第十三章 保持汇率稳定和欧洲货币区
一、固定汇率可能的选择
二、汇率的单边保护
三、合作固定汇率的困难
四、最优货币区理论
五、最优货币区理论的实践：欧洲货币一体化
的经验
从80年代中期以来，汇率频繁而又剧烈的变动
给世界经济发展带来很大的不确定性。经济学
家和政策制定者们越来越怀疑建立在浮动汇率
制度之上的国际货币体系的好处。一些批评者
认为，1973年后的国际货币体制缺乏制度约束，
各国政府各自为政，完全处于无序状态。因此，
各国政府都企图稳定汇率。本章主要分析在一
个开放的相互依赖的经济环境中各国保持汇率
稳定的方式，以及一国单边维护固定汇率时的
主要困难，如货币的投机性攻击和通货膨胀的
冲动。
本章重点的问题是：
保持汇率稳定的主要方法有哪些？
维持固定汇率看似简单为什么操作起来很困难？
如果一国单方面维持固定汇率制的必要条件是什么？
后果是什么？
各国采取合作固定汇率的主要困难是什么？
什么是汇率目标区？
什么是最优货币区理论？
欧洲的国家是在加入货币一体化时根据什么进行决策
？
欧洲货币一体化的实际进程是怎样的？有些什么重要
经验？
一、固定汇率可能的选择
（一）使用单一货币
（二）汇率也可以在一段时间内保持固
定不变
（三）固定汇率的关键性因素
（一）使用单一货币
如何解决汇率不可确定性？存在着三种可能的
选择。第一种选择是使用单一货币。这是我们
从国民经济中货币当局的组织方式得到启示。
在单一国家经济中，如何确定两种不同钞票的兑换率
呢？非常简单，政府可以在每一种钞票上直接印上货
币单位，从而确定出兑换率并且按此兑换率公开兑换。
例如，在美国一张印有亚历山大•汉密尔顿像的钞票
可以兑换10张印有华盛顿像的钞票，因为美国货币当
局以10：1的比例进行兑换。这种兑换率的决定与某种
钞票被印制了多少和在什么地方印制没有关系。
如果我们将在一个国家经济中统一地使用货币的做法
推广到世界经济中：即如果两国政府随时按照固定汇
率进行货币兑换，则它们可以直接确定出汇率。如果
所有国家的中央银行任何时候都能够以$2兑付￡1，则
人们持有$2和￡1没有任何不同。如果这样，汇率就被
确定下来。例如，重新统一时期的德国中央银行宣布
它将接受东德马克以1：1的比例兑换成西德马克。
或者设想存在这样一种情况：世界经济中存在这样一
个货币当局，它可以发行任意量的一个国家的货币以
对应另一国家的货币，那么两国货币之间维持固定汇
率就不会存在任何问题。因为这就与美国国内印有不
同城市名字的各种美元相比一样，只不过是用国家的
名字代替了城市的名字而已（关于单一货币的详细分
析可见下一章）。
（二）汇率也可以在一段时间内保持固定不变
汇率也可以在一段时间内保持固定不变。在没有外汇
管制的情况下，人们可以自愿第持有任何一种货币。
但是，如果一段时间后一种货币的币值相对于其他货
币下跌，将没有人愿意持有该货币。因为这种货币与
其他货币相比，提供了一个较低的回报率，会诱使人
们将此货币兑换成其他货币。
（三）固定汇率的关键性因素
在一国货币的不同形式之间维持固定兑换率的一个关
键因素是货币当局的意愿：即愿意以一定数量的一种
形式的货币按照固定兑换率兑换成其他形式的货币。
货币当局如何维持这种无约束的承诺呢？如果他们用
光了人们需要兑换的货币，该怎么办？
二、汇率的单边保护
（一）对汇率单边保护的必要条件
（二）单边保护（缺乏合作稳定的）的
后果
（一）对汇率单边保护的必要条件
那么，在各国中央银行没有实行全面合作的状况下，
如何实行固定汇率呢？是否存在其他方式使得一国政
府能够承诺按照固定汇率将外汇兑换成本币？
一种可行的选择是：政府承诺对本国征税，从而获得
商品，并出售这些商品以获取所需的外汇。
另一种可行的选择是：为了维持货币稳定，保持一定
数量的可贮藏商品如黄金作为储备。当然，政府的储
