全球宏观与资产配置系列105：“新三国演绎”：博弈与纠结--再谈全球宏观数据校验ii Sihai Fang，房四海2010年9月4日（内部简要版，PPT188页）（9月3日增加部分重要数据，取消中美大类资产之国债推荐，故编号为系列105，其他结论同8月21日系列104）
申明z本报告乃：系列103《压力测试后全球经济之展望--再谈上行二阶拐点与三阶拐点》（数据更新版，7月30日）之深化（维持系列103之基本结论）z同时，为年度报告（系列96）《2010年中美欧“新三国演绎”以及周期变频与大类资产配置》之补充2
本报告之总体结论z本报告，为一个数据校验产品，从数据流逻辑自洽之前提出发：挖掘一些基本事实z我们5月报告，系列98《七姐妹闹夏》首页有句话：“这个夏天有点凉，过了秋天会好的”，这个秋天不是收获的季节：它如此沉闷和乏味z我们以前多次谈及：美元指数可以度量全球风险情绪变化，但驱动美元指数为：全球主要经济体宏观因子3
本报告之总体结论z数据校验，一些亮点，也是未来全球增长点：美国的私营部门投资，美国的家庭消费，中国的机电产业部门（出口部门），中国的保障性住房建设z相对于基建投资，中国房地产总投资不足；也就是说：中国很多房子空置现象的背后，是房子总量少了：不是房子总量多了z中国以后增长的亮点：出口，保障房；公众内需消费社会到来之时间窗口：可能推迟；而中国的朱格拉周期为广义的朱格拉周期，见我们以前的报告（本报告备注）4
本报告之总体结论z就全球而言，中周期切换阶段，需要修正我们以前的全球再平衡的三个观察变量。在中国因素下，欧元区可能取代日本以前的全球角色。新三国演绎成了三国四方。z欧元区对德国的溢价：已经结束；欧元区面临两难：一体化深入或解体，短期而言：欧元还有贬值空间z全球纠结在一起：纠结，并不是坏消息~~~机制设计理论视角：博弈是为了合作，不是为了博弈而博弈：所谓的合作博弈，这便是流行语“纠结”的本来含义5
备注：系列103之总体结论z1，美国宏观z2，欧洲宏观z3，中国宏观z4，宏观压力测试z5，再谈：上行二阶拐点与未来的三阶拐点z6，结构转型潜伏期：国债曲线斜率与信用产品定价z7，朱格拉周期全球潜伏与硬商品分化z8，全球三点讨论（托宾Q，通胀，脱钩）6
备注：系列103之总体结论（修正）z全球朱格拉周期：已经潜伏；全球存在“脱钩”迹象。z大类资产配置，维持以前判断（去掉欧洲银行业）。z平衡型配置；全球朱格拉周期潜伏/全球潜在增长下移/中美三阶拐点预期等三类主题相关的配置：z中国股票，宏观主题：出口与保障房z美国股票：制造业，消费品z欧洲股票：制造业，消费品z中美高等级信用债，继续持有z欧洲高等级信用债也可以介入7
备注：系列103之总体结论z大宗商品：配对交易软商品/硬商品，但硬商品中与朱格拉周期相关的铜等基础原材料，不能看空z美元指数：还在牛市通道内；欧洲经济底大约在2011年第一季度末，滞后于其金融底z宏观因子（宏观拐点）驱动全球五类金融市场，但金融市场也可提前揭示宏观信息，体现了东方古老的智慧：阴阳五行/相生相克之哲理8
引言：相关报告z全球宏观与资产配置系列94（2009年8月29日，北京福田汽车集团）《全球见底之后的周期变频和拐点偏离》z系列95（2009年9月14日，香港第一上海证券）《宏观拐点，汇率与大宗商品—大贝塔驱动进入尾声》z2009年12月19日宏源证券之年度报告（系列96）《2010年中美欧“新三国演绎”以及周期变频与大类资产配置》z清华大学校庆金融论坛报告（2010年4月24日，系列97）《”新三国演绎”中的区域(宏观)因子与观察变量》z全球宏观与金融工程TALKS系列26（2010年5月12日）《全球五类金融市场之内在逻辑与预测思路--兼谈一般均衡框架下大类资产定价》（清华大学与北京市委组织部高层管理EDP培训班）9
引言：相关报告z系列98《”新三国演绎”中的”七姐妹”--再谈周期变频与通胀分化》（七姐妹闹夏：这个夏天有点凉，过了秋天会好的）z系列99《欧洲危机8月见底，中国通胀分化以及美国朱格拉周期展望（“七姐妹闹夏”之更新版）》z系列100《欧洲宏观压力测试，美国经济放缓与人民币汇率机制—未来全球要靠美国朱格拉周期展开以及亚洲享乐主义（内需）复兴》（近期全球宏观热点）z系列101《全球五类金融市场内在逻辑与大类资产轮动理论修正--漫谈“计量陷阱”》z系列102《上行二阶拐点与下行二阶拐点：大类资产轮动有啥不同？》（数据更新版）10
引言：相关报告z全球宏观与全球金融市场，周日点睛系列之46：新兴市场泡沫，可以收场；2009-11-22；z全球宏观与全球金融市场，周日点睛系列之57：中美同步收紧，中国楼市泡沫拐点显现；美元携带亚洲交易解除，美股和港股走势背离;2010-2-21；z全球宏观与全球金融市场，周日点睛系列之63：中美领先指标再次确认滞胀小周期，股市转向防御;2010-4-18；z全球宏观与全球金融市场，周日点睛系列之64：4月30日将公布美国第一季度GDPG环比之数据将确认美国经济二阶拐点，美国主要数据背离；中国房地产量比数据二次见顶，房地产熊市刚刚开始;2010-4-2511
备注1：研究框架z全球宏观分析之四个关键词：宏观校准，博弈均衡，周期变频，多阶拐点z全球化背景下金融学术范式：一般均衡框架下大类资产定价暨宏观估值模型与大类资产定价；不是无套利均衡定价，也不是同一资产类别下的组合定价，资产定价其主因子为系统性风险暨宏观风险（而目前教科书的资产定价模型，恰恰忽略的是：系统性风险）；事实上，高级宏观经济学与资产定价（金融工程）一体化~~~z学术专著《广义投资学与宏观金融研究》，人民出版社，2007年1月（基本框架，2004-2005年在几个大学内部演讲过，如汕头大学商学院，中央财经大学投资系等）12
备注2：周期变频（七姐妹）z1，小周期，库存周期（基钦周期，本质上为非农非金融企业之情绪变化）z2，短周期，政府换届周期（财政政策周期）z3，货币周期（央行周期与狭义通胀周期）z4，房地产周期（资产泡沫周期）z5，朱格拉周期（设备更新周期与消费升级周期）z6，太阳黑子周期（农业周期）z7，人口周期（刘易斯拐点与人口红利的定义差异）z其实，还有两个大周期:海冥周期(495年，“500年必有王者兴”) ；校验后的天海周期和天冥周期：201年13
备注3：朱格拉周期的本质z朱格拉周期三位一体：z消费扩散与升级，产业升级与扩散（含钱纳里时空之区域扩散），生产率提高z朱格拉周期，与金融地产周期：属于天敌z本质上，朱格拉周期还是与人有关：人口质量结构（不是人口年龄结构）以及公民生活质量的提高z朱格拉周期属于（结构性）中周期，文字表述看似矛盾，其实不然（过去十年的金融地产周期，锚定了人们思维）14
备注4：全球风险情绪测算之指标z日元，z瑞士法郎，z美国信用利差，zVIX，zVDAX,z美元指数，z黄金，z澳元15
本报告导读z1，欧洲数据解析z2，美国数据解析z3，中国数据解析z4，全球主要金融市场z以及本人部分内部点评摘要16
1，欧洲数据解析17
最新数据：顶部确认6056524844403604-1205-1206-1207-1208-1209-12欧元区:PMI欧元区:服务业PMI数据来源:Wind资讯18
