上市筹划中国上市公司危机管理
中国上市公司危机管理
研究报告
北京知本创业管理咨询有限公司
观点摘要
135家沪深两市主板 ST未退市研究观点摘要
135 家沪深两市主板 ST 未退市企业中约百分之八十成立于 1990-1999 年
间，约百分之七十在 1990至 1994年间上市。
1998 年证券交易所开始实行 ST 制度以来，2005-2009 年五年间，沪深两
市主板上市企业被特别处理的企业数量比 2001-2004年翻了一番。
2001-2010 年间，135 家上市公司的利润总额有 6 年负值，出现了 6 年亏
损，而且亏损年度的亏损额明显大于盈利年份。
2001 年到 2010 年，企业亏损面处于扩大趋势，在 2009 年达到最大，亏
损面为 %，2010年企业亏损面大幅减小，亏损势头得到缓解。
从不同资产增长率的上市公司数量来看，2001-2010年间，处于负增长的
上市公司数量在不断上升趋势，2008 年，资产处于负增长的的上市公司
有 103家，占 %，2009年后有所下降。
2001年到 2009年，135家上市公司的主营业务收入增长率呈现下降趋势，
2005到 2009年，增长率一直维持在 5%以下，2008和 2009年，主营业务
收入连续两年负增长，2009年主营业务收入最低，为 1460亿元；2010年
主营业务收入大幅增长，主营业务收入相对 2009年增长 %。
53家深市主板 ST企业深度研究观点
人员状况极不稳定。2001-2010年度，53家深市 ST企业中，有 16家曾经
出现减少幅度大于 60%的剧烈减少，9家企业曾经出现员工人数小于等于
30 人的情况。*ST 盛润 A 、*ST 泰复、ST 太光、*ST 星美均多次出现过
员工人数少于 10人的情况。
由主营业务引发的危机主要表现出三种类型：固守阵地型、漂移不定型、
盲目多元化型：（1）固守阵地型企业主营业务大都处于产业链的低端、
易受新技术的冲击、原辅料和能源价格的变动、国家宏观调控的影响、产
业政策和法律法规、世界经济与政治环境变化等因素影响；（2）漂移不
定型企业在不同的行业之间频繁地变动，而且在各个行业持续时间较短，
一般不超过 5年，容易导致多元化产业结构，投资分散。自有资金缺乏，
债务负担重，融资困难等问题；（3）盲目多元化型企业表现为盲目同时
进军多个行业，但行业的相关性较差，产业发展方向不明确，资金短缺严
重，债务纠纷和负担较重，公司结构不够合理，管理费用增加。
股权变动频繁引发危机。53 家企业在 2001~2010 年期间，平均每年发生
股权变动 次，每家企业发生股权变更平均 次。
审计危机。53家企业中在 2001-2010年间曾出现 36份拒绝表示意见的审
计报告。这些报告往往表示企业已经陷入十分严重的、或不可预知的危机
之中。而大多数出现拒绝表示意见的企业中，常常涉及担保、诉讼、负债
等危机，且往往持续多年。
大股东及高管异议危机。2001-2010共有 8家企业曾经出现董事、监事、
高级管理人员声明对年度报告内容的真实性 、准确性和完整性无法保证
或存在异议。其中，S*ST 华塑（000509）在 2002-2006 年间连续 5 次有
公司董事提出反对年报的真实性。
重点案例研究
ST张家界，中国山水第一股的危机与重生
ST传媒：新媒体对平面媒体领军企业的冲击
中国上市公司危机发展火山模型
上市公司具有获得大量宝贵社会资源、面对众多利益群体、信息披露责任较
大、监管制度愈益严格、所处环境越来越发展，危机诱发因素不断增多等重要特
征。因此，我们认为：
危机无处不在，自然灾害、社会公众事件、行业环境变迁、政府宏观政策
调整、世界经济危机等是容易导致危机的高诱发因素。
危机是长期伴随企业成长的客观现象，与其研究如何防范危机，不如学会
怎样管理危机。
企业不可能准确预知诱发严重危机的事件，但是必须了解，能够被危机诱
发因素真正击垮的是身残体弱的问题企业。
行业类别与危机爆发的概率之间没有必然的联系。选择如何扩展主营业务，
比选择进入什么行业重要的多。
危机演进有着内在的客观规律，在以恶性财务危机、严重司法问题、退市
风险加剧等多种形式爆发恶性危机之前，公司早已被诱发因素增多、主营
业务能力不断下降、主业扩展不利、股权变动频繁等问题困扰多年。
因此，我们提出“中国上市公司危机发展火山模型”（见图 21）用以解释危
机发展规律——上市公司危机共分为三个阶段，五个周期：
地表下危机阶段——潜伏期，主要表现为危机诱发因素增多，活动频繁等；
火山山体危机阶段——可以进一步分为Ⅰ期、Ⅱ期、Ⅲ期，其中，Ⅰ期主
要表现为主营业务盈利能力下降等；Ⅱ期主要表现为多元化发展不利、股
权结构不稳定、变动频繁等；Ⅲ期主要表现为严重财务危机、严重资产危
机、审计危机、遭遇特别处理危机等。
火山口危机阶段——爆发期；主要表现为恶性财务危机、严重司法危机、
退市危机等。
目 录
第一章 研究概述...........................................1
研究对象：...................................................1
资料来源.....................................................1
研究目标.....................................................1
第二章 135家沪深两市 ST企业概况 ..........................2
基本信息概况.................................................2
人员概况.....................................................4
财务概况.....................................................4
第三章 53家深市主板 ST企业深度分析 .......................8
人员规模危机.................................................8
16家企业出现员工人数锐减的情况 ........................8
9家员工人数过少，难以维持正常运营 .....................9
主营业务危机.................................................9
对固守阵地企业的分....................................10
对主营业务飘移不定的企业分析..........................12
对盲目多元化企业的分析................................15
财务危机....................................................19
短期偿债能力分析 ......................................19
长期偿债能力 ..........................................20
营运能力 ..............................................22
获利能力 ..............................................25
增长潜力..............................................27
审计危机....................................................29
总体情况 ..............................................29
审计报告以标准无保留为主..............................29
非标意见内容以持续经营能力无法确定为主................30
董事等反对年报内容....................................33
司法危机....................................................33
大量诉讼案件劳民伤财 ..................................34
第四章 案例分析..........................................36
张家界：中国山水第一股的危机与重生........................36
“中国山水第一股”易主重生.............................36
外部因素 制约发展.....................................36
受人所累 身陷危机.....................................36
内忧外患 举步维艰.....................................37
小结：ST张家界的危机演进 .............................38
传媒：新媒体对平面媒体领军企业的冲击......................38
传媒上市公司 市场领先.................................38
业务单一 筹资失败 暗藏危机..........................38
新媒体冲击 加快转型.................................39
