1巨灾保险衍生品 11，2陶正如，陶夏新 1中国地震局工程力学研究所，哈尔滨（150080） 2哈尔滨工业大学，哈尔滨（150080） ： 摘 要：巨灾保险衍生品将巨灾风险引入资本市场，扩大了巨灾保险的融资渠道，增加了保险市场的承保能力，已经成为巨灾保险的重要补充手段之一。本文系统地总结了巨灾保险衍生品的发展过程，介绍了几种较常见的巨灾保险衍生品。由于我国巨灾保险正处于探索阶段，建议借鉴发达国家和地区的巨灾风险管理经验，将巨灾保险衍生品作为补充手段，推动我国巨灾保险的展业。 关键词：巨灾风险，巨灾保险，巨灾保险衍生品 1. 引言 近几十年来，随着城市化进程的加快，人口和财富密度迅速增加，天然巨灾给人类社会带来的损失也随之增加。同时，保险业的负担加重，对巨灾的恐惧心理和相应精算方法的欠缺等因素制约了巨灾保险的发展。于是，保险业开始关注资金实力雄厚的资本市场，希望从中找到传统再保险的替代品或补充方式，由此引发了一场传统保险资金运行方式的变革。十几年来，作为巨灾保险的有效补充手段之一，巨灾保险衍生品在某些发达国家和地区得到很大程度的发展，在拓宽保险资金的投、融资渠道、转移和分散巨灾风险等方面发挥了重要作用。 目前，我国的灾害管理体制正逐步从计划模式转向市场模式，金融手段在防灾减灾工作中的重要作用将会越来越明显。本文在系统总结巨灾保险衍生品发展的基础上，建议在研究巨灾保险、再保险的同时，借鉴发达国家的经验，重视巨灾保险衍生品的研究。这样，有利于解决巨灾保险资金来源问题，更进一步推动我国巨灾保险市场的发展。 2. 巨灾保险衍生品的产生背景 Sigma数据显示，通货膨胀调整后（2005年值），20世纪70年代，每年自然灾害造成的损失约为50亿美元，1987年－2003年的年损失增加到约220亿美元，2004年和2005年甚至达到了约400亿美元，从1986年开始，保险公司已经为天然巨灾损失支付了2150亿美[1]元。将1995年－2005年的损失数据和20世纪60年代的进行比较，自然灾害的数量增加了倍，经济损失增加了倍，保险损失增加了倍，见图1。ISO（Insurance Services Office）研究表明，美国东海岸的一次飓风可能会造成超过1500亿美元的损失，加州的一次强烈地震可能会产生700亿美元或更多的损失，中部新马德里断层上的一次级地震可能[2]造成1150亿的保险损失。美国的2003年地震风险评估显示，仅在民用和商业用房的平均年经济损失（修复费用、破产损失和商业活动中断）为44亿美元，若包括间接经济损失或伤亡的社会损失，工业、农业、交通和公用设施等直接和间接的总期望年平均经济损失超过[3]100亿美元。 1本课题得到国家自然科学基金项目（项目编号：70603025），地震学联合基金项目（项目编号：606027）， 黑龙江省自然科学基金（项目编号：G2005-13）的资助。 -1-
图1 1950年－2005年巨灾损失趋势[4] Fig1 The overall losses and insured losses in 1950-2005 一般来说，保险是实现风险转移的有效工具。2002年，美国财险业总资产净值约为3500[5]亿美元，国际再保险市场的资本总量约为1250亿美元，这些资本中的大多数用于赔付保险和再保险保单中相对小的、发生频率高的损失。当储备了大量已知概率的独立风险时，根据保险精算的数理基础－大数定律，保险会发挥很大作用。由于保险公司通常不会减轻社会的总损失，而是在时间和空间上进行再分配，对发生频率低、不可预测、损失大，且一般集中在一个地理区域、风险不相互独立的天然巨灾而言，保险市场的融资效率低。当面对巨灾时，大数定律不适用，累积风险是不可行的，保险的相对优势丧失。从以往经验来看，每次巨灾过后保险公司都会制定相应的保障措施，或提高保费或增加限制条款，甚至取消承保。例如，1992年安德鲁飓风后，迈阿密地区的平均费率在1992年到1995年间增加了65％；北岭地震后，93％的业主保险市场或停止承保或加入苛刻的条款，101家保险中介要求费率增加％（Calfarm）到585％（American Reliable），State Farm要求增加％，最终[6]被批准增加65％。2005年的飓风季节后，一些风险管理者报告称佛罗里达财险的保费上[7]涨了超过500%。 传统上，保险公司通过再保险合同减少潜在损失。尽管近年来再保险能力快速增加，但[8]2001年国际巨灾再保险能力仅为1200亿美元。高额的再保险费和再保险承担风险比例降低也妨碍了保险公司通过再保险降低自身风险。据统计，1985年－1994年，平均再保险价格增加了126％，触发点（其作用类似于免赔率，保险公司损失必须达到触发点之后，再保险公司才赔付其中一定的比例）上升了73％，对单一保险公司的最大赔付额从亿美元[9]下降到亿美元。 如上所述，巨灾损失增加导致保险业风险随之增加，保险业应对巨灾损失的资源不再充足，不得不寻求新的分散风险的方法，这是巨灾保险衍生品发展的根本原因。2000年，美国财险业的资金估计为3380亿美元，资本市场的总资金量达到34万亿美元，仅资本市场的[10]平均日波动量就达2000亿美元，1000亿美元的损失不到资本市场资金的%。资本市场的资金量远大于保险市场，巨大的储备可以为巨灾风险的分散、转移提供充足的资金支持。通过保险风险证券化的产物－巨灾保险衍生品的交易，保险业将巨灾风险转移到资本市场，整个过程分为保险现金流流向可交易的衍生品和通过衍生品的交易将保险风险转移到资本 市场两部分，保险业提高了承担巨灾风险的能力。巨灾保险衍生品与资本市场上交易证券的收益或交易情况几乎无关的特性推动了巨灾-2-
