民晟市场中性基金
-量化投资与风险对冲
深圳民森投资有限公司 蔡小辉
巧合1
巧合2
上图是2006年至今的周线图，下图是1992年至1997年的周线图
报告内容
2
2
中性策略及其实现
1
对冲策略及其比较
3
2
MS模型及其运行
一、对冲策略及其比较
何为“对冲”？
基于现代投资理论,充分利用金融衍生工具,采用套期保值等手段对市场风险进行有效冲销的投资方法。
不判断市场方向而持续获利
多空同时进行
整体上涨时
多头盈利
高于空头损失
整体下跌时
空头盈利
高于多头损失
对冲的实践者——对冲基金
对冲基金之父——A·W·琼斯
股票投资：杠杆&多空头
目标人群：少数高端客户
A·W·琼斯
对冲基金的特点
对冲基金主要特点
Hedge；杠杆化；衍生工具
比较：单向操作与多空双向
效果：较低风险与稳定收益
原名：避险基金——至今仍在台湾等地沿用
理财永远是一种思维方法，而不是简单的技巧
——乔治·索罗斯
沃伦·巴菲特
乔治·索罗斯
根据瑞士信贷对冲基金指数计算（该指数由瑞士信贷指数公司编制，整合5000多只对冲基金数据）
收益波动的比较——国外市场
收益波动的比较——国内市场
收益波动的比较——国外市场
对冲基金的发展
多种策略的出现
市场参与者持续增多
风险收益取向差异化
*
数据来源：
为什么对冲基金会倒闭
事实：
过去十年，美国本土5000家
2008年金融危机，全球15%
问题核心：策略
年收益率
标准差
（风险）
单位风险收益
与股市（S&P500）
相关性
多/空策略
%
%
股票市场中性
%
%
事件驱动
%
%
全球宏观
%
%
固定收益套利
%
%
数据（1994-2005），HFRI
对冲策略比较——金融危机背景下
不同策略基金在金融危机下的表现
2008年金融危机中，表现最出色的是偏卖空策略和市场中性策略
对冲策略比较——长期表现
%
二、中性策略及其实现
市场中性策略
市场中性策略
实现方法——买入适当组合的一揽子股票，同时卖空股指期货或融券卖出。
含义——同时构建多头和空头头寸，通过中性化市场风险谋求在任何市场环境均能获得稳定绝对收益。
*
中性策略原理
风险和收益并存
根据资本市场经典理论，投资风险的收益可以分成两个部分：市场波动收益Beta，和与市场波动无关的超额收益Alpha。
市场波动收益
超额收益
中性策略原理
怎样获得与市场相关性较低的超额收益？
投资总收益 — 市场波动收益 = 超额收益
超额收益
市场波动收益
超额收益
市场波动收益
中性策略操作方式
股指期货创造可能性
现货组合多头
股指期货空头
超额收益
市场波动
对冲市场波动
超额收益
中国市场超额收益评价
股市波动大，单只股票经常性地偏离其内在价值。
新兴市场中企业的特点，盈利能力的增长。
三、MS模型及其运行
模型创立者：蔡明先生
教育背景：数学+投资
工作背景：软件开发+资产管理
*
*
MS多因素量化选股系统
基本思想
多因素投资思想
数学与统计技术
数学方法
数据挖掘
回归模型
优化算法
盈利
估值
质地
动量
…
风格
多因素选股
成长
波动
多因素量化选股系统
*
股指期货对冲经验1
采用量化选股方式构建的投资组合绝对收益率为上图黄色实线，对冲市场风险后将能够获得稳健的Alpha收益（红色实线）
2007
2008
2009
2010
Alpha收益
*
股指期货对冲经验2
月度Alpha收益情况
*
股指期货对冲经验3
策略效果
排除所有正收益的月份，亏损月份平均净值下跌率为%
绩效指标
累计收益率
月下行风险
波动率
到累计收益率达到%
投资组合年均波动率为%，与10年期国债波动相当
年化收益
年化波动率
年化夏普率
下行风险（月均）
Alpha
%
%
%
风险因素
敞口风险
保证金风险
敞口风险
风险来源——合约价值过大造成不完全对冲。
例：假设1000万现货组合，组合β=，当前每手合约对应价值为90万，此时需要对冲的合约量即为：
1000万*
由于期货合约最小单位为一手，那么只能卖空12手合约。剩余手对应价值无法对冲，暴露在外。
敞口风险管理
监测敞口规模
计算、修正每日对冲比例
合约种类选择、展期处理
调整现货、期货头寸
*
保证金风险
保证金风险
股指期货实施每日无负债结算制度，保证金不足将被强行平仓
股票账户和期货账户相对独立
必须考虑现货、期货、自由现金的比例
保证金管理
留适当保证金，提高资金使用效率
保证金管理
90%置信度
95%置信度
99%置信度
%置信度
最极端
单日涨幅
%
%
%
%
%
表：沪深300日涨幅统计
*
保证金管理
留适当保证金，提高资金使用效率
表：沪深300日涨幅统计
表：不同涨幅下模拟追加保证金
90%置信度
95%置信度
99%置信度
%置信度
最极端
单日涨幅
%
%
%
%
%
注：“-”表示剩余保证金
现货仓位
80%（18%保证金）
80%（15%保证金）
75%（18%保证金）
70%（18%保证金）
初始
追加
初始
追加
初始
追加
初始
追加
涨跌幅
5%
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12%
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%
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8%
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12%
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10%
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12%
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保证金管理
2008/09/19
按照75%的仓位配置，保证金完全可以抵御类似于2008/09/19极限行情
案例：100%对冲策略下
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风险实时监控
法律架构
天津民晟白马投资有限合伙
GP：天津民晟
资产管理有限公司
LP：民晟A、B、C号
集合资金信托计划
LP：蔡明
投资者1
投资者2
投资者3
……
投资者N
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未来计划
谢 谢！
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