国际物流巨头启示录之FedEx：
颠覆者—划时代的空运物流巨头
证券研究报告
2019年7月4日
行业深度报告
综合物流
首席分析师：许可 执业证书编号：S1220518090001 联系方式：138-2329-8608
联系人：李跃森 联系方式：185-0309-3683
对比空运日均发货量、时效件毛利率、网络结构等因
素，国内空运快递领头羊——顺丰控股，约处于联邦
快递上世纪80年代初的发展阶段。这一阶段处于空运
快递市场由成长往成熟过渡的关键时期，公司大概率
会面临诸多选择与挑战。
展望未来，新设枢纽能给公司带来多少提升？如何衡
量竞争激烈程度？如何应对新进入者的挑战？物流行
业的护城河究竟是什么？电商自建物流能否越过传统
快递公司的护城河？
美国空运快递行业兴衰的40年就是联邦快递发展的40
年。从提供“隔夜送达”快递服务开创空运快递时
代；至带领潮流，引众多玩家争相模仿； 终脱颖而
出，寡头垄断快递市场，联邦快递完整经历了空运快
递市场成长、成熟、衰落的一个轮回。
方正交运“国际物流巨头启示录”系列报告
给你答案！
感谢邮政科学研究规划院对本系列报告提供的研究支持
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 3
单位：人民币，亿元 FedEx UPS DHL YAMATO
2016 2017 2018 2016 2017 2018 2016 2017 2018 2016 2017 2018
市值 2, 3, 4, 6, 6, 5, 2, 3, 2,
企业价值 3, 4, 5, 7, 8, 6, 2, 4, 3,
固定资产 1, 1, 1, 1, 1, 1, 1,
营收 3, 4, 4, 4, 4, 4, 4, 4, 4,
增长同比 % % % % % % % % % % % %
毛利润
毛利率 % % % % % % % % % % % %
净利润
利润率 % % % % % % % % % % % %
包裹数（亿件）
目录
4
一、崛起（1971-1983）：网络与枢纽的意义......................................................................7
快递量和覆盖面是影响网络选择的决定性因素.......................................................................8
核心枢纽处理能力决定轴辐式网络运行效率.........................................................................10
经营财务特征：高盈利、高增速................................................................................................14
二、扩张（1983-1998）： 何以保持足够竞争力...............................................................16
围绕主流市场需求打造护城河是成功秘诀..............................................................................17
激烈竞争时期难以产生超额收益.................................................................................................20
经营财务特征：单票收入下滑，盈利不确定性增大............................................................21
三、垄断（1998-至今）：另类综合物流巨头.......................................................................30
另类一：全球化导向的综合物流.................................................................................................31
另类二：兼容加盟、直营两种模式.........................................................................................,...32
受益于宏观经济、经营杠杆、竞争格局，得以跑赢UPS..................................................,..40
四、威胁（未来）：内忧外患....................................................................................................45
外患不足虑：中国快递短期内难以对国际巨头形成威胁....................................................46
内患需要足够重视：细分市场物流护城河可能被跨界进入者轻易越过.........................48
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核心观点
5
① 网络选择非一成不变。覆盖面扩大，且全网快递量不足的情况下，新设枢纽可以实现降本增效。
③ 需求属性切分物流市场，护城河仅对特定细分市场有效。
④ 加盟与直营不存在更好，特定市场下运用特定模式是最佳策略。
② 在成熟市场进行存量争夺，低成本网络是最深护城河。
随着快递业务量和覆盖面的扩张，网络经历小范围专线→中大范围单枢纽网络→大范围多枢纽网络→多轴辐点对点混合的
演变路径。当覆盖面迅速扩张，出现大量返程空仓的情况时，在合适的中心位置新设枢纽可以实现降本增效。
商流驱动物流发展，需求侧不稳定导致深耕某一细分行业并不能带来稳固的护城河。特定环境下需要及时针对需求变化提
供相应服务，这对物流公司前瞻、学习、管理、执行均提出极高要求。因此提前高、中、低端多层次产品布局，有利于分
散风险，提高长期盈利稳定性。
FedEx空运时效件采用直营模式，陆运普通件采用加盟经营。从结果来看，两种运营均在特定时期表现的很好。 加盟vs直营
本质不是模式之争，而要看哪种模式能 大限度满足主流市场客户的需求。
在没有大规模需求增量的情况下，新进入者势必从一条条专线慢慢建立网络，并且通过低价策略切入市场。若现有快递运
营商维持全网低毛利运营，新进入者要在短期快速布下完整网络，难以承受前期的巨额亏损。
风险提示：快递价格战超预期、网点爆仓
⑤ 集中度衡量竞争程度较为片面，宜待激烈竞争趋缓再做投资选择。
物流产品同质化严重，无论需求是否增长，激烈竞争情况下公司难以取得超额收益。而通过集中度衡量竞争激烈与否是片
面的，相比之下，毛利率是观测竞争态势是否出现缓和的合理指标。
资料来源： WIND ，方正证券研究所 6
崛起
1971 1983 1998
-4%
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5,000
10,000
15,000
20,000 滞胀，大宗货运凋零
科技发展催生新货运需求
全球化进程加速
行业竞争加剧
互联网、金融行业大发展
经济基本稳中向好
扩张 垄断
关键词：网络 关键词：竞争 关键词：并购
FedEx在各阶段展现出的特点需要结合时代背景来看
总览
7
崛起（1971-1983） ：网络与枢纽意义
资料来源：公司公告，方正证券研究所 8
FedEx
崛起 | ① 快递量和覆盖面是影响网络选择的决定性因素
n 轴辐式网络运营并非控制成本的万金油。选择轴辐式网络，主要因为FedEx早期货量有限。当快递业务量达到足够规模
