第9章 股利分配政策
主要内容提要
利润分配程序
影响股利政策的因素
股利政策的类型
一、股利分配的内容及股利支付程序
（一）利润分配的程序
弥补亏损
提取法定盈余公积金
提取公益金
支付优先股股利
提取任意盈余公积金
支付普通股股利
（二）几种不同的股利分配形式
1. 现金股利 -- 完全用现金支付股利, 将公司的现金财产发给股东作为其投资的报酬.
优点: 操作简便, 易于为股东接受;
不会改变企业原有的股权结构.
缺点: 形成公司偿付义务,增加财务风险;
股东需缴纳个人所得税,股东净收益
减少.
2. 股票股利 -- 用公司股票作为股利支付给股东,增加股东在公司股东权益中的份额,以此作为股东的投资报酬.
优点: ①企业发放股票股利可免付现金，保留下来的现金可用于追加投资，扩大企业经营；
②股票变现能力强，易流通，股东乐于接受，也是股东获得原始股的好机会。
缺点: ①导致股票价格的下降；
②对投资者的信心产生不利影响.
股票股利的特点：改变权益结构，而不改变权益总额。股票股利是一种比较特殊的股利，它不会引起公司资产的流出或负债的增加，而只涉及股东权益内部结构的调整，即在减少未分配利润项目的同时，增加公司股本额，同时还可能引起资本公积的增减变化，但股东权益总额并不变。
3. 负债股利 -- 用公司一定的债权作为股利支付给股东, 未来期间股东可以向公司索取债券及获得相应的利息收益, 以作为其投资的报酬.
4. 混合股利 -- 上述三种股利分配形式的结合, 最常见的就是“部分现金部分股票”的股利形式.该方式可以兼顾现金股利和股票股利的有点.
佛山照明历年收益和分红情况
年份
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
每股收益/元
分红方案
10送4转1派3
10派
10派
10派
10派4
10派
10送1派
10派
0派4
10派
10派
10派
2005 10派元
2006 10转增5股派5
2007 10转增5股派
2008 10转增4股派元
2009 10派元
(三)现金股利支付的程序
支付过程中的几个重要日期:
股利宣告日:股利宣布日是股东大会决议通过并由董事会宣布发放股利的日期。
股权登记日:是有权领取本期股利的股东资格登记截止日期。
除息日是:除去股利的日期，即领取股利的权利与股票分开的日期。
股利发放日:是向股东发放股利的日期。
兴业银行股份有限公司2008年度利润分配方案，经2009年5月18日召开的2008年年度股东大会审议通过。股东大会决议公告刊登在2009年5月19日上海证券交易所网站和《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》和《证券日报》。现将利润分配具体实施事项公告如下：
一、2008年度利润分配方案
以公司总股本50亿股为基数，每10股派发现金红利人民币元（含税），派发现金红利总额为人民币亿元。
二、股权登记日、除息日、红利发放日
1、股权登记日：2009年6月10日
2、除息日：2009年6月11日
3、现金红利发放日：2009年6月17日
三、分红派息发放对象
截至2009年6月10日下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的本公司全体股东。
(四)利润分配原则
（一）依法分配原则
（二）兼顾各方利益原则
（三）分配与积累并重原则
（四）无利不分原则
（五）同股同权、同股同利原则
二、股利政策理论
核心问题：
公司发放股利与公司价值是否有关系？
股利政策是指在法律允许的范围内，可供管理当局选择的，有关净利润分配事项的方标及对策。
确定或选择正确的股利政策对企业具有重要的意义：
１.分配政策在一定程度上决定企业对外再筹资能力。
２.分配政策在一定程度上决定企业市场价值的大小。
(一)股利无关理论(M-M理论)
因为公司的价值
由公司本身获利能力和风险组合决定；
取决于公司投资政策，而非收益分配比例。
所以：
在一系列假设条件下，某一公司发放给股东过高的股利，那么就必须发行更多的股票来支持后续的投资
公司价值与股利政策无关
MM无关理论是由米勒、莫迪格列尼（ＭＭ）１９６１年在他们的著名论文《股利政策、增长和股票价值》中提出的。认为股利分配对公司的市场价值（或股票价格）不会产生影响。这一理论是建立在一些假定之上的：
1.资本市场具有强式效率性。所谓强式效率性是指股票的现行市价已经反映了所有已公开或未公开的信息，任何人甚至掌握内部信息的内线人也无法在股市上赚取超额报酬。
2.没有筹资费用(包括股票发行和交易费用)。
3.不存在个人和公司所得税。
4.公司的投资决策与股利决策是彼此独立的。
主要观点总结：
股利政策不影响企业价值
投资者不关心公司股利分配
企业价值由资产的盈利能力决定
一个例子—策略1
A公司是一家无杠杆公司，发行在外股数为1000股。
假定该公司在T0和T1的自由现金流是10000元，且全部作为股利向股东发放（在未来两年也不会发生NPV为正的项目投资）。
如果该公司的折现率为10%。
则该公司的价值为：
10000+10000/（1+10%）=19090
每股价格为
股利支付后的股价将为元即（-10）
同样的例子—策略2：
现在假定A公司在T0时点向股东支付11000元股利。
