CONTENTS
目录
1. 基金组合多业态发展
2. 精选基金组合
3. 动态策略配置
4. 风险因素
1
基金组合的多业态发展
资料来源：Wind，朝阳永续，中信证券研究部
混合债券
中长期纯
债型,
33814
型, 2983
短期纯债
短期理财
型, 1774 型, 5163
股票指数
型, 9704
债券指数
增强型, 2
股票指数增强型,
864
债券指
数型,
4400
QDII股指型, 499 QDII股指
增强型, 1
主动权益型,
20354 混合型, 12738
可转债型,
247
债券型, 43734
货币市场型, 75366
指数及指数增强型,
15470
量化对冲型, 581
FOF型, 555 QDII型（不含指数及另
类）, 574
其他类型,
500
公
募
基
金
市
场
证
券
私
募
基
金
市
场
股 票 策 略
6 1 . 8 2 %债 券 策 略
1 4 . 4 3 %
市 场 中 性
2 . 0 1 %
F o F / M o
M 4 . 5 8 %
事 件 驱 动
4 . 9 2 %
多 策 略
7 . 7 6 %
1 . 8 3 % 1 .6 8 %
0 . 8 6 %
管 理 期 货 宏 观 策 略 套 利 策 略 其
他 策 略
0 .1 1 %
公募FOF
私募FOF
基金投顾
基金组合
一键跟投
基
金
组
合
和
基
金
投
顾
2
基金组合的多业态发展
资料来源：Wind，中信证券研究部
基金组合如何提升投资体验
基金优选：“赚钱的基金”vs“赚钱的基金持有人”
策略配置：“相对收益”vs“绝对收益”
20
10
01
20
10
03
20
10
05
20
10
08
20
10
10
20
11
01
20
11
03
20
11
06
20
11
08
20
11
10
20
12
01
20
12
03
20
12
06
20
12
08
20
12
11
20
13
01
20
13
03
20
13
06
20
13
08
20
13
11
20
14
01
20
14
04
20
14
06
20
14
08
20
14
11
20
15
01
20
15
04
20
15
06
20
15
08
20
15
11
20
16
01
20
16
04
20
16
06
20
16
08
20
16
11
20
17
01
20
17
04
20
17
06
20
17
08
20
17
11
20
18
01
20
18
04
20
18
06
20
18
08
20
18
11
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19
01
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19
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20
19
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19
09
20
19
11
20
20
02
20
20
04
20
20
07
20
20
09
普通股票型( % , % )
灵活配置型( % , % )
混合债券型二级( % , % )
中长期纯债型( % , % )
货币市场基金( % , % )
3
CONTENTS
目录
1. 基金组合多业态发展
2. 精选基金组合
3. 动态策略配置
4. 风险因素
4
细粒度的策略分类（1/2）
指数增强
基本面增强
量化增强
行业主题
科技、消费、
医疗健康
主动权益
价值
成长
均衡
风格漂移
股票多空
基本面多空
量化多空
固收+
二级混债
可转债
中长期纯债
纯债基金
短债基金
境外市场 港股、美股
高风险
低风险
资料来源：中信证券研究部
5
细粒度的策略分类（2/2）
指数增强
基本面增强
量化增强
行业主题
科技、消费、
医疗健康
主动权益
价值
成长
均衡
风格漂移
股票多空
基本面多空
量化多空
固收+
二级混债
可转债
中长期纯债
纯债基金
短债基金
境外市场 港股、美股
高风险
管
理
期
货
市
场
中
性
宏
观
对
冲
多
策
略
低风险
资料来源：中信证券研究部
6
指数增强基金组合：Beta+多元Alpha（1/2）
资料来源：中信证券研究部
指数增强基金超额收益来源
全
部
样
本
量
化
增
强
N个截面
前后M个交易日
核心基金池
行业配置
个股选择
风格因子1
风格因子2
…
风格因子n
稳定性 精选基金
7
Brinson
模型分解
Barra
因子分解
指数增强基金超额收益分解框架
超额收益是指数增强基金的出彩部分，我们将超额收
益的来源划分成四类：
市场方向择时（仓位偏离）
另类收益增强（打新、股指期货替代等）
主题及风格暴露（行业偏离、风格轮动）
纯阿尔法（难以被风格因子和另类收益解释的部分）
综合考虑收益来源的可持续性、与管理人投资能力的
相关性，我们更看重纯阿尔法因子获取的超额收益。
从时序维度统计其主要获取超额收益手段的稳定性
（胜率），据此精选样本基金，并利用风险平价模型
对负超额收益部分进行组合权重优化。
指数增强基金组合：Beta+多元Alpha（2/2）
资料来源：Wind，中信证券研究部
主动阿尔法和量化阿尔法的相关系数较低（以沪深300增强基金样本为例）
优质的主动阿尔法和量化阿尔法均具有稀缺性，且相关性低
从公募权益基金中筛选出沪深300类指数增强基金，以增强方式区分沪深300指数增强和类指数增强产品，统计以量化方式
和以主动方式获取的超额收益之间的相关系数
主动指数增强基金之间、主动和量化指数增强基金之间超额收益的相关性均较低
