云南白药集团股份有限公司
财务报表分析
姓 名：
专业班级：
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课 程：
指导教师：
CxYuan
2014 管理学基地班
财务报表分析
目录
一、 战略分析..............................................................................................................1
一、 公司背景分析...................................................................................................1
（一）公司简介.....................................................................................................1
（二）主要经营业绩和财务数据.........................................................................2
二、 战略分析...........................................................................................................2
（一）医药行业的五力模型分析.........................................................................3
（二）云南白药竞争战略分析.............................................................................6
二、 会计分析..............................................................................................................8
（一）识别关键会计政策和会计估计.................................................................8
（二）应收账款质量分析.....................................................................................8
（三）存货质量分析...........................................................................................11
三、 财务分析............................................................................................................12
一、趋势分析 ..........................................................................................................12
（一）财务状况纵向分析...................................................................................12
（二）盈利能力纵向分析...................................................................................14
二、结构分析 ..........................................................................................................14
（一）资产负债表结构分析...............................................................................14
（二）利润表结构分析.......................................................................................16
三、比率分析 ..........................................................................................................17
（一）杜邦分析...................................................................................................17
（二）经营管理效率分析...................................................................................18
（三）资产管理效率分析...................................................................................19
（四）财务管理效率分析...................................................................................20
四、现金流量分析 ..................................................................................................22
（一）现金流量总体分析...................................................................................22
（二）经营活动现金流量分析...........................................................................24
（三）投资活动现金流量分析...........................................................................24
（四）筹资活动现金流量分析...........................................................................25
四、 综合结论............................................................................................................26
1
一、 战略分析
一、 公司背景分析
（一）公司简介
云南白药是由云南民间名医曲焕章先生于 1902 年创制。1971 年，公司前身
云南白药厂正式成立，白药开始了专业化生产。公司于 1993 年在深交所挂牌上
市，成为云南省第一家 A 股上市公司，代码为 000538。经营涉及化学原料药、
化学药制剂、中成药、中药材、生物制品等。1996 年 10 月经临时股东大会会议
讨论,公司更名为云南白药集团股份有限公司。
自建厂以来，经过 30 多年的发展，公司已从一个资产不足 300 万元的生产
企业成长为一个总资产超过 240 亿，总销售收入逾 220 亿元（2016 年末）的庞
大医药集团。现有业务涵盖中药资源、中西药原料/制剂、个人护理产品、原生
药材、商业流通等，产品目前共计 19 个剂型 390 余个品种。
其中，以止血镇痛、消肿化淤为主要功效的产品包括云南白药创可贴、云南
白药气雾剂、云南白药膏等，以上三个产品继续占据中国市场同类产品销量第一。
口腔护理类，如云南白药牙膏产品，销售占全国牙膏市场份额 %，位居同
类产品市场份额第二、民族品牌第一。在国家供给侧改革和消费升级背景下，公
司在继续加大中药产品投入的同时，积极探索个人护理和保健食品机遇。重点培
育的用于调气养血的气血康产品 2016 年度销售成绩突出；养元青洗护发系列产
品和采之汲面膜系列产品等销售持续增长，健康产品梯队建设成效初显；以冻干
和超细粉技术为代表的豹七三七已成为云南省内高品质三七的代表。
公司的产品为主要销往国内、港澳、东南亚等地区，并已进入日本、欧美等
国家、地区的市场。“云南白药”商标于 2002 年 2 月被国家工商行政管理总局商
标局评为中国驰名商标。
（二）主要经营业绩和财务数据
云南白药 2009-2016 年营业收入表现良好，波动小，多年来保持每年 8%以
上的较高的速度平稳增长，每年以成长性好。净利润整体呈上升趋势，与营业收
入的增长基本匹配，近年来增长速度略有放缓。
净利润率整体呈上升趋势，表明对于云南白药集团而言，净利润足以支持在
研究开发和广告促销方面的更大投入，有条件培育更多利润增长点。在 2013-2016
年有所下滑，但幅度不大，仍高于行业水平，和近年来医药行业日趋紧张的竞争
环境相关，属于正常现象。
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
营业收入(亿元)
净利润(亿元)
()
云南白药营业收入
二、 战略分析
在市场的横向分析上，云南白药是近年来多元化战略实施效果较好的企业，
以工商业销售为主营业务，以中药产品为核心，涉及药品、日化、药妆等领域，
发展个人护理和保健食品项目。云南白药的多元化发展的战略，在产品生产和市
场推广上形成联动优势，利润增长点的不断产生，有效降低了企业的经营风险。
纵向上，云南白药实施一体化战略，向上到三七等中药材的种植，向下游进
行产品销售和推广，统一把控，显著降低了企业在整个产业链中不必要的成本。
云南白药营业收入结构 单位（亿元）
收入构成 主营收入(元) 收入比例 主营成本(元) 利润比例 毛利率
商业销售收入 13,275,890,439 % 12,234,810,024 %
%
工业销售收入 9,080,384,244 % 3,441,642,619 %
%
其他(补充) 48,478,294 % -- -- --
种植业销售收入 4,426,104 % -- -- --
技术服务 1,475,324 % -- -- --
公司名称 2016 2015 同比增减
省医药有限公司 %
药品事业部 %
健康产品事业部 %
中药资源事业部 %
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
净利润率
（一）医药行业的五力模型分析
