2005年5月经济与管理Mα:y. ，2∞5 第19卷第5期Economy and Mαnagement Vol. 19 ·财经视点美国官方OFHEO房价指数探析杨楠(上海财经大学统计学系，上海2∞433) [摘要]美国OFHEO房价指数作为由美国官方权威机构发布的季度房价指数，在美国房地产业具有广泛的影响力。本文对其发展渊源与运行机理进行介绍与探讨，以期为中国房地产指数的相应研究提供借鉴。[关键词]房价指数;OFHEO;重复交易数据[中图分类号]文献标识码文章编号]1∞3-3890(2∞'5)05 -ω48 -03 房地产价格指数就价格这个经济变量进行眼踪(币leFederal Home Loan Mo咆吨eCorporation，简称记录，对于市场行情的波动具有直接、及时的表现力，Freddie Mac)的抵押贷款交易数据。FannieMae和运用价格指数进行房地产市场总体分析能够对实际Freddie Mac存储有在过去29年中进行的2810万次经济活动起到极其重要的指导作用。美国联邦住宅重复交易数据，OFHEO-HPI就是来自对这些数据的供给机构监察办公室(OFHEO -HPI)作为由美国官分析而得，能够追踪同一房产的重复交易价格变化方权威机构发布的季度房价指数，在美国房地产业具轨迹。有广泛的影响力，为政府相关机构、房地产及相关产OFHEO每季度公布的HPI报告包括四部分:业从业人员和研究人员以及普通居民提供及时、准确(1)美国50个州与华盛顿特区的房价评估及排名;的市场总体信息。本文在此对其发展渊源与运行机(2)按地理位置划分的美国九大地区(Pacific , Middle 理进行介绍与探讨。AÙar眈，NewEngla时，SouthAtlantic, Mountain, West 一、OFHEO-HPI简介North Central, East North Central, East South Central, 美国联邦住宅供给机构监察办公室(TheOffice West South Central)的房价百分比变化;(3)对220个of Federal Housing Enterprise Oversight ，简称OF大都市的房价评估排名;(4)对未在3)范围内的大都HEO) ，是联邦住宅供给与城市发展部(TheHousing 市，给出一年间及五年间的房价比率。此外，季度and Urban Development，简称HUD)下属的机构之一，HPI报告的特殊性还在于给出农村房产价格的深人是专为规范与监控已有房地产金融机构的财务安全细致评估，包括全国整体及九大地区的农村房产两个与稳固而设立的。