备不是凭空而来的，可以是以前所征的税或者是以前
决定的未分配的储备。付息资产可以作为储备资产。
（二）单边保护（缺乏合作稳定的）的后果
实施单边的汇率稳定政策国家，使得本国的财富从本
国居民手中转移到其它国的居民手中。所有货币持有
者的货币价值都增加，但是仅有实施单边的汇率稳定
政策国家的居民为此付了税。这样，财富就从实施单
边汇率稳定政策的国家的付税者手中转移给了其他国
家的货币持有者。
专栏：什么是铸币税？
由于政府可以几乎无成本地发行纸币，这些纸
币的价值由公众决定。这表明一个政府如果需
要提高收入用于自己的采购，它可以采用增发
纸币的办法。这种将货币发行作为一项收入来
源的方法被称为铸币税（seigniorage）。
三、合作固定汇率的困难
（一）对货币的投机性攻击
（二）通货膨胀的冲动
（一）对货币的投机性攻击
政府的有限承诺会鼓励外汇市场上的投机性冲击。当
政府完全兑付时，则可以从一定程度上避免这种状况
的发生。
欧洲国家（如英国和瑞士）在1992-1993年，东亚的一
些国家（如印度尼西亚和韩国）在1997年都发生过类
似的投机性冲击。
有限承诺政策对纳税人而言是不能获利的政策。当出
现了投机性冲击，如果政府的承诺是充分的，则纳税
人仍然必须为了应付冲击而支付税收；如果承诺是不
充分的，纳税者仍然被征税，同时遭受货币贬值的损
失。
（二）通货膨胀的冲动
在没有外汇管制的状况下，汇率并不是由一国的货币
存量决定的。根据世界货币市场出清的条件，单位货
币的价值是由世界的总货币供给量决定的，而不是由
货币发行国的货币供给量决定的。因此，一国货币存
量的增加并不仅仅使得该国货币的价值下降而是使所
有货币的价值下降。
在没有外汇管制的状况下，一国愿意看到本币币值下
跌一半所带来的铸币税收入等于一半的世界货币余额
的价值；由于铸币税的税基扩大了，因此，铸币税收
入也将大幅度增加。通过这种方式，可以从其他国家
的居民那儿获取铸币税收入。
四、最优货币区理论（Optimal currency
area theory）
（一）经济一体化与固定汇率区的收益分析：
GG曲线
（二）经济一体化与固定汇率原的成本分析：
LL曲线
（三）加入货币区决策：GG曲线和LL曲线的
结合
（一）经济一体化与固定汇率区的收
益分析：GG曲线
1、基本概念
固定汇率最适用于通过国际贸易和要素流动而
实现紧密一体化的地区，这就是所谓的最优货
币区理论（克鲁格曼、奥伯斯特法尔德，2000
，第589页）。
各国通过采纳统一货币而获益的可能性：如果
劳动力能够以很高的流动性去穿越各国边界，
从而减轻因失业问题以及国际收支不平衡状况
所引起的困境，并且在这一过程中无需对汇率
做出调整，那么这些国家就相应地处在一个最
优货币区域内。
专栏：各国货币合作的层次
区域货币合作
即指有些国家在货币问题实行的协商、协调乃至共同行动。
区域货币同盟
是指通过法律文件就货币金融的某些重大问题进行的合作。
通货区
首先需要定义什么是通货区，简单讲，这是区域性货币盟的一种高
级形式，（两种分别为，区域性货币合作，区域性货币同盟，货币
合作本质上是一种独散的、随意的，其基础是一种协商机制；货币
同盟是一种就某些重大问题的法律契约形式的一种安排。
参见姜波克，《国际金融新编》（第3版）第357-359页
2、通货区的特征
--成员国之间的汇率固定；
--有一种基准性的货币存在；
--成员国货币间可以充分自由地安排；
--存在一个协调机构；
--成员国的货币政策主权受到削弱。
由上可见：建立通货区不仅只有好处，也有成
本，正是对收益与成本的比较，产生了最适效
通货区理论（Optimal currency area theory）。
（参见姜波克《国际金融新编》（第3版）页）
3、 GG曲线
0
G
