第10期总第276期商业经济与管理No. 10 Vol. 276 2014年10月Oct. 2014 JOURNAL OF BUSINESS ECONOMICS 资产证券化对商业银行微观审慎监管的影晌一一基于流动性的思考李悦冯宗宪倪，志凌2(1.西安交通大学经济与金融学院，陕西西安71∞61;2.交通银行总行电子银行部，上海2∞120)摘要:文章扩展了资产证券化对银行稳定性影响的模型，分别从银行风险承担水平及监督努力水平两方面来研究资产证券化对银行稳定性的影响。研究发现，若证券化增加了通常情况下银行资产的流动性，则会提高银行的风险承担水平，降低银行的监督努力水平;若证券化增加了非常时期银行资产的流动性，则会提高银行的风险承担水平，并且提高银行的监督努力水平O总体而言，若资产证券化提高了银行资产的流动性，则会增大单个银行的风险。关键词:资产证券化;商业银行;流动性中图分类号:文献标识码:A文章编号:1000 -2154 (2014) 10-0064 -09 Effect of Asset Securitization on Bank岛1icro-prudentialSupervision 一一-Based on Liquidity 1 1 11 Yue, FENG Zong-xian, NI Zhi-ling2 (1. School 0/ Finαnceαnd Economics, Xi’an Jiαotong University, Xi’an 710061, Chinα; 2. Electronic Bαnking Depαrtment， Bαnk 0/ Communications, Shαnghαi 200120, Chinα) Abstract: By studying the impact of asset securitization on bank stability, we found that if financial innovation increase the liq›uidity of the banking assets in the normal case, it will improve the bank’s risk exposure level, reducing the level of bank supervision efforts. But in an extraordinary period, securitization of financial innovation, increasing the liquidity of the banking assets , will in›crease them both. Overall, if the asset securitization improves the liquidity of the banking assets, it will increase the risk of individ›ual banks. Key words: asset-backed securitization; commercial banks; liquidity 一、引2007年开始的席卷美国的"次贷危机"中，以住房抵押贷款证券化及其衍生品为代表的资产证券化产品，在危机的产生和传导过程中扮演了极为关键的角色，最终转化为"金融危机影响蔓延全球。资产证券化的基本功能是增大流动性及转移风险，这也是促使住房抵押贷款机构将其持有的资产实施证券化的重要原因。然而，在次贷危机中，这两项基本功能存在被过度利用和滥用的现象，过于追求流动性和分散风险的金融创新导致了信用风险的增加，而"监管不足"也成为危机爆发的诱因之一o杨晓光和程棵(2009) [1]研究认为，金融创新中的信息不对称和金融机构激励机制扭曲是次贷危机的根源之一。因此，本收稿日期:2014 -05 -12 基金项目:国家自然科学基金项目(71073124/G030602);国家社会科学基金重大项目(1282D070) 作者简介:李悦，女(蒙古族)，博士研究生，主要从事商业银行管理研究;冯宗宪，男，教授，主要从事世界经济研究;倪志凌，男，金融学博士，北京师范大学、交通银行联合培养博士后，主要从事商业银行经营与管理研究。
