쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤3쟼컄훞ꆡ탭쓪탐ꆡ맘볒탛ꆡ컢쫀얩ꆡꆡ쓚죝쳡튪:놾컄퓋폃늩?싛뗄쮼쿫뫍랽램,뷡뫏막룄쪵볊,럖뇰릹붨퓚쫐뎡뮯뫍헾뢮룉풤쿂ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ뗄샭싛쒣탍,럖컶쇋헾뢮룉풤뛔쇷춨막뚫샻틦쇷쪧뗄펰쿬,늢쫕벯1004볒막룄릫쮾뗄쫽뻝뛔헾뢮룉풤폫막룄뛔볛횮볤뗄맘쾵뷸탐쪵횤볬퇩,틔듋뾼달쫐뎡ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛럖엤죽헟횮볤뗄맘쾵ꆣ놾컄샭싛쒣탍럖컶뇭쏷,폫쫐뎡뮯쟩뿶쿠뇈,헾뢮룉풤톹쯵쇋늩?쮫랽뗄뛔볛닟싔뿕볤,뷸뛸붵뗍쇋ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ쮮욽,퓬돉쇷춨막뚫샻틦뗄쇷쪧;틔놦룖막럝캪샽뛔쇷춨막뚫샻틦쇷쪧돌뛈뗄쫽뻝쒣쓢뇭쏷,폫쫐뎡뮯쟩뿶쿠뇈,헾뢮룉풤룸쇷춨막뚫쎿막쯹쓜믱뗃뗄뛔볛듸살뗄쯰쪧듯떽1Π4;쪵횤뷡맻뇭쏷,헾뢮룉풤믡펰쿬막룄뛔볛뗄룟뗍,쯦ퟅ헾뢮룉풤솦뛈뗄퓶잿,맺폐뿘막릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛붵뗍,듓뛸횧돖쇋놾컄뗄샭싛쒣탍뫍퇐뺿볙짨ꆣ맘볼듊:쫐뎡뮯ꆡ헾뢮룉풤ꆡ쇷뚯탔틧볛튻ꆢ틽ꆡ퇔헾뢮폫쫐뎡뗄맘쾵튻횱틔살뚼쫇뺭볃톧퇐뺿뗄뫋탄컊쳢,튲쫇쫀뷧룷맺뺭볃랢햹맽돌훐늻뿉믘뇜뗄튻룶훘튪컊쳢ꆣ헾뢮폫쫐뎡횮볤퓵퇹럖릤,헾뢮퓚뺭볃믮뚯훐펦떱냧퇝쪲쎴뷇즫,쫇뺭볃톧랢햹쪷훐쳖싛ퟮ뛠뗄뮰쳢,늢쟒웹뷱죔쫇훚쮵럗,헹틩뫜듳ꆣퟜ쳥짏,톧쫵뷧뛔헾뢮폫쫐뎡맘쾵뗄헹싛뿉럖캪솽듳톧엉:튻쫇틔퇇떱ꆤ쮹쏜캪듺뇭뗄ꆰ쫐뎡ퟔ평훷틥샭싛ꆱ,룃톧엉죏캪,횻튪룸폨릫쏱ힷ쟳ퟔ샻뗄ퟔ평,쫐뎡믺훆헢횻ꆰ뾴늻볻뗄쫖ꆱ뻍믡ퟔ뚯뗷뷚풴엤훃,틽떼짧믡듯떽뢣샻뗄ퟮ듳뮯,헾뢮횻펦웰쯹캽뗄ꆰ쫘특죋ꆱ뗄ퟷ폃,벴뚨틥뫍놣뮤닺좨ꆢ볠뚽뫏춬뗄싄탐ꆢ놣횤뺭볃믮뚯뗄틀램폐탲뷸탐ꆣ뛾쫇뾭뛷쮹훷틥뗄ꆰ헾뢮룉풤샭싛ꆱ,룃톧엉죏캪,평폚탅쾢늻췪짆뫍쫐뎡늻췪좫,쫐뎡뗄ퟷ폃쫇폐쿞뗄,퓚릫릲욷ꆢ췢늿탔ꆢ슢뛏뗈랽쏦,쫐뎡늢늻쓜폐킧뗘엤훃풴,듯떽짧믡뢣샻뗄ퟮ듳뮯,벴듦퓚ꆰ쫐뎡쪧쇩ꆱ,틲듋,헾뢮늻쓜횻웰튻룶ꆰ쫘특죋ꆱ뗄ퟷ폃,뮹튪퓚쒳킩쇬폲믽벫뗘룉풤뺭볃,틔뻀헽ꆰ쫐뎡쪧쇩ꆱꆣ뺡맜ꆰ쫐뎡쪧쇩ꆱ뗄듦퓚캪헾뢮룉풤쳡릩쇋뿉쓜탔,떫ꆰ쫐뎡쪧쇩ꆱ늢늻뇘좻틢캶ퟅ헾뢮룉풤뗄돉릦,헾뢮춬퇹믡ꆰ쪧쇩ꆱ,늢쟒퓚좱랦램훎뗄맺볒ꆰ,헾뢮쪧쇩ꆱ췹췹뇈ꆰ쫐뎡쪧쇩ꆱ룼캪퇏훘(컄맡훐,2002)ꆣ평폚헾뢮쓑틔믱뗃럖즢뗄룶쳥쯹펵폐뗄횪쪶뫍탅쾢,좹듸맘쾵뫍뢯냜탐캪쓑틔뎹뗗뇜쏢(ShleiferandVishny,1993),뛸쟒헾뢮맙풱뿉쓜믡샻폃쫖훐뗄좨솦톰ퟢ,믲헟쮵쒳킩볈뗃샻틦벯췅뿉쓜춨맽닙ퟝ헾뢮쒱쟳룶죋쮽샻(RajanandZingales,2003),떼훂헾뢮쯹ힷ쟳뗄쒿뇪늻ퟜ쫇짧믡뢣샻뗄ퟮ듳뮯,튲뿉쓜ힷ쟳룶죋쮽샻ꆣ틲듋,헾뢮헢횻ꆰ뾴뗃볻뗄쫖ꆱ볈뿉쓜쫇튻횻ꆰ냯훺횮쫖ꆱ,튲뿉쓜쫇튻횻ꆰ싓뛡횮쫖ꆱ(ShleiferandVishny,1998)ꆰ,헾뢮뿉틔ퟶ뫃쫂늢늻듺뇭쯼뻍풸틢ퟶ뫃쫂ꆱ(RajanandZingales,2003)ꆣ컒맺뺭볃헽뒦폚맬쪱웚,죧뫎뒦샭헾뢮폫쫐뎡뗄맘쾵,듓뛸쮳샻뗘듓볆뮮뺭3ꆡ쟼컄훞ꆢ맘볒탛ꆢ컢쫀얩,쿃쏅듳톧맜샭톧풺,폊헾뇠싫:361005;탭쓪탐,놱뺩듳톧맢뮪맜샭톧풺뷰죚쾵,폊헾뇠싫:100871ꆣ춨톶ퟷ헟:쟼컄훞,뗧ퟓ탅쿤:wzqu@;탭쓪탐,뗧ퟓ탅쿤:nhxu@ꆣ놾컄쫇맺볒ퟔ좻뿆톧믹뷰쿮쒿(70772095ꆢ70632001)뫍ꆰ뷌폽늿탂쫀볍폅탣죋닅횧돖볆뮮ꆱ뗄뷗뛎탔돉맻횮튻ꆣퟷ헟쳘뇰룐킻솽캻쓤쏻움짳볒틔벰2007쓪훐맺뷰죚맺볊쓪믡ꆢ훐맺쟠쓪뺭볃톧헟싛첳ꆢ훐맺뷰죚톧쓪믡뫍훐맺뺭볃톧쓪믡폫믡헟뗄놦맳탞룄틢볻,떫컄퓰ퟔ뢺ꆣ132
2008쓪뗚4웚볃쳥훆맽뛉떽쫐뎡뺭볃쳥훆,돉캪컒맺뺭볃탍뗄맘볼ꆣ틑폐뗄살ퟔ컒맺뗄뺭퇩횤뻝뇭쏷,헾뢮룉풤믡뛔릫쮾훎샭뫍웳튵벨킧닺짺늻샻펰쿬,늢쟒뮹떼훂쇋릫쮾뗄믺믡훷틥탐캪(쿄솢뻼ꆢ랽잿,2005;쳯샻믔,2005;Wangetal,2005;Fanetal,2007)ꆣ쪼폚2005쓪4퓂29죕뗄막좨럖훃룄룯쫔뗣릤ퟷ,삭뾪쇋뷢뻶컒맺짏쫐릫쮾막좨럖훃헢룶샺쪷틅쇴컊쳢뗄탲쒻ꆣ헢튻뛀뻟훐맺쳘즫뗄샺쪷쫂볾,캪퇐뺿헾뢮폫쫐뎡뗄맘쾵쳡릩쇋늻뿉뛠뗃뗄퇹놾ꆣ쫗쿈,뛔폚막좨럖훃룄룯헢튻맘쾵훐맺횤좯쫐뎡캴살랢햹뗄훘듳쫂볾,탨튪헾뢮ꆰ뾴뗃볻뗄쫖ꆱ뗄횧돖뫍췆뚯,컞램틀삵쫐뎡믺훆ퟔ랢뷢뻶ꆣ웤듎,룹뻝폐맘맦뚨,듋듎막룄뗄뻟쳥냬램ꆰ평A막쫐뎡쿠맘막뚫퓚욽뗈킭짌ꆢ돏탅뮥쇂ꆢퟔ훷뻶닟뗄믹뒡짏뷸탐,폐맘헾뢮늿쏅뷶틀램뛔막룄룷랽훷쳥벰웤쿠맘믮뚯쪵탐볠뚽맜샭ꆱ,뿉볻,듋듎막룄뗄뻟쳥냬램풭퓲짏훷튪틀뾿쫐뎡믺훆살뷢뻶ꆣ떫퓚쪵볹훐,평폚컒맺짏쫐릫쮾듳늿럖쫴폚맺폐뿘막릫쮾,헾뢮ퟷ캪럇쇷춨막뚫닎폫쇋막룄뗄뻟쳥맽돌,퓚듋맽돌훐,헾뢮뗄튻킩헾훎쒿뇪붫뛔막룄맽돌닺짺펰쿬ꆣ훷튪폐솽룶랽쏦:튻쫇ꆶ맺컱풺맺캯맘폚맺폐뿘막짏쫐릫쮾막좨럖훃룄룯뗄횸떼틢볻ꆷ쏷좷횸돶ꆰ:맺폐뿘막짏쫐릫쮾뗄뿘막막뚫펦뷡뫏웳튵뗄쪵볊쟩뿶,퇐뺿좷뚨막좨럖훃룄룯뫳퓚짏쫐릫쮾뗄ퟮ뗍돖막뇈샽ꆱ,틲뛸뛔폚맺폐뿘막릫쮾,쫐뎡뮯쳵볾쿂쿲쇷춨막뚫횧뢶뷏룟뛔볛뿉쓜평폚듋쿮맦뚨뛸컞램횧뢶;뛾쫇맺폐웳튵뗄막룄랽낸쫗쿈탨뺭맽맺캯뗄짳뫋,죧맻컞램싺ퟣ맺캯뛔맺폐닺놣횵퓶횵뗄튪쟳,맺캯뻍뿉쓜퓋폃탐헾좨솦럱뻶룃랽낸ꆣퟮ뫳,평폚횤좯뗄쇷뚯탔뻟폐볛횵(AmihudandMendelson,1991;Longstaff,1995;Silber,1991),럇쇷춨막럝듓늻쇷춨떽뿉틔쇷춨,믡닺짺쇷뚯탔틧볛ꆣퟷ캪럇쇷춨막뚫듺뇭뗄헾뢮붫폫쇷춨막뚫튻웰럖엤룃틧볛,헢캪뛈솿헾뢮룉풤뗄뫳맻쳡릩쇋샭쿫뗄퇐뺿뛔쿳ꆣ놾컄뎢쫔퓋폃늩?싛뗄쮼쿫뫍랽램,뷡뫏막룄쪵볊,럖뇰릹붨쫐뎡뮯뫍헾뢮룉풤쿂ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ뗄샭싛쒣탍,럖컶헾뢮룉풤뛔쇷춨막뚫샻틦쇷쪧뗄펰쿬,늢쫕벯1004볒막룄릫쮾뗄쫽뻝뛔헾뢮룉풤폫막룄뛔볛횮볤뗄맘쾵뷸탐쪵횤볬퇩,틔듋뾼달쫐뎡ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛럖엤죽헟횮볤뗄맘쾵ꆣ헢뛔폚샭뷢탍쪱웚헾뢮뗄탐캪ꆢퟷ폃벰웤폫쫐뎡횮볤뗄맘쾵뻟폐훘튪뗄샭싛폫쿖쪵틢틥ꆣ놾컄뗄릱쿗훷튪쳥쿖퓚:뗚튻,싊쿈퓋폃늩?싛뗄쮼쿫뫍랽램,럖뇰릹붨쫐뎡뮯뫍헾뢮룉풤쿂ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ뗄샭싛쒣탍,틔듋럖컶헾뢮룉풤뛔막욱쇷뚯탔틧볛뗄펰쿬,듓뛸캪샭뷢헾뢮폫쫐뎡횮볤뗄맘쾵쳡릩훘튪뗄샭싛틀뻝;뗚뛾,쫗듎쏷좷쳡돶막좨럖훃룄룯훐쇷춨막뚫뗄샻틦쇷쪧믺훆,벴헾뢮룉풤뿉쓜쯰몦쇋쇷춨막뚫뗄샻틦,듓뛸캪헾뢮ꆰ싓뛡횮쫖ꆱ샭싛쳡릩탂뗄횱뷓횤뻝ꆣ뛾ꆢ믹놾쒣탍뗄붨솢폫쮵쏷놾컄뷨본쇋Stromberg(2000)맘폚틸탐톡퓱웆닺쟥쯣늩?쒣탍뗄믹놾쮼쿫,벴웆닺쫕틦펦룃평늻춬샠탍뗄햮좨죋욽뻹럖엤닅쓜ퟮ훕듯떽늩?뗄뻹뫢ꆣ춬쪱,컒쏇튲룹뻝훐맺막좨럖훃룄룯뗄훆뛈낲업,틽죫쇋쇷춨막뚫뫍럇쇷뚯막뚫뗄첸에쾵쫽ꛎ살뇭쏷늩?쮫랽뗄첸에쓜솦,붫룃쒣탍뗄믹놾쮼쿫뷸탐쇋삩햹ꆣ퓚컒쏇뗄늩?쒣탍훐첸에쓜솦잿뗄튻랽쓜릻믱뗃룼뛠뗄막룄쫕틦ꆣꋙ(튻)쒣탍뗄믹놾볙짨놾컄붫럖컶막룄룷랽샻틦늢붨솢튻룶믹놾쒣탍살첽쳖뛔볛탎돉믺훆ꆣ룃쒣탍뗄믹놾볙짨죧쿂:볙짨튻:짏쫐릫쮾듦퓚막좨뛾풪뷡릹ꆪꆪꆪ쇷춨막폫럇쇷춨막솽훖늻춬샠탍뗄막럝ꆣ럇쇷춨막ꋙ놾컄뷶뷨본쇋Stromberg(2000)릹붨쒣탍뗄믹놾쮼쿫,컄훐뻟쳥쒣탍뗄짨볆ꆢ릹붨뫍췆떼뻹살풴폚ퟷ헟뗄풭뒴ꆣ컄훐뗄늩?쫇튻룶췪좫탅쾢뗄뚯첬늩?,늩?쮫랽(쇷춨막뚫뫍럇쇷춨막뚫)뻹횪뗀뛔랽닟싔뿕볤뗄럖늼쟩뿶(릲춬횪쪶),좻뫳룹뻝룷ퟔ뗄쫕틦랽돌쟳뷢돶쓜릻쪹쮫랽믱뗃ퟮ듳쫕틦뗄ퟮ폅닟싔(뛔볛닟싔),듓뛸듯떽믬뫏닟싔쓉쪲뻹뫢ꆣ133
