金融工程课程
{财务管理外汇汇率}外汇远期和期货
第一节 远期汇率
一、远期汇率
二、远期汇率的点数标价
第二节 传统的外汇远期业务
一、 传统的外汇互换
二、远期对远期外汇互换
第三节 远期外汇综合协议（SAFE）
一、SAFE的定义
二、SAFE的结算
（一）SAFE的结算金的计算
（二）银行对应SAFE产品的实务标价
三、SAFE应用举例
2
第一节 远期汇率
远期外汇汇率定义：在将来某一确定的日期，将一
种货币兑换成另一种货币的比价。
未来某段时间需
要一笔外汇交易
未来的汇率
率是多少？
不确定性导致
风险
想办法使未
来的汇率现
在就固定下
来。如何确
定？依据是
什么？无套
利原则。
一、远期汇率
3
无套利原则：利用金融市场上已知的金融工具价格信息来确定
远期汇率，使其不存在无风险套利的机会
例1：银行与某公司达成交易，现在公司出售给银行一笔英镑，
换取马克；12个月后，银行出售给公司100万英镑，换取马克。
这笔远期外汇交易的价格－－远期汇率？
风险来自未来即期
汇率的不确定性。
银行方面现在必须解决两个问题：
1. 一年后的交易日必须有100万英镑；
2. 交易后换回的马克数必须不亏
4
计算远期汇率的依据是无套利原则。计算的基础是即期利率
和即期汇率。
T=0 T=12月
即期市场的交易
1.借入马克（马克即期利率）
2. 马克兑换英镑（即期汇率）
3. 将英镑存入银行（英镑即期利率）
远期市场的交易
1.取出英镑（本金＋利息）
2.英镑兑换马克（远期期汇率）
3. 将马克归还（本金＋利息）
5
T=0 T=12月
即期市场的交易 远期市场的交易
1.取出英镑（本金＋利息）
2.英镑兑换马克（远期期汇率F）
3. 将马克归还（本金＋利息）
例2：英镑与马克的即期汇率 S=
英镑年利率r1=5%,马克年利率r2=4%,
求远期汇率F？（马克/英镑）
1.借入马克（马克即期利率r2）
2. 马克兑换英镑（即期汇率S）
3. 将英镑存入银行（英镑即期利率r1）
6
T=0 T=12月
即期市场的交易 远期市场的交易
1.取出英镑（本金＋利息）
2.英镑兑换马克（远期期汇率F）
3. 将马克归还（本金＋利息）
远期汇率的计算：
银行为客户服务不能存在无风险套利。设银行现在借入P数额马克：
1.借入马克（马克即期利率r2）
2. 马克兑换英镑（即期汇率S）
3. 将英镑存入银行（英镑即期利率r1）
7
远期汇率的计算：
银行为客户服务不能存在无风险套利。设银行现在借入P数额马克：
远期汇率：
8
基本概念：
升水或贴水（或称互换点数,远期点数）：远期汇率与即期汇率的
差额。一般称一个基本点（)为一个点数（bp,basic point)
升水（premium）与贴水（discount）在不同的情况，代表不同的
意义。在远期外汇市场，升水是指远期点数必须加到即期汇率，贴
水是指远期点数必须由即期汇率中扣除。
二、远期汇率的点数标价
9
询价者如何由即期汇率和远期点数来算出完全的远期汇率？
报价规则1：直接报价
直接报价：直接报出远期汇率的全部数字
如3个月的US$/DM：
10
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法则1：如果远期外汇买入价格的点数报价小于卖出
价格的点数报价，则把远期点数还原为小数点值，然后加
到即期汇率上，所得到的就是相应的远期完全标价。
法则2：如果远期外汇买入价格的点数报价大于卖出
价格的点数报价，则把远期点数还原为小数点值，然后即
期汇率上减去，所得到的就是相应的远期完全标价。
报价规则2：间接报价
11
表6-2 英镑兑美元,汇率是（USD/GBP)
买入汇率 卖出汇率
即期汇率 S
3月期互换点数 30 25
3个月远期汇率
表6-1 加元兑美元,汇率是（USD/CAD)
买入汇率 卖出汇率
即期汇率 S
3月期互换点数 20 23
3个月远期汇率
间接报价案例：
12
第二节 传统的外汇远期业务
一、 传统的外汇互换
定义：传统的外汇互换是指两种货币在即期进行兑换，然后在将来某一日期以不
同于即期汇率的互换汇率再进行兑换的交易。
其实，上一节讲的就是传统意义上的外汇互换。这样的外汇互换，实质上交易公
司方以放弃未来即期汇率可能对己方的有利变化为代价，而获得了满意的、固定
的收益。银行方则主要是为公司提供融资服务而获得服务费用。
13
而银行在进行上述传统的外汇互换交易时，需要真正到银行间
货币市场上借入马克，兑换成英镑后，还真正要进行投资。显然，在
实务工作中，是很大的负担，要受到监管方的限制等。
为了解决传统外汇互换的这种缺陷，银行可以在即期再进行一笔
对冲性质的外汇互换，交易量相等，交易方向相反交易期限更短。
《商业银行法》规定：“商业银行的资本充足率不得低于8％”资
本充足率是指资本总额与加权风险资产总额的比例。资本充足率反
映商业银行在存款人和债权人的资产遭到损失之前，该银行能以自
有资本承担损失的程度。规定该项指标的目的在于抑制风险资产的
过度膨胀，保护存款人和其他债权人的利益。
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即期外汇交易 1年远期
买入英镑5,226, GBP 卖出
6,168, GBP
即期汇率
USD/GBP
远期汇率
USD/GBP
卖出美元
10,000,000 USD
买入
12,000,000 USD
表6-3 传统外汇互换中的银行外汇交易
15
即期外汇交易 6个月远期 1年远期
买入英镑
GBP
卖出英镑
GBP
买入英镑
GBP
卖出英镑
GBP
即期汇率
USD/GBP
即期汇率
USD/GBP
远期汇率
USD/GBP
远期汇率
USD/GBP
卖出美元
10000000
USD
买入美元
10000000
USD
卖出美元11000000
USD
买入英镑12000000
USD
表6-4 两笔具有对冲性质的外汇互换
16
即期外汇交易 6个月远期 1年远期
买入英镑
P
卖出英镑
BP
买入英镑
卖出英镑
即期汇率
USD/GBP
即期汇率
USD/GBP
远期汇率
远期汇率
卖出美元
10000000USD
买入美元
10000000USD
卖出美元
11000000USD
买入英镑
12000000USD