这意味着需要外部融入1000元来用于股利支付；假定采用T0点发放新股来融资1000元，且新股东期望在T0点的投资将会在T1时取得10%的回报。
这意味着，在T1点，老股东将取得的股利现金流将为10000—1000*（1+10%）=89000元。
则老股东的股利现金流分别是：T0—11000；T1—8900，其市场价值为：11000+8900/（1+10%）=19090。
两种策略的结果是什么？
股利支付率的高低与公司价值无关
(二)股利相关论
股利相关论认为，企业的股利政策会影响到公司股票的价格。其代表性观点主要有：
1.差别税收理论
由Litzenbergerh和Ramaswarny于１９７９年提出的。
一般来说，股利收入的所得税率高于资本利得的所得税率，即使按相同的税率征收由于两者支付的时间不同，考虑时间价值和风险价值，股利收入的纳税将高于资本利得的纳税，因此认为投资人回倾向于低股利政策。
2.在手之鸟理论
代表人物Ｍ.Gordon和。 “两鸟在林，不如一鸟在手”。公司价值与股利政策有关，投资者偏好稳定的现金股利。
３.信息传播论
不同的股利政策会向外界传递积极或消极的信号。
(一)影响股利政策的因素
一般来说，在制定股利政策时，应当考虑到以下因素的影响。
(一) 法律因素
影响公司股利政策的主要法律因素有：
1.资本保全的约束。
2.企业积累的约束。
3.企业利润的约束。
4.偿债能力的约束。
三、股利政策实践
(二)债务契约因素
1.规定每股股利的最高限额。
2.规定未来股息只能用贷款协议签订以后的新增收益来支付，而不能动用签订协议之前的留存利润。
3.规定企业的流动比率、利息保障倍数低于一定标准等等
（四）股东因素
１.稳定收入和避税
２.控制权的稀释
（三）公司自身因素
１.现金流量
２.投资机会
３.举债能力
４.资本成本
５.盈余稳定性
(二)股利政策的类型
1. 剩余股利政策
是指企业较多地考虑将净利润用于增加投资者权益，只有当增加的资本额达到预定的目标资本结构（最佳资本结构时），才将剩余的利润用于投资分红。
实行剩余股利政策，一般应按以下步骤来决定股利的分配额：
1.根据选定的最佳投资方案，确定投资所需的资金数额。
2.按照企业的目标资本结构，确定投资需要增加的股东股权资本的数额。
3.税后净利润首先用于满足投资需要增加的股东股权资本的数额。
4.在满足投资需要后的剩余部分用于向股东分配股利
剩余股利政策的优缺点：
优点：保持理想的资本结构，使加权平均资本成本最低，进而使企业价值达到最大。
缺点：每年股利支付不稳定，不利于股价稳定。同时，会使股东未来可获得的收益具有很大的随意性及不稳定性。
2.固定股利政策
将每年发放的股利固定在某一水平上并在较长时期内不变，只有当公司认为未来盈余将会显著地、不可逆转地增长时，才提高年度的股利发放额。另外，通货膨胀时也会提高股利发放额。
优点：
①稳定的股利向市场传递公司正常发展的信息，有利于树立公司形象，增强投资者信心，稳定股价。
②有利于投资者安排股利收入和支出。
③虽不符合剩余股利理论，但股票市场受多种因素影响，包括股东的心理状态等，所以有时股利的稳定和投资项目、资本结构相比，对股价的影响可能更大。
缺点：
① 不能象剩余股利政策一样使资本成本最低。
② 企业利润少时，仍要支付固定股利，
3.固定股利支付率政策
公司每年按固定比例从净利润中支付股利。
优点：能使股利与公司盈余紧密地联系在一起，体现了多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则，公平对待了每一位股东。
缺点：每年股利随盈利频繁变动，传递给股票市场公司不稳定的信息，不利于稳定股票价格，树立良好的公司形象。
4.低正常股利加额外股利政策
一般情况下，公司每年只支付金额较低的正常股利，只有在公司经营非常好事，出正常股例外，加付额外股利。但额外股利并不固定化，不意味着公司永久的提高了规定的股利率。
优点：使公司具有较大的灵活性；吸引那些靠股利度日的股东。
缺点：容易使股东将额外股利视为正常股利。
西方股利政策的特征：
（１）股利随收益的变化而变化，但要比收益的变动线平滑得多。
（２）股利具有刚性，公司一般不经常调整他们的股利。（公司对未来维持高水平股利的担心；害怕股利的削减会在市场上产生负面影响）。
（３）股利政策随公司生命周期的变动而变动。（高增长公司一般少发放；稳定发展公司倾向将更高的收益用于股利发放）
（４）与公司特征有关（所有权高度集中的公司发放的股利较高）
我国上市公司股利政策的特征
基本没有股利政策
只有即时的股利分配方案
市场行为倾斜于股票股利或资本公积金转增股本，对现金股利基本上没有什么兴趣。
总体看来，上市公司给投资者的回报偏低
本章案例讨论
用友软件（600588）股份有限公司是一家从事软件开发的高科技企业。2001年5月18日公开发行股票并在上交所上市。公司股本总额1亿元，每股面值1元，其中流通股2500万股。2001年每股收益元。公司股东大会于2002年4月30日通过2001年分红方案，即每10股派6元现金股利。股利发放日为5月28日。
流通股股东的反应？
分配方案公布后引起了很大的市场反应，普遍的共识是该方案对大股东有利，对小股东不利。
问题与讨论：
查找相关资料，确定该案例发生的前因后果，并关注其中的制度因素？
为什么该方案会引起股东，尤其是中小股东的争议，他们真不喜欢公司派现吗？为什么？