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤뚫ퟷ캪릫쮾뗄뻸뛔뿘막막뚫,퓚좫쇷춨횮잰,늻펵폐쇷춨막뛸쇷춨막뚫튲늻펵폐럇쇷춨막ꆣ볙짨뛾:막룄랽낸평럇쇷춨막뚫쳡돶ꆣ쇷춨막뚫뿉틔뛔막룄랽낸뷸탐럱뻶,죴랽낸춨맽,럇쇷춨막짏쫐쇷춨,쇷춨막뚫믱뗃뛔볛ꆣ춬쪱볙짨쇷춨막뚫뗄춶욱쫇늻탨튪돉놾뗄,쟒릫쮾캪막룄뛸뷸탐뗄돉놾춶(죧뗷퇐뫍탻뒫돉놾뗈)폫막룄쫕틦쿠뇈뿉뫶싔늻볆ꆣ볙짨죽:쇷춨막뚫뫍럇쇷춨막뚫뚼쫇샭탔뗄,럇쇷춨막뚫횮볤ꆢ쇷춨막뚫횮볤ꆢ쇷춨막뫍럇쇷춨막뚫뇋듋횮볤늻듦퓚맘솪맘쾵,늻뮥쿠릴뷡ꆣ볙짨쯄:막좨럖훃룄룯탫뾼싇쇷춨막뚫뗄샺쪷돉놾믲쯰쪧ꆣ룃볙짨뗄틀뻝폐죽:뗚튻,짏쫐릫쮾뗄럇쇷춨막춨뎣쫇내1풪Π막뗄볛룱탎돉뗄,뛸쇷춨막뗄랢탐볛춨뎣룟폚1풪Π막,평듋,쇷춨막뚫뗄돖막돉놾룟폚럇쇷춨막뚫,쟒랢탐뗄틧볛쫕죫퓚볆죫짏쫐릫쮾뺻닺뫳,막뚫틔웤펵폐뗄막럝뇈샽햼폐뺻닺,럇쇷춨막뚫평듋믱뗃쇋뻞뛮뗄닮볛쫕틦,틲듋,죧맻럇쇷춨막튪짏쫐쇷춨,뇘탫룸폨쇷춨막뚫ꆰ늹뎥ꆱ,늹뎥틲틧볛랢탐뛸룸쇷춨막뚫듸살뗄쯰쪧;뗚뛾,평폚막럝늻쓜짏쫐쇷춨,럇쇷춨막뚫횻맘힢뺻닺뗄퓶횵,뛸늻퓚뫵막볛뗄헇뗸,맊웤폐듓쫂룷훖쯰몦쇷춨막뚫샻틦탐캪뗄뚯믺,틔쒱좡쫕틦,맊쇷춨막뚫뿉쓜쾣췻춨맽막룄뛔볛퓚튻뚨돌뛈짏쏖늹웤돖막쯰쪧;뗚죽,퓚샭싛짏,룹뻝탐캪뷰죚톧훐뗄ꆰ돁쎻돉놾킧펦ꆱ,죋쏇뗄뻶닟믡쫜떽맽좥돁쎻돉놾뗄펰쿬ꆣ(뛾)믹놾뇤솿뚨틥놾컄쪹폃뗄믹놾뇤솿뚨틥죧쿂:PF,막룄잰럇쇷춨막뗄쎿막볛룱;PL,막룄잰쇷춨막뗄쎿막볛룱;P,막룄뫳쎿막막볛;F,막룄잰럇쇷춨막뗄막럝쫽솿;L,막룄잰쇷춨막뗄막럝쫽솿;DL,쇷춨막뚫퓚막룄훐쎿막믱뗃뗄뛔볛;DF,럇쇷춨막뚫퓚막룄훐쎿막횧뢶뗄뛔볛;H,쇷춨막뚫쎿막뗄샺쪷돉놾믲쯰쪧;ꛎ,첸에닎쫽,뫢솿쇷춨막뚫뗄첸에쓜솦;S,좫쳥쇷춨막뚫믱뗃뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ쯹듺뇭뗄볛횵;S1,쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔,좫쳥쇷춨막뚫쳡돶뗄뛔볛쯹듺뇭뗄볛횵;S2,럇쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔,좫쳥럇쇷춨막뚫쳡돶뗄뛔볛쯹듺뇭뗄볛횵;ꛋ,헾닟닎쫽,벴맺폐닺퓚막룄뫳뗄볛횵늻뗃뗍폚풭폐볛횵뗄ꛋ놶;A,닆헾닎쫽,뫢솿럇쇷춨막뚫퓚막룄훐쎿막쯹쓜돶죃뗄뷰짏쿞ꆣ(죽)믹놾쒣탍뗄붨솢폫럖컶듳솿퇐뺿뇭쏷,횤좯뗄쇷뚯탔뻟폐볛횵,늻쇷뚯횤좯쿠뛔폚쇷뚯횤좯듦퓚튻뚨뗄쇷뚯탔헛볛(AmihudandMendelson,1991;Longstaff,1995;Silber,1991)ꆣ쇷뚯탔뗄닮틬쯹퓬돉뗄횤좯볛횵뗄닮틬,퓚놾컄쳥쿖캪쇷춨막뫍럇쇷춨막볛횵뗄닮틬,틲뛸럇쇷춨막캪믱뗃짏쫐쇷춨좨펦쿲쇷춨막뚫횧뢶뛔볛ꆣ춬쪱평폚훐맺막쫐훆뛈돵붨뗄늻췪짆탔뛸쪹쇷춨막뚫돐떣뷏듳뗄샺쪷돉놾ꆣ쿔좻,쇷춨막튪쟳막룄뛔볛쓜릻룸폨쯻쏇퓚헢솽랽쏦뗄늹뎥늢럖쿭틲막룄뛸믱뗃뗄쫕틦,웤훐뛔샺쪷돉놾뗄늹뎥뇘탫뗃떽폅쿈싺ퟣꆣ죧맻쒳튻막룄랽낸퇏훘쟖몦쇋쇷춨막뚫뗄샻틦믲헟럇쇷춨막컞솦늹뎥쇷춨막뚫,쇷춨막뚫붫럱뻶룃랽낸,평폚쇷춨막뚫탐쪹춶욱좨쫇컞돉놾뗄,쯰몦쇷춨막뚫샻틦뗄막룄랽낸놻럱뻶뗄뿉쓜탔벫듳,헢뻍튪쟳럇쇷춨막뚫퓚훆뚨뛔볛랽낸쪱,뇘탫뾼싇쇷춨막뚫뗄샻틦ꆣ1.쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔쇮DL캪쇷춨막뚫믱뗃뗄쎿막뛔볛,퓲웤막룄뫳뗄쎿막볛횵캪P+DL,쯼뇘탫늻킡폚쇷춨막퓚막룄잰뗄볛횵폫샺쪷돉놾횮뫍,벴PL+H,죧듋뻍뗃떽쇷춨막퓚막룄훐춶퓞돉욱뗄뇘튪쳵볾:P+DLꇝPL+H(1)ꆡꆡ믲헟,DLꇝPL-P+H(2)ꆡꆡ짏쪽뻍쫇막룄훐쇷춨막뚫뗄샻틦뗃떽늹뎥,랽낸믱뗃춨맽뗄뇘튪쳵볾,횻폐쎿막믱뗃뗄뛔볛룟폚(PL-P+H)뗄막룄랽낸닅폐뿉쓜믱뗃쇷춨막뚫뗄춨맽ꆣ쯼쫇쇷춨막뚫풸틢뷓쫜뗄쎿막뛔볛뗄쿂쿞,볇(PL-P+H)캪Dminꆣ134
2008쓪뗚4웚뛔폚좫쳥쇷춨막뚫,쇮Smin=LDmin,캪쇷춨막뗄막룄돉놾,뇭쪾쇷춨막뚫퓚막룄훐탨튪뗃떽쏖늹뗄ꆰ쯰쪧ꆱꆣ평듋뿉뗃떽쇷춨막뚫뗄튪볛(닟싔)뿕볤캪ꋙ:[Smin,+ꇞ)ꆡꆡ쇷춨막뚫믡퓚웤막룄돉놾Smin뗄믹뒡짏쳡돶튻룶튪볛(닟싔),볇캪S1ꆣ웚췻막룄쓜퓚늻쯰몦웤샻틦뗄잰쳡쿂럖쿭(S1-Smin)뗄막룄쫕틦,닟싔S1쫇퓚막룄돉놾뗄믹뒡짏탎돉뗄,떫늢늻볲떥뗘좡뻶폚막룄돉놾,쯼쫇쇷춨막뚫퓚ퟛ뫏뾼싇킧폃ꆢ쫐뎡쳵볾뫍웤쯻뻖훐죋뗈틲쯘뛸좷뚨뗄ꆣ2.럇쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔뛔폚럇쇷춨막뚫살쮵,막룄잰웤쎿막볛횵캪PF,막룄뫳웤쎿막볛횵캪P,퓲웤퓚막룄훐쯹뗃떽뗄쫕틦캪F(P-PF)ꆣ평폚쇷뚯탔뻟폐볛횵,맊좫쇷춨뫳뗄막볛펦룃듳폚막룄잰뗄럇쇷춨막볛횵,P>PFꆣ쯹틔,럇쇷춨막퓚막룄훐믱뗃헽뗄쫕틦ꆣ쯤좻랽낸뗄쳡돶뫍춶욱맽돌뚼탨튪횧뢶튻뚨뗄돉놾,떫쫇쿠뛔폚막룄쫕틦,놾컄뫶싔헢킩횧돶ꆣ평듋뗃떽럇쇷춨막뚫뗄닟싔뿕볤캪:[0,F(P-PF)]ꆡꆡ럇쇷춨막뚫퓚막룄훐뗄닟싔뻍쫇좷뚨죧뫎폫쇷춨막뚫럖쿭막룄쫕틦ꆣ짨럇쇷춨막뚫뗄돶볛캪S2,풤웚믱뗃F(P-PF)-S2뗄쫕틦ꆣ뛔폚닟싔S1뫍S2,탨튪횸돶뗄쫇:(1)럇쇷춨막뚫뗄닟싔튲늻쓜킡폚Smin,틲캪쓇퇹뗄뛔볛튪쟳쪹뗃쇷춨막뚫퓚막룄훐샻틦쫜쯰,쇷춨막뚫붫럱뻶듋샠막룄랽낸ꆣ랴횮,쇷춨막뚫뗄닟싔늻쓜뎬맽F(P-PF)ꆣ듓뛸컒쏇뗃떽쇷춨막뚫닟싔톡퓱뗄뿕볤캪:[Smin,F(P-PF)]ꆡꆡ죧맻Smin>F(P-PF),늩?쮫랽뗄닟싔뿕볤늻듦퓚훘뗾늿럖,늩?붫컞램햹뾪ꆣ(2)럇쇷춨막뚫뫍쇷춨막뚫ퟷ캪늩?쮫랽,쯻쏇뗄쫕틦늻뷶좡뻶폚ퟔ짭뗄닟싔,튲좡뻶폚늩?쇭튻랽톡퓱ꆣ뛔폚럇쇷춨막뚫살쮵,쇷춨막뚫톡퓱퓵퇹뗄닟싔쫇쮽죋탅쾢,쫇쓑틔뺫좷믱뗃뗄ꆣ놾컄볙짨럇쇷춨막뚫뛔쇷춨막뗄튪볛폐튻룶뫏샭뗄풤닢,웤럖늼캪릫릲탅쾢,짨럖늼몯쫽캪ꛐ1,쏜뛈몯쫽캪f1ꆣ룃볙짨쫇뻟폐뫏샭탔뗄,틲캪막룄쮫랽퓚춬튻룶릫쮾훐,쳘뇰쫇뛔막룄랽낸뻟폐뻶닟솦뗄듳막뚫룼쫇폫쇷춨막뚫뎤웚뫏ퟷ릵춨,뇋듋쇋뷢,쯤좻컞램믱뗃닟싔뗄뺫좷횵,떫쫇웤랶캧벰뿉쓜탔펦룃쓜릻뷸탐뷏ힼ좷뗄풤웚ꆣ춬샭,쇷춨막뚫퓚톡퓱ퟔ짭뗄닟싔쪱,튲쫇쓑틔믱뗃럇쇷춨막뚫뗄뺫좷닟싔,뛸횻쓜믱뗃웤럖늼ꆣ놾컄볙짨쇷춨막뚫뛔럇쇷춨막뚫뗄돶볛폐튻룶뫏샭뗄풤닢,웤럖늼쫇릫릲탅쾢,럖늼몯쫽캪ꛐ2,쏜뛈몯쫽캪f2ꆣ쿔좻,솽룶럖늼뗄좡횵펦룃듳폚Smin,킡폚F(P-PF),틲캪뎬돶헢룶랶캧뗄닟싔뚼쫇늻샭탔뗄,룅싊펦떱캪쇣ꆣ3.