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证券研究报告 | 策略研究
深度报告 人民币汇率波动对于业绩的影响有多大？
2018年7月31日 ——行业比较系列深度报告
近期人民币兑美元汇率持续贬值，正值上市公司中报披露季来临，本文将详细分
析人民币汇率波动对于不同行业盈利的影响。
2018 年年初以来，人民币兑美元汇率先升值，进入 4 月后持续贬值，六月份
以来人民币贬值开始加速。对于上市公司而言，人民币汇率波动对于公司二
季度的经营状况带来了一定的影响，部分公司已经对于已经披露的 2018 年中
报业绩预告做出修正。
汇率变动通过三个途径影响上市公司业绩。第一，对于某些出口营业收入占
比较多的企业来讲，当本国货币汇率贬值时，则其出口产品以外币计价会下
降，产品竞争力相对提高；贬值将有利于这部分企业产品的出口额提升。第二，
对于经营性活动而言，如果一个公司出口占比较高，出口产生或得到的外币
货币或者应收账款较多，那么在贬值区间内将产生汇兑收益。第三，对于融
资性活动而言，当人民币整体贬值时，如果一家公司的综合外币负债高于综
合外币资产，则会产生净的汇兑损失。
人民币贬值与出口金额变动的关系。自从 2005 年人民币汇改开始，人民币汇
率持续升值，出口增速呈现出持续下滑的态势，出口增长速度由 2006 年的
30%左右下滑至 2009 年附近的负增长；自从 2015 年“”汇改以来，人
民币经历了一轮较长时间的贬值，出口增速也随之反弹。参考 2014 年和
2015-2016 年发生的两段人民币贬值，出口增速相对于贬值发生起 3-5 个月
开始出现小幅回升。本轮贬值开始于 2018 年 6 月初，预计出口增速将会在
3-5 个月之后出现小幅反弹。
汇率变动对于上市公司整体业绩影响微弱。过去五年（2013 年-2017 年）产
生汇兑损益（按绝对值来算）占当年净利润的比例依次为 %、%、
%、%和 %。在人民币发生贬值的年份，大多数公司倾向于取得
汇兑收益；贬值幅度越大，产生重大额度汇兑收益的公司越多。
依赖于原材料进口的企业，人民币升值带来收益。以 2017 年人民币持续升值
为例，部分依赖于原材料进口的企业受益于原材料成本“下降”而带来汇兑收
益的增厚，特别是石油化工（原油）、钢铁（铁矿石、特钢）、化学纤维（原
油）、汽车服务等行业受益最为明显。
产品出口型企业将受益于人民币贬值。这些企业拥有较多的海外业务收入，
主要分布在半导体、其他交运设备、纺织制造、白色家电、橡胶和通信设备
等。海外业务收入一般以美元计价，由于企业一般在月末、季末或者年末统一
处理汇兑损益，确认销售收入和处理汇兑收益在时间节点上的差异导致了汇兑
损益的产生。自 2018 年五月以来，人民币兑美元的即期汇率由 5 月 2 日的
贬值至 6 月 30 日的 。部分产品出口型公司在 2018 年中报业绩预告
上修业绩盈利情况，汇率波动对于利润产生较大的正面影响。
航空运输、房地产开发、房屋建设等拥有较多的外币负债的行业将会受益于
人民币汇率升值。融资需求较大和多为国企等特征决定了这些公司更容易在海
外市场获取资金支持，自然而然外币负债的占比相对较多。这些持有较多外币
负债的公司一般会签署远期外汇合约或者货币互换合约来规避外汇波动的风
险。汇率波动对于航空公司的影响最大，近两个月人民币贬值相当于进一步
加重了外币负债负担和航油成本并随之产生汇兑损失。
风险提示：贸易战摩擦，汇率波动，业绩不及预期
张夏
86-755-82900253
zhangxia1@
S1090513080006
耿睿坦（研究助理）
gengruitan@
策略研究
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目录
一、近期人民币汇率波动情况 .............................................................. 4
二、汇率波动通过三个途径影响上市公司业绩 ..................................... 5
三、出口金额和汇率变动的关系 .......................................................... 6
1、人民币贬值有利出增加出口 ............................................................................. 6
2、海外营收占比较大的行业汇总 ......................................................................... 6
四、人民币汇率波动对财务报表的影响 ............................................... 8
1、人民币贬值对于整体上市公司业绩影响微弱 ................................................... 8
2、依赖于原材料进口的企业，升值带来收益 ..................................................... 10
3、产品出口型企业，人民币贬值会带来汇兑收益 ............................................. 12
