II~经济管理ι.，TTIEOOII 忘在申.，..叶 越未公血高技术产业创业的融资对策宋军(武汉理工大学经济学院)l摘要]在高技术产业创业的过程中.融资难的问题一直困圈扰着企业的发展。本丈通过对现有的各种融资方式的分析，得出了在高技术企业发展的不同阶段应采取与各自阶段相对应的融资方式。[关键词】]高技术产业融资对策1. 高技术产业创业时翩翩资的阶段性机构的贷款仍占其外源融资的大部分比重。高技术产业是指研究开发(R&D)经费占产品销售额的债务融资的优点比例远离于各产业平均水平的产业。高技术产业融资具有阶债务融资的优点有以下几个、融资成本较低。从筹资段性的特点，主要是由于高技术产业高风险性、资金的密集性角度来看，高技术企业的债务融资成本远远低于股权融资成以及高技术产业成长的阶段性决定的。一般来说，可以分为:本。2、便于监督。一般而言，在对企业的监督方面，银行的监种子阶段的融资、导人阶段的融资、成长阶段的融资和成熟阶督效果较好。3、便于企业稳定管理。段的融资。在每一个阶段，其融资的特点及难易程度是不一样债务融资的类型的。总的说来，资本需求量随阶段的不断深入而不断扩大，其高技术企业的债务融资方式主要有:1、商业银行贷款。融资难易程度也随阶段的不断深入而自由难变易。、商业银行是高技术企业短期资金最为常用的融资渠道。但采2.高技校术产业脑嗣资方法比.後分析用这种方式融资要求企业必须有可供抵押的资产。2、发行债内源添融资策略券融资。利用这一融资工具的最大优势在于其利息为一固定内源融资是企业创办过程中原始资本积累和运行过程费用，且由于利息的节税收益，可以降低企业的加权平均资金中剩余价值的资本化，即财务上的自有资本及权益。在市场经成本。3、离业票据融资。高技术企业利用商业票据融资困难济体制中，企业的内部融资是由初始投资形成的股本、折旧基的ρ原因在于2首先，大多数高技术企业的信用级别较低;其金及留存收益(包括各种形式的公积金和公益金、来分配利润次，高技术企业的经营受市场竞争、经济景最气的影响较大，即等)构成的。使某些企业财务状况较好，但信用级别波动的概率相对较高;内源融资的优点最后对高技术企业来讲小额发行债务工具有规模不经济的内源融资具有以下优点:1、低成本性。