保险衍生品的发展。统计资料表明，巨灾债券的收益与其它类型债券的收益和股票收益的相[7,11]关系数分别是和，几乎可以视为零。根据基本的投资组合理论，如果在投资者的投资组合中增加预期收益高于平均收益，且与其他投资无关的投资，则在风险一定的情况下，可以增加投资者的整体预期收益；在收益水平一定的情况下，可以减少投资组合的风险。随着经济全球化，金融市场的混业经营已是大势所趋，无关投资的价值随之增加。 为了说明巨灾保险衍生品的收益只与巨灾本身的损失有关，本文计算了我国大陆地区地震直接经济损失与金融市场的相关性。其中，地震直接经济损失的数据来源于《2005年中[12]国大陆地震灾害述评》，金融市场的数据来源于国家统计局网站，数据对应于每一年，即计算的是每年地震直接经济损失与金融市场的相关性，不需考虑通货膨胀的影响。金融市场的交易情况分别由深证、上证的综合指数（收盘）和股票成交金额（A股+B股）描述。1993年－2004年，我国地震直接经济损失与深证、上证综合指数（收盘）的相关系数分别为和；与股票成交金额（A股+B股）的相关系数为。可见，我国地震损失与金融市场交易情况的相关性不大。 3. 巨灾保险衍生品的发展 1973年，美国金融学家Robert Goshay和Richard Sandor在《Journal of Business Finance》上发表的《An Inquiry into the Feasibility of a Reinsurance Future Market》中，首次探讨了保险市场与资本市场结合的问题，提出通过风险证券化或保险衍生产品将风险转移至资本市[13-15]场，解决再保险市场承保能力不足的问题。1984年，Svensk Exportkredit将一种私人配置的地震债券投放市场，规定在一次大地震袭击日本后，投资者马上以债券面值赎回该债券，日本的保险公司购买了这种债券，他们接受了以比一般利息低的利息换取地震后返还债券以[16]获得债券面值的权利，这是最早的巨灾债券。 1992年12月，巨灾期货作为第一个真正意义上的巨灾保险衍生品合同由CBOT（Chicago Board of Trade）正式发行，后发展为巨灾期货期权合同。合同基于ISO（Insurance Services Office）公布的ISO指数，该指数以22家各自独立的保险公司提供的关于某一事件（例如，风、冰雹、地震、暴乱和洪水等巨灾）的赔付资料为基础。在发行后的两年，这些合同交易[17-20]量不大，主要原因是：（1）ISO公布的损失信息不够充分，投资者无法随时、有效地掌握巨灾市场的实际情况。（2）在构造指数过程中存在道德风险。事实上，提供损失报告的保险公司可能延迟提供损失资料，即使保险公司及时并真实地提供了资料，巨灾赔付的结算也会被延迟，或者在合同的最终决算中不包括最近的赔付，正如在北岭地震中出现的问题。（3）市场上大部分是买家（如保险公司、再保险公司等利用巨灾期货建立多头避险的公司），卖家很少，导致多为买入交易。（4）产险公司作风保守和保险监管法规限制等。1995年，终因交易量太低而陆续停止交易。 CBOT紧接着在1995年9月推出PCS期权，以PCS（Property Claim Services）每天提[21]供的巨灾损失指数为标的，以买权、卖权和价差的形式进行交易，期货不再参与交易。PCS指数仅对超过2500万美元的巨灾损失有效, 与避险者企图规避的巨额损失的相关性较 [17]高，大多数交易是本质上与超额再保险相似的买权价差。PCS巨灾期权上市后不久，交易量明显增加。BSX（Bermuda Stock Exchange）和CATEX（The Catastrophe Risk Exchange）[22]也开始推出保险期货期权。但即使在PCS期权交易高峰期，提供的总保障能力也只有8900[23][24]万美元，之后交易速度逐步放慢，交易量由1997年的15706件降低到1999年的561件。CBOT最终取消了这些期权交易。 -3-