1、现有企业间的竞争
（1）中央产品的竞争
公司的中央型产品属于中药止血类药物，占据中国市场同类产品销量第一。
但在住院治疗方面，由于西药针剂止血快，效果明确，对于大多数内出血住院病
人还是首选西药针剂，而公司的白药胶囊、宫血宁一般仅作为辅助用药，对于康
复期病人或者慢性出血病人优势更明显。其他中药止血药有三七、止血灵、仙鹤
草、白芨等。
总的来说，白药产品因为多种替代品的存在而且在急危重病人不可能作为首
选药在医院里面的竞争优势并不十分明显，2009 白药母公司净利润负增长可以
看到一点线索。白药的优势主要集中在白药衍生的日化和非处方药里。
（2）其他产品的竞争对手
A、白药牙膏：日化的竞争是非常激烈的，对于销售已经占据牙膏市场份额
%的云南白药更进一步的边际成本较大。不同于传统防蛀牙，牙齿健康的作
用，结合“云南白药”这一核心品牌的影响力，形成了解决口腔其他健康问题的独
辟蹊径的新的战略集团，给牙膏业务的市场推广带来了很大的便利。与之竞争的
主要是传统外资品牌，如黑人牙膏，高露洁等。
B、药妆：药妆也是日化，也是竞争极端激烈的行业，化妆品市场其实已经
被外资牢牢地占据，化妆品市场顾客粘性较大，有很强的先入优势，市场拓展难
度大。目前养元青洗护发系列产品和采之汲面膜系列产品等销售持续增长，但仍
未形成强有力的盈利能力，属于问题型产品，尚处在成长阶段。
C、白药创口贴：云南白药创口贴的主要竞争对手是邦迪和强生，由过去邦
迪的一家独大，到邦迪和云南白药双寡头市场到现在，白药创口贴已经走在邦迪
的前面，在市场份儿上形成了显著优势，相对保健，日化，药品等行业没有那么
激烈，主要是市场的保持。
2、新进入企业的威胁
医药行业属于资本和技术密集型产业，顾客粘性大，其行业进入壁垒较高。
加之已经形成的独特品牌竞争力，以及国家对云南白药的配方保护进一步稳固了
云南白药的核心竞争力市场地位。
但考虑到医药行业较高的收益率，近年来政府对医药行业的扶持以及国内市
场的不成熟性，依然存在可能的潜在进入者：
（1）加入 WTO 后国际性成熟企业将以多种形式进入多个领域；
（2）国内有实力的集团企业或上市公司凭借雄厚的资金实力，通过兼并购
买或参股的方式介入多个领域；
（3）具备先进技术和开发实力的科研机构，以产品转化的方式进入；
3、替代产品的威胁
（1）主要是本领域内的新产品
（2）对于止血药品，在辅助用药的细分市场中云南白药没有完全替代品。
创可贴，牙膏等日化产品暂时也没有完全替代品。
4、购买者的议价能力
日化产品和非处方白药系列，一般消费者议价能力很弱。
（1）个人买的数量少，不具备大批量议价能力
（2）消费者消费金额在收入中的比例不高，所以对价格敏感度较低。
（3）白药的止血功效，白药牙膏的消炎保护口腔健康的功效比价格重要，
价格弹性大。
（4）云南白药的品牌效应，以及医药市场本身的顾客粘性，决定了顾客在
产品转换上较高的心理成本。
（5）一般消费者对白药的生产、分销成本了解程度较低。
5、供应商的议价能力
（1）白药建立了云南白药文山三七种植基地，实现了向供应链上游的纵向
整合。
（2）供方中药种植的集中程度不高，采购的范围可以很广。白药集团形成
专门的原材料采购部实行大批量采购。白药集团有进一步整合原材料资源的能力。
（3）药材生产对白药生产的制约还是很大，白药有必要进一步加大对原材
料的掌控，优化价值链结构。
（二）云南白药竞争战略分析
(1)新医保受益概念：《国家基本用药目录》09 年 8 月 18 日正式颁布，其中，
100 多个中成药品种中，独家品种占 20%以上。云南白药成为最突出的赢家，公
司胶囊、膏、酊、气雾剂等产品都进入目录，几乎涵盖了云南白药所有剂型，进
入目录的品种占其销售收入约 53%，此次进入目录的情况好于市场预期。公司是
云南省政府列为 10 户重点扶持的医药企业之一，“云南白药”商标被认定为驰名
商标，并将受到国家对驰名商标的相关法律保护。公司主导产品被列入《国家基
本医疗保险和工伤保险药品目录》及新医保产品目录，有望带动其主业新的稳健
增长。
(2)扩展营销渠道：积极拥抱市场变革，导入“双创”、“互联网+”等现代发展思
维，在进一步巩固线下渠道的同时，积极推动营销层面多渠道、新模式的改造，
以互联网思维推动线上产品销售与线下服务相结合，继续发挥产品在传统渠道销
售服务优势，并逐步在互联网销售领域有所斩获。
(3)巩固技术优势：截至 2016 年年底，公司雨花分厂已有片剂、硬胶囊剂、颗
粒剂、散剂、丸剂、气雾剂、酊剂、软膏剂、栓剂、口服液、合剂、糖浆剂、小
容量注射剂、贴膏剂、搽剂、凝胶剂共 16 个剂型、18 个模块通过新版 GMP 认
证；七甸分厂已有原料药、中药前处理及提取一、二、三通过新版 GMP 认证。
片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、散剂、丸剂、口服液、合剂、糖浆剂 8 个剂型 11 个
模块通过了 GMP 再认证。
(4)产品多元化发展：公司实施“稳中央，突两翼”战略，重点加大对云南白药
膏+云南白药创可贴、云南白药牙膏的重点推广，实现膏剂和牙膏产品的销售收
入达到亿元以上，占据市场主导地位。此外，公司已起动急救包项目、面膜项目
等，均有上亿元的市场预期，销售额逐年攀升。长期来看，公司研发中的 17 种
中药将成为新的成长动力来源。公司健康产品、医用敷料中药饮片等相关多元化
发展的产品格局基本形成。
(5)产业链纵向整合：公司与文山壮族苗族自治州政府签订《合作开发文山
三七产业战略协议》，双方拟共同合作开发文山州三七资源，以提高三七产业资