对于机构投资者而言，充分利用低相关性，在主动阿尔法和量化阿尔法之间分散配置是极其重要的
8
行业主题基金组合：结构性市场配置工具（1/3）
资料来源：Wind， 中信证券研究部
行业主题基金定位
综合合同约定和持仓明细定位行业基金。：
按照证监会《公开募集证券投资基金运作管理办法》规定，基金名称显示投资方向的，应当有80%以上的非现金基金
资产属于投资方向确定的内容。
为了避免实际的运作偏离，对持仓明细的要求：1）基金合同或基金名称中明确相匹配的投资范围；2）最近两期持仓
（重仓股或全部持仓）中投资该行业的比例均不低于50%。
各板块主动基金数量分布
0
40
80
120
160100%
80%
60%
40%
20%
0%
20
14
01
23
20
14
04
23
20
14
08
30
20
15
01
26
20
15
04
23
20
15
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30
20
16
01
25
20
16
04
25
20
16
08
30
20
17
01
24
20
17
04
26
20
17
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30
20
18
01
23
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18
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19
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30
20
20
01
23
20
20
04
23
中游制造
国防军工
资源能源
医药生物
必选消费
金融地产
可选消费
科技通信
总数量（右） 100
80
60
40
20
0
100%
80%
60%
40%
20%
0%
20
14
01
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20
14
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23
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14
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30
20
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26
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15
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20
15
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01
25
20
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04
25
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16
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20
17
01
24
20
17
04
26
20
17
08
30
20
18
01
23
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18
04
25
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01
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19
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19
08
30
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20
01
23
20
20
04
23
中游制造
国防军工
资源能源
医药生物
必选消费
金融地产
可选消费
科技通信
总数量（右）
9
各板块被动基金数量分布
行业主题基金组合：结构性市场配置工具（2/3）
以医药主动管理基金为例-绩效指标只是基金投研的起点
•将样本基金分为N年期组，以保证区间指标的可比性。区分各年期基金组
•产品业绩与同风格产品中超过X%的年份业绩表现在前Y%。产品同
期 累计收益率在同类前Z%。
•考虑规模风险因素
业绩及其稳定性优选
•分别计算风险调整后收益、风险、中长期业绩、现任最长任期、业绩
稳定性等各类指标。
多维度指标测评
•基于上述指标，分别计算单项评分，并加权汇总为综合分值。跨周期量化综合评估
•入池要求：符合综合分值标准，且综合全方位定性分析。
•考虑到基金经理流动性等因素，对优质基金经理留存入池空间。
量化只是投研的起步
资料来源：中信证券研究部
10
行业主题基金组合：结构性市场配置工具（3/3）
主动管理还是被动指数？
主动管理基金与被动指数基金之间鲜明的差异：
主动管理持股集中度高、股票仓位有浮动空间、收益来源是个股选择的Alpha+部分行业 Beta；
主动管理基金相对适应于行业内部分化较大、基本面逻辑驱动的个股机会的结构市和震荡市；而被动指数组合相对适
用与行业整体的趋势性机会。除此之外，基金流动性和透明度也是需要考量的因素。
资料来源：中信证券研究部
11
主动权益基金：动态的风格定位（1/2）
0.
3 -
0.
1
0.