[25]1994年，Hannover Re第一个正式发行了8500万美元的巨灾债券。1995年和1996年是巨灾债券发展的初期，大部分尝试是失败的，但给投资者、银行与保险业提供了宝贵经验。1996年末至1997年初，市场上出现了第一个成功的例子，即Hannover Re公司推出包含日本地震、澳洲与加拿大的飓风与地震以及欧洲飓风等风险的巨灾债券，St. Paul Re、[15]Winterthur、Reliance、USAA等公司相继推出类似产品，逐渐打开了市场。2000年，Munich Re第一次作为总价值3亿美元的两种巨灾债券的发起人进入资本市场，这个3年期的交易[26]通过名为PRIME Capital的特殊目的公司完成。该交易为Munich Re提供美国飓风（PRIME Capital Hurricane Ltd.）、加州地震和欧洲暴风雪（PRIME Capital CalQuake & EuroWind Ltd.）等巨灾的保障，其目的是使应对巨灾风险的手段多样化、使3年中的巨灾保险运行稳定。 同时，美国著名的AON公司研发了巨灾权益卖权，用以替代传统的巨灾再保险。1996[22]年10月，市场上出现了第一个成功的例子。RLI（Replacement Lens, Inc.）在北岭地震中的损失约为2亿美元，其中有亿属于巨灾承保范围。为了增加巨灾再保险的容量，RLI公司在已有的2亿美元再保险保障的基础上，购买一个在地震发生时可以发行可转换特别股[27]的巨灾卖权。此合同的购买者为Centre Re，合同有效期为3年（），触发条件是RLI损失超过2亿美元。在订立合同时，RLI将权利金支付给Centre Re以取得在巨灾发生时，按事前约定价格购买RLI的3年期、面值5000万美元的可转换特别股的承诺。当特别股发行3年和4年后，Centre Re分别将50%的特别股转换为普通股，最高可参与RLI公司25%的经营权。若巨灾损失使RLI的权益降到6千万美元以下，且无法使公司恢复稳定经营时，Centre Re将无须购买RLI的股票。此外，1997年，Horance Mann和Lasalle Re分别购买了类似的权益卖权；2001年，Trenwick Group公司也购买了一份巨灾权益卖权，规定若2002年1月1日前约定的巨灾事件发生，该公司可以发行价值5500万的可转换特别股给European Reinsurance Company of Zurich，结果在2001年911发生的恐怖攻击事件中，Trenwick公司共发生了超过亿美元巨灾损失，2002年3月，Trenwick公司决定执行此[27]权益卖权，但遭到卖权购买者以不符合合同规定拒绝，引起了一些法律争议。 目前，巨灾保险衍生品已经作为巨灾保险的有力补充，在一些发达国家和地区的巨灾风险管理中发挥重要作用。通常，在欧美、日本等国家，当巨灾保险损失占保险公司法定准备金5%以下时，由保险公司自己吸收；占5%-10%时，通过再保险市场解决；超过10%时，[28]发行巨灾债券对冲风险。Swiss Re数据表明，1996年到2003年，巨灾债券交易总金额为亿美元，仅2003年就发行了亿美元的巨灾债券，比2002年增加了%，包括美国地震和飓风、日本地震和台风以及欧洲飓风等风险，具体组成见图2，其中包括我国台湾“中央再保险公司”于2003年8月在美国发行了1亿美元的3年期巨灾债券，投资[29,30]者的认购金额达到亿美元，超额认购倍。 -4-
图2 1996年-2003年发行的巨灾债券的组成（百万美元）[29] Fig 2 Perils securitised in 1996-2003 (capital in USD millions) 2001年－2006年8月，巨灾债券的未付量已从24亿美元增加到了77亿美元，增加了3倍。一些发达国家的保险公司、大型企业等已经越来越多地应用巨灾债券转移、分散巨灾风险。例如，国际足联放弃购买传统保单的方式，转而通过发行巨灾债券为2006年德国世[31,32]界杯赛保险。2005年和2006年，未付的和新发行的财产和人身保险巨灾债券急剧增加，[33]尽管Katrina飓风后，由Kamp Re 2005 Ltd.发行的亿美元的巨灾债券已经被触发，投资者对巨灾债券的需求仍很强烈。目前，巨灾债券市场仍不发达，2006年转移到资本市场的非人寿风险仅占全球财产和意外巨灾再保险市场的6%，存在巨大的潜能，预计到2016[34]年，巨灾债券市场将增至300亿至440亿美元，会对巨灾保险市场形成重要补充。 4. 巨灾保险衍生品的分类 从1992年正式形成巨灾保险衍生市场开始，已经有巨灾期货、巨灾期权、巨灾互换、行业损失担保、巨灾风险信用融资、或有资本票据、巨灾权益卖权和巨灾债券等10多种交易方式，交易最为活跃、最具代表性的是巨灾债券。其中，巨灾期货、巨灾期权、巨灾互换和行业损失担保都能够为其他资产风险提供避险，属于资产避险。巨灾风险信用融资、或有资本票据和巨灾权益卖权是基于特定条件的融资合同，资本提供者不承担巨灾发生的风险，仅在事件发生并造成损失后提供用于弥补损失的资金，属于损失后融资。巨灾债券通过负债的形式提供避险，属于负债避险。 [13]巨灾期货（Catastrophe Future，CAT Future）：是以巨灾风险指数或巨灾损失率为交易标的的期货商品，最重要的条件是期货的价格变动必须与现货的价格变动存在一定程度的相关性。 [6,9,13,21,22]巨灾期权（Catastrophe option，CAT Option）：是给合同持有者在一个特定的日期或特定日期之前以执行价买入或卖出某一资产的权利。保险公司在期权市场上通过缴纳期权费购买期权合同，相当于购买了未来一段时期的价格选择权，即保险公司可以选择是按照市场价格进行交易，还是按照期权合同约定的执行价格进行交易。根据巨灾买权合同规定，如果巨灾损失指数超过触发条件，期权购买者可以得到期权现价与执行价间的差价；如果巨灾损失指数在到期日内未达到触发条件，则期权作废，购买者可以不执行购买权利，仅损失提前支付的保证金。巨灾期权实际上为购买者提供了针对某一损失范围的综合性再保险，可以使保险公司在得不到传统再保险或传统再保险要价过高时找到替代品，用来弥补自留保险与传统再保险之间的差额。 [9,21,22,34]巨灾互换（Catastrophe Swaps，CAT Swaps）：是合同双方约定在未来某一期间内互换他们认为具有相同经济价值的资产或现金流的交易。巨灾互换利用资本市场的参与-5-