늩?뗄뻹뫢뛔볛잰쏦뗄럖컶뗃떽,럇쇷춨막뚫퓚막룄훐쳡돶S2뗄ퟜ돶볛,웚췻믱뗃F(P-PF)-S2뗄ퟜ쫕틦,럇쇷춨막뚫훆뚨뗄뛔볛랽낸뚼늻믡듳폚S2ꆣ뛸쇷춨막뚫붫탎돉튻룶S1뗄ퟜ튪볛,웚췻믱뗃(S1-Smin)뗄쫕틦,쇷춨막뚫퓊탭춨맽뗄랽낸뚼펦룃늻킡폚S1ꆣ떱좻ퟮ훕뗄뛔볛늻믡볲떥뗘좡뻶폚S1믲S2ꆣ죧맻S2ꇝS1,뛔볛펦떱쫇[S1,S2]횮볤뗄튻룶횵,볇캪Sꆣ헢퇹,럇쇷춨막뚫믱뗃뗄쫕틦캪F(P-PF)-S,듳폚웤웚췻믱뗃뗄쫕틦F(P-PF)-S2;뛸쇷춨막뚫믱뗃뗄쫕틦캪(S-Smin),튲룟폚웤웚췻쯹뗃ꆣ죧듋,늩?쮫랽뗄킧폃뚼뗃떽룄짆,뿉틔풤볻헢퇹뗄막룄랽낸붫쓜믱뗃ꋙ룹뻝훐맺막좨럖훃룄룯뗄맦뚨,럇쇷춨막뚫쳡돶막룄뛔볛뗄랽낸뛸쇷춨막뚫뛔룃랽낸뷸탐춶욱뇭뻶살ퟮ훕뻶뚨뛔볛랽낸ꆣ틲듋,컄훐뛔폚럇쇷춨막뚫퓚닟싔뿕볤훐쳡돶뛔볛닟싔뗄맽돌컒쏇뚨틥캪돶볛;뛔폚쇷춨막뚫퓚닟싔뿕볤훐쳡돶뛔볛닟싔뗄맽돌컒쏇뚨틥캪튪볛ꆣ135
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤춨맽,막룄쮳샻췪돉ꆣSퟮ훕믡실퓚S1폫S2횮볤뗄뫎뒦,헢뻍좡뻶폚쮫랽뗄첸에쓜솦ꆣ캪듋,컒쏇틽뷸첸에닎쫽ꛎ,죧맻막룄쓜릻쮳샻뷸탐,쇮:S=ꛎS1+(1-ꛎ)S2(3)ꆡꆡ웤훐,0ꇜꛎꇜ1,첸에닎쫽ꛎ좡뻶폚첸에쪱막룄쮫랽뗄뗘캻뫍쓜솦뗈틲쯘,ꛎ풽듳,뇭쪾S훷튪좡뻶폚쇷춨막뚫쳡돶뗄뛔볛,쇷춨막뚫뗄첸에쓜솦뷏잿;떱ꛎ=1쪱,막룄뛔볛뻍췪좫좡뻶폚쇷춨막뚫;랴횮,럇쇷춨막뚫뗄첸에쓜솦풽잿ꆣ틲듋,퓚막룄훐,쇷춨막뚫쎿막믱뗃뗄쫕틦캪SΠL,럇쇷춨막뚫쎿막쯍돶뗄뛔볛SΠFꆣ죽ꆢ쫐뎡뮯쳵볾쿂막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤놾늿럖붫럖컶퓚헾뢮늻룉풤뗄쫐뎡뮯쳵볾쿂,막룄늩?뗄뻹뫢뷢,늢퓚ꆰ뻹퓈럖늼ꆱ뗄쳵볾쿂쟳뷢돶ퟮ폅뗄뛔볛ꆣ볙짨맺폐막믲맺캯늻듦퓚맺폐막놣횵퓶횵톹솦,캴뛔막룄뫳뗄ퟮ뗍돖막뇈샽짨쿞,쟒릫쮾뗄놾탛뫱ꆣ죧듋벴뿉늻뾼싇맺캯뗄짳엺좨쟒죏캪릫쮾폐쓜솦횧뢶뛔볛,듓뛸막룄쮫랽퓚막룄늩?뿕볤쿂릫욽뗘톰쟳룷ퟔ뗄막룄쫕틦ퟮ듳뮯ꆣ퓚듋볙짨쿂,쇷춨막뚫뗄막룄쫕틦R1캪:S-SminS1ꇜS2R1=(4)0S1>S2ꆡꆡ쇷춨막뚫캪쇋ퟮ듳뮯웤쫕틦,웤S1닟싔펦룃싺ퟣ:maxEꛐ[R1](5)S21ꆡꆡ믲헟,maxS1ꇒF(P-P)F(S-Sm)inf2(S2)dS2(6)S1ꆡꆡ춬샭,럇쇷춨막뚫뗄막룄쫕틦R2캪:F(P-PF)-SS1ꇜS2R2=(7)0S1>S2ꆡꆡ럇쇷춨막뚫캪쇋ퟮ듳뮯쫕틦,웤S2닟싔펦룃싺ퟣ:maxEꛐ[R2](8)S12ꆡꆡ믲헟,maxS2ꇒS2(F(P-PF)-S)f1(S1)dS1(9)Sminꆡꆡ평듋뗃떽놾컄뗄뗚튻룶뚨샭:뚨샭1ꋙ:퓚막룄늩?훐,캪ퟮ듳뮯쫕틦,럇쇷춨막뚫뫍쇷춨막뚫뗄돶볛(닟싔)뫍튪볛(닟싔)펦룃럖뇰싺ퟣ(6)쪽뫍(9)쪽,쟒떱쇷춨막뚫뗄튪볛늻듳폚럇쇷춨막뚫뗄돶볛쪱,막룄랽낸뗃틔춨맽,막룄쮳샻췪돉쟒늩?룷랽뗄킧폃뗃떽룄짆ꆣ맘폚뚨샭1,탨튪쮵쏷뗄쫇:뗚튻,(6)쪽쫇쇷춨막뚫ퟮ폅닟싔뗄풼쫸쳵볾,웤쯹좷뚨뗄ퟮ폅닟싔붫쪹뗃쇷춨막뚫퓚럇쇷춨막뚫뗄튻쟐뿉쓜닟싔쿂믱뗃뗄욽뻹쫕틦ퟮ듳뮯;뗚뛾,(9)쪽쫇럇쇷춨막뚫ퟮ폅닟싔뗄풼쫸쳵볾,웤쯹좷뚨뗄ퟮ폅닟싔붫쪹뗃럇쇷춨막뚫퓚쇷춨막뚫뗄튻쟐뿉쓜닟싔쿂믱뗃뗄욽뻹쫕틦ퟮ듳뮯ꆣ싺ퟣ(6)쪽뗄닟싔쫇쇷춨막뚫퓚웤쯹폐톡퓱훐ퟮ뫃뗄튻룶닟싔,쓜쪹웤욽ꋙ쿞폚욪럹,놾컄룷뚨샭뫍췆싛뗄횤쏷뫍췆떼맽돌늻퓙쿪쾸쇐돶,죧폐탨튪,뿉쿲ퟷ헟쯷좡뻟쳥횤쏷맽돌ꆣ136
2008쓪뗚4웚뻹쫕틦ퟮ듳뮯,튲쫇웤퓚막룄훐죏캪펦룃믱뗃뗄ퟮ뗍쫕틦(ퟮ뗍뛔볛쮮욽),틲캪룃쫕틦횻쫇쇷춨막뚫퓚뗷헻ퟔ짭뗄닟싔쿂뻍쓜릻듯떽뗄쫕틦ꆣ뇈룃쫕틦룼듳뗄쫕틦뚼뿉틔죏캪쫇맘폚쇷춨막뚫킧폃뗄룄짆,웤쿔좻믡뷓쫜헢퇹뗄막룄랽낸ꆣ뛔폚럇쇷춨막뚫뗄럖컶폫듋샠쯆ꆣ췆싛1:ퟮ듳뮯막룄쫕틦,쇷춨막뚫뗄뛔볛펦룃싺ퟣ:ꛎ[1-ꛐ2(S1)]-(S1-Smin)f2(S1)=0(10)ꆡꆡ췆싛2:ퟮ듳뮯막룄쫕틦,럇쇷춨막뚫뗄뛔볛펦룃싺ퟣ:f1(S2)[F(P-PF)-S2]-(1-ꛎ)ꛐ1(S2)=0(11)ꆡꆡ웤훐(6)ꆢ(9)ꆢ(10)뫍(11)쯄쪽춳돆캪쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄막룄뛔볛풼쫸쳵볾,싺ퟣ룃풼쫸쳵볾뗄막룄뛔볛랽낸붫쓜퓚춶욱훐춨맽늢쪹뗃막룄룷랽뗄킧폃뗃떽룄짆ꆣ췆싛3:퓚뻹퓈럖늼볙짨쿂,쇷춨막뗄ퟮ폅닟싔캪ꋙ:F(P-PF)-L(PL-P+H)S1=F(P-PF)-1+ꛎ(12)ꆡꆡ럇쇷춨막뚫뗄ퟮ폅닟싔캪:F(P-PH)S2=L(PL-P+HF)-L(PL-P+)+2-ꛎ(13)ꆡꆡ듓뛸,쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ캪:S=ꛎS1+(1-ꛎ)S2(14)쯄ꆢ헾뢮룉풤쳵볾쿂막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤놾늿럖붫첽쳖헾뢮룉풤쿂막룄쮫랽뗄늩?,ퟅ훘럖컶쇷춨막뚫뫍럇쇷춨막뚫뒦폚늻춬첸에뗘캻쪱쯹닉좡뗄ퟮ폅닟싔벰룷ퟔ뗄쫕틦,늢뷸튻늽럖컶헾뢮룉풤쿂럇쇷춨막뚫뛔쇷춨막뚫뗄샻틦쟖쪴ꆣ평폚릫쮾닆솦뗄쿞훆뫍맺폐막뗄듦퓚,튻룶평쫐뎡뮯쳵볾쿂뗃떽뗄뻹뫢뛔볛뿉쓜틲캪럇쇷춨막뚫뗄닆솦늻ퟣ믲헟틲캪맺캯캪캬뮤맺폐닺뗄뗘캻벰쪵솦뛸늻놻횧뢶ꆣ(튻)헾뢮룉풤뛔늩?닟싔뗄펰쿬룹뻝쿠맘맦뚨,맺폐뿘막릫쮾뗄막룄랽낸쫗쿈튪뺭맺캯뗄짳뫋,죧맻막룄랽낸컞램싺ퟣ맺캯뛔맺폐닺놣횵퓶횵뗄튪쟳,맺캯뻍뿉틔퓋폃탐헾좨샻횱뷓럱뻶룃랽낸ꆣꆰ짳엺좨ꆱ쪹뗃맺캯퓚막룄늩?훐뒦폚폐샻뗄뗘캻,쿠떱폚ꆰ얳럲늩?ꆱ훐뗄ꆰ잿펲튻랽ꆱ,웤쒿뇪뇘탫뗃떽폅쿈싺ퟣ,뛸쇷춨막뚫횻쓜ퟷ캪ꆰ얳죵튻랽ꆱ뷓쫜맺캯뗄튪쟳ꆣ1.맺폐닺놣횵퓶횵튪쟳뗄펰쿬놾컄볙짨맺폐닺내튻뚨뇈샽살놣횵퓶횵,폃헾닟닎쫽ꛋ살뇭쪾,벴맺폐닺퓚막룄뫳늻뗃뗍폚풭쿈뗄ꛋ놶,믲헟ꛋPFꆣ짨럇쇷춨막퓚막룄훐쎿막쯹횧뢶뗄뛔볛캪DF,퓲쎿막막룄쯹뗃캪캴살막볛폫쯹횧뢶뗄뛔볛횮닮,벴(P-DF),맺캯뗄막룄튪쟳펦룃싺ퟣ:P-DFꇝꛋPF(15)ꆡꆡ벴,DFꇜP-ꛋPF(16)ꋙ훐맺막좨럖훃룄룯쫇컒맺놾쫐뎡훐잰쯹캴폐뗄듳쫂볾,닎폫룷랽뛔폚뛔볛뗄룷훖뿉쓜탔쎻폐쫂잰뗄뺭퇩뫍죏횪ꆣ틲듋,컒쏇죏캪쇷춨막뚫뫍럇쇷춨막뚫풤닢뛔랽쳡돶뛔볛닟싔뗄뿉쓜탔(룅싊)쫇쎻폐욫뫃뗄ꆣ뛸쟒컒쏇퓚컄헂훐튲볙짨쇷춨막뚫뫍럇쇷춨막뚫닟싔뿕볤뗄럖늼캪릫릲탅쾢,쯹틔컒쏇볙짨럖늼몯쫽캪ꛐ1뫍럖늼몯쫽ꛐ2뻹캪ꆰ뻹퓈럖늼ꆱꆣ떱좻럖늼몯쫽ꛐ1뫍ꛐ2뿉쓜튲폐웤쯻룼뺫좷뗄럖늼볙짨,헢튲쫇놾컄틔뫳폐듽퇐뺿뗄랽쿲ꆣ뻹퓈럖늼볙짨횸뗄쫇럖늼몯쫽ꛐ1뫍ꛐ2뚼럾듓[Smin,F(P-PF)]짏뗄뻹퓈럖늼ꆣ137
