货币一体化与欧元
教学内容
第一章 世界视角之一：美元的世界货币地位
第二章 世界视角之二：成熟市场一体化与美元的影响
第三章 世界视角之三：新兴市场开放与美元的影响
第四章 区域视角之一：欧洲货币一体化
第五章 区域视角之二：东亚货币合作
课程性质与教学要求
课程涵盖经济学、货币银行学、世界经济、国际金融等，以国际金融为主
教材：许少强著《货币一体化概论》（第二版）格致出版社上海人民出版社，2009年1月版
期中讨论、提问---第八周4/8，第16周开卷考试
考试分数A级首先考虑交读书笔记者(参考文献一览表)及交文章（参与第八周讨论）
第一章 美元的世界货币地位
一、国际货币理论中的世界货币
5个层次：不可兑换货币
可兑换货币
自由兑换货币
国际货币
世界货币
（一）不可兑换货币
1、货币不可兑换的定义。
根据IMF（国际货币基金组织）协定第十四条款的规定，成员国可以暂时保留“国际经常性往来的付款和资金转移”的限制。---严格的外汇管制
2、货币不可兑换的原因
其一是经济落后，存在“资金缺口”与“外汇缺口”。
其二是货币可兑换意味着经济的开放，政府担心经济开放会对其经济造成冲击。
（二）可兑换货币
1、概念的变化
1)一战前---纸币与金银的兑换关系
2)一战后少数货币有条件(大额、金块)兑换
3)二战后：IMF新解释---协定第八条
(1)可兑换性是不同纸币间的兑换，
(2)兑换限于经常项目
A、不限制经常性对外支付
B、不实施歧视性货币措施
C、兑付外国持有的本币
2、经常项目货币可兑换的重要性
IMF宗旨：
1)设机构、促合作，
2)促进贸易和经济发展---见下表，
3)维持汇率稳定，
4)建立多边支付，放弃外汇管制，
5)向逆差国家贷款。
多边结算体系下的国际贸易
7410
1650
2150
2120
1490
合计
2050
---
820
420
810
D
1850
570
---
1000
280
C
2020
970
650
---
400
B
1490
110
680
700
---
A
合计
D
C
B
A
出 进
口 口
双边结算体系下的国际贸易
4860
1100
1500
1470
790
合计
1100
---
570
420
110
D
1500
570
---
650
280
C
1470
420
650
---
400
B
790
110
280
400
---
A
合计
D
C
B
A
出 进
口 口
3、货币可兑换的现状
1979年前（33个）
1980—1989(13个)
1990—1999(75个)
2000—2003(9个)
仅新兴市场经济体计130个，加上发达国家25个左右，共有155个左右。约占全部IMF成员数183的85%。
4、人民币可兑换
1980年加入IMF
1996年12月1日完成了向第八条款的过渡
两次较重要的外汇管理体制改革 :
1980年，颁布了外汇管理暂行条例
外汇留成制打破了外汇集中制，产生了计划内外汇与计划外外汇的双轨制。
第二次改革是在1994年
主要内容是：
1、采用结售汇制。
2、创建银行间外汇市场。
3、汇率并轨。
1996年1月我国颁布了新外汇管理条例。并且，宣布在同年12月1日人民币经常项目可兑换。
（三）货币自由兑换
1、定义：经常项目+资本项目可兑换(=资本自由流动，OECD义务)。
1997年9月香港年会，“关于修改基金组织协定、实现资本自由流动的声明”。
1998年3月IMF主办研讨会，普遍谨慎，阻止协定的修改。
2、条件：
1)宏观经济(政策)稳定，
2)汇率合理，
3)外汇储备充足，
4)企业和银行有竞争力，
5)金融市场发达和金融制度完善
3、人民币自由兑换预测
（四）国际货币
1、国际货币定义(IMF协定第30条)：
