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國際金融平價條件與外匯預測
套利與單一價格法則
購買力平價說
費雪效果
國際費雪效果
利率平價理論
遠期匯率與未來即期匯率的關係
外匯預測
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套利與單一價格法則
國際財務管理 Chapter 4 國際金融平價條件與外匯預測 3
套利與單一價格法則 1/21/2
套利(arbitrage)
在不同的市場，同時買、賣相同的資產或商品
以賺取其價差。
單一價格法則：
單一價格法則是說全球可交易的相同的商品及
資產，經匯率調整後的價格，必須是相等的，
頂多只差交易成本。
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圖表 即期匯率、遠期匯率、通貨膨脹率及利率間的五種理論上的重要關係
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五大平價條件
共同起源：
各種比率及價格對通貨膨脹的調整。根據現代
貨幣理論，通貨膨脹乃是貨幣供給擴張超過實
質產出成長的必然結果。
貨幣中立性：
貨幣供給成長、通貨膨脹率、利率和匯率，這
些都可透過套利而連結在一起。
通貨膨脹
通貨膨脹與貨幣貶值會一同受到國內貨幣供給
成長相對於需求成長的影響。
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購買力平價說
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絕對版的購買力平價說
主張：
一單位本國貨幣(HC)在全世界應有相同的購買
力。
範例：大麥克指數(Big Mac Index)
假設：
自由貿易將使任一商品在所有國家的價格均相
等，否則將存在套利機會）。
缺點：
忽視運輸成本、關稅、配額與其他限制對自由
貿易的影響，也忽略了產品的差異化。
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相對版的購買力平價說
主張：
本國貨幣與外幣的交換比率會調整到足以反映
兩國價格水準的改變。
其中
購買力平價匯率（PPP匯率；PPP rate）。
e0是期初一單位外幣的美元價值
如果ih與if分別是本國與外國的通貨膨脹率
()式 ()式
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購買力平價說 1/21/2
近似計算：
意義：
匯率於某一期間的改變，應等於同一期間的通
膨差。
高通貨膨脹率的貨幣應相對於低通貨膨脹率的
貨幣貶值。
()式
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圖表 購買力平價說
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購買力的平價說 1/31/3
意涵：
匯率的變動應只是在抵銷外國價格水準相對本
國價格水準的變動。不會對本國廠商與其外國
競爭者的相對競爭地位帶來任何影響才是。
名目匯率（nominal exchange rate，亦即實際
匯率，actual exchange rate）的改變，在決定
幣值變動對一公司與一國家的真正影響時，可
能並不重要。
只有實質匯率的改變才足以影響國內企業與其
海外競爭者的相對競爭地位。
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購買力的平價說 2/32/3
實質匯率：
實證結果：
在長期能成立，但在短期內則否。
()式
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圖表 購買力平價說的實證資料 1980～2000
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費雪效果
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費雪效果 1/2 1/2
名目利率(r)乃由下列兩部分所構成：(1)實質的必
要報酬率(a)，及(2)通貨膨脹溢酬(等於預期通貨膨
脹率i )。
1+名目利率=(1+實質利率)(1+預期通貨膨脹率
)1+r=(1+a)(1+i)
或r=a+i+ai
近似表示法
r=a+i
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費雪效果 2/2 2/2
透過各國間的套利活動，實質報酬應趨於相等。
在無政府干預下的均衡狀態，將遵循「名目利率
差異(interest rate differential)近似於預期的通貨膨
脹率的差異」
rh–rf=ih–if
具有高通貨膨脹率的貨幣應較具有低通貨膨脹率
的貨幣承擔高的利率。
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實質利率差異 1/21/2
許多觀察家相信在日漸國際化的資本市場內，重
大的實質利率差異不太可能長期存在。
資本市場整合(capital market integration)意指實
質利率是由資金的全球供需所決定。
資本市場區隔(capital market segmentation)恰恰
相反，後者主張實質利率是由當地借貸條件所
決定。
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實質利率差異 2/22/2
實證結果：
實質利率差異是有可能存在的，而且沒被套利
而消失。
各國的實質利率有收斂的趨勢。
實質利率差異可源自於各國採行截然不同的稅
制或對資金自由流動強加規定限制。
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國際費雪效果
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國際費雪效果 1/2 1/2
投資在本國的期望報酬1+rh，應該等於投資在境
外的預期本國貨幣報酬 。
利率較低的貨幣，會被預期將相對於利率較高的
貨幣來升值。
()
()
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圖表 國際費雪效果
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國際費雪效果之實證
正如預期，高利率的貨幣有明顯的貶值趨勢（如
墨西哥及巴西），低利率的貨幣則有升值的趨勢。
就短期而言，IFE對低到中度通貨膨脹的國家並不
是完全成立。
名目利差的變動有時來自於實質利差的變動，
有時對通貨膨脹預期不同而引起，故其與匯率
變動間，並無可靠，可預測的關係存在。
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利率平價理論
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圖表 利率平價說釋例
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掩護性套利
資金會由紐約流向倫敦若且唯若：
資金會由倫敦流向紐若且唯若：
利率平價條件成立： ()
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利率平價條件
在歐洲貨幣市場(Eurocurrency market)上，遠期匯
率是在無套利機會的條件下，根據兩貨幣間的利
率差距計算而得。
在各國資本市場間確實存在著偏離利率平價條件
的情形，但這些偏離的幅度都很小，而且很
短暫。
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遠期匯率與未來即期匯率
的關係
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不偏逺期匯率 1/21/2
(unbiased forward rate, UFR)的正式說法是，遠期
匯率必須反映未來遠期合約到期時即期匯率的期
望值：
實證結果：
早期研究的結論普遍認為遠期匯率是未來即期匯
率的不偏預測值。
()
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不偏逺期匯率 2/22/2
近期使用更有力的計量經濟技巧之研究則認為：
也許因風險貼水的關係，遠期匯率是一個偏誤
預測值。
遠期市場的不夠效率性可能會讓以風險調整為
基礎的操作不易獲利。
披索問題(peso problem)是在研究期間，有些
原本投資人預期會發生的事件後來並未出現，
而導致依該期間資料所做的統計推論變成無
效的可能性。
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外匯預測
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成功預測外匯的必要條件
有其專用且優越的預測模型
有一致的訊息來源，以便比其他投資人更早取得
資訊
善用任何極小且暫時性的均衡偏離情況
能預測政府在外匯市場的干預方式
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匯率預測方法
固定匯率制度
確定貨幣升值或貶值的壓力；
決定該國政治領袖可以（且願意）堅持這個非均
衡的特殊匯率水準多久。
運用黑市匯率做為指示
浮動匯率制率
市場基礎預測法：靠遠期匯率和利率來做預測。
模型基礎預測法：靠基本分析與技術分析。
國際財務管理 Chapter 4 國際金融平價條件與外匯預測 33