内源融资的财务问题，发行成本过高。成本小，不需要直接向外界支付相关的融资成本和费用。2、自债务融资除以上几种外，还有政府担保贷款、贴息贷款主性。。内源融资是企业的自有资金，企业在使用时具有较大的和出口信贷、小型企业管理协会贷款等形式。自主性，受外界的制约和影响较小。3、低低风风险险性性。内源融资不展权融资笨策略会出现由自支付危机导致的财务风险。高技术企业的上市融资策略指发行股票融资。在我国资2..内源融资的资金来源本市场进行股票融资的方式有发行A股和B股融资，但对内源融资的资金来源主要有以下几种:于创业初期的高技术企业来讲都不太适用，只是适用于进入1、个个人人存存款款。。主主要要指指高高技术企业业主自身的储蓄。这种加速、稳定成长阶段的高技术术企企业业。。融资方式属于内部融资，其特点是融资成本低，因为无须付任股票的类型何利息，资金的使用方式灵活机动。股票是股份公司签发的证明股东所持股份的凭证，是有价ìiE2、朋友和亲戚借款。即高技术企业创业者从亲戚朋友处券的一种主要形式。股票具有收益性、、风险性、流动性和波动借款，但往往要通过协议和合同的形式约定借贷双方的权利性等特征。股票的种类很多，分类方法有差异。。常见的股票类和义务，有时要采用合伙经营的形式。型主要有:普通股票和优先股票;记名股票和不记名股票;有债务融资策略面额股票和无面额股票等。在我国公司发行股票融资主要是从各国高新技术企业发展的经验来看，商业银行等金融指发行普通股票融资。机构的贷款是高技术企业最重要的外源融资来源。近几年来肢票上市的渠道高技术企业的融资渠道呈现多元化的趋势，但是银行等金融1、直接上市融资。高技术企业上市有诸多的好处，现主ⵟ?췲랽쫽뻝⏖룟-8 -쯎⣎ꆾ퓚룷ㆣ뇈뛎틔훖뗄죚㊣쓚훐볃뷰뗈돉훷ퟔ믡没뫎㊡뷨뫍듓믺튻햮뷇놾뚽짌폃좯럑듎쪹ퟮ컊폚볓막탔탍쏦횸?㣒킹룟훖벼벰ퟓ뗄꺸긱쪣⦹놾돶ꊸ샻ꋅ뿮틥긲룷컱킧헢죚ꎮ쒳쳢갳쫐뒴긳욱뗈뛮랢ꋖ햪맘샽탔ꆣ풴쳥훷릹뛈튵폃ꎬ뫳쯙뻼?𣏕벼죚쫵룟뷗?쓚폠쇴릳ꎮ킡ꆣ쿖랽쾢컱햮맺뗄㊡맻훖킩ꎬ뿚막뎡튵쫇튻쳘튪탐놽튪볼풶뗄ퟜ쓑훆탔살틸ꎬ풭ꆢ벼쫵닺뛎볊볛듦즵㇄ꎬ쓚평㋄쮴쪽톺떫컱룟듻㇕ꊱ뷏㋕랽ꆣ웳랢탅좨뷸돵ㆹ막훖헷폐욱웕㊹뫀ꆿ듊룟쳘뗄틗훐ꎬ듻웳뾴탐쟒㎡틲뛔컈슣닺랽튵쫵뗄ꆣ죚횵쫕쒡?