中美影子银行系统比较分析和启示陆晓明内容摘要:本文基于历史与逻辑相一致的方法，比较分析中国和美国的影子银行系统。鉴于美国金融和监管周期与中国的差异，以及美国已经历了完整的发展周期，本文避免对中美影子银行系统做简单横向比较，而是置于过去30多年金融和监管发展的大环境中，先比较中美影子银行系统产生的驱动因素，然后横向比较中美影子银行系统的运作模式、风险特征、银行关系、经济效果。以比较分析为基础，本文总结了美国影子银行系统发展中的经验教训，并以宏观制度创新及微观产品创新，以及银行业资产和负债对称、平稳脱媒为框架，对中国影子银行系统的未来发展提出对策建议。关键词:影子银行系统银行业脱媒证券化中图分类号F831文献标识码:A过去30年全球金融业的一个重要内容是影子银行系统(ShadowBanking System, SBS)的发展。SBS是个不严格并且争议很大的定义，它实际上就是非银行的金融系统，是以市场运作为主的信用中介。SBS按照其与监管及央行的关系又可分为三类:作为银行监管，并有央行资金支持;作为非银行金融机构监管，无央行资金支持;无监管。这样划分可更宽泛地定义SBS，避免遗漏，同时又可对之细分，避免一概而论。例如，美国的货币市场共同基金在2008年由政府提供担保，房地美、房利美即"两房"在2008年被政府接管它们仍属于SBS只是转换了其中的类别。SBS在全球金融创新发展和金融危机中都具有重要作用已成为金融体系和社会生活不可分割的部分，对其分析的真正意义是将其作为整体系统，置于社会经济大系统中认识，以发挥其正面功能，避免其可能带来的危害。美国是SBS创始者，也拥有最大最典型的SBS，其SBS问题在过去30多年特别是最近的危机中已充分暴露和被认识·而中国SBS刚起步尚未规范成熟但正在成为全球关注的新焦点。根据国际清算银行金融稳定委员会FSB数据同时参考其他来源分析目前美国SBS规模、各项占比均超过全球平均水平，也是少有的SBS资产超过银行资产的国家·中国SBS规模有限但增速高于美国和表1中美影子银行系统总量及比例(万亿美元)总量名义GDP比金融资产比银行资产比全球占比年均增幅(2008-2012)美国(2011年末)23 1529毛359毛160% % 5% 中国(2012年末) 55% 14% 22% 7% 259毛全球67 111% 259毛52% 100% % 十一资料来源:FSB (2012)、穆迫(2013)及作者计算作者简介:陆晓明(美籍)，博士，中国银行纽约分行资深经济学家。 国际金融研究55
EZ理lIJIDl噩噩酣全球平均水平(见表1)0鉴于金融发展所具有的历史与逻辑一致的特性，美国SBS的发展很可能预示了中国SBS的路径。本文对中美SBS驱动因素、运作方式、风险特征、宏观经济作用及效果做纵/横向比较分析，并基于美国经验教训，预测中国SBS发展，提出趋利避害对策O一、申美金融周期及影子银行系统形成的驱动因素比较分析中美SBS在金融及监管周期中所经历的阶段差异较大。1.美国自20世纪30年代大萧条以来经历了兰个金融和监管阶段相应地SBS也大致经历了三个发展阶段形成一个周期(1) 20世纪30年代初一70年代末，严监管和金融压抑，SBS形成。其特征是:一是主要驱动因素是银行负债脱媒;二是主要资产是货币市场短期工具;兰是创新更加集中在宏观制度领域。大萧条发生后，美国对银行经营的三个方面是存款利率、跨州设立分行、混业经营实施管制。但在严监管和金融压抑的同时金融业仍在深化发展并出现了两条金融创新路线。第一，立法及政府从顶层设计和主导的创新。美国国会和政府在限制银行业务维护银行安全的同时也很注重金融创新。首先其限制银行存款利率的本意之一正在于帮助资本市场发展，将资金导人更能促进经济增长的投资领域。其次，为了提升住房拥有率、开发房贷资金，其主导了→项重大金融创新-建立政府资助企业GSE("两房"前身)，在正规银行系统之外形成了一个与之功能类似的平行系统。