内容目录
1. 中国信用债历史违约情况概览 ..........................................................................................................4
2. 信用债违约的市场影响 ......................................................................................................................6
. 信用债一级发行 6
. 取消发行 .........................................................................................................................6
. 发行利率 .........................................................................................................................8
. 二级市场信用利差 9
. 流动性 .....................................................................................................................................11
3. 信用债违约处臵流程 ........................................................................................................................11
. 处臵方法与流程 11
. 非诉方式下的违约处臵 12
. 诉讼方式下的违约处臵 13
. 违约债券回收情况 14
4. 信用债违约处臵案例：以川煤集团为例 ........................................................................................15
. 背景 ..........................................................................................................................................15
. 风险暴露过程 .........................................................................................................................15
. 债券违约处臵流程 .....................................................................15
. 15 川煤炭 CP001：非诉方式，自筹资金偿债 ...........................................................15
. 07 川煤债：非诉方式，担保方代偿 ..........................................................................16
. 12 川煤炭 MTN1：诉讼方式，破产重整偿债 ...........................................................16
图表目录
图 1：信用债两次违约高峰为 2015-2016 年、2018-2019 年（家，亿元） ......................................4
图 2：信用债违约行业分布 （主体数，%） ......................................................................................4
图 3：信用债违约行业分布 （违约金额，%） ..................................................................................4
图 4：信用债违约集中于东部地区（家，亿元） ................................................................................5
图 5：信用债违约区域分布（家） ........................................................................................................5