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤ꆡꆡ쪽(16)캪맺캯퓚막룄훐쯹쓜횧뢶뛔볛뗄ퟮ룟쿞뛮,죧맻쒳막룄랽낸쪹뗃럇쇷춨막뗄떥캻돶볛룟폚(P-ꛋPF),맺캯붫닉좡탐헾쫖뛎럱뻶룃막룄랽낸ꆣ쿔좻,떱맺폐막놣횵퓶횵튪쟳늻룟벴ꛋꇜ1쪱,맺캯뗄ퟷ폃뻍쳥쿖늻돶살쇋,쯼뗄튪쟳폫튻냣럇쇷춨막뚫뗄튪쟳쫇튻훂뗄;랴횮,떱ꛋ>1쪱,맺캯뗄놣횵퓶횵튪쟳뻍폐뿉쓜펰쿬떽늩?쮫랽뗄닟싔톡퓱,뷸뛸펰쿬뛔볛ꆣ떱럇헾뢮룉풤쿂쯹뗃떽뗄뛔볛S듳폚F(P-ꛋPF)쪱,쯹폐뗄늩?닎폫헟뚼횪뗀퓚맺캯듦퓚뗄쳵볾쿂쫇늻뿉쓜믱뗃S뗄,뛸횻쓜믱뗃F(P-ꛋPF)뗄쪵볊횧뢶ꆣ2.럇쇷춨막뚫닆솦쿞훆뗄펰쿬럇쇷춨막뚫ퟔ짭뗄닆솦듺뇭ퟅ럇쇷춨막뚫뗄뛔볛횧뢶쓜솦ꆣ뛔폚닆솦탛뫱뗄럇쇷춨막뚫,웤퓚막룄훐폐쓜솦횧뢶뷏룟뛔볛;랴횮,뛔폚닆솦뷏닮뗄럇쇷춨막뚫,룟뛔볛뻍뿉쓜컞램횧뢶ꆣ캪듋,놾컄틽뷸닆헾닎쫽A,쯼뫢솿럇쇷춨막뚫퓚막룄훐쎿막쯹쓜돶죃뗄뷰짏쿞ꆣ볇:Smax=min(F-(P-ꛋPF),FA)(17)ꆡꆡ쪽(17)뇭쪾럇쇷춨막뚫뛔볛횧뢶뗄짏쿞,ퟮ훕뛔볛늻뿉쓜룟폚Smaxꆣ쿂쏦붫첽쳖헾뢮룉풤쳵볾쿂뗄ퟮ폅닟싔,춬쪱럖컶헾뢮룉풤쳵볾쿂쇷춨막뚫샻틦뗄쇷쪧ꆣ(뛾)쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔뗚죽늿럖뗄럖컶뇭쏷,쇷춨막뚫퓚막룄훐뗄ퟮ폅닟싔펦룃쫇쪹뗃웤쫕틦ퟮ듳뮯ꆣ떫폫럇헾뢮룉풤쿂쇷춨막뚫뗄쫕틦쿠뇈,퓚헾뢮룉풤쿂,쇷춨막뚫뗄쫕틦틑뺭랢짺쇋룄뇤,펦룃캪:min(S,Smax)-SminS1ꇜS2R1=(18)0S1>S2ꆡꆡmin(S,Smax)뇭쪾뛔볛뗄횧뢶늻퓙쫇S,뛸쫇S벰Smax훐뷏킡뗄튻룶ꆣ냑R1듺죫(5)쪽,붫뗃떽쿂쏦뗄뚨샭2,쯼쏨쫶쇋쇷춨막뚫뗄ퟮ폅풼쫸쳵볾ꆣ뚨샭2:룸뚨첸에닎쫽캪ꛎ,쟒쇮ꛁSmax-ꛎS1=1-ꛎ,퓲쇷춨막뚫뗄ퟮ폅풼쫸쳵볾캪:(1)떱S1>ꛁ쪱,떼훂S1>Smax,퓲쇷춨막뚫뗄튪쟳뗃늻떽싺ퟣ,막룄컞램춨맽;(2)떱F(P-PF)>ꛁꇝS1쪱,평폚Smax뗄쿞훆,떱S>Smax쪱,ퟮ훕횧뢶뗄뛔볛횻쓜캪Smaxꆣ평듋뗃떽ퟮ폅뮯쳵볾캪:max(S1ꇒꛁ(S-Smin)f2(S2)dS2+SꇒF(P-P)F(ꛁSmax-Smin)f2(S2)dS2)(19)1ꆡꆡ믲헟,max(n)f2(S2)dS2+(Smax-SmS1ꇒꛁ(S-Smiin)(1-ꛐ2(ꛁ)))(20)S1ꆡꆡ(3)ꛁꇝF(P-PF)쪱,ퟮ폅뮯쳵볾뿉틔뮯캪:max(S1ꇒF(P-P)F(S-Smin)f2(S2)dS2(21)S1ꆡꆡ평뷡싛(1)뿉횪,평폚맺폐막뫍럇쇷춨막뚫닆솦뗄쿞훆,컞램싺ퟣ쇷춨막뚫뗄튪쟳,막룄랽낸컞램춨맽,헢쮵쏷헾뢮룉풤뛔막룄랽낸쓜럱춨맽폐ퟅ훘튪뗄펰쿬ꆣ췆싛4:퓚뻹퓈럖늼뗄볙짨쿂,(1)떱0<ꛎꇜF(P-PF)-Smax쪱,뷢뗃쇷춨막뚫뗄ퟮ폅닟싔캪:Smax-SminS1=ꛎSmax+(1-ꛎ)L(PL-P+H)(22)ꆡꆡPF)-Smax(2)떱1>ꛎF(P->쪱,뷢뗃쇷춨막뚫뗄ퟮ폅닟싔캪:Smax-Smin138
2008쓪뗚4웚F(P-PF)-L(PL-P+H)S1=F(P-PF)-1+ꛎ(23)ꆡꆡ(죽)럇쇷춨막뚫뗄뛔볛닟싔퓚헾뢮룉풤쿂,럇쇷춨막뚫ퟷ캪랽낸뗄훆뚩헟,캪럀횹뛔볛룟폚릫쮾뗄횧뢶쓜솦믲헟늻싺ퟣ맺캯뗄튪쟳,웤돶볛붫늻룟폚Smax,럇쇷춨막뚫뗄쫕틦붫뇤캪:F(P-PL)-min(S,Smax)S1ꇜS2R2=(24)0S1>S2ꆡꆡ평폚S1ꇜS2ꇜSmax,뇘폐S=ꛎS1+(1-ꛎ)S2ꇜSmax,맊럇쇷춨막뚫뗄쫕틦캪:F(P-PL)-SS1ꇜS2R2=(25)0S1>S2붫R2듺죫(8)쪽,붫뗃떽쿂쏦뗄뚨샭3,쯼쏨쫶쇋럇쇷춨막뚫뗄ퟮ폅풼쫸쳵볾ꆣ뚨샭3:룸뚨첸에닎쫽,럇쇷춨막뚫뗄ퟮ폅닟싔싺ퟣ:maxS2ꇒS2(F(P-PF)-S)f1(S1)dS1(26)Sminꆡꆡ췆싛5:뻹퓈럖늼쳵볾쿂,럇쇷춨막뚫뗄ퟮ폅닟싔캪:(1)떱0<ꛎꇜ2Smax-F(P-PF)-Smin쪱,Smax-SminF(P-PF)-L(PL-P+H)S2=L(PL-P+H)+2-ꛎ(27)ꆡꆡ(2)떱max-F(P-1>ꛎ2SPF)-Smin>쪱,Smax-SminS2=Smax(28)ꆡꆡ(쯄)헾뢮룉풤쿂쇷춨막뚫샻틦쯰쪧뗄쒣탍럖컶폫쒣쓢럖컶1.뻹뫢뛔볛뗄탎돉뚨샭4:퓚헾뢮룉풤쿂,샭탔늩?뻖훐죋퓚ퟮ듳뮯웤쫕틦뗄쳵볾쿂쯹탎돉뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ펦룃싺ퟣ:S=ꛎS1+(1-ꛎ)S2,웤훐S1평뚨샭2틔벰췆싛4좷뚨,S2평뚨샭3벰췆싛5좷뚨ꆣ2.쇷춨막뚫쯹믱뗃뛔볛뗄쯰쪧춨맽뇈뷏쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ(췆싛3)뫍헾뢮룉풤쳵볾쿂뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ(뚨샭4),틔듋럖컶헾뢮룉풤뛔쇷춨막뚫쯹믱뛔볛쮮욽뗄쯰쪧돌뛈ꆣ췆싛6:퓚뻹퓈럖늼볙짨쿂,떱듦퓚헾뢮룉풤쪱,뻹뫢뛔볛벰쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:)-Smax(1)떱F(P-PF10<<쪱,룹뻝첸에닎쫽ꛎ뗄듳킡럖죽훖쟩탎럖컶:Smax-Smin2(i)떱0<ꛎꇜF(P-PF)-Smax쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminS=ꛎꇁ[ꛎSmax+(1-ꛎ)L(PL-P+H)]+(1-ꛎF()ꇁP-PF)-L(PL-P+H)L(PL-P+H)+2-ꛎ(29)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤF(P-PF)-L(PL-P+H)S=ꛎꇁF(P-PF)-1+ꛎ-ꛎSmax-(1-ꛎ)L(PL-P+H)(30)139
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤ꆡꆡSmax-F(P-PF)-Smin(ii)떱F(P-PF)-Smax<ꛎꇜ2쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminSmax-SminF(P-S=ꛎꇁPF)-L(PL-P+H)F(P-PF)1+ꛎF(P-P+F)-L(PL-P+H)(1-ꛎ)ꇁL(PL-P+H)2-ꛎ(31)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤS=0(iii)떱1>ꛎ2Smax-F(P-PF)-Smin>쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminF(P-PF)-L(PL-P+H)S=ꛎꇁF(P-PF)-1+ꛎ+(1-ꛎ)ꇁSmax(32)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤF(P-PF)-L(PL-P+H)S=(1-ꛎ)ꇁL(PL-P+H)+2-ꛎ-Smax(33)ꆡꆡF(P-PF)-Smax(2)떱1ꇜ쪱,춬퇹룹뻝첸에닎쫽ꛎ뗄듳킡럖죽훖쟩탎럖컶:2Smax-Smin(i)떱0<ꛎꇜ2Smax-F(P-PF)-Smin쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminS=ꛎꇁ[ꛎSmax+(1-ꛎ)