GSE起初限于收购联邦发放担保的房贷，以提高房贷流动性，增加房贷供给，并限于在资产负债表上持有房贷1966年后美同银行业房贷资金短缺这促使政府探讨将资本市场资金引人房贷机构，并设计出创新机制:在房贷机构和资本市场间建立中介机构，收购零售房贷转换成债券，向投资者转售，用批发融资弥补银行存款流失O此举建立了以资产证券化产品M因为基础的房贷二级市场，也改变了银行传统的信贷发放-持有到期模式，创立了信贷发放-分销模式。在1968年以前GSE由政府所有和担保属严监管类SBS但它所创造的资本市场与信贷市场连接的商业模式为后来美国的各类SBS所广泛采用。第二金融市场发起的创新。银行业自70年代始面对双向脱媒冲击:银行存款利率上限管制使存款利率低于通胀率，导致实际利率为负，非银行金融机构趁机发行货币市场共同基金以高利率竞争银行资金，同时发行商业票据、公司债券等产品以更优惠条件竞争银行贷款业务。这类机构和金融工具形成了非严格监管的典型的SBS。由于美国只限制存款利率对贷款及其利率和银行贷存比并无管制，所以美国虽也有私募基金和类似典当的抵押贷款公司为难以获得银行信贷的小企业提供融资，但除了银行惜贷特殊时期，小企业融资难及银行信贷额度限制等问题并不突出。所以提供高利贷、突破银行信贷额度等也不是美国SBS产生的主要动因。上述两条创新路线使美国银行业能够做到对称、有序脱媒:一是政府主导的证券化二级市场，采用正规渠道将广泛的投资者资金引入银行，弥补存款减少，使银行负债平稳脱媒;同时使得银行贷款成为可在资本市场交易、具有流动性的资产，使银行资产平稳脱媒。二是债券、股票、货币三大资本市场发展作为新的融资来源缓解了银行信贷需求压力也减少了银行高息竞争存款和从事高风险信贷的冒险行为。在这段历程中，美国虽发生过储贷机构危机，但银行脱媒本身平稳，未成为系统性风险之源。美国这一阶段的SBS对中国的经验多于教训110(2) 20世纪80年代-2008年，放松监管和金融创新深化，SBS高速增长和成熟。特别是2000年到2008年金融危机是美国金融创新同时也是SBS增长最快的时期。其特征是:一是主要驱动因素是银行资产证券化;二是主要资产是长期投资工具·三是创新更加集中在微观产品领域。这阶段美国对金融业在定价、地域、业务方面全面放开监管，同时政府继续主导金融创新，私有机构也围绕资本市场运作广泛参与创新。银行利用政府搭建的资产证券化二级市场，普遍采取发1156 国际金融研究2归
攒噩噩啤lI1i出噩噩放-分销模式，从主要依靠存款资金、赚取利息、信用风险密集型业务模式，向更依靠批发市场资金、赚取非利息收入、市场风险承担者业务模式转换。可见SBS与生俱来就具有金融创新基因，美国SBS的历史是金融创新发展的历史但SBS在这阶段的高速发展也确实与2008年金融危机相关。所以这阶段美国对中国的教训多于经验。(3) 2008年以来，监管再次趋严，银行业则向传统业务模式回归，SBS及其业务在经历过短暂低潮后继续发展。其特征是:一是SBS特性及弊端在危机中得到深刻认识，市场和监管开始纠偏过程;二是银行负债和资产重新得到重视;三是SBS也在继续发展，但未来的发展模式很不确定。美国SBS经历了一个肯定-否定-否定之否定循环发展周期。以此为参照物，可更清晰地分析预期中国SBS发展路径。2.中国影子银行所处的周期阶段及驱动因素从金融和监管周期看，中国SBS所处阶段类似于美国20世纪60-70年代，其形成也主要由金融压抑驱动。二者的共同特征是:银行信贷是社会融资主渠道.金融体系从分业经营向海业经营转型，并且资本市场作用逐渐突出;监管对金融价格控制严格，居民资产增值要求难以由银行存款满足需寻找高回报途径。但中国还有自己的特征:(1)银行负债方面。中国居民储蓄率更高，因而也更重视货币增值功能，银行负债脱媒的潜在压力更大。(2)银行资产方面。第一，中国管制贷款流向及贷存比，国有企业及各级政府可从银行获得低成本贷款，而629毛小企业与银行没有贷款关系，急需SBS作为融资渠道。2010年以来国家宏观调控趋紧，实体经济资金链紧缩，则进一步促进了灵活适应市场需求的SBS高速增长。而银行为了维持759毛贷存比也需开辟表外资金投向。