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证券研究报告 | 宏观点评报告
2026 年 4 月 19 日
定期报告
——宏观与大类资产周报
频率：每周
国内方面，1）Q1 经济开门红，未改外强内弱结构，但预计全年名义 GDP 增
速高于实际增速。2）半钢胎等中游指标由历史高位降至 24 年同期下方、今年
以来沥青开工率断崖式回落、9 大城市拥堵指数下降，但航班班次与 9 城地铁
客运量突出均表明中长期经济结构在加速调整，一旦外需骤降，国内经济或有
短期波动，内需大概率可顺势接力、抗风险能力已然增强。
海外方面，1）霍尔木兹海峡有望重新开放，美伊地缘“警报”暂时解除。2）
3 月底欧盟委员会批准欧洲国防工业计划并推出敏捷快速国防创新计划，4 月
14 日俄罗斯公布一份名单，列出为乌克兰生产无人机或无人机零部件的多家
欧洲工厂与企业的地址，称这些地点也将成为俄军的合法打击目标，此外，日
本也于近期放松武器出口。总体来看，全球都在扩充军事产能。3）近一周欧
日央行加息预期均有降温。
资产方面，美伊冲突影响显著降温，市场后续将更加关注美联储降息预期。本
周特朗普参加了亚利桑那州活动，表明其重心回归中选，我们对市场的看法也
从谨慎转向积极。近一周欧日央行加息预期均有降温，伴随着油价中枢适度下
移、美国进入地方中选密集期以及沃什上任，预计 5 月左右美联储将逐步释放
下半年降息的信号，维持 5-9 月美股将续创新高的观点。该过程大概率伴随着
全球流动性边际改善，AH 股也将受到显著带动。
❑ 1、国内方面：1）短期经济：Q1 经济“开门红”，但结构分化：供给端
和外需动能相对充沛，内需回暖斜率仍显平缓，GDP 平减指数接近 0、预
计全年名义 GDP 增速明显高于实际 GDP。2）中长期经济结构在加速调
整，一旦外需骤降，国内经济或有短期波动，但随后内需大概率可顺势接
力、抗风险能力已然增强。去年 7 月半钢胎等中游指标由历史高位降至 24
年同期下方，当前亦保持在过去 3 年中位数水平，与反内卷一致；出口退
税逐步取消、加大对外免签范围，是为“一带一路”从投入期转向产出期
做准备；今年以来沥青开工率断崖式回落、9 大城市拥堵指数下降，但航
班班次与 9 城地铁客运量突出，反映出“十五五”提升服务消费占比的相
关政策已经落实并对经济结构产生了显著且持续的边际改变。
❑ 2、海外方面：1）霍尔木兹海峡有望重新开放，美伊地缘“警报”暂时解
除。2）3 月底欧盟委员会批准欧洲国防工业计划并推出敏捷快速国防创新
计划，4 月 14 日俄罗斯公布一份名单，列出为乌克兰生产无人机或无人机
零部件的多家欧洲工厂与企业的地址，称这些地点也将成为俄军的合法打
击目标，此外，日本也于近期放松武器出口。总体来看，全球都在扩充军
事产能。3）近一周欧日央行加息预期均有降温。
❑ 3、资产方面：美伊冲突影响显著降温，市场后续将更加关注美联储降息
预期。本周特朗普参加了亚利桑那州活动，表明其重心回归中选，我们对
市场的看法也从谨慎转向积极。近一周欧日央行加息预期均有降温，伴随
着油价中枢适度下移、美国进入地方中选密集期以及沃什上任，预计 5 月
左右美联储将逐步释放下半年降息的信号，维持 5-9 月美股将续创新高的
观点。该过程大概率伴随着全球流动性边际改善，AH 股也将受到显著带
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3、《企业强、居民弱——2026
年 3 月金融数据点评报告》
2026-04-14
张静静 S1090522050003
zhangjingjing@
张一平 S1090513080007
zhangyiping@
罗丹 S1090524070004
luodan7@
王泺宾 S1090523070007
wangluobin@
赵兴举 研究助理
zhaoxingju@
“警报”暂时解除，还有一波降息交易
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宏观点评报告
动。
货币流动性跟踪（4 月 13 日——4 月 17 日）
资金面保持充裕，央行继续“地量”逆回购操作，资金价格低位运行
❑ 流动性复盘：
本周，受税期截止日延后影响，尽管买断式逆回购操作形成 1000 亿元净回
笼，但自周三起政府债券净缴款额转负，银行体系流动性继续维持宽裕状态，
同时大行单日净融出体量于周一微幅收缩后逐日抬升。在流动性已然宽松的环
境下，公开市场逆回购仍悉数覆盖一级交易商全部申报需求，部分时点甚至保
持净供给格局，持续释放货币政策“适度偏松”的调控基调。
公开市场操作方面，4 月 13 日—4 月 17 日，共有 35 亿元 7 天期逆回购、
6000 亿元 6M 期买断式逆回购到期，央行累计开展了 30 亿元 7 天期逆回购、
5000 亿元 6M 期买断式逆回购以及 2000 亿元国库现金定存操作，全周实现净
投放 995 亿元。往后看，下周（4 月 20 日—4 月 24 日）7 天逆回购到期 30 亿
元，但是下周正处税期走款日，叠加政府债净缴款转正，预计会对资金面构成
一定压力，预计资金或将边际向均衡回归，但整体仍将处于偏松格局。
❑ 货币市场：
资金价格方面，截至 4 月 17 日，R001、DR001、R007、 DR007 价格分别为
%、%、%、%；周度均值来看，资金价格较前一
周分别提高 、、、。成交量方面，银行间质押式回购日均
成交额 亿元，较前一周减少了 亿元。
❑ 政府债：
本周，地方政府债净融资 亿元，国债净融资 亿元，合计净融
资约 亿元，政府债净缴款合计为 亿元。按照目前披露的发行
计划来看，下周（4 月 20 日-4 月 26 日），地方政府债计划发行 亿
元，净融资 亿元，国债计划发行 4090 亿元，净融资规模 3140 亿
元，政府债合计净缴款规模约 亿元。
❑ 同业存单：
一级市场，截至 4 月 17 日，各期限同业存单利率中枢较上周整体下行。具体
来看，本周 1M、3M、6M、9M、1Y 同业存单利率中枢分别为 %、
%、%、%、%，较上周分别变动、、+、-