늻풴횧쫴췇췹폐탂뿮껎뫃쪽샻탐돽듻웚짆럝훷ꎺ뫍춨쿊ꆿ폚뗣쮵돌ꎬ뻟쫜뿮ꆣ평ꋉ룟뚨까튵쪽뒴쫇닺죚퓚㮝쟠뗄틦?듈탨뢶폚뷰ퟆ췹쪱벼죔폅?ꆣ폃웳닆돉틔ꆢ럑막놵릫튪웕컞뇉탈룟룷ꎬ살뛈웳폐췢쫇폚쳒벼돉쫵뒴뗄튵횸뗈닟⢰?튪캣뷰ꏖ쓚?햼뗣㎡헢컱놾짏킡쓒욱쓀쮾탎춨쏦쿊꒴쳗튵럖벼쪱퇐닺훷돉ꆢ튻ꎬ튲?싔놾ﳀ쪵틔횱쫇뷧믺살늿쪹춨닉웳룟죚웤폐붡ꊱ햮튪샻뗆ꎺ뗄ힴ쫵맽벸탍쫐뎤잩쪽막뛮킵쪡튵뗄컶웚뺿뎤떼룶쪷뮯ꢸ쓓뷓웳쓗풴죚폃맽췢틔ꏒ쓀쟳뺭뿶룟훖?랢ꆣ욱막쓇ꎸ쫵튪뒴쿂벼컱쾢놾쫗뷗닺맽ꎮ죚뾪뗄죋뷗붷ꆣ억쿲튵훂쪽훷뢸랽ꎼ킭뫏랢풴쿂뮰?웳펪뷏췢막샠뫍욱ﺵ?욽쫇놾냬쓚폅훆쫵쟾웳?쿈뛎Ꞿ돌뗃랢뷗뛎ꢱ벴훐?췢뗄튪?ꎬ쪽뒸틩믯햹죚벸튵릤쫜뫃맜닟랽횤욱뫜폅뗈볊튵뻹평탨뛎맽늿뗣풼웳뗀뷚?ꎬ살뗄훐돶뗄⡒뛎ꆣ좽닆컊뷧ퟔ듔폐볊웤쇩?뫍뺭룶뗎뇘뻟쫐ꎬ뮹샭싔쪽살쏷뛠쿈궼죚쮮폚쟳돌ꎺ뫍돊랽뛌쮰쪡듳붲룟튵ꎮ쇋뷗♄탔뗄웤쾷컱붵횧폐?틔쳘믮볊뫏펪뺭ꎺ풣좶탫뎡떫킭횸붲막ꎬ퓚욽룟솿늻훐ㆡ펰ퟮ쿖햮쪽웚쫕ꎸ뛠ꎬ벼죚퓚뛎⦾뻶훎짏쒹뢶럧쿂뗣믺춬뗄퇩듳곔ꢹ폐뺺탅헾믡랢뚼뚫럖욱컒뗉쏑퓰룟뛔탔궷뗄벼뚨쯦뛏?풭쫇ꮻꊵ쿠뷰쿬쿕벸뗒뚯탎살훘뛠늿ꋈ컱훷뿉듳틦?쫽헹폃킡뢮듻탐늻쫵쯹샠ꎻ맺쿊뒴쓑벼퇕뗄ꆢퟔﶽ맘ꆣ훖뗖죚떴탎쪽뾴럖?퓆릩폅벶떣뿮막䆹첫돖탔랽볇릫탓닟닺쫵뷗짮쪼평춳뷏튪풪뷰ꎬ볊룟뛮웳뗄쫵벲ꆣ돉쳘폐웳ꎺ듒쪽뇈쪳?뗖쫆뺭뇰놣뗈욱즺쫊막ꆢ램쏻쮾탖튵닺뛎죫돵즱킡뮯ퟮ뿉벼랢먩컊웳陼튻뎤뗣춹죚튵퓉돉뗕풼짌훘즱떵톺퓚볃늨듻탎쵂폃럝럧폐막랢ꆣ튵뗄뛸놾쪼뻐췢돉ꎺ캪틔쫵탐튵쳢럏냣뷗벰놾ꯒ퓚?뚨ꆣ뺽쒼뗄폚뺰뚯뿮쪽막ꎬ쿕닮욱탐룟늻평믽춶풡㎡풴쟷놾ㆡ뎣붵뗀웳햮튻랢響살뛎쓑벰돉쪹쒴뗍폇뷨틸쾵웤웸뗄ꆢꆣ죚횻욾탔틬뫍막쒺벼럧뛏쓑샛ꏄꊵ죚쫆풶ꋉ뗍ﯓ튵컱?횱햹?쮵뗄틗좨놾폃ꋐꆣퟆ듻탐춡붷닺샻룅쳹퓚쫇횤ꆢ늻욱쎴뗄삧쫵쿕ꆣ죚돌짮뇤뫍틦탎ꋎ?쪱춷틲?쮫뗈ꎮꎴ풶뷃쳒쾢웳쏉펰싊릤컒ꎬ쫊쇷뎣볇ꚣ죅늻?뿉뛈ꆣ뒷럑뻟ꏕ캪랽뷰펳㊡쿬쿠듻맺폃쫇뚯볻쏻곏닺탔죫틗퓋돉듈살떫뗍뗒죚튵쳒탅ퟅ춬틔뫍쫇퓚훅폃폐컞톴뗄죚곒ꊷ튻뷏뛔뿮폚탔막훷훖튵ꆢ뛸ꆣ탐뗄?헐풴폚뗆죚웳뷗럖돉늻쫐ꆣ뷏?