业绩下滑 市场萎缩 困难重重..........................39
小结：ST传媒的危机演进 ...............................40
第五章 中国上市公司主要危机类型..........................41
第六章 中国上市公司危机发展火山模型......................44
附 表
表 1 2001-2010企业亏损面统计表......................................5
表 2 2001-2010年 135家公司资产总额及增长率（亿元）..................6
表 3 2001-2010年 135家上市公司资产率分布............................6
表 4 2001-2010年 135家公司主营业务增长率分布........................7
表 5出现显著减少情况的企业信息表....................................8
表 6 员工人数过少年份频次 ...........................................9
表 7 固守阵地企业主营业务所属行业变化表 ............................10
表 8 主营业务频繁转置企业的行业变化表 ..............................13
表 9 盲目多元化企业行业变化表 ......................................16
表 10 逐渐散失主营业企业的行业变化表 ...............................17
表 11 2001-2010流动比率方差分布表..................................20
表 12 2001-2010资产负债率平均值分布表..............................21
表 13 2001-2010资产负债率方差分布表................................21
表 14 2001-2010总资产周转率平均值分布图............................22
表 15 2001-2010存货周转率平均值分布................................23
表 16 2001-2010存货周转率方差分布..................................23
表 17 2001-2010应收账款周转率平均值分布............................24
表 18 2001-2010应收账款周转率方差分布..............................24
表 19 2001-2010资产报酬率平均值....................................25
表 20 2001-2010资产报酬率平均值分布................................26
表 21 2001-2010年盈余现金保障倍数平均值及其增长率..................26
表 22 2001-2010年盈余现金保障倍数平均值分布........................26
表 23 2001-2010年成本费用利润率平均值分布..........................27
表 24 2001-2010年销售 （营业）增长率平均值分布表...................28
表 25 企业发生股权变动次数描述统计表 ...............................28
表 26 董事、监事、高级管理人员异议情况 .............................33
附 图
图 1公司批准上市时间统计............................................2
图 2公司特别处理时间统计............................................3
图 3特别处理时间长度统计............................................3
图 4 2001-2010平均员工人数变化趋势图................................4
图 5 2001-2010利润总额及其增长率统计图..............................5
图 6 2001-2010主营业务收入及其增长率................................7
图 7 2001-2010年 53家 ST上市公式流动比率平均值及其增长率分布统计图.19
图 8 2001-2010年资产负债率平均值及其增长率统计图...................21
图 9 2001-2010年平均总资产周转率及其增长率统计.....................22
图 10 2001-2010年平均存货周转率及其增长率统计图....................23
图 11 2001-2010年应收账款周转率平均值增长率统计....................24
图 12 2001-2010年成本费用利润率平均值变化趋势......................27
图 13 2001-2010年销售增长率平均值..................................28
图 14 按时间顺序统计企业股权变动 ...................................29
图 15 2001-2010各年度审计意见类型比例..............................30
图 16 2001-2010非标意见内容统计图..................................30
图 17 2001-2010各年度非标意见内容所占比例..........................31
图 18 被出具拒绝表示意见的企业统计 .................................32
图 19 2001-2010年度诉讼仲裁事项数量................................34
图 20 2001-2010年度诉讼仲裁事项涉及金额............................35
图 21 上市公司危机发展火山模型 .....................................45
第一章 研究概述
“危机”本身是一个公共概念，国内的企业管理领域的危机研究可追溯到
1989 年《破产法》颁布之后，当年 5 月 1 日王苏撰写了一篇以《<破产法>与企
业危机管理》为题的论文，发表在《经营与管理》上。自此，危机管理的研究就
与重大事件结下不解之缘。
自上世纪 90 年代初，中国资本市场逐步规范以来，上市公司已经愈益成为
我国优秀企业的代表，它们掌握着不可多得的经营资源，引领多个行业实现快速
腾飞。它们的兴盛与衰落，不仅关系到我国国民经济的整体状况，其中的规律也
将对我们未来全面展开企业危机管理研究，构建企业危机管理系统理论框架奠定
基础。因此，本研究的主要方法可以概括为：
研究对象：
选取沪深两市特别处理但未退市共 135家企业为研究对象。
其中对深市主板市场 53家 ST但未退市企业进行深度分析。
资料来源
财务分析部分的信息全部来自于国泰君安数据库上述公司 2001-2010 年
各年财务数据。
其他信息主要来自于各公司 2001-2010年各年的《年度报告》。
研究目标
试图在经典企业成长理论、战略管理理论、公司财务等的支撑下，展开
对上述公司基本概况、主要危机诱发因素、危机类型以及危机演进规律
的研究。
第二章 135家沪深两市 ST企业概况
基本信息概况
因有两家年报信息未获取，故而共统计 133 家未退市的 ST、*ST、SST 等特
别处理的企业，其中，深市板块企业 53家，沪市板块企业 80家。
对这些企业的成立时间以 5年为组距进行统计分析发现，经特别处理的上市
公司的成立时间基本呈正态分布，其中在 1990-1999十年间成立的公司共 107家，
占 133 家样本企业的百分之八十。深市 53 家经特别处理的公司中有 27 家在
1990-1994年间成立，15家在 1995-1999年间成立；沪市经特别处理的公司在这
两个时间段中成立的公司个数分别为 34家和 31家。在所有经特别处理的公司中，
有 5家在 1980-1984年间成立，成立时间最早，且都在深市上市，而在 2000-2004
年间最后成立的 5家公司均在沪市上市。
图 1 公司批准上市时间统计
经特别处理的公司批准上市时间集中在 1995至 1999年，在 133家样本公司
中，在这五年中上市的共计 70 家，其中深市 36 家，占全部 53 家样本公司的近
百分之七十。深市经特别处理的公司在 1990 至 1994 年间上市的有 15 家，沪市
为 19 家。2000 至 2004 年间，有 28 家特别处理公司上市，其中沪市 26 家，深
市仅为 2家。
图 2 公司特别处理时间统计
1998 年证券交易所开始对出现财务状况或其他状况异常的，可能损害投资
者权益的上市公司实行特别处理。在研究的 133家样本公司中，有 4家公司在该
规定实行初期 1998至 1999年被特别处理，其中深市上市公司 3家，沪市 1家。
随后，经特别处理的公司数量持续增长，2000 至 2004 年样本公司中有 38 家被