G
经济效
率 收
益
一 体
化 程
度
货币效率收益
可定义为交易
成本的节约。
GG曲线（得到货币收益，Monetary Efficient
Gain）
向右上方倾斜。曲线的斜率为正，表示如果该
国与通货区之间的经济一体化程度提高，则其
加入通货区的收益也随之上升。
隐含的假定条件：价格水平的稳定性和可预测
性随通货区的规模扩大而提高；参与国信守承
诺；通货区的通货膨胀率低。
（二）经济一体化与固定汇率原的成
本分析：LL曲线
经济稳
定性损
失
0
LL
一样化程度
负相关
损失可定义为
政策自主权的
放弃
LL曲线（有经济稳定损失 Economic Stability
Loss
向右下方倾斜。曲线的斜率为负，表示一国加
入通货区的经济稳定损失与它与通货区一体化
程度呈负相关关系。
隐含的假设条件：成员国之间的政策行动不一
致。
（三）加入货币区决策：GG曲线
和LL曲线的结合
成本/收益
0
GG
LL
01
一样化程度
收益>损失损失>收益
如果通过贸易和要素流动，一个国家与固定汇
率区经济紧密地联系在一起，那么该国就会愿
意加入这个汇率区。一个国家是否愿意加入汇
率区是由加入后的货币政策收益和经济稳定性
的损失两者共同决定的。GG- LL图反映了这两
个因素与加入国和固定汇率区经济一体化之间
的关系。只有经济一体化程度超过了特定值，
加入固定汇率区才对加入国有利。
统一货币的好处：各国居民所面临的外汇风险以及货
币兑换成本将大大地减轻。
缺陷：如果各国居民抵制在国家主权上做出让步；或
者说各国政府加入货币联盟而必须放弃铸币税入，而
该项收入是无法通过其他税赋加以弥补的；又或者是
居民担心本国中央银行将在各国央行范围内失去货币
的竞争，从而对央行推行通货膨胀政策的制约因素将
不复存在，那么处于最优货币区域内的国家仍然有可
能会放弃使用统一货币。
专栏：最优货币区理论的单一指标法：
建立通货区的条件
理论名称 指标 代表人物 提出时期
要素流动法 速度/成本 蒙代尔 1961
经济开放性 可贸易产品/社会总产品 麦金农 1963
低程效的产 单一出品/出口比重 彼得·凯南 1969
品多样性
国际金融的 长期资金流动/总额 伊格拉姆 1969
一体化
政策一体化程效 政策取向的一致性 托尔和威莱特 1970
通涨率相似性 原因的趋势 伯勒·弗莱明 1970. 1971
五、最优货币区理论的实践：欧洲货
币一体化的经验
（一）欧洲货币一体化的过程
（二）欧洲货币体系的主要内容
（三）欧元和欧元区内的经济政策
（四）欧洲能否作为一种最优货币区？
（一）欧洲货币一体化的过程
第一阶段（1960-1971年）：跛行货币区
第二阶段（1972-1978年）：联合浮动
第三阶段（1979-1998年）：欧洲货币体系
第四阶段（1999- ）：欧洲单一货币
欧洲货币一体化进展有两个里程碑式的文件
1988年6月，汉诺威首脑会决定成立以欧共体主席德洛
尔为首的“经济和货币联盟委员会”。该委员会于翌
年4月提出分三阶段实现单一货币的报告，1989年6月
马德里首脑会通过这一报告：《欧洲共同体经济和货
币联盟的报告》（即《德洛尔报告》）。
1991年12月，欧共体成员国又在《德洛尔报告》的基
础上签署《马斯特里赫特条约》（即《马约》）。
《德洛尔报告》认为货币联盟应是一个货币区。货币
联盟的建立的条件：
--保证货币完全和不可取消的自由兑换。
--在银行和其他金融市场充分一体化的基础上实现资本
完全自由流动。
--取消汇率的波动幅度，实现不可改变的固定汇率平价。
马斯特里赫特条约》的核心内容：
--于1993年11月1日建立欧洲联盟，密切各国在外交、防
务和社会政策方面的联系。
--于1998年7月1日建立欧洲中央银行，负责制定和实施
欧洲的货币政策，并于1999年起实施单一货币。