탫좨ꋐ만듳뷸볛뫍막욱튪죚늻맽막쪵풡ꆣ틸킴쟾볓놾벶맦튵뛎캪쫬튻뎡㊡듳뢶샻킵탕뚨ꎬ룟죫횤늨욱ꎻ쫇뷰뛏돌놾쒲ꏄ뷼탐좨﮿뗀?뇰쒣뗄펦ꎺ뷗퇹뺭?ꋗ죎쒼벴ꎻ뚯샠폐뻟뗄삩ꆢ웎?벸뗈죚ꆣ욽?뷏늻랢닉?햹좡폐쏜듳헛?듈쓪뷰떫뻹쫀뗍뺭ꆣ폫뷗벯뻉?살죚돉닉Ꞔꎻ볃뛔놾룷탔웤믹쪲ꎬ뷰?뗄컄ퟔ?춨뷗닟맽뛎뛔쿠쿖뛔폐펦뗄죚랽쪽ꆣ
11经济管理lii--TTEECI黯I 申~e:;t ..叶 t位t牢幸...且.要列举如下:比私寡募资金和风险投资能筹集到更多的资金;能人阶段的高技术企业的融资应首选内部融资。改善资产负债表并能减少或消除债务，因而提捷高离了公司净值;从高技术企业的成长规律及融资特征来看，债务融资是能获得现金来开发其他机会;可以接触其他资金供应源并提企业进入成长阶段和成熟阶段的最主要融资方式。高技术企高价格谈判能力;能提高在顾客、卖主、关键人物和可能投资业进入成长、稳定阶段后，由于企业的主导产品已经确立，市者中的可信度;:为兼并其他公司创造了选择挥机会;创造了以股场占有率迅速提高，企业的核心竞争力和资源优势已经形成，权激励新雇员和原有雇员的方法;另外，上市不仅是高技术企处于该阶段的高技术企业的最佳融资方式是股权融资。但是业进行融资的一种途径，而且也是风险投资者收回投资、实现囱于受到资本市场容量、、法律法娟规、、盈利要求等的限制，大多投资收益的一个出口。无论是二板市场上市，还是主板市场上数高技术企业无法通过股权融资的方式筹集到企业所急需的市，都会给企业带来发展的机遇。另外，直接上市除上述风险资金，也就是说，股权融资并不能完全解决高技术企业的金融投资者兑现投资之外，还能使企业更加容易地募集新资金，有缺口，更多的高离技术企业是通过债务融资来满足其资金需求利企业规范运作。但是，上市也并非有百利而无一弊。对于有的。特别是对于进入成熟阶段的高技术企企业业来来讲，由于该阶段些企业，上市融资并不一定是最佳选痒。其原因是，企业需娶其产品在市场上已经占据较犬的市场份额，经营业绩稳定，公支付可观的上市费用，还要负起信息披露的责任。另外，随着司的价值得到了确认，，企业的各类风险逐渐减少，企业可供抵发行在外股票的增加，，原D在股股东东对对公公司的控制权必然有所削押的资产数量较大，正是追求稳健经营的商业银行等金融机弱。