，点对点轴辐式混合的运行模式开始出现。随着快递量增加，网络由单枢纽轴辐网络向轴辐点对点混合演变。
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1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999
快递件量（百万件） 快递件量增速
单枢纽轴辐 多枢纽轴辐网络 轴辐点对点混合网络
n 枢纽数量与快递业务规模没有必然联系，而与覆盖广度直接相关。同是三枢纽轴辐网络，顺丰空运快递量远高于1986
年的FedEx。1986年后，随着覆盖面向国际拓展，FedEx陆续新增枢纽，但国内枢纽数量基本没有变化。
1975 1983 1986 1990 1995
枢纽数量 1 1 3 6 7
覆盖面 26个城市 250个城市
310个城市
（美国全覆盖）
美国 欧洲 美亚欧洲
快递量 5,592,405 42,439,140 140,328,030 317,809,305 573,136,470
飞机数量 32 76 102 384 496
图表1：随快递量增加，FedEx网络结构发生变化 图表2：FedEx业务覆盖面变广，因而增添枢纽
枢纽数量 覆盖面 空运快递量 飞机数量
2018年数据
3 336个城市 8亿票 66架
n FedEx网络变迁历程：小范围专线→中大范围单枢纽网络→大范围多枢纽网络→多轴辐点对点混合。
专线
资料来源：公司公告，方正证券研究所 9
FedEx
崛起 | 关键词：轴辐式网络
图表4：FedEx的国内及全球网络
1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
孟菲斯
纽瓦克
奥克兰
印第安纳波利斯
安克雷奇
苏比克湾
巴黎
迈阿密
格林斯堡
广州图表3：FedEx的枢纽添设时间
资料来源：公司公告，方正证券研究所 10
FedEx
崛起 | 核心枢纽处理能力决定轴辐式网络运行效率
点(主要城市)
符号：𝝊
边(主要航线)
符号：𝝐
𝑩eta 𝑰ndex
公式： ⁄, -
𝑮amma 𝑰ndex
公式： 0𝝂 𝝐(𝝐3𝟏)
FedEx Express 300 951
UPS Airlines 129 477
American
Airlines
167 714
Southwest
Airlines
73 968
SF Airlines
（2018）
43 65
图表5：FedEx与UPS网络布局基本相同（2011年）
图表6：FedEx网络更加依赖核心枢纽
n FedEx轴辐式网络起步大获成功，其他公司争相模仿。从枢纽分布
位置来看，UPS的网络布局与FedEx基本相同。
n FedEx Express的Beta和Gamma指数均显著低于其他航司。可以说
明FedEx航空网络主要通过少数核心枢纽串联。
n 2011年，孟菲斯枢纽的包裹处理能力【每小时50万】约是路易斯
维尔枢纽【每小时30万】的两倍。核心枢纽处理能力的优势，使
FedEx选择更依赖少数核心枢纽中转的运营模式，其采用纯轴辐式
网络发挥的效用优于其他公司。
资料来源：公司公告，方正证券研究所 11
FedEx
崛起 | 覆盖面持续扩张情况下，新设枢纽降本增效
n 1985年和86年，FedEx在已有枢纽孟菲斯基础上添设两个枢纽，分别位于纽瓦克和奥克兰。
年份 全货机数量 最大单次载运量（吨） 快递业务量 发货总量（万吨） 日均发货重量（吨） 运载率
1982 67 32,099,655 %
1983 76 42,439,140 %
1984 57 67,163,175 %
1985 73 103,542,495 %
1986 102 140,328,030 %
1987 145 179,619,960 %
1988 203 223,773,465 %
图表7：FedEx机队运营效率在新设枢纽后大幅提升
n 假设：全货机每日飞一个来回。计算运载率 = 日均发货重量➗（ 大单次载运率✖2）FedEx在1985年后运载率大幅提
升，从20%提升至30%左右。
n 1980年后，公司开始扩大业务覆盖范围。1983—1986年，公司将美国货量较少的26%区域逐步覆盖起来。覆盖率提升虽
然带来货量增长，但是运营效率随之下降。通过增设枢纽，减少偏远地区运送货物中转距离，可以显著提高机队运行效
率。
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1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990
每磅货物消耗油费（美元/件） 原油价格（美元/桶）
资料来源：公司公告，Bloomberg，方正证券研究所 12
FedEx
崛起 | 覆盖面持续扩张情况下，新设枢纽降本增效
n 1987年，在油价稳住下跌势头，且略有反弹的情况下。单位飞机油耗和单位重量包裹油耗均出现大幅度下滑，分别下
滑%和%。且随后用油效率稳定地提升了一个台阶，改善效果显著。
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1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990
每架飞机消耗油费（美元/架） 原油价格（美元/桶）
图表8：油价与每磅货物消耗油费对比 图表9：油价与每架飞机消耗油费对比
n 新设枢纽降低成本效果明显，该案例也部分印证了傅强、 肖士强（2016）在《轴辐式航空货运航线网络的构建研究 》
中得出，已有1-2个枢纽情况下，新增枢纽可以帮助降本30%-40%运输成本的结论。
每磅货物耗油费用
整体下滑一个台阶
每架飞机耗油费用
整体下滑一个台阶
机型发生大幅变化 机型发生大幅变化
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 13
FedEx
崛起 | 覆盖面持续扩张情况下，新设枢纽降本增效
n 用油效率提升可能来自于两个方面：1.航线优化；2.机队优化。
图表10：FedEx1985—1990年机队情况
1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990
Aircraft 57 73 49 85 135 311 384
Boeing 747-100s 8 9
Boeing 747-200s 13 10
McDonnell Douglas DC-10s 6 6 6 8 8 8 10
McDonnell Douglas DC-10-30s 4 5 9 11 13 16 16
McDonnell Douglas DC-8-73s 6 6
Boeing 727-100s 47 53 106 130
Fokker F-27-500 5 7 19
Cessna 208 Caravan 1s 9 34 66 109 147 184
n 1987年前后两年FedEx机队情况较为稳定，仅飞机数量增加36台，主要机型并没有发生变动，因此1987年用油效率提升
并非来自于机队优化。
n 因而基本可以确定，1987年之后用油效率提升来自新设枢纽带来的航线优化。
n 综上所述，顺丰鄂州机场投产后，燃油成本预期可以达到30%左右的降幅。
机型保持稳定
资料来源：公司公告，Bloomberg，方正证券研究所 14
FedEx
崛起 | 经营特征：经营效率不断提高
图表12：单票重量持续降低，单票收入有所提升
n 轴辐式网络的逐渐完善，运送效率得到极大提升。
① 次夜到货率逐步攀升至95%，离Fred Smith要求的100%到货率相差无几，同时也能看出Fred在服务方面的极致要求。
② 单位员工处理包裹数五年增速%，%。
③ 科技进步带来超级枢纽的处理能力急速上升，2年时间基本翻倍。
1977 1978 1979 1980 1981
次夜到货率 % % 95%
