2007年第7期
(总411期)
广 西 金 融 研 究
Journal of Guangxi Financial Research
No．7。2007
General No．411
金融资产管理公司债转股情况的调查与思考
中国银行业监督管理委员会广西监管局课题组术
(中国银行业监督管理委员会广西监管局，广西 南宁 530021)
摘 要：本文以广西辖区三家金融资产管理公司的债转股企业为调研对象，着力对债转股企业转股及经营中
的情况进行了分析，就如何推进和改善债转股工作进行了探讨，提出了相关政策建议。
关键词：金融资产管理公司；债转股；问题研究
中图分类号：F832．3 文献标识码：A 文章编号：1002—6452(2007)7-0037—04
1999年 7月，为支持国有大中型企业实现三年
改革与脱困目标，经国务院同意，原国家经贸委、人
民银行联合下发了 《关于实施债权转股权若干问题
的意见》。“意见”要求金融资产管理公司将所持国
有企业不良债权转为持有股权，从2000年开始，华
融、信达、东方资产管理公司南宁办事处(以下简称
资产公司)经原国家经贸委批准，相继对广西、贵州
两省区的部分国有企业实施了政策性债权转股权
(以下简称债转股 )，参与持股企业的经营管理工
作。最近，我们对债转股企业在转股过程和经营隋况
及存在的问题和进行了调研，提出了相关建议。
一
、实施债转股的国有企业经营绩效明显
改善
截止2006年 12月末，广西辖区三家资产公司
实施政策性债转股的企业 11家(其中3家贵州企业
为东方资产公司南宁办事处持股)，涉及水泥、造纸、
电子制造、矿产品加工等行业。其中，9家企业转股后
已经注册成立新公司 (以下统称转股企业)，3家资
产公司债转股余额 14．91亿元；尚有 2家企业已列入
国家债转股企业名单，新公司正在组建过程中，预计
持股金额6．15亿元。同期累计实现股权分红3217．29
万元 ，累计股权退出 1083．1万元。
从调查情况看，在债转股政策实施后的几年时
间里，大多数债转股企业由此获得了较好的政策环
境，企业债务负担大大减轻，经营机制得到改善，各
项运作逐步趋于规范，资产负债率、利润额、减亏面、
经营绩效等指标趋好，债转股政策的实施取得了一
定效果，给一批银行债务包袱沉重的国有企业带来
了实实在在的实惠。但从调研情况看，国有企业债转
股工作中也存在一些问题，需要引起重视。
二、债转股过程中存在的问题
(一 )转股过程不够规范，为企业经营管理留下
隐患
1、确定转股企业把关不严，一些不符合转股条
件的企业被搭配实施了转股，对转股后企业改制形
成了新的包袱。国家对债转股企业有明确的条件，如
要求产品有一定的市场竞争力、经营管理水平高、领
导班子强、企业经营机制符合现代企业制度，等等。
但由于这些条件均为定性的，而不具有量化的标准，
使得选择入围企业时存在较大弹性。有的地方政府
出于减少亏损企业数量的考虑，搞 “拉郎配”，将符
合条件的企业与严重亏损企业捆绑转股，导致转股
收稿日期：2007—03—30
课题组组长：廖有明(1957一)，男，湖南湘阴人，研究生，高级经济师，注册会计师，供职于中国银行业监督管理委员会广西监管局。
课题组成员：刘 庆(1962-)，男，广西陆川人，经济师，供职于中国银行业监督管理委员会广西监管局。
伍 娟(1969一)，女，广西桂林人，经济师，供职于中国银行业监督管理委员会广西监管局。
刘 凯(1976-)，男，广东五华人，助理会计师，供职于中国银行业监督管理委员会广西监管局。
钟秀文 (1968一)，女，广西南宁人，经济师，供职于中国银行业监督管理委员会广西监管局。
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企业一成立即陷人经营困境。如贵州某磨料磨具有
限公司，其前身是一家生产经营状况较好、产品有一
定竞争力的企业，但当地政府硬将亏损严重、资不抵
债的另外两家企业一并组成了集团公司进行转股，
导致新企业一成立就背负了沉重的包袱。2002年 1
月新企业挂牌后，经营亏损逐年增加 ，至 2006年 9
月末，累计亏损已达 12，719万元，总股本的45％被侵