源的规模开发效益 。公司将以七花公司(持股 %)为平台，与文山州在三七
种植、三七原生药材的物 流贸易、三七有效成分的提取、三七保健品和药品的
开发、三七研发平台的建设等方 面进行深度合作。公司承诺，自 2010 年起，云
南白药集团文山七花有限责任公司销售 额和税收连续两年翻番，2012 年至 2015
年销售增幅不低于 30%。
(6)白药产品 100%控制：2009 年 12 月，公司与文山壮族苗族自治州政府签
订《合作 开发文山三七产业战略协议》，经公司董事会批准，公司无偿受让文山
州政府持有的文山公司 %股权，并出资收购文山公司职工持股会持有的文
山公司 %股权，文山公司成为本公司的全资子公司。另公司收购云南省工业
投资控股集团有限责任公司持有的丽江公司 %股权，丽江药业成为本公司的
全资子公司。至此，历史上曾生产云南白药的三家地州公司已全部成为云南白药
的全资子公司。
（7)推进混改：为进一步增强企业竞争力，报告期内，公司控股股东云南白
药控股有限公司（以下简称“白药控股”）引进战略投资者，以增资方式引入，将
白药控股 45%股权转让予福建新华都实业集团股份有限公司，江苏鱼跃科技发展
有限公司成为第三方股东，获云南白药控股 10%股权。
二、 会计分析
（一）识别关键会计政策和会计估计
作为一个以工商业产销为主营业务的医药企业，存货和应收账款是在会计估
计上最容易出现问题的部分。
应收账款及存货比率 单位（亿元）
2009 2010 2011 2012 2014 2013 2015 2016
应收账款
应收账款比率 % % % % % % % %
存货
存货比率 % % % % % % % %
合计 % % % % % % % %
（二）应收账款质量分析
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
营业收入增长比率
商业销售收入增长比率
应收账款增长比率 () ()
()
应收账款的异常增长
从 2010 年-2016 年，应收账款比率控制较好，应收账款占资产的 %%，
大部分年度应收账款增长比率低于营业收入增长，整体应收账款增长比率略高于
营业收入增长比率，仅在 2010 年和 2015 年有较大增长。
集团年报解释为商业板块应收账款增长，但 2015 年商业销售收入增长幅度
处于较低点，不能有效解释应收账款的增加。结合短期借款分析，云南白药 2015
年短期借款发生额为 0，2016 年还清 200 万短期借款，说明应收账款的增加对资
金的占用并未对公司运营造成显著不利影响。
通过账龄分析，由下表易知应收账款增加以账龄两年以内应收账款为主，结
合逐年走低的营收增长比率，2015 年度存在放宽还款期限以刺激销售的嫌疑。
显然管理层也意识到了这个问题，2016 年应收账款占比有所回落，一年内应收
账款甚至低于 2014 年。
账龄组合的坏账准备 （单位：元）
计提比例 2014 2015 2016
应收账款原值 603,002, 1,134,403, 1,085,019,
其中：
1 年以内 % 28,797, 54,896, 1,057,612,
1 至 2 年 % 3,141, 5,117, 6,310,
2 至 3 年 % 600, 4,155, 7,216,
3 年以上 % 15,582, 12,498, 13,879,
1 年以内应收
账款比率
% 97% %
平均坏账
计提比率
8% 7% 7%
应收账款分类披露 （单位：元）
2016 年期末余额
账面余额 坏账准备项目
金额 比例 金额 计提比例
按信用风险特征组
合计提坏账准备的
应收账款
1,085,019, % 72,983, %
单项金额不重大但
单独计提坏账准备
的应收账款
合计 1,085,019, % 72,983, %
2015 年期末余额
账面余额 坏账准备项目
金额 比例 金额 计提比例
按信用风险特征组
合计提坏账准备的
应收账款
1,134,403, % 76,668, %
单项金额不重大但
单独计提坏账准备
的应收账款
4,420, % 100%
合计 1,138,824, % 81,089, %
2014 年期末余额
账面余额 坏账准备项目
金额 比例 金额 计提比例
按信用风险特征组
合计提坏账准备的
应收账款
603,002, % 48,122, %
单项金额不重大但
单独计提坏账准备
的应收账款
4,420, % 100%
合计 607,423, % 52,543, %
云南白药集团的应收账款坏账准备计提，以按信用风险特征组合计提坏账准
备的应收账款为主，单项金额不重大但单独计提坏账准备的应收账款为辅，对账
龄三年以上应收账款施行全额计提，平均坏账计提比例在 6%以上，属于较为稳
妥的坏账计提政策。
但在 2015 年应收账款的异常增长之后，管理当局并没有针对增长进行加计
坏账准备，甚至反而随着应收账款的不断增加，坏账计提比例却在步点下降，存
在一定的计提坏账准备不足的风险。
应收账款周转天数对比
2016 2015 2014 2013 2012
云南白药 14
上海医药
九州通
国药一致
我们选取中国医药行业营业收入最高的上海医药，九州通，国药一致三家企
业与云南白药进行对比，可以看到虽然在 2015-2016 两年周转水平有着较为显著
的下滑，但在医药行业中依然属于周转速度较快的，风险小，收入质量高，从营
业收入环节可以获得更多现金流入支持公司的发展投资活动。
（三）存货质量分析
云南白药存货结构及跌价准备计提情况 （单位：亿元）
年度 2016 2015 2014
项目
账面
余额