特别处理，其中深市 17 家，沪市 21 家。2005 至 2009 年的五年间，深市有 23
家公司被特别处理，沪市更是达到了 42家，数量比上个五年翻了一番。
图 3 特别处理时间长度统计
对 133家样本公司特别处理时间长度以 3年为组距进行统计，公司个数随特
别处理时间长度增长而呈减少趋势。特别处理时间为 0至 3年的共有 57家公司，
其中深市上市公司 22 家，沪市 35 家；3 至 6 年的经特别处理的公司中，有 18
家为深市上市公司，32 家沪市上市公司。深市特别处理时间长度 6 年以内的公
司占深市 53家样本公司的 %，沪市这一比例达 %。特别处理时间持续
或累积 9年以上的公司为 6家，其中 5家均为深市上市公司。
人员概况
2001-2010年，深市、沪市及总体的人员数量变化趋势如图 4所示：
图 4 2001-2010平均员工人数变化趋势图
由图 4可知，深市、沪市总平均人数均在 2004-2005年度呈现剧烈下降趋势，
之后缓慢上升趋于平稳。自 2007 年，沪市总平均人数呈下降趋势；深市总平均
人数继 2007年小幅下降后自 2008年呈上升趋势。
财务概况
通过国泰君安数据库中沪深两市 135 家上市公司 200 到 2010 年的财务数据
进行分析，得到的结果如下：
2001年到 2010年，这 135家上市公司的利润总额有 6年负值，出现了 6年
亏损，而且亏损年度的亏损额明显大于盈利年份。盈利最大的一年是 2010 年，
利润总额为 亿，受金融危机影响，2008年亏损最大，达到 186亿。2001年
到 2010年，135家企业利润的总和也是呈现变差的趋势。
图 5 2001-2010利润总额及其增长率统计图
2001 年到 2010 年，企业亏损面处于扩大趋势，在 2009 年达到最大，亏损
面为 %，2010年企业亏损面大幅减小，亏损势头得到缓解。
表 1 2001-2010企业亏损面统计表
年份 亏损企业数 百分比
2001 27 %
2002 33 %
2003 31 %
2004 41 %
2005 41 %
2006 63 %
2007 43 %
2008 84 %
2009 86 %
2010 45 %
2001-2010年，这些上市公司的资产规模先增大后缩小，2004年资产规模达
到最大，资产总和为 亿元。2005-2009年，资产总和连续 5年出现负增
长。
表 2 2001-2010年 135家公司资产总额及增长率（亿元）
年份 资产总额 资产增长率
2001
2002 8%
2003 12%
2004 7%
2005 -5%
2006 -5%
2007 -1%
2008 -10%
2009 -6%
2010 5%
从不同资产增长率的上市公司数量来看，2001-2010年间，处于负增长的上
市公司数量在不断上升趋势，2008年，资产处于负增长的的上市公司有 103家，
占 %，2009 年后有所下降。增长率在平均增长率以下的上市公司数量在
2002 到 2008 年间处于下降趋势，2008 年最低，占总数量的 %，2008 年后
增长率在平均增长率以下的公司数量开始明显上升，2010年达到 %。2002
到 2008 年，增长率在 50%以上的企业数量处于下降趋势，2008 年下降到最低，
只有一家企业的增长率在 50%以上，占总数量的 %，2008年后，增长率在 50%
以上的企业数量明显上升，2010年增加到 10家，占总数的 %。2010年，资
产增长率在平均值以下的占 %，主要是因为盛润、百花、兴业和星美等少
数几家公司资产增长率非常大，导致出现这种情况。
表 3 2001-2010年 135家上市公司资产率分布
年份 负增长 平均增长率以下 50%以上
2002 % % %
2003 % % %
2004 % % %
2005 % % %
2006 % % %
2007 % % %
2008 % % %
2009 % % %
2010 % % %
2001 年到 2009 年，135 家上市公司的主营业务收入增长率呈现下降趋势，
2005到 2009年，增长率一直维持在 5%以下，2008和 2009年，主营业务收入连
续两年负增长，2009年主营业务收入最低，为 1460亿元；2010年主营业务收入
大幅增长，主营业务收入相对 2009年增长 %，比 2009年的增长率多
个百分点，2010年，135家企业的主营业务收入最高，达到 1964亿元。
图 6 2001-2010主营业务收入及其增长率
从主营业务增长率分布来看，2002到 2009年，主营业务出现负增长的百分
比在增加，增长率在 59%以上的的公司数在减少；2010年，两项指标都有明显改
善，总体的说，2010年公司主营业务较好。从表中看到，2004年和 2007年，低
于平均增长率的公司占比较大，主要原因是个别企业在这两个年度增长速度异常，
使得低于平均增长率的企业数较多。
表 4 2001-2010年 135家公司主营业务增长率分布
年份 负增长 低于平均值 50%以上
2002 % % %
2003 % % %
2004 % % %
2005 % % %
2006 % % %
2007 % % %
2008 % % %
2009 % % %
2010 % % %
第三章 53家深市主板 ST企业深度分析
人员规模危机
16家企业出现员工人数锐减的情况
2001-2010年度，53家深市 ST企业中，有 16家曾经出现减少幅度大于 60%
的剧烈减少，具体信息如表 5所示：
表 5出现显著减少情况的企业信息表
股票代码 企业名称 显著减少年份 减少幅度
000008 ST宝利来 2006-2007 %
000018 ST中冠 A 2006-2007 %
000030 *ST盛润 A 2005-2006 %
2006-2007 %
000035 *ST科健
2003-2004 %
000068 ST三星 2008-2009 %
000409 *ST泰复 2006-2007 %
000545 *ST吉药 2005-2006 %
000555 ST 太 光 2003-2004 %
2008-2009 %
000557 *ST广夏
2007-2008 %
000603 *ST 威达 2008-2009 %
000607 *ST华控 2003-2004 %
000633 ST合金 2004-2005 %
2007-2008 %
000656 ST 东 源
2002-2003 %
000716 *ST南方 2002-2003 %
000720 ST能山 2009-2010 %
000892 *ST星美 2006-2007 %
其中，*ST科健、*ST广夏、ST东源均出现过两次不同程度的剧烈下降。东
源在 2002-2003年间出现了最大降幅 %。
在企业发展过程中，如此大规模的人数骤减必定表明企业在此期间有重大的
战略调整，如重组、出售等交易现象。同时，巨大的人数减少也使企业的经营、
生产能力遭到严重质疑，甚至成为空壳公司。
9家员工人数过少，难以维持正常运营
2001-2010年，深市 ST企业中共有 9家企业曾经出现员工人数小于等于 30
人的情况，如表 6所示：
在这 9家企业中，员工人数甚至少于公司董事会成员人数。其中，*ST盛润
A 、*ST 泰复、ST 太光、*ST 星美均出现过员工人数少于 10 人的情况。在这种
人员极其缺乏的情况下，企业的经营能力已经丧失，现有人力资源已无法满足企
业的正常运行，因此这时企业已经名存实亡。因此，员工人数的异常骤降也是企
业危机爆发的重要表现之一。
表 6 员工人数过少年份频次
股票代码 企业名称 频次
000008 ST宝利来 8
000010 S ST华新 6
000018 ST中冠 A 1
000030 *ST盛润 A 5
000409 *ST泰复 4
000505 ST珠江 1
000555 ST 太 光 7
000656 ST 东 源 3
000892 *ST星美 4
其中，*ST盛润 A 、*ST泰复、ST 太 光、*ST星美均出现过员工人数少于 10
人，甚至少于公司董事会成员人数的情况。在这种人员极其缺乏的情况下，企业
的经营能力已经丧失，名存实亡。因此，员工人数的异常骤降也是企业危机爆发
的重要表现之一。
主营业务危机
由主营业务引发的危机，主要有以下三种模式：
固守阵地型。企业的主营业务所属行业未发生变化，或发生变化较小，
并且业务范围相对狭窄。
飘移不定型。企业的主营业务在不同行业之间频繁转换，所属行业状态
极不稳定。
盲目多元化型。企业不断地向其他非相关行业扩张，业务之间在技术、
市场、资源等多个方面都无法建立应有的联系，企业缺乏长期发展战略，
盲目扩张。
对固守阵地企业的分
表 7 固守阵地企业主营业务所属行业变化表
2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
股票代码 股票简称
行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称
CDT 产 CDT 产 CDT 产 CDT 产 CDT 产 CDT 产 CRT 产品 CRT 产品 CRT 产品 CRT 产品
000068 ST三星
CPT 产 CPT 产 CPT 产 CPT 产 CPT 产 CPT 产 STN 产品 STN 产品 STN 产品 STN 产品
000545
*ST吉林制
药
医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业 医药行业
轻工行业 轻工行业 轻工行业 轻工行业 轻工企业 轻工企业 轻工行业 轻工行业 轻工行业 轻工行业