、。二级市场，周度均值来看，1 个月 AAA 同业存单下行
至 %，3 个月 AAA 同业存单上行 至 %，9 个月 AAA 同
业存单下行 ，一年 AAA 同业存单上行 。
大类资产表现跟踪（4 月 13 日——4 月 17 日）
❑ 权益：
1）A 股市场：连续多日上行。
2）港股市场：风险偏好继续回升。
3）美股：三大指数涨幅均较大。
❑ 债券：
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宏观点评报告
1）国内：债券利率下行，连续多周表现偏强。
2）海外：十年美债连续下行。
❑ 大宗：黄金重回上行；原油 WTI 和布油继续下跌。
❑ 外汇：美元走弱；人民币对美元汇率偏强。
❑ 风险提示：国内政策超预期；海外政策波动加剧。
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宏观点评报告
正文目录
一、 宏观周观点（4 月 19 日） .......................................................................... 5
二、货币流动性跟踪周报（4 月 13 日-4 月 17 日） ........................................... 6
三、 大类资产总体回顾（4 月 13 日-4 月 17 日） .............................................. 8
图表目录
图 1：交易所利率走势 .................................................................................................................................................. 7
图 2：资金价格走势 ...................................................................................................................................................... 7
图 3：1 年期同业存单发行利率 .................................................................................................................................... 7
图 4：AAA 中债同业存单二级收益率 ........................................................................................................................... 7
图 5：AAA 同业存单期限利差 ...................................................................................................................................... 8
图 6：国股转贴票据利率走势 ....................................................................................................................................... 8
图 7：A 股主要市场指数变化幅度 .............................................................................................................................. 10
图 8：全球股票市场走势 ............................................................................................................................................ 10
图 9：国内债市信用利差和期限利差 .......................................................................................................................... 10
图 10：货币净投放量变化（公开市场操作） ............................................................................................................. 10
图 11：美债期限利差 .................................................................................................................................................. 10
图 12：中美利差变化趋势 .......................................................................................................................................... 10
图 13：南华指数的变化幅度 ....................................................................................................................................... 11