第10期李悦，冯宗宪，倪志凌:资产证券化对商业银行微观审慎监管的影响65 文通过构建模型以解答通常时期和危机时期资产流动性与银行管理者监督水平之间的关系，以期对我国金融机构的资产证券化与监督管理提供理论依据。研究发现，资产证券化可能会造成金融机构的行为动机扭曲，即资产证券化会提高商业银行的风险承担水平或降低商业银行对于贷款的贷前审核以及贷后监督水平，这将给金融机构带来更大的风险。Cebenoyan和Straha(2004) [2J指出，进入贷款出售市场的银行比不积极从事贷款出售的银行持有更大比例的J风险资产。Ambrose等(2005)[3*，j用1995-1997年间美国发放的住房按揭贷款数据进行实证研究，结果表明积极从事证券化活动的银行更愿意持有风险高的住房按揭贷款。这些实证结果证实了积极从事证券化和贷款出售的银行，持有高风险资产的意愿将会提高。Keys等(2010)[4J采用美国次级抵押贷款数据进行实证研究，发现证券化的资产具有更高的违约率。很多国外学者通过建立模型，从理论上证明金融工具的确会造成金融机构的行为动机扭曲。其中，Arping( 2014) [5J研究了信用保护(例如信贷保险、担保、信用违约互换)对借贷关系的影响。他指出，由于信用保护带来的信用风险转移，会使得贷款人更愿意发放贷款而不愿意对贷款做出监督努力。Gorton和Pennacchi( 1995) [6J通过建立银行和贷款购买者之间的最优合约模型，指出贷款销售会削弱银行对贷款进行严格审查和监督的动机。Morrison(2005) [7J指出，信用衍生品的出现可能降低银行的监督动机，相应会弱化贷款的"银行认证"效应。Instefjord( 2005 ) [8 J通过建立模型，分析了信用衍生品对银行风险承担水平的影响。他发现信用衍生品具有两种效应，一方面信用衍生品使风险得以在市场参与者之间进行有效分担，另一方面也使金融机构乐于进一步获取风险。若后一种效应占优则会导致银行体系不稳定。虽然上述文献从不同角度对金融工具的使用为金融机构带来更高风险进行了研究，但这些研究主要是证明金融创新工具的使用的确会造成金融机构的行为动机扭曲，而对于金融创新工具为何会造成金融机构的行为动机扭曲，并没有作深入的考察。其次，这些模型均以金融创新工具造成信用风险的转移为前提来进行推导，理所当然地认为金融创新工具转移了信用风险，是造成银行等金融机构行为动机扭曲的原因。然而金融创新工具是杏必然伴随着信用风险转移，信用风险转移是否是造成金融机构行为动机扭曲的唯一原因，这些文献并未涉及。再次，这些模型讨论的金融创新工具主要是贷款销售、信用衍生品而非资产证券化。最后，从已有研究可以看出，资产证券化会通过银行风险承担水平及监督努力水平两个方面影响商业银行稳定性，目前国内外的文献以Wagner(2007) [9J的模型为基础进行分析时，均只研究了银行风险承担水平的效应，缺少从监督努力水平角度进行的分析。本文扩展资产证券化对银行稳定性影响的模型，分别从对银行风险承担水平及监督努力水平的影响两方面来研究资产证券化对银行稳定性的影响，以求对资产证券化对于银行微观审慎监管的影响进行较为全面的论证。二、理论模型构建的出发点如果资产证券化的主要动因是转移信用风险，且资产证券化必然伴随着有效的风险转移，则国外大多数以贷款销售和信用衍生品为研究对象，来研究金融工具造成的金融机构行为扭曲的理论模型，对于资产证券化产品应同样成立。但是，有证据表明，资产证券化与贷款销售以及信用衍生品有所区别，其主要动因并非转移信用风险。首先，Christopher(1987) [10J根据美国"实际放款调查"( Lending Practices Survey, LPS )的数据资料研究指出，积极从事资产证券化的银行倾向于将低风险的贷款证券化，而将高风险的贷款保留在资产负债表中，这说明银行进行资产证券化的主要目的并不是为了转移风险。其次，资产支持证券在发行时一般分为多个层级，而银行在证券化发行过程中保留风险最高的权益级是相当普遍的[11叫。Krahnen和Wilde(2006) [川通过蒙特卡罗模拟进行研究后指出，由于证券化的发起银行保留了证券化的权益级(或者称为第一损失部分)，因此，相当一部分甚至大部分信用风险仍保留在发起银行手中。再次，即使一部分风险已通过证券化被转移出去，但是这部分风险仍然可能重新回到发起银行。次贷危机中花旗银行等金融机构将旗下SIV发行的证券化产品进行回购，就是这样的例子。因此，由于资产证券化的使用，并不必然伴随着贷款风险的