单位员工处理包裹数 2,287 2,335 2,393 2,528 2,741
孟菲斯枢纽
单日可处理包裹数
100,000 130,000 185,000
运送单位包裹所需汽油量
（gallons）
3
图表11：各项效率指标逐年提升
n 小件包裹盈利能力更强，FedEx小件占比不断提升：1977-1983年，单票重量一路下滑，由1977年的下降到1983
年的。单票收入则逐步攀升，单件毛利随包裹重量下降而上升。
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1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983
单票收入（美元） 单票成本（美元） 单票重量（磅）
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 15
FedEx
崛起 | 财务结果：高毛利、高利润增速
n 1977—1983年，FedEx总营收和净利润均累计翻了十倍。营业收入从亿美元增长至亿美元，净利润从亿美
元增长至亿美元，毛利从亿美元增长至亿美元，年复合增速高达%。FedEx高速发展的六年同样是美国
空运快递市场的黄金期（UPS直至1988年才通过成立航空公司参与到空运快递市场竞争中）。
n 彼时，空运快递还属于高毛利行业，毛利率维持在15%-17%的区间内（与目前顺丰较为类似）。
图表13：FedEx高毛利高增速的黄金发展期
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1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983
营业收入（亿美元） 净利润（亿美元）
毛利（亿美元） 毛利率
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1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983
EPS（美元） EPS增速（同比）
图表14：发展早期股权融资较多影响每股盈余
n FedEx在六年间的每股盈余保持在2美元以上，同比增速呈波动的态势，其主要原因是1979年和1981年的两次增发。
16
扩张（1983-1998） ：何以保持足够竞争力
资料来源： Economics Research ,《The Package War》，方正证券研究所 17
FedEx
扩张 | ① 围绕市场主流需求打造护城河是成功秘诀
n 快递服务主要客户来自高科技行业。高科技行业客户所占比例高达29%，位列第一。
n 从客户需求调查来看，除价格外，准时、服务以及货物是否能实时跟踪查询是首要考虑因素。FedEx能够保持行业内一
流运输速度，一流信息科技水平，是其能够一直保持有效竞争力的主要原因。
29%
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高科技
工程
邮递和交通
零售
电讯
医药
其他制造业
汽车和交通设备
金融、银行
其他服务业
图表15：快递服务客户主要所在行业 图表16：准时、服务、价格是客户选择快递 重要的考量因素
0 1 2 3 4 5
账务准确度
声誉
损坏赔偿
货物无损失
货物跟踪及查询
价格
服务态度
准时
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 18
FedEx
扩张 | ② 多元化布局增加盈利稳定性
n 物流行业供给弹性较大，需求是决定业务量的重要因素。买方市场决定物流行业难以长期稳定维持高毛利，公司需要低
毛利壁垒挡住其他竞争对手。物流需求端频繁发生变化，长期来看，低毛利且需求不稳定业务的盈利水平非常脆弱，提
前进行业务多元化布局有利于增加抗周期性。
n 2000年后，空运快递市场完全成熟，受宏观经济影响波动较大。需求端主体发生变化，电商替代高科技行业成为快递
服务主要客户。时效一般，价格低廉的陆运业务替代空运业务为FedEx稳定贡献利润，并且逐步成为盈利的主要来源。
不难想象，如果FedEx当初没有选择多元化发展，是否会像Airborne一样落得被收购的下场。
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空运业务毛利增速 陆运业务毛利增速 重货业务毛利增速
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空运业务毛利占比 陆运业务毛利占比 重货业务毛利占比
图表17：FedEx陆运业务毛利增长 稳定 图表18：FedEx陆运业务逐渐成为盈利主要来源
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单票收入 毛利率
资料来源：公司公告， 《The Package War》 ，方正证券研究所 19
FedEx
扩张 | ③ 集中度提升并非意味着竞争格局改善
n ① 集中度提升的过程中，竞争并非趋缓。80年代中后期，随着Purolator、Emery退出空运快递市场竞争，头部市场集中
度毫无疑问是在改善。但从单票收入和毛利率来看，竞争并无减弱的趋势。
图表19：头部市场集中度提升，竞争格局并未改善
Emery、PurolatorAirborne
UPS
Purolator Courier
被Emery收购
Emery
退出空运快递竞争
70年代末，80年代初
空运快递市场涌入诸多新进入者
头部市场集中度逐步下滑
80年代中后期
激烈竞争压垮经营不善的小公司
头部市场集中度开始回升
隔日快递CR3：%
隔夜快递CR3：%
n ② 头部市场集中度高并非意味可以通过提价修复毛利率。1993年，隔日快递和隔夜快递市场CR3达到85%以上。但同期
毛利率和单票收入并无改善痕迹，【94年毛利回升是因为剥离大幅亏损的欧洲本土市场快递业务】反而继续下滑。
n 集中度只是衡量市场份额变化的相对指标，相比之下，毛利率和细分产品单票收入是观测竞争程度更合理的指标。
美元
资料来源：WIND，方正证券研究所 20
FedEx
扩张 | ④ 激烈竞争时期难以产生超额收益
n 竞争期间（1980—2000）FedEx收益率为584%，CAGR为%；标普500指数收益率为1,098%，CAGR为%。整体来
看，竞争期间FedEx跑输大盘。21世纪初，竞争格局稳定，FedEx开始贡献超额收益。 FedEx收益率为%，CAGR为
%；标普500指数收益率为%， CAGR为%。
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FEDEX 标普500（可比）
图表20：竞争期间FedEx长期跑输大盘，垄断后逐步产生超额收益
0
10
20
30市盈率
n 无论存量、增量市场争夺，竞争时期均难产生超额收益。FedEx产生超额收益时期主要集中在竞争趋缓的90年代后期，
以及寡头垄断的21世纪。
Amazon Air加入竞争后
FedEx股价明显下滑
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 21
FedEx
扩张 | 经营特征：毛利率，单票收入开始下滑
n FedEx快递业务的每日包裹数在1984-1998年间仍然保持一个向上的态势，但因体量变大，竞争加剧，增速相较黄金时
期有明显下滑。为继续保持高速增长，FedEx开始尝试传真、国际、重货、供应链等新业务。
图表21：FedEx扩张期各业务经营情况 图表22：扩张期单票收入逐步下滑
n 1984年，FedEx试水专邮快递（ZapMail），一种传真投递服务。传真技术不够导致纸墨质量低下，因而新产品表现并
不出色，连续亏损几年后于1987年被停止。1985年，把快递拓展至欧洲，不仅做国际间业务，同样并购英国第一的快