1)“国际往来支付中被广泛使用的” →外汇储备中货币占比1%
2)“在主要外汇市场上被广泛使用的”货币→全球外汇交易占4%
→4种货币
美元(%)、欧元(%)、
日元(%)、英镑(%)。
# 和自由兑换货币间的差异：
(1)当局宣布实施的；双方协商决定，或者由国际市场惯例决定的。
(2)出发点不同、讨论内容不同—参见影响的讨论。
2、货币国际化的利与弊---非国际货币和国际货币发行国之间的不对称关系
1)利---
微观：汇率风险；投融资便利和成本；
宏观：对外支付；“铸币税”；国际地位
2)弊--- （货币、汇率）政策失效
3、职能---非国际货币不执行，国际货币部分执行，世界货币全面执行。
储备货币
资产货币
贮藏手段
干预货币
结算货币
支付手段
基准货币
计价货币
价值尺度
4、条件：
经济实力强大---企业与金融机构有竞争力，能应对市场变化。
货币国际信誉高---汇率稳定，自由兑换。
金融市场发达---交易便利，成本低。
5、人民币的国际化
1) 问题的提出
2) 边贸中的人民币作用、
境外的人民币流通
3)上海国际金融市场的建设
（五）世界货币
1、定义：世界上最重要的一种货币---交替时有两种
# 理论解释：“n－1说”
# 实践中的事例
之一是石油等的报价和交易利用美元。
之二是美元指数及其交易。
2、成为世界货币的条件
二、国际货币体系中的美元
（一）国际货币体系
1、本位货币---
1)国际支付与贮藏手段（外汇资产），
2)钉住对象→价值尺度，
2、汇率制度---固定or浮动？
3、收支平衡---汇率or财金政策；储备，外汇管理
（二）美元本位制的形成
1、布雷顿森林体系→
“双挂钩” ：黄金--$--他币
＄是唯一干预货币、 主要国际储备。
2、美国对外援助与美元地位：
1947年后“马歇尔计划”→欧洲和日本的经济复兴。
（三）美元危机与国际货币多元化
1、危机
1) 1960年10月第一次美元危机：1955年美国际收支逆差，对外短期美元债务增加，兑换黄金压力：1盎司黄金35美元→39美元。
CPI：1953=100，1964=116，1968=130，1978=243
2) 1968危机：越南战争引起高通货膨胀率，法国退出“黄金总库”，英镑贬值、对外债务增大→抢购黄金→1968年3月实施了“黄金双价制”。
3) 美元两次贬值：1971年经常项目首次逆差→抛弃美元风潮→71年8月美元停兑黄金。→1971年12月美元第一次贬值→1973年初美元第二次贬值
2、美元汇率下跌影响国际地位
1971-78年---日元360---300---175
1985-88年---240---120
1990-95年---160---100---80
年---132---97
年---1欧元美元美元
（四）美元本位制的维持---1990年代中期以后美元储备比重上升---原因：
1、停兑黄金、黄金非货币化后，美元成为唯一的最终国际结算手段
2、“新经济”：生产力↑(信息技术)，失业率↓，通胀率↓→＄↑
3、市场因素---开放的市场，贸易媒介货币，市场惯例，金融发达。
4、非经济因素---政治、军事等。
三、国际货币合作中的美元
（一）世界范围内的国际货币合作
1、一战前，国际货币合作没有生成的基础→汇率稳定机制；
2、两战期间，“货币战”，“以邻为壑”政策→年“3国货币协定”。
3、1960年的美元危机后一系列的国际货币合作：“巴塞尔协定”、“黄金总库”、“借款总安排”、“货币互换协定”
4、国际协调对美元的升值：1971年，1973年。
（二）主要国家之间的国际货币合作
1、七国集团
十国集团→1975年11月五国集团，修改协定、承认浮动汇率→70年代后期，美利用货币互换协定单独干预→80年代中后期的联合干预→1995年5、6月7国集团联合干预，美元回升→2003年9月迪拜会议、美元贬值。
