第六章 长期筹资决策
《财务管理》课程结构
企业财务目标
第1章
财务管理的基础观念
第2章
财务（报表）分析工具
第3章
财务管理基本内容
筹资
第4、5、6章
投资
第7、8、9章
营运资金管理
第10、11、12章
利润及其分配
第13、14章
筹 资
第四章 长期筹资 概论*
第五章 长期筹资 方式***
第六章 长期筹资 决策****
第六章 长期筹资决策
教学要点
教学内容
思考题
自测题
自测题答案
习题
案例分析
参考文献
教学要点
资本成本的概念及计算
杠杆原理与计量方法
杠杆与风险的关系
资本结构的含义
资本结构的决策方法
教学内容
第一节 资本成本
第二节 杠杆利益与风险
第三节 资本结构决策
第一节 资本成本
在财务管理学中，所谓资本是指企业购置资产和支持运营所筹集的资金，它表现为资产负债表右栏的各个项目。
由于资本成本主要用于长期投资的决策过程，所以重点讨论以此为目的的资本成本估算。其范围包括：
全部长期负债
全部优先股权益
全部普通股权益
第一节 资本成本
一、资本成本的概念和意义 （一）资本成本的含义
资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价。有时也称资金成本。
第一节 资本成本
资本成本有总成本和单位成本两种形式。
用绝对数表示的即为资本总成本，是指筹措并占用一定数量的资金而付出的全部代价。
由于在不同条件下筹集的资金总额并不相同，为便于分析对比，资本成本通常以相对数形式（百分率）表示，即资金的单位成本。
第一节 资本成本
或 K = ———————
D
P ( 1 - F )
D
K = ————
P - f
计算公式也可表示为：
用资费用
或 ＝——————————————
筹资数额 (1－筹资费用率)
用资费用
资本成本＝ ——————————————
筹资数额－筹资费用
第一节 资本成本
（二）资本成本的性质
1.资本成本是资金使用者向资金所有者和中介人支付的占用费和筹资费。
2.资本成本既具有一般产品成本的基本属性，又有不同于一般产品成本的某些特征。
3.资本成本同资金时间价值既有联系，又有区别。
（三）资本成本的意义
1.资本成本是比较筹资方式、选择筹资方案的依据。
2.资本成本是评价投资项目、进行投资决策的标准。
3.资本成本可以作为衡量企业经营业绩的基准。
第一节 资本成本
二、个别资本成本 （一）债务成本
债务成本主要有长期借款成本和债券成本。
1．长期借款成本
Il(1-T) Rl(1-T)
Kl=—————— 或 Kl=————
L(1-Fl) 1-Fl
长期借款的筹资费用一般数额很小,可忽略不计，这时可按下列公式计算：
Kl= Rl(1-T)
第一节 资本成本
2．债券成本
债券成本中的筹资费用一般较高，应予考虑。债券的筹资额应按具体发行价格计算。 计算公式为：
Ib(1-T)
Kb=—————
B(1-Fb)
例1：某企业长期借款300万元，利率10％，借款期限5年，每年付息一次，到期一次还本，所得税率33％。
Kl=10%(1-33%)= %
例2：仍以上例，改按面值发行债券，筹资费率2％， 余不变。
10%×(1-33%)
Kb=———————— ＝ % / 98% = %
1-2%
第一节 资本成本
（二）权益成本
权益成本的计算方法不同于债务成本。另外，各种权益形式的权利责任不同，计算方法也不同。
1．优先股成本
Dc
Kr = —— + G
Pc
Dp
Kp = ——————
Pp(1-Fp)
2．普通股成本
Dc
Kc = —————— + G
Pc(1-Fc)
3．留用利润成本
例3：仍以前例资料，改为平价发行优先股，其他不变。
300×10%
Kc=—————— +5% = 10% / 98%+5% = %
300 ×(1-2%)
例4：以前例资料，改为平价发行普通股，年股息率增长5％，其他不变。
300×10%
Kp= —————— = 10% / 98% = %
300×(1-2%)
例5：以前例资料，改为留用利润，无筹资费用，其他不变。
300 ×10%
Kr = —————— +5%
300
= 10% +5%
= 15 %
第一节 资本成本
上述资本成本计算结果如下：
借款成本： Kl= Rl(1-T) = %
Ib(1-T)
债券成本: Kb = ————— = %
B(1-Fb)
Dp
优先股成本: Kp = ———— =%
Pp(1-Fp)
Dc
普通股成本: Kc = ————— + G = %
Pc(1-Fc)
第一节 资本成本
三、综合资本成本 综合资本成本是指企业全部长期资本的总成本，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本。计算公式如下：
n
Kw = Kj Wj
j=1
加权平均资本成本的计算，其价值权数的选择有三种方法：
1.帐面价值权数法——权数按帐面价值确定
2.市场价值权数法——权数按市场价值确定
3.目标价值权数法——权数按目标价值确定
项目 帐面价值 市场价值 目标价值
适用性 帐面价值与市场 市场价值脱离帐面价值 筹集新资
价值较接近 且已形成平均市场价格
易于确定可直接 能够反映当前市场价值, 能够体现期
优点 从资产负债表取得 测算的资本成本较准确 望的筹资结构
1.在市场价值脱离 1.价格波动较大时影响 若预测的信
缺点 帐面价值时误估 估测结果 息量不足将
成本.2.不能反映新 2.不能反映新资比例 难 以确定
资比例.