跌价
准备
准备
率
账面
余额
跌价
准备
准备
率
账面
余额
跌价
准备
准备
率
原材料
%
%
%
库存商品
%
%
%
存货总额
%
%
%
云南白药 2014-2016 年度，存货不断增加，结构较为稳定，与其不断增加的
营业收入相适应。
由前文对云南白药主要产品的分析可知，其存货公允价值受技术革新等因素
变动影响较小，主要跟市场价格自然波动以及存货本身损毁变质等情况相关，但
随着存货的不断增加，各年计提跌价准备量却几乎没有变化，跌价准备提取率逐
年降低，不及行业在 2%左右的存货跌价准备计提水平，有跌价准备提取不足的
可能，未能充分反映存货的公允价值。
存货周转天数对比
2016 2015 2014 2013 2012
云南白药
上海医药
九州通
国药一致
相较其应收账款的优秀表现，云南白药的存货周转天数远超行业水平居高不
下，周转率较低低，可见公司的生产制造环节管理水平较低，存在较严重的存货
积压问题，占用活动资金较多，应当对生产采购环节进行优化。
三、 财务分析
一、趋势分析
（一）财务状况纵向分析
下表列示了以 2012 年为基期，云南白药部分资产负债表项目的变动情况。
云南白药资产负债表趋势分析
2012资产负债
表项目
2016 2015 2014 2013
绝对值（元）
资产:货币资金 187% 151% 115% 118% 100% 亿
应收账款 211% 221% 116% 112% 100% 亿
其它应收款 85% 100% 0% 0% 100% 6804 万
存货 158% 129% 114% 109% 100% 亿
流动资产合计 249% 190% 159% 123% 100% 亿
长期股权投资 -- 17% 13% 5% 100% 3000 万
累计折旧 0% 0% 122% 122% 100% 6374 万
固定资产 136% 125% 126% 97% 100% 亿
无形资产 100% 103% 107% 96% 100% 亿
资产总计 228% 179% 151% 119% 100% 108 亿
负债:应付账款 180% 139% 115% 103% 100% 亿
预收账款 301% 119% 115% 114% 100% 亿
存货跌价准备 122% 127% 127% 116% 100% 3861 万
流动负债合计 194% 135% 114% 105% 100% 亿
长期负债合计 944% 512% 521% 91% 100% 亿
负债合计 237% 156% 137% 104% 100% 亿
权益:实收资本 150% 150% 150% 100% 100% 亿
资本公积金 93% 93% 93% 93% 100% 亿
盈余公积金 200% 181% 159% 135% 100% 亿
股东权益合计 222% 190% 159% 127% 100% 亿
1、流动资产分析
2012-2014 年云南白药的货币资金持续增加，增长速度略逊于资产增长速度，
企业现金较充沛，财务风险小，外部筹资需求低。
应收账款和存货逐年增加，分别达到基期 和 倍，尤其是存货的增长
基本与资产的增长幅度保持一致，占用资金绝对值不断增加，但占总资产比例相
对持平，近年来甚至有所减小，说明销售稳定，回款情况良好，收入利润主要来
源于生产销售，质量较高。总的来说，流动资产与总资产增长基本同步，资产流
动性略有上升，财务风险下降。
2、固定资产分析
2016 年固定资产达到了 2012 年的 倍，增长缓慢，对于一家以生产销售
为主的企业而言这样的轻资产颇为难得，尤其是考虑到多元化的市场战略，以及
向上一体化的需要，但与此同时这是对财务杠杆的一种放弃。2016 年固定资产
在资产总额中的占比仅为 7%左右，作为一家医药制造企业，固定资产比重处于
较低水平。
3、流动负债分析
2013 年应付账款增加较大，主要由于新增的子公司云南省药物研究所对云
南白药控股有限公司应分配的利润，其后 2014-2016 年变动幅度不大。
预收账款相较营业收入增加整体变化幅度不大，整体仅增加 50%左右。
4、长期资产和长期负债分析
长期资产的增加主要体现在固定资产上，子公司中药资源建设的原料药中心
项目本期完工结转固定资产，但占总资产比重仅略有上升，对公司资产流动性影
响不大。各年无形资产基本与基期持平，严重落后于资产的增长，说明技术开发
投入不足，对于一家医药企业而言不利于保持核心竞争力。
长期股权投资消减接近于 0，主要由于对联营企业中草药科技公司的投资，
因其净资产为负数减计至 0 元；对丽江云全的投资由持股 35%增长至 70%，纳
入公司合并。
长期负债绝对值相对稳定，流动负债与资产总额增长幅度趋于一致，负债情
况稳定。由于云南白药本期发行公司债 9 亿元，应付债券有所增长。
（二）盈利能力纵向分析
下表列示了以 2012 年为基期，云南白药部分损益表项目的变动情况。
云南白药损益表趋势分析
利润表 2016 2015 2014 2013 2012 2012
营业收入 162% 150% 136% 114% 100% 138 亿
营业成本 164% 150% 137% 116% 100% 亿
销售费用 145% 138% 124% 103% 100% 亿
财务费用 8381% 1225% 1419% 735% 100% 107 万
管理费用 128% 130% 146% 122% 100% 亿
资产减值损失 -5% 118% 0% 0% 100% 1573 万
投资收益 3% 3% 2% 10% 100% 万
营业利润 184% 176% 157% 147% 100% 18 亿