构的理想选婷择，.因此，在该阶段当企业资金需求量较大时肘，债2、间接上市。高技术企业间接上市融资的方式主要为买务融资是其主要的资金来来源源。。壳上市。高技术企业买壳(借壳)上市的目的是通过"壳"使自己另外，处于导人阶段、成长阶段的高技术企业适于选挥阵风立即成为上市公司，从而可以迅速地不间断地从证券市场上险投资的融资方式。在企业的导人阶段，产品的生产工艺和市筹集发展所急需的资金。通过这种方式，高新技术企业可以避场前景并不十分明朗，产品本身也不一定成熟。此时，对资金开企业所在地证券监管部门和证券市场所在地证券监管部门的需求量不是很大，主要是生产的启动资金，其投资的风险也的层层监管和直接上市融资条件的严格限制，尽快实现高新特别犬大。在企业的成长阶段，产品的生产工艺基本定型，并进技术企业证券市场的融资。与直接上市融资相比，阅接上市融入市场，企业开始获得赢利，但产品的销售市场还需进一步开资有诸多优势，这种方式更适合于进入成长稳定发展阶段或拓，以打开市场销路。此时企业所需的资金投入主要用于形成成熟阶段的高技术企业的融资。一定的生产规模，资金需求是最较大，存在的投资风险也较大。2..44吸吸引引风风险险投资, 但是高技术企业由于其自身的技术、经济特点，它是根本无法美国是高技术企业发展得最好仔的国家，而硅谷则是美国从公开的、正式的资本市场上得到融资的。而风险投资由于其十大高科技园区中，优秀的高技术企业最集中的地方，其高技内在规定性正好适应这一要求。术企业的成长在很大程度上归功于风凤险投资的发展。从风险高技术企业能否获得比较满意的风险投资的资金投入，投资者对对高高风风险险、i、\高'回f报ì的回偏报的好偏和好高和新高技新术技企术企业业高高风风险险与高在很大程度上取决于以下几点:1、预期投资回掖是否满意。因回报的特性来看，风险投资与高新技术企业具有天然的联系。此，一份详细的资金运用与财务分析表，是风险投资公司迫切由于在高技术企业存在诸多风险因素，且企业盈利较差，信用需要的。2、经营计划书的质量。一份高质量的经营计划书，对状况不稳定。所以高技术企业的融资困难，不仅仅是债务融资于吸引风险投资非常关键。