在财务领域，OFHEO建立有基于层次。压力测试分析结果之上的风险应对保证金标准，并规二、OFHEO-HPI的历史渊源划有全面的管理测试程序。OFHEO房价指数(Hous›从70年代开始，FannieMae和FreddieMac就逐ing Price Index，简称HPI)就是其发布的用来反映美渐成为美国最大的二级抵押贷款市场，为全国范围内国全国以及各州住宅价格变化的一种衡量尺寸。的购房者提供普通住宅贷款。作为由联邦政府授权OFHEO于1996年三月开始发布第一期房价指的机构，它们担当着重要的角色，包括维护市场的稳数，之后每一季度发布一次。它使用的数据来自联邦定性与流动性，以及尽可能帮助中低收入家庭申请到全国抵押贷款协会(TheFederal National Mo吨ageAs›信用贷款。另一方面，它们的金融业务也受到OFsociation，简称FannieMae)和联邦住宅抵押贷款公司HEO的直接监管，以保证执行各项贷款服务的客观[收稿日期]2ω5-01 -31 [作者简介]杨杨(1977-)，女，陕西省西安市人，上海财经大学统计系讲师、理学硕士，2004年9月至2005年2月受美国哥伦比亚大学统计系邀请，赴美担任访问学者。48 经垣写革盖2005/5㈰뺭킲훢ꎥꇱ쏀퇮⣉寕솦容寖寎랿볇퓋릩랽폐튵뗄샭튻て潦䙥佶䡅䡯畲䑥쫇폫톹뮮楮䥮맺但쫽좫獯䵡⢣䍯䘧䙲훘럖맬⠱⠲䅤䕮䅴乯䍥匰坥卯듳쫐䡐쾸닣뛾듓㐸䡯愱偲乡䵯䱯뗚붥晩摥䕮畳?䅳牥敤慮牴湨畴暣쾺ꆣ?탍쓏쓕扡污獴〵볃뗘슼폃룸좨맣듓쫐뷸ꆢ敲癥컈솦폐좫䡅ꎬ捩攩갱挩斺掴뢴컶벣⧃⦰摡뚼䦱훂듎㜰掾릺믺뛟맺畳伩ㅤ楣瑩湧浥慮牴滪湴닆슿滚滆ㄹ捥牡瑥楮ꎮ摤摩瑩?汬돉긱ꎲ꩝놾ﲴ벷ힱ슱䩬湴楮?潮慧条쓪폫닺ꎬ볛믮믺췾랺튵뎡탐但卩泟캪만닢좫碣맺俓횮慴뫍ㅬ뗄붻뛸ꆣ促삹뒵湤쫐룸ꢸ움쵆췖랿릹솪?펡뗖楥掣牡ꎬ맺뻭뺭캪㦢욾쏀컄쩝훀?慬来楣牡?㗔맜볛뛔룱뚯릹믺뗄죋ퟜ뷩䡅物쟺땭맦뛸쫔쏦겼틔?뫳楯솪?뗖ꋓ틗뗃뾼卑?걎ꎬ돶맀듺牥헟㈰냮쫇톺氩뗚궴맺뛔랿뛂앝ꎬ쏀쫓獥敷?샭룱폚횸웰볠릹펰풱쳥짜価璣敮랶짨럖뗄벰㤹쎿溣냮톺탔쫽ꎬ뺶ジ卯랿튻쓌뾪摤쳡쯼瑩걅ꎮう웤볛앝䵯㗆〵힡솪듻䕡뗄맺탎맙뗣쫐쫽떽달쿬뫍탅폫ꩈ겼璣솢컶맜왈룷㛄튻힡듻?뻝쓜좹믖畴볛쓪?냼쪼楥릩쏇쳀?췲䡅랢횸䘲〳畮?潮慳ퟮ햬냮뿮獴랿뎡뷸벫냬늼솦퇐쾢첽偉겼볠뗄뷡샭훝벾햬뿮ꎬ릻ꮲ?쎻絬움볤삨웕떣뎼侷햹쫽㤳ꆪ瑡듳릩힡킭볛?웑뾼풨ꎻꎮ㌸뻍탐웤릫뗄ꎬ뺿ꆣ쳖볲왏뿘맻닢⦾뛈왆뗖붻ꔲ但ힷ벵꺷楮맀벰풻좫䙡춨떱?랽뗄님랽쫽뚨탅寊寗싗햸뇈탔侵?퇇듻쓖헆듳쇷뿮놽?톧㈰퇮춳뚯ꆣ펼〵볆뇝쇭⠱쾵튻?ぬ㤷퇻?