表6-4 两笔具有对冲性质的外汇互换
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即期外汇交易 6个月远期 1年远期
买入英镑
GBP
卖出英镑
远期汇率
远期汇率
卖出美元
11000000USD
买入英镑
12000000USD
表6-5 银行面临的远期外汇头寸的管理
18
第二笔互换吸收了第一笔互换产生的即期现金流。这
样减少了银行管理即期现金流的负担。
19
二、远期对远期外汇互换
在国际外汇市场上，常见的做法是把在即期进行的两笔有对冲
性质的互换交易，或者说对等的互换交易打包组合成单一的
远期－远期外汇互换。
或者说远期－远期互换，仅互换未来不同期限的两笔远期外汇
交易。
20
即期 6月期 12月期
1 － 5000000£
2 + 2000000£
3 －7000000£
4 ＋3000000£
5 +7000000£
合计 0 －3000000£ ＋3000000£
采取措施 ＋3000000£ －3000000£
表6-6 纽约某银行未来远期英镑
头寸
银行可以进行一笔6×12远期远期互换
21
第三节 远期外汇综合协议(SAFE)
一.什么是SAFE
定义：SAFE（Synthetic Agreement for Forward Exchange) 是对未来两种货币
利差变化或互换点数差变化进行保值或投机的双方所签订的一种远期协议。
无论是传统的外汇互换，还是远期－－远期外汇互换，都可以规避未来汇率
变化带来的风险，但是，都涉及到资金的实际流动，所以对资本充足要求较高。
都是银行的货币产品，而不是利率产品。
22
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远期外汇综合协议的概念
远期外汇综合协议是指从未来某个时点起算的远期外
汇协议，即当前约定未来某个时点的远期汇率，
其实质是远期的远期。
•实际中，通常，双方在当前t时刻约定买方在结算日T时刻按照
协议中规定的结算日直接远期汇率K用第二货币向卖方买入一定
名义金额A的原货币，然后在到期日T*时刻再按合同中规定的到
期日直接远期汇率K*把一定名义金额（在这里假定也为A）的原
货币出售给卖方。
•在这里，所有的汇率均指用第二货币表示的一单位原货币的汇
率。为论述方便，我们把原货币简称为外币，把第二货币简称
为本币。
23
SAFE的要素：
1.交易双方同意进行名义上的远期－远期货币互换，并不涉及实际的本金兑换；
2.名义上互换的两种货币分别称为第一货币（primary currency)和
第二货币（secondary currency)。名义上在结算日进行首次兑换，在到期日进
行第二次兑换。
3.在交易日确定两次互换的金额，确定合约汇率和到期日汇率；在确定日确定两
次兑换日实际的市场汇率。
4.买方指首次兑换买入第一货币的一方，也是第二次交易出售第一货币的一方；
卖方则相反。
24
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SAFE关键词
• CR：合约汇率（contract rate）
• CS：合约汇差（contract spread）
• SR：结算汇率（settlement rate）
• SS：结算汇差（settlement spread）
25
SAFE几个时间点和基本术语
交易日 结算日 到期日
买方
卖方
名义按CR买
入第一货币
名义按CR买
入第二货币
本金AS 本金Am
名义按CR+CS
卖出第一货币
名义按CR+CS
卖出第二货币
CR
（第二货币/第一货币）
CR+CS
双方在交易日约
定的合约汇率
双方在交易日约
定的到期日汇率
合约期 26
交易日 结算日，确定日 到期日
本金AS 本金Am
CR
（DM/US$）
CR+CS
SR
结算日的市场
即期汇率
SR+SS
确定日确定的
到期日远期汇率
假设第一货币为
美元，第二货币
为马克
SAFE几个时间点和基本术语
27
交易日 结算日 到期日
买方 名义上以CR（第二货币/第一
货币）买入第一货币，买入
数额为As（量纲为第一货币）
，卖出第二货币；
名义上以CR＋CS（第二货币/第一货
币）卖出第一货币，卖出数额为
Am （量纲为第一货币），买入第
二货币；
卖方 名义上以CR（第二货币/第一
货币）买入第二货币，卖出
第一货币数额为As ；
名义上以CR＋CS（第二货币/第一货
币）卖出第二货币，买入第一货
币数额为Am ；
表6-7 SAFE交易各方在各个日期名义上要完成的义务
28
二、SAFE的结算
交易日 结算日，确定日 到期日
本金AS
本金Am
CR
SR（DM/US$）
CR+CS
SR+SS
买方交易的目的是防范第一货币贬值，因为其最终是出
售第一货币（例如美元）
卖方交易的目的是防范第二货币贬值，因为其最终是出
售第二货币（例如马克）
29
第四节 SAFE的结算及其标价
结算金的计算
SAFE防范汇率风险的功能是通过现金支付方式来体现的
合约汇率
结算汇率
卖方补偿买方
买方补偿卖方
结算汇率
30
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结算金的计算
SAFE的常见形式有两种：
ERA------汇率协议（exchange rate agreement)
FXA------远期外汇协议（forward exchange agreement)结算金的计算：
31
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32
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汇率协议：ERA
t0 t1 Tt2
CS
SS
交易日 确定日 结算日 到期日
两个远期合约，名义上
都在到期日交割，
且本金相同。
33
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交易日 结算日 到期日
买方 名义上以CR（第二货币/第一
货币）买入第一货币，买入
数额为As（量纲为第一货币）
，卖出第二货币；
名义上以CR＋CS（第二货币/第一货
币）卖出第一货币，卖出数额为