L(PL-P+H)]F(P-P+F)-L(P(1-ꛎ)ꇁL-P+H)L(PL-P+H)+2-ꛎ(34)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤF(P-PF)-L(PL-P+H)S=ꛎꇁF(P-PF)-1+ꛎ-ꛎSmax-(1-ꛎ)L(PL-P+H)(35)ꆡꆡ(ii)떱2Smax-F(P-PF)-SminF(P-PF)-S<ꛎꇜmax쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminSmax-SminS=ꛎꇁ[ꛎSmax+(1-ꛎ)L(PL-P+H)]+(1-ꛎ)ꇁSmax(36)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤS=ꛎꇁF(P-PF)-L(PL-P+H)F(P-PF)-1+ꛎ-ꛎSmax-(1-ꛎ)L(PL-P+H)F(P-P+F)-L(PL-P+H)(1-ꛎ)ꇁL(PL-P+H)+2-ꛎ-Smax(37)ꆡꆡ(P-PF)-Smax(iii)떱1>ꛎF>쪱,뻹뫢뛔볛캪:Smax-SminF(P-PF)-L(PL-P+H)S=ꛎꇁF(P-PF)-1+ꛎ+(1-ꛎ)ꇁSmax(38)ꆡꆡ듋쪱,쇷춨막뚫뗄쯰쪧캪:ꚤF(P-PF)-L(PL-P+H)S=(1-ꛎ)ꇁL(PL-P+H)+2-ꛎ-Smax(39)ꆡꆡ평췆싛6뿉횪,돽튻훖쟩탎췢,퓚웤폠컥훖쟩탎훐,헾뢮룉풤쿂쇷춨막뚫믱뗃뗄뻹뫢뛔볛뻹킡폚쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄뻹뫢뛔볛,떼훂쇷춨막뚫샻틦쫜쯰ꆣ틲듋,짏쫶룷뚨샭벰췆싛뇭쏷:퓚쫐뎡뮯쳵볾쿂,럇쇷춨막뚫뫍쇷춨막뚫뿉틔내헕룷ퟔ뗄뛔볛140
2008쓪뗚4웚닟싔뷸탐늩?,틔톰쟳룷ퟔ샻틦ퟮ듳뮯;떫맺캯뛔맺폐닺놣횵퓶횵튪쟳벰럇쇷춨막뚫ퟔ짭닆솦쿞훆뗄펰쿬,톹쯵쇋막룄쮫랽뗄뛔볛닟싔뿕볤,붵뗍쇋뻹뫢뛔볛쮮욽,떼훂쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄뛔볛쮮욽평폚헾뢮룉풤뛸늻퓙놻횧뢶,듓뛸쯰몦쇋쇷춨막뚫뗄샻틦ꆣ3.뛔볛쯰쪧뗄쒣쓢럖컶컒쏇퓋폃놦룖막럝뗄쫽뻝뛔짏쫶쒣탍뷸탐쒣쓢ꆣ춼1랴펳쇋헾뢮룉풤쿂쇷춨막뚫쎿막뛔볛퓚늻춬첸에닎쫽쿂뗄쇷쪧돌뛈,벴뚯첬뗘룸돶떱Smax훰늽복킡쪱,쇷춨막쎿막쯹믱뗄뛔볛ꆣ춼1훐뗄닎쫽럖뇰캪P=41625풪,PL=4101풪,PF=3193풪,H=1124풪,F=136135틚막,L=38177틚막,Smax=F(P-ꛋ3PF)ꆣ웤훐,폃015뇪돶살뗄쟺쿟캪[F(P-PF)-Smax]Π(Smax-Smin)=015쪱뗄쟺쿟,뇈헢쳵쟺쿟룟뗄쫇[F(P-PF)-Smax]Π(Smax-Smin)<015쪱뗄쟩탎,뇈헢쳵쟺쿟뗍뗄쫇[F(P-PF)-Smax]Π(Smax-Smin)>015쪱뗄쟩탎ꆣ평춼1뿉횪,듳폚015쟩탎뗄뛔볛뗍폚킡폚015쟩탎뗄뛔볛ꆣ퓚춼1훐,듓짏떽쿂릲쪮쳵쟺쿟(쎿쳵쟺쿟듺뇭늻춬뗄놣횵퓶횵쮮욽,놣횵퓶횵튪쟳ꛋ듓100%뗝퓶훁110%,늢쟒ꛋ내1%ퟔ짏뛸쿂뗝퓶),럖뇰듺뇭퓚맺폐닺늻춬놣횵퓶횵튪쟳쿂,쇷춨막뚫쎿막쯹믱뗄뛔볛쮮욽ꆣ평춼1뿉횪,쯦ퟅꛋ뗄퓶볓(벴Smax뗄복킡),쇷춨막쯹믱뗄뛔볛훰붥복킡,ퟮ뗍뗄튻쳵쟺쿟틑뺭듓115풪쿂붵떽1135풪뢽뷼ꆣ뛸놦룖뗄쪵볊뛔볛쫇쎿10막쯍212막볓1럝죏릺좨횤,죴막볛내막룄쇙쪱막뚫듳믡떱죕쫕엌볛4158풪ꆢ좨횤내짏쫐쫗죕뾪엌볛1126풪볆쯣,퓲웤쪵볊뛔볛캪쎿막1113풪,헢뇭쏷맺캯훁짙내110%살뷸탐맺폐닺뗄놣횵퓶횵ꆣ듓놦룖막럝뗄쪵샽뿉틔뾴돶,헾뢮룉풤뛔쇷춨막뚫쎿막쯹믱뛔볛뗄펰쿬쫇럇뎣쿔훸뗄,놦룖뗄샽ퟓ듯떽1Π4뗄쯰쪧뛈,벴쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄115풪ퟳ폒뫍헾뢮룉풤쿂뗄1113풪ퟳ폒횮닮ꆣ뛔폚릫쮾닆솦늻ퟣ뗄쟩탎,룺헾닟닎쫽뗄펰쿬쫇쿠쯆뗄,듓룹놾짏쮵뚼쫇춨맽펰쿬막룄횧뢶뗄짏쿞Smax살펰쿬막룄뛔볛횧뢶ꆣ듓춼1뮹뿉틔뾴돶,벴쪹쇷춨막뚫뗄첸에쓜솦뫜잿,쇷춨막뚫뗄샻틦튲늻쓜뗃떽뫜뫃놣뮤,듦퓚샻틦쇷쪧ꆣ컢뎬열뗈(2006)죏캪믺릹춶헟컞램놣뮤쇷춨막뚫샻틦뗄풭틲춼1ꆡ뛔볛쯰쪧뗄쒣쓢럖컶ꆡ퓚폚웤폫럇쇷춨막뚫뷸탐릴뷡ꆣ놾컄죏캪듋뷢쫍쫇폐좱쿝뗄,틲캪믺릹춶헟쫇늻믡컾짼ퟔ벺뗄샻틦뛸뷸탐ꆰ릴뷡ꆱ뗄,헦헽뗄풭틲펦룃쫇늻릫욽뗄늩?쳵볾쪹뗃럇쇷춨막뚫쓜릻ퟶ헢퇹뗄쟖몦탐캪늢웈쪹쇷춨막뚫뷓쫜ꆣ컥ꆢ샭싛볙짨뗄쳡돶폫볬퇩(튻)샭싛볙쮵뗄쳡돶룹뻝짏쫶샭싛럖컶,평폚맺캯뻟폐뛔맺폐닺놣횵퓶횵튪쟳뫍럇쇷춨막뚫ퟔ짭닆솦뗄쿞훆,톹쯵쇋막룄쮫랽뗄뛔볛뿕볤,떼훂쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄뻹뫢뛔볛평폚헾뢮룉풤뛸늻놻횧뢶ꆣ춨맽뛔쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ(췆싛3)뫍헾뢮룉풤쳵볾쿂뗄ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ(뚨샭4)뗄뇈뷏,틔벰뛔헾뢮룉풤뛔쇷뚯막뚫쯹믱뛔볛쮮욽뗄쯰쪧돌뛈(췆싛6)뗄럖컶뫍쫽뻝쒣쓢,컒쏇죏캪,헾뢮룉풤쳵볾쿂뗄뛔볛횧뢶쮮욽붫뗍폚쫐뎡뮯쳵볾쿂뗄뛔볛ꆣ뛸쟒,떱맺캯뛔맺폐닺놣횵퓶횵뗄튪쟳풽룟,믲럇141
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤쇷춨막뚫ퟔ짭닆솦풽닮쪱,벴헾뢮룉풤솦뛈풽잿쪱,웤뛔막룄쮫랽쯹쳡돶뗄뛔볛뿕볤뗄톹쯵돌뛈풽듳,뛔볛붫풽뗍ꆣ캪듋,놾컄쳡돶죧쿂볙짨틔릩볬퇩:볙짨:헾뢮룉풤솦뛈풽듳,뛔볛횧뢶쮮욽풽뗍ꆣ(뛾)퇐뺿짨볆1.퇹놾쫽뻝놾컄틔2007쓪6퓂30죕잰틑헽쪽쪵쪩막좨럖훃룄룯뗄1228볒릫쮾캪퇹놾,쳞돽뛔볛횧뢶랽쪽닉폃럇뒿쯍막뗄254볒릫쮾,릲폐1024볒뒿쯍막퇹놾,늢뷸튻늽쳞돽뛔볛ퟮ룟뗄1%릫쮾뫍뛔볛ퟮ뗍뗄1%릫쮾,ퟮ뫳릲믱뗃1004볒퇹놾릫쮾ꆣ놾컄쪹폃뗄ퟮ훕뿘훆죋쫽뻝살ퟔꆰCCERꆱ쫽뻝뿢,웤쯼쫽뻝뻹살ퟔꆰWindꆱ쾵춳ꆣ2.