最新数据：英国6056524844403601-1202-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1209-12英国:制造业PMI英国:服务业PMI数据来源:Wind资讯19
最新数据：德国1046010040962092088-2084-4080-607605-1206-1207-1208-1209-12德国:ZEW经济景气指数德国:IFO预期指数:季调(右轴)数据来源:Wind资讯20
最新数据：德国625661605259485857445655405436535232512809-1009-1109-1210-0110-0210-0310-0410-0510-0610-0710-08德国:综合PMI(右轴)德国:制造业PMI(右轴)德国:服务业PMI(右轴)德国:建筑业PMI德国:零售PMI数据来源:Wind资讯21
数据速递：欧元区8月份私营部门产出增长放缓【2010-09-03 16:43】z数据速递：欧元区8月份私营部门产出增长放缓【2010-09-03 16:43】z伦敦（道琼斯）--Markit周五公布的月度调查最终结果显示，欧元区8月份私营部门产出增长微幅放缓，但就业增长达两年多来最快速度，德国、法国和意大利就业人数均有增加。作为衡量欧元区私营部门活动状况的指标，欧元区8月份综合产出指数终值从7月份的降至。该指数高于50表明产出增加。上周接受道琼斯通讯社(Dow Jones Newswires)调查的经济学家预计，8月23日公布的综合产出指数初步数据不作修正，仍为。Markit还称，欧元区8月份服务业活动指数终值从7月份的上升至三个月高点，超过市场预期水平以及的初值。22
数据速递：英国8月份服务业PMI降至16个月低点【2010-09-03 17:12】z数据速递：英国8月份服务业PMI降至16个月低点【2010-09-03 17:12】z伦敦（道琼斯）--周五公布的数据显示，8月份英国服务业扩张速度创2009年4月以来最低水平，经济复苏动力渐失的迹象越来越多。研究机构Markit和英国皇家采购与供应学会(Chartered Institute of Purchasing and Supply)联合公布的数据显示，英国8月份服务业采购经理人指数(PMI)从7月份的下降至。该数据弱于预期。上周接受道琼斯通讯社(Dow Jones Newswires)调查的经济学家预计，8月份服务业PMI会降至。该指数高于50表明服务业扩张，低于50表明服务业萎缩。23
欧洲银行业，2013年之前还有坎：未来三年到期债大约万亿欧元；来源：DEALOGIC24
全球银行业拨备见顶：欧洲银行业更为复杂25
欧洲50家大银行之资金期限结构；来源：DEALOGIC26
欧洲压力测试公布后：主要银行发债情形；来源：DEALOGIC27
最近，欧洲各国公布的财政紧缩方案28
历史回顾：1992欧洲危机，意大利退出欧洲汇率机制；来源：GLOBAL INSIGHTS29
1992年，英国退出欧洲汇率机制；来源：GLOBAL INSIGHTS30
1992年危机之后，英国恢复，原因何在？出口加速31
意大利1992年危机之后：出口也增加了32
1992年危机之后，英国恢复，原因何在？固定资产投资拉动33
根本原因，在于意大利政府的目标锚定：回归欧洲汇率机制“高攀德国”，从而限制了财政政策之灵活性34
意大利于1998年重回欧洲汇率机制：但牺牲了增长35
1992年危机处理:英国老道得多（财政政策之弹性）：再也没有回到欧洲汇率机制，这次更是保护了英国36
历史比较，推论：欧元还得继续贬值37
欧元区领先指标6月趋缓-1008-1209-0209-0409-0609-0809-1009-1210-0210-0410-06欧元区:世界大型企业联合会:先行指数(LEI)欧元区:世界大型企业联合会:同步指数(CEI)(右轴数据来源:Wind资讯38
德国领先指标6月下行（备注：欧洲数据公布滞后）1049100879669258848438027606-1207-1208-1209-12德国:IFO预期指数:季调德国:GFK消费者信心指数(右轴)数据来源:Wind资讯39
行业信心：工业/服务业830420010-40-8-10-20-12-30-16-40-2087-1289-1291-1293-1295-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12欧元区16国:工业信心指数欧元区16国:营建信心指数欧元区16国:零售信心指数(右轴)欧元区16国:服务业信心指数数据来源:Wind资讯40
行业信心：工业/服务业30420010-40-8-10-12-20-16-20-30-24-4087-1289-1291-1293-1295-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12欧盟27国:工业信心指数欧盟27国:营建信心指数欧盟27国:零售信心指数(右轴)欧盟27国:服务业信心指数数据来源:Wind资讯41
同步指标：6月数据已经趋缓-1206-1207-1208-1209-12欧元区16国:工业生产指数:季调:环比欧盟27国:工业生产指数:季调:环比数据来源:Wind资讯42
同步指标：德国/法国6月数据已经趋缓115110105100959085807590-1292-1294-1296-1298-1200-1202-1204-1206-1208-12法国:工业生产指数:季调德国:工业生产指数:季调数据来源:Wind资讯43
同步指标：德国/法国6月数据已经趋缓1161121081041009692888406-1207-1208-1209-12法国:工业生产指数:季调德国:工业生产指数:季调数据来源:Wind资讯44
德国经济：即将减速45
德国出口放缓：欧洲区经济分化46
德国出口放缓：欧洲经济分化806040200-20-40-6005-1206-1207-1208-1209-12德国:进口金额:同比德国:出口金额:同比德国:贸易顺差:同比数据来源:Wind资讯47
中国对德出口2009年6月开始超过美国：并不断加大；机电产品等48
南欧国家主权CDS最近上行49
LIBOR以及LIBOR-OIS:美欧背离，证据连吻合50
最新的欧洲央行周报（8月27日）220000080000020000007600001800000720000160000068000064000014000006000001200000560000100000052000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31欧洲央行:资产:总额欧洲央行:负债:流通货币(右轴)数据来源:Wind资讯51
2，美国数据解析52
美国最新数据6660605654524848424436403036243205-1206-1207-1208-1209-12美国:供应管理协会(ISM):PMI(右轴)美国:ISM:PMI:新订单美国:ISM:PMI:产出美国:ISM:PMI:新出口订单(右轴)数据来源:Wind资讯53