蚀。现转股的主体企业已成为无自有资金来源、完全
依靠地方政府救济的特困企业。
2、转股资产评估价值高估现象较为普遍，增加
了经营负担。(1)资产价值虚增，折旧压力大。调查
情况表明，无论是整体转股企业还是部分转股企业，
均存在资产价值虚增问题，尤其是整体转股企业，虚
增部分占比更大。如广西某纸业有限公司，转股后资
本金为83，100万元，其中固定资产和土地虚增价值
达 41，900万元。占股本金的一半，导致企业每年增加
折旧980多万元，增加无形资产摊销360万元，加大
了经营成本，削弱了市场竞争能力。(2)土地价值高
估，导致应缴纳土地出让金剧增。在拟转股企业的资
产评估中，均要求企业将原 “划拨地”改按 “出让
地”市场价格计算后再评估出资。据调查，已转股企
业土地评估值高估现象较为普遍，引致企业需向国
土资源管理部门缴纳巨额土地出让金，增加了企业
财务负担。如贵州某磨料磨具有限公司2．8亿元注册
资本，其中土地人股值 9,000余万元，仅占股本的近
三分之一，需补交 3,000多万元的土地出让金 ，每年
还需交 100多万元的土地使用费，企业经营雪上加
霜。
3、非经营性资产剥离进度迟缓。国家实施政策
性债转股时，只是要求企业尽快剥离非经营性资产，
并没有提出完成剥离的时限要求。由于没有硬性约
束，加上地方政府财力有限，不愿意承接企业承担的
社会职能，非经营l生资产剥离困难重重。如贵州某转
股企业，每年净利润未超过 300万元，但用于厂办医
院、学校、幼儿园的费用就达650多万元；另一转股
企业，每年用于满足企业办社会的支出达 5,000多万
元。
4、人员分流安置、身份转换难落实。转股企业大
部分是国家重点企业，职工人数多，减员增效、下岗
分流任务难以得到落实。尤其是企业改制需支付的
职工安置费用较多，资产公司无力承担。如桂林市的
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<广西金融研究>卸 7，年第7期
3户债转股企业，按照桂林市政府国有企业改制职工
安置办法，经测算，需要支付职工安置费用 16，499万
元。由于这 3户企业均为3家资产公司绝对控股，按
持股比例分摊，大部分安置费用要由资产公司承担。
5、人股资产范围不明确，个别转股企业风险大。
如贵州某矿山企业，转股前在人股资产范围上，地方
政府与资产公司即存在分歧。2000年 1O月批复债转
股，2003年签订债转股协议，直至2005年3月才挂
牌。争论的核心是采矿权的作价人股问题。目前，该
企业经营状况良好，资产总额已达35亿元，年销售
收人近 3O余亿元，但由于采矿权未作价人股，新公
司没有采矿权，形成了生产资料与生产手段分离的
局面，一旦地方政府对矿产资源进行处置，企业即成
为空壳，陷人窘迫的境地，金融股权风险较大。
(二 )法人治理结构不完善 ·
1、金融股东与企业之间存在利益目标冲突。从
调研中发现，转股企业生产的目的就是在产销对路
的情况下，调整产品结构，扩大生产规模，获取利润，
将企业做大、做强。而资产公司作为阶段性持股股
东，由于有明确的退出股权期限要求，存在追求短期
效益的冲动，在参与企业经营管理中或多或少存在
行为短期化倾向，造成股权投资长期性与资产公司
行为短期化的矛盾冲突。如某资产公司南宁办事处
2004年为了完成当年收现考核任务，要求债转股企
业提前分红，数额近百万元。
2、资产公司无法有效行使股东权利。
(1)资产公司自身条件制约股东权利的行使。
一 是缺少正常股东的权利。在债转股实施过程中，资
产公司对企业的改组、管理、监督缺乏权威性，不能对
企业进行实质性的干预，缺乏真正意义上的股东权
利。二是难以承担股东应尽的义务。目前资产公司自
主可支配资金极为有限，没有融资权，不能对外提供
担保等，不仅很难为企业的进一步发展壮大尽一个
股东的义务，而且会形成示范效应，导致其他股东也
不愿为企业的发展出力。如广西某纸业有限公司，其
产品在市场上有一定获利空间，急需流动资金投人，
但作为控股股东的信达公司却没能追加投资，也不
能对外提供融资担保，而第二大股东广西某投资集