볬퇩쒣탍놾컄쪹폃죧쿂쒣탍살볬퇩막룄뛔볛폫헾뢮뿘훆샠탍횮볤뗄맘쾵:R=ꛁ+ꛂ1ꇁControl+ꛂ2ꇁNontradable+ꛂ3ꇁTop1+ꛂ4ꇁLiq10+ꛂ5ꇁRoa+ꛂ6ꇁSize+ꛅ(40)ꆡꆡ쒣탍훐룷뇤솿뗄뻟쳥몬틥죧쿂:(1)틲뇤솿틲뇤솿캪듓럇쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛Rꆣ퓚막룄훐,막룄뛔볛뿉럖캪듓쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛뫍럇쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛:듓쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛뛈솿뗄쫇쇷춨막뚫퓚막룄훐믱뗃뗄쫕틦,뛸듓럇쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛뛈솿뗄쫇럇쇷춨막뚫퓚막룄훐뢶돶뗄돉놾ꆣ평폚놾컄퇐뺿뗄쫇ퟮ훕뿘훆죋샠탍쫇럱뛔막룄뛔볛닺짺펰쿬,뛸ퟮ훕뿘훆죋룼맘힢뗄쫇웤퓚막룄훐뢶돶뗄돉놾룟뗍,춬쪱,평폚듓쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛훷튪벯훐폚ꆰ10쯍3ꆱ뢽뷼(짲틕럥뗈,2006;탭쓪탐뫍컢쫀얩,2007),뇤뮯럹뛈늻듳ꆣ믹폚퇐뺿쒿뗄벰퓶잿춳볆볬퇩킧솦뗄뾼싇,놾컄틔럇쇷춨막뚫뷇뛈맀볆뗄뛔볛Rퟷ캪틲뇤솿ꆣ(2)뷢쫍뇤솿놾컄틔릫쮾쫜늻춬벶뇰헾뢮뿘훆살뇭헷막룄훐뗄헾뢮룉풤돌뛈ꆣ웤틀뻝쫇:룹뻝쿠맘맦뚨,맺폐뿘막짏쫐릫쮾뗄뿘막막뚫튪좷뚨막룄뫳퓚짏쫐릫쮾뗄ퟮ뗍돖막뇈샽ꆣ뛔폚훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾,듳뛠쫴폚맘쾵맺볒낲좫ꆢ맺쏱뺭볃쏼싶뗄훘튪탐튵뫍맘볼쇬폲,헾뢮튪쟳뛔헢샠웳튵놣돖뻸뛔뿘막뗘캻,뛔웤막룄뫳뗄ퟮ뗍돖막뇈샽짨훃럇뎣룟뗄쿂쿞,볓짏맺캯뛔헢킩웳튵뗄놣횵퓶횵톹솦룼듳,틲뛸맺캯뛔헢샠웳튵막룄랽낸뗄짳닩붫럇뎣퇏룱,룉풤솦뛈뷏듳;뛔폚뗘랽헾뢮뿘훆뗄릫쮾,쫴폚훘튪탐튵뫍맘볼쇬폲쿠뛔뷏짙,뛔웤막룄뫳뗄ퟮ뗍돖막뇈샽튪쟳뷏뗍,쟒맺폐웳튵놣횵퓶횵톹솦뷏킡,틲뛸뗘랽맺캯뛔헢샠웳튵퓚횧뢶뛔볛짏뗄룉풤쿠뛔믡뷏킡ꆣꋙ뿉볻,뻍막룄훐뗄뛔볛횧뢶뛸퇔,헾뢮벶뇰풽룟,헾뢮룉풤솦뛈풽듳ꆣ캪듋,뷢쫍뇤솿캪릫쮾늻춬ퟮ훕뿘훆죋샠탍,춳튻폃Control뇭쪾ꆣ닎헕쿄솢뻼뫍랽잿(2005),룹뻝늻춬뗄릫쮾ퟮ훕뿘훆죋샠탍,쫗쿈,컒쏇붫퇹놾럖캪헾뢮뿘훆릫쮾뫍럇헾뢮뿘훆릫쮾;웤듎,붫헾뢮뿘훆샠탍뗄릫쮾뷸튻늽뮮럖캪훐퇫헾뢮뿘훆뫍뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾;ퟮ뫳,붫뗘랽헾뢮뿘훆뗄릫쮾뷸튻늽뮮럖캪쿘벶헾뢮ꆢ쫐벶헾뢮뫍쪡벶헾뢮뿘훆뗄릫쮾ꆣ퓚퇐뺿훐,놾컄틔럇헾뢮뿘훆릫쮾캪닎헕쾵,럖뇰쪹폃GovꆢLocalgovꆢCengovꆢCountyꆢCityꆢProvince헢킩퇆뇤솿훐튻룶믲벸룶살듺쳦Controlꆣ죧맻릫쮾놻헾뢮뿘훆,퓲Gov캪1,럱퓲캪0;죧맻놻뗘랽헾뢮뿘훆,퓲Localgov캪1,ꋙ뗘랽맺캯뛔폚맺폐뿘막막뚫퓚막룄뫳ퟮ뗍돖막뇈샽뗄튪쟳뿉쓜뗍폚맺컱풺맺캯뗄쿠펦튪쟳ꆣ샽죧,맺컱풺맺캯뿉쓜냑튻킩짧믡럾컱튵뫍뺺헹탐튵돖막뇈샽좷뚨퓚25%,떫뗘랽쪵볊짏웚췻폐룼듳뗄쿂탐뿕볤,튲뻍쫇쮵뿉틔퓚20%틔쿂,짵훁좫늿췋돶ꆶ(21쫀볍뺭볃놨뗀ꆷ,2005쓪7퓂20죕)ꆣ142
2008쓪뗚4웚럱퓲캪0;죧맻놻훐퇫헾뢮뿘훆,퓲Cengov캪1,럱퓲캪0;죧맻놻쿘벶헾뢮뿘훆,퓲County캪1,럱퓲캪0;죧맻놻쫐벶헾뢮뿘훆,퓲City캪1,럱퓲캪0;죧맻놻쪡벶헾뢮뿘훆,퓲Province캪1,럱퓲캪0ꆣ(3)뿘훆뇤솿뷨본맺쓚췢쿠맘퇐뺿돉맻(Silber,1991;HertzelandSmith,1993;ChenandXiong,2001;컢뎬열뗈,2006;헔뾡잿뗈,2006;탭쓪탐뫍컢쫀얩,2007;횣횾룕뗈,2007;탁폮뫍탬샲욼,2007),뷡뫏막룄쪵볊,놾컄톡퓱죧쿂컥룶펰쿬막룄뛔볛뗄훷튪틲쯘ퟷ캪뿘훆뇤솿:럇쇷춨막뇈샽(Nontradable),캪막룄잰럇쇷춨막햼ퟜ막놾뇈훘;뗚튻듳막뚫돖막뇈샽(Top1),캪닎폫막룄뗄뗚튻듳럇쇷춨막뚫돖막뇈샽;잰쪮듳쇷춨막뚫돖막뇈샽(Liq10),캪막룄릫룦잰튻룶벾뛈잰쪮듳막뚫돖막ퟜ쫽햼떱웚쇷춨A막ퟜ쫽뗄뇈샽;릫쮾튵벨(Roa),캪막룄잰닺놨돪싊;릫쮾맦쒣(Size),캪막룄잰ퟜ닺뗄ퟔ좻뛔쫽ꆣ(죽)쪵횤뷡맻럖컶뇭1쇐쪾쇋늻춬ퟮ훕뿘훆죋샠탍릫쮾뛔볛뗄욽뻹횵벰웤닮틬뇈뷏ꆣ평뇭1뿉횪:(1)헾뢮뿘훆릫쮾쯹횧뢶뛔볛뗄욽뻹횵캪01192,쿔훸룟폚럇헾뢮뿘훆릫쮾뗄01183,떫쫇,횵뗃횸돶뗄쫇,늢럇쯹폐헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛뻹룟폚럇헾뢮뿘훆릫쮾,헢웤훐,훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛쿔훸뗍폚럇헾뢮뿘훆릫쮾;(2)퓚헾뢮뿘훆릫쮾훐,뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾뛔볛뗄욽뻹횵캪01199,쿔훸룟폚훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛01170;(3)퓚뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾훐,쿘벶헾뢮ꆢ쫐벶헾뢮뫍쪡벶헾뢮뿘훆릫쮾뛔볛뗄욽뻹횵틀듎캪01214ꆢ01209뫍01188,쯤좻쿘벶헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛폫쫐벶헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛횮볤늻듦퓚쿔훸닮틬,떫쫐벶헾뢮뿘훆릫쮾쿔훸룟폚쪡벶헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛;(4)뛔뇈늻춬헾뢮샠탍뿘훆릫쮾뗄뛔볛뿉틔랢쿖,듓쿘벶헾뢮ꆢ쫐벶헾뢮ꆢ쪡벶헾뢮,떽훐퇫헾뢮,뛔볛돊떥뗷뗝복쟷쫆,훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛쮮욽ퟮ뗍,늢쟒쿘벶ꆢ쫐벶뫍쪡벶헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛뻹쿔훸룟폚훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛ꆣ평폚퓚막룄훐헾뢮벶뇰풽룟,헾뢮룉풤솦뛈풽듳,틲뛸뇭1뗄춳볆뷡맻횧돖컒쏇쳡돶뗄볙쮵ꆣ뇭1늻춬샠탍퇹놾릫쮾뛔볛뻹횵벰웤닮틬뇈뷏A삸:늻춬샠탍퇹놾릫쮾뛔볛뻹횵헾뢮뿘훆릫쮾룷벶헾뢮뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾럇헾뢮훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾쿘벶헾뢮쫐벶헾뢮쪡벶헾뢮뗘랽헾뢮뫏볆뿘훆릫쮾헾뢮뫏볆R01214012090118801199011700119201183N23246235504162666338뇈샽(%)2129241502314150120161146613333167B삸:늻춬샠탍퇹놾릫쮾뛔볛뻹횵뗄닮틬뇈뷏(T볬퇩)쿘벶vs훐퇫쫐벶vs훐퇫쪡벶vs훐퇫뗘랽vs훐퇫훐퇫vs럇헾뢮쿘벶vs쫐벶쫐벶vs쪡벶헾뢮vs럇헾뢮3333213333333776218111137492133453-1197511401331196521722ꆡꆡ힢333:ꆢ33ꆢ3럖뇰뇭쪾퓚1%ꆢ5%ꆢ10%쮮욽짏춳볆쿔훸(쮫캲볬퇩)ꆣ뇭2쇐쪾쇋뛠풪믘맩럖컶뷡맻ꆣ평뇭2뿉횪:(1)퓚믘맩1훐,R폫Gov쿔훸헽쿠맘,쮵쏷쿠뛔폚럇헾뢮뿘훆릫쮾,헾뢮뿘훆릫쮾횧뢶뗄뛔볛룼룟ꆣꋙ떫뇭1뗄춳볆뷡맻뇭쏷,늻춬샠탍헾뢮뿘훆릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛듦퓚쿔훸닮틬,볈뿉쓜룟폚ꋙ헢뿉쓜쫇평폚럇헾뢮뿘훆릫쮾튲쫜떽헾뢮뗄룉풤,쳘뇰쫇뗘랽헾뢮뗄룉풤,뛸쟒쫜떽뗄룉풤솦뛈폐뿉쓜뇈헾뢮뿘훆릫쮾듳ꆣ듋췢,늻업돽웤쯼틲쯘뿉쓜떼훂헾뢮뿘훆릫쮾횧뢶뗄뛔볛룟폚럇헾뢮뿘훆릫쮾ꆣ143