Am （量纲为第一货币），买入第
二货币；
卖方 名义上以CR（第二货币/第一
货币）买入第二货币，卖出
第一货币数额为As ；
名义上以CR＋CS（第二货币/第一货
币）卖出第二货币，买入第一货
币数额为Am ；
表6-7 SAFE交易各方在各个日期名义上要完成的义务
34
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远期外汇协议：FXA
t0 t1 Tt2
CR-SR
(CR+CS)
(SR+SS)
交易日 确定日 结算日 到期日
两个远期合约，名义上
一个在结算日交割As，
另一个在到期日交割Am 。
35
结算金的计算：两者关系
FXA中，如果第一个交易金额As= Am，
且名义上也在到期时交易时，FXA即为ERA。
36
注意两点：1. SAFE一般以第一货币表示名义本金额，
而以第二货币表示结算金数额；
2. 结算金>0,卖方补偿买方；结算金<0,买方补偿卖方；
37
以ERA为例，标价总是对银行方有利为原则，无论银行作
为SAFE产品的买方还是卖方。
例如：银行对一份“3×6” 英镑兑换美元ERA的标价为
192/199 英镑为第
一货币
美元为第二货币
银行在到期日买入英镑价（CS）＝
192基点（银行为卖方）
银行在到期日卖出英镑价（CS）＝
199基点（银行为买方）
汇率标价
38
汇率标价信息：汇率量纲（USD/GBP）
基本点标价 完全标价
即期 － －
3月期 35－ 38 －
6月期 230－ 234 －
ERA标价 192－199
作为ERA的买方，银行在
结算日买入英镑的CR报价，
期望CR越小越好
作为ERA的卖方，银行在
结算日卖出英镑的CR报价，
期望CR越大越好
39
3月期 35－ 38
6月期 230－ 234
CS 192 199
作为ERA的卖方，银行在
到期日买入英镑的CS报价，
期望CS越小越好
作为ERA的买方，银行在
到期日卖出英镑的CS报价，
期望CS越大越好
40
下面举例说明在不同的汇率变化和利率变化条件下，应有SAFE
的不同保值效果。假设SAFE的买方为银行，一家企业为SAFE
的卖方。又假设初始英镑兑美元的市场条件为：
银行英镑买入价－卖出价
即期汇率（美元/英镑） －
1月期 54 － 57
4月期 214 － 217
1×4远期互换点数 157 － 163
英镑年利率 ％
美元年利率 ％
三、SAFE应用举例
41
在此SAFE中，英镑为第一货币，美元为第二货币。企业由市场远期汇率的
情况分析，认为两种货币的利率差还可能继续扩大，所以，计划在结算日卖
出英镑，获得美元，进行美元投资，从而获得利差扩大的收益。
企业的这项投资计划，担心的是在到期日美元贬值，为此卖出1×4SAFE，交
易本金为1000万英镑。一个月过后到了结算日，此刻的汇率和两种货币的利
率分别变为如下情况。
银行英镑买入价－卖出价
即期汇率（美元/英镑） －
1月期 54 － 57
4月期 214 － 217
1×4远期互换点数 157 － 163
英镑年利率 ％
美元年利率 ％
42
银行英镑买入价－卖出价
即期汇率（美元/英镑） －
3月期 172 － 178
英镑年利率 ％
美元年利率 ％
在结算日，即期汇率与一个月之前完全一样，没有发生变化，
然而，两种货币的利率差确实如企业预期的那样扩大到了％，
那么企业实现了投资获利的目的，而且，确实出现了未来3个月
美元远期的贬值，由于卖出1×4SAFE获得了结算金的补偿。具
体计算如下：
43
Am＝As＝￡10,000,000 美元利率i＝％ D＝90；
CR＝（$/￡） CS＝（$/￡）
CR＋CS＝（$/￡）…..
SR＝（$/￡） SS＝（$/￡）
SR＋SS＝（$/￡）
银行英镑买入价－卖出价
即期汇率（美元/英镑） －
1月期 54 － 57
4月期 214 － 217
1×4远期互换点数 157 － 163
英镑年利率 ％
美元年利率 ％
44
银行英镑买入价－卖出价
即期汇率
（美元/英镑）
－
3月期 172 － 178
英镑年利率 ％
美元年利率 ％
Am＝As＝￡10000000 美元利率i＝％ D＝90；
CR＝（$/￡） CS＝（$/￡）
CR＋CS＝（$/￡）
SR＝（$/￡） SS＝（$/￡）
SR＋SS＝（$/￡）
45
Am＝As＝￡10000000 美元利率i＝％ D＝90；
CR＝（$/￡） CS＝（$/￡）
CR＋CS＝（$/￡）
SR＝（$/￡） SS＝（$/￡）
SR＋SS＝（$/￡）
＝－10097$
46
Am＝As＝￡10000000 美元利率i＝％ D＝90；
CR＝（$/￡） CS＝（$/￡）
CR＋CS＝（$/￡）
SR＝（$/￡） SS＝（$/￡）
SR＋SS＝（$/￡）
＝－8780$
47
由于结算金的FXA或ERA均为负，SAFE的卖方，即企业
获得结算金补偿。企业获得结算金补偿缘于美元的贬值，因为
企业在此项交易中，其最终是美元兑换回英镑，所以担心美元
贬值。由于事先卖出SAFE，当美元未来真正贬值时获得结算
金补偿，从而规避了美元贬值的风险。与此同时，企业获得了
相对高利率的美元投资收益。
该例子的条件是交易日到结算日期间的即期汇率没有发生变化，
结算金主要是缘于结算日至到期日之间的远期汇率的变化。该
例子是美元远期走弱导致了SAFE的卖方获得结算金。如果美
元走强，将导致买方获得结算金。在这种情况下，卖方仍然得
到了美元的较高利率的投资和美元未来兑换英镑的汇率有利走
势。
48
本章小结：本章讲述了有关远期外汇业务和远期外汇综合协
议（SAFE）的的基本概念；介绍了远期汇率、点数标价等，
分析了传统外汇远期兑远期的业务原理；重点分析了远期外
汇综合协议的定义和结算补偿原理并举例说明了远期外汇综
合协议的应用。
49
复习题：
1.什么是远期汇率？
2.什么是远期汇率的点数标价？
3.什么是传统的外汇互换？
4.什么是远期兑远期外汇互换
的定义是什么？
6. FXA和ERA的实质区别是什么？。
50
金融工程课程
第6章-2 外汇期货
【本章学习要点】本章涉及的重要概念有： 外汇期货、标准化
合约、合约报价、最小价格浮动幅度等。要求掌握外汇期货的定价
原理，如何利用外汇期货进行保值，理解外汇期货与远期外汇的区
别，对外汇期货合约的主要条款有较详细的了解。