美国最新数据60565552504845444040353630322505-1206-1207-1208-1209-12美国:ISM:PMI:自有库存(右轴)美国:ISM:PMI:客户库存(右轴)美国:ISM:PMI:就业数据来源:Wind资讯54
美国最新数据246018551250645040-635-1230-182505-1206-1207-1208-1209-12美国:ISM:PMI:就业(右轴)美国:ISM:服务业PMI:就业(右轴)美国:ISM:PMI:就业:当月环比数据来源:Wind资讯55
美国最新数据6500006600000600000600000055000054000005000004800000450000420000040000036000003500003000000300000240000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:当周初次申请失业金人数:季调(右轴)美国:截至本周续请失业金人数:季调数据来源:Wind资讯56
美国最新数据（8月20日）145241401613581300125120-8115-16110-24105-3205-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:ECRI领先指标(右轴)美国:ECRI领先指标:同比数据来源:Wind资讯57
美国最新数据：两大信心背离96201090084-1078-2072-3066-4060-505405-1206-1207-1208-1209-12美国:Sentix投资信心指数美国:密歇根大学消费者信心指数(右轴)数据来源:Wind资讯58
最近三十年来全球金融危机比较：美国宽货币政策还会继续59
最近三十年来全球金融危机比较：美国房地产还需要继续修复60
美国的新变化：伴随个人储蓄率的提高，家庭债务负担降低61
综合两项指标：美国家庭资产负债表，为最近10年来之最好情形62
联储信贷高官调查类似于信贷市场的PMI：与小企业总体雇用人数增长相关联63
美国信贷标准放松：小企业和消费信贷70706060505040403030202010100-100-20-1090-Q492-Q494-Q496-Q498-Q400-Q402-Q404-Q406-Q408-Q4美国:工商贷款标准变化净百分比:小型美国:消费贷款标准变化净百分比:信用卡(右轴)数据来源:Wind资讯64
美国信贷标准放松：地产类10080604020005-Q406-Q407-Q408-Q409-Q4美国:商业地产贷款标准变化净百分比美国:抵押贷款标准变化净百分比:非传统美国:抵押贷款标准变化净百分比:次优级美国:抵押贷款标准变化净百分比:优级数据来源:Wind资讯65
美国信贷标准放松：大中型企业806040200-20-40-6090-Q492-Q494-Q496-Q498-Q400-Q402-Q404-Q406-Q408-Q4美国:工商贷款标准变化净百分比:大中型美国:工商贷款需求变化净百分比:大中型美国:工商贷款需求变化净百分比:小型美国:工商贷款标准变化净百分比:小型数据来源:Wind资讯66
信贷利差变化：改善（推论：美国银行业息差进一步萎缩）100806040200-20-40-6090-Q492-Q494-Q496-Q498-Q400-Q402-Q404-Q406-Q408-Q4美国:抵押贷款需求变化净百分比:优级美国:贷款利差标准变化净百分比:大中型美国:贷款利差标准变化净百分比:小型数据来源:Wind资讯67
美国信贷需求：继续改善（2010年9月）403020100-10-20-30-40-5090-Q492-Q494-Q496-Q498-Q400-Q402-Q404-Q406-Q408-Q4美国:银行借贷意愿变化净百分比美国:消费贷款需求变化净百分比数据来源:Wind资讯68
美联储季度报告：联储信贷高官调查z银行扩大贷款供给的净占比上升。2季度银行在其他金融机构的竞争压力下，普遍采取了放松贷款标准及条件的积极扩张措施。这种信贷供给的持续改善集中反映在大型国内银行，表示下调对企业工商贷款成本的银行净占比大幅增加。2季度银行表示已经基本停止了削减信贷渠道的做法—09年1季度以来的第一次z小企业贷款供给出现拐点式的改善。国内银行自06年以来首次放松了对小企业（雇佣规模小于50人）的贷款条件及标准z银行对大中型企业的工商贷款的持续放松，改善趋势已经维持了2个季度。这种供给的放松既体现在贷款条件和标准的放宽，也表现在利率成本的降低z总体而言，2季度的信贷市场持续恢复。其中，贷款供给明显改善69
美国经济的问题1：房地产空置率-Q461-Q466-Q471-Q476-Q481-Q486-Q491-Q496-Q401-Q406-Q4美国:出租房空置率美国:住房空置率(右轴)数据来源:Wind资讯70
美国经济的问题2：丧失住房赎回权（而这与失业率有关）36000065000032000060000055000028000050000024000045000020000040000016000035000030000012000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:丧失住房赎回权案例数量(右轴)美国:当周初次申请失业金人数:季调数据来源:Wind资讯71
美国经济的问题2：丧失住房赎回权（而这与失业救济人数有关）3600006600000320000600000054000002800004800000240000420000020000036000001600003000000120000240000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:丧失住房赎回权案例数量(右轴)美国:截至本周续请失业金人数:季调数据来源:Wind资讯72
美国失业和就业数据：“矛盾”，说明啥？606500005560000050550000500000454500004040000035350000303000002505-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:ISM:PMI:就业(右轴)美国:ISM:服务业PMI:就业(右轴)美国:当周初次申请失业金人数:季调数据来源:Wind资讯73
小插曲：美国2季度劳动生产力出现复苏以来首次下降201612840-4-847-Q452-Q457-Q462-Q467-Q472-Q477-Q482-Q487-Q492-Q497-Q402-Q407-Q4美国:生产力:企业:当季同比美国:生产力:企业:环比折年率数据来源:Wind资讯74
美国失业和就业数据：“矛盾”，说明啥？z失业数据增长：并不必然意味着同期就业人数的下降。z这其中有申请程序的拖延因素、有结构性失业造成的解雇与新雇的错赔因素，很难从失业数据增长直接推理到就业人数的必然下降。关于就业的相关数据，以7月全国PMI制造业及非制造业的数据为例—服务业及制造业两项占比私人就业市场岗位数量约80%。z尽管由于补库存效应的逐渐减弱，制造业新定单的增速放缓，但制造业就业增长的趋势不但持续，而且速度出现提升。非制造业在7月更是出现了首次由收缩向扩张的改善。75
