择（Selection）
က�က� 时机选择（Timing）
1、股票的选择
2、市场时机选择
က�当预期行情上升时，可以减少投资组合中的现金持有比
例而提高投资组合中股票部分的β值。
က�当预期行情下跌时，则相应扩大投资组合中的现金比例
而降低投资组合中股票部分的β值。
က�判断投资经理在市场时机的选择中是否成功，最直接的
方法就是分析投资组合的投资收益率与市场指数收益率之
间的关系。
က�通过计算业绩评价期间投资组合的收益率和市场指数收
益率，再将所有的点描述在坐标图上。
က�根据这些点画出一条表示投资组合与市场指数之间关系
的直线，据此进行市场时机选择的分析。
如果投资经理不进行市场时机的选择，单纯
考虑股票的选择，投资组合的β值将具有一定的稳
定性，投资组合的收益率与市场收益率呈线性关
系，如图6－9A所示。
如果投资经理随时间的变化，改变投资组合
的现金比例或投资组合的β值，但却没有正确地估
计市场的变动趋势，投资组合的收益率与市场收
益率仍呈线性关系。
如果投资经理能够在正确估计市场走势的基
础上，调整投资组合的β值，那么投资组合的收益
率与市场收益率之间的关系便会如图6－9B所示。
当市场处于涨势时，投资组合的β值高于正常值，
投资组合收益上涨的速度比较快;当市场处于跌势
时，投资组合的β值低于正常值，投资组合收益下
降的速度反而比较慢。
（十）投资组合的调整策略
က�当你为客户建立了投资组合之后，你还要定期地考虑
这个问题：该投资组合是否仍然满足客户的需要？
က�随着时间的推移，反映证券和客户的各种变量可能发
生变化。
က�当所发生的变化对投资组合是否满足客户需要产生实
质性影响时，就需要作出买卖证券的选择，“买入需要
的，卖出不需要的”，这种选择就是投资组合调整
（Portfolio Revision）。
投资组合的调整策略
က� 投资组合建立之后要进行跟踪分析，你要求能
够判断：
– 投资者的目标是否实现？差距多大？差距在什么地方
？投资者的财务状况是否发生变化？
– 投资组合中的各个投资品是否发生变化，与事先判断
是否有很大的出入？
– 这些变化是否对预先确定的目标产生重大影响？
投资组合调整的策略
က�注意事项
– 证券的实际回报总是与预期回报有偏差，不是在出现
任何偏差的时候都需要调整，而是要看这种偏差是否超出
了预定范围。
– 投资组合调整不宜过于频繁，否则增大交易成本，得
不偿失。