递公司Lex Wilknson limited开展欧洲国内快递业务。1989年，开展重货业务，但货运量逐步下滑。
n 因为重货业务加入，单票重量在1984-1993年间开始逐步回升。单票收入则逐渐下滑，从美元下降至美元。大
量亏损的新业务加入导致毛利快速下滑，90年后出现负毛利情况。
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每日包裹数（百万件） 每日货运重量（磅）
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单票收入（美元） 单票成本（美元） 单票重量（磅）
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 22
FedEx
扩张 | 财务结果：盈利不确定性增大
n 1984-1998年FedEx的营业收入从亿美元上升到近160亿美元，前期持续增长，后期增速放缓。相较黄金时期维持
的高毛利高利润增速，这一区间毛利、净利润表现不稳定，毛利率降至6%-8%，甚至一度出现亏损。
图表23：扩张期盈利不确定性增大
n 1987年和1992年净利润为负值，分别是亿美元和亿美元，同年，EPS也为负值，分别是美元和美元
。1987年FedEx淘汰了ZapMail，1992年则开始了供应链业务，均对财务状况造成了一定的影响。
图表24：净利润甚至出现负值
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毛利（亿美元） 净利润（亿美元） 毛利率
资料来源：方正证券研究所 23
FedEx
扩张 | 关键词：竞争
n 滞胀结束，经济向好，隔夜快递市场竞争加剧：高毛利的隔夜快递市场吸引了大量新进入者，例如：Emery、Airborne
Freight和Purolator Courier等。除此以外，UPS和USPS同样通过自建机队，加入到隔夜快递市场争夺中来。
n 黄金十年后，FedEx迎来的是激烈的竞争。有力的竞争对手共5家：Emery、Airborne、Purolator、UPS与USPS。除USPS
外，其他4家均在FedEx创立前做航空货代起家，而后在1980s展开与FedEx的竞争。 后，仅FedEx、UPS、USPS存活至
今，其他公司均在2000年前后被收购，或是停止经营。
图表25：全球化进程
1967年 1994年1958年 2001年
欧洲煤钢共同体和欧
洲原子能共同体成立
1991年 1993年1989年
欧共体正式成立；
东盟成立
亚太经合组织建立
中国加入亚太经合组织；
苏联解体两极格局瓦解
欧盟建立
北美自由贸易区
建立
中国正式加入世贸
组织
经济区域集团化趋势出现 经济全球化趋势加强
n 全球化进程：80年代末，国际关系巨变，多数国家积极融入世界经济发展，经济全球化进程不断加速。美国的产业是
完全国际化、全球化的。基于全球供应链管理和渠道整合而言的商品流通对于美国而言变得非常重要，因而各快递公司
纷纷抓住机会开始自己的海外扩张。
资料来源：《The Package War》，方正证券研究所 24
FedEx
扩张 | 竞争：① 服务&价格战：速度快，服务个性化
n 1982年UPS进入标志着隔夜快递市场激烈竞争正式打响。UPS开始提
供次日下午5点前送达的隔夜快递业务，价格仅有FedEx隔夜快递业
务的50%。其他公司纷纷效仿，以低价策略切入空运市场。公司 次晨 隔日
Federal Express
价格 $ $
时效 . 4:30 .
Airborne
价格 $ $
时效 12:00 noon 3:00 .
United Parcel Service
价格 $ $
时效 .
. Postal Service
价格 $ N/A
时效 3:00 .
DHL
价格 $ N/A
时效 12:00 noon
图表26： 1993年从巴尔的摩到洛杉矶两磅重包裹的零售价格
n FedEx回应：
① 每年投入1800万美元，新招1000人，将时效由原来的中午送达提
前至上午10：30送达。
② 增大孟菲斯枢纽处理规模，新设其他枢纽，降低成本。降成本同
时将5磅重以下隔夜快递的首重价格由$ 11降至$ 。
③ 对新用户提供当天送达促销服务，对企业老用户提供优惠价格，
周六休息日依旧提供服务。【这些增值服务UPS都没有】
n 直至1993年，市场基本形成FedEx、UPS、Airborne空运三巨头竞争
格局。FedEx凭借较优的服务牢牢占据隔夜快递的市场份额。而隔日
包裹的市场基本被低价策略的UPS和Airborne瓜分较为严重。
快递包裹（隔日） 隔夜快递
Federal Express % %
UPS % %
Airborne % %
图表27： 1993年快递包裹与隔夜快递市场市占率
资料来源：公司公告，方正证券研究所 25
FedEx
扩张 | 竞争：② 科技战：科技水平曾经领先UPS10年
时间 UPS FedEx
1979 推出基于中央主机的全球包裹追踪系统
1980 推出DADS辅助运送者管理时间与路线
1984
推出基于PC的Power Ship，提供大客户在线服务，并推出加强版Power
Ship，加入订单管理、库存控制
1985 引入条形码技术
1986 开始扩充IT部门，引入外部开发力量 引入Super Tracker（手持条形码读取设备）
1988 开发电子文件传递业务（Zap Mail）
1989 快速创建报表和订单的Maxiship系统 应用卫星定位系统
1990 建成UPS Net
1991 推出Maxitrac，提供包裹的确认追踪 推出Cosmos2系统，允许实时的追踪
1992 从中央主机系统转向桌面本地化系统
1993
投资于技术上不成熟、定制化的数据蜂窝系统，允许
所有客户隔夜知道包裹的递送情况；启动DIADII，从语
音转向大规模蜂窝技术
针对日包裹量三件以上客户推出Power Ship3系统；推出Muliship，允许
处理其他承运商的包裹
1994 装备MaxiCode
建立网站、，提供在线追踪服务；推出Direct Link软件，允许直接电子
化管理与Fedex业务结算
图表28：上世纪八十年代，FedEx科技水平较UPS大致先进10年
n 从包裹追踪系统和条形码两项技术开发时间来看，FedEx的科技水平在上世纪八、九十年代远远领先UPS。
n 信息技术水平的领先确保FedEx能够提供更丰富、个性的服务，这是FedEx在多家低价竞争中没有被打垮的重要原因。后
UPS也将提升信息技术水平作为重点工作，在九十年代逐步缩小了差距。
资料来源：公司公告，CBINSIGHTS，方正证券研究所 26
FedEx
扩张 | 竞争：② 科技战：FedEx持续投入科技研发
n 即使垄断后，FedEx也没有放弃科技研发。2000年后数据显示FedEx研发投入占总营收比重处于行业中上水平，1%—2%
之间。2004-2018年，FedEx在信息科技方面投入共计亿美元。预计FedEx会持续保持这种规模的科研投入。
图表29：FedEx研发投入占比处于行业中上水平 图表30：FedEx各子业务与诸多科技物流独角兽展开竞争
n FedEx可以看作由诸多物流科技独角兽组成的巨无霸公司。物流各细分领域崛起大量科技独角兽，这些细分领域的业务
FedEx均有实力提供。
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FedEx UPS DHL 顺丰
资料来源：公司公告，方正证券研究所 27
FedEx
扩张 | 竞争：② 科技战：信息科技是FedEx维持大规模、高效率的保障
n 为何FedEx从一至终强调科技的重要性？当公司规模变大、业务变复杂时，是否拥有强大的信息中台是决定公司经营效
率是否会下滑的主要影响因素。尤其物流属于人力密集，流程繁复且对正确度要求高的行业，信息技术水平跟不上发展
速度只会出现规模不经济。
n FedEx每晚需要分拣20万件/小时，调度架飞机/小时在孟菲斯起降，同时需要保持98%的次夜到货率。其背后的支