美国失业和就业数据：“矛盾”，说明啥？z美国就业市场的恢复趋势没有显示出变化。我们还关注到，目前的同步及前瞻指标而言，增长趋势没有变化。z2季度全社会劳动生产力出现复苏以来的首次下降。这说明在经济需求持续增长的情况下，企业利用原有的雇佣规模继续增产的做法已经无法持续。因此，美国就业岗位的持续增长将是大概率事件。z政策是7月以来就业市场上的冲击扰动变量。经济的同步指标没有显示增长的恶化。7月工业产值环比增长持续，幅度超过市场预期。76
美国失业和就业数据：“矛盾”，说明啥？z各行业及生产链条的各阶段都出现了普遍增长。包括当月非农就业人数变动、工业产值变化、个人劳动性收入以及经济体内贸易各环节变化在内的经济同步指标在7月环比增长%；包括平均失业周期、存货/销售比、单位劳动力成本、消费者信贷等7个指标在内的滞后指标在7月环比增长%。z但7月至今的美国失业人口却出现明显的增长；7月政策集中出台了大量延长持续领取失业救济有效期、增发失业救济金规模、扩大可领取失业救济人群的政策。从统计的角度看，月内失业人口连续数周超预期增长可能与政策的变动有直接联系。77
美国领先同步滞后三类指标16815616015415215214415013614812812014611214410405-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:ECRI领先指标美国:ECRI同步指标(右轴)美国:ECRI滞后指标数据来源:Wind资讯78
美国四类主要同步指标：背离9920901081072-1063-2054-3045-4036-5005-1206-1207-1208-1209-12美国:供应管理协会(ISM):PMI(右轴)美国:密歇根大学消费者信心指数(右轴)美国:Sentix投资信心指数美国:ISM:服务业PMI(右轴)数据来源:Wind资讯79
美国两类领先指标：背离6664606054564852424844364030362405-1206-1207-1208-1209-12美国:ISM:服务业PMI:新订单(右轴)美国:ISM:PMI:新订单数据来源:Wind资讯80
美国7月逆差：属于善的不平衡032000-900028000-1800024000-2700020000-3600016000-4500012000-540008000-630004000085-1287-1289-1291-1293-1295-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12美国:进口金额:中国:非季调(右轴)美国:贸易差额:季调数据来源:Wind资讯81
美国7月逆差：属于善的不平衡82
美国7月逆差：属于善的不平衡，来源：美国商务部，与中国商务部数据可以互相校验的83
美国出口订单：8月放缓646056524844403605-1206-1207-1208-1209-12美国:ISM:PMI:新出口订单美国:ISM:服务业PMI:新出口订单数据来源:Wind资讯84
美国的亮点之一：制造业特别是企业设备产出指数1001029599909685938090758770846505-1206-1207-1208-1209-12美国:制造业产能利用率(右轴)美国:全部工业部门产能利用率(右轴)美国:工业总体产出指数(右轴)美国:制造业产出指数美国:企业设备产出指数数据来源:Wind资讯85
美国的亮点之一：制造业特别是企业设备产出指数，但8月以来减缓601024099962093090-2087-408405-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:粗钢产量:累计同比美国:企业设备产出指数(右轴)数据来源:Wind资讯86
美国的亮点之二：家庭消费3780004500037200042000366000390003600003600035400033000348000300003420003360002700005-1206-1207-1208-1209-12美国:零售和食品服务销售额:总计美国:零售和食品服务销售额:加油站(右轴)数据来源:Wind资讯87
总之，美国的亮点在私营部门：净投资见底88
总之，美国的亮点在私营部门：耐用品支出见底89
谈论：美国的通胀，超过FOMC预测模型（以前周报，我们校准过该模型，原因在中国）105846342201-20-4-1-6-205-1206-1207-1208-1209-12美国:CPI:季调:当月同比(右轴)美国:PPI:季调:当月同比数据来源:Wind资讯90
谈论：美国的通胀，超过FOMC预测模型（以前周报，我们校准过该模型，原因在中国）-1206-1207-1208-1209-12美国:PPI:初级产品:季调:环比美国:PPI:中间产品:季调:环比美国:核心PPI环比:季调(右轴)美国:PPI:食品:季调:环比美国:核心CPI:季调:环比(右轴)美国:CPI:能源:季调:环比美国:CPI:食品:季调:环比(右轴)美国:CPI:住宅:季调:环比(右轴)数据来源:Wind资讯91
美国核心PPI:与中国有关-1206-1207-1208-1209-12美国:核心PPI:季调:当月同比(右轴)美国:核心PPI:中间产品:季调:当月同比美国:核心PPI:初级产品:季调:当月同比数据来源:Wind资讯92
但美国通胀无恙：美联储“量化中立”（9月1日数据）9600002400000930000220000020000009000001800000870000160000084000014000008100001200000100000078000080000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:存款机构:总资产美国:存款机构:流通货币(右轴)数据来源:Wind资讯93
但美国通胀无恙：美联储“量化中立”220000012000002000000100000018000008000001600000600000140000012000004000001000000200000800000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:存款机构:基础货币:季调美国:存款机构:超额准备金(右轴)数据来源:Wind资讯94
但美国通胀无恙：美联储“量化中立”（9月1日数据）800000110000100000760000900007200008000068000070000640000600006000005000056000040000520000300004800002000005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31美国:存款机构:美国国债美国:所有联储银行:逆回购协议(右轴)数据来源:Wind资讯95