51
金融工程课程
第一节 外汇期货市场的基本概念
一、外汇期货的定义
二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
第二节 外汇期货的定价原理
第三节 外汇期货的交易行为
一、外汇期货的套期保值行为
二、外汇期货的套利行为
三、外汇期货的其他投机者
四、套期保值、套利投机、买空卖空投机三者之间的关系
第四节 外汇期货与外汇远期的不同及应用
一、交易场所不同
二、市场参与者不同
三、合约的规范性不同
四、交易风险不同
五、保证金制度不同
六、履约责任不同
52
金融工程课程
第一节 外汇期货市场的基本概念
外汇期货产生1972
1975
1982
利率期货产生
股票指数期货产生
都是２０世纪７０年代
以后发生的事情
53
金融工程课程
1972年5月，芝加哥商业交易所正式成立国际货币市场分部，推出了七种
外汇期货合约，从而揭开了期货市场创新发展的序幕。从1976年以来，外汇期
货市场迅速发展，交易量激增了数十倍。1978年纽约商品交易所也增加了外汇
期货业务，1979年，纽约证券交易所亦宣布，设立一个新的交易所来专门从事
外币和金融期货。1981年2月，芝加哥商业交易所首次开设了欧洲美元期货交
易。随后，澳大利亚、加拿大、荷兰、新加坡等国家和地区也开设了外汇期货
交易市场，从此，外汇期货市场便蓬勃发展起来。 外汇期货是金融期货中最早
出现的品种。它不仅为广大投资者和金融机构等经济主体提供了有效的套期保
值的工具，而且也为套利者和投机者提供了新的获利手段。
从世界范围看，外汇期货的主要市场在美国，其中又基本上集中在芝加哥
商业交易所的国际货币市场（IMM）、中美洲商品交易所（MCE）和费城期货
交易所（PBOT）。此外，外汇期货的主要交易所还有：伦敦国际金融期货交
易所（LIFFE）、新加坡国际货币交易所（SIMEX）、东京国际金融期货交易
所（TIFFE）、法国国际期货交易所（MATIF）等，每个交易所基本都有本国
货币与其他主要货币交易的期货合约。
54
金融工程课程
外汇期货的定义：指在特定的交易场所内通过会员或经纪人
公开叫价的方式决定汇率价格，由清算公司进行清算，买卖交割
数量、时间、地点、币种、等合约条件高度标准化的期货合约。
外汇期货市场首先具有期货市场的一般特征，需要有期货交
易所、交易池、清算公司、交易会员、期货经纪人、市场参与者
等构成要素。
一、外汇期货的定义
55
金融工程课程二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
（一）标准化的合约
货币 英镑 加拿大元 日元 澳大利亚元
单份合约货币额 62500（BP） 100000（CAD） 12500000（JPY） 100000（AUD）
最小价格变动点数
（1bp＝）
2bp 1bp
最小价格变动值（USD）
交割月份 交割月为3月、6月、9月、12月
最后交易日 交割日的前两个交易日
交割日 交割月份的第三个星期三
起始交易日 前一合约到期日之后开始
表6-1 IMM提供的几种货币期货的主要合约内容
56
金融工程课程二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
（二）外汇期货合约报价
表6-2 CME的IMM市场英镑期货的喊价
在IMM交易的外汇期货合约均以美元报价，由于单一外汇期货合约的标的外汇货
币的数额是一定的，所以，期货合约的价格就是未来到期时购买单一合约的一定
数量的外币需要支付的美元数量。例如，在表6-2中，对于在08年12月份交割的英
镑期货的最新喊价是美元购买一个英镑。这样单位英镑期货合约的价格为
62500（BP）×（USD/BP）＝（USD）。
CME 的英镑期货标价（CME British Pound Futures）
CME 全球报价系统 2008年11月14日下午3点54分（中部时间）
到期月份 开盘 最高 最低 收盘
08年12月
09年3月
09年6月
57
金融工程课程二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
（三） 单份合约的外币数额
在IMM交易的不同外币币种的期货合约所规定的外币数额是不一样的。如
表6-1所示，单份英镑期货合约规定的英镑数额为62500英镑，而单份加元期货
合约规定的加元数额为100000加元。单份日元期货合约规定的日元数额为
12500000日元。如果一个交易者在IMM市场购买一份英镑期货合约，根据上面
的最新喊价成交，意味着他如果不在该合约到期前对冲离场，那么，他在交割
日就要支付美元，而获得62500英镑。相反，如果一个交易者在IMM市
场卖出一份英镑期货合约，根据上面的最新喊价成交，意味着他如果不在该合
约到期前对冲离场，那么，他在交割日就要支付62500英镑，而获得
美元。
58
金融工程课程二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
（四）最小价格浮动幅度
在外汇期货交易的喊价过程中，按照交易所的规定，每次喊价与最新价格之间存在
一个最小价格浮动幅度。也就是说价格不可以随便叫。由表6-2可以看出，英镑期货合
约有一个最小价格变动点数，2bp＝，这是一个英镑对应的美元最小喊价变动值，
那么，单一英镑期货合约的美元最小喊价变动值为62500（GP）×（USD/GP）＝
美元。类似地，我们可以算出单一的加元和日元的期货合约的美元价格最小变动幅
度分别为10美元和美元。
59
金融工程课程二、外汇期货合约的主要内容和交易规则
（五）交割月份和挂牌月份
在IMM市场交易的外汇期货规定的交割月份是每年的三月、六月、九月和十二月。
而在该市场上挂牌的每一种货币的期货品种一般有6个品种，这6个品种指的是离当前最
近到期的6个交割月的外汇期货。例如今天是2008年10月，那么，英镑期货的挂牌的6个
品种是2008年12月、2009年3月、2009年6月、2009年9月、2009年12月、2010年3月为交
割月的期货品种，见表6-3
60
金融工程课程 表6-3 CME的IMM市场英镑期货的交割月份和挂牌数
在CME的IMM市场挂牌的英镑期货合约（Listed CME British Pound Futures Contracts）