撑是孟菲斯能够达到50万件/小时的分拣水平（2011数据），目前全国 高效的分拣中心亚洲一号，仅分拣40万件/小时
。
3,256,000 件
航空件
接近30%流向孟菲斯
孟菲斯处理包裹：976,800 件
670 架 孟菲斯经停飞机：201 架
孟菲斯处理时间约：5h
架次/小时
2018年数据
195,360 件/小时
98%+次夜到货率
京东亚洲一号：40万件/小时
孟菲斯2011：50万件/小时
图表31：FedEx保持大规模、高效率背后的原因是：高水平的信息科技实力
资料来源：公司公告，方正证券研究所 28
FedEx
扩张 | 竞争：③ 产品战：多层次、差异化、一站式物流产品体系
图表32：FedEx持续尝试更多项业务
n 为应对空运市场激烈竞争以及预防市场增速放缓，FedEx自1980年来，一直在丰富自己的产品线。分别从时效、地域、
重量、产业链多个维度上扩张，形成多层次、差异化、一站式的物流服务产品体系。
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单一产品
隔夜航空快递
次日12：00到达
50kg以下门到门服务
全面扩张
时效维度拓展
① 标准隔夜
② 特快隔夜
③ 经济隔日
次日12：00
次日10：00
隔日12：00
地域维度拓展
① 国际特快（欧洲）
重量维度拓展
① 国内不限重隔日达
隔日上午 10：30
隔日下午 04：30
② 国际不限重三日达
一至三日门到门
三日送至机场，上门可选
产业链维度拓展
供应链设计&物流
（汽车行业）
供应链仓储
多元并购
新增地面业务
① 陆运商务件
② 陆运住宅件
1-5日门到门
③ SmartPost 业务
再+1-2日
n ① 多层次产品线可以增加用户粘性，应对UPS、Emery、Airborne等公司在隔夜航空快递市场上的竞争。
n ② 物流发展受商流驱动，需求端不稳定决定物流公司需要在成熟阶段多元化发展降低盈利波动。从结果来看，在空运
市场成熟之后，陆运新产品成为拉动公司盈利增长的主要动力。
资料来源：方正证券研究所 29
FedEx
扩张 | 竞争：为何Emery和Airborne难以为继？
n UPS、Emery和Airborne同样复制了FedEx的网络和做法，为何Emery和Airborne难以为继？
n Emery—以重货为基础扩张，利基不稳：重货空运是优势业务，大重量包裹业务毛利远低于小件，以此作为公司基本盘
切入小件包裹，容易出现早期需要投入阶段资金续航不足的问题。例：1986年，竞争较激烈时，Emery收入由4600万美
元降至1800万美元。后收购同样亏损的Purolator企图扩大小包裹市场供给，但由于整合不利（多处航线竞争难以解决
），成本急剧上升，反而加速其死亡。 终于1989年被Consolidated Freightways以亿美元收购。
n Airborne—未能及时业务扩张，主业在经济下行周期较为脆弱：Airborne创建了多项创新的客户服务，这是它能够一直
保持高增速成长的原因。1982年超越Emery，成为出货量第三大的空运快递。1983-1984年，Airborne通过采用广告宣
传强调联邦快递处理货物追踪的非个人性质以及Airborne的快速交货时间。后Airborne针对企业客户，为每位客户量身
定制折扣和特殊服务，且提供廉价的接送服务和中午前的次日送货服务。但Airborne因未能及时开拓新业务而衰落。
Airborne二手机队的高油耗，对个别大客户依赖过重导致其主业在经济下行周期非常脆弱。90年代初美国经济发展停滞
以及空运竞争加剧催化了Airborne的衰落。
1970 1980 1990 2000
E:开始提供小件包裹业务
E:大幅举债建枢纽，买飞机
E:竞争中亏损，资金紧张
E:收购Purolator，加剧亏损，不久后以被收购告终
A:全国宣传自身业务的快速和廉价，
迅速超越Emery成为国内第三大快递
A:发展减速，寻求海外扩张
A:被DHL收购
图表33：Emery和Airborne均因被收购退出快递市场
Airborne
Emery
30
垄断（1998-至今） ：另类综合物流巨头
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 31
FedEx
垄断 | ① FedEx的综合物流之路是全球化扩张
n UPS—全链条导向综合物流：UPS同样在二十世纪完成大量并购，以补强综合物流能力跨行业并购为主。UPS致力于打
通整条供应链，无论生产抑或零售，帮助客户重新规划从订单至交付所有环节，通过整合信息流降低整条供应链的货物
搬运次数。不仅如此，UPS还提供链条内部环节之间的物流、资金流服务。这便是UPS通盘一张网络的原因，它需要将
所有业务整合到一起，共享信息、共享运力从而形成全链条效率最大化。
n FedEx—全球化导向综合物流：不似UPS通过并购重组大力发展供应链设计，综合物流服务能力，FedEx执着于全球版图
的快递业务扩张。具备空运快递、陆运包裹和重货等初步物流服务能力之后，FedEx没有围绕物流、资金流、信息流进
行深度整合，而是选择从距离维度扩张，这可能是FedEx独立业务网络难以像UPS统一网络那样进行深度配合所导致的
。FedEx将经营经验复制到各种业务和各个国家上面，追求潜在用户规模最大化。
Ground Next Day Air Deferred
Export Domestic Cargo & Other
Forwarding Logistics Freight
图表34：UPS业务收入占比更加均衡
国际国内业务仅占4%
图表35：FedEx集中扩大快递业务规模
航空包裹 航空重货 陆运快递 陆运重货 供应链及其他服务
供应链服务占比不足3%
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 32
FedEx
垄断 | ② 加盟与直营不存在更好，只有最适合
n 不同于UPS全业务直营，FedEx针对不同业务采用不同的运营模式。Express、Freight，Service等业务部门采用直营制，
Ground使用区域合伙人制。Ground将一个区域内收、派业务均委托给合作伙伴，由合作伙伴提供车辆、人员和服务，
FedEx用品牌、技术、系统和设施设备对合伙人赋能，除客户与品牌外，Ground与空运、重货均没有共享协同。
图表36：空运业务成本结构
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图表37：陆运业务成本结构 图表38：重货业务成本结构
n 加盟直营不存在更好，只有最贴合客户体验的运营模式。时效服务要求高的业务采用直营模式，要求低的业务采用加盟
经营。将成本部分转移给加盟商，牺牲的服务质量并不影响Ground用户的消费体验。反而陆运可以通过控成本获得高
盈利。 Ground人工成本占比约20%，是Express、Freight的二分之一。
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 33
FedEx
垄断 | 经营特征：空运快递完全失速，单票收入缓慢上升
n FedEx Express主要提供四项服务：Overnight box（隔夜包裹）、Overnight envelope（隔夜信件）、deferred（隔日达
快递）和International Priority（国际快递）。
图表39：FedEx主业空运快递已经完全失速 图表40：空运快递各项业务单票收入缓慢提升
n FedEx主业—空运快递已经全面失速。除国际件个别年份高增速外，各项业务增速均保持在5%之下。美国空运快递市场
从1971年诞生到2000年完全步入成熟，花费近30年时间。
n 寡头垄断，单票收入缓慢上升。进入FedEx、UPS双寡头垄断时期，竞争减弱，各项业务单票收入开始回升。