但美国通胀无恙：货币环比在下行-1206-1207-1208-1209-12美国:M1:当月环比美国:M2:当月环比(右轴)数据来源:Wind资讯96
美国库存讨论；来源：GS97
美国库存讨论：提示，库存为存量，GDP为流量98
美国宏观与微观“背离”：源于统计口径差异99
3，中国数据解析100
中国最新数据656055504540353005-1206-1207-1208-1209-12PMI:新出口订单PMI:新订单PMI:产成品库存PMI:原材料库存PMI:生产数据来源:Wind资讯101
韩国出口数据可以反推中国数据，来源CEIC102
正如我们以前预测:中国通胀PPI拐点在6月,CPI在8月-12-3107-12-3108-12-3109-12-3122个省市:平均价:猪肉22个省市:猪粮比价(右轴)数据来源:Wind资讯103
中长期而言：中国农业隐忧180160140120100806004-1205-1206-1207-1208-1209-12农产品集贸市场价格指数:猪肉:当月同比农产品集贸市场价格指数:籼稻:当月同比农产品集贸市场价格指数:大豆:当月同比农产品集贸市场价格指数:小麦:当月同比农产品集贸市场价格指数:玉米:当月同比数据来源:Wind资讯104
人民币真实汇率105
人民币汇率与产业逻辑链z逻辑推测：人民币汇率的变化改变了服务业与出口行业的相对利润率。人民币贬值，意味着出口行业的外汇利润折算成人民币后增加，提高了出口行业以人民币计价的利润率，这进一步促使资源向出口行业转移，抑制了服务业的发展。服务业份额变化滞后汇率变化1-2年，则可能是由于对于汇率信号的反应和资源在不同部门之间的转移都需要时间所导致。z上述推测：得到过去30年净出口数据的支持：服务业停滞的两段时期，都伴随着净出口的大幅增长。z这种逻辑可以推广到欧洲：汇率贬值，至少可以改善本国企业的现金流~~106
这只是问题的一方面z另一方面：汇率决定之要素替代说zBB-NN模型z刘易斯第一拐点以及要素价格改革，环保成本加大：会抑制人民币升值z最重要的：汇率中长期决定之生产率理论107
中国房地产市场：博弈加剧；来源：CRED108
中国房地产：未来半年商品房“供给过剩”；来源：CEIC109
根子在于：2009年“刺激春药”110
开放贷款/抵押贷款：均在收紧；来源：中国人民银行111
开发商现金流吃紧；来源：UBS112
中国增长点在何方？消费比较稳定1281241201161121081041009691-1293-1295-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12消费者预期指数:月消费者预期指数:季消费者满意指数:季数据来源:Wind资讯113
社会服务业（非金融非地产类第三产业）7213868132641266012056114521084810244964006-1207-1208-1209-12企业家信心指数:社会服务业企业家信心指数:住宿和餐饮业非制造业PMI:新订单(右轴)非制造业PMI:业务活动预期(右轴)数据来源:Wind资讯114
中国非金融非地产类行业：资本支出（具体图表，见系列103更新版）21030020019027018024017021016015018014015013012012006-1207-1208-1209-12耐用品订单指数:总指数(右轴)耐用品库存指数:总指数数据来源:Wind资讯115
保障性住房：亮点（2007年以来中国房地产投资总体不足）某种意义上而言，中国开发商确实“背了黑锅”3025201510501994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009城镇固定资产投资完成额:房地产开发:PERCENTCHG全社会固定资产投资完成额:PERCENTCHG农村固定资产投资完成额:PERCENTCHG数据来源:Wind资讯116
7991599139911991989178915891389118919791779157913791179196917691569136911691959175915591自找的黑锅18号文，中国地产商过于高调:即便是泡沫最高峰，日本的支柱产业是制造业而不是房地产业302520151050农林渔业制造业建筑业电力天然气及供水批发零售金融保险业房地产业运输通信业服务业117
农户整体投资不足：与农村金融体系有关564840322416801994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009全社会固定资产投资完成额:PERCENTCHG城镇固定资产投资完成额:PERCENTCHG农村固定资产投资完成额:PERCENTCHG农村固定资产投资完成额:农户:PERCENTCHG农村固定资产投资完成额:非农户:PERCENTCHG城镇固定资产投资完成额:房地产开发:PERCENTCHG数据来源:Wind资讯118
最大的亮点：还是出口（见我们以前的周报2009年12月27日“美国的调结构与中国的出口”）603050254020301520101005-100-20-509-0309-0509-0709-0909-1110-0110-0310-0510-07出口金额:季调:环比(右轴)出口金额:季调:当月同比数据来源:Wind资讯119
出口也在升级：其实中国工业企业，具备一定的全球视野和竞争力的420000080000003600000700000060000003000000500000024000004000000180000030000001200000200000060000010000000094-1295-1296-1297-1298-1299-1200-1201-1202-1203-1204-1205-1206-1207-1208-1209-12出口金额:高新技术产品:当月值(右轴)出口金额:机电产品:当月值数据来源:Wind资讯120
但近期，中国制造业在“去产能”6560555045403505-1206-1207-1208-1209-12PMI:新订单PMI:生产数据来源:Wind资讯121
去库存，还在继续：中国三阶拐点，并不在眼前（以前的报告和内部点评）5250484644424005-1206-1207-1208-1209-12PMI:产成品库存PMI:原材料库存数据来源:Wind资讯122
四大指标：去产能，也许刚刚开始150114140111130108120105110102100999096809370906091-1293-1295-1297-1299-1201-1203-1205-1207-1209-12宏观经济景气指数:预警指数宏观经济景气指数:一致指数(右轴)宏观经济景气指数:先行指数(右轴)宏观经济景气指数:滞后指数(右轴)数据来源:Wind资讯123