交割月份 3,6,9,12分别以H, M, U, Z 为月份代码
挂牌数 6
最后交易日 第三个周三的前倒数第二个工作日
新合约挂牌规则 前一合约到期日后的第一个工作日
清算方式 现货交割
挂牌
序号
合约月份 产品代码 交易首日
最后
交易
日
意向
首日
交割首日 最后意向日 最后交割日 终止日
1 Mar 2008 BPH8 09/19/06 03/17
/08
03/17
/08
03/19/08 03/17/08 03/19/08 03/24/08
2 Jun 2008 BPM8 12/19/06 06/16
/08
06/16
/08
06/18/08 06/16/08 06/18/08 06/20/08
3 Sep 2008 BPU8 03/20/07 09/15
/08
09/15
/08
09/17/08 09/15/08 09/17/08 09/19/08
4 Dec 2008 BPZ8 06/19/07 12/15
/08
12/15
/08
12/17/08 12/15/08 12/17/08 12/19/08
5 Mar 2009 BPH9 09/18/07 03/16
/09
03/16
/09
03/18/09 03/16/09 03/18/09 03/20/09
6 Jun 2009 BPM9 12/18/07 06/15
/09
06/15
/09
06/17/09 06/15/09 06/17/09 06/19/09 61
金融工程课程第二节 外汇期货的定价原理
假定本国货币的年利率为rH ，外国货币的年利率为rF ，两国之间当前汇率为s0 （量纲
为FC / HC），期货汇率为F（量纲为FC / HC）。下面来看一个本国投资者，假设他有
x元本币，是如何选择投资国内或国外资本市场。假设投资期为1年。
这一投资者的第一种选择是将这x元本币投资于本国资本市场，1年后获得本币的本金
加利息，利息率是rH ，在这种投资选择下，收益率（记为R1）是这样计算的：
这一投资者的第二种选择是：第一步：将x元本币兑换外币，获得外币的数
量是xs0；同时签署一个卖出外汇的期货合约，期率是F；
第二步：将数量xs0为的外币投资于国外资本市场，1年后获得的本金加利息
的外币数量；
第三步：1年后履行卖出外汇期货合约，按期率F卖出外币，而获得本币；
记第二种投资选择的收益率为R2，那么，
62
金融工程课程
根据不存在无风险套利的原则，两种投资的途径投资收益率应当相等，即
R1＝R2，由此可得，
对于两年期的货币期货的期率计算为，
在连续计算复利的情况下，上式变为，
63
金融工程课程
连续复利情况：
n
64
金融工程课程
连续复利情况：
连续复利情况：
65
金融工程课程
连续复利情况：
66
金融工程课程
例6-1：假定某个国家的国内货币年利率为%，该国货币与美元的当前
汇率为一单位的该国货币兑换美元，美元的当前年利率为%，问
1份期限为180天的该国货币的期货合约价格的理论定价是多少？
＝（1+（%－%）180/360）
=（美元/该国货币）
67
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
一、外汇期货的套期保值行为
所谓套期保值（hedge）：就是买入（卖出）与现货市场数量相当、但交易
方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出（买入）期货合约来补偿现
货市场价格变动所带来的实际价格风险。
（一）买入套期保值
买入套期保值，也可称为多头保值。对于在未来有外币支付的企业，需要
规避外币升值带来的风险，因为外币升值会导致未来购汇的本币成本增加。提
前买入外汇期货多头，可以锁定未来汇率变化风险。
68
金融工程课程
例6-2：某美国进口商从加拿大进口设备，价值为2000万加元。生意是4月成交，
设备交割是12月。即美国进口商在12月份需要支付2000万加元。未来9个月美元
兑加元的汇率可能发生变化，导致风险，即未来可能需要多花美元才能兑换相应
数量的加元。12月加元期货价格为
付2000万CD×
期货。由于每份加元期货合约为10万马克，所以2000万加元需购买200份加元期
货合约。
到期时如果加元升值，汇率变为
可赚: （－）×100000×200＝202000USD，再到现货市场以
共花费15758000美元。
到期时如果加元贬值，汇率变为
亏: (－)×100000×200＝－258000USD，再到现货市场以
共花费15758000美元。
69
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
一、外汇期货的套期保值行为
所谓套期保值（hedge）：就是买入（卖出）与现货市场数量相当、但交易
方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出（买入）期货合约来补偿现
货市场价格变动所带来的实际价格风险。
（二）卖出套期保值
卖出套期保值，也可称为空头套期保值。对于在未来有外币收入的企业，需
要规避外币贬值带来的风险，因为外币贬值会导致未来外币收入兑换成本币时
所获得本币数额的减少。提前卖出外汇期货空头，同样可以锁定未来汇率变化
风险。
70
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
二、外汇期货的套利行为
凡是没有其他交易需要价值抵补的，单纯为了承担未来汇率变化风险而获取
风险收益的外汇期货交易，称为外汇期货的投机交易。
所谓套利（arbitrage）： 指同时买进和卖出两张不同种类的期货合约。交
易者买进自认为是“便宜的”合约，同时卖出那些“高价的”合约，从两合约价
格间的变动关系中获利。
（一）外汇期货跨市场套利
跨市场套利是在不同交易所之间的套利交易行为。不同交易所的同一外汇币
种的期货价格可能会发生短暂的扭曲。套利者利用这种价格差异，在一个交易所
买入某种外汇期货合约，与此同时，在另一交易所卖出该外汇期货合约，通过将
来的平仓或交割以获得收益。
71
金融工程课程
例6-4：假设目前（今年12月10日）芝加哥的国际货币市场（IMM）明年6月到期