66 商业经济与管理2014年完全转移，所以国外研究贷款销售和信用衍生品的理论模型，难以恰当地解释资产证券化带来的银行行为动机的扭曲。银行进行资产证券化的动困和效果与资产的流动性有关。王开国(1999)[叫、王晓和李佳(2010)川]都提到:由于资产证券化的发行方将缺乏流动性和具有未来现金流收入的资产进行打包和重组后转变为可在金融市场上流通的证券，并将这些证券销售给投资者，这一过程中，银行实现了流动性的增加，因此，资产证券化的直接效应是提高资产的流动性。而资产证券化带来的银行资产流动性增加，可能是造成银行行为动机扭曲的更为重要的原因[阳7J。本文以资产证券化改变了银行资产流动性为前提，说明资产证券化带来的银行资产流动性的增加，会影响到银行的风险承担水平和银行对贷款的监督审核水平，最终影响到个体银行的稳定性。我们以Wagner(2007) [9J提出的模型为基础进行改进和拓展，虽然该模型研究对象为贷款销售，但却以贷款销售增加了商业银行资产的流动性，因此可能会提高银行的风险承担水平为假设(而非转移信用风险为前提)，符合对资产证券化动因的基本假设。但这个模型仍有待改进:第一，考虑了金融工具对银行风险承担水平的影响，而没有考虑金融工具对银行贷款监督审核水平的影响。实际上，次贷危机的事实表明，银行放松对贷款的监督审核努力，对个体银行甚至整个银行体系稳定性的影响巨大。此外，若银行资产流动性增加，造成银行风险承担水平提高的同时，也增加了银行的监督努力水平，那么银行的风险并不一定会增加;第二，没有将银行管理者考虑进模型，而银行管理者恰恰是银行承担风险程度及作出何种程度监督努力的决策者，由于存在信息不对称，在某些情况下，银行管理者会追求自身利益最大化而非股东利益最大化;第三，模型假设银行获得的利润全部分配给股东和储户。事实上，由于银行管理者和股东之间存在委托代理关系，银行管理者要从银行利润中抽取一部分租金，这部分租金的多少，对于银行管理者的决策，进而对于单个银行的风险都会造成影响。有鉴于此，本文尝试对此模型作出扩展及改进。三、理论模型的基本框架(一)模型中经济活动的时序首先明确经济中各种活动的时序(见图1):在T= 0时期，银行确定其资本结构，即D(储户存款)和S(股本金)的比例:银行管理者选择投资于风险资产的数量R，以及将资金留作无风险流动资产(储备)的数量Lj此外，银行管理者选择信贷监督水平M。在T= 1时期，银行通过资产证券化等方式，将一部分风险资产(用X表示)出售给市场的其他投资者，留下一部分风险资产(用Y表示)在资产负债表中。在T=2时期，风险资产回报的不确定性得以显现，如果银行的资产价值不足以偿付储户的存款，银行将被挤兑，银行的所有资产将被清算。在T= 3时期，如果银行没有被挤兑，则风险资产的回报得以实现，各方得到补偿。T=O T=l T=2 T=3 银行确定D和S;银行选择X和Y风险资产的回报储户得到回报;银行管理者选择得以确定;股东得到权益;R,储户决定是否挤银行管理者得到租金L,M 兑银行图1模型中经济活动时序圈(二)模型的基本假设假设银行具有一个混合的资本结构，其资金来源由存款和股本金构成，存款(储户的出资)为D，股票(股东的出资)为S。存款人要求的回报为1，存款的利息是i。在银行决定保留多少风险资产之前，存款数额已确定。因此，银行存款利息i不受银行保留资产多少的影响。存款利息反映了银行的风险承担期望和储户对违约风险补偿的期望[9J。T = 0时，银行决定把多少资金投资于风险资产，并且持有多少无风险的流动资产(储备)。技资于风
第10期李悦，冯宗宪，倪志凌:资产证券化对商业银行微观审慎监管的影响67 险资产的数量用R表示，持有的无风险流动资产数量用L表示。我们有:D+S=R+L (1) 银行持有的无风险资产(储备)L具有充分的流动性，可在市场上按其完全价值出售，因此，持有无风险资产的回报为零。由于资产证券化操作对象不是一般的资产，而是预期能产生稳定现金流的金融资产[18]根据委托代理理论:作为受托人的银行监督努力水平越高，对风险资产的审核越严格，风险资产出现信用风险及流动性风险的概率越低，预期现金流回报越稳定。因此，本文假设:银行监督努力水平与风险资产正相关，不失一般性，设其为线性关系，此时，风险资产的回报为:rμ+.lμ•M + 8 (/J-;:::?: 1 ，.lμ>O，l;:::?:M;:::?:O);风险资产的期望回报为:E(r)=μ;:::?: 108是一个随机变量，指由于经济环境的变化，引起的风险资产回报变动，我们将s称为随机冲击，与Wagner( 2007) [9J的模型相同，我们假设随机冲击E在[-I，IJ区间上均匀分布，概率密度φ(8)= 112。为考察资产证券化对银行监督水平的影响，我们在模型中引入银行管理者。银行管理者的信贷监督水平ME[O，IJ是指由于银行管理者对风险投资实施了监督，提高了风险资产回报的概率。不失一般性，我们参照韩琳(2007)[川有关监督戚本函数的设定，假设对于1个单位的风险资产，银行管理者付出的监督2成本函数为c(M)= M1m。