图 14：黄金价格与美元指数 ....................................................................................................................................... 11
图 15：人民币兑主要货币汇率波动 ............................................................................................................................ 11
图 16：美元兑人民币 .................................................................................................................................................. 11
表 1：大类资产表现（上周、上周、月初至今、年初至今） ....................................................................................... 9
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宏观点评报告
一、宏观周观点（4 月 19 日）
1、国内方面：1）短期经济：Q1 经济“开门红”，但结构分化：供给端和外需
动能相对充沛，内需回暖斜率仍显平缓，GDP 平减指数接近 0、预计全年名义
GDP 增速明显高于实际 GDP。2）中长期经济结构在加速调整，一旦外需骤降，
国内经济或有短期波动，但随后内需大概率可顺势接力、抗风险能力已然增强。
去年 7 月半钢胎等中游指标由历史高位降至 24 年同期下方，当前亦保持在过去
3 年中位数水平，与反内卷一致；出口退税逐步取消、加大对外免签范围，是
为“一带一路”从投入期转向产出期做准备；今年以来沥青开工率断崖式回落、
9 大城市拥堵指数下降，但航班班次与 9 城地铁客运量突出，反映出“十五五”
提升服务消费占比的相关政策已经落实并对经济结构产生了显著且持续的边际
改变。
2、海外方面：1）霍尔木兹海峡有望重新开放，美伊地缘“警报”暂时解除。2）
3 月底欧盟委员会批准欧洲国防工业计划并推出敏捷快速国防创新计划，4 月
14 日俄罗斯公布一份名单，列出为乌克兰生产无人机或无人机零部件的多家欧
洲工厂与企业的地址，称这些地点也将成为俄军的合法打击目标，此外，日本
也于近期放松武器出口。总体来看，全球都在扩充军事产能。3）近一周欧日央
行加息预期均有降温。
3、资产方面：美伊冲突影响显著降温，市场后续将更加关注美联储降息预期。
本周特朗普参加了亚利桑那州活动，表明其重心回归中选，我们对市场的看法
也从谨慎转向积极。近一周欧日央行加息预期均有降温，伴随着油价中枢适度
下移、美国进入地方中选密集期以及沃什上任，预计 5 月左右美联储将逐步释
放下半年降息的信号，维持 5-9 月美股将续创新高的观点。该过程大概率伴随
着全球流动性边际改善，AH 股也将受到显著带动。
国内：
1. 4 月 13 日，央行发布 3 月金融数据显示，今年 3 月末社会融资规模存量
万亿元，同比增长 %。其中，社会融资规模新增 万亿元，同比
少增 6608 亿元；人民币贷款（信贷口径）新增 万亿元，同比少增 6500
亿元；M2 同比增速 %，较上月下降 个百分点；M1 同比增速 %，较
上月下降 个百分点。
2. 4 月 14 日，海关总署发布数据显示，按美元计价，3 月我国外贸进出口
亿美元，同比上涨 %。其中，出口 亿美元，同比 %，前
值 %；进口 亿美元，同比飙升至 %，前值 %，贸易顺差
亿美元。
3. 4 月 16 日，国家统计局发布数据显示，一季度国内生产总值 334193 亿元，
按不变价格计算，同比增长 %。其中，2026 年 3 月规模以上工业增加值同
比实际增长 %，1-2 月为 %；3 月社会消费品零售总额同比增长 %，
1-2 月为 %；1-3 月全国固定资产投资累计同比增长 %，前值为 %。
海外：
1. 4 月 14 日，美国劳工统计局发布数据显示，3 月 PPI 同比上涨 4%，为 2023
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宏观点评报告
年 2 月来最高，但显著低于预期的 %。此外，环比涨 %，同样大幅低于
预期的涨 %，前值涨 %；核心 PPI 环比仅涨 %，同比涨 %。尽管
能源分项仍是 3 月 PPI 上涨的最主要贡献来源，但能源 PPI 指数的实际表现相
较于同期油价走势明显偏弱，意味着能源端的价格传导效应受到一定抑制。
2. 4 月 15 日，美联储发布褐皮书显示，在伊朗战争带来新一轮不确定性并推高
能源成本之际，大部分辖区的经济活动继续以轻微至和缓的速度增长。整体价
格增长仍然温和，但所有 12 个辖区的能源和燃料成本均“大幅”上升。
二、货币流动性跟踪周报（4 月 13 日-4 月 17 日）
资金面保持充裕，央行继续“地量”逆回购操作，资金价格低位运行
流动性复盘
本周，受税期截止日延后影响，尽管买断式逆回购操作形成 1000 亿元净回笼，
但自周三起政府债券净缴款额转负，银行体系流动性继续维持宽裕状态，同时
大行单日净融出体量于周一微幅收缩后逐日抬升。在流动性已然宽松的环境下，
公开市场逆回购仍悉数覆盖一级交易商全部申报需求，部分时点甚至保持净供
给格局，持续释放货币政策“适度偏松”的调控基调。
公开市场操作方面，4 月 13 日—4 月 17 日，共有 35 亿元 7 天期逆回购、6000
亿元 6M 期买断式逆回购到期，央行累计开展了 30 亿元 7 天期逆回购、5000
亿元 6M 期买断式逆回购以及 2000 亿元国库现金定存操作，全周实现净投放