生化制药 生化制药 生化制药 生化制药 生化制药 生化制药 生化行业 生化行业 生化产品 生化产品000576 ST甘化
机械制造 机械制造 机械制造 机械制造 \ \ \ \ \ \
家具销售 家具销售 家具销售
木制家具制造
业
木制家具制造
业
木制家具制造
业
木制家具制造
业
木制家具制造
业
木制家具制造
业
木制家具制造
业
\ 化工产品销售 化工产品销售 化工产品销售 化工产品销售 化工业 \ \ \ \
000587 S*ST光明
\ \ 服务业 服务业 服务业 \ \ \ \ \
000613 ST东海 A
酒店旅游娱乐
服务
酒店旅游娱乐
服务
酒店旅游娱乐
服务
酒店旅游娱乐
服务
酒店服务 酒店服务 酒店服务 酒店服务业 酒店服务业 酒店服务业
水 泥 水 泥 水 泥 水 泥 水泥 水泥 水泥 水泥 水泥 水泥
000673 *ST当代
熟 料 熟 料 熟 料 熟 料 熟料 熟料 熟料 熟料 \ \
\ \ 陶瓷制品业 陶瓷制品业 陶瓷制品业 陶瓷制品业 陶瓷制品业 陶瓷制品业 陶瓷 陶瓷
000856
ST唐陶 \ \ \ 耐火材料 \ \ \ \ \ \
此类企业一般都会保持公司主营业务不变持续经营下去，或者虽然涉足其他
行业，但所产生的营业收入在公司业务收入中所占比重较小，如 S*ST 光明，虽
然涉足了化工行业和服务业，但对公司业务收入的贡献不到公司整个业务的 3%。
这些企业主营业务的特点：
企业所经营的主营业务大都处于产业链的低端。生产原材料，产品同质
性强，可替代性强，行业竞争激烈，产能过剩。如*ST当代生产水泥和熟
料，处在建筑业的最低端，而且长期以来行业存在的产能严重过剩造成
的供大于求的局面；*ST吉药虽然处于朝阳产业——医药行业，但其主要
生产化学原料药，处于产业的最低端，产品技术含量低，可替代性强。
企业主营业务易受新技术的冲击。如 ST三星一直从事彩色显像管、显示
管玻壳的设计、制造和销售，但随着液晶显示技术的发展导致 CRT 的市
场需求逐年萎缩，加之全球经济危机的影响，CRT 市场加速萎缩，最终
公司只能停止 CRT的生产。
企业主营业务易受原辅料和能源价格的变动影响。如 ST当代属于高耗能
的行业，与其生产密切相关的包括煤、电及其它原、燃材料价格持续高
涨都会使企业的生产成本大幅度上升，从而降低产品的盈利空间和市场
竞争力。S*ST 光明，由于国家环保政策的影响，限制木材的采伐量，由
于供应量的减少，导致国内木材的上涨，同时公司为保证产量需向国外
采购木材，此必然会推高企业木材采购的成本，从而提高企业生产的成
本。ST 吉药的化学原料价格很不稳定，极易受世界能源价格和经济政策
的影响。ST 甘化极易受到甘蔗、甘蔗渣、燃煤、桔水等大宗原材料以及
能源的价格变动的影响。
企业主营业务易受国家宏观调控的影响、产业政策和法律法规的影响。
如 ST吉药处在医药行业，由于医药行业是关系国民身心健康的行业，因
此国家对此行业实行特别管制，如 2008年新医改的出台和国家调控药品
价格的措施都会对公司经营产生一定的影响。如*ST当代、ST唐陶和 ST
甘化等企业对环境污染较严重，易受到国家环保政策的影响，如*ST当代
在 2008 年至 2010 年由于国家环保政策的影响导致公司水泥主营业务的
停产。
企业主营业务极易受到世界经济与政治环境变化的影响。如 ST 三星在
2005年以后，人民币的升值给公司的外销造成了巨大的影响。如 ST东海
A， 2009 年由于受国际金融危机持续蔓延以及全球 H1N1 流感疫情进一
步扩大等因素的影响，海南国内外游客人数急剧下降，三亚酒店境内外
市场严重受挫，入住率屡创新低，导致公司收入剧降。
对主营业务飘移不定的企业分析
此类企业主营业务指是在不同的行业之间频繁地变动，而且在各个行业持续
时间较短，一般不超过 5年。如 ST泰复在 2001-2003年公司的主营业务处在 IT
和机械制造行业，而在 2004年转进入石油贸易和化工贸易行业，又在 2005年进
入农业，在 2006年之后公司主营业务又转向贸易。如 ST东源在 2001年到 2004
年在钢业和机电物资行业进行打拼，而在 2005 年则转入设计制作和物资贸易行
业，在 2006年又进军租赁服务行业，在 2009年放弃了设计制作和物资贸易只做
租赁服务。此类企业的特点为：
多元化产业结构，投资分散。由于公司主业在不同行业频繁转换，没有形成
具有核心竞争力的产业及产品。如 ST南方和 ST东源主营业务薄弱，盈利能
力差。
自有资金缺乏，债务负担重，融资困难。由于企业在不同行业频繁转换，就
会向外界传递一种公司经营不稳定的信息，导致投资者对企业缺乏信任。如
ST 威达和 ST 太光均有债务负担过重，融资困难的特点。另外由于公司在不
断地转换自己的业务，从而会增加公司的转换成本，而且培养一个新的业务
也会需要大量的转换资金。
公司行业地位较低，抵御风险能力较差。由于公司在不同行业转化，会造成
企业在每个行业的挖掘都不够深，从而造成企业抵御风险的能力就较差，很
容易会被淘汰出局。如 ST 南方同时受到国家政策风险、全球金融危机和食
品行业竞争加剧的影响。
表 8 主营业务频繁转置企业的行业变化表
2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
股票代码
股票简
称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称
IT 产业 IT 产业 IT行业 \ \ \ \ \ \ \
机械制造 机械制造 机械制造 \ \ \ \ \ \ \
\ \ \ 油品贸易 \ \ \ \ \ \
\ \ \ 化工贸易 \ \ \ \ \ \
\ \ \ \ 化工制品 \ \ \ \ \
\ \ \ \ 煤 \ \ \ \ \
\ \ \ \ 玉米 \ \ \ \ \
\ \ \ \ \ \ \ \ \
000409 ST泰复
\ \ 贸易 贸易 贸易 贸易 贸易
电信产品销售 通信行业 通信行业 通信设备 通信设备
通信及相关设
备制造业
\ \ \ \
中成药销售 \ \ \ \ \ \ \ \ \
涤纶印染品 \ \ \ \ \ \ \ \ \
\ \ \ 电器代理 电器代理 \ \ \ \ \
\ \ \ \ \ \ 电子行业 电子行业 电子行业 电子行业
000555 ST太光
医疗器械及配
件
医疗器械及配
件
医疗器械及配
件和医疗专用
软件
医疗器械及配
件
医疗器械及配
件
医疗器械及配
件
医疗器械及配
件
\ \ \
\ \ \ 酒 业 酒 业 酒 业 酒类代销收入 酒类代销 \ \
\ \ \ \ \ 生物制品原料 马血浆 \ \ \
\ \ \ \ \ \ \ 马血浆 \ \
\ \ \ \ \ \ 租赁收入 租赁 \ \
000603
*ST威
达
\ \ \ \ \ \ \ \ 畜牧业 畜牧业
\ \ \ \ \ \ \ \ 商业 商业
\ \ \ \ \ \ \ \ 其他 其他
钢业 钢业生产 钢业 钢 业 \ \ \ \ \ \
机电物资 \ 机电物资 机电物资 \ \ \ \ \ \
\ \ \ 房地产开发 \ \ \ \ \ \
\ \ \ \ 设计制作 设计制作 设计制作 设计制作 \ \
\ \ \ \ 物资贸易 物资销售 物资销售 物资销售 \ \
000656 ST东源
\ \ \ \ \ 租赁服务 租赁服务 租赁服务 物业租赁 物业租赁
房地产 房地产销售 房地产 房地产销售 \ \ \ \ \ \
贸易、城市设
施广告
\ \ \ \ \ \ \ \ \
通讯寻呼 \ \ \ \ \ \ \ \ \
\ 商品销售 商品销售收入 商品销售 \ \ \ \ \ \
\ 城市设施广告
城市设施广告
收入
微电子产品 \ \ \ \ \ \
\
微电子产品销
售
电子产品制造 \ \ \ \ \ \ \
*ST南
方
\ \ \ \ 食品销售 食品销售 食品销售 食品业 食品业收入 食品业收入
000716
\ \ \ \ 贸易收入 \ \ \ \ \
\ \ \ \ \ 其他收入 其他收入 其他行业 其他行业收入 其他行业收入
对盲目多元化企业的分析
此类企业是指盲目同时进军多个行业，但行业的相关性较差。如 ST零七在
2002—2003 年进军了租赁、物业、典当和停车等多个产业。ST 康达尔总共有 8
个行业，包括养殖业、房地产开发、自来水供应、饲料生产、交通运输和商业贸
易。其中房地产开发、交通运输和饲料生产的行业相关性较差。此类企业的特点
是：
产业发展方向不明确。表现为产业多元化、产业规模小、赢利能力低，尚没
有形成支撑公司生存和发展的支柱型产业。
资金短缺严重。由于企业盲目多元化导致企业资金的紧缺。如 ST 零七由于
公司项目较多，重点项目的资金需求难以按时按量满足。ST康达尔同样面临
资金缺乏的影响。
债务纠纷和负担较重。如 ST康达尔在 2004年有数千万的税款和诉讼赔付，
以及每年数千万的银行贷款利息需要支付，同时历史遗留的对外互保问题以
及大量逾期银行贷款都无疑增加了经营的风险和不确定性。如 ST 零七公司
的负债结构不尽合理，短期负债比例偏高，财务费用居高不下，到期还贷的
压力较大。
公司结构不够合理，管理费用增加。如 ST 康达尔的公司管理机制仍然有待
进一步完善，各项规章制度执行不力，管理费用未能有效得到控制。ST零七
组织机构不够完善和健全，各职能部门职责不够明确，缺乏一套行之有效的
激励机制。
行业的相关性不够。如 ST 康达尔房地产开发、交通运输和饲料生产的行业
相关性较差，不能形成有效的行业互补。
表 9 盲目多元化企业行业变化表