2、G-3货币体系
1)1980年代中后期---3货币间汇率稳定→汇率目标区→支持和反对
2)1999年起至今。美国反对：
(a)人为的安排。
(b)无法设定合理的汇率水平
(c)会遭受投机冲击；
(D)不符合美国的经济利益；
3、美国调控汇率：
1)口头声明；
2)调整对外政策(利率、贸易谈判)→是汇率变动最重要的因素。
第二章 世界视角之二：
成熟市场一体化与美元的影响
一、发达国家的金融自由化
（一）金融自由化的背景：（世界）经济一体化---实体经济层面
1、贸易自由化
1) 贸易开放程度与经济发展---贸易乘数，竞争效应；
2) 衡量指标：“进口自由化比例”。
2、投资自由化
1)二战后直接投资成为国际投资的主要形式，以发达国家间为主。
2)对外直接投资对本国经济的利与弊：
利---利润（成本下降）、出口（市场占有）、资源占有
弊---产业空心化
（二）金融自由化的内容、原因与变迁---金融交易层面
1、内容
1)金融交易自由开展(专业和混业、衍生工具)，
2)利率市场化，
3)市场准入、业务范围(QFII、QDII)，
4)资本流出入的自由，等。
2、原因：
1)国内经济快速发展→投融资便利、竞争激化
2)美元停兑黄金和汇率浮动→资金流动增加日本外汇、金融自由化：1964、1980、1984-85、1998。
（三）金融自由化的结果：国际化与全球化
1、促进了国际贸易、投资，推动各国经济发展
2、促进了金融交易的国际化与全球化
国际化：非居民交易比重---美国债的全球认购。
金融全球化：
1）各国金融市场间的融合，金融机构的全性服务。
2）金融业务同质化，金融技术能力迅速提高。
3、其结果是支持了美元的世界货币职能
思考题：
1、析人民币自由兑换对我国经济发展的利与弊。
2、何谓美元本位制？与当前人民币升值的调控有何联系？
3、析融资货币选择的美元化对一国宏微观经济乃至金融危机的影响？
4、 何谓“三元悖论”？你认为我国应如何选择（其中的两下项），为什么？
二、国际外汇市场一体化与美元---外汇交
易额 =国际资本流动额
（一）主要外汇市场一体化的特征
1、24小时连续交易→市场的统一---开盘价，
2、交易规模最大→市场有深度，流动性好
3、交易电子化---交易成本随之降低(每笔交易
从13美元跌到1美元)，
4、交易虚拟化---与世界贸易比，
5、交易以美元为主---媒介货币职能，
（二）外汇交易与市场一体化的关系
1、交易分类：传统的交易与衍生品交易(不讨论)
2、套汇---“两地套汇
3、外汇投机---
1) 狭义的买空卖空---泰铢遭受期汇投机冲击的误解
2) 广义：“敞开头寸”---出口商、进口商、对外投资、借款者
3) 争论：弗里德曼：破坏市场稳定和投机是盈利的，是矛盾的。
三、国际金融市场一体化与美元
（一）国际金融市场的概念
1、货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场
2、外国市场和欧洲货币市场、离岸金融市场。
（二）传统的国际金融交易与市场一体化---套
1、抵补套利---基础理论：
“利率平价说”r－ r* = (F－S)/S
2、非抵补套利---基础理论：
“国际费雪效应”r－ r* =( S e－S)/S
（三）欧洲货币市场与市场一体化
1、概念(欧洲美元、IBF→欧洲货币)与起因
2、发展原因：
1)1955年后美国国际收支、
2)1957年英国限制、
3)1958年西欧货币可兑换、
4)1960年代前期美国限制、
5)1970年代前期石油美元、
6)利率机制。
（四）金融衍生交易与市场一体化
1、金融衍生工具得到快速发展--期权、货币互换。
2、市场一体化：芝加哥商品交易所和日本，商业交易所与新加坡。
3、对冲基金问题