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤럇헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛,튲뿉쓜뗍폚럇헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛,틲듋,놾컄뷸튻늽럖컶룷벶헾뢮뿘훆샠탍폫막룄뛔볛횮볤뗄맘쾵ꆣ뇭2뛠풪믘맩럖컶뷡맻늻춬퇹놾좫늿퇹놾헾뢮뿘훆퇹놾훐퇫헾뢮폫럇헾뢮퇹놾믘맩123450133349101333333492013333334860147301518C(111472)(111490)(111340)(91458)(81814)33301016Gov(31650)33301017Localgov(31876)3330105501333047County(41018)(31432)33301301601025City(31023)(11923)3330101501004Province(21833)(01816)333-01010-01009-01011Cengov(-11808)(-11729)(-11888)3333333333333-01408-0133406-01409-01471-01352Nontradable(-161903)(-161821)(-171064)(-151088)(-111131)01013010130101630102301006Top1(11227)(11246)(11560)(11927)(01382)333333333333-01164-01163-01333165-01190-01155Liq10(-81554)(-81477)(-81867)(-71457)(-71414)01014010140101301061-01015Roa(01498)(01494)(01472)(11588)(-01635)-01003-01003-010030100033-01006Size(-11426)(-11451)(-11302)(01059)(-11997)뗷헻R20138601387013920143901352DW1185311851118591190511972F횵10611491142731006610746115VIFퟮ듳횵1134411411114721161911325N100410041004666500ꆡꆡ힢:삨뫅쓚뗄쫽ퟖ캪뺭White(1980)틬랽닮뗷헻뫳뗄333t횵;ꆢ33ꆢ3럖뇰뇭쪾퓚1%ꆢ5%ꆢ10%쮮욽짏쿔훸ꆣ144
2008쓪뗚4웚(2)퓚믘맩2훐,R폫Localgov쿔훸헽쿠맘,뛸폫Cengov쿔훸뢺쿠맘,쮵쏷뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛뇈럇헾뢮뿘훆릫쮾룼룟,뛸훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾쯹횧뢶뛔볛퓲뗍폚럇헾뢮뿘훆릫쮾;믘맩3뷸튻늽쾸럖뗘랽헾뢮뿘훆릫쮾뗄샠탍,평믘맩3뿉횪,R뻹폫CountyꆢCity뫍Province돊쿔훸헽쿠맘맘쾵,쮵쏷쿘벶헾뢮ꆢ쫐벶헾뢮뫍쪡벶헾뢮뿘훆릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛뻹룟폚럇헾뢮뿘훆릫쮾,뛸R죔폫Cengov쿔훸뢺쿠맘ꆣ뺿웤풭틲,헢뿉쓜쫇평폚:훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾쫜맺폐닺놣횵퓶횵뗄톹솦룼듳,쟒막룄뫳ퟮ뗍돖막뇈샽튪쟳룼룟,벴쫜헾뢮룉풤뗄솦뛈룼듳,듓뛸듳듳톹쯵쇋늻쫜헾뢮룉풤쪱막룄쮫랽쯹쳡돶뗄뛔볛뿕볤,떼훂ퟮ훕럇쇷춨막뚫횧뢶뷏뗍뛔볛ꆣ뛸뛔폚닣벶뷏뗍헾뢮뿘훆뗄릫쮾,훐퇫헾뢮뿉쓜컞램횱뷓뛔웤뷸탐룉풤,믲헟룉풤솦뛈쿠뛔뷏킡,춬쪱뗘랽헾뢮맙풱믹폚훐퇫폐맘뺡뿬췪돉막룄죎컱뗄헾닟튪쟳뫍튵벨뾼뫋뗄뾼싇,믡횧뢶뷏룟뛔볛틔볓뿬췪돉쯹쾽뗘쟸짏쫐릫쮾뗄막룄죎컱,틲뛸횧뢶쇋뇈럇헾뢮뿘훆릫쮾룼룟뗄뛔볛ꆣ(3)캪쇋뷸튻늽퇩횤짏쫶퇐뺿랢쿖,놾컄럖뇰뛔ꆰ헾뢮뿘훆퇹놾ꆱ뫍ꆰ훐퇫헾뢮폫럇헾뢮뿘훆퇹놾ꆱ뷸탐떥뛀럖컶,늢쇐쪾폚믘맩4뫍믘맩5ꆣ믘맩4쿔쪾:R폫County뫍City뻹돊쿔훸헽쿠맘맘쾵,뛸폫Province늻듦퓚쿔훸맘쾵,쮵쏷쿘벶헾뢮뫍쫐벶헾뢮뿘훆뗄릫쮾횧뢶뗄뛔볛쿔훸룟폚훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾,뛸쪡벶헾뢮뿘훆뗄릫쮾횧뢶뗄뛔볛폫훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾늻듦퓚쿔훸닮틬,뿉볻,뗍닣듎헾뢮뿘훆뗄릫쮾횧뢶뗄뛔볛룼룟ꆣ믘맩5쿔쪾:R폫Cengov쿔훸뢺쿠맘,헢쮵쏷,폫럇헾뢮뿘훆뗄릫쮾쿠뇈,훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾횧뢶뗄뛔볛룼뗍ꆣ틲듋,믘맩4뫍믘맩5뗄퇐뺿랢쿖뷸튻늽횧돖쇋놾컄뗄훷튪퇐뺿뷡싛ꆣퟛ짏,놾늿럖쪵횤럖컶뗃떽뗄훷튪뷡싛쫇:듓쿘벶헾뢮뿘훆뗄릫쮾떽훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾,쯦ퟅ헾뢮벶뇰뗄쳡룟,웤뿘훆뗄릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛훰붥붵뗍,훐퇫헾뢮뿘훆릫쮾뗄뛔볛ퟮ뗍ꆣ헢쮵쏷쯦ퟅ헾뢮룉풤솦뛈뗄퓶잿,막룄릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛붵뗍,듓뛸횧돖쇋놾컄쯹쳡돶뗄볙짨,튲횧돖쇋놾컄쯹릹붨샭싛쒣탍뗄퇐뺿뷡싛ꆣ쇹ꆢ뷡싛폫웴쪾놾컄퓋폃늩?싛뗄쮼쿫뫍랽램,뷡뫏막룄쪵볊,춨맽럖컶쇷춨막뫍럇쇷춨막퓚막룄훐뗄닟싔톡퓱,럖뇰릹붨퓚쫐뎡뮯뫍헾뢮룉풤쿂ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ뗄샭싛쒣탍,럖컶헾뢮룉풤뛔쇷춨막뚫샻틦쇷쪧뗄펰쿬,뛸뫳쳡돶샭싛볙짨늢뷸탐쿠펦뗄쪵횤볬퇩ꆣ놾컄샭싛쒣탍럖컶뇭쏷,맺폐닺놣횵퓶횵튪쟳ꆢ막룄뫳ퟮ뗍돖막뇈샽튪쟳뫍럇쇷춨막뚫ퟔ짭횧뢶쓜솦쿞훆뗈헾뢮룉풤탐캪믡펰쿬막룄쮫랽뗄뛔볛닟싔,폫쫐뎡뮯쟩뿶쿠뇈,헾뢮룉풤톹쯵쇋늩?쮫랽뗄뛔볛닟싔뿕볤,뷸뛸붵뗍쇋ꆰ뻹뫢뛔볛ꆱ쮮욽,퓬돉쇷춨막뚫샻틦뗄쇷쪧;틔놦룖막럝캪샽뛔쇷춨막뚫샻틦쇷쪧돌뛈뗄쫽뻝쒣쓢뇭쏷,폫쫐뎡뮯쟩뿶쿠뇈,헾뢮룉풤룸쇷춨막뚫쎿막쯹쓜믱뗃뗄뛔볛듸살1Π4뗄쯰쪧;뛔살ퟔ1004볒틑췪돉막룄짏쫐릫쮾뗄쪵횤럖컶뷡맻뇭쏷,헾뢮룉풤솦뛈믡펰쿬막룄뛔볛뗄룟뗍,듓쿘벶헾뢮뿘훆뗄릫쮾떽훐퇫헾뢮뿘훆뗄릫쮾,쯦ퟅ헾뢮룉풤솦뛈뗄퓶잿,맺폐뿘막릫쮾쯹횧뢶뗄뛔볛붵뗍,횧돖쇋놾컄뗄샭싛쒣탍뫍퇐뺿볙짨ꆣ놾컄뗄퇐뺿뷡싛뻟폐훘튪뗄샭싛폫쿖쪵틢틥ꆣ퓚샭싛짏,럖컶쇋헾뢮룉풤뛔막룄뻹뫢뛔볛뗄펰쿬,뷒쪾쇋쇷춨막뚫퓚막룄훐뗄샻틦쇷쪧믺훆,듓뛸폐훺폚샭뷢헾뢮퓚뺭볃탍맽돌훐뗄뷇즫ꆣ퓚쿖쪵틢틥짏,헾뢮펦샥쟥ퟷ캪헾닟훆뚩헟뫍볠맜헟,폫짏쫐릫쮾듳막뚫뗄쮫훘뷇즫,늻펦쪹돶첨뗄헾닟쟣쿲폚놣뮤ퟔ짭ퟷ캪듳막뚫뗄샻틦,뛸쯰몦뒦폚죵쫆뗘캻뗄훐킡막뚫뗄샻틦ꆣ틲듋,헾뢮퓚췆뚯횤좯쫐뎡룄룯뗄맽돌훐,죧뫎폐킧뗘놣뮤훐킡춶헟샻틦쫇뷱뫳횵뗃뷸튻늽퇐뺿뗄뿎쳢ꆣ닎뾼컄쿗쳯샻믔,2005ꆶ:맺폐막좨뛔짏쫐릫쮾벨킧펰쿬뗄U탍쟺쿟뫍헾뢮막뚫솽쫖싛ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚10웚ꆣ145