这说明中国SBS不仅是银行负债管制的产物，也是资产管制的产物。第二，从SBS构成看，小企业融资困境催生了各种小贷公司、典当行、融资租赁公司等准金融部门，以及实体企业间及居民间的借贷活动。第三，中国特殊的信贷体制，使得SBS创造的信贷中介按照资源配置效果可分为两大类:实体经济发展的必需项目.具有投机和泡沫成分的基建项目及产能过剩行业。(3)银行脱媒更不均衡。负债脱媒已初露端倪，但证券化渠道尚未建成，无法通过正规渠道引人广泛投资者对银行再融资，而是主要采取理财、信托等方式筹资;同时，货币、债券、股票兰大资本市场不够健全，社会融资在很大程度上依然离不开银行，而银行又受制于贷存比，所以必然出现各种银行信贷的变种。(4)政府对银行脱媒过程参与不足SBS的产生也更缺乏顶层设计。同时由于资金导向更具政策扭曲和错配特征SBS也更具市场对失衡的资源配置强行纠偏以及更多通过制度创新而非产品创新攫取超额利润的特征。二、申美影子银行系统的特征横向比较分析(一)中美影子银行系统的运作模式比较1.美国SBS是围绕证券化的模式就银行与SBS关系看，银行处于证券化环链顶端，是基础资产甲贷款发放主体SBS是对贷款证券化和融资的机构，是银行产品的纵向延伸和补充。美国资本市场相对发达，SBS更多依赖资本市场，并且政府在银行业脱媒和SBS发展中起主导作用。这种结构决定了美国SBS有更多金融衍生再衍生产品，也更容易脱离实体经济，导致金融产品异化。美国学者Pozs缸将美国SBS划分为3个子系统，这3个系统基本都是围绕证券化渠道将信贷市场与资本市场连接，差别主要在于基础资产种类及融资来源(见表2)。 国际金融研究57那
监盟E皿噩噩噩j表2美国SBS子系统子系统信贷资产发行者和证券化者信贷资产种类融资工具投资者/资金来源资本市场批发资金，包括长政府资助企业银行GSE从事证券化和担长短期债券、住房抵期-退休金、共同基金，短合格房贷GSE (两房等)保押贷款证券化期-货币市场共同基金、资产抵押商业票据、回购协议金融控股公司的银行子公住房抵押贷款证券化、司;证券化和融资功能由金非合格房贷、商房抵押贷款证券化、银行集团内融控股公司的非银行机构、商业房贷、其其他资产抵押贷款证类似GSESBS 投资银行、SPV、资产管理他消费者信贷券化、中期债券、再公司、对冲基金等承担证券化独立投资银行专业金融公银行集团外司;证券化和融资功能自银类似银行内商业票据、国购协议等短期类似银行内SBS行集团内其他子公司采取纵资金SBS SBS 向一体化方式承担资料来源Pozsar(2012) 2.中国SBS是信贷中介主导的模式中国SBS与银行并行，更多是银行产品的替代，但它同时又更多依赖于银行，在很大程度上是将银行存贷款业务平行转移到银行资产负债表外由其他机构单独或与银行→道开展银行表外资产负债业务。例如，信托公司与银行并行，没有为银行增加长期融资的功能，反而与银行争夺存款，并且也从事信贷发放。例如，信托、委托贷款的典型特征正是根据资产特征设计负债产品，筹集资金来源，它们是银行负债和信贷的变体和替代O中国SBS更多是市场反抗金融压抑的结果，作为银行信贷的替代品，它并不涉及复杂的衍生产品，并且更多导向了实体经济。其中制度创新多于产品创新。(二)中美影子银行系统的风险特征比较从社会金融体系的负债与资产角度看，SBS具有投/融资主体多样化作用。负债不再限于银行存款，投资者也面对更广泛投资组合;资产不再限于银行信贷，融资者面对更广泛资金来源。特别是证券化将银行风险分散到资本市场这种结构本身对降低银行风险与防范系统性风险均有梅益。然而实际状况却是:美国SBS已然成为金融危机重要起因，中国SBS也正在累积金融风险O从实践看中美SBS既有共性风险特征也有各自的风险特征。1.美国SBS风险特征及经验教训美罔SBS有以下安全保障:第一，美国充分相信市场的作用，但正是基于这一理念，美国也更重视立法和规章先行，在20世纪30-90年代之间完成了对银行、GSE及证券化、非银行金融市场及工具、金融控股公司的一系列立法，SBS有法可依、功能定位明确、相对规范化和透明，银行业的外部竞争也相对有序、明确。