这里m> 0表示银行管理者的信贷监督能力，m越大表示银行信贷监督能力越2高，在同等的信贷监督能力下，监督戚本越低。而由c(M)= M1m可知，c'(M)> O,c"(M) > 0，意味着银行监督成本规模递增。由于银行作出的信贷监督努力，会使得风险资产的期望回报获得增加值Aμ，假设银2行管理者的信贷监督努力是有价值的，也就是Aμ•M > M1m，当ME[O，IJ时，也可以表示为4μ〉Mlm。T = 1时，银行把部分风险资产通过证券化的方式转移给市场中的其他投资者。然而，风险资产的流动性较差，将资产证券化，也就是将资产分割为不同等级的证券后，仍然不具有完全的流动性，银行不能从资产的转让中获得风险资产的足额价值。假设风险资产被分割为无穷小的大小相等的证券份额，每个证券份额的标号为j,j E [0 ，RJ。这些证券份额在卖给投资者时价值损失不同。证券份额j能以一个折扣比例卢j出售，]是资产非流动性的度量，也就是说，证券份额的标号越大，其非流动性也越高。β(β;:::?:0)是总的资产非流动性的度量。如果资产是完全可流动的，那么β=0。银行更愿意出售带有最低标号j的证券份额，因为流动性高的证券份额，其出售时的价值损失也较低。通过资产证券化等方式，被银行转移出去的风险资产的总数标记为Y，留下的风险资产总数为X，我们有R= X + y[20J。银行来自于风险资产出售的总收益是:iy(14)(μ+.lμM)di = (1 -βY12)(μ+.lμ• M)Y (2) T=2时，随机冲击8的不确定性得以解决，风险资产的回报r变得巳知。如果储户决定取回存款，银行持有的流动资产不足以满足储户的取款要求，银行就不得不将风险资产变现。和T= 1时一样，我们假设这时将风险资产出售也有一定的戚本。为了简单起见，资产出售时的价值折扣比例记为γ(0:s;;γ运1)。我们把γ定义为变现成本，假设γ〉β(D+ S) ，这能确保对于所有iE [O，RJ，有γ〉βi。也就是说，在T’" 2时刻，将风险资产变现的成本总是高于T= 1时刻将资产通过证券化等方式分割出售的成本，因为当银行遭遇挤兑时，将风险资产出售的需求更为急迫。储户决定是否挤兑银行取决于该储户对其他储户行为的信念，这是一个多重均衡问题。根据Wagner( 2007) [9J的研究，应当着重考虑风险占优均衡。每个储户相信所有其他储户决定挤兑银行的概率是112，储户简单地对此进行最优响应。为了求解风险占优均衡，假设银行如果被挤兑，银行的价值就以按比例分摊的方式被投资者分享。如果银行被挤兑时，储户所得到的偿付期望值和银行没有遭到挤兑时相同，储户就不会挤兑。进一步假设在储户决定是否挤兑银行之前，利率已经被确定。那么唯一的风险占优均衡就是，当银行的变现价值低于储户希望从银行得到的回报时，银行被挤兑;反之银行不会被挤兑。因此不会发生银行挤兑的条件可以写为:
68 商业经济与管理2014年(1-γ) (μ+.1μ. M + e) (R -Y) + (1 -βY12) (μ+ .1JL M) Y + L ~ (1 + i) D (3) 也就是说，变现所有风险资产得到的收益(1-γ)(μ+.1μ.M + e) (R -Y) ，加上在T= 1时刻银行持有的流动资产价值(1-βY12)(μ+.1μ. M) Y + L至少等于储户要求从银行得到的偿付(1+ i) D。这里不等2式的左边没有减去银行管理者的监管成本((MIm) X)，因为银行管理者的监管成本不应当由储户和银行股东承担。结合(1)式，并用X表示在二级市场出售贷款后，银行保留在资产负债表中的风险资产总数(X = R -Y)，那么(3)式可以变形为:[(1 -γ)(μ+.1μ.M+e) -1]X+ [(1-βY12) (μ+.1μ. M) -1] Y + 5 -iD ~ 0 ( 4 ) 从(3)式、(4)式，我们得到保证银行不被挤兑的最小随机冲击￡为:1-\5+[(1-βY12)(μ+ .1.μ. M) -1] Y -iD \ IX e = ，~ , L \ ’ fJ" -I \fA’ -r m I ’ J .~ I ’"’ _ (μ+.1μ. M) (5) 1 -γ 因为只有当(1-γ) (μ+.1μ. M + e) (R -Y) + (1 -βY12) (μ+.1μ'M)Y+L<(1+i)D储户才挤兑，在挤兑发生时，银行必须将它的所有流动性不强的风险资产变现。银行发生挤兑时，如果银行的所有资产价值不能完全满足储户要求的偿付金额，那么银行将会对储户违约。如果银行对储户的违约发生，那么银行将倒闭，银行给股东的回报就变为零。