图 6：2018 年以来国企违约占比持续提升（亿元） ...........................................................................6
图 7：信用债违约集中于民企（%） ....................................................................................................6
图 8：首次违约主体发行时评级分布（家） ........................................................................................6
图 9：违约前一个月主体评级分布（家） ............................................................................................6
图 10：信用债违约小高峰多对应信用债取消发行明显增多（亿元） ..............................................7
图 11：过剩产能行业违约小高峰与取消发行小高峰对应 ..................................................................7
图 12：违约事件对一级市场融资成本有较大影响（以过剩产能行业为例，亿元） ......................8
图 13：山东信用债违约金额与发行利率（%，亿元） ......................................................................9
图 14：辽宁信用债违约金额与发行利率（%，亿元） ......................................................................9
图 15：河南信用债违约金额与发行利率（%，亿元） ......................................................................9
图 16：河北信用债违约金额与发行利率（%，亿元） ......................................................................9
图 17：2018 年民企违约潮对应民企信用利差快速走阔（BP，亿元） ..........................................10
图 18：采掘行业违约小高峰对应二级信用利差走阔 .......................................................................10
图 19：化工行业违约小高峰对应二级信用利差走阔 .......................................................................10
图 20：山东省违约小高峰对应二级信用利差走阔 ...........................................................................11
图 21：辽宁省违约小高峰对应二级信用利差走阔 ............................................................................11
图 22：历史上，信用债违约对流动性的冲击（%，BP） ................................................................11
图 23：信用债违约后的处理流程 ........................................................................................................12
图 24：债券违约后的处臵方式总结 ....................................................................................................14
图 25：分企业性质违约债券金额和回收率 （亿元，%） ...............................................................14
图 26：分交易场所违约债券金额和回收率 （亿元，%） ...............................................................14
图 27：分处臵方式偿付周期及偿付率（月，%） .............................................................................15