995 亿元。往后看，下周（4 月 20 日—4 月 24 日）7 天逆回购到期 30 亿元，
但是下周正处税期走款日，叠加政府债净缴款转正，预计会对资金面构成一定
压力，预计资金或将边际向均衡回归，但整体仍将处于偏松格局。
货币市场：
资金价格方面，截至 4 月 17 日，R001、DR001、R007、 DR007 价格分别为
%、%、%、%；周度均值来看，资金价格较前一
周分别提高 、、、。成交量方面，银行间质押式回购日均
成交额 亿元，较前一周减少了 亿元。
政府债
本周，地方政府债净融资 亿元，国债净融资 亿元，合计净融资
约 亿元，政府债净缴款合计为 亿元。按照目前披露的发行计
划来看，下周（4 月 20 日-4 月 26 日），地方政府债计划发行 亿元，
净融资 亿元，国债计划发行 4090 亿元，净融资规模 3140 亿元，政府
债合计净缴款规模约 亿元。
同业存单：
一级市场方面，截至 4 月 17 日，各期限同业存单利率均值中枢较上周整体下行。
具体来看，本周 1M、3M、6M、9M、1Y 同业存单利率中枢分别为 %、
%、%、%、%，较上周分别变动、、+、、
。
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宏观点评报告
二级市场方面，周度均值来看，1 个月 AAA 同业存单下行 至 %，
3 个月 AAA 同业存单上行 至 %，9 个月 AAA 同业存单下行
，一年 AAA 同业存单上行 。
汇率变动：
本周，即期汇率-美元兑离岸人民币，中间价-美元兑人民币均回升，截至 4 月
17 日收盘价，分别录得 、，与 4 月 10 日相比，人民币离岸价调
升 59 个基点，中间价调升 35 个基点。
图 1：交易所利率走势
图 2：资金价格走势
资料来源：Wind，招商证券 资料来源：Wind，招商证券
图 3：1 年期同业存单发行利率
图 4：AAA 中债同业存单二级收益率
资料来源：Wind，招商证券 资料来源：Wind，招商证券
2024-04 2024-09 2025-02 2025-07 2025-12
GC001:加权平均 GC007:加权平均%
2024-11 2025-02 2025-05 2025-08 2025-11 2026-02
R007 DR007 中国:逆回购利率:7天%
2024-01 2024-06 2024-11 2025-04 2025-09 2026-02
中国:同业存单:发行利率(股份制银行):1年
中国:同业存单:发行利率(城商行):1年
中国:同业存单:发行利率(农商行):1年
中国:发行利率(国有银行):同业存单:1年
%
2024-04 2024-09 2025-02 2025-07 2025-12
中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年
中国:利率:中期借贷便利(MLF):1年
%
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宏观点评报告
图 5：AAA 同业存单期限利差
图 6：国股转贴票据利率走势
资料来源：Wind，招商证券 资料来源：Wind，招商证券
三、 大类资产总体回顾（4 月 13 日-4 月 17 日）
❑ 权益：
1）A 股市场：连续多日上行。
2）港股市场：风险偏好继续回升。
3）美股：三大指数涨幅均较大。
❑ 债券：
1）国内：债券利率下行，连续多周表现偏强。
2）海外：十年美债连续下行。
❑ 大宗：黄金重回上行；原油 WTI 和布油继续下跌。
❑ 外汇：美元走弱；人民币对美元汇率偏强。
2025-03 2025-06 2025-09 2025-12 2026-03
1Y-6M 1Y-3M%
2024-05 2024-09 2025-01 2025-05 2025-09 2026-01
转贴(国股贴)半年国股 转贴(国股贴)3M国股%
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表 1：大类资产表现（上周、上周、月初至今、年初至今）
资料来源：Wind，招商证券
分
类
名称 现价 本周涨跌幅 上周涨跌幅 本月涨跌幅 年初至今涨跌幅
上证指数 % % % %
深证成指 % % % %
中小板指数 % % % %
创业板指数 % % % %
沪深300 % % % %
恒生指数 % % % %
恒生中国企业指数 % % % %
道琼斯工业 % % % %
标准普尔500 % % % %
纳斯达克综指 % % % %
欧元区STOXX50 % % % %
伦敦富时100 % % % %
巴黎CAC40 % % % %
法兰克福DAX % % % %
日经225 % % % %
韩国综指 % % % %
国债收益率:1Y %
国债收益率:10Y %
期限利差(10Y-1Y) %
企业债利差(AAA):1Y %
城投债利差(AAA):1Y %
SHIBOR:1周 %
DR007 %
10Y美国国债收益率 %
期限利差(10Y-2Y) 55BP
10Y法国国债收益率 %
10Y德国国债收益率 %
10Y意大利国债收益率 %
10Y国债中美利差 -250BP
2Y国债中美利差 -242BP
原油 % % % %
沪金 % % % %
螺纹钢 % % % %
沪铜 % % % %
沪铝 % % % %
谷物 % % % %
布伦特原油 % % % %
COMEX黄金 % % % %
LME铜 % % % %
LME铝 % % % %
CBOT大豆 % % % %
美元兑人民币(离岸） % % % %
欧元兑人民币 % % % %
美元指数 % % % %
美元兑欧元 % % % %
全球
大宗
商品
外汇
海外
债券
国内
A股
港股
美股
及其
它
股票
国内
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图 1：A 股主要市场指数变化幅度 图 2：全球股票市场走势
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券
图 3：国内债市信用利差和期限利差