如果银行没有被挤兑，那么在T= 3时刻，银行的资产价值为:TV = (μ+.1μ.M+e)X+(1-βY12) (μ+.1μ.M)Y+L (6) 也就是银行的价值等于风险资产的到期回报，加上银行的流动资产价值(1-βY12)(μ+.1μ. M)Y + L。而银行的剩余价值为银行的资产价值减去储户所得(1+i)D，记为RV。RV = (μ+.1μ. M + e)X + (1 -ßYI2)(μ+.1μ.M)Y+L-(1+i)D (7) RV分为两部分，一部分是给股东的回报，比例为α(0<α< 1)，另一部分(1-α)是留给银行管理者的租金。银行管理者能够获得一部分租金的原因是在于，银行管理者在从事银行的信贷过程中积累了特定的知识，这些知识对于银行而言是有价值的。银行管理者通过与银行股东讨价还价，能够从银行的利润中获取一部分的租金。给股东的回报，可以表示为:R! !tockholderα. [(μ+.1μ. M +ε)X + (1 -βY12) (μ+勾，)Y+L-(1+i)D](8) 银行股东获得的回报期望值是:E[RsuckhOMer]=J[(μ+年M+川+(1-β川(μ+句.M)Y + L -(1 + i)D]αφ(e)de，当银行没有因为挤兑而倒闭时，储户从银行获得的回报是(1+ i)D。当银行违约(e <幻，储户得到银行资产的清算价值V。由(1)式和(5)式，V能被写为:V = (1 -γ)(μ+.1μ. M + e) (R -Y) + (1 -βY12) (μ+.1μ. M) Y + L = (1 + i) D -(º -e) (1 -γ)X (9) 既然存款要求的回报是1，存款的均衡利率必须满足:D = rV c，o(训e+i'(1+i)D仰)de(10) 由(9)式和(10)式得到:iD = L( Œ- e) (1才)Xψ(e)de(11) 因为利息偿付iD是银行对储户违约损失的补偿，所以iD就代表对于储户而言违约损失的期望值。(11 )式是一个均衡条件，即(11)式中的X和E指的是储户对于银行如何选择这两个变量值的预期而非实际值。我们用银行的违约概率衡量代表银行的稳定性，银行违约的概率表示为:P巾<Œ) = Lφ(训e=(ê+l)/2山银行违约的概率由最小随机冲击s决定，与银行倒闭相关的外部性度量是预期违约损失(LGD)oLGD
第10期李悦，冯宗宪，倪志凌:资产证券化对商业银行微观审慎监管的影响69 由下式给出:;n /(ê-e)(1-γ)Xde LGD = A:-:..:. A (13 ) Pr( e < Œ) (Œ+ 1 ) 四、资产证券化对风险承担水平的影晌由于本文模型假设银行进行资产证券化的主要动因是进行资产流动性管理，且资产证券化能有效增强资产的流动性，现在我们考察如果资产证券化增加了资产的流动性，会对银行的风险承担水平产生什么样的影响。我们把=1时，将风险资产通过证券化等方式转让得到的回报记为A(Y) ，那么:(14 ) A( Y) = [( 1 -βY/2) (μ+..1μ.M)-llY 为了后面的推导和证明之便，我们可以把(14)式简化为:[(1 -γ)(μ+..1μ. M + e) -1 ] X + A (y) + S -iD ;;a:. 0 (15) (一)银行最优凤险资产份额给定D，S，μ和利率i，在T= 1时刻，银行管理者选择投资一部分资金于风险资产，留下一部分资金用于无风险的流动性资产。在T=2时刻，银行管理者选择保留一部分风险资产X，转移一部分风险资产数量Y。我们假设X和Y是可以由银行股东观测到的，在其一样的条件下，银行管理者选择X和Y的数量，使得股东回报最大化，假设股东为风险中性。这里X和Y是相互独立的变量。我们下面集中于考虑模型参数的值，从而得到X和Y的内部解。首先分析Y的最优选择。我们认为，银行保留多少风险资产X和转移多少风险资产Y，对于银行股东和银行管理者都是直接可见的，因此，他们之间不存在信息不对称，此时银行管理者将追求股东利益最大化。那么我们现在考虑，在追求股东利益最大化的情况下，Y的值应为多少。命题1为了使银行股东利益最大化，银行管理者选择的最优Y的值为γ=[(μ+..1μ. M) -[(μ+..1μ• M) -1] 2 1] /[β(μ+..1μ. M) J，而A(γ)= 2β(μ+ ¯}L M) 由命题1可以看出，随着资产流动性增加(表现为β值的减小)，银行管理者通过证券化等方式在市场出售的风险资产数量将增加，通过出售风险资产得到的收益也会增加。然而，出售的风险资产数量增加，并不意味着银行保留在资产负债表中的风险资产将会减少。