3、投资项目的吸引力。所谓有吸引成本的高低问题，而是无人愿意提供。由于没有以往盈利良好力的项目，从从技技术术本本身身而而言言，，应具应备具两备个两特个性特:性一是是技术或产的纪录，在主饭市场进行上市融资也毫无可能。实践证明，此品的先进性;二是产品具有广阔的市场前景，可以实现高新技时的融资策略选得捧应该是风险投资者。风险投资和高成长的术的产业化、规模化。4、管理团队的素质。通常，风险投资要求高技术企业像一个相互依存的共同体，彼此无法分离。注重获创业者应具有这样的特征，即精力旺感盛、自信、解决问题的能得高额资本利益使得风险投资自然地将高成长性的高新技术力忍起群，能承受适度的风险，善于从失败中学习，，主主动动负负责责。。企业作为投资的重点，而获得资本利益的动力则自然要求风同时还考察管理团队中每个成员的个人职责是否明确、、落实、险投资以权益资本的形式投入高技术企业。可控，管理团队是否精干、高效等。3对于创业时期融资的对策建议参，考立献[1 )J杜ø..乎平，，段段利利民民..科科技技型型中中小小企企业业生命周期与融资方式选高技术企业的研制开发阶段尚无正式的产品、无产品销择口]工业技术经济，第23卷第6期售收入，技术风险巨大，需要一定的资金投入，但该阶段无正(2)哀萍中小型科技企业创业融资研究UJ经济师，2006, 式融资渠道:在导人阶段虽然已经开发出产品，并开始向市场(2) . 推销该产品，技术风险也已开始降低，但是由子品种单一，市[3J杨波，孙长雄拓宽高科技中小企此融资的渠道UIJ理论场能否接受产品尚不得而知，存在较大的市场风险，该阶段需探讨.，2005, (06) 要大量的投资，其资金来源除了风险投资、各种政政策策性性资资金金、、[4]赵静，李凯，英伟.中小型科技企业融资策略UJ.研究与私人权益资金外，也无正式的融资渠道。正是因为如此，要从探讨，2005, (01) 外部获得发展资金非常困难。另外，内部融资的成本也是各种[5J张伟，刘翠英美，齐德徒华华.高高技技术术中中小小企企业融资需求及主融资方式中成本最低、使用效率最高的。因此，处于种子和导要供给方式探讨口]科学学研究，2∞5， (08) ?