例如货币市场基金从属投资公司法及SEC监管，限于对高级别负债、政府债券等安全资产的投资。它虽无存款保险，但在次贷危机前其安全程度堪比银行存款。第二，美国立法和政府在从事监管的同时，也更多参与其擅长的SBS宏观层面制度创新，让市场更多关注微观产品创新SBS也相对规范O其典型案例是立法和政府主导了房贷证券化制度、法规及体系的建立，而金融机构则在该框架中从事产品创新，包括房贷证券化MBS、其他资产抵押贷款证券化A邸，以及再证券化产品CDO等。所以美国金融机构和市场的创新虽然相对自由、活跃，并领先于监管，但这主要集中在微观产品层面，而在金融体系、机构形式方面，基本上是立法\，58国际金融研究2014-1 r ({’
和监管先行，市场主要起促进作用。第三，美国采取金融控股公司结构将银行与非银行机构及其业务分割;在证券化中又进一步采取特殊目的载体SPV分割和转移银行风险。第四，美国SBS透明度虽低于银行但也很高，容易识别和衡量。例如，联储每季发布"资金流动报告(Flowof Funds)" ，对全部社会资金种类、总量、增量、流向、债权债务关系变化观察跟踪异常资金流动容易被发现。第五，美国SBS有大量短期资金，但长期资金一退休金、保险金、共同基金等是更主要资金来源。但以下因素破坏了这些安全保障，其中有些成为SBS与金融危机间的传导机制。第一，在SBS出现后的20世纪70-80年代，美国金融业在很大程度上卷入了棍业经营，但金融监管却一直采取基于机构的分业监管模式。2000年实施金融现代化法开始完全混业经营后，美国虽相应采取了按功能和机构混合监管的伞形模式，但却未进一步实行真正一体化的混业监管，留下了监管灰色地带。并且美国政府也过于相信市场作用，疏于监控SBS风险。第二，美国监管和金融市场都高估了证券化分散和转移银行风险的作用，而证券化的失控和衍生发展，实际上起到了错配风险承担者的作用:银行距债务人最近本应承担信用风险，却承担了不熟悉的市场风险;资本市场参与者远离债务人，却承担了自己难以监控的信用风险。第三，次贷进入证券化环链使情况进一步恶化。基础资产质量越低则越需采取信用增级手段，中介环链也越长，信用风险承担者离债务人也越远，风险也越难辨识和管控。例如再证券化产品CDO主要由发行者承诺或数学模型保证回报并且其对风险细分的结果使其中各层级违约概率差异更大，加上交易量与流动性低，市场难以了解债务人违约发生时各层级损失分配实际状况。然而自2001年以来次级MBS及MBS-CDO快速增长，成为次贷主要藏身地，并促进了次贷发行增长;次贷增长又进-步剌激了次级MBS及MBS-CDO增长。在MBS和MBS-CDO促进下，美国759串次级房贷己证券化，占全部房贷证券化产品的129毛。第四，在证券化中SPV风险隔离作用有限它只是单向阻隔风险，况且证券化产品也有追偿权，这导致危机后许多银行被技资者以欺诈名义起诉，有些承担了巨额赔偿。并且虽有各种隔离措施，SBS与银行关系仍然密切，其中大部分由银行控股公司或银行机构拥有，其资产随时可能表内化为银行资产。此外银行大量投资包括次贷的M邸，将出表的次贷又通过MBS转回表内，而且基础资产质量更不透明。第五，SBS的许多中长期资产依靠货币市场短期工具融资，使SBS需不断的现金流入支持。但这类市场短期资金不确定性及波动性更高随时可能撤离或兑现。所以对SBS这种高风险业务更需足够的风险预防和应急机制。然而美国SBS在危机前普遍缺少抗风险安排。其一，SBS不受类似银行的资本制约，普遍采取高杠杆模式，例如"两房"的杠杆率高达:1，自担非预期损失的能力不足O其二，美国SBS高度市场化，其融资和投资都经由市场交易完成，并且市场相对完善，流动性高，在正常市场条件下，投资者可容易地通过市场兑现，并自担市场风险。但这反而导致SBS过于依赖市场作应急出口，并且误导投资者普遍假设:市场不太可能在近期大幅下降，即使下降也可随时出售产品避险这种假设使投资者低估了SBS市场风险然而市场出口在次贷危机出现时被挤兑者自己堵塞迫使联储创造多种流动性工具为货币市场基金等SBS提供担保和资金支持。这说明SBS也需最后贷款人作应急机制O第六，美国监管者和金融市场普遍存在一种误区认识，即证券化不仅可以分散和转移风险，并且可以降低系统性风险。这使得唯一有资格监控系统性风险的监管机构疏于对系统性风险的监控，使得系统性风险通过以下SBS渠道和机制迅速传导和扩散:基础资产质量恶化→技资者信心动摇，要求兑现或出售其持有的投资工具→基础资产融资来源紧缩→SBS出售资产融资→资产价值下 国际金融研究59期