2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
股票代码 股票简称
行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称
房地产业
房地产开发
行业
房地产行业 房地产行业 房地产行业 房地产行业 房地产行业 房地产行业 房地产行业 \
旅游服务
旅游饮食行
业
旅游饮食行
业
旅游饮食行 旅游饮食行 旅游饮食行 旅游饮食业 旅游饮食业 旅游饮食业 旅游饮食业
商品流通业
商品流通企
业
\ \ \ \ \ \ \ \
\ \ 租赁行业 租赁行业 租赁行业 租赁行业 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁
\ 物业管理
物业管理行
业
物业管理行
业
物业管理行
业
物业管理行
业
物业管理 物业管理 物业管理 物业管理
\ \ 典当行业 典当行业 典当行业 典当行业 典当业 典当业 典当业 \
\ 停车费 停车费 停车费 停车费 停车费 停车费 停车费 停车费 停车费
000007 ST零七
\ 其他 \ 其 它 其 它 \ \ \ \
养殖业 养殖 养殖业 养殖业 养殖业 养殖业 养殖业 养殖业 养殖业 养殖业
房地产开发 房地产开发 房地产开发 房地产开发 房地产开发 房地产开发 房地产开发 \ 房地产开发 房地产开发
房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁 房屋租赁
自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应 自来水供应
饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 饲料生产 \
交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输 交通运输
商业贸易 商业贸易 \ 商业贸易 商业贸易 商业贸易 商业贸易 商业贸易 商业贸易 商业贸易
其他 其他 其他 其他 其他 其他 其他 其他 其他 其他
000048 ST康尔达
\ \ \ \ \ \ \ 物业管理 物业管理
我们还发现，由于经营管理不善，多家企业的主营业务逐渐消失。如*ST盛润在 2002年减少了饮水设备和房地产开发两个行业，
虽然在 2003 年进军印刷业，但 2005 年公司物业管理的业务也消失了，到 2006 年公司丧失了主营业务。*ST 科健在 2002 年减少了汽
车销售行业，虽然在 2004 年增加了进料加工业务，但在 2006 年减少了售后服务、境内加工和进料加工业务，只剩手机及配件销售，
在 2008年也逐渐消失。
表 10 逐渐散失主营业企业的行业变化表
2001年 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年
股票代码 股票简称
行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称 行业名称
物业管理
物业经营及
管理
物业经营及
管理
物业经营及
管理
\ \ \ \ \ \
饮水设备 \ \ \ \ \ \ \ \ \
房地产开发 \ \ \ \ \ \ \ \ \
000030 *ST盛润
\ 印刷业 印刷业 印刷业 \ \ \ \ \
\ 手机及配件 手机及配件 手机及配件 手机及配件 手机及配件
手机及配件
销售
\ \ \
\ 售后服务 售后服务 售后服务 售后服务 \ 维修收入 \ \ \
\ 加工收入 加工收入 加工收入 境内加工 \ \ \ \ \
\
汽车销售收
入
\ \ \ \ \ \ \ \
000035 *ST科健
\ \ \ 进料加工 进料加工 \ \ \ \ \
玻璃制品制
造销售
\ \ \ \ \ \ \ \ \
房产销售 房地产 房地产 \ \ \ \ \ \ \
葡萄酒制造
销售
葡萄酒 葡萄酒 葡萄酒销售 葡萄酒销售 葡萄酒 葡萄酒 葡萄酒 葡萄酒 \
软盘销售 \ \ \ \ \ \ \ \ \
000557 *ST光夏
卵磷脂制造
加工
\ \ \ \ \ \ \ \ \
活性炭销售 活性炭 \ \ \ \ \ \ \ \
纯净水销售 纯净水 \ \ \ \ \ \ \
商品批发 商品批发及 商品批发及 \ 商品批发及 \ \ \ \ \
其他 其他 其他
农产品销售 农产品 农产品 农产品销售 农产品销售 其他农产品 其他农产品 \ \ \
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 年份
流动比率平均值
-40
-20
0
20
40
60
80
100
流动比率平均值
增长率（%）
流动比率平均值 流动比率平均值增长率(%)
财务危机
本研究利用国泰君安数据库提供的深市 53 家 ST 上市公司在 2001 到 2010 年总共
10 个会计年度的数据，采用了流动比率，速动比率，资产负债率，总资产周转率，存
货周转率，应收账款周转率，资产现金回收率，资产报酬率，盈余现金保障倍数，成
本费用利润率，营业（销售）增长率这 11个财务指标对上市公司财务状况进行分析，
分析的维度包括短期产债能力，长期产债能力，营运能力，获利能力，增长潜力。
短期偿债能力分析
（1）流动比率
在对 53家上市公司 10年总共 530个流动比率进行统计后可以看到，流动比率在 2
以上只占 %，在 1以下占 %。
通过计算 2001-2010年每年平均流动比率得知，流动比率在 2001-2007年处于下降
趋势，2008-2009年流动比率开始上升，2009年的流动比率相对于 2008年来说，增长
%，为十年中增长最大，主要原因是东源 2009 年流动负债大幅减小，使得其流动
比率异常的高。2010年得出流动比率平均值相对 2009年有一个小幅的下降。
图 7
2001-2010 年 53
家 ST上市公式流动比率平均值及其增长率分布统计图
通过对 53家企业的流动比率方差进行分组统计后发现，10流动比率的方差在 2以
下的有 49 家，占 92%，说明大多数企业流动比率比较稳定，只有 3 家上市公司流动比
率波动较大，分别是宝利来，金马和东源，其中东源最大，达到 ，这三家上市
公司在被 ST 后流动比率都有一个较大的改善。东源流动比率从 2001-2010 年处于上升
趋势，2008到 2009年，流动比率从 增长到 ，查看东源的财务数据看到，主
要原因是 2008到 2009年，东源的流动资产大幅上升，而流动负债则大幅减少。金马的
流动比率在 2001到 2006年处于稳定的上升阶段，2007年的流动比率相对于 2006年大
幅减少，从 2006 年 减少到 2007 年的 ，从财务数据看到，金马的流动资产从
2006 到 2007 年只出现小幅增长，而流动负债相对于 2006 年则增长 倍。2001 到
2010年，宝利来的流动比率处于稳定的上升趋势，速动比率从 增长到 ,主要
原因是其流动负债不断减少。
表 11 2001-2010流动比率方差分布表
方差分组 企业数 百分比
2以下 49 92%
2到平均值 1 %
平均值以上 3 %
就单个企业来说，2001-2010年有 8家上市公司的流动比率都在 1以下，分别是 ST
零七，*ST中华 A，*ST科健，ST康达尔，*ST吉药，*ST广夏，ST东海 A，*ST星美和
ST 河化。其中，ST 零七，*ST 中华 A，*ST 科健，ST 康达尔，*ST 星美和 ST 河化的流
动比率持续变差，*ST中华 A在 2010年流动比率下降到 ，*ST科健在 2007和 2008
年的流动比率为 ，*ST 星美在 2008年和 2009年下降到 。从财务数据看到，*ST
星美在 2008和 2009年这两年的流动资产不到 10万；*ST中华 A在 2006年后其流动资
产大幅减少，而其流动负债则大幅上升；2007 和 2008 年，*ST 科健的流动资产大幅减
少，而其流动负债基本没变。
长期偿债能力
本次分析采用资产负债率来衡量长期偿债能力，通过统计 530个资产负债率发现，
资产负债率在 1 以上的占 %，也就是说资不抵债，*ST 星美 2008 年更是达到
，达到在 以上的占 %，在 以下只有 %。
2001-2010 年，资产负债率平均值先上升后下降，2008 年，资产负债率平均值达
到 ，相对于 2007年增长 %，主要原因是*ST盛润 A和*ST星美这两年的资产
负债率异常，分别是 和 ，进一步分析发现，*ST 盛润在 2008 年资产达到
最低，而其负债则达到最大；*ST星美的资产和负债都达到最低，但负债降幅小于资产。
图 8 2001-2010年资产负债率平均值及其增长率统计图
2001-2010年，资产负债率平均值在 以下的占 %，以上的占 %，
在 1以上的占 %，根据经验值，资产负债率达到 以上则表明风险较大，因此 53
家 ST上市分公司中，资产负债率较大的有 13家，占 %。
表 12 2001-2010资产负债率平均值分布表
平均值分组 企业数 百分比（%）
以下 13
到 27
到 4
到 6
以上 3
2001-2010 年，资产负债率平均值的方差在 2 以下的占 92%，在 以上的有 2
家，分别是*ST盛润 A和*ST星美。
表 13 2001-2010资产负债率方差分布表
方差分组 企业数 百分比
2以下 49 92%
2到平均值 2 4%
平均值以上 2 4%
就单个上市公司来说，10年资产负债率在 1以上的有*ST中华 A，*ST盛润 A，*ST