团公司因此也不愿出资和融资担保，致使企业的技
改、上下游生产链的发展目标迟迟不能实现，制约了
企业的发展。三是缺乏企业经营管理人才，难以很好
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<广西金融研究)二IDa7年第7期
地行使经营决策权。目前，三家资产公司派驻转股企
业的人员比较熟悉的是银行业务和债权资产的处
置，缺乏对各行业生产经营和管理的经验和技能，很
难在企业产品结构调整和企业改制重组中真正发挥
决策作用。
(2)企业未真正把资产公司当成股东。主要表
现在：
一 是资产公司的知情权容易受到侵害。如贵州
某集团有限公司，将其名下的7个亿优质资产通过
剥离包装，于2004年5月成功上市，而作为股东的
华融贵阳办事处 (占比16．73％)、东方南宁办事处
(占比4．27％)毫不知情，在股权置换协商中又不能
达成共识，酿成纠纷。目前，两家资产公司已诉至法
院，贵州省高级法院冻结了集团公司所持上市公司
的 1，445万股股权。
二是资产公司的表决权形同虚设。主要是企业
的重大决策事项，如经营班子的变更，按照企业章
程，应提交股东大会和董事会决策，但企业和主管部
门往往等一切准备就绪，尘埃落定以后再让资产公
司在股东会上举举手，表决程序变成了走过场，难以
形成制约。
三是行政干预。由于转股企业由国有企业改制
而来。政府都占有股份甚至处于控股地位，通过指派
董事长、推荐经营管理班子人选等手段 ，渗透政府意
图，将安置职工、维护社会稳定等社会职能置于首
位，某些决策只能以损害资产公司利益为前提，后者
的权益无法得到保障。
(三 )转股企业投资主体多元化的要求仍未实
现
1、产权结构仍然不合理。国有企业部分股权由
国有全资的资产公司来承接，国家仍然是终极所有
者，投资主体仍然单一。受政府行政干预等国有企业
体制上的弊端难以避免，监管缺位和经营者行为越
位的矛盾比较突出，企业管理层拥有相当大的控制
权，支配着大量资源，追求自身效用最大化，损害委
托人利益的现象时有发生。
2、产品结构调整难，“穿新鞋走老路”，抗风险
能力弱。企业转股后，受其过去 “不良资信”的影响，
难以再获得银行贷款，技术改造和新产品开发受阻，
难以形成高、精、尖的拳头产品，产品结构调整慢，应
对市场能力弱，在与同行竞争中差距拉大。如广西某
纸业有限公司，原企业在90年代初期开始建设，当
时生产工艺和设备装备水平处于亚洲先进水平，但
造纸业经过十多年的发展，目前该企业工艺落后、产
品单一、附加值低，纸浆深加工等技改项目缺乏资金
而搁浅，导致企业连年亏损。
3、缺乏有效的激励和约束机制。在目前转股企
业的组织架构下，由于没有完善的激励和约束机制
相配套，股东会、董事会、监事会的履职情况不甚理
想。责、权、利关系不甚明确，对经营班子缺乏有效的
激励约束手段，难以实现资产的保值增值。
(四)转股企业盈利能力不强，资产回报率低，
债转股 目标实现难度大
在广西辖区9家债转股企业中，有5家企业实
现了盈利，资产公司从 5家企业累计分红 3217万
元。但企业盈利能力较低，如华融和信达资产公司对
桂林市某机器厂实施债转股后，新企业债务减少
9846万元。转股五年来年均利润为 300万元左右。以
9846万元贷款计算，其投资回收期约 30年，年均投
资回报率不到 3％，年均实现利润仅为转股前应付利
息的三分之一。从债转股企业资产利润率来看，盈利
状况最好的2005年也仅仅为 1．97％，最差的一年仅
为0．48％。这说明债转股企业扭亏为盈主要是通过减
免债务本息实现的，并没有从根本上解决企业效益
低下的问题。
(五 )股权退出通道狭窄。如期完成股权退出难
度大
1、企业自身回购力不从心。亏损企业无力回购，
盈利企业利润微薄，通过财政退税政策回购杯水车
薪。广西辖区9家转股企业中，除东方公司南宁办事
处拥有股权的广西某水泥有限公司进行过回购以
外，其他企业均未实现股权退出。
2、大部分转股企业资产缩水严重，难以达到转
让价格要求。按现行政策规定，资产公司股权转让价
格不得低于转股额的70％。但多数转股企业由于资
产人股时价值高估、经营不善等因素，导致资产价值