应温皿瞌噩最降→投资者信心再下降，进一步挤兑或山售投资工具→流动性危机→市场风险进一步上升O在危机发生时，SBS资产间相关性迅速从很低或负值转化为正值井上升，抵消了多元化作用，使系统性风险在短期内大幅增高，形成悬崖效应。2.中国SBS风险特征中国SBS具有类似美国及其他SBS的一般风表3从产品和客户两个维度比较中美SBS安全性险特征，主要是透明度低、监管漏洞、央行资金美国中国支持缺失、资产负债期限错配、高杠杆率等。但复杂，高风险产品占比大，简单，主要是信贷类生成于中同特殊金融经济环境中的SBS，有其不例如过!支衍生、参与者系产品，本身安全性较产品列过长的产品CDO、CDO同于美同及→般SBS的独特之处(见表3)。高;风险更多源于产平方等;风险更多源于产(1)中国的立法监管品不规范，难以监控品过于复杂，难以监测第一，政府更相信自己的作用，限制市场机主要高风险客户是低信用客户风险更高，包括制，其结果是忽视制定立法和规章来规范SBS发客户和交易级别客户，及由于潜在市过剩行业房地产展，更多通过行政干预，例如不时发布针对市场对手方场风险形成的信用级别恶信用不健全的中小企活动的通知和指导O立法和监管忽视了本应由政化的交易对手方业等府承担的宏观层面制度创新，其结果导致中同SBS在很大程度上是市场白发从事了自己不擅长的金融体系和机构形式创新银行表外融资和投资体系正是由银行和非银行机构建立的一种不规范的SBS。第三，金融混业经营已走得很远，但仍采用按机构分业监管的传统结构，难以适应对SBS的监管。第气，SBS透明度更低，并且监管尚未对SBS系统性风险严重程度达成共识，低估其在压力下的负能量O第四，中国缺乏存款保险体系、信用保险体系如CDS，也缺乏高流动性市场，资产应急通道更窄O然而SBS也采取了高杠杆模式，损失自担能力弱这样在市场压力上升时更易引发挤兑。(2)中国SBS与银行关系第→，关系更不清晰。这种关系可分为以下5种:与银行无关，主要是民间借贷;银行拥有SBS，典型的是银行信托公司;SBS通过银行融资SBS与银行业务、客户交叉SBS借用银行信誉和担保。银行业与其他金融机构合作及从事交叉销售本身是金融业发展大趋势。但问题在于:首先，中同缺乏将存款机构与其他金融机构隔离的金融控股公司O信托公司虽独立于银行但两家走得太近，所有权、资金你中有我，我中有你。这类与银行关联很深的贷款大约占全部SBS贷款的一半，为银行留下风险敞口。其次银行在很大程度上承担了表外风险，却未能反映在风险资本计算中O最后，银行为SBS承担了很大声誉风险。第三，SBS资产缺少信用增级方法例如CDS、损失承担顺序等，投资者也缺少自担风险理念。其增级方法是银行或私有担保机构承诺本金甚至收益偿付并且技资者普遍假定其资产由政府保底。这种结构的道德风险更高。(3 )中国SBS产品及债务人结构第一，许多SBS资金投入了房地产、公司债券、地方政府融资工具等，这些资产并未过度衍生但透明度也很低。卖方对其基础资产及运作机理讳莫如深买方不了解或不在乎其投入的基础资产，只是关注回报承诺，其典型是银行理财类产品。2012年银行业6个月至1年贷款基准利率为%-6%，而同样期限理财产品平均回报率近6%，最高近129毛。这类产品之所以敢于承诺高回报的可能解释有两个SBS将其投向了高风险高回报项目或者是用不断涌入的新客户带来新的现金流支付高回报。这两种情况的违约风险和流动性风险都很高。第三，SBS短期资金占比更高。据中国银监会统计，60%银行理财产品期限在3个月以下O期60 国际金融研究 r ({’