相反，后面将证明，资产流动性增加，银行保留在资产负债表中的风险资产也将增加，这是因为X和Y是相互独立的两个变量。命题2如果满足条件μ〈γ/(1-γ) ，γ> 112及S+[(1-βY/2)(μ+ Å.μ. M) -1] Y -iD > 0, 那么X存在唯一的最优解:1-2γ X事=1[(1-βY/2)(μ+..1μ. M) -1 ] Y -iD + S f . I ，y(μ+..1μ• M)2(1 _γ)2 _γ20 从X串的解可以看出，当(S+ A (Y) -iD)确定后，X的最优解主要与风险资产的回报μ+..1μ.M，以及当银行遭到挤兑时风险资产的流动性水平γ相关。(二)通常时期，流动性变化对风险承担水平的影晌我们现在分析广泛的资产证券化，使得在通常的时期，资产流动性的增加(表现为风险资产转移成本β值的降低)，对银行风险承担水平的影响。命题3通常时期资产流动性的增加，增加了银行的风险承担水平，也就是去<0。命题3表明，如果资产证券化等金融创新提高了通常情况下银行资产的流动性，也就是降低了风险资产的转移成本β，那么出于使得银行股东利益最大化的考虑，银行管理者会增加银行持有的风险资产的数
70 商业经济与管理2014年量X，也就是银行的风险承担水平会随着银行资产流动性的增加而相应增加。(三)非常时期，流动性变化对风险承担水平的影晌我们现在分析在非常时期(即银行急需抛售资产时)，广泛的资产证券化使得资产流动性增加(表现为在紧急情况下风险资产转移戚本γ值的降低)，对银行风险承担水平产生的影响。命题4非常时期资产流动性的增加，增加了银行的风险承担水平，也就是主<0。。γ命题4表明，在非常时期，银行需要紧急出售风险资产，以获得流动资金防止银行因挤兑而倒闭，如果资产证券化等创新使得银行紧急抛售资产的流动性提高，也就是降低了风险资产在紧急抛售时的转移成本γ，那么银行管理者会增加银行持有的风险资产的数量X。即，银行的风险承担水平会随着银行抛售的资产流动性增加而相应增加。①五、资产证券化对监督努力水平的影晌如果资产证券化等金融创新增加了银行的资产流动性，那么会对银行的监督努力水平产生什么样的影响?如果银行管理者做出更大的监督努力，一方面，可提高风险资产的收益，银行管理者也可以从更高的银行利润中获取更高的租金;另一方面，银行管理者作出的监督努力越大，其付出的监督成本也会越多。我们假设银行管理者选择的监督努力是不能被银行股东观测到的，在这一条件下，银行管理者选择监督努力M的大小，使得银行管理者自身利益最大化。(一)银行管理者最优监督努力在我们的模型框架下，如果银行管理者选择的监督努力为零，那么其能够得到的租金为负，因此银行管理者必须做出一定的监督努力。为了银行管理者自身利益最大化，银行管理者必须在付出监督努力的成本和收益之间做出权衡，选择一个最优的监督努力水平。v4uω-t 命题5为达到自身利益最大化，当满足条件O~-一运1." > 0以及u< 0时，银行管理2u ~ ~， 4u 者的最优监督努力为:M'= iγAμ-(1 -γ).()(1-ψ) -(μ+ψ)了-5。②4/( m(1 -α)) + 2(.1μ+()γ• t -t (二)通常时期，流动性变化对监督努力水平的影晌命题6通常时期资产流动性的增加，降低了银行的监督动机，咱>0。命题6表明，如果资产证券化等金融创新，提高了通常情况下银行资产的流动性，也就是降低了风险资产的转移成本β，那么银行管理者出于自身利益最大化考虑，会适当降低其监督努力水平M，以便降低监督努力付出的戚本。也即银行管理者的监督动机会随着通常情况下银行资产流动性的增加而相应降低。(三)非常时期，流动性变化对监督努力水平的影晌命题7非常时期资产流动性的增加，增加了银行的监督努力水平，即坐<0。。γ命题7表明，在非常时期，银行需要紧急出售风险资产，以获得流动资金防止银行因挤兑而倒闭，如果当银行紧急抛售资产时，资产证券化使得风险资产的流动性得到有效的提高，也就是降低了风险资产在紧急抛售时的转移成本γ，那么银行管理者会增加银行对风险资产的监督努力水平。这是因为，通常当银行紧急抛售风险资产以获得流动资金时，风险资产的折价通常会相当严重，此时变卖风险资产得到的现金量①虽然本文对资产证券化影响银行稳定性的模型进行了修正及扩展，但命题1至命题4的结论与国内外相关文献→致，因此由于篇幅所限，本文略去相关推导过程，如有需要，可向作者索取。②命题5至命题9的推导过程由于篇幅所限略去，有感兴趣者可向作者索取。