1)事件：从1992年英镑、97年亚洲、98年长期资本管理公司
2)交易：(1)卖出价格高估的资产，买入价格低估的资产；(2)低价买入； (3)新兴市场投资
3)风险：高杠杆率问题。
四、美国货币政策的影响
（一）美元利率的影响---传导机制、资产收益率趋同、实际利率
传导机制：$利↑，HK$利不变---
HK$→$---HK$资金短缺，利↑。
（二）美国股市的影响---联动关系(密切)、股市市盈率
第三章 世界视角之三：
新兴市场开放与美元的影响
一、新兴市场经济体的金融开放
（一）金融开放概述
1、金融开放的概念
放松乃至放弃资本流动管制→金融改革（利率市场化，交易自由）
2、金融开放的原因---
宏观：促进贸易、经济发展
微观：（利用内外市场）企业融资成本降低、投资方便
（二）各国的金融开放
1、1968年10月新加坡建亚洲美元市场，香港1973年放弃外汇管制。
2、东亚---韩国和泰国的资本流动自由化。
3、现实问题：美元化
1)资产选择的美元化
IMF定义：“居民持有较大比重的以外币标值的资产。”
动机：保值动机←货币出现高估(固定汇率)。
3种原因：
A)通货膨胀因素---均衡汇率，
B) 经常项目逆差---均衡汇率，
C)相对价格问题---生产力差异。
2) 融资选择的美元化
内外融资选择。资金缺口→国内利率高；汇率稳定。
问题：
(1) 企业---汇率风险。
(2) 宏观层次---经常项目逆差用外资流入抵补潜伏危机。
3) 法定货币的美元化---国家层次上的美元化。
理由：(1)内部不稳定；(2)外部投机冲击；
(3)消除国家风险贴水。
弊端：(1)放弃了货币主权；(2)放弃铸币税；(3) 无“最后贷款人”。
实施美元化的条件：（1）外汇储备充裕；
（2）与美国经济关系非常密切
二、新兴市场经济体的外汇市场发展
1、东亚外汇市场的发展与美元
1)新加坡和香港；
发展原因：开放---外汇管制放松；
2)泰国---依赖于外资金融机构和境外银行
1992：5，1994：20，1996：72亿美元
3)特征：(1)大多数市场的现汇交易比重较大；(2) 流动性较低；(3) 以美元交易为主
2、离岸金融市场与美元
1)定义：境外(账户)--深圳--形成条件：税收优惠
2)NDF---无本金交割远期外汇市场
(1) 形成原因：外汇管制；期汇市场不发达；
(2) 交易规模迅速增
(3) NDF汇率的形成依据：市场预期和期汇供求而变化；
(4) 对国内的影响
3)外汇拆借市场
3、我国的外汇市场与美元
1)外汇调剂市场----形成背景：1993年市场经济转轨，1994年外管放松
2)作用---市场汇率形成，为结售汇服务，央行调控平台
3)特点---规模小，汇率稳定（垄断性），美元交易为主
4)缺点---市场的封闭性（非居民）和交易限制（外汇投机）
5)人民币升值预期
三、美元的货币锚作用
1、传统汇率制度分类法下的钉住美元
1)固定和浮动的利弊之争
2)钉住单一货币和一篮子货币的利弊之争
2、新汇率制度分类法下的钉住美元
1)8种汇率制度
2)金融开放条件下的汇率制度选择
16
16
17
18
40
其 他
51
54
25
15
单独浮动
48
44
23
21
管理浮动
115
114
65
54
40
浮动制
19
22
44
44
32
一篮子货币
47
44
44
50
64
单一货币
66
66
88
94
96
钉住制
181
180
153
149
136
总数
1997年
1995年
1990年
1985年
1978年
年 份
一、1998年前的分类
钉住美元的利与弊
利—汇率稳定，交易无风险
弊—美元与主要货币的变动：铢25=1美元
1995年4月前美元对马克、日元贬值
1995年4月后美元对马克、日元升值—泰国竞争力下
降—外贸逆差增大—危机