广夏。*ST中华 A资产负债率一直处于上升趋势，*ST盛润 A资产负债率先上升后下降，
2008年达到最高的 ，*ST广夏的资产负债率缓慢上升。
营运能力
（1）总资产周转率
分析 53家上司公司 10年的数据表明，所有公司的总资产周转率在 以下，在
1以下的占 %，说明 %的上市公司总资产在 1年内都周转不了一次。
2001-2010年，总资产周转率处于稳定的上升趋势，总资产周转率稳步转好，2009
年有一个小幅下降过程，2010年，总资产周转率达到最高的 ，
图 9 2001-2010年平均总资产周转率及其增长率统计
2001-2010 年总资产周转率在 以下的占 15%，在 1 以上的只有 1 家上市公司，
即 ST科龙。
表 14 2001-2010总资产周转率平均值分布图
平均值分组 企业数 百分比（%）
以下 8 15
到 29 55
到 15 28
以上 1 2
（2）存货周转率
分析 53家上市公司 530个存货周转率发现，存货周转率在 5以下占 %，也就
是有 %在一个会计年度内周转次数不到 5次，平均周转一次需要 72天以上，在 10
以上只有 %。
2001-2010 年，存货周转率平均值在 2005 年达到最高的 ，相对于 2004 年增
长 %，2005年存货周转率总体较好。
图 10
2001-2010年平均存货周转率及其增长率统计图
2001-2010 年，存货周转率在 1 以下的占 9%，在 10 以上的占 13%，有 58%的上市
公司存货周转率在 1到 5之间。
表 15 2001-2010存货周转率平均值分布
平均值分组 企业数 百分比（%）
以下 5 9
到 31 58
到 10 19
以上 7 13
2001-2010年， 存货周转率方差在 2以下的占 45%，在 2到 （方差平均值）
占 43%，在方差平均值以上占 11%。
表 16 2001-2010存货周转率方差分布
方差分组 企业数 百分比
2以下 24 45%
2到方差平均值 23 43%
方差平均值以上 6 11%
就单个公司来说，10年存货周转率都在 1以下的有一家上市公司，即 ST皇台。存
货周转率最高的是 2009 年，其存货周转率为 ，存货周转率最低的是 2010 年，为
0
2
4
6
8
10
12
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 年份
存货周转率平均
值
-80
-60
-40
-20
0
20
40
60
80
100
存货周转率平均
值增长率（%）
存货周转率平均值 存货周转率平均值增长率
。
（3）应收账款周转率
统计 53家上市公司 2001-2010年 530个应收账款周转率发现，应收账款在 1以下
占 %，也就是说，有 %的应收账款在一个会计年度以上，大大增加了坏账的
可能性。
2002到 2005年，应收账款周转率处于负增长阶段，2006-2009年，应收账款周转
率开始上升，2009年增长率达到最大的 %。2010年应收账款周转率相对 2009年
下降 %；通过分析 53 家上市公司的应收账款周转率发现，大多数公司 2009 应收
账款周转率高于 2008年应收账款周转率。
图 11 2001-2010年应收账款周转率平均值增长率统计
2001-2010年，应收账款周转率平均值在 1以下的上市公司占 8%，在 20以上的占
15%。在 1以下的是*ST盛润 A，ST太光，*ST星轴和*ST当代。
表 17 2001-2010应收账款周转率平均值分布
平均值分组 企业数 百分比（%）
以下 4 8
到 30 57
到 11 21
以上 8 15
2001-2010年，应收账款周转率方差在 2以下占 %，应收账款在方差平均值以
上的占 %，这一家公司是 ST宝利来，宝利来在 2009年的应收装款率异常，进一步
分析发现，ST宝利来 2009年存货非常小，而其营业收入却没有大幅度变化。
表 18 2001-2010应收账款周转率方差分布
方差分组 企业数 百分比
2以下 17 %
2到方差平均值 35 %
方差平均值以上 1 %
就单个公司来说，应收账款周转率变化异常的有 ST 宝利来，*ST 泰复，*ST 中华
A，ST 张家界，ST 珠江，*ST 化工。2009 年，ST 宝利来的应收账款周转率达到
，*ST泰复 2010年应收账款周转率从 2009年的 增长到 2010年的 ，
*ST中华 A从 2007年的 增长到 2008年的 ，ST张家界从 2006年的
增长到 2007年的 ，ST珠江从 2008年的 增长到 2009年的 ，*ST化工
从 2006年的 增长到 2007年的 。
获利能力
（1）资产报酬率
通过统计分析 53 家上市公司 10 年 530 个资产报酬率看到，资产报酬率在 0 以下
达到 %，在 以下达到 %，可以看出大量公司处于微利或亏损状态，亏损
面较大。
2001年到 2010年，资产报酬率平均值有 7年为负值，2009年的平均资产报酬率最
小，下降到-129%，2010年资产报酬率平均值最高，为 345%。主要原因是*ST盛润 A2010
年的资产报酬率异常的高，达到 ，使得 2010年资产报酬率平均值最高。
表 19 2001-2010资产报酬率平均值
年份 资产报酬率
2001 -7%
2002 -7%
2003 1%
2004 -11%
2005 -10%
2006 -26%
2007 2%
2008 -7%
2009 -129%
2010 345%
2001 年到 2010 年，资产报酬利率平均值在 0 以下占 77%，大多数企业在这 10 年
的资产报酬率平均值负值，企业亏损面较大；资产报酬率平均在 50%以上的只有一家，
即*ST盛润 A。
表 20 2001-2010资产报酬率平均值分布
平均值分组 企业数 百分比（%）
0以下 41 77
0到 9 17
到 2 4
以上 1 2
就单个公司来说，资产报酬率异常的有*ST 盛润 A，*ST 科健，*ST 科健 2004 年的
资产报酬率由 2003年的 3%，下降到 2004年的-460%。
（2）盈余现金保障倍数
通过统计分析 53 家上市公司 10 年 530 个盈余现金保障倍数看到，盈余现金保障
倍数在 0以下达到 %，说明企业盈余质量较差。
2001 年到 2010 年，有 6 年盈余现金保障倍数平均值为负值，2002 年，盈余现金
保障倍数平均值增长率最小；2004年，盈余现金保障倍数最大，达到 %。
表 21 2001-2010年盈余现金保障倍数平均值及其增长率
年份 平均值 增长率（%）
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2001 年到 2010 年，盈余现金保障倍数 10 年平均值有 %在 0 以下，这些企业
由经营带来的现金净流量负值，在 10以上的占 %，大多数企业的盈余现金保障倍
数平均值在 0到 之间。
表 22 2001-2010年盈余现金保障倍数平均值分布
平均值分组 企业数 百分比
0以下 11 %
0到 32 %
到 10 3 %
10以上 7 %
（3）成本费用利润率
通过统计分析 53家上市公司 10年 530个盈余现金保障倍数看到，成本费用利润率
在 0 以下占 %，在 1 以下占 %，说明有 %的企业主业处于亏损状态，
%的企业主业处于盈亏平衡以下。
成本费用利润率平均值在 2001到 2005年一直为负数，说明企业在这 5年的主业处
于亏损状态；2010年，成本费用利润率达到最高，为 72%。主要原因是*ST盛润在 2010
年的成本费用利润率异常，达到 。
图 12 2001-2010年成本费用利润率平均值变化趋势
2001 年到 2010 年，53 家上市公司 10 年成本费用利润率平均值中有 39 家企业处
于亏损状态，占总数的 %，大多数企业主营业务较差。
表 23 2001-2010年成本费用利润率平均值分布
平均值分组 企业数 百分比
0以下 39 %
0到 5 %
到 9 %
增长潜力
通过统计分析 53家上市公司 10年 530个销售（营业）增长率看到，主营业务处于
负增长的企业占 %，说明有 的企业主营业务处于萎缩状态，有待开辟新的
业务。
2004年到 2006年，销售（营业）增长率平均值较好，2001和 2004年的平均营业
收入增长率分别是 413%和 314%，主要原因是*ST泰复和 ST太光的增长率异常，2004年，
*ST 泰复的销售（营业）增长率达到 ，2001 年，ST 太光的销售（营业）增长率
达到 ，其他年份的平均营业收入出现负增长。
图 13 2001-2010年
销售增长率平均值
2001年到 2010年，销售（营业）增长率平均值在 0以下的占 %，有 16家公
司的主营业务处于负增长，在 50%以上的占 %。
表 24 2001-2010年销售 （营业）增长率平均值分布表
平均值分组 企业数 百分比
0以下 16 %
0到 6 %
到 20 %
到 3 %
- 100
0
100
200
300
400
500
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
年份
销售（营业）
增长率平均值
（%）
以上 8 %
治理结构危机
企业 2001-2010年发生重大股权变化统计分析如下：
表 25 企业发生股权变动次数描述统计表
次数 频数 频率
0 15
1 21
2 12
3 4
4 1
从表 1，可以看出这 53家企业在 2001年至 2010年期间，未发生股权变更的企业有
15 家，占 28%；发生股权变更的有 38 家，占 72%。其中发生 1 次变更的有 15 家，占