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7
2
0
1
8
隔夜包裹 隔夜信件 隔日快递美元
资料来源：WIND，方正证券研究所 34
FedEx
垄断 | 时代背景（1998—至今）
n 1990s全球化市场成熟，全世界形成了一个共同市场，美国政府不再以国内市场份额限制企业并购活动，并购审核有所
放松。其次， 97年亚洲金融危机后，低利率促进大量资本流入美国本土，推动股市上涨。良好的筹资环境促进大批外
资企业赴美上市，以及美国与外资企业的并购。
图表41：九十年代末期美国并购金额显著增加
n 因而九十年代末出现美国历史上规模最大的并购浪潮。跨国并购和全球垄断型公司频频出现，并且不断壮大。
-50,000
0
50,000
100,000
150,000
200,000
1
9
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1
6
跨国并购金额:收购方:美国
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
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3
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0
0
4
2
0
0
5
2
0
0
6
美国:外国投资者总买入:美国企业股票:年度百万美元 亿美元
4年
增
长
6倍
图表42：97年亚洲金融危机后，大量外资流入美国股市
资料来源：公司公告，方正证券研究所 35
FedEx
时间 公司 公司所在地 目的 金额
1998 Caliber System 美国 被并购方是物流多个领域领导者 $88,000,000
1999 Geo Logistics Air Services, Inc 泰国 $116,000,000 in cash
Tower Group International 英属百慕大群岛 $140,000,000 in cash
2000 World Tariff, Limited 美国 $8,400,000 in cash and stock
2001 American Freightways 美国 加码零担运输业务 $978,000,000
2002 Fritz Companies, Inc 西班牙 $ million
2004 Kinko’s 美国 加强对中小企业包裹配送服务 $ billion in cash
2005 Parcel Direct 加强电商件的竞争力 $122 million in cash
2006 Watkins Motor Lines 加码卡车零担业务 $780 million
ANC Holdings Ltd. 英国 加码英国快递业务 $241 million
2007 天津大田（ Tianjin Datian Group Co. ） 中国 加码中国快递业务 $427 million in cash
2011 AFL Pvt. Ltd. 印度 加码印度物流快递业务 $96 million in cash
Unifreight India Pvt, Ltd. 印度
2012 . de . (MultiPack) 墨西哥 加码墨西哥快递业务 $128 million in cash
2013 Opek Spzoo. 波兰 加码波兰快递业务 $54 million in cash
TATEX 法国 加码法国快递业务 $55 million in cash
Rapidão Cometa Logísticae 巴西 加码巴西快递业务 $398 million in cash
2014 Supaswift (Pty) Ltd. 非洲七个国家 加码南部非洲七个国家运营 $36 million in cash
2015 Transportes 逆向物流公司，加强电子商务 $ billion
BONGO 跨境电商公司，加强电子商务 $42 million in cash
2016 TNT Express 荷兰 加强国际快递业竞争力 approximately $ billion
2017 Northwest Research, Inc $50 million in cash
2018 P2P Mailing Limited 英国 £92 million ($135 million) in cash
垄断 | 关键词①：并购
图表43：FedEx于20年间共完成23起并购
资料来源：公司公告，方正证券研究所 36
FedEx
垄断 | 并购：早期形成综合物流雏形
n FedEx进入集团时代后，经营主要围绕四大业务子公司展开，分别为Express、Ground、Freight、Services。除Express外
，其余均建立于被收购公司的基础上。FedEx保留了被收购公司的网络和组织架构，各业务子公司采用交叉销售，统一
账户的挂牌经营模式。
送达时间确定，全球范围的快递、重货服务
小包裹地面运输服务，包括最后一公里配送
区域型零担重货服务，航空货代
供应链、货代等服务
原FedEx主业
RPS、Robert express
以及各类他国本土快递公司整合
Viking freight基础上整合
图表44：FDX集团四大业务子公司介绍
n 不同于UPS统一网络，自有员工。FedEx各业务子公司有其独立的运输网络，其中Ground业务部门采取ISP模式运营，
也就是加盟制。2017财年45%的陆运业务量由ISP模式的小型企业运营。
资料来源：公司公告，方正证券研究所 37
FedEx
垄断 | 并购：以扩展国际版图为主要目的
n 并购成为发展主旋律：自FedEx于1998年一并收购RPS、Robert Express、Caliber Logistics和Viking Freight，正式标志其
进入FDX集团时代。1988-2018，FedEx共计完成并购23起，支付并购对价亿美元，占总资本开支亿美元的
%。过程中产生商誉亿美元，占总并购对价%。
n 从下表来看，FedEx并购中主要有以下特点：
① 跨国并购居多，23起并购中至少14起属于跨国并购，占比%。
② 跨国并购中，以收购异国本土快递公司为主。14起跨国并购中，有11起是收购异国本土快递公司，占比%。
n 与印象中不同是，FedEx的收购并非以补强综合物流服务能力为主要目的，而是不停扩大快递市场的潜在用户群。
88
256
978
2400
122
1021
427
96
128
507
36
1442
4900
50
135
0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000
1998
2000
2002
2005
2007
2012
2014
2016
2018 支付并购对价
百万美元
%
跨国并购
%
本土并购
%
异国本土快递公司并购
图表45：FedEx并购以扩大快递市场潜在用户为主要目的
-40%
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
0
5
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1
8
陆运件单票收入 重货件单票收入
陆运包裹量增速 重货运送重量增速
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 38
FedEx
垄断 | 并购：陆运快递逐步成为主要盈利来源
n 2000年完成陆运业务整合后，陆运业务营业利润占比为%，此后持续攀升并稳定在50%-70%的区间，逐步取代空运快
递成为主要盈利来源。
图表46：FedEx地面运输服务业务量、单票收入均实现稳定增长
美元
0%
5%
10%
15%
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1
8