家庭：耐用品去消费，也刚刚开始120221002080186016401420012-2010-4005-1206-1207-1208-1209-12社会消费品零售总额:当月同比(右轴)零售额:汽车类:当月同比零售额:石油及制品类:当月同比零售额:家具类:当月同比零售额:建筑及装潢材料类:当月同比数据来源:Wind资讯124
中国已成日本最大的最大出口国；“新三国演绎”成了三国四方，中国拯救不了欧洲，也许可以拯救日本125
4,全球主要金融市场以及本人部分内部点评摘要z提示：金融市场数据，没有更新，讲课时候告知126
美元LIBOR美元LIBOR和NYFR（短期）美元LIBOR（1个月）美元LIBOR（3个月）美元LIBOR（12个月）NYFR（1个月）NYFR（3个月）美元LIBOR（1个月-3个月）NYFR（1个月-3个月）-1数据来源：Bloomberg，作者127
欧元LIBOR欧元LIBOR（短期）欧元LIBOR（1个月）（右轴）欧元LIBOR（3个月）（右轴）欧元LIBOR（1个月－3个月）-2-42009-5-292009-9-182010-1-82010-4-302010-8-20Bloomberg数据来源：，作者128
美元TED和LIBOR-OISTED利差和美元LIBOR（3个月）－OIS（短期）TED利差美元LIBOR（3个月）- OIS（3个月）-6-262009-11-132010-4-22010-8-20数据来源：Bloomberg，作者129
上海批发利率：人民币SHIBOR（短期）SHIBOR（隔夜）SHIBOR（1个月）SHIBOR（3个月）SHIBOR（1年）SHIBOR（1个月－3个月）数据来源：WIND，作者130
美国互换利率美国互换利率（长期）美国互换利率（1年）美国互换利率（5年）765432102005-11-42006-10-202007-10-52008-9-192009-9-42010-8-20数据来源：Bloomberg，作者131
欧洲互换利率欧元区互换利率（长期）欧元区互换利率（1年）（右轴）欧元区互换利率（5年）65432102006-1-132006-10-202007-7-272008-5-22009-2-62009-11-132010-8-20数据来源：Bloomberg，作者132
美元指数美元指数和COMEX黄金期货（长期）美元指数（右轴）COMEX黄金期货1300951200901100851000809007580070700652007-11-142008-7-232009-4-32009-12-112010-8-20Bloomberg数据来源：，作者133
商品货币美元汇率系列（短期）加元兑美元（右轴）澳元兑美元-4-32009-9-182010-3-52010-8-20数据来源：Bloomberg，作者134
商品货币美元汇率系列（短期）新西兰元兑美元（右轴）巴西雷亚尔兑美元（右轴）南非兰特兑美元-4-32009-9-182010-3-52010-8-20数据来源：Bloomberg，作者135
商品货币美元汇率系列（短期）挪威克朗兑美元（右轴）瑞典克朗兑美元（右轴）俄罗斯卢布兑美元-4-32009-9-182010-3-52010-8-20数据来源：Bloomberg，作者136
欧元指数欧元指数（长期）1251201151101051002008-5-22009-2-62009-11-132010-8-20Bloomberg数据来源：，作者137
日元：兑美元美元汇率系列（短期）欧元兑美元日圆兑美元X100英镑兑美元-2-62009-6-262009-11-132010-4-22010-8-20数据来源：Bloomberg，作者138
日元：兑欧元欧元汇率系列（短期）美元兑欧元（右轴）日元兑欧元X100（右轴）英镑兑欧元-4-32009-9-182010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者139
人民币汇率:美元NDF美元兑人民币和美元兑人民币NDF美元兑人民币美元兑人民币NDF（6个月）美元兑人民币NDF（12个月）美元兑人民币NDF（2年）-4-12009-9-172010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者140
美债（提示：美债与美股揭示不同主体信息，故股票估值之美联储模型是不当的）美国国债收益率3个月2年5年10年30年-11-282009-6-262010-1-222010-8-20Bloomberg数据来源：，作者141
美债美国国债收益率曲线斜率（10年－2年）-11-282009-6-262010-1-222010-8-20Bloomberg数据来源：，作者142
美债美国国债收益率曲线斜率（10年－3个月）-4-32009-9-182010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者143
实际利率（通胀保护国债）TIPS收益率TIPS5年 TIPS10年TIPS20年TIPS30年数据来源：，作者144
揭示：美国通胀预期下行10年期国债收益率－10年期TIPS收益率-2-82008-12-122009-10-162010-8-20Bloomberg数据来源：，作者145
欧债欧元区国债收益率曲线斜率-4-62009-9-212010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者146
英债斜率：趋势与欧美一致，通胀无忧英国国债收益率曲线斜率-4-32009-9-182010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者147
中债斜率：短期通胀预期中国国债收益率曲线斜率（10年－1年）-03-162009-09-032010-03-022010-08-20WIND数据来源：，作者148
美国信用利差：牛市继续美国信用债利差MOODY'S BAA企业债收益率－美国国债收益率（2年）MOODY'S BAA企业债收益率－美国国债收益率（5年）MOODY'S BAA企业债收益率－美国国债收益率（10年）987654322008-11-272009-6-252010-1-212010-8-19Bloomberg数据来源：，作者149
美国主权CDS:低位无恙美国国债CDS和COMEX黄金期货美国国债CDS（右轴）COMEX黄金期货 1500110140010013009012008011007010006090050800407003060020500102009-9-42009-11-132010-1-222010-4-22010-6-112010-8-20Bloomberg数据来源：，作者150
中国信用利差中国信用债利差交易所固定利率企业债到期收益率(AAA):10年期-固定利率国债到期收益率:10年期（右轴）银行间固定利率企业债到期收益率(AA-):10年期-固定利率国债到期收益率:10年期-02-022009-08-062010-02-112010-08-20数据来源：WIND，作者151