--实行共同的外交和安全防务政策。
专栏：欧盟国家为什么从20世纪60年代末
开始努力寻求货币和汇率的合作？
欧盟国家从20世纪60年代末开始努力寻求货币政策的
一致性和汇率的更大稳定性，主要是出于下列主要原
因：
提高欧洲在世界货币体系中的地位。1969年的货币危
机（黄金双轨制的出现）是的欧洲对美国在将其国际
货币职能放在国家利益之前的可靠性失去信心，为此，
欧盟国家为了更有效地维护他们自己的经济利益，决
定在货币问题上采取一致行动。
把欧盟变成一个真正统一的市场。欧盟成立的长远目
标就是以美国为模式把欧盟变成一个统一市场。因此，
汇率的不确定性被认为是一个统一的阻碍性因素，因
此，只有建立起固定的相互汇率，才能形成一个真正
的统一欧洲市场。
汲取历史的教训。1945年以后，许多欧洲领导人都同
意，在战争交战双方之间的经济合作和一体化是防止
20世纪的两次灾难性战争重演的最好保证。
参见克鲁格曼、奥伯斯特法尔德，2000：《国际经济学》（第五版），
第578页
（二）欧洲货币体系的主要内容
欧洲货币单位（European Currency Unit， ECU）
欧洲货币合作基金（European Monetary
Cooperation Fund， EMCF）
稳定的汇率机制（Exchange Rate Mechanism，
ERM）
1、欧洲货币单位（European Currency Unit
， ECU）
ECU类似于特别提款权，其价值是由欧共体成
员国货币的加权平均值，其权重根据该国在欧
共体内部贸易中所占的比重和该国国民生产总
值的规模确定。其中，德国马克、法国法郎和
英镑是最为重要的三种货币。
ECU是欧洲货币体系与联合浮动的最大区别：是其发
行有着特定的程序。
各成员国将它们20%的黄金储备和20%的外汇储备交给
欧洲货币合作基金，基金则以互换的形式向成员国发
行数量相当的ECU。
ECU的作用
--作为欧洲稳定汇率机制的标准；
--作为决定成员国货币汇率偏离中心汇率的参考指标；
--作为成员国官方之间的清算手段、信贷手段以及外汇
市场的干预手段。
2、欧洲货币合作基金（European Monetary
Cooperation Fund， EMCF）
1979年4月设立EMCF， EMCF集中起成员国20%的黄金
储备和20%的外汇储备，作为发行欧洲货币单位的准备。
EMCF的主要作用是向成员国提供相应的贷款，以帮助
它们进行国际收支调节和外汇市场干预，保证欧洲汇
率机制的稳定。
3、稳定的汇率机制（Exchange Rate
Mechanism，ERM）
这是欧洲货币体系的核心组成部分。根据该机制的安
排，汇率机制的每一个参与国都确定本国货币同欧洲
货币单位的（可调整的）固定比价，即确定一个中心
汇率，并依据中心汇率套算出与其他参加国货币相互
之间的比价。
稳定汇率机制的运行情况参见姜波克，2001：〈国际金融新编〉
（第3版）复旦大学出版社第375-381页
专栏：有关欧洲政策和体系的缩写简表
参见克鲁格曼、奥伯斯特法尔德，2000：《国际经济
学》（第五版），第579页
（三）欧元和欧元区内的经济政策
1、马斯特里赫特条约一致性标准及稳定与增长协定
马斯特里赫特条约规定的加入欧盟的宏观一致性标准：
--该国的通货膨胀率不得比通货膨胀率最低的三个欧盟
成员国的平均值高%以上；
--该国必须在ERM内维持了稳定的汇率，没有主动发起
过贬值；
--该国的公共部门赤字不得高于GDP的3%（异常和临时
情况除外；
--该国的公债必须低于或接近GDP的60%这一参考部门。
2、稳定与增长协定（SGP 1997年）
SGP提出了“平衡或盈余的中期财政预算目标”；它还
对那些不能迅速纠正“过度的”赤字和债务的国家设