↓
钉住一篮子货币 --- 韩元的案例
25
47
8 单独浮动
51
26
7 管理浮动
0
10
6 爬行区间钉住
5
6
5 爬行钉住
6
12
4 水平区间钉住
52
39
3 传统固定钉住
7
8
2 货币局制
41
37
1 无独立法定货币
二、1999年后的分类
汇率制度
成员数
货币局制
1)法律承诺
2)汇率固定—1983年起1美元兑港元
3)货币政策丧失独立性---利率与美国同变---经济、就业有问题
4)财政收支平衡---基本无政策
5)金融机构盈利能力强
3、汇率制度选择与货币危机
1)“三元悖论”---汇率稳定、独立的货币政策、资本自由流动，---三者不能兼得
2)拉美国家1970年代前期---智利“国内货币主义”：
控制国内货币基数→控制了通货膨胀，
取消资本项目管制，
实施浮动汇率制→资金流入→汇率上升→收支逆差→货币贬值。
3)固定汇率→资金流入→收支逆差弥补→货币贬值
四、 美国货币政策对新兴市场经济体的影响
1、美元利率、汇率变动与1980年代前期债务危机
2、美元利率与90年代中期墨西哥金融危机(股市)
3、美元汇率变动与东亚金融危机
第四章 区域视角之一：欧洲货币一体化
一、最优货币区理论
1、理论背景---汇率制度的争论
1953年弗里德曼发表论文《灵活汇率问题》---浮动汇率制好
1961年蒙代尔发表论文《最优货币区理论》---固定汇率制好
二、加入货币区的收益与成本
1、收益：
1)无汇率风险→促进国际经贸、生产一体化
2)共同货币将消除兑换成本，以当地货币投
融资和支付(区内)逆差
3)节约外汇储备
4)放弃独立的货币政策有利于抑制通货膨
5)抑制利率有利于资本市场发展
6) 促进区内大市场的统一与发展
7)提高共同货币在国际上的地位
2、成本
1)丧失汇率工具→牺牲国内经济利益
2)统一的货币政策不适用不同的成员
3)财政政策受到约束
4)丧失了“铸币税”
5)投资分流，收入高低差距扩大
三、加入货币区的条件
1、要素流动 2、开放度
3、政策趋同 4、生产多样化
需求
A国 ---------- →B国
(失业↑) (繁荣)
工资↓→P↓ 工资↑→P↑
出口↑→就业↑
解决方案：a)劳动力转移
b)工资-物价弹性成立
c)生产与投资多元化---创造新需求
1968年7月取消工业品关税和限额，实施共同农业政策，主要农产品共同价格；对外实行共同关税、汇率和共同贸易政策，征收进口差价税，设立共同农业基金。此外，在运输、能源、渔业、社会、地区开发和研究及发展等方面，制定和实施不同程度的共同政策。
《建立欧洲经济共同体条约》和《建立欧洲原子能共同体条约》(通称《罗马条约》)
1958年1月生效
不成功：
1)汇率↓→P↑；
2)贸易收支不平衡；3)融资困难。
《欧洲煤钢联营条约》(简称《巴黎条约》)实现了煤钢的自由贸易
法国外长舒曼提出共同规划欧洲的煤和钢资源
1950年5月9日
1952年7月6国生效 （成功）
第一阶段：从1971年初至1973年底，缩小汇率波动幅度，建立货币合作基金，并加强货币政策和经济政策的协调。
第二阶段从1974年1月至1976年底，经济货币政策趋同，部分外汇储备集中，组成共同外汇储备基金，逐步实现资本流动自由化。
第三阶段从1977年至1980年底，成为经济统一体，发行统一货币发展，建立联合中央银行发展。
建立经济与货币联盟分三个阶段，预定1980年前完成。
1970年10月8日
维尔纳报告
（不成功）
作用：
(1)ECU的货币作用与日俱增。
(2)汇率比较稳定
(3)成员国经济协调发展。
局限：
(1)中心汇率调整的缺陷，
(2)通货膨胀率与固定汇率的矛盾，
(3)对美元联合浮动带来的问题。
1)创立欧洲货币单位
2)双重中心汇率机制
3)建立欧洲货币基金