图 28：川煤集团旗下债券违约处臵流程 ............................................................................................16
表 1：自筹资金偿债案例 .....................................................................................................................12
表 2：债务重组偿债案例 .....................................................................................................................13
1. 中国信用债1违约情况概览
. 违约事件时间分布
2014 年以来，中国信用债市场共 174 家主体涉及违约2，违约金额 亿元。从首次违约
的时间分布来看，两次违约高峰为 2015-2016 年、2018-2019 年。2014 年-2016 首次违约主
体数量持续增加，2016 年达到阶段性高峰，新增 28 家违约主体，2017 年首次违约主体和
金额均大幅下降，2018 年-2019 年新增违约主体数量和金额显著增加，其中 2019 年新增违
约主体数量和金额为历年最高，共 43 家违约主体、涉及违约金额 亿元。
图 1：信用债两次违约高峰为 2015-2016 年、2018-2019 年（家，亿元）
首次违约主体数量 违约金额（右）
50
40
30
20
10
2,000
1,500
1,000
500
0 0
2014/12 2015/12 2016/12 2017/12 2018/12 2019/12 2020/12
资料来源：WIND，&&
. 违约主体行业分布
从行业分布来看，信用债违约较为集中的行业包括综合、商业贸易、采掘等，违约金额合计
占 %。从违约主体数来看，综合、商业贸易、机械设备、化工占比较高，违约主体数各
占 %、%、%、%；从违约金额来看，综合、商业贸易、采掘、房地产占比较高，
各占 %、%、%、%。
图 2：信用债违约行业分布 （主体数，%） 图 3：信用债违约行业分布 （违约金额，%）
电气设备 传媒 钢铁 综合%
公用事业
%
钢铁
通信
%
有色金属
%
综合
%
轻工制造
%
电子
%
% % %
食品
饮料 化工
%
农林牧渔
%
医药生物
%
商业贸易
%
% %
电子
商业贸易
%
通信
汽车
%
%
交通运输
% 采掘
%
有色金属
机械设备
%
化工
%
建筑装饰 食品饮
%
医药生物
%
汽车
%
计算机
采掘
%
% 纺织服装
%
公用事业
%
房地产
%
% 料
%
% 建筑装饰
%
房地产
%
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
1
本文信用债包括公司债、企业债、中期票据、短期融资券和定向工具。
2
本文所有违约分析均排除“技术性违约。排除案例包括 15 机床 CP003、17 兵团六师 SCP001、H16 众品 2、16 民生投资 PPN001、
18 沈公用 PPN001，违约到兑付时滞均在 20 天以内。
3
主体触发首次违约时，即将全部存续债券视为违约。
. 违约主体地域分布
从地域分布来看，信用债违约集中分布于东部地区。北京市违约主体数和违约金额均居于首
位，违约主体数量为 20 家，占比为 %；山东违约主体数量居于第二位，共 18 家违约主
体，占比为 %。江西省、西藏自治区无违约主体。
图 4：信用债违约集中于东部地区（家，亿元）
违约主体数量 违约金额（右）
25
20
15
10
5
0
北 山 广 江 辽 浙 上 福 河 天 河 内 安 四 吉 甘 湖 重 黑 山 宁 新 陕 广 湖 青 云 贵京 东 东 苏 宁
江 海 建 南 津 北 蒙 徽 川 林 肃 北 庆 龙 西 夏 疆 西 西 南 海 南 州
江
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
-200
资料来源：WIND，&&
图 5：信用债违约区域分布（家）
资料来源：WIND，&&
. 违约主体属性分布
从违约主体属性来看，信用债违约主体主要分布在民营企业，数量占比为 %。2014 年
以来违约的民企共 138 家，占比 %；国企 36 家，占比 %。从金额来看，民企违约金
额 亿元，占比 %；违约金额合计 亿元，占比 %。2018 年以来，国企
违约占比持续提升，2020 年 1-11 月违约国企数占比已达到 %。
图 6：2018 年以来国企违约占比持续提升（亿元） 图 7：信用债违约集中于民企（%）
民企 国企 国企占比（右）
50
40
30
20
10
0
2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020
40%
20%