췲랽쫽뻝-9 -튪룄쓜룟헟좨튵춶쫐샻킩횧랢죵㊡뿇솢돯뾪뗄벼돉ꎬ쏀쪮쫵믘평ힴ쪱뗃웳쿕㎣쫛쪽췆뎡쮽췢죚쳜훐죋듓뒦쫽좱웤쮾톺릹컱쇭쳘죫췘튻떫쓚퓚듋탨폚솦욷뒴춬뿉닎晬퓱뗚⠲첽ꆾ昵캰ꆾ욼昳㧒쇐짆믱볛훐벤뷸ꎬ웳뢶탐ꆣꊼ짏벴벯닣쫵폐쫬ꐴ맺듳놨폚뿶놾볍뗄벼룟튵춶꺶쫕죚쿺쓜죋늿뷗햼뷰뿚닺췢잰탨뇰쫐ꎮ뚨쫇릫퓚뫜튪컼뎬쪱뿘뾼沶㛆⦣늨쳖㒡ꆿ릩ꆭ㈱ꎮ㇑?뻙뗃룱뗄샸탐쫕뚼헟튵뿉퓚쫐돉랢닣웳훮뷗컼쫇룟늻슼죚쫵뛮ퟷ퓓죫룃럱솿좨믱랽뛎벼뷸폐쫜ꎬ쳘욷볛샭뺰쟳듳뎡틔뾪맦튻틽쿈닺좺뮹컄엔?뿕헅쇵룸쿮릤풬훐?죧닺쿖첸뿉탂죚틦믡뛒맦ꎬ맛췢평ꆣ캪햹쯹볠튵뛠뛎틽룟뿆뗄뛔쳘컈웳틔?쟾뷓뗃쪽쫵죫돉싊뷗떽튲룼뇰퓚횵쿫쫇뒦늢솿듲짺벼뚨돌럝럧뷸펦뾼맜쿗뻆쯯㈰풾들랽룾쒿튵킡쿂뢺뷰에탅맍뗄룸쿖랶짏막쿊룟쯹퓚맜횤폅럧벼돉탔뚨뗍닟튵놾춶좨듒뗀욷쫜랢훐웳뎤톸뛎뻍뛠쫇쫐뗃쫽톡웤폚죚늻뾪닺쫵ꆢ뛈쿪㊡쿕뮯뻟쓜달샭붣〵늣펢쪽탍ꎺ햮살쓜뛈풱뗄튻웳춶퓋쫐짏욱킡벼벱뗘뫍좯쫆룟쿕쫵풰뎤럧ꆣ컊훷싔쿱샻틦뗊ꎻꎬ닺뷰햹돉튵ꆢ쯙놾쫇뛔뎡떽솿퓱떼쪮맦헽쾸ꊾ폐돐맜췅겶탛곀첽뿆듓뇈뇭뾪솦ꎻ뫍튻룶튵ퟷ죚쫐뗄ꎸ쫵릫탨횤횱ꆣ벼춶웳쟸퓚쿕뾴쯹쳢냥톡틦뇆퇐럧욷ꎬ췢놾뷗컈쳡룟컞쮵폚짏쇋뷏튪죫랽럖뫜뎡쒣쪽뫃럱좡귓뛾맦헢쫜샭뛓컀ꎮ⠰웫쳖퇠벼쮽늢랢ꎻ캪풭훖돶듸횮ꆣ럑퓶?웳쮾뗄좯뷓뎡헢쫵튵훐뫜ꆢꎬ틔쫐퓱룶쪹훘놾?훆쿕떼짐웤뷰ퟮ돉뛎뚨룟벼램뷸틑좷듳틲뷗쪽쏷쪼쿺평쫊믱뻶ꪼ럇쫇쒣퇹췅뺭췘㘩궣ㄩ뗂喡웳쒼쓜웤볦폐춾뿚살췢떫늢폃볓볊튵ꎬ볠짏뗄훖웳랢듳룟럧듦뛸뎡펦쿠뗃뗣?뾪뻞죫늻튲럇뗍뎤뫍뷗쫵죝춨막뺭죏듋뛎ꆣ샊돉믱슷폚뷰욻뎣닺뮯뛈뛓럱뿭ꎮ곓뮪뾿볃튵복쯻쳡늢맍뺶ꆣ랢ꎬ쫇늻싲듓뷰맜쫐죚랽튵햹폅돌쿕퓚벼뷸룃뮥럧탎쪵듳뷗뗃컞뎣ꆢ뗄맦돉뛎웳솿맽좨햼헽훷뎤웤놾헢뇈틔퓋껊맘욷쳘훐뺫꺿룟ꋎ웑즪뒴뷰짙믺룟웤풱ꎬ컞햹뮹튻풭뿇뛸ꆣ늿죚쪽뗄뗃탣뛈놨춶훮쫵탐쫇틀쿕쒶뷗뛎튲살헽삧쪹싉쫬뫳튵ꆢ막뻝웳퓚돉닺튪펮듋탨ퟔ쫐뷏쿂폃볼뻟㒡헷럧쎿룉욼뿆낣ꟑ짭뗚튵뫍믲믡퓚쯻뗄뛸싛쓜짏뚨튪막떼⢽뿉춨쏅ꆣ룼죚ퟮ뛠웳죋럧듦춶믱풲뛎탨쯤틑횪풴쪽쓑폃벰뷗ꎬ램좨쫇뷏튵ힷ룃뎤욷샻쪱쟳짭뎡싺벸폫쓖폐ꊹ쿕룶ꆢ볐벼껖ꟑ죚뛸㈳럧쿻ꎻ맋릫랽쟒쫇믺쪹쫐뢺뚫틔맽뫍쳵폫쫊뫃룟맩욫튵풸쿕뗄뗃죫?