1979年建立欧洲货币体系
五、欧洲货币一体化的主要进程与协调
（一）1991年签订《马斯特里赫特条约》，又称《欧洲联盟条约》---1989年4月德洛尔报告
主要内容涉及：实施单一货币、建立欧洲中央银行、执行共同的经济政策三个方面。
1、单一货币。四大好处：
1)增强联盟信心，加强经济聚合力。
2)降低交易成本，每年相当于欧共体国内生产总值
的%左右。
3)增加价格透明度，促进贸易投资的发展。
4)促成统一大市场的建立。
2、欧洲中央银行体系。
1)确定和实行共同体的货币政策，
2)按照条款从事外汇交易，
3)拥有和管理成员国的官方外汇储备
4)促进国际收支体系的正常运行。
3、共同经济政策。
1)实行共同体内的经济政策，包括限制政府补贴。
2)实行共同政策，以提供发展援助、信贷优惠等方式促进共同体内部欠发达地区的经济发展。
3)宏观经济协调。包括经济增长、控制通货膨胀率、汇率等的政策协调。
（二）加入欧元区的主要进程
欧洲大市场形成。
设立欧洲货币局。
放弃1997年，将第三阶段的启动时间推迟到1999年1月1日。
命名欧元。
完成法律准备，签署《欧元的法律地位》等公约。
评估和确定11国启动欧元，并确定欧洲中央银行行长人选。
欧洲中央银行成立。
1993年1月
1994年1月
1995年中
1995年12月
1997年6月
1998年3月
1998年6月
成果
时间
1、趋同标准：
1)公共财政指标：财政赤字/ GDP＜3%，
公共债务/ GDP＜60%；
2)通胀率＜最低3个国家的平均+% =%；
3)长期利率＜经济情况最好的3个国家的平均+2%
=%；
4)两年内汇率波动在欧洲汇率机制规定的±%波幅内。
2、问题和协调：
1)国与国的观点不同。例如，1997年2月欧盟中央银行行长会议
2)一国政府内部间。法国财长和央行行长认为有ECU，不需要统一货币
3)政府和民众间。97年，法、德人民不愿意以削减公共支出换取欧元。
4)实施方法不同。法国主张先统一货币，后实现政治联盟；德国则提出先实现政治联盟，后统一货币或者两者同时进行。
六、欧元启动及其意义
1、启动---3阶段：1999～～(3)～(4)
2、意义：
1)真正大市场---规模效应，竞争效应，稳定效应
2)运行顺利、经济稳定
3、问题：
1) 汇率不稳定
—＄；月＄，月＄
2)劳动力不转移；财政赤字突破；不能与美元抗衡 3)资本市场的分割。
第五章 货币一体化的区域视角之二：
东亚货币合作
一、背景
1、亚洲金融危机
1)规模小，易受冲出；
2)危机中IMF资金援助的局限和错误
3)货币错位和资金错位---中长期资金流出和短期资金流入的错位
2、欧元的“示范效应”
1)顺利运作；
2)欧元启动导致日元地位下降
3)其他地区的国际经贸与货币合作动向；
二、基础：
1、东亚经济体的经济开放度较高（进出口/GDP=外贸依存度，区域内贸易比重高---中国5大伙伴中3个在东亚）；
2、经济合作---自由贸易区（10+1框架）+ 直接投资；
3、货币汇率的波动性有其相似（东亚美元本位制/麦金农）。
三、现状：
1、亚洲货币基金（多边）→货币互惠信贷安排（双边）→亚洲债券基金
2、日本提出创建“东亚经济共同体”构想
3、至今没有协调机构
四、两个东亚货币合作方案：
1、威廉森(1999)的“一揽子爬行钉住”方案
---各经济体钉住一揽子货币的中心平价，并独立地选择浮动范围（对美元）。短期融资安排。
2、奥和哈维(2001)参照(EMS)提出了亚洲汇率机制
---创设亚洲货币单位。设亚洲货币机构管理，创立合作基金。
货币合作的学术讨论以汇率为主。
五、合作展望：
1、充分的（政治）协商；
2、对内和对外的经济政策协调；
3、初步形成货币危机的防范体系---建立汇率联动机制；
4、成立专门的合作机构
六、我国的对策