0%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
国企 民企
违约主体数量 违约金额
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
. 违约主体评级分布
从违约主体评级来看，信用债违约主体发行时 AA 级主体占比最高，为 %， AA 级及以
上主体占比为 %；首次违约前一个月违约主体评级相对分散，其中 AA 级主体占比最高，
为 %，其中 AA 级及以上主体占比为 %，BBB 级及以下占比为 %。
图 8：首次违约主体发行时评级分布（家） 图 9：违约前一个月主体评级分布（家）
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
AAA AA+ AA AA- A A- BBB BBB-
40
35
30
25
20
15
10
5
0
AAA AA A+ A- BBB BB+ BB- B- CC
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
2. 信用债违约的市场影响
. 信用债一级发行
. 取消发行
信用债违约事件对一级发行影响较大，从历史数据来看，信用债违约小高峰多数对应信用债
取消发行明显增多。以 2019 年以来的四个信用债违约小高峰为例，2019 年 3 月、2019 年 6
月、2019 年 12 月、2020 年 11 月，信用债违约金额分别达到 亿元、 亿元、
亿元、 亿元，环比增幅达到 倍、 倍、 倍和 倍，对应信用债取消发
行金额环比增幅达到 倍、 倍、 倍、 倍。
发行时主体评级 违约前一月主体评级
图 10：信用债违约小高峰多对应信用债取消发行明显增多（亿元）
1,400
1,200
1,000
800
600
400
200
0
(200)
信用债取消发行金额 信用债违约金额（右）
700
600
500
400
300
200
100
0
(100)
2014/3 2015/3 2016/3 2017/3 2018/3 2019/3 2020/3
资料来源：WIND，&&
从行业来看信用债违约对取消发行的影响更加明显。以过剩产能行业（以采掘、钢铁、化工
为样本）为例，2014 年以来共经历 5 个违约高峰：2016 年 3-6 月、2016 年 12 月、2018年
7 月-2019 年 3 月、2019 年 9 月、2020 年 11 月，期间行业取消发行金额环比上升 %、
%、%、%、%。
图 11：过剩产能行业违约小高峰与取消发行小高峰对应（亿元）
150
120
90
60
30
过剩产能 过剩产能
300
250
200
150
100
50
0 0
2016/2 2016/8 2017/2 2017/8 2018/2 2018/8 2019/2 2019/8 2020/2 2020/8
资料来源：WIND，&&
信用债违约对取消发行的影响可持续 1-3 周，不同信用事件影响程度可能有所差别。以过剩
产能行业为例，（1）2016 年 3 月东特钢违约，违约当周过剩产能行业取消发行金额由 0 增
至 8 亿元，第二周增至 35 亿元，第三周回落至历史单周均值（ 亿）以下；（2）2016 年 6
月川煤违约，违约当周过剩产能行业取消发行金额由 0 增至 5 亿元，第二周增至 45 亿元
高峰，第三周回落至 10 亿元，第四周起取消发行低于历史单周均值；（3）2016 年 12 月博
源债违约，违约当周过剩产能行业取消发行金额由 0 增至 5 亿元，第二周、第三周取消发行
金额达到 80 亿元、20 亿元，第四周恢复至 0；（4）2018 年 7 月永泰能源违约，违约前两周
信用债取消发行金额即有所走高，违约落地后，取消发行金融在当周达到 12 亿元后回落（5）
2020 年 11 月永煤违约，违约当周过剩产能行业取消发行金额由 10 亿元增至 53 亿元；第二
周仍有 30 亿取消发行，高于历史单周均值。
过剩产能 信用债取消发行金额（周频）
过剩产能 信用债违约金额（周频，右）
永煤
永泰能源
东特钢
川煤
博源
图 12：信用债违约对取消发行的影响一般持续 1-3 周：以过剩产能为例（亿元）
120 300
100 250
80 200
60 150
40 100
20 50
0 0
2016/1 2016/7 2017/1 2017/7 2018/1 2018/7 2019/1 2019/7 2020/1 2020/7
资料来源：WIND，&&
. 发行利率
信用债违约事件对相关主体一级市场融资成本有较大影响。从行业的角度来看，信用债违约
金额与相关行业一级发行利率的波动具有相关性。以过剩产能行业（以采掘、钢铁、化工为
样本）为例，2014 年以来的几个违约小高峰中，一级平均发行利率出现 8BP-104BP 的上浮，
其中 2020 年 11 月随着永煤等违约事件爆发，过剩产能行业平均发行利率已由 10 月的 %上
升至 %，上浮 。同时，违约事件发生后部分仍可成功发行的弱资质主体面临融
资成本的明显跳升，一级发行最高利率多出现上浮。