4、人民币升值时，外币债务将带来汇兑收益 ..................................................... 13
五、贬值阶段概念龙头 ...................................................................... 14
策略研究
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图 1：主要货币兑人民币汇率走势 .................................................................................................................... 4
图 2：美元指数和 CFETS 人民币汇率指数 ...................................................................................................... 5
图 3：汇率和中美短期国债利差 ....................................................................................................................... 5
图 4：出口金额同比增速和人民币汇率变动的关系 .......................................................................................... 6
图 5：细分行业海外收入占营业收入比例（2017 年财报） ............................................................................. 7
图 6：部分代表性行业出口与人民币汇率走势做对比 ...................................................................................... 7
图 7：对于人民币汇率变动较为敏感的行业出口增速变动情况 ........................................................................ 8
图 8：2013 年-2017 年汇兑损益及占净利润比例 ............................................................................................. 8
图 9：2017 年上市公司汇兑损益分布（负值为收益，正值为损失） ............................................................... 9
图 10：2013 年-2017 年产生汇兑损失（收益）的公司比例 ............................................................................. 9
图 11：2013 年-2017 年产生 1000 万以上汇兑损失（收益）的公司比例 ...................................................... 10
图 12：2017 年原材料进口比例较高且产生较多汇兑收益的细分行业 ............................................................ 12
图 13：持有以外币计价负债较多的行业汇总 .................................................................................................. 13
表 1：人民币贬值对上市公司财务报表的影响路径 .......................................................................................... 5
表 2：主要进口原材料汇总 ............................................................................................................................ 10
表 3：人民币升值带来汇兑损失主要细分子行业 ............................................................................................ 12
表 4：主要航空公司在人民币升值和贬值年份产生的汇兑损益以及占财务费用的比重 ................................. 14
表 5：航空公司敏感性测试 ............................................................................................................................ 14