第10期李悦，冯宗宪，倪志凌:资产证券化对商业银行微观审慎监管的影响71 大小主要与资产的流动性有关，而与风险资产预期现金流的折现值关系不大，从这方面来说，银行管理者付出较大的监督努力提高风险资产的预期现金流没有太大意义，因此通常银行管理者会选择较低的监督努力水平。但是如果资产证券化能大幅度提高风险资产在紧急抛售时的流动性，那么这时变卖风险资产得到的现金量大小将与风险资产预期现金流的折现值关系显著，银行管理者付出越多的监督努力，抛售资产时获得的流动现金越多，那么银行管理者此时会尽力提高自己的监督努力水平。这是因为如果银行倒闭，银行管理者将一无所得。六、资产证券化对单个银行凤险的影晌我们现在考察，如果资产证券化提高了资产的流动性，那么会对单个银行的风险产生怎样的影响?aLGD 命题8通常时期，资产证券化使得银行资产流动性增加，提高了单个银行的风险，即二百<0。aLGD 命题9非常时期，资产证券化使得银行资产流动性增加，提高了单个银行的风险，即气?〈0。命题9的结论说明，如果资产证券化提高了非常时期银行资产的流动性，那么从总体上而言，会增大单个银行的风险。七、结论、建议与展望本文的主要结论是，如果证券化等金融创新，增加了通常情况下银行资产的流动性，那么会提高银行的风险承担水平，降低银行的监督努力水平。如果证券化等金融创新，增加了非常时期银行资产的流动性，那么会提高银行的风险承担水平，并且提高银行的监督努力水平。从总体而言，如果资产证券化等金融创新，提高了银行资产的流动性，那么会增大单个银行的风险。根据本文建立的理论模型，即使资产证券化等金融创新，没有有效实现信用风险的转移，大部分风险仍然保留在发起银行手中，只要资产证券化提高了银行等金融机构资产的流动性，就会导致银行等金融机构动机扭曲(包括银行风险承担水平增加，以及银行对风险资产监督审核努力水平降低)，从而增大单个银行的风险。因此，一方面，我们要防范证券化过程中银行对贷款的监督审核水平降低。正如在次贷危机中所发生的那样，信贷标准的降低会将风险从源头引人到整个资产证券化业务的链条中，资产证券化业务中存在的不完善之处将风险放大，并危及到了整个金融体系的稳定。因此防止银行在证券化过程中监督审核动机的减弱，保持银行较高的信贷发放标准，并在贷款发放后对贷款的质量进行持续的监督，是资产证券化风险防范中极为重要的一环。在银行进行证券化业务的过程中，我们可以通过以下措施，保证银行发放信贷时采用足够审慎的审核标准，并对贷款的质量进行持续的监督。首先，资产流动性增强后，银行会降低其持有的流动性资产比例，当银行遭遇流动性危机时，会增大银行倒闭的概率。因此，仿照最低资本充足率的要求，监管机构规定银行应当持有的流动性资产的最低比例，可在推进证券化业务的过程中降低银行风险。其次，提高资本充足率要求，或者对银行的杠杆比率进行更严格的限制，阻止证券化造成银行对贷款的监督努力水平下降。这就需要根据新巴塞尔协议的规定，切实对表内和表外的证券化风险暴露和再证券化风险暴露计提资本，并且不允许通过其他衍生品等手段对冲这些风险暴露和降低资本要求。对于银行为表外SIV和商业票据业务提供的隐性承诺，正如新巴塞尔协议修改意见稿所指出的那样，也必须计提资本。对于中国而言，由于存在国家对银行的隐性担保，资本充足率要求对银行的约束作用可能并不显著，因此考虑到规定银行持有的，除了证券化资产之外的其他流动性资产比例，可能是更为有效的风险防范手段。另一方面，我们要防范证券化过程中银行风险承担水平的上升。银行风险承担水平的上升，一部分是由于资产证券化转移了银行的部分风险造成的，但是绝大部分是由于资产证券化增强了银行资产的流动性造成的。对于美国等发达国家而言，通过向倒闭银行征收"倒闭税或向并购倒闭银行的接收银行给予
72 商业经济与管理2014年税收及其他方面的优惠，来增加银行的倒闭成本，以此抑制资产证券化造成的银行风险承担动机。但对于中国而言，目前存在国家对银行的隐性担保，没有银行倒闭破产的先例，因此可以考虑向经营不够稳健的银行高管实施薪酬惩罚，即制定一套措施，不论银行发放贷款是否通过证券化等手段转移出表外，一旦贷款发放标准降低、不良资产率上升，就对银行高管给予一定的薪酬惩罚。而随着我国《金融机构破产条例》的出台，则可以借鉴美国等发达国家征收"倒闭税"的政策来降低银行的风险承担动机。参考文献:[ 1 ]杨晓光，程棵.拉美债务危机后的美国金融重振→一从美国金融机构的超常发展看次贷危机[N].