图 13：违约事件对一级市场融资成本有较大影响（以过剩产能行业为例，亿元）
过剩产能 平均发行利率 过剩产能 最高发行利率 过剩产能 信用债违约金额（右）
14 300
12 250
10 200
8 150
6 100
4 50
2 0
0 -50
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
资料来源：WIND，&&
备注：过剩产能行业以采掘、钢铁、化工为样本
山东 信用债平均发行利率
山东 信用债最高发行利率
山东 信用债违约金额（右）
辽宁 信用债平均发行利率
辽宁 信用债最高发行利率
辽宁 信用债违约金额（右）
河南 信用债平均发行利率
河南 信用债最高发行利率
河南 信用债违约金额（右）
河北 信用债平均发行利率
河北 信用债最高发行利率
河北 信用债违约金额（右）
从地域的角度来看，信用债违约与相关地区信用债一级发行利率的波动具有相关性。以山东
为例，2019 年以来出现多次违约小高峰，分别为 2019 年 3 月、2019 年 10 月-11 月、2020年
4 月，对应山东地区信用债发行利率在当月或次月上行 、 bp、，期间最高
发行利率也有所上行。辽宁、河南、河北等省份可观察到类似规律。
图 14：山东信用债违约金额与发行利率（%，亿元） 图 15：辽宁信用债违约金额与发行利率（%，亿元）
14
12
10
8
6
4
2
0
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
120
100
80
60
40
20
0
16
14
12
10
8
6
4
2
0
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
200
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
图 16：河南信用债违约金额与发行利率（%，亿元） 图 17：河北信用债违约金额与发行利率（%，亿元）
12
10
8
6
4
2
0
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
300
250
200
150
100
50
0
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
200
150
100
50
0
-50
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
. 二级市场信用利差
信用债违约事件对相关主体二级市场信用利差也有所影响。从企业性质的角度来看，较为典
型的案例是 2018 年民企债违约高峰，民企信用利差急速走阔。2018 年全年民企发生违约
34 家，占全年违约主体的 %，违约金额高达 亿元，同期民企产业债信用利差大
幅走阔 。
采掘 信用利差（中位数）
采掘 信用债违约金额 化工信用利差（中位数）
化工 信用债违约金额
图 18：2018 年民企违约潮对应民企信用利差快速走阔（BP，亿元）
400
350
300
250
200
150
100
50
0
2014/1 2015/1 2016/1 2017/1 2018/1 2019/1 2020/1
350
300
250
200
150
100
50
0
资料来源：WIND，&&
从行业的角度来看，信用债违约金额与相关行业二级信用利差的波动具有相关性。以违约相
对频发的采掘为例，采掘行业 2014 年以来有四个违约小高峰，2016 年 6 月、2018 年 7 月和
2020 年 11 月，二级信用利差分别在当周出现 、、 的走阔。其他行业也
可观察到类似规律。
从冲击时间来看，违约事件对行业利差的冲击持续时间多为 1-3 周。仍以采掘行业为例，2016
年 6 月川煤违约，违约当周采掘行业利差走阔 ，违约后第二、第三周分别走阔 BP、
，影响逐渐衰减；2018 年 7 月永泰能源违约，违约当周信用利差走阔 BP，第二周
缩窄 3BP、第三周基本持平；2020 年 11 月永煤违约，违约当周信用利差走廓 ，第二周
走阔 ，第三周（截至 2020 年 11 月 24 日周二）走阔 。
图 19：采掘行业违约小高峰对应二级信用利差走阔 图 20：化工行业违约小高峰对应二级信用利差走阔
300
250
200
150
100
50
0
2014/1 2016/1 2018/1
资料来源：WIND，&&
2020/1
300
250
200
150
100
50
0
(50)
300
250
200
150
100
50
0
2014/1 2016/1 2018/1
资料来源：WIND，&&
2020/1
70
60
50
40
30
20
10
0
(10)
从地域的角度来看，信用债违约金额与相关地区二级信用利差的波动具有相关性。以辽宁省
为例，2014 年以来有多个违约小高峰，2016 年 3 月、2016 年 11 月、2017 年 10 月、2018年
10 月、2020 年 10 月，二级信用利差分别在当周出现 5-30BP 走阔。其他地区也可观察到类