表 6：2016 年人民币贬值阶段受益较大的个股汇总 ...................................................................................... 14
策略研究
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一、近期人民币汇率波动情况
7 月 30 日人民币兑美元即期汇率收于 ，相比 7 月 1 日累计贬值 %，相比年
初累计贬值 %。2018 年以来，人民币兑美元汇率先升值，进入 4 月后持续贬值，
六月份以来人民币贬值开始加速。今年以来，人民币兑欧元、港元、100 日元分别贬值
%、%、%。
图 1：主要货币兑人民币汇率走势
资料来源：Wind，招商证券
六月以来CFETS人民币汇率指数持续走弱，累计下跌 %；同时美元指数相对走强。
长期来看，经济基本面对于人民汇率预期走势的影响较大，目前国内的经济增速处于稳
中放缓的节奏，而二季度美国经济增长依然表现强劲。同时美联储在 6 月如期进行了今
年以来的第二次加息，下半年加息预期不断提升；与此同时，中国央行货币政策继续边
际宽松，中美三个月国债利差持续收窄。而中美贸易摩擦也对于市场投资偏好造成一定
的压制作用。
以上各方面因素叠加对于人民币汇率贬值造成的较大的压力。对于上市公司的业绩而言，
人民币汇率波动对于公司二季度的经营状况带来了一定的影响，部分公司已经对于已经
披露的 2018 年中报业绩预告做出修正。人民币汇率贬值对于上市公司盈利的影响是怎
样的？本文将会从上市公司财务报表的角度出发，分析人民币汇率变动对于上市公司经
营的带来的影响，并针对不同的行业进行分析。
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即期汇率:美元兑人民币 即期汇率:欧元兑人民币
即期汇率:100日元兑人民币 即期汇率:港元兑人民币:右
策略研究
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图 2：美元指数和 CFETS 人民币汇率指数 图 3：汇率和中美短期国债利差
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind，招商证券
二、汇率波动通过三个途径影响上市公司业绩
本文选取了上市公司过去几年的财务报表来分析人民币汇率波动对于业绩的影响。汇率
一般通过三个途径来影响上市公司的业绩。
间接影响：
一国汇率贬值对于出口的影响路径是较为复杂的。对于某些出口营业收入占比较多的企
业来讲，当本国货币汇率贬值时，则其出口产品以外币计价会下降，产品竞争力相对提
高；贬值将有利于这部分企业产品的出口。对于我国而言，典型的行业有电子制造、空
调、电机、纺织服装等行业。
直接影响：
对于经营性活动而言，如果一个公司出口占比较高，出口产生或得到的外币货币或者应
收账款较多，那么在贬值区间内将产生汇兑收益。反之，如果一家公司进口原材料比例
较高，进口产生应付账款或者应付票据较多，在贬值区间内将会产生汇兑损失。
对于融资性活动而言，当人民币整体贬值时，外币负债和本币资产计价都会更高，如果
一家公司的综合外币负债高于综合外币资产，则会产生净的汇兑损失。
表 1：人民币贬值对上市公司财务报表的影响路径
美元/欧
元等世
界主要
货币兑
人民币
贬值
影响内容 影响来源 受影响的情形 对财报的影响 典型行业
间
接
影
响
收入端
产品外币价
格
若本币价格不变，以外
币计价的商品价格便宜
销售收入增加
电子/空调/电机
/纺织服装
直
接
影
盈利端 经营性活动
产品出口比例较高 产生汇兑收益 集成电路/空调
原材料进口比例较高 产生汇兑损失 造纸/钢铁/原油
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美元指数 CFETS人民币汇率指数
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即期汇率:美元兑人民币
中美三个月国债利差：右
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响
融资性活动
以美元/欧元/日元等币
种计价的外币负债相对
比例资产较高
航空
资料来源：Wind，招商证券
三、出口金额和汇率变动的关系
1、人民币贬值有利出增加出口
从理论上来讲，当人民币定价不变时，人民币贬值将会导致外币定价更加“便宜”，提
升本国产品出口的竞争力从而扩大出口。因此我们可以看到，自从 2005 年人民币汇改
开始，人民币汇率持续升值，出口增速呈现出持续下滑的态势，出口增长速度由 2006
年的 30%左右下滑至 2009 年附近的负增长；自 2015 年“”汇改以来，人民币经
历了一轮较长时间的贬值，出口增速也随之反弹。
参考 2014 年和 2015-2016 年发生的两段人民币贬值，出口增速相对于贬值发生起 3-5
个月开始出现小幅回升。本轮贬值开始于 2018 年 6 月初，预计出口增速将会在 3-5 个
月之后出现小幅反弹。