限错配和流动性风险更严重。(4)中国SBS的系统性风险特征第一，中美SBS都比银行更具顺周期作用:经济和市场增长时资金不断流入，抵押估值上升;反之则相反。市场越是需要稳定资金流入，资金越有可能逃离。目前，中国SBS总量及主要比例低于美国，但其增幅在2010-2012已达70%，远高于美国危机前，具有明显的顺周期作用O第二，中国信托和理财产品风险更难评估，且市场化程度更低，更缺乏流动性二级市场，然而参与者也普遍假设:市场不太可能在近期大幅下降，即使下降银行和政府也会担保本金，SBS系统性风险也因此可能被更加低估。第三，与储贷危机相比，次贷危机中美国银行业相对安全，银行股价跌幅有限，其原因在于银行与SBS隔离措施相对健全，银行业作为整体受到的直接冲击更小。而中国银行业在SBS活动中深度参与，金融风险更容易反馈到银行。目前多数中资银行股价等于或低于账面价值，表明投资者已对中资银行投了不信任票。第四，金融危机实践不断证明:衡量系统性风险程度的单一重要指标是信贷/名义GDP比增幅。危机前美国SBS推动了这一比值增幅上升。中国近3年来SBS高速增长也推动了该比例远超过趋势水平。据中国人民银行数据估算，中国的社会融资规模/GDP比从2008年大约120%在2013年初达到大约180%，年均增幅大约11%，高于危机前的美国，也超过1995以来趋势水平的%近个百分点。根据新巴塞尔协议建议:当该比值的年度增幅超过趋势水平2个百分点，则意味着金融危机概率上升，需追加逆周期资本。第五，中国央行货币政策对控制银行信贷规模游刃有余，对控制SBS则缺乏经验。所以中国SBS规模虽低于美国，但其对央行货币政策的负面影响更大，金融市场也更脆弱于SBS占比及增量。(兰)中美影子银行系统的宏观经济效果比较对企业融资戚本的作用比较衡量金融系统和工具的重要指标是其对社会融资成本的作用。美国SBS拓展了资金来源，并采用低成本的市场批发资金，其结果是大幅降低了家庭和企业融资成本例如"两房"证券化13333号号333333333号333332的房贷利率比未证券化房贷至少低25个基点§§§EgE g Eg g ggE EEEE EE E E E E (见图1)。中国则相反，SBS通过提高价格，发-一房贷…叫优惠资料来源:美联储行高收益工具作为资金来源，这意味着其债务人图1美国30年住房贷款及优惠贷款利率(%)一定要承担更高的利息支出，其结果导致了企业融资戚本高于银行信贷成本和企业利润O例如2012年中国含SBS的企业融资成本超过10%并有上升趋势(据高盛数据估算)，这高于中国企业的银行信贷成本平均值7%(据中国人民银行数据估算)，也高于中国规模以上工业企业的平均利润率毛(据中国国家统计局2013年1甲7月数据)0SBS增加了中国企业的债务负担及违约概率。2. SBS对宏观经济周期性及结构性的作用比较美国SBS以消费信贷为主其发展的主要结果是通过剌激消费需求导致了以总需求膨胀为特征的周期性失衡，同时也导致了以消费支出占比过大为特征的结构性失衡。中国SBS的大部分投入房地产、地方政府项目、国有/大企业这在很大程度上是通过SBS渠道继续对银行的主流客户提供融资，其结果未能起到按市场需求合理配置资源，解决小企业融资困境的作用，反而进一步促进了产能过剩的周期性失衡也加剧了以投资比重过大为特征的结构性失衡增加了经济结构调整难度。 国际金融研究6111