Express毛利率 Ground毛利率 Freight毛利率
图表47：FedEx地面运输成为高毛利业务
n 陆运件增速较空运、重货更稳定，基本维持在7%左右。尤其在2008金融危机期间仍然实现稳定增长，当年空运、重货
业务量均出现超10%的负增长。且单票收入在大部分时间处于提升状态，成为FedEx 稳定的利润来源。
n 陆运业务毛利率在12%—17%的区间波动，显著优于空运和重货业务。
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 39
FedEx
垄断 | 并购：陆运件主要增量来自异国本土业务
n FedEx总运输量可以根据运送区域大致划分为：跨国件、异国本土件和国内件，其中异国本土件属于陆运业务。
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
0
2,000
4,000
6,000
8,000
10,000
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1
7
国内包裹量（每日） 国际国内包裹量（每日）
国内件同比增速 国际国内件同比增速千件
图表49：国际国内业务成为贡献增量的主要部分图表48：FedEx业务详细划分
总件量
国际件
国内件
跨国件
国际国内件
空运：次日、隔日
陆运：包裹、重货
国际特快
航空重货
陆运包裹
空运
n FedEx跨国并购异国本土快递公司主要集中在2006—2014年，同样自2006年起，异国本土包裹量增长便逐渐加速，成为
陆运件增长的主要推动力。反观国内包裹量，10年间增速平稳且缓慢。
n FedEx整合发展中国家本土快递资源这种做法，整体上来看算非常成功。这种整合是支撑FedEx在10多年间持续增长的
主要原因。
资料来源：WIND，方正证券研究所 40
FedEx
垄断 | 关键词②：超额收益
图表50：FedEx收益率大幅跑赢UPS与标普500指数
n 自UPS于1999年11月10日上市后，其在近20年的历史中收益率为%，CAGR为%；FedEx收益率为%，
CAGR为%；标普500指数收益率为%， CAGR为%。
n FedEx相对UPS年化超额收益率为%，为何FedEx可以在近20年内时间内跑赢UPS？
21
71
121
171
221
271
321
9
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7
-1
1
联邦快递(FEDEX) 标普500(可比)
36
56
76
96
116
136
156
176
196
216
9
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7
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1
联合包裹服务 标普500(可比)（UPS）
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 41
FedEx
垄断 | 超额收益：较UPS有更高的盈利水平
图表51：FedEx与UPS的估值水平平稳且相似 图表52：FedEx的EPS增速在大部分时间内略高于UPS
0
20
40
60
80
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8
PE-TTM(FedEx) PE-TTM(UPS)
-100%
-50%
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0
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8
EPS（UPS） EPS（FedEx）
EPS增速（UPS） EPS增速（FedEx）
n 2000年后，除2012、2015两年异常外，FedEx估值水平维持在20倍PE左右，略低于UPS，估值水平非常稳定。可以看出
，资本市场对两家快递公司几乎是一视同仁，稍微看好UPS。
注：方便对比，图中将08-10年三年异常值去除进行对比
n FedEx的超额收益主要是来自EPS两至三年内爆发式上涨。2005-2007、2011-2013、2015-2017三段区间内，EPS增速达
到20%—40%的高增速，部分年度增速甚至高达70%以上。
n FedEx每股收益（EPS）相较UPS为何能保持较大的增速弹性？
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 42
FedEx
垄断 | 超额收益：净利润是EPS主要推力
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
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0
200
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800
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1,200
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8
总股数-摊薄（UPS） 总股数-摊薄（FedEx）
总股数-摊薄增速（UPS） 总股数-摊薄增速（FedEx）
图表53：FedEx净利润增速大部分时间内高过UPS 图表54：UPS回购股份增速高于FedEx
百万美元
-100%
-50%
0%
50%
100%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
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8
净利润（UPS） 净利润（FedEx）
净利润增速（UPS） 净利润增速（FedEx）
n 摊薄总股数：FedEx股份回购的力度远弱于UPS，除2015年外，基本上保持稳定。
n FedEx每股收益（EPS）的推动力主要来自净利润。净利润增速与EPS增速基本保持一致，增幅较大区间同样是2005-
2007、2011-2013、2015-2017三段。
n FedEx的利润高爆发力从何而来，其盈利质量如何？
注：方便对比，图中将08-10年三年异常值去除进行对比
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 43
FedEx
垄断 | 超额收益：经营杠杆扮演增速放大器
-100%
-50%
0%
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8
主营业务收入 EBITDA 营业利润 普通股东所得净利润
-200%
-100%
0%
100%
200%
300%
400%
500%
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8
主营业务收入 EBITDA 营业利润 普通股东所得净利润
注：方便对比，图中将08-10年三年异常值去除进行对比
图表55：FedEx各项盈利指标增速 图表56：UPS各项盈利指标增速
n FedEx各项盈利指标增速相关性较弱。具体来看，FedEx主营业务收入增速较为稳定，平稳在10%左右。营业利润和归母
净利润增速波动较大，在-50%至50%之间波动。UPS表现出同样特点，主营业务收入增速波动明显弱于利润增速波动。
但UPS利润增速波动幅度明显弱于FedEx，基本在20%以内波动。
n 图中可以清晰看出，营收小幅变化会导致利润剧烈波动。这是重资产公司的共性——高经营杠杆。基本可以判断：
FedEx经营杠杆高于UPS，因此在行情稳定或者向好时，相较UPS有更大的利润弹性。