图 4：出口金额同比增速和人民币汇率变动的关系
资料来源：Wind，招商证券
2、海外营收占比较大的行业汇总
本篇报告主要从微观角度来讨论人民币汇率变动对于上市公司业绩的影响，因此我们选
择了海外收入占总收入比重超过 20%的行业进行分析。从统计结果来看，海外营收占
比较高的行业集中在电子、交运设备、家用电器、服装纺织、橡胶、通信设备、化学制
品等等。从理论上来讲，人民币贬值可能对行业出口增速带来正面影响，升值可能对行
业出口增速带来负面影响。
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出口金额:累计同比% 平均汇率:美元兑人民币：右
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图 5：细分行业海外收入占营业收入比例（2017 年财报）
资料来源：Wind，招商证券
但是事实上，我们比较了 2014 年 5 月-2014 年 12 月，2015 年 12 月-2016 年 10 月的
两轮贬值中。集成电路、空调、发电机等行业出口增速出现明显且较为迅速的提升，而
服装、纺织纱线等行业的出口增速也略有回升，但是反弹幅度较为微弱。
图 6：部分代表性行业出口与人民币汇率走势做对比
资料来源：Wind，招商证券
我们认为，在全球产业转移的情况下，很多对于原材料加工的产业开始向东南亚等国家
转移。中国的部分制造业公司的对手开始变为东南亚国家，特别是许多纺织服装行业公
司为了减少人力成本纷纷在东南亚国家设厂。在人民币贬值（多半为美元走强）的阶段，
东南亚国家的货币也会出现不同程度的贬值，甚至比人民币贬值更多。因此，服装鞋帽、
纺织制品等产业的出口，受人民币汇率贬值的影响正在弱化。
相反，诸如家电、空调、通信设备、电子制造、集成电路、电机等行业，中国已经开始
拥有一批具有核心竞争力的企业，如格力、美的、华为等企业的核心技术逐渐走强，人
民币汇率贬值大概率提升这些行业产品的竞争力，从而促进产品出口。
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
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90%
其
他
电
子
Ⅱ
半
导
体
渔
业
其
他
交
运
设
备
Ⅱ
多
元
金
融
Ⅱ
视
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器
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光
学
光
电
子
纺
织
制
造
采
掘
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务
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色
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电
机
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橡
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易
Ⅱ
航
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运
输
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汽
车
零
部
件
Ⅱ
仪
器
仪
表
Ⅱ
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有
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属
元
件
Ⅱ
船
舶
制
造
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通
信
设
备
通
用
机
械
电
子
制
造
金
属
非
金
属
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…
化
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制
品
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品
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海外业务收入占比较多的行业分布
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出口金额:纺织纱线、织物及制品:累计同比%
出口金额:服装及衣着附件:累计同比
出口金额:集成电路:累计同比
出口金额:空调:累计同比
中间价:美元兑人民币
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图 7：对于人民币汇率变动较为敏感的行业出口增速变动情况
资料来源：Wind，招商证券
四、人民币汇率波动对财务报表的影响
1、人民币贬值对于整体上市公司业绩影响微弱