似规律。
从冲击时间来看，违约事件对区域利差的冲击持续时间也多为 1-3 周。仍以辽宁省为例，2016
年 3 月东特钢违约，违约当周信用利差走阔 ，违约后第二、第三周分别走阔 、
，影响在第二周达到高峰后逐渐衰减；2016 年 11 月大连机床违约，违约当周信用利
民企信用利差（中位数） 民企违约金额（右）
违约点 R007 R007-DR007（右）
200
100
0
[CELLRA[CNEGLEL]RANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE] [CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE] [CELLRANG[EC]ELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANG[EC]ELLR[CANLGLER]ANGE]
[CELLRANGE]
-1
[CELLRANGE]
[CELLRANGE]
[CELLRANGE] [CELLRANGE]
[CELLRANG[C]ELLRA[NCELEL]RANGE]
[CELLRA[CNEGLEL]RA[NCELEL]RANG
[C] ELLRAN[CGEEL]LRANGE]
[CELLRAN[CGEEL]LRAN[CGEEL]LRANGE]
[CELL[RCAENLLGREA] NGE]
[CELLRAN[CE]LLRANGE]
[CELLRA[CNEGLEL]RANGE]
-2
[CELLRANGE]
差走阔 ，第二周走阔 、第三周缩窄 。
图 21：山东省违约小高峰对应二级信用利差走阔 图 22：辽宁省违约小高峰对应二级信用利差走阔
250
200
150
100
50
0
2014/1 2016/1 2018/1 2020/1
200
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
2014/1 2016/1 2018/1 2020/1
200
150
100
50
0
(50)
资料来源：WIND，&& 资料来源：WIND，&&
. 流动性
我们在 11 月 14 日发布的报告《以史为鉴：永煤引发的流动性冲击几何？》中，分析了信用
债违约对流动性的影响。违约对流动性的冲击可能与债市牛熊、杠杆高低、资金面情况、央
行应对力度、违约债券评级、违约债券性质和信仰打破等密切相关。熊市可能更易引发流动
性冲击，这或与熊市情绪较弱、信用债仓位相对较高、熊市容易引发赎回等因素有关。当债
市杠杆较高时，资金续借压力更大，信用风险事件下质押券门槛提高、质押率降低容易引发
资金利率上升和加大资金分层。资金处于紧平衡更容易加剧流动性紧张，央行对流动性呵护
可以较好地平抚市场流动性压力。高评级债券违约倾向于在短期内更大幅度地提高质押券门
槛和降低信用债质押率，公募债券违约对流动性的冲击可能会大于私募债。超日违约打破了
公募债违约信仰，包商接管打破了商业银行信仰，这都会在一定程度上重塑信用债入库标准
和市场定价体系，从而会对流动性产生较大影响。
图 23：历史上，信用债违约对流动性的冲击（%，BP）
8
7
6
5
4 00
3
00
2
1 -300
资料来源：&&整理
3. 信用债违约处臵流程
. 处臵方法与流程
债券违约后的处臵方法包括诉讼和非诉讼两类，其中诉讼方式主要包括求偿诉讼和破产诉讼，
山东 信用利差（中位数）
山东 信用债违约金额
辽宁 信用利差（中位数）
辽宁 信用债违约金额
2020/06
2019/12
2019/06
2018/12
2018/06
2017/12
2017/06
2016/12
2016/06
2015/12
2015/06
2014/12
2014/06
2013/12
方式 案例
非诉方式包含协商自筹资金、处臵抵押物及向担保人求偿、债务重组等。
债券违约后处臵的一般流程是，（1）债券实质违约后，债券持有人可及时向法院提起诉讼或
仲裁，申请资产保全；同时，与发行人协商，争取优先通过非诉方式求偿。诉讼耗时长、成
本高，非诉方式一般更加高效。（2）如果协商顺利，通过非诉方式获得偿付；如协商不顺利，
通过求偿诉讼或破产诉讼进行追偿。
图 24：信用债违约后的处理流程
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. 非诉方式下的违约处臵
（1） 自筹资金
自筹资金偿债指债权人给予债务人一定的宽限时间，债务人通过自行筹集资金偿还债务，主
要方式包括处臵资产、寻求借款（如与银行、AMC 等金融机构合作）、引入战略投资者、寻
求政府支持等。
表 1：自筹资金偿债案例
处臵资产
安徽外经： 2020 年 1 月 2 日发布公告，公司推进资产处臵，就莫桑比克钛锆矿项目处臵情
况与相关方洽谈。
寻求借款/引入新投资者
博源：2017 年 7 月，公司通过自筹资金偿付部分逾期债券后，剩余部分由四大资产管理公
司之一信达代偿，主要出于对发行人重组后可回收价值的判断。