资料来源：Bloomberg，方正证券研究所 44
FedEx
垄断 | 超额收益：经济稳中向好，竞争格局稳定，高经营杠杆
图表57：FedEx经营杠杆在多数年份均稳定高过UPS
n 经营杠杆系数说明了销售额增长（或减少）所引起的营业利润增长（或减少）的幅度，但是经营系数越高，销售收入下
降对净利润的反向击穿效应越明显，及经营风险越大。FedEx高经营杠杆能够成功得益于竞争格局较稳定，宏观经济整
体稳中向好的大背景。
0
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20
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7
2
0
1
8
DOL(FedEx) DOL(UPS)
图表58： FedEx经营杠杆在多数年份均稳定高过UPS
n FedEx固定资产占比在多数时间均高过UPS，其差异的主要原因来自机队规模。 UPS大量采用租赁的方式保持空运运力
，FedEx自有飞机数量稳定保持3倍于UPS的水平。
0%
20%
40%
60%
80%
0
200
400
600
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1
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FedEx飞机数量 UPS飞机数量
FedEx固定资产占比 UPS固定资产占比
45
威胁（未来）：内忧外患
资料来源：公司公告，方正证券研究所 46
FedEx
威胁 | 外患：成熟市场，低成本网络是最深护城河
n 扮演国际贸易市场高端通道角色，短期所受影响不大。FedEx的中国区业务可能因为华为事件受到极大影响。但短期来
看，国内快递公司难以满足全球大范围，高时效的快递运送需求。
n 网络由大量时间和金钱堆砌。自成立以来，FedEx共计在网络建设方面投入约720亿美元，年均资本开支15亿美元。
图表59：FedEx在网络建设的各方面持续投资
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2017
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飞机及相关设备 运输车辆及相关
分拣及其他地面支持设备 信息科技
其他
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资本开支亿美元
n 在成熟市场进行存量争夺，低成本网络是最深护城河。在没有大规模需求增量的情况下，新进入者势必从一条条专线慢
慢建立网络，并且通过低价策略切入市场。若现有快递运营商维持全网低毛利运营，新进入者要在短期快速布下完整网
络，难以承受前期的巨额亏损。即使不考虑通胀做保守估计，复制FedEx也需10-20年的时间。
资料来源：WIND，方正证券研究所 47
FedEx
威胁 | 外患：中国快递成为国际巨头需要15-20年的积累
n 中国正逐步由世界工厂向世界市场转变，有助于国内快递公司开展国际业务。1971年，美国首次出现贸易逆差，美国
由世界制造工厂向世界买手转型，后续便是DHL等诸多国际快递崛起。
n 长期来看，中国快递有资本持久战：即使未来国际快递市场不会出现爆发增长的新需求，通过缓慢建网，消化中国国内
进口贸易需求，也足够中国快递在15-20年时间变身为成熟的国际快递公司。
n 进口快递是更适合快递公司国际业务成长期的一种模式。其背后的逻辑是，转型期会出现巨大的进口消费需求，对于国
际网络不成熟的快递公司而言，进口快递运营难度要远小于出口快递，主要原因是海外网点不够多的情况下，揽收相较
派送所需要的人力、财力均小很多。
(10,000)
(5,000)
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美国:贸易差额
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(600,000)
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美国:贸易差额
图表60：美国1971后持续出现贸易逆差
DHL成立
FedEx、UPS
在欧洲开展国际业务
资料来源：方正证券研究所 48
FedEx
威胁 | 内忧：细分市场物流护城河可能被跨界进入者轻易越过
n 物流行业通过规模、网络形成的护城河并非坚不可摧。当订单属性发生变化，或者手握订单的玩家出现时，原有的物流
巨头如果不积极求变，订单下滑的负面影响会通过重资产经营杠杆在净利润上成倍放大，因而物流巨头的倒塌也是顷刻
之间。
n FedEx、UPS形成双寡头垄断，掌握需求端的Amazon依然可以通过自建机队，成立Amazon Air切入航空快递。虽然目前
失去Amazon，对于FedEx而言并不可惜。 但放弃与美国 大电商平台合作，等于将下一个时代的增量市场拱手想让。
未来Amazon在电商件市场站稳脚跟，大概率会开放物流服务，反攻时效件市场。
图表61：Amazon货物承运人货量占比分布 图表62：Amazon Air正在快速成长
UPS FDX
AMZN Air
（）
AMZN Air
（预计2019）
飞机数量
（）
239 364 27 40
航道数量
（）
572 681 89 132
航班数量
（）
10,659 16,617 1,453 2,153
总运力载重量（吨）
（）
586,433 965,488 92,338 136,797
实际货物运载量（吨）
（）
329,159 522,484 32,799 48,592
%
Amazon FedEx USPS UPS
只占FedEx2018
年收入的%
分析师声明
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开
合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和
公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财
务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此
声明。
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户使用。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。
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司、本公司员工或者关联机构无关。
致谢
感谢邮政科学研究规划院情报信息团队对本系列报告提供的研究支持。
感谢李然、杨月昆、潘越对本报告做出的贡献。 49
49
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推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；
中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；
减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。
行业投资评级的说明
推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；
中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；
减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。
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