利润总额 186% 176% 159% 148% 100% 亿
归属母公司所
有者净利润
189% 186% 167% 154% 100% 亿
2012 年-2016 年，云南白药的营业收入一直保持稳健增长，与之对应，营业
成本也保持着同速增长，且营业收入的增长速率远超销售费用和管理费用的增长
速率，利润总额达到 2012 年的将近 4 倍，可见云南白药盈利质量较好，稳定性
强，仍具有不错的现金流量创造能力和核心竞争力。
财务费用在 2014 和 2016 年有较大增长，主要由于企业发售债券，造成的利
息支出以及本期应收票据贴现增加，对于资产负债率较低的云南白药而言这是对
资本结构的合理调整。
二、结构分析
（一）资产负债表结构分析
各公司资产负债分布情况
云南白药 上海医药 九州通资产负债
表项目 亿元 百分比 亿元 百分比 亿元 百分比
资产:货币资金 % 120 % %
应收账款 % 273 % %
其它应收款 % % %
存货 % 164 % 102 %
流动资产合计 221 % 603 % 322 %
长期股权投资 -- -- % %
累计折旧 % -- -- %
固定资产 % % %
无形资产 % % %
负债:应付账款 32 % 223 % %
预收账款 % % %
存货跌价准备 -- -- % -- --
流动负债合计 % 411 % 253 %
长期负债合计 % % %
负债合计 % 459 % 267 %
股东权益合计 158 % 368 % 120 %
负债与股东权益合计 % 827 % 387 %
（1）现金含量较为一般，并不突出，财务弹性不大，但依靠其远超行业水
准的应收账款周转速度足以应付企业运营所需。
（2）云南白药应收账款比例远低于行业水平，不到六分之一，即使应收账
款与近 40 亿的应收票据合并数也远远不及其他企业 20%-30%的的占比，可见云
南白药的回款情况良好，周转快，与先前的营收账款质量分析相适应。
（3）云南白药的存货比例与行业水平持平稍高，主要考虑云南白药在生产
医药产品的同时，参与的竞争较为激烈的牙膏，创可贴等日化产品市场，存在一
定的存货积压问题。
（4）应付账款比例远低于行业水平，预收账款比例较高，可以考虑利用好
商业信用，适当提高应收账款比例以获得成本较低的融资。
（5）云南白药的资产负债率在 %，在医药行业中属于较低范畴，这一
定程度上与其国企出身风险偏好小相关。但即便财务风险极低，可也牺牲了盈利
机会，财务杠杆未得到充分的利用。
（二）利润表结构分析
各公司损益表的构成情况比较
云南白药 上海医药 九州通
利润表项目
亿元 百分比 亿元 百分比 亿元 百分比
营业收入 224 % 1208 % 616 %
营业成本 157 % 1065 % 567 %
销售费用 % % %
财务费用 % % %
管理费用 % % %
资产减值损失 % % %
投资收益 % % %
营业利润 % % %
利润总额 34 % % %
所得税 % % %
归属母公司所有
者净利润
% 32 % %
云南白药的净利润比例为 13%，远高于上海医药的 %和九州通的 %，
营业收入质量远超行业水平。
但需要注意的是资产减值比较低，由去年的 1861 万，到今年的负值，结合
近年不断增加的固定资产和存货，有减值计提不足的嫌疑。
销售费用比重虽然远高于行业水平，这个与此前对其横向多元或经营战略和
纵向一体化战略相适应，多种产品多个市场的竞争势必需要更高的销售费用。纵
向来看，云南白药销售费用增长并不大，考虑到营业收入的持续稳定上升，云南
白药的多元化战略实施是比较成功的。
三、比率分析
（一）杜邦分析
云南白药净资产收益率及其驱动因素
销售净利率 资产周转率 权益乘数 ROE
2012 % % 155% %
2013 % % 143% %
2014 % % 145% %
2015 % % 143% %
2016 % % 152% %
由上图易 知 云 南 白 药
的资产净收益率 整体呈上升趋势，
稳定在 20%以上，2016 年略有反弹，幅度不大，说明企业盈利能力较高，经营
战略收效稳定，主要依靠销售净利率驱动。
各公司净资产收益率及其驱动因素
年度 云南白药 上海医药 九州通
销售净利率
2012 % % %
2013 % % %
2014 % % %
2015 % % %
2016 % % %
资产周转率
2012 % % %
2013 % % %
2014 % % %
2015 % % %
2016 % % %
权益乘数
2012
2013
2014
%
%
%
%
%
%
%
%
%
2012 2013 2014 2015 2016
销售净利率 资产周转率 权益乘数 ROE
2015
2016
ROE
2012 % % %
2013 % % %
2014 % % %
2015 % % %
2016 % % %
2012-2016 年，与竞争对手相比，云南白药的 ROE 保持领先，差距逐步拉大，
在行业竞争中拥有较大盈利能力的优势
进一步分析 ROE 的三大驱动因素，虽然销售净利率一直处于最高水平，但
资产周转率相对较低，权益乘数也明显低于其竞争对手，说明财务管理效率较低，
没能充分利用杠杆抬高收益，这与云南白药的国企背景不无联系，希望在混改之
后能有所改变。
综上，尽管依靠极高的销售净利率，净资产收益率领先行业，但在财务和资
产管理方面，云南白药还有极大提升空间。
（二）经营管理效率分析
各公司经营管理效率指标
云南白药 上海医药 九州通