2017 年人民币兑美元即期汇率由年初的 至升值年末的 ，全年人民币升值了
%。所有 A股上市公司的汇兑损益损失为 183 亿元人民币，占全部净利润的比例为
%。
图 8：2013 年-2017 年汇兑损益及占净利润比例
资料来源：Wind，招商证券
数据说明：一般情况下，公司会在财务费用明细中披露汇兑损益情况。汇兑损益为正数表示损失，负数
表示收益。
本文将所有 A 股上市公司 2017 年的汇兑损益数额做了分组统计，绝对值为负值代表汇
兑收益，绝对值为正值代表汇兑损失。大约有 %的上市公司的汇兑损益集中在
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出口金额:通断保护电路装置及零件:累计同比
出口金额:电话机:累计同比
出口金额:集成电路:累计同比
出口金额:空调:累计同比
中间价:美元兑人民币
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2013 2014 2015 2016 2017
汇兑损益：亿元
汇兑损益占净利润的比例：右
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亿元~ 亿元之间。汇兑损失超过 1000 万的公司大约有 610 家（占比 %），超过
2 亿元的公司大约有 37 家（占比 %）；汇兑损益超过 1000 万的公司大约有 156 家
（占比 %），超过 2 亿元的公司大约有 24 家（占比 %）。整体来看，汇兑损失（收
益）超过 1000 万的上市公司中，损失家数（610 家）相对较多，受益家数（156 家）
较少。
同时，汇率升值造成重大损失的上市公司相对较多。根据 2017 年财务披露情况，151
家上市公司的汇兑损失超过了 5000万元，仅有 55家上市公的汇兑收益超过 5000万元。
图 9：2017 年上市公司汇兑损益分布（负值为收益，正值为损失）
资料来源：Wind，招商证券
在人民币发生贬值的年份，大多数公司倾向于取得汇兑收益；贬值幅度越大，产生重大
大额度汇兑收益的公司越多。观察 2013 年至 2017 年上市公司汇兑损益情况发现，在
人民币发生贬值的年份（如 2015 年和 2016 年），产生汇兑收益的公司家数要多于产生
汇兑损失的公司家数，并且产生 1000 万以上汇兑收益的公司比例较高；在人民币发生
升值的年份（如 2013 年和 2017 年），产生汇兑损失的公司家数要明显多于产生汇兑收
益的公司家数，并且产生 1000 万以上汇兑损失的公司比例就更高。
图 10：2013 年-2017 年产生汇兑损失（收益）的公司比例
资料来源：Wind，招商证券
50 70
148
2900
314 44 8
0
500
1000
1500
2000
2500
3000
3500 2017年上市公司汇兑损益分布
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2013 2014 2015 2016 2017
产生汇兑损失的公司比例
产生汇兑收益的公司比例 2013：
升值% 2014：
贬值%
2015：
贬值%
2016：
贬值%
2017：
升值%
策略研究
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图 11：2013 年-2017 年产生 1000 万以上汇兑损失（收益）的公司比例
资料来源：Wind，招商证券
2、依赖于原材料进口的企业，升值带来收益
对于依赖于原材料进口的行业，在海外原材料外币定价不变的情况下，人民币升值将会
导致以人民币计价进口原材料价格下降，从而产生汇兑收益。
本文统计了我国进口数量和金额较多的原材料品类，这些较为依赖于原材料进口的行业
集中在机电产品、原油、铁矿石、钢铁、汽车、大豆等农产品、纸浆、部分医药品等。
我国对于原油和成品油的进口依赖性较高，石油化工以及基础化工行业的盈利状况将会
随着人民币汇率浮动而发生较大幅度变化。
表 2：主要进口原材料汇总
进口原料品名
数
量
金 额
细分行业
万元人民币 万美元
机电产品 509850300 77138530 机械设备、电气设备、交通运输行业工具
高新技术产品 346088073 52362058 生物科技、通信设备行业等
原油 (万吨) 38101 77112179 11666075
化学原料及化学制品制造业、电力热力的生产和
供应业
铁矿砂及其精矿 (万吨) 102395 38345813 5803258 钢铁行业
汽车 (万辆) 107 29420212 4448413 汽车行业
大豆 (万吨) 8391 22464734 3398115 农产品加工行业
自动数据处理设备及其部件 55682 17970571 2718247 硬件行业
医药品 (吨) 124078 14621885 2209492 医药行业
未锻轧的铜及铜合金(万吨) 439 14245827 2158474 有色金属行业
0%
5%
10%
15%
20%
25%
2013 2014 2015 2016 2017
汇兑收益1000万元以上公司占比
汇兑损失1000万元以上公司占比
2013：
升值% 2014：
贬值%
2015：
贬值%
2016：
贬值%
2017：
升值%
策略研究