三、美国影子银行系统发展的借鉴及申国对策建议对不同土壤产生的SBS需采取不同应对方法但SBS有诸多共同秉性美国SBS实践对中国有重要借鉴意义。(一)立法监管SBS或者说银行业多元化、混业经营有其必然性与合理性不可堵只能导。而且SBS具有动态性，新形式会不断出现，监管应对需要适应市场，但必须具有一定的前瞻性。第一，立法和监管者需要主动承担金融体系的顶层设计，承担非银行金融体系和机构的宏观层面制度创新，关键是在信贷市场与资本市场之间建立规范有效的连接，让市场参与者在制度框架内相对自由地从事他们擅长的产品创新。第二，从金融及监管周期与SBS关系看，如果美国SBS发展路径，即从银行负债脱媒开始逐渐向资本市场深化发展具有普遍性那么中国SBS走势也将是从依赖银行向依赖资本市场过渡，从信贷中介向证券化过渡。相应地监管也需追随市场变化，从利率去监管化始，到产品去监管化和i昆业经营，引导SBS从信贷中介向资本市场中介过渡，确保银行负债和资产对称、平稳脱媒。第三，金融机构风险隔离可采取金融控股公司形式，使银行与非银行机构间业务合作，实体分离。第四，制定立法，特别是消费者、投资者保护法，对SBS施加更严格资本、资产质量制约，并要求金融机构充分披露产品风险让客户在完全了解产品的基础上决策。第五，监管结构须从分业监管逐步实行一体化混业监管，而且需突出央行在综合监管中的领导地位。作为过渡可先设立综合机构，以金融活动例如信托贷款、回购等作标的，承担跨行业/机构的功能性监管，弥补分机构监管的缺陷。2013年8月成立的金融监管协调部际联席会议正是朝此方向的进步。第六，克服监管结构性、稳定性与货币政策周期性、易变性之间的矛盾，将两者协调。而由央行统一领导的监管机制是解决这-困境的途径。中国目前采用的部际联席会议制度在强调监管方面协调的同时，也要注重货币政策与监管要求间的协调互动，例如实施逆周期拨备和资本金要求。第七，抓住机会建立证券化信贷二级市场，将银行再融资和分散风险纳入正规渠道。第八，制定中国资金流数据，对各种资金做详尽细分统计，提高非银行金融机构资产负债流动的透明度O第九，在政策上对SBS信贷需求作细分:切断对资游、浪费、催生泡沫项目的资金供给，支持对经济正常发展的资金供给，特别需要鼓励对中小企业和消费者的信贷支持。同时应将SBS更多导向短期、高流动性资产，限制长期、低流动性资产。(二)银行业和金融市场第一美国在放开利率管制后货币市场依然高速发展银行业也相应创造了可与货币市场竞争兼具流动性、安全性、盈利性的产品一大额存单、NOW等。中国银行业也需在这方面创新以应对负债脱媒，提供更多替代银行传统存款的高质、高流动性产品，其中大额可转让定期存单是最佳选择。第二，实践证明，最危险的金融资产是那些看似安全实则不安全的资产，经过各种增级的SBS正是这类资产。美国的教训之一是忽视了对SBS压力测试。中国SBS规模有限，更易掩盖其实际能量，更需充分考虑各种关联因素及其在压力下同时恶化的可能性，对SBS进行压力测试。第三，风险投资体系是美国SBS重要构成。中国也需建立正规的风险投资机制，对具有发展前景、难以获得银行融资的创业公司给予启动资金支持。l~ 62 国际金融研究
第四，中国银行业需大力开发小企业信贷组合，夺回SBS的小企业贷款，并扼制高利贷业务。第五，中国SBS在经历了制度创新后，将进入产品创新为主的阶段，银行业需对此做好充分准备，通过产品创新攫取超额利润。中国金融周期滞后于美国这为中国提供了借鉴美国前车之鉴的机会让银行脱媒和非银行金融体系的建立过程更加平稳。(责任编辑武岩)参考文献:[1]王达.论美国影子银行体系的发展、运作、影响及监管[J].国际金融研究，2012 (1) [2]周莉萍.论影子银行体系国际监管的进展、不足、出路[1].国际金融研究，2012 (I) [3]中国社科院世界经济与政治研究所国际金融研究中心课题组.中国影子银行体系发展状况研究(摘要)[R]. 中国社科院世界经济与政治研究所，2013[4] Shadow Banking Monitoring Report[R]. FSB Publications, 2012 (11) [5] Ghosh, Swati. Chasing the Shadows: How Significant Is Shadow Banking in Emerging Markets?