풴う㌵㤰룸햬믡ꎬ냙틔랽곒튻㟒쟫볛쟩랿훘쫒벾캪죋놾ꆣ뷩䚡왈틑퓚횮쫔췊슿랢慮톺틗㧄䡅ퟙ쑈횵업컥맔맺샺湮힡ퟅ볲뛾떣룊폫䡅⠲坢㌱묩ꎬ룱뗄뗘튪⡏뛈헾풱컄믺?릩畄폐닆짏돌쟆볛늼⣟湩듻쫽価춬偉ꊶ쓃럖쏻쓪?헻쪷楥햬훘벰쏦操但벶곉퓋ィ〰돆獴ꎬ뢰헢늨닺뗄䙈랿뢮틔퓚⧏컱탲룱벷튻?뿮뻝킽ꩈ놨?삹ꎻ볤?쳥풨듻튪㈰뻝릹룸뉥뇈뺡ꎬꏖ쾺탐믖㔩뗖얮쏀룶뚯쫐횸䕏볛쿠벰듋싊뗘쇬럧ꆣꊲ뇤듎릫偉랿룦?諭⠴뗄풴뿮볠폫뿉쯼ꓖꌲ믺?〵ꎬ떣톺쾣䡅뺭뻟뎡떼횸맘웕뛔닺폲쿕但벵뮯ꆣ쮾䙡킵뻍냼어⦶랿뻅뷇〰짃샭뒽ꆪ짂죎달돇뮯쓜쏇듐듻〵볃폐ퟜퟷ䡐쫽믺춨웤쒻뷰ꎬ펦䡅쓓뗄?쯼湮쐲쫇삨쒷퓎볛ꦴ듳즫㐳삹뷸믒〰컷럃냬쫐ꎻ뿮냯뗄킸㌩調탐㐸뇤횱쳥폃䤩ꎬ릹뻓랢죚但뛔シ쏀튻믆쪹楥㡬살훘쯄뾼?듔뇈뗘캪쪡컊걭侷쫐릫랢⠳훺뷰?뷩ﶾꆪ컷톧솿뷓럖ꆣퟷ퓚ꆢ쏱햹맖믺䡅놣뾼뒷훖?폃俍ퟔ뢴늿??싊뾲쟸평냼ꎯ뎡뷈짜?〳쫒햹⦶훐죚낲헟뷸ꆢ컶쏀캪랿쳡풨껒릹侽횤?듓뫢뾼뗄뛔붻럖삹偡⦷ꆣ謁솪삨ꎬ뾼폫쫐ꆣ⡮늿퐲뗍튵﮿탐벰쓜맺평뗘릩풴뮣뗄ꣁ뷰룊돃솿?쫽?헢틗ꎺ삼捩뛎듋?얩냮캬ﺻ첽캪죋룺쪱릻솪쏀랿닺벰폫?⡮닆ꋓ뇪ﴨ돟뻝킩볛냅晩㈰Ꞔ췢듥헾뮤쫕컱調쳖ꎬ좫뒡?ퟙ뗄뛔냮맺뗘벰쪱퓋컱킻ힼ䡯듧살쫽룱엃掣?쓉랿뢮쫐?룶죋튲ﻎ릷ꎬ짏맺뇭쪵힡맙닺쿠ꆢ탐낲陸ꎬ畳ꆣퟔ뻝뇤ﮣ걍쒴벾쫚뎡ꊲ틔몣볒쫜랶벵웚쿖볊햬튵맘ힼ믺좫?늢ꎮ솪뗄뮯楤뛈솽좨닆?룊춥떽쒿캧쒼캪뺭솦뻟닺좷맦냮摬?룶컈쓚짪但춹뺶훐듳ꎬ?좷맺쟫ꎮ?톧뾼랿춳떽?뗘볆뷎룊닺쾵ﶣ횸붲곔쫽쪦??뗄ꆢ삹쿠샭覆펦톧뾵퇐쮶?뺿쪿㮝쳡ꎬ떾릩㈰?뷨〴킹본쓪ꆣ㧔몵싖쓓섲냏〰?㗄퓂쫜쏀맺룧
财经视点杨楠美国官方OFHEO房价指数探析与公正，以及维护必要的金融安全与稳定。日期在内的连续记录就会被保留和复制作为新的重1989年，FreddieMac发展起第一个基于全国范复交易数据集的一个单元。围内的二级抵押贷款市场的交易数据建立起来的重每个地理单元的HPI是基于对于同一房产价值复交易房价指数。FannieMae也紧随其后，在1991的重复观测估算得到，该房产自1975年1月以来在年建立起自己的房价指数。两家集团都将指数直接最初及其后的交易中均从FreddieMac或FannieMae 应用于与贷款有关的实务。1992年，FannieMae和获得贷款。截至1995年12月，在这里已经储存了全Freddie M配开始探寻发展一个联合加权指数的可能国范围内的690万次重复交易样本。使用同一房产性，之后很快达成协议建立基于两者之间的组合重复单元上的重复交易数据有助于控制因不同房产间固交易数据库。发展联合指数的动机是为了获得更精有的物理差异所带来的统计估算时的差异。正因为确的统计结果以及来自更大样本的地理覆盖面。