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铜矿砂及其精矿 (万吨) 1696 13800368 2088805 电力电缆、房地产和家电等行业
飞机及其他航空器 (架) 7385 13515626 2043250 航天军工行业、航空与物流行业
煤及褐煤 (万吨) 25543 9382492 1415193 电力、煤气及水产品和供应业
钢材 (万吨) 1322 8686838 1315312 机械和房地产行业
纸浆 (万吨) 2107 8084533 1224071 包装、印刷、消费行业
成品油 (万吨) 2784 7364091 1115737 消费行业
医疗仪器及器械 5937162 897957 医药行业
初级形状的聚乙烯 (万吨) 733 5623012 851159 石油化工
锯材 (万立方米) 3150 5376804 813776 造纸及纸制品业、家具制造业
原木 (万立方米) 4873 5335576 808519 造纸及纸制品业、家具制造业
资料来源：Wind，招商证券
针对 2017 年发生的人民币持续升值，部分依赖于原材料进口的企业受益于原材料成本
“下降”而带来汇兑收益的增厚，特别是石油化工、钢铁、化学纤维、汽车服务等行业
受益最为明显。
具体而言，
2017 年石油化工行业产生的汇兑收益为 亿元，占当年净利润的比例约为 %；
化学纤维行业产生的汇兑收益为亿元，占当年净利润的比例约为%。石油产品、
树脂塑料、石化中间产品、纤维制品等都要以原油或者成品油为原料。在国际原油价格
保持不变的情况下，人民币升值相当于人民币对于原油的购买力增强，在一定程度上减
轻了企业购买原油等原材料的成本压力。
2017 年钢铁行业产生的汇兑收益为 亿元，占当年净利润的比例约为 %。国内
大多数钢铁企业生产所需的铁矿石的供应来自于国外进口。以柳钢股份为例，2017 年
企业所需的铁矿石供应量中约 90%来自于国外进口。钢材进口方面，特钢行业的供需
结构存在较大的不平衡，国内特钢消费潜力较大的行业集中在工业机器人制造、新能源
汽车、航空航天等方面，这些行业对于特钢等高端产品的品质要求较高，大多数钢铁企
业不能满足其品质要求，因此制造业对于国外高品质钢铁依赖性较强。
汽车服务行业中包含部分汽车经销商公司，其主营业务为进口汽车品牌销售。汇率波动
将会直接影响其进口汽车的成本，以经销商之一广汇汽车为例，2017 年整车销售的营
业成本占收入的比例约为 84%，随着人民币持续升值，计入汇兑损益科目的收益越来
越多。
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图 12：2017 年原材料进口比例较高且产生较多汇兑收益的细分行业
资料来源：Wind，招商证券
3、产品出口型企业，人民币贬值会带来汇兑收益
产品出口型企业拥有较多的海外业务收入，这些企业分布在半导体、其他交运设备、纺
织制造、白色家电、橡胶和通信设备等。海外业务收入一般以美元计价，由于企业一般
在月末、季末或者年末统一处理汇兑损益，确认销售收入和处理汇兑收益在时间节点上
的差异导致了汇兑损益的产生。
在 2017 年人民币持续升值的情况下，拥有较多海外业务收入的产品出口型企业不得不
去承担较多的汇兑损失。举个例子，某纺织制造公司在 2017 年 5 月 2 日发生一笔 1 亿
美元的销售，当日人民币兑美元的即期汇率为 ，这笔销售收入人民币记账为
亿人民币。假设该笔销售收入以应收账款存在，那么应收账款增加 亿元人民币。
在资产负债表日（6 月 30 日），人民币兑美元的即期汇率升值至 ，该笔应收账款这
算为 亿人民币，产生的差额为 亿人民币，计入当期损失。
在近期人民币持续贬值的情况下，产品出口型企业的盈利端将会受益于汇兑收益。自
2018 年五月以来，人民币持续贬值，人民币兑美元的即期汇率由 5 月 2 日的 贬值
至 6月 30日的 。部分产品出口型公司在 2018年中报业绩预告上修业绩盈利情况，
汇率波动对于利润产生较大的正面影响。
表 3：人民币升值带来汇兑损失主要细分子行业
人民币升值情况下，产品出口型企业大概率产生汇兑损失
行业 2017 年汇兑损失 2017 年净利润 汇兑损失占净利润比例 海外业务收入占比
半导体 % %
其他交运设备Ⅱ % %
光学光电子 % %
纺织制造 % %
白色家电 % %
电机Ⅱ % %
橡胶 % %
%
%
%
%
%
%
%
%
0
2
4
6
8
10
12
14
石油化工 钢铁Ⅱ 化学纤维 汽车服务Ⅱ
2017年汇兑收益（亿元） 汇兑损失占净利润比例
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汽车零部件Ⅱ % %
仪器仪表Ⅱ % %
元件Ⅱ % %
通信设备 % %
通用机械 % %
电子制造 % %
金属非金属新材料 % %
化学制品 % %
医疗服务Ⅱ % %
专用设备 % %
医疗器械Ⅱ % %
塑料 % %
计算机设备Ⅱ % %
资料来源：Wind，招商证券
4、人民币升值时，外币债务将带来汇兑收益
航空运输、房地产开发、房屋建设等行业拥有较多的外币负债，在 2017 年人民币持续
升值的背景下，这三个行业产生的汇兑收益分别为 亿元、 亿元和 亿元人
民币。融资需求较大和多为国企等特征决定了这些公司更容易在海外市场获取资金支持，