[R]. World Bank Economic Premise, 2012, [6] IIF. Shadow Banking: A Forward-Looking Framework for Effective Policy[R]. IIF Publications, 2012 (6) [7] Lindy, Li. Shadow Banking in China: Expanding Scale, Evolving Structure [R]. Federal Reserve Bank of San Fran›cisco Current Analysis Unit, 2013 (4) [8] Moody’ s. China’s Shadow Banking Continues to Weigh on the Banks’C redit Profiles [R]. Moody’ s Global Credit Research, 2013 (5) [9] Pozsar, Zoltan. Institutional Cash Pools and the Triffin Dilemma of the . Banking System[R]. IMF Working Paper, 2011, [10] Pozs缸，Zoltan. Shadow Banking[R]. Federal Reserve Bank of New York Economic Policy Review, 2010, N0458 [11]币leDeloitte Center for Financial Services. Shadow 8anking Index Shedding Light on 8anking’s Shadows [E8/ OL]. . 2012 Abstract: This article conducts an in-depth comparative analysis on . and China Shadow banking systems based on the method of Consistency of History and Logic. Due to the difIerence between the . and Chinese financial and regulatory cycle, the article avoids simple horizontal comparison, but put the comparisons in the backdrop of the financial and regulatorγ development in the last 30 years instead, including comparison of the historical driving forces, as well as the current business models, risk profiles, banking relationship, and economic efIects of the shadow banking systems. 8ased on the comparison, the article summarizes the experiences and lessons of t\!e US shadow banking system, and then, presents the suggestions for the future development of Chinese shadow banking system, based on a framework incorporating macro system innovation and micro product innovation, banking asset-liability symmetry, and smooth disintermediation. Keywords: Shadow 8anking System; Banking Intermediation; Securitization 2014’1 国际金融研究63期