立了实施金融惩罚的时间表。
3、欧洲中央银行体系（ECB）
行使欧元区的货币政策权力的欧洲中央银行由设在法
兰克福的欧洲中央银行和11个（到2000年底）国家的
中央银行组成。由6名成员的ECB执行委员会和各国央
行行长组成的ESCB的管理委员会通过投票作出ESCB的
决策，为整个欧元区制定货币政策。但是， ECB的总
委员会不能对欧元区的利率做出决策。
4、修正的汇率机制（汇率机制2）
对于还不是EMU成员国的欧盟国家，汇率机制2规定了
对欧元的宽松汇率区间，并且说明了支持这些目标区
的相互干预安排。其作用是防止欧元区外的欧盟成员
国的竞争性贬值，以及为EMU未来加入国提供一种满
足《马约》的汇率稳定一致性标准的帮助。
（四）欧洲能否作为一种最优货币区？
欧元的出现是二战后美元取代英镑成为全球最重要货
币以来国际金融中最重大的进展，也是货币史和国际
经济关系上非常重大的事件。
欧元的安全市面流通对欧洲经济一体化是一个重大的
质的飞跃。
货币的统一意味着促进政治的一体化进程。
质疑：
难以确定是否所有的欧盟国家均能构成一个完整的最
优货币区域。加利福尼亚伯克利大学埃肯格林的研究
表明：西欧的劳动力缺乏流动性。
欧洲中央银行不具备明确的职责。
小国是否有表决权。
参见丹尼尔斯、范户斯，2002：《国际货币与金融经济学》（第2版），
李月平等译，机械工业出版社2004年1月版，第313-314页；克鲁格曼、奥
伯斯特法尔德，2000：《国际经济学》（第五版），第595-598页。
专栏：欧元之父—蒙代尔
蒙 代 尔 的 文 章 （ Mundell， R． A． （ 1961） ． “A
Theory of Optimum Cu rrency Areas ，American Economic
Review 51：657-665）简要阐述了共同货币的优势，如
降低了贸易中货币结算的交易成本，消除了相关价格
的不确定性；同时他也详细分析了共同货币的劣势，
最大的不足在于；当需求的改变或遇到其他不对称冲
击要求某一特定地区的实际工资下降时，很难保持充
分就业。蒙代尔尔强调了劳动力高度流动性的重要性，
只有劳动力高度流动性；才能弥补以上不足。蒙代尔
最佳货币区域 理论给出了欧元建立的理论基础，因此
被称为欧元之父。
专栏：再看欧元：蜜月结束了？
参见王丰等，2005：〈再看欧元〉，〈财经〉12期，
第20-24页；张建雄，2005：〈欧洲经济一体化成败〉，
〈财经〉12期，第24页
小结
1、如何才能使世界有秩序并保持汇率的稳定？在没有
外汇管制的情况下，对于汇率不可确定性的解决方法
可以：统一地使用货币，或者，汇率也可以在一段时
间内保持固定不变。维持固定汇率好像如此简单，但
是我们很少看到固定汇率存在。
2、如果一个国家实行汇率的单边保护，一种可行的选
择是：政府承诺对本国征税，从而获得商品，并出售
这些商品以获取所需的外汇。另一种可行的选择是：
保持一定数量的可贮藏商品如黄金作为储备。假定一
个国家试图采用单边政策一以维持固定汇率，其后果
是，财富会从实施单边汇率稳定政策的国家的付税者
手中转移给了其他国家的货币持有者。
3、如果各国合作固定汇率，面临的主要困难是，如何
防止对货币的投机性攻击和任何一个国家强烈的通货
膨胀冲动。如果一国政府的有限承诺政策对纳税人而
言是不能获利的政策。当出现了投机性冲击，如果政
府的承诺是充分的，则纳税人仍然必须为了应付冲击
而支付税收；如果承诺是不充分的，纳税者仍然被征
税，同时遭受货币贬值的损失；而且，任何一个国家
都有试图用通货膨胀的方式对整个世界征税的动机。
4、固定汇率最适用于通过国际贸易和要素流动而实现
紧密一体化的地区，这就是所谓的最优货币区理论。
各国通过采纳统一货币而获益的可能性：如果劳动力
能够以很高的流动性去穿越各国边界，从而减轻因失