的英镑期货价格是（USD / BP）,即1英镑的美元价是美元。同时，
伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）明年6月到期的英镑期货价格是（USD
/ BP）。根据以上信息，套利者可以在IMM市场买入4份英镑期货，所买入的英镑
数额为62500×4＝250000BP,同时在LIFFE市场卖出英镑期货10份,所卖出的英镑
数量为25000×10＝250000BP,（两市场不同交易不同的期货合约份数是因为两市
场的英镑期货合约所含英镑数额是不同的）。假设到明年6月到期前（6月3日），
套利者在两个市场同时平仓，平仓价格是（USD / BP）。表6-4列出了套
利结果。
IMM市场 LIFFE市场
今年12月10日买入英镑期货
支出美元计价＝×62500×4＝368525美元
今年12月10日卖出英镑期货
收入美元计价＝×25000×10＝372475美元
明年6月3日卖出英镑期货
收入美元计价＝×62500×4＝380575美元
明年6月3日买入英镑期货
支出美元计价＝×25000×10＝380575美元
盈利＝380575－368525＝12050美元 盈利＝372475－380575＝－8100美元
72
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
二、外汇期货的套利行为
凡是没有其他交易需要价值抵补的，单纯为了承担未来汇率变化风险而获取
风险收益的外汇期货交易，称为外汇期货的投机交易。
所谓套利（arbitrage）： 指同时买进和卖出两张不同种类的期货合约。交
易者买进自认为是“便宜的”合约，同时卖出那些“高价的”合约，从两合约价
格间的变动关系中获利。
（二）外汇期货跨币种套利
两种不同币种外汇期货相对于美元的价格在未来可能出现相反的走势，也可
能出现变化方向相同，但变化幅度不同的的走势。这为外汇期货的跨币种套利带
来可能。实际上是这两种货币之间的比价的变化产生的投机机会。套利者可以买
入一种外币的期货合约，同时再卖出交割月份相同的另外一种外币的期货合约。
在到期之前同时平仓离场。
73
金融工程课程
例6-5 ：假设目前（今年12月10日）芝加哥的国际货币市场（IMM）明年6月到期的英镑
期货价格是（USD / BP）,即1英镑的美元价是美元。同时，明年6月到期的
加元期货价格是（USD / CAD）。加元与英镑的交叉汇率等于
（BP / CAD）,即一加元兑换英镑。根据以上信息，套利者可以在IMM市场买
入8份英镑期货，所买入的英镑折合美元数额为×62500×8＝737050USD,同时卖出
加元期货9份,所卖出的加元折合美元数量为×100000×9＝725670USD。假设到明年
6月到期前（6月3日），套利者分别以（USD / BP）和（USD / CAD）同时平
仓。表6-5列出了套利结果。
IMM市场英镑期货 IMM市场加元期货
今年12月10日买入英镑期货
支出美元计价＝
×62500×8＝737050
美元
今年12月10日卖出加元期货
收入美元计价＝
×100000×9＝725670
美元
明年6月3日卖出英镑期货
收入美元计价＝
×62500×8＝761150
美元
明年6月3日买入加元期货
支出美元计价＝
×100000×9＝737100
美元
盈利＝761150－737050＝24100
美元
盈利＝725670－737100＝－
11430美元
74
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
二、外汇期货的套利行为
凡是没有其他交易需要价值抵补的，单纯为了承担未来汇率变化风险而获取
风险收益的外汇期货交易，称为外汇期货的投机交易。
所谓套利（arbitrage）： 指同时买进和卖出两张不同种类的期货合约。交
易者买进自认为是“便宜的”合约，同时卖出那些“高价的”合约，从两合约价
格间的变动关系中获利。
（三）外汇期货跨期限套利
同一币种，不同到期日期的外汇期货的价格在不同的时间区间中可能会有
不同的走势。这为外汇期货的跨期限套利带来可能。套利者可以买入某月到期的
一种外币的期货合约，同时再卖出交割月份不相同的同种外币的期货合约。在到
期之前的某个时点同时平仓离场。
75
金融工程课程
例6-6 ：假设目前（今年12月10日）芝加哥的国际货币市场（IMM）明年6月到期的
英镑期货价格是（USD / BP）,即1英镑的美元价是美元。同时，明年12月
到期的英镑期货价格是（USD / BP），套利者可以在IMM市场买入1份明年6月到
期的英镑期货。同时卖出一份明年12月到期的英镑期货。假设到明年6月到期前（6月3日）
，套利者分别以（USD / BP）和（（USD / BP）对6月和12月到期的英镑
期货进行同时平仓。表6-6列出了套利结果。IMM市场英镑期货（BPM9） IMM市场英镑期货（BPZ9）
今年12月10日买入1份英镑期货（BPM9）
支出美元计价＝×62500＝美元
今年12月10日卖出1份英镑期货（BPZ9）
收入美元计价＝×62500＝美元
明年6月3日卖出1份英镑期货（BPM9）收入美元计价
＝×62500＝美元
明年6月3日买入1份英镑期货（BPZ9）
支出美元计价＝×62500＝95625美元
盈利＝－＝美元 盈利＝－95625＝－美元
76
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
三、外汇期货的其他投机者
抢帽子者：他们的技巧是利用价格的微小变动进行交易来获取微利，一天之内他
们可以做多个回合的买卖交易。
日交易者：根据对一天内的价格波动的判断进行当日的买入和卖出，其持仓不过
夜。在市场收盘之前进行平仓，交易成本较高。
头寸交易者：根据对较长一段时间内外汇期货价格走势的判断，进行多头或空头
操作。此类交易者在买入或卖出期货合约后，通常将合约持有几天、几周甚至几
个月，待价格对其有利时才将合约对冲。
77
金融工程课程
第三节 外汇期货的交易行为
四、套期保值、套利投机、买空卖空投机三者之间的关系
套期保值、套利投机、买空卖空投机作为外汇期货市场交易的主要形式，相互相辅相成。
三者又有一定区别：
