罗莱生活
投资价值分析
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罗莱生活投资价值分析
一、 研究小结
这是一个很“无趣”的行业。
从收入规模看，最近十年家纺行业都在非常平稳地增长，但是它的增
速时快时慢，之所以现在重新引起我的注意，是这个行业增速似乎开
始加快了。
基本逻辑是：
1、越来越多的三四线城市居民开始加入中高档产品的消费行业，以
及 2、越来越多的二胎正在成为优质客户（因为家长会选择好的床上
用品给宝宝），还有 3、互联网渠道的持续发力，存量客户的消费潜
力也在不断被挖掘。
我觉得投资这个行业的重点不是行业规模，而在行业内龙头的竞争，
也就是行业集中度。从这个角度讲，这似乎不是一个很好的现象？但
是应该适合防守型的投资者。
因此，我们接下来研究的重点就是行业主要公司之间的对比。
二、 竞争态势
1、行业当前集中度偏低
从 2010 年开始，罗莱的市场份额就一直是第一。
2016 年，家纺行业公司 CR5 为 %，其中罗莱生活(%)、富安娜
(%)、水星家纺(%)。如果与发达国家比较，美国家纺行业的 CR5
是 %;日本是 %，我国的市占率水平依旧较低。
这是横向比较。如果纵向比较的话，我们国家家纺行业的集中度确实
也在不断提高。
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根据 Euromonitor 的数据，前五名的市占率在慢慢提升，而前十名的
则在缓慢下降，这说明有小品牌在慢慢退出这个市场。强者愈强在这
个行业也有体现，虽然不如其他行业那么明显。
2、线上线下渠道的对比
线下渠道包括百货、超市和专卖店。最近五年来超市和百货的占比越
来越小，主要因为购物体验不太好。
线下专卖店有加盟店和直营店两类。现在因为渠道下沉，越来越多门
店以加盟店的形式存在。2017 年前三季度，富安娜净开店 100多家，
罗莱生活净开 150多家， 水星家纺净开 100多家。
重点是，我们从中可以看到行业龙头们的一些判断。也许他们看到了
市场复苏的迹象才会如此扩张。要知道，水星家纺在2016年是有净关
门店数的。
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线上主要是电商平台和官方商城。
2017 年前三季度水星线上销售额 亿， 同比增长 60%-70%;富安娜
线上收入 亿，同比增速40%。罗莱旗下 LOVO 品牌增速50%。
3、运营效率与盈利能力的比较
罗莱的存货周转率从 2014 年开始一直处于行业最高，2017 年 Q3 存
货周转率为 次，因为现金回收的快，所以它的短期偿债能力比
同行要好。
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但是应收帐款的周转率就很一般，主要是加盟店多，赊账就多。不过
我们对比一下会发现整个行业的应收和存货周转率都有下降的趋势。
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罗莱虽然市场份额第一，但是它的盈利能力不如富安娜和多喜爱。净
利率数据仅次于富安娜，可见它的费用控制得不错。
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4、各大龙头企业的战略转型对比
可能是预感到行业整体的放缓和竞争的加剧，罗莱前两年就开始很明
确地提出“一站式购物”、“大家纺小家居”的战略理念。他们希望
打造全品类生活馆，一站式购物。本质上，在我看来就是利用品牌和
渠道优势来交叉销售，提高成交率。
根据公司年报披露的数据，符合他们所谓“大家纺小家居”标准的门店
比例已达 16%，遗憾的是我们没有单店的利润率数据，特别是与以前
的对比数据。也就是说，从股东盈利的角度上，短期看是否有效？我
们不得而知。逻辑上应该是积极的，否则管理层不会下大力推广。
但是从年报披露的各大产品的营收情况看，新增的家居产品占比是很
大的，一下子成了第三大品类。
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另外作为记录，下面是披露的各大龙头的定位差异，我们对比下。
作为这个战略的支持，罗莱生活最近对外并购或收购了几家相关的公
司。比如日本内野60%的股份，以及美国莱克星顿。前者是做毛巾的
著名品牌，后者是高端家居品牌。除此外还在线上渠道做了一些布
局。比如大朴网和优集品，家纺垂直电商。以及和而泰、迈迪加、太
火鸟等智能家具领域里的公司。
我们只做一个简单介绍和梳理。下面是财务数据。
三、 财务分析
还是简单重新调整一下公司的资产。注意哈，这里的单位是百万！
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和传统标准的资产负债表不一样，我们把公司的资产分三类：金融资
产、经营资本和股权投资。其他两类容易明白，经营资本是扣除经营
负债的，所以一般而言我们的总额会比传统的小。对投资而言这个更
合理些。
2016年，公司金融资产亿人民币，扣除经营负债后的经营资本
亿，总共资产差不多10亿。
资本结构是这样的。我们把资本划分为有息负债（包括短期和长期债
务）和权益两类。
财务稳健，10亿的总资产中几乎没有有息负债。
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盈利质量一般。亿的净利润，但是经过测算经营活动产生的现金
流大概只有亿，很多利润以存货应收的形式躺在账上。
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