中国信用利差：5年期背离中国信用债利差交易所固定利率企业债到期收益率(AAA):5年期-固定利率国债到期收益率:5年期（右轴）银行间固定利率企业债到期收益率(AA-):5年期-固定利率国债到期收益率:5年期-06-112010-01-142010-08-20WIND数据来源：，作者152
中国信用利差：2年期背离中国信用债利差交易所固定利率企业债到期收益率(AAA):2年期-固定利率国债到期收益率:2年期（右轴）银行间固定利率企业债到期收益率(AA-):2年期-固定利率国债到期收益率:2年期-03-162009-09-032010-03-022010-08-20数据来源：WIND，作者153
中国国家主权CDS：无恙中国国债CDS11010090807060502009-9-182010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者154
南欧四国国债与德国利差：发散南欧10年期国债利差10年期希腊国债－10年期德国国债10年期西班牙国债－10年期德国国债10年期爱尔兰国债－10年期德国国债10年期葡萄牙国债－10年期德国国债1098765432102009-4-32009-9-182010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者155
希腊危机：尚未解除156
国际油价与CO2排放权：背离，好信息原油期货和CO2期货WTI原油期货（右轴）BRENT原油期货（右轴）CO2期货2410022902080187016601450124010308202009-8-312009-11-92010-1-212010-4-12010-6-112010-8-20BloombergECX数据来源：，，作者157
黄金与油价背离：逻辑自洽WTI，BRENT原油期货和COMEX黄金期货WTI原油期货（右轴）BRENT原油期货（右轴）COMEX黄金期货-2-32009-5-272009-9-162010-1-72010-4-302010-8-20Bloomberg数据来源：，作者158
黄金地区购买分布，来源：IMF159
近期黄金：靠投机驱动，来源：CFTC160
黄金投机头寸与美国10年期TIPS相关；来源：FED；提示：制衡黄金的主因子还是美元指数，可见我们原创的黄金五类定价模型161
玉米：牛市继续（小麦属于口粮过于敏感，全球宏观对冲基金有分寸）CBOT玉米期货5004504003503002502009-6-242010-1-212010-8-20XQ数据来源：全球赢家，作者162
铜：朱格拉周期，调整后还会上行COMEX铜期货和LME铝期货COMEX铜期货（右轴）LME铝期货3500400300035025003002000250150020010001505001002009-3-312009-9-162010-3-42010-8-20数据来源：Bloomberg，作者163
综合期货指数下行：领先于全球PPICRB综合期货指数3002902802702602502402302009-9-12009-11-102010-1-212010-4-12010-6-112010-8-20Bloomberg数据来源：，作者164
食品和金属：太阳黑子周期和朱格拉周期，见系列1031100550100050090045080040070035060030050025040020005-12-3106-12-3107-12-3108-12-3109-12-31CRB现货指数:家畜(右轴)CRB现货指数:食品(右轴)CRB现货指数:油脂(右轴)CRB现货指数:金属数据来源:Wind资讯165
海运指数:回稳，全球还在正增长BDI指数和BCI指数BDI指数（右轴）BCI指数10000500090004500800040007000350060003000500025004000200030001500200010001000500002009-8-212009-10-302010-1-182010-3-292010-6-112010-8-20Bloomberg数据来源：，作者166
美股背离美国股指（道琼斯和纳斯达克）道琼斯工业股票平均价格指数（右轴）纳斯达克综合指数26002000024001800022001600020001400018001200016001000014008000120060002009-3-232009-9-112010-3-22010-8-20Bloomberg数据来源：，作者167
背离之原因，来源：彭博168
备注：北美半导体订单/出货比，来源：SIA169
美股隐含波动率：收敛标准普尔500指数和VIX指数VIX指数（右轴）标准普尔500指数18009016008014007012006010005080040600304002020010002007-1-302007-9-42008-4-92008-11-102009-6-172010-1-192010-8-20数据来源：Bloomberg，作者170
欧股道琼斯斯托克、伦敦金融时报和巴黎CAC伦敦金融时报100指数（右轴）巴黎CAC40指数（右轴）道琼斯斯托克600指数5006000475575045055004255250400500037547503504500325425030040002753750250350022532502003000175275015025002009-3-262009-9-142010-3-32010-8-20Bloomberg数据来源：，作者171
美股与德股：波动率背离，与宏观校验吻合德国DAX30指数和VDAX指数德国DAX30指数（右轴）VDAX指数909000808000707000606000505000404000303000202000101000002007-10-172008-7-72009-3-232009-12-32010-8-20Bloomberg数据来源：，作者172
日本股市：与日元汇率走势，逻辑自洽日经225指数和香港恒生指数日经225指数（右轴）香港恒生指数230001700022000160002100015000200001400019000130001800012000170001100016000100001500090001400080001300070001200060001100050002009-4-22009-9-172010-3-52010-8-20Bloomberg数据来源：，作者173
前期A股板块：并非估值修复，来源：wind174
中国宏观流动性：无恙-Q402-Q403-Q404-Q405-Q406-Q407-Q408-Q409-Q4货币乘数(右轴)基础货币余额:同比数据来源:Wind资讯175
中国宏观流动性：无恙900248002070060016500124003008200410000-100-405-1206-1207-1208-1209-12贸易顺差:当月同比进出口金额:季调:环比(右轴)数据来源:Wind资讯176