寻求政府支持
川煤集团：2016 年 7 月 20 日四川金融办牵头四川国资委、主承销机构、川煤公司等召开会
议，推动违约债券延期兑付出现实质性的进展。
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（2） 抵押物处臵和向担保人求偿
有增信措施的债券违约后，持有人可用过处臵抵押物、向担保人求偿等方式获得偿债资金。
如“13 大宏债”由担保方射阳城投代偿；“08 奈伦债”通过出售抵押土地兑付债券本息。
（3） 债务重组
根据《企业会计准则第 12 号》，债务重组指在不改变交易对手方的情况下，经债权人和债务
人协定或法院裁定，就清偿债务的时间、金额或方式等重新达成协议的交易。债务重组主要
包括债务转移（如母公司代偿等）、展期、打折（减少债务本金、降低利息）、以非现金资产
偿还债务、增信（追加担保）、债转股等。
表 2：债务重组偿债案例
债务转移 将对债权人的负债转给第三方承担。第三方一
般是负债企业的关联企业或者有意对负债企业
进行重组的其他企业。
二重集团：2015 年 11 月，公司控股股东、实际控
制人国机集团拟受让全部债券。
展期/打折 展期、打折（减少债务本金、降低利息） 永泰能源： 2019 年 5 月与持有人签订展期和解协
议，展期方案为按发行时约定的到期日顺延 3 年，
本金分年兑付。
以 资 产 代 偿
债务
当负债企业无法以现金支付有关债务时，可以
与债权人协商以非现金资产清偿债务，如存货、
固定资产、债权、股权等。
富贵鸟：2019 年 8 月，提出偿债方案之一为使用现
金+购物券的方式偿债，普通债权的清偿率现金部
分约为 ％，购物券部分约为 ％。
债转股 债务人将债务转为资本，同时债权人将债权转
为股权的行为。
东特钢：未兑付债券超过 50 万元的部分给予一次
性现金清偿或债转股的选择权，如选择一次性现金
清偿，清偿率为 %。
增信 追加担保等 三胞集团：2019 年 12 月 20 日债券持有人大会形
成两项决议，一是要求发行人披露经营、财务以及
资产处臵的议案，二是要求发行人追加担保。
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. 诉讼方式下的违约处臵
（1） 违约求偿诉讼
一般适用于非诉手段未获得偿付，但不满足破产诉讼的要求，并且债权人不希望进入破产程
序的情况。根据《民事诉讼法》，债权人可提起财产保全申请，主要形式包括查封、扣押、
冻结等。
（2） 破产诉讼
根据《破产法》第 2 条，破产诉讼需满足两个条件，一是企业法人不能清偿到期债务，二是
资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力。
破产可以分为重整、和解、清算三种类型。其中，重整、和解适用于债务人还款能力有可能
恢复的情形；清算适用于债务人经营情况难以好转，债权人需要对破产资产进行清算和分配
的情形。此外，重整、清算可以由债权人或债务人提起，和解只能由债务人提起。债务人进
入破产程序后，所有债务全部到期。
方式 内含 案例
%
%
图 25：债券违约后的处臵方式总结
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. 违约债券回收情况
由于私募债信息披露不完全，本部分以公募债为样本分析。总体来看，截至 2019 年 11 月
20 日，中国公募债违约规模合计 亿元（按发行额统计，不含技术性违约），违约债券
偿付本金（不含技术性违约）合计 376,4 亿元，整体回收率约为 %（整体法计算，包含
未完成兑付的样本；只统计完成兑付的样本为 %）。总体来看，国企回收率高于民企、
兑付周期低于民企；分券种看，银行间债券回收率高于交易所债券。
图 26：分企业性质违约债券金额和回收率 （亿元，%） 图 27：分交易场所违约债券金额和回收率 （亿元，%）
2500
2000
1500
1000
500
0
违约金额 回收率（右）
25%
20%
15%
10%
5%
0%
1800
1200
600
违约金额 回收率（右）
18%
12%
6%
民 地 中
营 方 央 0 0%
企 国 国 交 银
业 有 有 易 行
企 企 所 间
业 业
资料来源： , &&
备注：回收率=全部违约公募债兑付本金/全部违约公募债发行额
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备注：回收率=全部违约公募债兑付本金/全部违约公募债发行额
%
%
%
分处臵方式来看，自筹资金、债务重组（常和求偿诉讼结合）、破产诉讼为最常用的三种处
臵方式，其中自筹资金兑付周期最短、回收率最高，破产诉讼兑付周期最长、回收率最低。
（1）68 期公募违约债券通过自筹资金的方式偿还，平均兑付周期 个月，回收率 %，
代表主体包括博源（AMC 代偿）、川煤（政府支持）、胜通（招募重整投资人）等。
（2）34 期债券通过债务重组求偿，平均兑付周期 个月，回收率 %，主要珠海中富(延
期、追加担保)、二重集团(债务转移)、内蒙古奈伦集团（延期）、新疆金特钢铁（打折）和