40%；发生 2次变更的有 12家，占 23%；发生 3次股权变更的有 4家，占 8%；发生 4次
股权变更的有 1家，占 2%。
图 14 按时间顺序统计企业股权变动
从图 2 可以看出，从 2001 年到 2010 年企业股权变动呈两个峰型，分别在 2002 年
和 2007年达到峰顶。这 53家企业在 2001~2010年期间，平均每年发生股权变动 次，
每家企业发生股权变更平均 次。
审计危机
审计意见是注册会计师对被审计单位财务报表是否按照适用的会计准则的规定编
制，是否在所有重大方面都公允反映了被审计单位财务状况、经营成果和现金流量的客
观公正评价。注册会计师出具的审计意见会对上市公司本身和资本市场上的广大投资者
的投资决策产生重大影响。
总体情况
审计报告以标准无保留为主
2001-2010年度，53家深市 ST企业年报中审计已报告的类型如图 16所示：在审计
制度的约束下，绝大部分审计报告属于标准无保留审计报告。保留加说明型的审计报告
在非标报告中所占数量最多。这表明大部分企业能够按照年报编写要求，及时、准确的
披露企业财务情况并编写年报。此外，年报要求将审计意见类型披露在审计报告首页重
要信息部分，加强了其约束作用，同时也令投资者更易获取企业的相关信息。
图 15 2001-2010各年度审计意见类型比例
由图 2 可知，2001-2010 各年中，标准无保留意见的审计报告均大于等于 50%，其
中 2010 年最低达到 50%，2003 最高达到 %，表明大部分 ST 企业的年度报告较为
规范。在各年非标报告类型中，保留加说明型的审计报告数量最多。
非标意见内容以持续经营能力无法确定为主
在 2001-2010 年度涉及非标内容的审计报告中，各项非标内容出现的频次如图 17
所示：
图 16 2001-2010非标意见内容统计图
2001-2010 各年度非标意见内容所占比例如图 17 所示：各年非标意见中持续经营
能力无法确定类型最多。这是由于持续经营能力无法确定的原因十分复杂。企业的单一
负债、质押等事项可以造成持续经营能力下降。同时，当企业出现复杂情况如同时存在
多项非标内容的情况也会造成持续经营能力的显著下降。因此，持续经营能力无法确定
是非标内容中涉及次数最多的内容，也是最为复杂的一项内容。
图 17 2001-2010各年度非标意见内容所占比例
拒绝表示意见为非标审计报告中出现最为严重的情况
2001-2010 年度拒绝表示意见的审计报告共计 36 份，这些报告往往表示企业已经
陷入十分严重的、或不可预知的危机之中。而大多数出现拒绝表示意见的企业中，常常
涉及担保、诉讼、负债等危机，且往往持续多年。
2001-2010年出现拒绝表示意见情况的企业如图 19所示：
其中*ST盛润 A、*ST科健、*ST广夏 2001-2010年期间全部审计报告均为非标准类型的审计报
告。
*ST 盛润由于处于企业重组期间无法确定其重组能否成功，因此自 2001 起始终未能出具标准
无保留类型的审计报告，其非标意见也以持续经营能力无法确定为主要内容。
*ST 科健、*ST 广夏出具非标意见的主要原因较为复杂，包括担保、关联交易、或
有事项等。与此同时由于其债务重组的情况较为复杂且结果未知，持续经营能力也始终
存在巨大的不确定性。
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
● ST 科
龙
●*ST广夏 ●*ST科健 ● *ST 盛润
A
● *ST 盛润
A
● *ST 中华
A
●*ST当代 ●ST三星 ● *ST 盛润
A
●ST东海 A ●*ST广夏 ●*ST星美 ●*ST星美 ● *ST 盛润
A
● *ST 盛润
A
●*ST化工 ●*ST广夏
●*ST亚太 ●ST东海 A ●ST三农 ●ST三农 ●*ST星美 ●*ST广夏 ●*ST当代 ● *ST 中华
A
●*ST泰复 ●*ST科健 ● *ST 中华
A
● *ST 盛润
A
●*ST科健
●*ST亚太 ●*ST广夏
●*ST科健 ● *ST 中华
A
●*ST亚太
●*ST科健
图 18 被出具拒绝表示意见的企业统计
中国上市公司危机管理研究报告
32 知本咨询 版权所有
董事等反对年报内容
我们还注意到，2001-2010共有 8家企业曾经出现董事、监事、高级管理人员声明
对年度报告内容的真实性、准确性和完整性无法保证或存在异议，具体情况如表所示：
表 26 董事、监事、高级管理人员异议情况
股票代码 股票简称 否决年份
2010
000010 S ST华新
2009
000035 *ST科健 2004
2006
2005
2004
2003
000509 S*ST华塑
2002
2005
000555 ST 太 光
2004
000557 *ST广夏 2009
000656 ST 东 源 2001
000760 *ST博盈 2010
000921 ST 科 龙 2005
其中，华塑从 2002年至 2006年连续出现董事对年度报告内容的真实性、准确性和完整性无法
保证或存在异议的情况，且反对意见中大部分支持了审计报告非标内容事项。
司法危机
对于上市公司而言，诉讼往往不仅是劳民伤财而已，大量巨额的诉讼、仲裁事项集
中出现犹如火山喷发产生的炙热岩浆一般具有极其强大的杀伤力，严重影响投资者对企
业持续经营能力的信息。
大量诉讼案件劳民伤财
图 19 2001-2010年度诉讼仲裁事项数量
由图 1 可见 2001-2010 年，十年间 ST 股票所涉及的重大诉讼、仲裁事项数量整体
呈上升趋势，其中 2001-2003 年较为平稳，2003-2008 年呈明显上升趋势，并在 2008
年达到峰值，其后在 2009 年、2010年诉讼数量连续两年呈明显下降趋势。2003年度诉
讼数量达到最低值为 113件； 2008年诉讼数量达到最高值为 594件。平均每家企业每
年发生 起诉讼、仲裁事项。
大量的诉讼、仲裁事项不仅耗费大量的财力、物力，危害企业声誉，更牵扯企业大
量的精力，许多 ST 企业疲于应付大量诉讼案件，无法集中精力发展主营业务，进一步
危害了其持续经营能力，从而增大了其陷入新增涉诉案件的可能性。
同时，案件的审理过程往往十分复杂，审理时间往往持续数年以上，企业很难迅速
从现有案件中摆脱。旧案未了，新案速生使企业处境更加复杂，并降低了投资者的信心，
使企业进一步融资、开展经营活动、扭转企业局面的步伐举步维艰。
2001-2010年间，53家深市 ST股票涉及的诉讼事项的合计金额如图 2所示：
图 20 2001-2010年度诉讼仲裁事项涉及金额
由图 2 可见，2001-2010 年度诉讼仲裁事项涉及金额较为平稳，但在 2003 年出现
激增，之后恢复平稳状态。平均每家企业每年涉案金额高达 亿元。巨额涉案金额
极易使企业陷入巨额负债，一旦确认巨额预计负债，巨额亏损立时显现。这不仅令许多
ST企业状况不断恶化，还令许多企业“因为诉讼，所以 ST”。
因此，诉讼、仲裁事项对企业的影响十分巨大，大量巨额的诉讼事项不仅是企业危
机火山集中爆发的一种形式，还能够产生巨大推力，将企业送往火山口。
第四章 案例分析
ST张家界：中国山水第一股的危机与重生
“中国山水第一股”易主重生
1996 年，张家界以“中国山水第一股”的名义上市，然而实际主营的却是与旅游
业不相关的房地产开发，经营状况也不尽如人意。1996到 2001年间公司先后经历了六
次重组，然而重组并没有对公司的发展带来任何实质性的帮助，相反只是沦为大股东的
融资工具，几轮重组过后，公司亏损金额巨大，债务负担沉重，诉讼纠纷缠身，摇摇欲
坠的站在了火山顶。
2001年 8月，上海鸿仪投资发展有限公司入主 ST张家界，让危在旦夕的张家界重
新看到了曙光。新股东入主之后迅速实施了重大资产重组工作，鸿仪主动剥离了 ST 张
家界的劣质沉淀资产，将其优质资源武陵源、宝峰湖和猛洞河三家旅游公司的注入公司，
并豁免了公司的巨额债务，公司的资产质量和盈利能力都得到了极大的提升。自此，公
司将以旅游景区开发和景点经营为核心进行专业化深度运作，成为名副其实的“中国山
水第一股”。
外部因素 制约发展
旅游业的发展受交通、环境、政策等很多外部因素的制约。从 2001 年起，通往猛
洞河景区的张罗、吉罗公路全封闭施工，而列车停靠猛洞河车站的时间又多在半夜，给
游客进入猛洞河景区游览带来不便，导致游客数量下降，在很大程度上影响了猛洞河公
司的经营业绩，给公司的经营带来负面影响。2003 年二季度开始，国内非典疫情迅速
发展，各级政府采取了限制旅游活动等措施以阻止疫情传播，国内旅游人次骤减，入境
游客几乎绝迹。而第二季度本该是旅游旺季，突如其来的非典疫情给旅游业全行业带来
沉重打击，张家界也未能豁免。2007 年底，国务院取消五一长假，一定程度上影响了
张家界五一黄金周的捞金能力。2008 年接踵而至的冰冻灾害、地震灾难、金融海啸对
旅游业的冲击使公司不得不面对市场加速萎缩、游客数量急剧下降的严峻形势。
受人所累 身陷危机
张家界所面临的危机虽然多是外部经营环境变化和内部管理不善综合作用的结果，
但起决定性影响作用的仍是企业内部的原因
2001 年公司经历了重大重组，剥离了不良资产，豁免了部分债务，积极处理历史
遗留问题。但是随着业务迅速壮大，涌现出缺乏从事旅游管理、规划等方面的专业人才，
重投入、轻管理等问题，一定程度上制约了公司的发展。
2004 年下半年公司实际控制人湖南鸿仪陷入危机，旗下公司频频爆出资金黑洞，
业绩大幅下滑。鸿仪系掌门人鄢彩宏被被中纪委以“协助调查”的名义羁押，不久后正
式批捕，鸿仪系的资本大厦轰然倒塌。受大股东的崩盘的拖累，公司也面临着因大股东