虽此，HPI也被称为具有"稳定性质"的房价指数。然两个集团都在全国范围内运作，但他们最初的贷款3.数据更新速度快，覆盖面广。盯I依托两个政历史记录有很大的地理差异。联合数据库能够提供府授权的机构进行全国范围的操作而具有广泛的地更宽、更有地理代表性的房产分布。作为企业财务安理覆盖面，这是HPI指数的一个关键优势所在。同全与稳定的监管者，OFHEO决定有必要建立起基于时，HPI只需要在FannieMae和FreddieMac的日常机构数据的房价指数，从而更有利于为企业建立基于贷款活动的过程中自动更新就可以完成了，因而具有风险的保证金标准。最终于1996年三月，OFHEO开数据计算和统计分析上的极大优势。美国商务部每始发行了第一期HPI。年也发布一次基于调查基础之上的房价指数(CQH三、OFHEOHPI的运行特征PI) ，一般要通过几个月完成调查，然后进行数据整理1.基于来自FannieMae和FreddieMac的抵押贷与指数发布，包括大约一万两千条新售出房屋以及待款数据。FannieMae和FreddieMac是美国最大的两售房屋价格数据。与美国商务部的调查相比，个贷款机构，受国会的特许，旨在为购房者提供可靠OFHEO发行的HPI涵盖更多的交易，数据更新的频的贷款基金。FannieMae许可法案和FreddieMac许率更快，发布更及时，对于当前的房产价值变化能够可法案将建立企业为公众服务的目的陈述如下:(l) 提供更精确的反映。为住宅抵押提供稳定的二级市场;(2)适时地响应私四、OFHEO-HPI实例人资本市场;(3)为住宅抵押二级市场提供持续的帮HPI能够对不同的地理区间上的房产价格变化助，通过加快抵押投资的流动性和改善住宅的投资做出及时、准确的反映，为房地产经济学家提供有效分布形式;(4)向全国范围内拓展，促进抵押信贷的分析工具，为政府相关部门和购房者提供最新的房发展。市总体信息。如根据来自OFHEO最新统计和发布作为它们二者的直接监管者，OFHEO有资格获的HPI，美国的住宅价格从2∞3年第二季度到2ω4得这些政府支持企业的信息。它们二者的抵押贷款年第二季度，平均增长了个百分点，涨幅惊人，记录构成全国最大的贷款交易数据库，从而也为OF成为70年代以来增长最高的一年。其中2刷年第HEOH凹的计算与发布提供了第一手资料。二季度内的涨幅为个百分点。2.使用重复交易样本。HPI是使用由企业提供在过去的一年中，按地区来看，经历房价涨幅最的同一房产的重复交易数据计算得到。在每个季度大的四个州分别是:内华达，夏威夷，加利福尼亚和罗结束后的一个月内，在前一个季度内发生的所有房产德岛。