动态内部点评摘要1z1，美国工业领先指标减缓，欧洲领先指标置顶，这是9月欧美股票不乐观的原因~~zz但美国周期领先指标在二次筑底~环比而言：美国第四季度见底~~美国股票调整空间不会大~~~zz2，中国工业产成品去库存还在加速，但同步指标回稳，领先指标更是大幅上行，原材料库存斜率回稳；zz中国的亮点在于出口和保障房，z中国股市短期风险在于：商业房地产政策还会继续收紧~~~z177
动态内部点评摘要1z3，全球通缩不会发生；前期的一轮美国债券牛市：全球潜在增长率下移信号，并不是通缩信号；zz国债收益率曲线隐含五种假说（当然，黄金也有五类定价模型），在前期美国债市带动下，中国债市前期也启动了一轮牛市，已经是尾声了，zz但中美信用债牛市继续（中国工业领先指标大幅好转）~~~~zz我们的全球宏观系列报告和内部点评：以前多次提及~~~~178
动态内部点评摘要2zSIHAI FANG:与中美相反，欧元区制造业在8月份增长放缓（与我们以前的预测一致），原因？zz由于终端之有效需求原因，本币贬值，并不能增加出口，德国出口不理想；zz韩国也一样：乃世界上第一个公布出口数据的国家，8月调整后其环比下降13%。zz韩国数据也可以反推中国未来公布的数据：8月中国贸易顺差将继续z179
动态内部点评摘要2z备注：韩国产业链在全球与日本构成竞争关系；z尽管8月日元升值，韩元贬值，但韩国出口还是不如日本出口~~~~~~z所以，萨默斯来中国建议人民币升值：没有效果的，中美消费链匹配~~zz中美贸易不平衡还会继续：但属于善的不平衡（见我们以前的报告）z（全球数据校验技术，我会陆续告知公司大客户以及学生，但模型校准不教的：以后，SIHAI FANG还可以混饭吃的东西~~）180
动态内部点评摘要3zSIHAI FANG:日元，其实已经在置顶~~~现在正是一个微妙的时候，各种交织在一起的力量左右著势态发展。zz今晚的美国失业数据：会好过预期的；就业和失业不再背离181
全球宏观与资产配置（金融工程）之研究产品系列：备注和法律申明z从2009年6月21日起，本人规整全部中英文研究报告为下属三个系列：z1，1周至4周，全球宏观与全球金融市场之焦点问题解析，属于“宏观动态图解系列”；2010年5月3日起，“宏观动态图解系列”中的《全球六类金融市场周日点睛》系列，改为不定期的《全球主要经济体关键变量和金融市场基准参数之校准》（融在“全球宏观与资产配置”系列内）；本系列，承接以前公开发布的全球五大金融市场周日点睛系列以及2009年3月5日之前的金融危机每日预观察全球十大指标之临时报告。全球未来1月至12月宏观拐点之结论性预判简述，以前也在该系列中发布。而资料汇总（内部点评以及一周汇总系列），自2009年12月06日起，只对内部客户，不再公开发布。该系列，已经发布100多篇。2010年6月1日起，暂停本系列，核心客户可以向本人动态咨询全球宏观与大类资产配置。182
全球宏观与资产配置（金融工程）之研究产品系列：备注和法律申明z2，1个月至12个月，全球宏观拐点与大类资产配置之详尽分析与预测，编入全球宏观与资产配置（金融工程）系列，系合并以前公开发布的宏观系列以及金融工程（资产配置，含VC与PE ）系列；全球宏观与资产配置系列大报告，已经发表104篇。z3，全球宏观展望或理论讨论之研究（含授课PPT），以及月度全球宏观与中国宏观评论（等助手到位后展开），编入全球宏观与金融工程TALKS系列，承接过去公开发布的宏观TALKS系列；全球宏观与金融工程TALKS系列大报告，已经发表26篇。183
全球宏观与资产配置（金融工程）之研究产品系列：备注和法律申明z4，本人原则上不做单一宏观数据点评，2008年2月以来，只做过三次单一宏观数据点评，2008年7月15日写的《6月货币解析与拓展》，2008年8月11日的《7月PPI点评》，2009年7月15日《中国货币供应量同比之解析》（见WIND）。而《全球主要经济体重要宏观数据点评》以及《中国宏观与大陆主要金融市场周报》等产品系列，等助手到位后再详细展开，目前暂时在《宏观动态图解系列》中给出结论性预判。z5，全球宏观与资产配置分析和预测，三个关键词：博弈均衡，周期变频，多阶拐点。而这一切分析的前提在于：宏观校准（本人2008年11月报告《宏观观察变量以及校准》，见WIND）。善意提示：无论是媒体还是国外同行，是在校学生还是国内同事，引用本人原创性概念或分析指标或分析方法或分析结论，请注明引自“房四海，或SIHAI FANG”等字样，以体现知识产权法律要求，否则，一切法律后果自行承担。184
SIHAI FANG:简介z房四海，SIHAI FANGzz主要研究领域为：宏观拐点与大类资产配置；一般均衡框架下资产定价理论（宏观估值模型与大类资产定价）；金融与法律（含产业组织理论与VC和PE）。zz清华大学经济管理学院技术经济专业博士后，南开大学国际经济研究所世界经济专业博士，早年求学于中国人民银行总行研究生部国际金融专业，中国科学技术大学近代力学系流体力学专业；zz经济学与金融学教授、金融工程博士生导师，现任宏源证券股份有限公司首席经济学家兼首席金融工程研究员，为资产管理类机构首席全球宏观与资产配置（独立）学术顾问。185
SIHAI FANG:简介z学术兼职：中国国家自然科学基金委员会四个学科（宏观经济，金融工程，决策科学，工商管理）项目评议（审稿）人，为清华大学高层培训项目主讲教授之一，系上海金融与法律研究院学术委员。原创全球宏观分析理论框架：宏观校准，博弈均衡，周期变频，多阶拐点；在金融工程领域：拓展一般均衡框架下资产定价暨宏观估值模型与大类资产定价。曾游学世界主要国家（欧洲诸国、澳大利亚、美国），在国际、国内主流学术期刊、国际学术会议上发表中英文学术论文数十篇，英文学术论文多次名列美国社会科学研究网（SSRN）之TOP 10排行榜；为法国巴黎第九大学金融与法律项目之学术顾问。z专著有《广义投资学与宏观金融研究》、《商品期货中的投资价值》（译）、《指数化投资与金融工程研究》、《企业经营者视角的宏观经济分析》、《风险投资与创业板》等，并发布研究报告200多篇（含财经媒体文章）。此外，以前曾在综合性券商、中央级信托投资公司、国际期货公司、国务院试点的期货交易所等金融机构以及IT制造工厂等担任过高级职务。186
《全球宏观与资产配置》系列，SIHAI FANG之申明z全球宏观与大类资产配置分析和预测，关键词：博弈均衡，周期变频，多阶拐点。这一切分析之前提在于：宏观校准。善意提示：无论是媒体还是国外同行，是在校学生还是国内同事，引用本人原创性概念或分析指标或分析方法或分析结论，请注明引自“房四海，或SIHAI FANG”等字样，以体现知识产权法律要求，否则，一切因果自行承担。z最近10年来，本人所有科研费用，均属于个人支付，知识产权属于本人，不属于任何机构。凡是来自其他机构或个人的图表，本人均标注了来源。z本系列，为不定期之六个月滚动预测：宏观拐点，驱动变量，焦点变量，以及：大类资产之中期配置建议。z定义：3个月之内为短期，6个月时间窗口为中期。187
《全球宏观与资产配置》系列，SIHAI FANG之申明z自2009年1月开始，SIHAI FANG每天做一些动态内部点评。z本PPT,可以理解为：动态内部点评之深化和总结，也可以理解为授课讲义。188