者作为交易对象，将保险公司潜在的巨灾赔付责任与交易对象支付的现金流进行互换。举例来说，假设保险公司与某出售者达成互换交易，该保险公司定期向对方支付相当于利息的现金，当约定的巨灾事件发生时，该交易对象向保险公司支付事先约定的金额。从保险公司的角度看，定期向对方支付的现金流与支付再保险费没有本质的区别，但实际上，整个交易已经远远超出了传统再保险的范畴。 [34]行业损失担保（Insurance Loss Warranties，ILW）：与巨灾互换类似，但以再保险交易的形式进行。行业损失担保的风险转移机制只有在保险业损失和购买者实际损失都超过约定水平时，担保机制才启动。由于存在赔付要求，行业损失担保被看作是再保险而不是互换。与行业损失的标准相比，实际损失的标准定得很低。这样，一旦发生行业损失，就非常有可能发生实际损失。因此，行业损失担保的定价是以与行业损失标准相关的风险为基础的。 [3,27]或有资本票据（Contingent Surplus Notes，CSN）：也称为应急资本，一般指保险公司与金融中介机构签订的合同。保险公司签订合同之后，须向中介机构支付权利金。如果所约定的巨灾事件发生(如公司的巨灾损失达到触发条件)，保险公司有权向中介机构发行资本票据以募集现金或其它流动性资产。作为公司灾后融资手段，或有资本票据增加了保险公司盈余，增强了支付索赔的能力。与保险的不同之处在于它不提供赔付，所提供的资本增加了股票发行量（减损股权）或要求的偿付额。由于或有资本票据发行手续繁琐、交易成本较高、大多数投资者不熟悉，再加上流动性较低，近年来或有资本票据市场发展十分缓慢。 [13,23,27]巨灾权益卖权（Catastrophe Equity Puts，CE Puts）：是指以权益为交易标的的期权。买卖双方制订合同内容，由保险公司支付卖权权利金，向投资者购买当保险公司的巨灾保险损失超过一定数额时向投资者行使卖权的权利。保险公司通常会透过金融中介机构安排交易，要求投资者缴纳保证金并存于中介机构中。若投资人不履行卖权，则由保险公司没收保证金，以确保履行义务。但若投资者信用情况良好，则不需透过中介机构，直接由期权买卖双方商定合同。当合同约定的巨灾损失发生时，保险公司可执行卖权，以约定的发行价格将公司股份卖给投资者，取得资金作为融资之用。 巨灾权益卖权与或有资本票据最大不同之处在于处理信用风险的时候，巨灾权益卖权的权利持有者会要求投资者缴存保证金，或有资本票据则是通过成立信托基金管理资金。 巨灾债券（Catastrophe Bonds，CAT Bond; Catastrophic Insurance Bonds; Act-of-God [15,18,28,30,32,34]bonds）：是一种场外交易的债券衍生品，利用债券市场分散风险的证券化形式，承保巨灾损失的保险公司和再保险公司将自身的巨灾损失风险转移给市场投资者，投资者的收益完全取决于约定的巨灾损失是否发生。如果原保险公司希望通过这种方式进行再保险的话，从分出公司的角度看，与购买一份传统的再保险合同没有什么区别。因此，受到习惯传统方式的保险公司的欢迎，成为迄今为止使用最广泛的一种巨灾保险衍生品。 巨灾保险衍生品的关键是触发条件，一般有损失触发、指数触发和纯参数触发三种[5,11,12,18,29]： （1）损失触发：以发行公司的实际损失作为触发条件。仅当发行公司的损失达到触发条件时，巨灾债券才会提供保护。例如，1997年USAA通过Residential Re发行的巨灾债券，规定触发条件为3级以上飓风使该公司遭受的损失超过10亿美元。 （2）指数触发：以独立机构，如PCS报告的行业损失指数（PCS指数）作为触发条件。发行商渐渐接受了用整个保险业的损失而不是用自己公司的损失确定违约标准。例如，由开曼岛的再保险公司发行的Swiss Re加州地震巨灾债券，其中的加州地震风险由整个保险业的PCS指数测量，很好地解决了道德风险问题，但当发行公司自身损失与保险业总体损失-6-