价值权数三种方法的比较
第一节 资本成本
四、边际资本成本 边际资本成本是企业追加筹措资本的成本。
㈠边际资本成本的计算方法
㈡边际资本成本规划步骤如下：
⒈确定目标资本结构
⒉确定各种资本的成本
⒊计算筹资总额分界点
4.计算边际资本成本
第二节 杠杆利益与风险
一、营业杠杆 营业杠杆又称经营杠杆或营运杠杆，是指企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用。
（一）营业杠杆利益
（二）营业风险
（三）营业杠杆系数
营业杠杆是指在扩大营业额条件下，经营成本
中固定成本这个杠杆所带来的增长程度更大的
经营利润。
营业风险也称经营风险，是指与企业经营相关
的风险，尤其是指利用营业杠杆而导致息税前
利润变动的风险。
营业杠杆系数也称营业杠杆程度，是息税前
利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。
△EBIT／EBIT
DOL＝———————
△S／S
按销售量计算：
Q（P－V）
DOLQ＝————————
Q（P－V）－F
按销售额计算：
S－VC
DOLS＝——————
S－VC－F
第二节 杠杆利益与风险
（四）影响营业杠杆利益与风险的其他因素
1.产品供求的变动
2.产品售价的变动
3.单位产品变动成本的变动
4.固定成本总额的变动
销售
变动成本
固定成本
息税前利润
金额
增长率
金额
增长率
240
260
300
8%
15%
144
156
180
80
80
80
16
24
40
50%
67%
营业杠杆利益分析表
单位：万元
销售
变动成本
固定成本
息税前利润
金额
降低率
金额
降低率
300
260
240
13%
8%
180
156
144
80
80
80
40
24
16
40%
33%
营业风险分析表
单位：万元
结论：
DOL越大，对营业杠杆利益的影响越强，营业风险越大。
第二节 杠杆利益与风险
二、财务杠杆 财务杠杆又可称融资杠杆，是指企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用。。
（一）财务杠杆利益
（二）财务风险
（三）财务杠杆系数
财务杠杆，是指利用债务筹资这个杠杆而
给企业所有者带来的额外收益。
财务风险也称融资风险或筹资风险，是指
与企业筹资相关的风险，尤其是指财务杠
杆导致企业所有者收益变动的风险，甚至
可能导致企业破产的风险。
财务杠杆系数又称财务杠杆程度，是普
通股每股税后利润变动率相当息税前利
润变动率的倍数。
△EPS／EPS
DFL＝———————
△ EBIT／EBIT
为便于计算：
EBIT
DFL＝——————
EBIT－I
在有优先股条件下可改写成：
EBIT
DFL＝———————————
EBIT－I－PD／（1－T）
第二节 杠杆利益与风险
（四）影响财务杠杆利益与风险的其他因素
1.资本规模的变动
2.资本结构的变动
3.债务利率的变动
4.息税前利润的变动
息税前利润
债务利息
所得税（33%）
税后利润
金额
增长率
金额
增长率
16
24
40
50%
67%
15
15
15
800%
178%
财务杠杆利益分析表
单位：万元
息税前利润
债务利息
所得税（33%）
税后利润
金额
降低率
金额
降低率
40
24
16
40%
33%
15
15
15
64%
89%
财务风险分析表
单位：万元
结论：财务杠杆系数越大，对财务杠杆利益的影响就越强，财务风险也就越高。
第二节 杠杆利益与风险
营业杠杆是通过扩大销售影响息税前利润；而财务
杠杆则是通过扩大息税前利润影响每股利润。两者最终
都影响普通股的收益，即为联合杠杆，它综合了营业杠
杆和财务杠杆的共同影响作用。
DCL或 DTL＝DOL•DFL
△EPS／EPS
＝————————
△S／S
△EPS／EPS
＝————————
△Q／Q
三
·
联
合
杠
杆
利
益
与
风
险
第三节 资本结构决策
一、资本结构的意义
㈠
资
本
结
构
的
含
义
资本结构是指企业各种资本的
价值构成及其比例关系。
⒈可以降低企业综合资本成本。
⒉可以获取财务杠杆利益。
⒊可以增加公司价值
㈡资本结构的种类
㈢合理安排债权资本比例的意义
1.资本的属性结构
2.资本的期限结构
3.资本结构的价值基础
第三节 资本结构决策
二、资本结构决策因素的定性分析
㈠企业财务目标的影响分析
㈡投资者动机的影响分析
㈢债权人态度的影响分析
㈣经营者行为的影响分析