中国财经报，2009-11-17(6) . [2] CEBENOY AN A S, STRAHAN P E. Risk Management, Capital Structure and Lending at Banks [ J]. Journal of Banking & Finance ,2004 ,28 (1) : 19-43. [3] AMBROSE B W, LACOUR-LlTTLE M, SANDERS A B. Does RegulatorγCapital Arbitrage, Reputation, or Asymmetric Information Drive Securitization? [J]. Journal of Financial Services Research ,2005,28 (113) : 113-133. [ 4 ] KEYS B J ,MUKHERJEE T, SERU A, et al. Did Securitization Lead to Lax Screeni吨?Evidence from Subprime Loans [ J] . The Qua归rlyJournal of Economics ,2010,125 (1) :307-362. [5 J ARPING S. Credit Protection and Lending Relationships[ J] . Journal of Financial Stability ,2014( 10) : 7-19. [6 J GORTON G B, PENNACCHI G G. Banks and Loan Sales Market ng Nonmarketable Assets [ J] . Journal of Monetary Econom cs, 1995,35(3) :389-411. [7 J MORRISON A D. Cred t Derivat ves, Disintermediation, and Investment Decisions [J]. The Journal of Business, 2005,78 (2) : 621-648. [8 J INSTEFJORD N. Risk and Hedging: Do Credit Derivatives Increase Bank Risk? [J]. Journal of Banking & Finance, 2005,29 (2) :333-345. [9] W AGNER W. The Liquid ty of Bank Assets and Banking Stabil ty[ J]. Journal of Bank ng & F nance ,2007,31 (l) : 121-139. [10] CHRISTOPHER J. Off-balance Sheet Bank ng[J] . Economic Review, 1987 (4) :21-36. [ 11 ] BUNDESBANK D. Instrumente Zum Kreditrisikotransfer: Einsatz Bei Deutschen Banken und Aspekte der Finanzstabilit? [R]. Bundesbank Deutsche ,2004. [12] EUROPEAN CENTRAL BANK. Credit Risk Transfer by EU Banks: Activities, Risks, and Risk Management [ R]. European Central Bank, 2004 [13] KRAHNEN J, WILDE C. Risk Transfer with CDOs and Systemic Risk in Bankingfam[ R]. Center for Financial Studies Goethe University Frankfurt,2006. [14J王开国.关于中国推行资产证券化问题的思考[J] .经济研究，1999(6):29-36. [ 15 ]王晓，李佳.从美国次贷危机看资产证券化的基本功能[J] .金融论坛，201O(1) :67-71. [16]王志强.银行资产证券化选择问题[J].世界经济文汇，2004(3) :34-48. [17 ]车坦阳，王晓航，胡雅娟.银行资产证券化的直接动医一-来自美国银行控股公司的经验证据[J]财经问题研究，2008(8) :62-66 [18]付敏我国资产证券化问题讨论综述[1].经济理论与经济管理，2006(4):75咛79[19 ]韩琳.信用风险转移与商业银行表现[D].上海交通大学经济管理学院，2007.[20J孙安琴.信用风险转移与银行体系稳定性研究[1].金融研究，2011(11) : 102-111. (责任编辑毕开凤)