不协调时，引入了基差风险。 （3）纯参数触发：以能够被客观评价的特殊巨灾事件的某些参数（如地震的大小，强[24]度和震中，飓风的风速、推进速度以及着陆地点等）作为触发条件。例如，1997年12月Tokyo Marine & Fire通过Parametric Re发行的总值9000万美元的巨灾债券。 [5,35,36]触发条件的选择需要考虑道德风险和基差风险间的平衡。第一种触发条件的基差风险低，且最能够适应（再）保险人就理赔损失全面补偿的要求，与保险技术关系最为密切，但对资本市场投资者而言，这种触发条件最难以理解，最具道德风险。第二种触发条件与保险技术具有较为密切关系，在很大程度上降低或消散了道德风险，但给债券发行者带来了一定的基差风险，不能完全体现（再）保险的补偿原则。第三种触发条件的基差风险最大，从表面上看，与保险技术没有任何直接关系，不能体现（再）保险的补偿原则。 [29,34]此外，还有模型损失和参数指数等触发机制。在2001年前发行的巨灾保险衍生品中，第一种触发条件占56％、第二种占24％、第三种占8％，见图3。 [37]图3 2001年前发行的巨灾保险衍生品中各种触发机制所占比例 Fig3 Catastrophe securitizations use several distinct types of trigger 5. 总结 随着我国逐步兑现入世承诺，我国保险业正面临着巨大的机遇和挑战。面对在巨灾保险方面相对成熟的国际保险业巨头，我国的巨灾保险却正在起步阶段，理应注意借鉴发达国家在巨灾风险管理上的成功经验，吸取教训，在较高的起点上进一步发展，才能在激烈的竞争中占有优势。本文介绍了近十几年发展起来的巨灾保险衍生品的产生背景、发展及分类，期望能在我国的巨灾风险管理中起到借鉴作用，相关研究还需更深入地涉及到金融、税收和许多政策性很强的管理规定。 参考文献 [1] Aurelia Zanetti, Susanna Schwarz. Natural catastrophes and man-made disasters in 2005: high earthquake casualties, new dimension in windstorm losses[J]. Sigma, 2006, . [2] Glenn Meyers, John Kollar. Catastrophe risk securitization insurer and investor perspectives[A]. Casualty actuarial society “Securitization of Risk” discussion paper program[C]. Arlington, Virginia: Casualty Actuarial Society, 1999. 223-272. [3] Earthquake Engineering Research Institute. Securing society against catastrophic earthquake losses[R]. A research and outreach plan in earthquake engineering, printed in USA, 2003. [4] Munich Re Group. Annual review: Natural catastrophes 2005[R]. Topics Geo, Knowledge series, 2006 [5] J. David Cummins, David Lalonde, Richard D. Phillips. Risk Books[M]. London, England: Morton Lane, Ed., -7-
2002. 19-46. [6] Dwight M. Jaffee, Thomas Russell. Catastrophe insurance, capital markets and uninsurable risks[R]. The Working Paper 96-12, Working Paper Series of Wharton, 1996. [7] David K. Bradford, Earthquake: The Other Insurance Crisis, An Advisen QuickNote[R]. Advisen Ltd., 2006. [8] 北京大学课题组. 中国巨灾风险管理：再保险的角色[R]. 2003. [9] Sara Borden and Asani Sarkar. Securitizing property catastrophe risk[J]. Current issues in economics and finance, 1996, 2(9): 1-6. [10] 池重阳. 巨灾债券初探[D]. 北京: 中央财经大学, 2003. [11] Munich Re. A guide to the Munich Re database for natural catastrophes[R]. 2003. [12] 米宏亮, 李洋, 侯建盛. 2005年中国大陆地震灾害述评[J]. 自然灾害学报, 2006, 15(3): 164-168. [13] Stephen P. D'Arcy. Pricing catastrophe risk: could cat futures have coped with Andrew?