짐튪좻뾪ꎬ돽ꆣ킧펦죚뛎평뫋ퟮ싉늢춨듳쟳뷗놾짺웳퇑짏틢뗣닆쪻㎡맣?벴돉췖훐탐쫵킾짺퇔뻭쿕돽뿉뿍쮾램튲뛾폶웳ퟮ웰뛔평윩톸헢횤볾횱뫏ꆣ뗄벼릦뫃룟틢죚춶릲ퟔ꣒컞튻틑쪼듦쇋쇭싊쫗폚탄병늻맽룷컈뛎떼짭닺떫튵뷏뗃ꎺ컱說ꋍ삫뺫짆풱킧탐킡ꇐ훐뾣퇐춶햮틔ꆢ뒴ꎻ쫇냥ꆣ튵늢병탅릫쿊짏쯙훖좯뗄뷓폚맺쫵뫍탂틲죚쳡춬좻놾벼?헽뚨뺭붵퓚럧췢ퟮ톡쳘웳뺺맦쓜룟쫐샠붡떱죋튲욷닺쯹듳떽ㆡ럖ꏒ뛗ꎬ얶솦뗈ꇆ춿킡갲뺿컱뷓싴퓬쇭럧쫐룼럇톡쾢쮾탈뗘랽퇏짏뷸볒웳룟벼쯘릩튲헟쳥샻쫵쪽뗄뾪뗍뷏쿕쟾ꎬ쓚헷훷튵헹ꆢ췪뎡뺭뷗늻웴욷탨죚ꋔ컶뮷쫏펵췺듓룶ꆣ욼〰펦嬷튻쓜ꎬ뒥훷쇋췢쿕뎡볓폐퓱엻뗄?늻쪽룱쫐죫튵탂쫵삧ꆣ뫁붫틦웳랢듳춶뗀쓚늿살튪솦랽펯좫죚럝펪벼뛎뚯짺듦뺭꓆뇭?쓋쪢쪧죋뗉볆㖣뻟ꆿ돯틲웤ꆢ톡ꎬ춶짏죝냙ꆣ슶뿘쪵쒿볤쯹쿞죚돉뛸ퟮ벼웳쟒쓑평컞럧뇋룟뗄튵닺뷰돶떫늿뾴훷뫍쪽샻뷢뛮훰쫵뚨쿺퓚볃뾵잰?냜횰遲갨놸뺭벯뛸쯻맘퓱짏쫐횱틗샻웤뗄훆쒷뛏룟퓚뎤맨쫵튵웳ꎬ폚뿉쿕듋돉뚯ꆣ욷춶닺쫇ꆢ헽죚틲ꎮ떼튪뻶살붥짌뷰릤쫛쳘뛗쫁쓎뺰쪡ퟔ훐퓰ﳖ뗈〸볃솽떽쳡볼믺쫐헟ꎬ뷓뗘뛸풭퓰좨뷊쫇탂쿠컈마훐뗄웳뻟튵늻쎻쓜춶컞뎤솦ꆢ죫욷평뎡룷듋ꆣ햮랽닺풴막쟳룟싺살뺭복탨쫬틕뗣쪻럧뾵ﳒꏍ탅톧?쟾?⦣쪦룶룼룟뷰죋믡늻쫕뮹짏쒼컞틲죎뇘뷖춨듓벼횤뺡뇈뚨퓲뗄랢튵폐펯뷶ꆣ램탔ꎬ폚럧훖컱쪽욷폅좨뗈웳ퟣ붲펪짙틸쟳쫊웤믹뎡죫?쿕쒾ﷁ뿉ꢳꆢ쾰럱?뗀쪲?ꎬ뛠쇋릩컯ꎻ뷶믘쫇쫐벯튻ꆣ좻맽횤쫵좯뿬랢뗘햹룟쳬샻틔쪵뫍럖뗄ퟔ닺떫늢욷쿕헾캪돉뒦죚틑쫆튵웤ꎬ탐솿폚짺듋춶놾뮹훷럧쯼귓ꚡ쳘ꎡ뷢쏷ꆧ?벰㈰뗄릫펦뫍뒴쫇춶훷돽탂뇗ꎬ쇭폐ꆱ좯웳볠쪵볤햹쏀랽ꆣ럧좻뷏췹볹룟샫욷룃뾪훖닟죧놾폚뺭틑쿞쯹평벨뗈톡닺쪱뚨탨튪쿕죫잷ꪼꏋꎷ뻶좷?泀푕탔〶쮾풴뿉퓬룟냥짏ꆣ웳췢쯹ꫂ뿇쫐튵맜쿖뷓뷗맺듓쿕뗄닮햮펯횤돉탂튪쿺쪼떥룃탔듋튲훖쫇벼좷뺭훆벱뷰폚컈듳퓱릤ꎬ탍뷸폃룹릫욻硫컊뚯ꆢ쪷ꆿꎺꎮ뷰뺻늢쓜쇋벼ꆢ쫐쫶뛔튵ꎬ쿷?ꆱ뎡뿉늿룟짏뛎웤럧폫솪컱샻쏷뎤힢쟳쿲튻뷗쫇ퟓ쫵솢탎떫탨뗄룃뚨죚쪱틕ꆫ폚뷏놾평㮝쮾껊뷓헍쳢뢺실뷊ꎮ튻ꎺ횵쳡춶틔쫵쪵뎡럧ꎮ폚탨쯦쪹짏쏅탂쫐믲룟쿕쾵탅죚솼뗄훘컞ꎬ뛎뷰튪룷뫍웳돉쫇듳쟳뷗릩믺늢늽탎웈뛗퓰뷑퇐쫇쓜ꎻ막웳쿖짏쿕폐튪ퟅퟔ뇜죚벼ꆣ폃뫃듋믱헽뎡쫐탨ꆢ듓훖떼ꎬ뛠뛎릫뗖햮뷰튲뷸뾪돉램웤ꏒ쟐겶ﳒ쫒?뺿벼벺?폫쫵?믲닺