业问题以及国际收支不平衡状况所引起的困境，并且
在这一过程中无需对汇率做出调整，那么这些国家就
相应地处在一个最优货币区域内。
5、单一货币可使国家之间的交易成本最小化。但是单
一世界货币要求各国放弃自己货币政策的自主权，而
将货币政策交给可以信赖的欧洲中央银行，完全由他
们来确定准确的货币增长率并支配铸币税收入。一个
国家是否愿意加入汇率区是由加入后的货币政策收益
和经济稳定性的损失两者共同决定的。GG- LL图反映
了这两个因素与加入国和固定汇率区经济一体化之间
的关系。只有经济一体化程度超过了特定值，加入固
定汇率区才对加入国有利。
6、欧洲货币一体化的过程可分为四个阶段：1960-1971
年的跛行货币区；1972-1978年的联合浮动：1979-1998
年的欧洲货币体系和1999至今的欧洲单一货币。在这
个过程中，1989年6月的〈德洛尔报告〉和1991年12月
的〈马斯特里赫特条约〉是两个里程碑式的文件。
7、欧洲货币体系的主要内容：欧洲货币单位、欧洲货
币合作基金和稳定的汇率机制。
8、欧元和欧元区内的经济政策主要有：马斯特里赫特
条约规定的加入欧盟的宏观一致性标准；稳定与增长
协定；欧洲中央银行体系；修正的汇率机制（汇率机
制2）。
9、欧洲货币一体化能否形成一个最优货币区仍存在着
广泛争论：例如，难以确定是否所有的欧盟国家均能
构成一个完整的最优货币区域、欧洲中央银行不具备
明确的职责、小国是否有表决权。欧盟的国家对是否
将铸币税作为一项重要的政府收入分歧很大，或者对
货币政策的一些其他观点意见不一致。
关键术语
汇率的单边保护 铸币税 对货币的投机性攻击
通货膨胀的冲动 最优货币区理论 区域货币合
作 区域货币同盟 通货区 加入货币区决策 货
币效率收益 马斯特里赫特条约 欧洲货币体系
欧洲货币单位 欧洲货币合作基金 稳定的汇率
机制 联合浮动 欧元
复习题
1、保持汇率稳定的主要方法有哪些？
2、维持固定汇率看似简单为什么操作起来很困难？
3、如果一国单方面维持固定汇率制的必要条件是什么
？后果是什么？
4、各国采取合作固定汇率的主要困难是什么？
5、什么是铸币税？各国政府为什么有征收铸币税的冲
动？
6、什么是汇率目标区？
7、什么是最优货币区理论？
8、简述欧洲货币体系的内容。
9、简述通货区的主要特征。
10、欧洲的国家是在加入货币一体化时根据什么进行
决策？
11、马斯特里赫特条约规定的加入欧盟的宏观一致性
标准是什么？
12、欧元区内主要有哪些经济政策？
13、欧洲货币一体化的实际进程是怎样的？有些什么
重要经验？
习题：
1、解释最佳货币区与固定汇率体系的区别。
2．按照常规性理解，并不存在充分的证据足以支持以
下观点，即所有西欧国家共同构成一个最优货币区域。
然而处于欧洲货币联盟以外的几个国家仍然对采取欧
元表示出极大的兴趣。这些国家的领导者会提出怎样
的论据以支持其加入欧洲货币联盟，对此你能想象出
除最优货币区域以外的其他论据吗？请加以解释。
参考书目和推荐读物
1、布鲁斯·坎普、斯科特·弗里曼，2001：《构建货币经
济学模型》第二版（中文本），刘阳等译，中国金融
出版社2004年3月版
2、格劳威，2003：《货币联盟经济学》（中文本），
汪洋等译，中国财经出版社2004年3月版
3、克鲁格曼和茅瑞斯. 奥伯斯法尔德，2000：《国际
经济学》（第5版），保罗.，中国人民大学出版社2002
年版
4、多米尼克·索尔维托克，1995：《国际经济学》（第
5版），朱宝宪等译，清华大学出版社1998年版。
5、姜波克、杨长江，2004：《国际金融学》（第二版）
，高等教育出版社9月版
6、丹尼尔斯、范户斯，2002：《国际货币与金融经济
学》（第2版），李月平等译，机械工业出版社2004年
1月版