第一，交易目的不同，套期保值的目的是回避现货市场价格风险；套利则是获取较为稳定
的价差收益；投机目的是赚取风险利润。
第二，承担的风险不同，套期保值承担的风险最小，套利次之，投机最大。
另外，如果套期保值的保值量超过抵补的外汇现货的数量，那么超出的部门也可认为是投
机；跨期套利、跨市套利如果伴随着外汇现货交易，则也可以当做保值交易。
78
金融工程课程
第四节 外汇期货与外汇远期的不同
所谓远期外汇交易，是指交易双方在成交时约定于未来某日期按成
交时确定的汇率交收一定数量某种外汇的交易方式。
远期外汇交易一般由银行和其他金融机构相互通过电话、传真等方
式达成，交易数量、期限、价格自由商定，比外汇期货更加灵活。
在套期保值时，远期交易的针对性更强，往往可以使风险全部对冲。
但是，远期交易的价格不具备期货价格那样的公开性、公平性与公
正性。远期交易没有交易所、清算所为中介，流动性远低于期货交
易，而且面临着对手的违约风险。
79
金融工程课程
外汇远期交易 外汇期货交易
参与者 专业证券交易商、银行、大的厂
商，要求有良好的银行信誉。
缴存保证金的任何投资者。
交易方式 一般买卖双方直接联系。承担信
用风险；
交易双方不接触，清算机构是中介，
不存在信用风险;
交易内容 合约具有个性化。不易于转让。 标准化合约。易于转让，流动性强。
80
金融工程课程
外汇远期交易 外汇期货交易
交易场所 场外交易，电话，电传，无固定
时间，银行之间，银行与经纪人
之间，银行与客户之间
场内交易，固定时间，公开喊价，
会员制，交易池
交易清算 实际交割率大于90%；原则上在
交割日进行现货交割；
实际交割率小于2%；逐日结算保证
金；
交易保证金 一般不需保证金，也没有佣金
（除非通过经纪人进行交易）；
实际上是买卖保证金的交易；杠杆
作用；需交纳佣金
81
金融工程课程
第五节 外汇交易风险与管理
一、外汇风险类别及处理
功能货币与报表货币
当一个跨国公司汇总它的整个公司财会报表时，首先应当明确功能
货币与报表货币。功功能能货货币币是指跨国公司的子公司在其基本经济环
境中所用的货币，一般是指子公司所在地国家的货币。子公司在那
个环境中运作并创造利润。而报报表表货货币币，则是母公司的财会报表所
用的计价货币，通常就是母公司所在国的本币。然而，在某些特定
的条件下，功能货币也可能不同于子公司所在地国家的货币。
补充内容
82
金融工程课程 二、外汇风险类别及处理
流动/非流动准则 货币/非货币准则
功能货币 折算汇率 报表货币 折算汇率 报表汇率
现金
应收帐款
存货
固定资产
总资产
流动负债
长期负债
股东权益
总负债与股东权益
股东权益的盈亏
3000
15000
6000
30000
54000
3500
15000
35500
54000
当天 2100
当天 10500
当天 4200
历史 30000
46800
当天 2450
历史 15000
29350
46800
(6150)
当天 2100
当天 10500
历史 6000
历史 30000
48600
当天 2450
当天 10500
35650
48600
150
假设：历史汇率 1功能货币＝1报表货币
当天汇率 1功能货币＝报表货币 83
金融工程课程
规避折算风险的理念
第五节 外汇交易风险与管理
84
金融工程课程
基本思路
外汇折算风险
寻求避险基本
理念
国外的子公司将以外币计
价的财务报表汇报给母国的总
公司时，因折算所采用的汇率
可能发生变动，影响合并报表
中有关合计科目，从而导致的
风险。
对位于海外子公司的
资产与负债进行调整，尽
量减少资产负债表上的净
风险头寸。
利用各种金融交
易工具，冲销折算损
益。
第一种理念 第二种理念
85
金融工程课程
风险资产
－ 风险负债
＝ 风险资产负债净值
× 汇率变化（报表货币/功能货币）
财会折算风险（正为增益，负为损失）
调整子公司的资产负债结构
第五节 外汇交易风险与管理
86
金融工程课程
风险资产
风险负债
当预测功能货币相对于
报表货币将贬值时
减少 增加
当预测功能货币相对于
报表货币将升值时
增加 减少
调整资产与负债结构的经验措施
调整子公司的资产负债结构
第五节 外汇交易风险与管理
87
金融工程课程
缺点：
有时海外子公司的营运状况处于
理想的状态，不易调整实物性的资产
与负债的结构。
调整子公司的资产负债结构
第五节 外汇交易风险与管理
88
金融工程课程
以功能货币创造金融债权或债务
功能货币
风险资产
创造功能货
币金融负债
借入功能货
币贷款
发行功能货
币债券
功能货币相对报表货币贬值情况
母公司资产贬
值
母公司资产升值
第五节 外汇交易风险与管理
89
金融工程课程
以功能货币创造金融债权或债务
缺点：
即便基本上不存在外汇管制方面的问题，贷款
的借入时间、贷款期以及贷款金额也不容易完全与
应收帐款相吻合；而发行功能货币计价的债券的手
续又比较麻烦。
第五节 外汇交易风险与管理
90
金融工程课程
以功能货币创造金融债权或债务
功能货币
风险债务
创造功能货
币金融债权
创造功能货
币存款
购买功能货
币债券母公司资产贬值
母公司资产升值
功能货币相对报表货币升值情况
第五节 外汇交易风险与管理
91
金融工程课程
以功能货币创造金融债权或债务
缺点：
采取这种创造金融债权方法的问题主要在于提
前动用报表货币资金进行对外长期投资，会妨碍子
公司的资金周转。
第五节 外汇交易风险与管理
92
金融工程课程
外汇货币市场避险法
一家母公司在中国的跨国公司，其子公司在美国，因卖出一批产品，1年后
有300万美元的收入，由于汇率的变化，这1年后的300万美元变成为多头的风险
头寸，采取外汇货币市场避险法可以按以下步骤操作：
第1步：向子公司所在地的美国银行借入300万美元的现值（按美国银行的年
利率5％进行折算），即借入，
借入美元现值＝$3000000/=$2857143；
第2步：将所借入的$2857143在外汇现货市场上按现货汇率兑换成人民币
（假设现货汇率是
￥
第3步：将兑换的人民币（￥23428571）存入中国银行，假设年利率是6％，
1年后该子公司可以获得￥24834285，这个人民币数额是确定的，无风险的，与
汇率变化无关。如果该子公司的财会管理人员对这一结果是满意的，则可这样去
操作。