毛利率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
管理和销售费用率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
销售净利率
2016 年 % % %
2015 年 % % %
2014 年 % % %
2013 年 % % %
2012 年 % % %
在毛利率，销售净利率，这两个指标上，云南白药相比竞争对手都有明显优
势，经营管理效率较高，说明多元化的竞争战略实施很成功，也有优秀的经营管
理与之相适应。
管理和销售费用率明显高于同行业竞争对手，与其多元化的竞争战略相适应。
（三）资产管理效率分析
各公司资产管理效率指标
云南白药 上海医药 九州通
总资产周转率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年 2
2012 年
应收账款周转天数
2016 年
2015 年 14
2014 年
2013 年
2012 年
存货周转天数
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
在资产管理方面，我们可以看到云南白药的的总资产周转率远远弱于其竞争
对手。
由于流动资产比例较高，造成总资产周转率较低的主要原因是存货管理不足，
积压问题严重，占用资金多，不能及时释放风险。
应收账款周转速度极快，远超行业水平，使得在存货周转较慢的情况下，云
南白药仍能以一般的现金含量维持高效率经营。
（四）财务管理效率分析
各公司短期流动性指标
云南白药 上海医药 九州通
流动比率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
速动比率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
经营现金流动比率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
由前文可知，云南白药在应收款管理上效率极高，流动资产比例大，而流动
比率，速冻比率和经营现金流动比率这三项指标也证明了云南白药在资产流动性
上相比竞争对手的巨大优势。由于较大的库存比例，速动比率相较而言不如其他
两项指标优势明显。
这说明云南白药的流动性风险低，短期偿债能力强，这一定程度上源于云南
白药较低的财务杠杆。
云南白药 上海医药 九州通
资产负债率
2016 年 % % %
2015 年 % % %
2014 年 % % %
2013 年 % % %
2012 年 % % %
有形净值债务率
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
利息保障倍数
2016 年
2015 年
2014 年
2013 年
2012 年
由上表可以看出云南白药的资产负债率以及有形净值债务率远远低于上海
医药和九州通，长期偿债能力强。
由于近年来的融资活动，云南白药利息保障倍数有所降低，但利息保障倍数
仍然高于其他两家公司，这是云南白药自主优化资本结构，有意识抬升财务杠杆
的结果。
四、现金流量分析
（一）现金流量总体分析
云南白药各年现金流量情况对比
现金流量表 2016 年 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年 2012 年
经营活动产生的
现金流量净额
378% 276% 202% 43% 100% 亿
投资活动产生的
现金流量净额
4023% 970% 2228% -293% 100% 亿
筹资活动产生的
现金流量净额
-218% 585% -552% 300% 100% 亿
经营活动产生的现金净流量相比 2012 年达到近 4 倍，经营现金净流入的快
速增长反映了云南白药良好的经营状况和稳健的成长性。2016 年投资活动的现
金净流出达到 2012 年的 40 倍，经营活动的现金流入远远大于投资活动和筹资活
动的现金流出，有力支持了公司的投资和财务周转。
筹资活动形成的现金净流入有所增加，但变化不大，经营活动的大量现金流
入使得云南白药对筹资活动的现金流并不依赖，筹资活动的现金流主要源于出于
改善自己资本结构需要以及国企混改增资入股的业务
云南白药 2016 现金流入量结构分析 （单位：元）
经营活动产生的现金流量：
销售商品、提供劳务收到的现金 27,274,582, %
收到的税费返还 8,576,183 %
收到其他与经营活动有关的现金 125,042,864 %
经营活动现金流入小计 27,408,201,529 %
二、投资活动产生的现金流量：
收回投资收到的现金 3,022,172, %
取得投资收益收到的现金 185,758, %
处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回
的现金净额
6,519, %
收到其他与投资活动有关的现金 4,202, %
投资活动现金流入小计 3,218,652, %
三、筹资活动产生的现金流量：
吸收投资收到的现金 11,900, %
其中：子公司吸收少数股东投资收到的现金 4,900, %
取得借款收到的现金 896,544, %
收到其他与筹资活动有关的现金 35,627, %
筹资活动现金流入小计 944,071, %
现金流入小计 31570924902 100%
云南白药 2016 现金流入量结构分析 （单位：元）
一、经营活动产生的现金流量：
购买商品、接受劳务支付的现金 19,060,561,637 %