5
价值
均衡
成长
风格不稳定的基金 风格稳定的基金
大
盘
中
盘
小
盘
风格稳定、风格漂移的基金风格评分分布 聚类分析定位主动权益基金风格
主动权益基金的风格定位和风格漂移：
风格稳定性指标设计应具备相对性。综合考虑各类风格基金池的样本量，初步将各期风格稳定系数的中值设为阀值。
据此，可将基金区分为风格稳定、风格不稳定的两类品种。对于关注投资风格稳定性的组合管理人，红色区域部分的
基金是值得关注的品种。
风格品类增加可提升风格辨识度；在此基础上，结合标杆基金样本及定性分析，合理设置投资风格阀值。
资料来源：中信证券研究部
12
主动权益基金：动态的风格定位（2/2）
各类投资风格基金的只数及规模（亿元）
大盘成长型
22 104
235
93
大盘价值型
大盘成长型
大盘价值型
110
83
大盘均衡型
中盘成长型
中盘价值型
大盘均衡型
中盘成
长型
中盘价
值型
中盘均衡型 中盘均衡型
小盘成长型 小盘成长型
202
小盘价值型 小盘价值型
700 小盘均衡型
83
55
41
小盘均衡型
风格不稳定
风格不稳定
风格不稳定（仅有一期持股数据）
风格不稳定（仅有一期持股数据）
基金平均规模（亿元）
各类投资风格基金的平均规模（亿元）
13
成份基金定性考量：核心基金。在投资策略上形成差异，以期获取稳健的组合业绩。
成份基金定性考量：卫星基金。辅助配置、增强收益。
定期/不定期进行成份调整、资产研判及再平衡操作。持续跟踪、重新审视组合及其构成，以对成份基金做出必要的调
整。资产配置方面，当底层股票资产权重低于70%或超出90%时，判断并决策是否将该权重回复至八成附近；同时，
不排除降仓应对系统性风险的可能性。
资料来源：WIND 中信证券研究部
资料来源：中信证券研究部
“固收+”策略的常见叠加方式
固收+：绝对收益视角的组合定位（1/2）
“固收+”策略是在债券投资的基础上，通
过叠加多种资产、策略实现“在承担较低风
险的条件下，尽可能增厚投资收益”。
常见的叠加方式包括：
股票
可转债
事件性机会（打新、定增）
衍生品
多策略
衍生品（股指期货、国债期货、
股指期权、ETF期权）
股票
可转债
事件性机会（打新、定增）
多策略（量化对冲策略、CTA策略、
大类资产配置策略）
14
资料来源：中信证券研究部
转债类基金组合为例
固收+：绝对收益视角的组合定位（2/2）
定位样本：（1）基于基金名称进行基金分
类，即基金名称中包含可转债或可转换债
即视为可转债基金。（2）基于基金合同进
行基金分类，即基金合同中约定有可转债
最低持仓占比的基金视为可转债基金。（3）
基于基金持仓进行基金分类，即基金过去
几个报告期中可转债平均持仓超过某个阈
值即视为可转债基金。
特征画像：获利能力、资产配置能力、抗
风险能力、择时选券能力
关注风控：可转债没有涨跌幅限制，因此
部分普通可转债基金在极端行情中单日回
撤可能超过10%。在2015年的极端行情中，
17只普通可转债基金中有11只基金最大单
日跌幅超过10%，其中最大的单日跌幅达
%。
研究维度
获利能力
指标选取
年化收益率
资产配置能力 牛市评分、熊市评分、震荡市
评分
抗风险能力 改良Burke比率
择时选券能力 C-L模型
基金名称中包含可转债
以基金合同中约束为准
根据历史持仓信息构建分类
15
第三层（最严格）
第二层（我们的方法）
第一层（最宽泛）
一定报告期内，可转债持仓超过
某 个阈值即视为可转债基金
基金风格漂移严重
以基金合同中对于可转债最
低 仓位的约束进行分类
基金名称中包含可转债
或 可转换债
分类过于狭隘，不全面
FOF持仓主动权益基金风格、行业分布
基于FOF持仓的公募基金筛选（1/2）
FOF持仓主动权益基金的“主动管理程度”
2 0 0
1 8 0
1 6 0
1 4 0
1 2 0
1 0 0
8 0
6 0
4 0
2 0
0
1 0 0 %
9 0 %
8 0 %
7 0 %
6 0 %
5 0 %
4 0 %
3 0 %
2 0 %
1 0 %
0 %
3 0 0 5 0 0 行 业 数 量 （ 右 ）
公募FOF对持仓基金管理人的选择偏好
资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2，单位亿元。
16
资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部
FOF持仓中300风格的主动权益基金整体表现 FOF持仓中500风格的主动权益基金整体表现
基于FOF持仓的公募基金筛选（2/2）
2020Q2新增、主动管理程度居前的300风格基金
基金代码 基金简称 规模 基金经理
华安红利精选 杨明
程度
%
东方红沪港深 刚登峰,秦绪文 %
易方达瑞程A 林森 %