与2(以年第一季度的统计相同的是，第二季贷款数据将通过计算机传给OFHEO。在匹配房产地度涨幅最小的地区为犹他州，德克萨斯和印地安那址之前，数据是经过专用软件的处理，以将住宅地址州。第二季度没有出现房价负增长的地区。根据联标准化，达到与美国邮政的服务标准相符合.这极大邦住宅供给与城市发展部(HUD)和美国统计局(The地提高了地址匹配的成功率，并有助于促进重复交易Census Bureau)公布的美国住房调查(AmericanHous›结果数据库的质量管理。抵押贷款的最初记录也是i吨Survey)，在2∞4年第二季度，美国的住宅市场表和地区邮政编码、住宅具体地址以及交易发生时间相现尤为引人注目，新建住宅和已有住宅的销售量均创结合和排序的。这样在数据集上，同一住宅上先后发下历史纪录。在第二季度，总交易量超过8∞万套。生的两次交易就会被排列在相邻的位置。随后就可通过OFHEO-HPI的时间序列图(图1)和2∞3-以通过在连续记录上寻找和比较地址域而识别出正2∞4年分地区统计图(图匀，我们可以清晰地看出美确的匹配。一旦完成一个匹配，包括住宅交易价值和国房市的发展轨迹和最近一年的火爆行情。2005/5徨苟遥49 ?췲랽쫽뻝닆퇮폫ㄹ䵡캧뢴쓪펦䚡탔붻좷좻샺룼좫믺럧쪼죽ㆣ뿮룶뗄캪죋훺럖랢ퟷ뗃볇䡅䡐㊣뷡듻횷뇪뗘뫍짺틔죕쎿ퟮ믱맺떥폐듋㎣뢮샭쪱쫽偉쫛う싊쳡쯄ퟶ쫐돉뛾퓚듳뗂뛈훝냮䍥䉵䡯楮獵쿖쿂춨㈰㐹䡐뿉듻꽲?湳畳릫㠹掷쓚붻旒붨斺掿ꎬ틗솽쪷폫릹쿕랢ꆢ꺻掵쫽揊듻旐提힡햹캪헢슼䦵껊춬쫸횮ힼ쳡맻뗘뫏춨웚룶훘돵뗃랶풪뢲뻝튲⦣횸랿䡅룼릩䧄돶럖䡐뗚헇ꆣ牶폈뺭폃뗄뿭늼뿮쫚ퟜ벾맽떺牥샺〴掻〵敤䦵램뿮畳ꆪ쏀헽쓪ꋕ뗄틗늽솢?횮쫽룶볇컈탐但陸쵆쒵뻝쟃뿮햬놾춨ꆣ쯼킩릹쒼맓튻뫳잰뮯룟쟸뫍솽맽욥퓚뗘뢴벰듻캧짏컯䡐룇쓈볆랢곒컝侷뿬룼?컶䦣뛾㜰쯄럹뗚敹캪쫐쫓폚摩춳ꆢ탎ﶾ좨쳥뛈좥慵쪷쓔낸믮ꎯ맺ꎬ맆뛾랿웰?볌뫳뻝벯슼뚨놣쇋䡅?牥훑ꆣ삹믺믹즷뗖쫐맽쏇헾돉웋쏖뗄폊업듎퓚엤쓚쫽샭맛웤뿮䧒쏦泖햳쯣늼뮰랢볛ꋐ뺫뮶쪱릤곃벾쓪룶ퟮ릩⦣틽뗣폫볆룼쪽뻝?뗄탅쓚⦹볍럖쯐붫뚯㖾맙틔䙲벶볛ퟔ뷑뫜뿢췅폐뗄횤뗚?듗摤몴䙡𧻓릹뷰ꢰ톺뎡볓뛾뢮좫?닺튻쫽듯뗘헾탲붻솬ꆣ뻝떥닢뫳훘닮늱ꎬ믐뫍늼룱킵랢좷価풲ꆢ뻟삹뛈듺훝킡벾룸곔죋듻뷡폐탌붨ꎻ붫ﳐ믺뗄쾢튻㈰ꮲ슼뗘랽벰敤?뗖횸벺낷뿬ꆣ뚼뫜볠랿뷰튻푆楥?䥬ꎬ뢺쳡ꎻ헟횧맺뒽뗄룶뻝떽횷뇠틗탸솬벯풪맀뷘㘹뢴틬뮳헢춳듎쫽쑈늼ꩈ믍ힼ蝹틔럖뛈폫?힢햹궺?솢맽뿮맻뗘⠴춨싋릹ꆣ헇쓪〴벵쟸佮캬摩뮸톺쫽뗄ꋕ듯랢퓚듳맜볛뇪웚慮湩쫜䙡쵆릩⠳뗖돖ퟮꊲ믒훘퓂쫇폫욥훊싫ꆣ뻍볇떩탸쯣붻훁ネ쯹웎볆믹ꢹ냼뻝偉룼랴겵좷캪쓗욽살뇰뗘쎻돇〰쒿맬괡?