资金占用和对外担保所带来的风险，截至 2004 年年末，公司存在大股东及关联方资金
占用 6027 万元，为大股东及其关联方提供违规担保 25600 万元，其中涉诉担保 9500
万元，并且因为对部分或有负债计提预计负债导致公司净利润减少 1355 万元。由于借
款担保纠纷，公司拥有的宝峰湖公司 99％的股权、猛洞河公司 96％的股权、德夯公司 80
％的股权及在张家界国际大酒店的投资及权益等被查封或者冻结。由于公司涉讼事项多，
公司持有的宝峰湖公司股权被三家法院重复冻结，公司拥有的猛洞河公司股权也被两家
法院重复冻结。
另一方面，公司近两年因业务扩张引进较多新项目，根据行业的特点，旅游景区投
入产出的周期性较长，所需资金较多。而在种种的不利情景之下，国家又开始实施紧缩
的宏观调控政策，银行银根紧缩，纷纷回收贷款，全面压缩贷款本金，提高贷款利率，
造成公司营运资金紧张。新上马的项目得不到资金支持，几乎停滞，公司进一步发展受
到严重制约，前途未卜。
内忧外患 举步维艰
随后几年，公司一直面临着巨额的对外担保、逾期贷款，随之而来的高额利息、罚
息，接连不断的诉讼风暴，大部分资产被查封冻结，融资渠道完全封闭等等问题。由于
运营资金极度短缺，原有旅游设施的更新改造、新景区的开发、营销推广都无法按计划
正常进行，核心竞争力丧失。另外，公司多年以来过分依赖韩国客源，随着国际金融危
机的爆发，境外客源大幅减少，对张家界来说无疑是雪上加霜。与此同时，旅游行业的
竞争空前激烈，新景点、新策划、新的旅游形式不断涌现，旅游景点的开发和经营在一
定区域内存在过度开发或无序竞争、经营的状况。《阿凡达》中令人叹为观止的如画风
景和张家界令人扼腕叹息的惨淡经营形成了鲜明的对比，曾经风光无限的“中国山水第
一股”如今再次被推到了危机爆发的火山口。
小结：ST张家界的危机演进
ST传媒：新媒体对平面媒体领军企业的冲击
传媒上市公司 市场领先
2000年，赛迪传媒重组 ST港澳，通过实质性资产置换，将《中国计算机报》的所
有经营性资产注入该公司，主业定位于资讯科技信息媒体产业，公司主营高新技术企业
资讯、媒体、文化传播项目投资管理，提供信息源服务等。赛迪传媒也成为首家真正意
义的传媒上市公司，在此之前资本市场上的传媒上市公司全部以经营媒体的经营性资产
为主，从未担任主办单位的角色。
按照广告版面计算，公司通过控股子公司北京赛迪经纬文化传播有限公司合作主办
并独家经营《中国计算机报》始终占同类产品的市场份额的百分之二十左右，连续几年
在同类媒体中排名第一。2007 年中国报协行业报委员会的报业竞争力监测结果显示，
《中国计算机报》竞争力综合指数排名全国行业报类的前五强。赛迪传媒与公司实际控
制人共同主办的《和谐之旅》杂志是唯一获得高铁发行资格的铁道部部外媒体。赛迪传
媒在平面媒体市场的领先地位可见一斑。
业务单一 筹资失败 暗藏危机
尽管赛迪传媒是 IT 传媒行业最强势的力量之一，潜力巨大，但是收入来源单一，
缺乏利润增长点始终是公司成长发展的隐患。公司主营业务收入主要来自于《中国计算
机报》的广告业务经营收入,发行收入所占比例小。而 IT厂商广告投放总量增速放缓，
随着网络媒体以及其他新兴媒体的兴起，广告投放格局也发生了变化，逐渐向大众、网
络、影视媒体分流，平面媒体收入结构单一、缺乏市场应变能力，经营前景堪忧。
为完善业务结构，提高整体盈利水平，公司试图进入广义 IT 媒体市场，增加公司
的传媒经营资源，同时，计划通过投资发行网络项目，进入出版物发行市场。但由于公
司 2004 年增发新股事项没有获得中国证监会的核准，公司原拟通过募集资金收购北京
中电报科技发展有限公司 95％股权事项及投资赛迪传媒发行网络事项没有继续进行，
公司业务发展计划搁浅。
新媒体冲击 加快转型
2005年起，随着 IT产业结构性调整以及互联网、数字电视和移动通讯为标志的各
种新媒体的迅速扩张，给报纸等传统媒体带来巨大冲击，平面媒体广告收入增速下滑，
IT 厂商广告投放持续向其他媒体转移等因素影响，赛迪传媒业绩开始出现下滑，当年
营业收入为 亿元，同比减少 %。尽管 2006年公司进一步优化媒体产品结构，
细分市场，开发多种产品，形成了 B2B专业媒体、B2C专业媒体、大众媒体三驾马车的
产品格局，也加大了平面媒体数字化转型工作，但由于新开发的媒体业务还处于培育期，
公司还是面临较大的经营压力。
业绩下滑 市场萎缩 困难重重
2008年公司营业收入 亿元，同比下降 %；归属于上市公司股东的净利润
为 亿元，同比大幅减少 %。由于受雪灾、地震、全球金融危机等客观因素
的影响，国内广告市场及广告客户投入进一步萎缩；公司由传统平面媒体向网络媒体转
型力度不够；无形资产、商誉等资产出现减值迹象，对公司业绩带来严峻挑战。较多的
短期银行借款，进一步制约了公司的发展。另外，由于国内大量关停污染严重的中小纸
厂导致国内纸张产量下降，国际市场纸浆、美国废纸等造纸原料价格上涨甚至紧缺，从
而导致国内新闻纸价格加速上涨，平面媒体经营成本普遍提升。
赛迪传媒的经营状况持续恶化，2009 年与江苏华远投资集团有限公司筹划重大资
产重组事项，但由于本次重大资产重组事项方案尚不完备，计划中止。在此期间，公司
人事变动频繁，多位高管相继辞职。互联网等新媒体的高速发展使公司媒体业务受到严
重冲击，转型又未见明显成效，连续亏损。赛迪传媒陷入进退维谷的尴尬境地，最终难
逃被特别处理的厄运。
小结：ST传媒的危机演进
第五章 中国上市公司主要危机类型
维度 危机类型 特征指标
世界金融危机冲击目标市场
石油价格上涨全球经济危机
人民币升值，减弱价格优势
加强出口控制措施，出口税率下调，退税迟缓
遭遇到更多国际经济体的反倾销、反补贴、等贸易保护措施国际贸易
主要进口原料价格上涨
国际环境危机
国际贸易条例 加入 WTO等
政府政策 环保措施
加大宏观调控力度、银行缩减放贷规模
宏观经济
宏观经济政策调控措施的不利影响
国内宏观环境
危机
重大社会突发事
件
“非典”、地震、“”、禽流感、干旱等
煤、电、油成本上涨
主要原材料价格上涨
基础经营资源价
格上涨
人力成本上涨
市场需求不足 产能过剩
市场总量不断缩小
行业环境危机
市场竞争加剧
竞争对手增加
产品结构单一
营销网络不完善
主要产品市场份额显著下降
主要产品陷入价格战
主要业务竞争力
下降
主要产品长期面临严重的假冒伪劣产品冲击
产业多元化，缺乏核心竞争力
规模大，管理费用过高
子公司经营不善，发展不均衡
多元化发展不利
新业务初始阶段，盈利能力弱
研发能力欠缺
主营业务危机
关键技术难以突
破 新技术研发资金不足
设备老化、技术落后
核心知识产权保护期到期
知识产权危机
主要产品品牌遭遇侵权
主营业务利润显著减少主营业务盈利能
力下降 主营业务收入大幅度减少
员工人数显著减少
退休人员数量显著增多
人力资源水平下
降
人员不稳定，关键核心员工流失
控股权频繁变动
大股东/实际控制人变更股权变更
公司更名
首次特别处理
特别处理状态恶化
公司治理危机
退市风险提高
重组困难
总资产减幅过大
股东权益减幅
增发失利
资产负债情况恶
化
信用不佳 融资困难
l利息加罚，财务费用畸高
债务负担沉重
担保风险巨大
应付帐款无力支付
高额逾期借款
资不抵债，面临破产
财务风险提高
大股东股权质押
资产资源危机
关键资源流失 失去对一些控股子公司的控股权
标准无保留
标准有保留意见
保留加说明
拒绝表示意见
意见类型
否定意见
审计范围受到局部限制
审计意见危机
非标意见原因
无法确定债券的可回收性
会计科目余额无法确定
未能提供完整资料
存在担保、诉讼等或有事项
持续经营能力无法确定
不符合会计准则和其他财务会计规定
诉讼、子公司或关联方及其交易
遭遇多起财务起诉，并强制执行
仲裁及诉讼
主要资产查封
主要资产拍卖 主要经营性资产已被拍卖
司法危机
重要领导人司法
危机
公司董事长及其他高管人员涉及严重司法问题，被刑事拘捕等
引发危机
第六章 中国上市公司危机发展火山模型
上市公司具有获得大量宝贵社会资源、面对众多利益群体、信息披露责任较大、监
管制度愈益严格、所处环境越来越发展，危机诱发因素不断增多等重要特征，主要包括：
危机无处不在，自然灾害、社会公众事件、行业环境变迁、政府宏观政策调整、
世界经济危机等是容易导致危机的高诱发因素。
危机是长期伴随企业成长的客观现象，与其研究如何防范危机，不如学会怎样
管理危机。
企业不可能准确预知诱发严重危机的事件，但是必须了解，能够被危机诱发因
素真正击垮的是身残体弱的问题企业。
行业类别与危机爆发的概率之间没有必然的联系。选择如何扩展主营业务，比
选择进入什么行业、进入哪些行业重要的多。
危机演进有着内在的客观规律，在以恶性财务危机、严重司法问题、退市风险
加剧等多种形式爆发恶性危机之前，公司往往早已被主营业务能力不断下降、
主业扩展不利、股权变动频繁等问题困扰多年。
因此，我们提出“中国上市公司危机发展火山模型”（见图 21）用以解释危机发展
规律——上市公司危机共分为三个阶段，五个周期：
地表下危机阶段——潜伏期，主要表现为危机诱发因素增多，活动频繁等；
火山山体危机阶段——可以进一步分为Ⅰ期、Ⅱ期、Ⅲ期，其中，Ⅰ期主要表
现为主营业务盈利能力下降等；Ⅱ期主要表现为多元化发展不利、股权结构不
稳定、变动频繁等；Ⅲ期主要表现为严重财务危机、严重资产危机、审计危机、
遭遇特别处理危机等。
火山口危机阶段——爆发期；主要表现为恶性财务危机、严重司法危机、退市
危机等。
中国上市公司危机管理研究报告
42 知本咨询 版权所有
图 21 上市公司危机发展火山模型
中国上市公司危机管理研究报告
43 知本咨询 版权所有
报告执笔人：谭巍 耿冬梅
课题组成员：赵璇 李孜
于豪雨 刘周礼