支付给职工以及为职工支付的现金 1,187,860, %
支付的各项税费 1,864,163, %
支付其他与经营活动有关的现金 2,310,857, %
经营活动现金流出小计 24,423,443, %
二、投资活动产生的现金流量：
购建固定资产、无形资产和其他长期资产支
付的现金
140,632, %
投资支付的现金 5,564,056, %
取得子公司及其他营业单位支付的现金净额 86,120, %
支付其他与投资活动有关的现金 1,415,040, %
投资活动现金流出小计 7,205,849, %
三、筹资活动产生的现金流量：
偿还债务支付的现金 20,000,000 %
分配股利、利润或偿付利息支付的现金 691,687, %
支付其他与筹资活动有关的现金 7,036, %
筹资活动现金流出小计 718,723, %
现金流出小计 32,348,016, %
现金流入中，经营活动现金流入占比重最大，高达 %，其次是投资活动
现金流入量占 %，筹资活动现金流入量极小。这说明现金流入质量高，以
经营活动现金流量为绝对多数，对外筹资较少，可判断云南白药目前属于成熟阶
段。
在现金流出中，经营活动现金流出占 %，投资活动现金流出比重远高于
投资活动现金流入比重，说明 2016 年云南白药对外投资有所加强。
经营活动流入占总流入 %，经营活动流出占总流出 %，但存货比
重并未下降，存在生产不足以适应销售的情况，应适当针对市场提升生产力，加
强库存管理。
（二）经营活动现金流量分析
云南白药近年经营活动现金流量 （单位：亿元）
现金流量表 2016 年 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年
经营:销售商品、提
供劳务收到的现金
273 225 199 167 157
购买商品、接受劳
务支付的现金
191 157 142 127 115
经营活动产生的现
金流量净额
总体来看，销售商品、提供劳务收到的现金与营业收入的增加同步增长，长
期高于营业收入 17%以上，这说明经营活动收回现金效率很高。
（三）投资活动现金流量分析
云南白药近年投资活动现金流量 （单位：亿元）
项目 2016 年 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年
投资:取得投资收益所收到的
现金
投资活动现金流入小计 19
购建固定资产、无形资产和
其他长期资产所支付的现金
投资支付的现金
投资活动现金流出小计
投资活动产生的
现金流量净额
投资活动的现金流出每年都有大幅度增加，主要来源于市场推广和业务拓展
的支出。每年用于构建固定资产和无形资产的增长不明显，仅在 1-2 亿元之间，
结合每年逐渐走低的无形资产净值来看，对于一家资本技术密集型的医药制造企
业来说这样的投资额度未免显得太过吝啬。
总体而言，云南白药的投资力度仍呈上升趋势，可以推断云南白药仍处于成
熟初期，有较大发展空间。
80
100
120
140
160
180
200
220
240
260
280
2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年
经营:销售商品、提供劳务收到的现金 购买商品、接受劳务支付的现金
营业收入 营业成本
（四）筹资活动现金流量分析
云南白药近年筹资活动现金流量 （单位：亿元）
项目 2016 年 2015 年 2014 年 2013 年 2012 年
吸收权益性投资收到的现金 -- -- -- --
取得借款收到的现金
筹资活动现金流入小计
偿还债务支付的现金
分配股利、利润或偿付利息
支付的现金
筹资活动现金流出小计
筹资活动产生的现金
流量净额
云南白药在 2016 年借款收入现金有较大增长，2017 年有两次巨额的增资入
股的混改活动预计会有较大变化。其余分配股利、利润或偿付利息支付的现金流
出逐年增加，增加幅度较为稳定，体现了公司对经营发展的信心。
四、 综合结论
云南白药多元化经营的战略无疑是非常成功的，尤其是在药品制造和日用品
方面都取得了很好的业绩，并且在市场推广上形成联动，发挥了多元化的优点。
近五年来，从盈利能力上看，公司利润成长幅度大，且稳定，但从利润率上
可以看出有放缓的趋势，是企业由成长期走向成熟期的正常现象。考虑到中国的
医药行业仍处于上升期，盈利能力在短期内还是会保持在较高水平。
分析企业本身素质，云南白药资产质量好，长期资产比重小，流动性强，财
务风险低，融资能力较同行业企业较强。无形资产比重落后于同行业，研发投入
较少，对不断塑造新的核心竞争力重视不够。资产负债率低于行业水平，不能充
分利用财务杠杆。
销售费用高于行业水平，其增速慢于营业收入和利润增长，这符合多元化发
展的战略需求，同时也可以体现出云南白药在市场销售推广方面的强大能力。
现金流量充足，来源于经营活动的现金净流入有力的支持了云南白药近年的
投资活动，具有进一步发展和扩大规模的能力。
但通过以上的财务报表分析，也发现云南白药存在问题如下：
（1）云南白药的核心竞争力很大方面来源于专利以及国家保护，这属于难
以复制的竞争优势，但作为资本技术密集型的医药制造企业，仍然应加强技术投
入，增加无形资产份额比例，通过技术的提升保证持续稳定的核心竞争力，以应
对日趋成熟和白热化的市场竞争。
（2）适当调整资产负债率，提高财务杠杆，充分利用自己良好的融资能力。
（3）加强对流动资产，尤其是对存货的管理，加快流转速度，减少存货对
企业资金不必要的占用。以更加合理的方式对存货计提减值准备，分摊风险。