缩水较大，投资者出价时难以达到要求的转让价格，
制约了股权退出进度。如桂林某转股企业，转股几年
来经营状况较为稳定，盈利能力不断增强，社会上曾
有数家投资者前来洽谈，但出价均低于要求的转让
价格，无法实现退出。
3、资本市场不发达，并购不活跃，难以承载资产
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公司未来股权退出的使命。目前我国的资本市场发
育欠完善，表现之一是机构投资者仍然较少，而各大
证券公司的业务主要集中在上市推荐、证券承销和
二级市场交易方面，证券化、购并、资产重组等投资银
行业务开展不活跃，致使资产公司难以通过资本市
『顾畅实现股权退出。
三、有关政策建议
(一 )依法保护股东权利，防止内部人控制
国家对债转股及资产公司应在法律上予以支持
和保证，尽快修订完善现有法律，或者制订出台一部
能一揽子解决债转股法律障碍及其相关问题的资产
管理公司特别法或行政法规，明确资产公司的法律
地位及其与银行、企业等相关主体之间的关系，规范
其在不良资产剥离、接收、管理、处置及其持股权力
保护和股权退出机制等过程中的行为，为债转股顺
利运作提供全面的法制保证。
(二)完善持股企业法人治理结构，改善董事会
决策机制
1、选好董事会，确定内部董事和外部董事比例。
2、引进独立董事制度。引进专才任独立董事，提
高董事会的决策效率和决策质量。
3、设立专门委员会，辅助董事会履行职责。如设
立财务审计委员会，负责公司财务活动的审计监督；
设立投融资委员会，负责公司重大投资决策事项。
4、完善激励机制。给经营班子下达明确的考核
指标，对完成指标的给予足够的激励，给予其资产收
益部分提成和认股期权等，激活经营班子的创业积
极性。
(三)有关部门通力配合，给予相关政策支持，
推进转股企业建立现代企业制度
推进债转股工作，涉及经贸委、人民银行、财政
部、银监会、地方政府、有关国有企业、商业银行、资
产公司等部门，各相关部门应从大局出发，按照建立
现代企业制度的要求，协同推进各项配套改革，加快
非经营性资产的剥离进度 ，妥善解决职工安置问题
等。
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(四 )创新股权退 出方式
1、通过实施分类策略选择股权退出方式，放宽
退出时限要求：对连年亏损、净资产实际蚀空的债转
股企业，允许其按实际评估值，通过拍卖、招标或协
议转让等方式进行折价转让，损失记入资产公司的
资产处置损失；对于规模较大、盈利状况好且有发展
潜力、法人治理结构较完善的企业，允许资产公司适
当延长持股时间，在外部环境较好时再择时处置给
战略投资者或财务投资者；对股权分散、本企业管理
层人员少量出资即可控股，且管理层融资能力较强
的债转股企业，可采取由本企业管理层持股、收购的
方式处置；对于具有资金实力或融资渠道的转股企
业，可支付收购对价，采取回购方式处置实现退股；
对于市场拓展和盈利前景较好的持股企业，可采取
通过规范化改制重组，由券商推荐上市，以股权转让
方式实现退股。
2、允许民间资本投资转股企业。转股企业产品
不涉及国计民生和国家安全的，应允许民间资本参
股，这样做可以优化转股企业股权结构，促进内部治
理结构的改善。
3、探索以投资基金方式购买资产公司持有的股
权。如成立封闭型投资基金，投资限于一是收购股
权，以获得较为稳定的实业投资收益；二是按一定比
例投资于证券市场，获取证券投资收益。也可以借鉴
香港盈富基金的方法，由资产公司发起成立收购股
权的专门基金。
(五 )加强人才引进和培养
资产管理公司需要在债转股实践的探索中，加
快人才培养和技术队伍建设。以“内培外引”的方
式，广开才路，培养适用的各类专业技术和管理人
才，依靠自己专业技术队伍对债转股企业经营状况
进行科学、公正的评估，加强对债转股后的国有金融
资产的科学管理和规范运作，为其实施独立评审和
国有资产保值增值提供人才保障。
(责任编辑：黎桂林 )(校对：LGL)
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