中钢集团(延期)等。
（3）104 期债券通过破产诉讼求偿，平均兑付周期 个月，偿付率 %，主要主体包括
超日、天威、东特钢、丹东港、富贵鸟、盐湖股份等。
图 28：分处臵方式偿付周期及偿付率（月，%）
平均偿付周期 回收率（右）
10
8
6
4
2
0
自 债 破
筹 务 产
资 重 诉
金 组 讼
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
资料来源: , &&
4. 信用债违约处臵案例：以川煤集团为例
. 背景
川煤集团成立于 2005 年 8 月，为四川省国资委所辖全资国有企业。公司为四川主要国有煤
炭企业和煤炭生产基地，主营业务包括煤炭开采和加工、建材产品、电力等，其中煤炭业务
收入占主营业务收入的 80%左右。
公司于 2007 年 11 月 27 日发行首只企业债“07 川煤债，截至 2015 年 12 月 31 日，累计存续
债券 10 只、 亿元。
. 风险暴露过程
受煤炭价格下跌影响，公司 2015 年全年亏损 亿元，2016 年上半年亏损 亿元，经
营风险增大。公司财务杠杆偏高、期间费用规模较大，同时 2014 年以来安全事故频发。
2015 年 10 月 12 日，上海新世纪将公司主体评级展望由稳定调整为负面；2016 年 5 月 30日，
上海新世纪再将“15 川煤炭 CP001”等债项评级由 AA+下调为 AA，评级展望为负面。 2016 年
6 月 15 日，“15 川煤炭 CP001”公告未按时兑付本息，触发川煤集团首次违约。
2016 年 6 月 16 日，上海新世纪、联合评级将公司主体评级由 AA 下调至 BBB。
. 债券违约处臵流程
川煤集团旗下违约债券采取了不同的处臵方式，本部分以 15 川煤炭 CP001、07 川煤债、12
川煤炭 MTN1 为例探讨。
. 15 川煤炭 CP001：非诉方式，自筹资金偿债
2016 年 6 月 15 日，“15 川煤炭 CP001” 公告未按时兑付本息，为川煤集团首只违约债券。其违
约后的处臵流程包括：
%
%
%
（1） 召开持有人会议。2016 年 6 月 21 日，持有人会议召开并通过议案，议案主要内容包
括，要求川煤集团对债券兑付追加增信措施；要求川煤集团出具书面承诺，对本期短融不进
行债转股、不逃废债、保证债券本息兑付；未经债券持有人同意，川煤集团不得进行重大资
产处臵、重大投资，暂停现有重大投资项目等。2016 年 6 月 30 日，川煤集团答复持有人议
案，承诺不逃废债，将依靠政府支持，努力筹措资金，尽快兑付本息。
（2） 协商偿付方案。2016 年 7 月 20 日，四川金融办牵头四川国资委、主承销机构、川煤
集团等召开会议，计划通过委托贷款的方式兑付“15 川煤炭 CP001”本息。资金债券联席主
承销商交通银行，联合其他 3 家银行，发放贷款给四川省投资集团有限责任公司（下称“川投
集团），后川投集团再通过银行，以委托贷款的方式，将资金借给川煤集团，支持债券兑付。
（3） 完成兑付。2016 年 7 月 27 日，公司发布公告，已向登记托管机关全额划拨"15 川煤炭
CP001"本息和违约金。“15 川煤炭 CP001”从违约到完成兑付时滞 36 天。
. 07 川煤债：非诉方式，担保方代偿
2017 年 11 月 22 日，07 川煤债到期，公司无力偿还到期本息。由于该债券由中国建设银行
授权其四川分行提供全额无条件不可连带责任担保，由担保方完成代偿。
. 12 川煤炭 MTN1：诉讼方式，破产重整偿债
2017 年 5 月 15 日，公司公告仅完成兑付“12 川煤炭 MTN1”到期利息，而未支付到期本金，
触发违约。“12 川煤炭 MTN1”违约后处臵流程包括：
（1） 协商偿付方案。2017 年 6 月 2 日，“12 川煤炭 MTN1”持有人在成都召开第一次会议，议
案内容包括要求川煤集团尽快明确本期中票兑付方案，不得进行重大资产处臵、重大对外投
资等。2016 年 6 月 14 日，川煤集团答复持有人议案，承诺不逃废债，采用一切合法手段
保证本期中票本息兑付。2017 年 9 月 28 日，召开第二次持有人会议。2017 年 9 月 30 日，川
煤集团答复持有人议案，表示积极推进“川煤集团转型发展基金方案”等。2018 年 5 月 25 日，
公司完成 2018 年付息，本金仍未兑付。
（2） 申请破产重整。2020 年 5 月 22 日，债券人以公司未能清偿到期债务，且明显不具备
清偿能力，但具有重整价值为由，向法院申请对公司进行重整；2020 年 6 月 11 日，成都中
院裁定受理债权人对公司的破产重整申请；2020 年 7 月 28 日，公司党委书记、董事长景宏
年涉嫌严重违纪违法接受纪委审查和监察调查；2020 年 8 月 14 日，川煤集团债权人完成债
权申报；2020 年 8 月 24 日，成都中院召开第一次债权人会议。截至 2020 年 11 月 21 日，
“12 川煤炭 MTN1”本金仍未兑付。
图 29：川煤集团旗下债券违约处臵流程
资料来源：&&整理