쟼컄훞뗈:쫐뎡뮯ꆢ헾뢮룉풤폫막욱쇷뚯탔틧볛뗄럖엤짲틕럥ꆢ탭쇕ꆢ믆뻪뻪,2006ꆶ:컒맺막좨럖훃훐뛔볛쮮욽뗄ꆰ좺뻛ꆱ쿖쿳럖컶ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚11웚ꆣ컄맡훐,2002ꆶ:쫐뎡믺훆ꆢ헾뢮뚨캻뫍램훆ꆷꆶ,뺭볃짧믡쳥훆뇈뷏ꆷ뗚1웚ꆣ컢뎬열ꆢ횣랽ꆢ쇖훜폂ꆢ샮컄잿ꆢ컢쫀얩,2006ꆶ:컒맺짏쫐릫쮾막좨럖훃룄룯훐뛔볛횧뢶펰쿬틲쯘뗄샭싛뫍쪵횤럖컶ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚8웚ꆣ쿄솢뻼ꆢ랽잿,2005ꆶ:헾뢮뿘훆ꆢ훎샭뮷뺳폫릫쮾볛횵ꆪꆪꆪ살ퟔ훐맺횤좯쫐뎡뗄뺭퇩횤뻝ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚5웚ꆣ탁폮ꆢ탬샲욼,2007ꆶ:춶헟놣뮤쫓뷇쿂훎샭뮷뺳폫막룄뛔볛횮볤뗄맘쾵퇐뺿ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚9웚ꆣ탭쓪탐ꆢ컢쫀얩,2007ꆶ:컒맺짏쫐릫쮾막좨럖훃룄룯훐뗄쎪뚨킧펦퇐뺿ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚1웚ꆣ헔뾡잿ꆢ쇎쪿맢ꆢ샮햿,2006ꆶ:훐맺짏쫐릫쮾막좨럖훃룄룯훐뗄샻틦럖엤퇐뺿ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚11웚ꆣ횣횾룕ꆢ쯯퇞쎷ꆢ첷쯉쳎ꆢ붪뗂퓶,2007ꆶ:막좨럖훃룄룯뛔볛좷뚨폫컒맺짏쫐릫쮾훎샭믺훆폐킧탔뗄볬퇩ꆷꆶ,뺭볃퇐뺿ꆷ뗚7웚ꆣAmihud,Y.,andMendelson,H.,1986,ꆰAssetPricingandBid2askSpreadꆱ,JournalofFinancialEconomics17,PP223ꆪ,Z.,andXiong,P.,2001,ꆰDiscountsonIlliquidStocks:EvidencefromChinaꆱ,WorkingPaper,ꆪ56,,J.,Wong,.,andZhang,T.,2007,ꆰPoliticallyConnectedCEOs,CorporateGovernance,andPost2IPOPerformanceofChinaꆯsNewlyPartiallyPrivatizedFirmsꆱ,JournalofFinancialEconomics,84,P330ꆪ,M.,andSmith,R.,1993,ꆰMarketDiscountsandShareholderGainsfromPlacingEquityPrivatelyꆱ,JournalofFinance,48,PP459ꆪ,.,2001,ꆰOptimalPortfolioChoiceandtheValuationofIlliquidSecuritiesꆱ,ReviewofFinancialStudies,14,PP407ꆪ,R.,andZingales,L.,2003,SavingCapitalismfromtheCapitalists,CrownBusinessDivisionofRandomHouse,,A.,andVishny,R.,1993,ꆰCorruptionꆱ,QuarterlyJournalofEconomics,108,PP599ꆪ,A.,andVishny,R.,1998,TheGrabbingHand:GovernmentPathologiesandTheirCures,Cambridge,MA:,.,1991,ꆰDiscountonRestrictedStock:TheImpactofIlliquidityonStockPriceꆱ,FinancialAnalystsJournal,47,PP60ꆪ,P.,2000,ꆰConflictsofInterestandMarketIlliquidityinBankruptcyAuctions:TheoryandTextsꆱ,JournalofFinance,55,PP2641ꆪ,Q.,Wong,.,andXia,L.,2006,ꆰStateOwnership,theInstitutionalEnvironmentandAuditorChoice:EvidencefromChinaꆱ,Workingpaper,,GovernmentInterventionandStockLiquidityPremiumDistributionQuWabenzhou,XaauNianhang,GuangJiaxiongandWuShinong(a:SchoolofManagement,XiamenUniversity;b:GuanghuaSchoolofManagement,PekingUniversity)Abstract:BasedonGameTheoryandthebackgroundofnon2tradablesharereform,wedeveloptheoreticalmodelsaboutcompensationratioinequilibriumundertheconditionwithandwithoutgovernmentinterventionrespectively,:(1)theoreticalmodelsshowthatgovernmentinterventionreducesthelevelofcompensationratioinequilibrium,andthusexpropriatestheinterestoftradableshareholders;(2)modelsimulationfromBaogangStockshowsthatthelosstotradableshareholdersisaboutone2quarterofcompensationratioeveryshareundertheconditionofgovernmentintervention;(3)theempiricalevidenceshowsthatasthelevelofgovernmentinterventionrises,thecompensationratioofstate2controlledfirmsdecline,:Marketization;GovernmentIntervention;LiquidityPremiumJELClassification:C70,D60,G18(퓰죎뇠벭:뫪ꆡ쇁)(킣뛔:ퟓꆡ)146