[A]. Richard W. Gorvett, Casualty Actuarial Society“Securitization of Risk” Discussion Paper Program[C]. Arlington, Virginia: Casualty Actuarial Society, 1999. [14] Richard W. Gorvett. Insurance securitization: the development of a new asset class[A]. Casualty actuarial society “Securitization of Risk”discussion paper program[C]. Arlington, Virginia: Casualty Actuarial Society, 1999. [15] 王素芳, 杜琦碧等. 巨灾风险转移与巨灾债券[R]. 辅仁大学企业管理学系第三十六届财务管理专题报告.2002. [16] Samuel H. Cox, Hal W. Pedersen. Catastrophe risk bonds[J]. North American Actuarial Journal, 2001, 4(4): 56-82. [17] Alexander Muermann. Pricing cat insurance derivatives[A]. Financial Markets Group Discussion Paper[C]. . [18] Henri Loubergé, Evis Kellezi, Manfred Gilli. Using catastrophe-linked securities to diversify insurance risk: a financial analysis of cat bonds[J]. Journal of Insurance Issues, 1999, 22(2): 125–146. [19] Alexander Muermann, Actuarially Consistent Valuation of Catastrophe Derivatives, The Working Paper Series of Wharton，Working Paper 03-18, 2003. [20] Harrington, Scott, Steven V. Mann, Greg Niehaus. Basis Risk with Catastrophe Insurance Derivative Contracts[A]. Proc. of 5th International Conference on Insurance Solvency and Finance[C]. London, 1997. [21] 沈湛. 中国巨灾保险制度研究[D]. 厦门: 厦门大学, 2003. [22] Lewis V. Augustine. Catastrophe Risk Mitigation: A Survey of Methods[A]. Casualty Actuarial Society Forum Casualty Actuarial Society[C]. Arlington, Virginia: Casualty Actuarial Society, 1998. 323-342. [23] 冯占军. 保险连接证券的发展及对保险业的影响[J]. 江西财经大学学报, 2005, 总第38期: 36-40. [24] Kevin P. Sheehan. Catastrophe Securities and the Market Sharing of Deposit Insurance Risk[J]. FDIC Banking Review, 2003, 15(1): 1-16. [25] Morton N. Lane. The Viability and likely pricing of “cat bonds” for developing countries[R]. Trade notes, Lanefinancial , 2004. [26] Munich Re Group. Risk transfer to the capital market, Using the Capital Markets in Insurance Risk Management[R]. Munich Re ART publications, 2001. [27] 林文昌, 王祝三, 李佩纯. 巨灾链接权益卖权契约与评价[J]. 