自然而然外币负债的占比相对较多。这些持有较多外币负债的公司一般会签署远期外汇
合约或者货币互换合约来规避外汇波动的风险。
图 13：持有以外币计价负债较多的行业汇总（2017 财年）
资料来源：Wind，招商证券
汇率波动对于航空公司的影响最大，以 2017 年航空运输行业为例，由于人民币升值带
来的汇兑收益达到 亿元人民币，占到净利润的比例约为 %。
汇率波动主要通过两个渠道影响航空公司的经营业绩：一方面，由于购买或者租赁飞机
大多是外币融资，因为航空公司拥有的外币负债最多，对于业绩的影响也最大。近期人
民币大幅度贬值对于美元债务较多的航空公司来说，将会带来较多的汇兑损失，对于业
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
0
20
40
60
80
100 汇兑收益：亿元 汇兑收益占净利润的比例：右
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绩造成压制作用。另一方面，航油成本一般是航空公司最主要的成本支出并且航油大多
依赖于进口。国际油价水平大幅波动将对航油价格水平和燃油附加费等收入产生较大的
影响，进而影响公司的经营业绩；近两个月人民币贬值相当于进一步加重了航油成本并
随之产生汇兑损失。部分航空公司购入外汇远期合约对汇率风险导致的现金流量波动进
行风险管理。
表 4：主要航空公司在人民币升值和贬值年份产生的汇兑损益以及占财务费用的比重
2017 年（升值年份） 2016 年（贬值年份）
汇兑收益 占财务费用比重 汇兑损失 占财务费用比重
华夏航空 % %
南方航空 % %
东方航空 % %
海航控股 % %
中国国航 % %
吉祥航空 % %
资料来源：Wind，招商证券
表 5：航空公司敏感性测试
名称
保持其他因素不变情况
下，人民币兑美元
对于净利润或股东权益的影响（人民币）
华夏航空 升值或贬值 10% 增加或减少净利润约 亿元
南方航空 每升值（或贬值）1% 股东权益和净利润增加（或减少） 亿元
东方航空 升值或贬值 1% 净利润增加（或减少） 亿元；股东权益增加（或减少） 亿元
海航控股 升值或贬值 5% 增加或减少税前利润约 亿元
中国国航 升值或贬值 1% 净利润和股东权益分别增加或减少 亿元
吉祥航空 升值或贬值 1% 净利润增加或减少 万元
资料来源：Wind，招商证券
五、贬值阶段概念龙头
在人民币贬值阶段，间接受益的行业较多，其中产品出口较多并取得海外营业收入多的
公司将从中受益。以 2016 年为例，人民币兑美元汇率持续贬值，如白色家电（格力电
力）、汽车零部件（福耀玻璃）、通信设备（信威集团）、电子制造等行业拥有较多的海
外营业收入，人民币持续贬值将带来较多的汇兑受益。目前处于人民币汇率持续贬值，
特别是自六月以来贬值幅度将近 7%，参考 2016 年人民币贬值的经验，产品出口型企
业有望从中受益。
表 6：2016 年人民币贬值阶段受益较大的个股汇总
代码 名称 细分行业 2016 年汇兑收益 2016 年汇兑收益占毛利润比重
格力电器 白色家电 %
紫金矿业 黄金 %
福耀玻璃 汽车零部件 %
信威集团 通信设备 %
中工国际 专业工程 %
深天马 A 光学光电子 %
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江河集团 装修装饰 %
中船防务 船舶制造 %
中材国际 专业工程 %
金龙汽车 汽车整车 %
资料来源：Wind，招商证券
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分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬
的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
王稹：清华大学电机系博士。2014 年加入招商证券研究发展中心，负责策略与中小盘研究（执行董事）。2005
年进入证券行业，曾从事家电、电力设备、新能源、计算机、策略、中小盘等多个领域的研究，曾多次获得多个
领域的新财富、水晶球、金牛奖。
王稹：清华大学电机系博士。2014 年加入招商证券研究发展中心，负责策略与中小盘研究（执行董事）。2005
年进入证券行业，曾从事家电、电力设备、新能源、计算机、策略、中小盘等多个领域的研究，曾多次获得多个
领域的新财富、水晶球、金牛奖。
张夏：中央财经大学国际金融专业硕士，哈尔滨工业大学工学学士。自 2011 年起加入招商证券，从事金融产品、
大类资产配置及投资策略研究。目前担任首席策略分析师。
耿睿坦：香港科技大学经济学硕士，中山大学金融学学士。自 2018 年加入招商证券，从事策略研究。目前负责
行业比较和业绩分析。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数 5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资
格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基
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