㈤企业财务状况和发展能力的影响分析
㈥ 税收政策的影响分析
㈦资本结构的行业差别分析
资本结构决策
因素的定性分析
第三节 资本结构决策
㈠ 最佳资本结构的含义
㈡资本成本比较法
㈢ 每股利润分析法
㈣公司价值比较法
三
、
资
本
结
构
的
决
策
方
法
最佳资本结构是指企业在适度
财务风险的条件下，使其预期
的综合资本成本率最低，同
时使企业价值最大的资本结构。
资本成本比较法是在适度财务
风险的条件下，计算不同资本
结构的综合资本成本率，并以
此为标准相互比较确定最佳
资本结构的方法。
每股利润分析法是利用每股
利润无差别点来进行资本结
构决策的方法。
公司价值比较法是在充分反映
财务风险的条件下，以公司价
值的大小为标准，经过测算确
定公司最佳资本结构的方法。
㈡ 比较资本成本法
具体应用可分为初始筹资的资本结构决策和追加筹资的资本结构决策。
1.初始资本结构决策
两个以上方案的决策要点：
要点:
①筹资总额相同
②筹资结构不同
③个别成本有区别
第三节 资本结构决策
第三节 资本结构决策
2.追加筹资的资本结构决策
方法有二:
(1)直接测算各备选追加筹资方案的边际资本成本率,比较选择最佳筹资组合方案;
(2)测算比较各个追加筹资方案下汇总资本结构的综合资本成本率,比较选择最佳筹资组合方案。
第三节 资本结构决策
㈢ 每股利润分析法
每股利润无差别点是指两种筹资方式下普通股每股利润等同时的息税前利润点,也称息税前利润平衡点。
第三节 资本结构决策
㈣ 比较公司价值法
比较公司价值法是在反映财务风险的条件下，以公司价值的大小为标准，测算判断公司最佳的资本结构。
公司的总价值：
V=B+S
设债务现值等于其面值；S按股票未来净收益贴现测算。
公司综合资本成本
KS=RF+（Rm-RF）
1.资本成本的含义是什么？
2.简述财务杠杆原理。
3.什么是最佳资本结构？
第六章 思考题
自测题
⒈在计算个别资本成本时，需要考虑所得税抵减作用的筹资方式有（ ）。
A．银行借款 Ｂ．长期债券
Ｃ．优先股 Ｄ．普通股
⒉在事先确定企业资本规模的前提下，吸收一定比例的负债资本，可能产生的结果有（ ）。
A．降低企业资本成本
Ｂ．降低企业财务风险
Ｃ．加大企业财务风险
Ｄ．提高企业经营能力
自测题答案
⒈ 答案：
A．银行借款
Ｂ．长期债券
⒉ 答案：
A．降低企业资本成本
Ｃ．加大企业财务风险
习 题
⒈某公司的经营杠杆系数为，财务杠杆系数为，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（ ）。
A． 倍 Ｂ．倍 Ｃ．倍 Ｄ．倍
⒉某公司计划筹集资金100万元，所得税税率为33%。有关资料如下：
⑴向银行借款10万元，贷款年利率7%，期限为3年，每年支付一次利息，到期还本。
⑵按溢价发行债券，债券面值为14万元，发行价格为15万元，票面利率9%，期限为5年，每年支付一次利息，到期还本。
⑶发行普通股40万元，每股发行价10元。预计第一年每股股利元，以后每年按8%递增。
⑷其余所需资金通过留存收益取得。
要求：
⑴计算个别资本成本：
⑵计算该企业加权平均资本成本。
微型案例
背景：
Poling公司管理当局认为，如果用50万英镑买进一种新设备，可以获得14%的投资收益率。公司尽力保持债务与股权资本各占50%的资本结构。但某银行愿意按12%的利率借给公司50万英镑来购买新设备。
Poling公司的财务主管估算公司普通股资本成本为18%，高于14%的新设备投资收益率。但由于公司可以完全靠债务来融资，因此，Poling公司管理当局决定按12%的利率从银行借入新设备投资所需的全部50万英镑，新设备投资后运转良好。
随后的一年中， Poling公司管理当局又发现了另一个更好的投资机会，大约需要花费50万英镑，不过这个项目的预期投资收益率为17%，比上年的新设备投资项目还要好。但当Poling公司管理当局找到银行融资时，发现银行不愿再向公司贷款。
思考：
1.为什么银行不愿再向公司贷款？
2.如果你是公司财务主管，第一笔融资尚未进行，你可以向公司管理当局提出的建议是什么？
参考书目
1.《财务成本管理》注册会计师考试用书
东北财经大学出版社 2004·3
2.《公司财务学》第三版 齐寅峰 著
经济科学出版社 2002·8
3.《财务管理与政策》[美]詹姆斯·C范霍恩 著 刘志远 主译 东北财经大学出版社 2000·11
相 关 网 站
1. http://
今日财会在线
2.
财务经济网
3.
华尔街日报
4.
美国证券管理委员会