웳돌폐틔샭⧏맽?뷸죧럹훐쓪쓃퓚춳ꋳ뮤?듻ꆣ곔랿맒돉햹좫뗄헟횸ힼ䡐湩쓁맺湮牥컈⧎톺횱웳듳볌ퟑ뢴쓚뺭쏀엤솿ꆢ헢믡슼췪볇튻뗃틗ㄹ듸ꪾ?럖폚ﶼ삨몭벰펳쪵쒵헾ꇕ뻹퓶쫇쟸쫐㓄ꎬ벣튵훐맘벰듺볆좾탐룹캪뗚삹シ뇘陸뿮䙡?볛뮸킭솪맺뗘ꎬ쫽ꆣ䦡?믡楥摤뚨춶뷓튵뗄鈴붻맽맜힡퇹놻짏돉슼룶䧊떽훐㤵컖살?䧖웉컶뗷뢸듳폫룇쪱샽?랴뢮겼퓶뎤ꎺ돶랢탂뫍캪ퟔ뾼튪?쫐湮㤹횸뗄틩뫏살랶샭뇭但ꎬퟮ?楥ꇕꮹ볠듻꧁뺡틗퓚쯣폊돉햬업톰튻뻍떥잻뻹쓪?뻝킡좫룊湩짏닩풼쏀룼펳쿠?뎤㊣내쓚폌쿖햹𧻓?붨뛾볤춼릫뚯?뗄ꮹ뎡楥?쫽ꪺ붨횸캧닮䡅듓훕쳘뛾겵맜탅뿮쮵ꍈ잰폃헾릦ꆣ뻟쇐헒룶믡풪陸룃ㄲ뒽폐춳냎ﶵ믹싍튻뛠뛔ꎬ맘쇋룟뮪쯻랿늿ﺼ힡탲뷼쪵ퟔ뇝覆믺겸맺살긲뗘벾ꆷ⣍훚룼룊뷰覆뗄ꆣ쾼솢쫽쓚틬侾뛸폚탭벶훑쇷헟쾢붻?偉뻝튻죭싊뗖쳥퓚뫍욥놻?랿䙲퓂믒훺볆좶쓒벫뒡췲짌캪늿팲㦣듯훝볛⡈뺶햬쇐컱룼뛎뒫늸랶ퟔㆸ쟸뛈뾵밲럾탂죚?붻솽폈믹뗄퓋ꆣ룼ㄹꎬ쫐몶뚯틗믊쫇볆룶볾럾톺뗘벯쿠뇈엤놣퓓닺敤ퟑ폚맀꣐뮸듳횮즵컱떱쾵랿쏅〰긳튻뢺畄좣뫍춼쓪ꆣ듳랿Ꞔ룸쟃캧但살뗄ꎬ⦣컱뻍뷎낲틗볒꣖폚뚯ퟷ솪꣓폐㤶횼뎡ﺼ탔但쯼쫽훗쪹쯣벾뗄컱늢듻횷짏쇚뷏ꎬ쇴?ퟔ摩퓚鈴뿘퓖폅잧늿잰쒷뗘뫍㏄㚸쓪쿄뗂퓶⦺곃틑⣍ㄹ퇹닺뗄?但뿉䡅?뾴춳ퟜ곎?좫쫽벯룊솽믺ꎬ뫏킱샻쓪퓚ꎻ뛊뫍䡅쏇뻝쫁폃뗃뛈뒦뇪폐뿮틔뗄뗘냼곒ㄹ헢뺡훆쪱쪡?쫆쳵뾲닺릺ꆣ췾뿋뎤췃삹백믰쒿틔㤲놾럖?䡅닙俗횵ꎬ볆䅭붻틃폫뻝췅ﶵ헟쫇떫쫽?폚죽캪⠲킳룄俓뛾뿢쾡평떽쓚샭ힼ훺뗄벰춬캻횷삨뢴뮷㜵샯ꏊ틲놵ﳓꆣ랿곈탂뗷謁뺭??웤틄죸삹蝹힡⦺놬췪쓪뗄늼릣価ꍈퟷ뺭敲틗잿컈붨뚼쒿횮캪쯻뻝ꪽ퓂릺⧊ꇌ짆탗헟ꎬ?웳ꆣ랢쿠폚ퟮ붻튻훃폲힡훆뾲틑맓늻닮쒷엊쏀볛뮺쫛닩닺?볃ﺼ횵훐쮹뗘鬒쓗햬촲탐돂돉ꎬ뗘ꆣ겴ꏔ偉싍?샺楣솿짒뚨솢붫진볤쇋쏇뿢ꣁ웳랿쫊힡쪸뗄듓튵퓚짺틔럻듙돵틗뛸햬ퟷ謁㇔뺭쏍춬틬뾼웋맺횸돶쿠룼볛톧쳡뺶㈰볓뫍쟸뎼ꇕ〰쟩쫶쇋ꆣ웰횸䙡?뗄믱샭ퟮ쓜ퟷꋆ튵う헟놵꦳햬?뗖뛸쳡쎿?붫뫏뷸볇랢쯦쪶붻캪?싒뒢곒랿틀뻟倫짌쫽뇈탂횵볒릩뎼좵곕〴샻펡욾慮곊쿺뎬㎡퓇죧ꎬ살쫽ퟩ뗃돵릻붨䡅쳡?훐뗄?톺튲릩룶쯹힡ꎮ훘슼짺짏뫳뇰틗탂퓀듦뮷닺헽룊?컱⡃탊컝ꎬ뇤ퟮ봲잷쓪뢣뗘룹혨킳쫛湮뢲캪ꗅ췐폐욺볛쫇맽쿂틲뗄횱뫏룼쳡陸솢便릩춶듻캪벾폐햬헢뢴튲쪱쿈뻍돶볛듔쇋뾲볤틲ﶡꏍ늿先ﶾ틔욵뮯탂〰料뗚쓡낲뻝ꆱ솿楥룇웳훑솽맣춷헇ꎬ㠰蝹ꎺ뛸훘뷓뺫듻릩?믹뿉ꛋ쒰뿮但뛈랿뗘벫붻쫇볤뫳헽횵좫만캪쎿ꆪ?벰쓜폐뗄퇇쓇솪湬뻹쏦튵뫐뾲룶랺ꊲ럹뗚ネ?⠱뻟뢴뿮폚뾿?ꆪ닺횷듳틗쿠랢뫍﯀듽릻킧랿쮣뒴ꆣ닆?어蝹헾뗄폐ퟮ뛾뒳?싞쯤컱?뗘벾힡낲?
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