风险管理学报, 2005, 7(1): 29－51. [28] J. David Cummins，Richard D. Phillips. Applications of financial pricing models in property-liability insurance， The Handbook of Insurance Economics[M]. Boston: Kluwer Academic Publishers, 1999. [29] Aurelia Zanetti, Rudolf Enz, Pamela Heck, Jay Green, Sonja Suter. Natural catastrophes and man-made disasters in 2003: many fatalities, comparatively moderate insured losses[J]. Sigma, , 2004. [30] 吴军, 孙晓骏. 论巨灾债券在我国的发展[J]. 保险研究·论坛, 2004, 第11 期: 19－21. [31] 李延明, 吴燕. 巨灾债券在巨灾风险管理中的应用[J]. 商业研究, 2005, 总第313期: 78－81. [32] 杨宝华. 中国发展巨灾保险债券的构想[J]. 上海师范大学学报(哲学社会科学版)，2005，34(2): 23-28. [33] Patrizia Baur, Rudolf Enz. Solvency II: an integrated risk approach for European insurers[J]. Sigma, , 2006. [34] Rainer Helfenstein, Thomas Holzheu. Securitization- new opportunities for insurers and investors[J]. Sigma, , 2006. [35] David S. Laster, Mayank Returi. Capital market innovation in the insurance industry[J]. Sigma, , 2001 [36] Sergei Esipov, Dajiang Guo. Portfolio Based Pricing of Residual Basis Risk with Application to the S&P 500 Put Options[A]. Discussion Paper Program on Insurance in the Next Century[C]. 2000. 43-66. [37] Walter Kielholz, Alex Durrer. Insurance derivatives and securitization new hedging perspectives for the US cat insurance market[J]. The Geneva Papers on Risk and Insurance, 1997, 22(82): 3-16. -8-
Catastrophe Insurance Derivatives 11,2Tao Zhengru, Tao Xiaxin 1 Institute of Engineering Mechanics, Harbin, PRC, (150080) 2 School of Civil Engineering, Harbin Institute of Technology, Harbin, PRC, (150090) Abstract Catastrophe insurance derivatives have been adopted as supplements of catastrophe insurance, since financing channels are diversified and the capacity of the insurance industry is improved by transferring catastrophe risk into the capital market. The evolution of catastrophe insurance derivatives is reviewed, and some kinds are introduced. Nowadays, the research on catastrophe insurance in China is on the groping stage, it is important to take successful experience on catastrophe risk management in some developed countries and regions as reference. Catastrophe insurance derivatives, as supplements, would be helpful to promote the development of catastrophe insurance. Keywords: catastrophe risk, catastrophe insurance, catastrophe insurance derivatives 作者简介：陶正如，女，1978年生，博士研究生，主要研究方向是防灾减灾。 -9-