国富中小盘 赵晓东 %
易方达蓝筹精选 张坤 %
国富潜力组合A人民币 徐荔蓉 %
交银优势行业 何帅 %
广发主题领先 王颂,朱坤,吴兴武 %
主动管理
程度
华泰保兴吉年丰A 尚烁徽 %
前海开源沪港深优势精选 曲扬,范洁 %
平安睿享文娱A 黄维 %
万家优选 黄兴亮 %
兴全社会责任 季文华 %
新华泛资源优势 栾超 %
新华鑫益 栾超 %
泓德远见回报 邬传雁 %
景顺长城品质投资 詹成 %
富国天博创新主题 毕天宇 %
资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2，单位亿元。
17
基金代码 基金简称 规模 基金经理
主动管理
2020Q2新增、主动管理程度居前的500风格基金
18
小结：部分基金组合汇总
精选FOF组合成分清单
组合名称 基金代码 基金简称 基金成立日 基金规模（亿） 基金经理
300增强组合 广发沪深300指数增强A 2018-06-29 赵杰
泰达宏利沪深300指数增强A 2010-04-23 刘洋
富国沪深300增强 2009-12-16 李笑薇,方旻
兴全轻资 2012-04-05 董理
500增强组合 中欧数据挖掘多因子A 2016-01-13 曲径
汇添富成长多因子量化策略 2015-02-16 吴振翔,许一尊
嘉实腾讯自选股大数据 2015-12-07 刘斌,龙昌伦
申万菱信中证500指数增强A 2016-04-21 俞诚
富国500 2011-10-12 方旻,李笑薇,徐幼华
科技基金组合 易方达信息产业 2016-09-27 郑希
富国创新科技 2016-06-16 李元博
海富通股票 2005-07-29 吕越超
华安媒体互联网 2015-05-15 胡宜斌
中欧电子信息产业A 2017-07-07 许文星
医药基金组合 富国医疗保健行业 2013-08-07 孙笑悦
农银汇理医疗保健主题 2015-02-10 赵伟
富国精准医疗 2017-11-16 孙笑悦
工银瑞信前沿医疗 2016-02-03 赵蓓
中欧医疗健康A 2016-09-29 葛兰
核心卫星组合 中欧新蓝筹A 2008-07-25 周蔚文,金媛媛
交银主题优选 2010-06-30 沈楠
东方红睿丰 2014-09-19 韩冬
国泰价值经典 2010-08-13 周伟锋
交银新成长 2014-05-09 王崇
富国天惠精选成长A 2005-11-16 朱少醒
交银新生活力 2016-11-11 杨浩
安信价值精选 2014-04-21 陈一峰
资料来源：Wind，中信证券研究部；注：规模数据截至2020Q2。
CONTENTS
目录
1. 基金组合多业态发展
2. 精选基金组合
3. 动态策略配置
4. 风险因素
19
资料来源：Wind，中信证券研究部；注：分位值按滚动5年计算，并以月度进行平滑；
基础资产的股债配置
利润利息比和权益风险溢价是衡量股债性价比的中期指标；
尤其在估值性价比的极端状态（极高和极低的历史分位数）。
20
资料来源：Wind，中信证券研究部；注：数据截至2020/5/27，统计基于样本基金区间收益的中位数。
多策略的动量趋势配置
多资产的动量趋势配置
分配
标的权重
筛选
投资标的
计算
动量指标
组合
跟踪管理
覆盖中国、美国、欧洲、日本等全球主要经济体的
权益（8类）、债券（6类）、商品（6类）
绝对收益 + 夏普比率
月度再平衡
截面动量：筛选相对趋势较强的资产
时序动量：筛选趋势向上的资产
选择
底层资产
等权 波动率倒数加权 风险平价
21
宏观驱动 业绩估值比价
判断标准
中 信 一 级行
业
模式匹配 行业趋势 公募基金持仓变动
历史月度收益
大类板块 中信一级行业 中信一级行业 权重 率为正+排名前 看多 看空
6
超 配 必 选
消 费板块
食品饮料、医
药、农林牧渔
业绩估值比
价+情绪
电 力 设 备
及 新能源
消费者服务 % 电力设备及新
能源
传媒 非银行金融
房地产 银行 % 消费者服务 计算机 银行
农林牧渔 房地产 % 医药 医药 综合金融
超 配 TMT
板 块
电子、计算机
通信、传媒
、
业绩估值比
价
建筑 电子 % 电子 煤炭 纺织服装
标 配 金 融
地 产板块
银行、非银行
金融、房地产
电 力 及 公
用 事业
基础化工 % 计算机 商贸零售 石油石化
资料来源：Wind，中信证券研究部 煤炭 % 传媒
8月行业配置结果
多维驱动：量化视角下的行业配置
宏观驱动：寻找自上而下的宏观驱动变量
中观比较：盈利估值视角下寻找预期差
微观识别：模式匹配技术寻找相似集
投资者行为：基金行业配置的信号作用
22
基金策略漂移或持续性不足的风险；
流动性风险；
模型失效风险；
系统性信用风险。
23
风险因素