图 4：货币净投放量变化（公开市场操作）
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券
图 5：美债期限利差
图 6：中美利差变化趋势
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券
0
2
4
6
8
10
上
证
A
沪
深
3
0
0
上
证
1
8
0
上
证
5
0
深
证
综
合
中
小
板
创
业
板
上
证
科
创
板
5
0
本周涨跌幅 上周涨跌幅%
-2
0
2
4
6
8
10
道
琼
斯
工
业
标
普
5
0
0
纳
斯
达
克
综
指
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元
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X
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伦
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1
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A
C
4
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兰
克
福
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A
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大
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2
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上
证
综
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深
证
成
指
沪
深
3
0
0
本周涨跌幅 上周涨跌幅%
2024-09 2024-12 2025-03 2025-06 2025-09 2025-12 2026-03
中债企业债(AAA):3年-中债国债:3年（信用利差）
10年国债-1年国债（期限利差）
%
-24,000
-18,000
-12,000
-6,000
0
6,000
12,000
18,000
2025-02 2025-05 2025-08 2025-11 2026-02
亿元
0
2
4
6
2024-07 2024-11 2025-03 2025-07 2025-11 2026-03
10年期-2年期（利差）（右）
10年期美国国债
2年期美国国债
% %
2023-10 2024-04 2024-10 2025-04 2025-10 2026-04
中美利差：2年 中美利差：3年
中美利差：5年 中美利差：10年
%
敬请阅读末页的重要说明 11
宏观点评报告
图 7：南华指数的变化幅度
图 8：黄金价格与美元指数
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券
图 9：人民币兑主要货币汇率波动 图 10：美元兑人民币
资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
综合 能化 金属 工业品 贵金属 农产品
本周 上周%
1,580
2,080
2,580
3,080
3,580
4,080
4,580
5,080
5,580
85
90
95
100
105
110
115
2024-09 2024-12 2025-03 2025-06 2025-09 2025-12 2026-03
美元指数 COMEX黄金（右轴）
元/盎司
-2
-1
0
1
2
3
4
美
元
欧
元
日
元
瑞
郎
英
镑
澳
元
加
元
韩
元
卢
布
兰
特
林
吉
特
本周 上周%
0
2025-02 2025-06 2025-10 2026-02
离岸-在岸汇差（右轴）
在岸美元兑人民币
离岸美元兑人民币
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宏观点评报告
分析师承诺
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的
任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
投资评级定义
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当
地市场基准指数的市场表现预期。其中， A 股市场以沪深 300 指数为基准；中国香港市场以恒生指数为基准；美
国市场以标普 500 指数为基准。 具体标准如下：
股票评级
强烈推荐：预期公司股价涨幅超基准指数 20%以上
增持：预期公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上
行业评级
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资
格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于
各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的
出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担
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可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服
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