第4步：将1年后收到的300万美元还给美国银行，即$2857143的本金加利息。
第五节 外汇交易风险与管理
93
金融工程课程
提前或推迟结汇
优点：
很多人认为这种对策应用于跨国公司内部的子
公司之间的财会风险管理更为有效。
第五节 外汇交易风险与管理
94
金融工程课程Z 子公司 F子公司 XYZ总公司
现金 50 万RMB
存货 100万RMB
应付帐款 100万RMB
资产净值 50 万RMB
应收帐款 100万FRF
资产净值100万FRF
现金 50 万USD
存货 100万USD
资产净值 150 万USD如果人民币在到期前贬值10％，XYZ母公司财务报表就会产生亏损
Z 子公司 F子公司 XYZ总公司
现金 50 万RMB
存货 100万RMB
应付帐款 110万RMB
资产净值 40 万RMB
应收帐款 100万FRF
资产净值100万FRF
现金 万USD
存货 万USD
资产净值 万USD如果Z子公司对F子公司的结算在人民币在贬值之前完成，汇率变化对母公司的影响就
基本可以消除
Z 子公司 F子公司 XYZ总公司
现金 50 万RMB
资产净值 50 万RMB
现金 100万FRF
资产净值100万FRF
现金 万USD
资产净值 万USD
95
金融工程课程
债务互换
A公司子公司 B公司子公司
未来美元债务未来英镑债权
未来美元兑英镑汇率不
确定风险
未来英镑债务未来美元债权
未来美元兑英镑汇率不
确定风险
£ £$$
第五节 外汇交易风险与管理
96
金融工程课程
第四节 外汇交易风险与管理
债务互换
A公司子公司 B公司子公司
未来英镑债务未来英镑债权
无汇率不确定风险
未来美元债务未来美元债权
无汇率不确定风险
£ £ $ $
97
金融工程课程
本章小结：本章讲述了有关外汇期货的基本概念，包括对外
汇期货合约主要条款的详细解释，分析了外汇期货的定价原
理，阐述了外汇期货的保值行为和市场套利行为，从几个方
面分析了外汇期货与外汇远期的不同之处。
98
金融工程课程
• 9、田夫荷锄立，相见语依依。九月-20九月-20Thursday, September 17, 2020
• 10、即此羡闲逸，怅然吟式微。06:55:3506:55:3506:559/17/2020 6:55:35 AM
• 11、艳色天下重，西施宁久微。九月-2006:55:3506:55Sep-2017-Sep-20
• 12、朝为越溪女，暮作吴宫妃。06:55:3506:55:3506:55Thursday, September 17, 2020
• 13、贱日岂殊众，贵来方悟稀。九月-20九月-2006:55:3506:55:35September 17, 2020
• 14、邀人傅脂粉，不自著罗衣。17 九月 20206:55:35 上午06:55:35九月-20
• 15、君宠益娇态，君怜无是非。九月 206:55 上午九月-2006:55September 17, 2020
• 16、持谢邻家子，效颦安可希。2020/9/17 6:55:3506:55:3517 September 2020
• 17、当时浣纱伴，莫得同车归。6:55:35 上午6:55 上午06:55:35九月-20
• 9、有时候读书是一种巧妙地避开思考的方法。九月-20九月-20Thursday, September 17, 2020
• 10、阅读一切好书如同和过去最杰出的人谈话。06:55:3506:55:3506:559/17/2020 6:55:35 AM
• 11、越是没有本领的就越加自命不凡。九月-2006:55:3506:55Sep-2017-Sep-20
• 12、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。06:55:3506:55:3506:55Thursday, September 17, 2020
• 13、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。九月-20九月-2006:55:3506:55:35September 17, 2020
• 14、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。17 九月 20206:55:35 上午06:55:35九月-20
• 15、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。。九月 206:55 上午九月-2006:55September 17, 2020
• 16、业余生活要有意义，不要越轨。2020/9/17 6:55:3506:55:3517 September 2020
• 17、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。6:55:35 上午6:55 上午06:55:35九月-20
• 9、有时候读书是一种巧妙地避开思考的方法。九月-20九月-20Thursday, September 17, 2020
• 10、阅读一切好书如同和过去最杰出的人谈话。06:55:3506:55:3506:559/17/2020 6:55:35 AM
• 11、越是没有本领的就越加自命不凡。九月-2006:55:3506:55Sep-2017-Sep-20
• 12、越是无能的人，越喜欢挑剔别人的错儿。06:55:3506:55:3506:55Thursday, September 17, 2020
• 13、知人者智，自知者明。胜人者有力，自胜者强。九月-20九月-2006:55:3506:55:35September 17, 2020
• 14、意志坚强的人能把世界放在手中像泥块一样任意揉捏。17 九月 20206:55:35 上午06:55:35九月-20
• 15、最具挑战性的挑战莫过于提升自我。。九月 206:55 上午九月-2006:55September 17, 2020
• 16、业余生活要有意义，不要越轨。2020/9/17 6:55:3506:55:3517 September 2020
• 17、一个人即使已登上顶峰，也仍要自强不息。6:55:35 上午6:55 上午06:55:35九月-20
